行业政策与市场准入 - 新版国家基本医保药品目录已正式落地 成功纳入双特异性抗体等多个淋巴瘤创新药[1] - 国家医保目录此前已陆续纳入ADC等创新疗法 淋巴瘤治疗领域的核心创新药已实现全病程医保覆盖[1] - 格菲妥单抗成为新版医保目录中血液领域目前唯一纳入的双特异性抗体 填补了该治疗领域在基本医疗保障体系中的空白[4] 疾病负担与未满足需求 - 淋巴瘤是我国常见的恶性肿瘤之一 病理分型复杂超过100种亚型[2] - 弥漫大B细胞淋巴瘤在淋巴瘤中占比高达40%左右 且侵袭性强 约30%-40%的患者会出现复发或难治的情况[2] - 患者对治疗弥漫性大B细胞淋巴瘤的新药有迫切需求 同时面临沉重的疾病负担[3] 创新药可及性与影响 - 格菲妥单抗、维泊妥珠单抗等淋巴瘤创新药已在中国上市且成功纳入国家医保目录[4] - 在医保落地前 考虑不同患者经济情况 能用上格菲妥单抗的患者仅占20%-50% 医保落地极大提升了患者可及性[4] - 自1998年利妥昔单抗在国内获批以来 弥漫大B细胞淋巴瘤患者的五年生存率已经提高了10%-15%[5] - 创新药的加入、新方案的改进、可及性的提升 极大地提高了中国淋巴瘤患者治疗的有效率、临床治愈率及生活质量[5] 行业发展趋势与建议 - 需推动各地医保政策核心规则与标准的一致 加强医生培训 让患者在家门口就能用上好药[5] - 应创新支付方式 构建“基本医保+创新支付”的多层次保障体系 以加快创新药落地[5] - 需强化医保、医疗、医院“三医联动” 缩小区域发展差距 推进规范化诊疗同质化 助力实现“大病不出省、不出市”的目标[5]

疾病概况与流行病学 - 滤泡性淋巴瘤是最常见的惰性非霍奇金淋巴瘤，但具有易复发、难治愈的特性，治疗挑战大 [1] - 在中国，滤泡性淋巴瘤发病率约占非霍奇金淋巴瘤的8.1%至23.5%，且呈持续攀升趋势 [2] - 发病率上升与人口老龄化、诊断水平提高、体检普及及经济条件改善等因素相关 [3] 临床特征与诊断挑战 - 疾病早期症状不明显，常通过体检偶然发现；常见症状包括无痛性淋巴结肿大、全身性B症状（发热、盗汗、体重下降）、乏力及压迫症状等 [4] - 症状缺乏特异性，易被忽视或误诊，需对不明原因淋巴结肿大及时就医 [4] - 并非所有患者确诊后都需要立即治疗，需根据疾病分期和具体指征（如巨大淋巴结、压迫症状、血细胞减少等）综合判断 [6] 治疗现状与核心挑战 - 尽管大部分患者对初始治疗反应良好，但复发是普遍难题，高达20%的患者会在确诊后两年内发生疾病进展（POD24），导致生存率显著下滑 [3] - 随着复发次数增加，患者缓解期缩短，治疗难度升级，且存在向侵袭性淋巴瘤转化的风险 [3] - 治疗目标已从单纯疾病控制升级为追求深度缓解与长期生存并重，以实现功能性治愈 [7] 治疗进展与创新疗法 - 治疗模式正在从以化疗为中心向“无化疗”策略探索，核心是结合靶向与免疫机制，在更短周期内获得更深缓解，减少长期化疗毒性，提升患者生活质量 [6][8] - 涌现的新治疗方案包括人源化单克隆抗体、CD3/CD20双特异性抗体、CAR-T疗法以及BTK抑制剂等靶向药物 [1] - 双特异性抗体等创新疗法为复发难治性患者提供了新的治疗途径 [2] 具体治疗方案选择 - 治疗方案需依据患者体能状况、年龄、经济条件及疾病特征（如PET-CT的SUV值）制定 [7] - 对于年轻、体能好且SUV值高的患者，标准治疗选择是R-CHOP方案；若SUV值不高但肿块大，可能采用BR方案 [7] - 对于年龄较大、体能较差但经济条件允许的患者，可直接采用无化疗的靶向联合治疗方案 [7] 创新疗法的临床数据与影响 - 近期ASH年会数据显示，双特异性抗体联合方案相比单独R2方案，能将疾病进展或死亡风险显著降低79% [8] - 该联合方案的客观缓解率上升至95.7%，完全缓解率达到74% [8] - 无化疗方案（如双抗、CAR-T）更易被患者接受，能降低化疗副作用，并显著提升治疗效果，兼顾疗效与安全性 [8]

公司研发管线进展 - 华兰生物参股公司专注于创新药和生物类似药的研发与生产 [2] - 贝伐珠单抗已于2024年11月取得药品注册证书并开始正式生产和销售 [2] - 利妥昔单抗于2024年11月完成临床研究并递交药品注册上市许可申请并被受理 [2] - 地舒单抗预计于2025年12月完成临床研究并递交药品注册上市许可申请并被受理 [2] - 阿达木单抗、曲妥珠单抗、伊匹木单抗、帕尼单抗已取得临床批件并正在开展临床研究 [2] - 重组抗Claudin18.2全人源单克隆抗体注射液已取得临床批件并正在开展临床研究 [2] - 重组抗PD-L1和TGF-β双功能融合蛋白注射液已取得临床批件并正在开展临床研究 [2] - 重组抗BCMA和CD3双特异性抗体注射液已取得临床批件并正在开展临床研究 [2] 公司产品与业务战略 - 上述研发管线旨在为公司培育新的利润增长点 [2] - 丰富的在研产品将有助于丰富公司的产品梯队 [2]

文章核心观点 - 全身型重症肌无力（gMG）的传统治疗方案存在起效慢、副作用明显等局限，临床急需精准、高效、安全的靶向治疗药物 [2] - 基于对gMG补体系统介导等核心发病机制的理解，靶向药物如FcRn拮抗剂、B细胞靶向疗法和补体抑制剂开启了精准治疗新路径 [3][4] - 2025版中国指南提出了以“最小症状表现（MSE）”为核心的治疗目标，强调长期维持治疗，推动了治疗模式从传统阶梯治疗向早期靶向干预与个体化治疗转变 [3][7] - 临床研究数据显示，瑞利珠单抗、艾加莫德、利妥昔单抗等靶向药物能快速改善症状、助力激素减量并实现长期症状缓解，为达成指南目标提供了有力工具 [5][6] - gMG的治疗需根据患者个体情况（如疾病活动度、是否难治等）具体分析，建立“早期达标—长期维持—减停激素”的完整治疗路径是未来发展方向 [7][8] 传统治疗方案的局限与未满足需求 - 长期口服糖皮质激素带来明显不良反应，10%~20%的患者对常规免疫治疗反应有限或无法耐受，可能发展为“难治性gMG” [2] - 非特异性免疫抑制剂（如硫唑嘌呤、吗替麦考酚酯）起效缓慢，分别需要6~12个月和2~12个月起效，且存在骨髓抑制、感染及肿瘤风险 [2] - 疾病异质性导致患者对药物反应差异大，病程长、易复发及药物副作用可能引发患者心理问题，严重影响生活质量 [2] gMG的发病机制与治疗目标 - gMG是一种由自身抗体介导的自身免疫性疾病，自身抗体攻击神经肌肉接头的乙酰胆碱受体，并激活补体系统，导致免疫损伤 [3] - 《中国重症肌无力诊断和治疗指南（2025版）》提出以“最小症状表现（MSE）”为核心目标，要求MG-ADL评分0-1分，且治疗相关不良反应不超过1级，或泼尼松用量控制在5~10 mg/d [3] - 指南强调了长期维持治疗的重要性 [3] 靶向治疗药物的分类与机制 - **FcRn拮抗剂**：如艾加莫德，通过阻断FcRn与IgG的相互作用，加速自身抗体降解 [4] - **靶向B细胞治疗**：包括CD20单抗（如利妥昔单抗）、CD19单抗（如伊奈利珠单抗）及靶向B细胞活化因子药物（如泰它西普） [4] - **补体抑制剂**：如依库珠单抗、瑞利珠单抗，通过高亲和力特异性结合补体蛋白C5，抑制膜攻击复合物形成 [4] 关键靶向药物的临床数据 - **瑞利珠单抗**：三期研究显示用药一周后MG-ADL及QMG评分即获改善，中位时间2.1周MG-ADL评分降低≥2分，中位时间4.1周改善≥3分 [5]；治疗138周时，62.8%的患者可将每日泼尼松用量控制于10mg以下 [5]；治疗60周时临床恶化事件发生率显著降低71.3%，164周内症状持续改善 [5] - **艾加莫德**：相比于安慰剂，达到MG-ADL持续应答（评分改善≥2分且持续≥4周）的患者比例更高 [5]；长期研究（平均548天）显示无论患者是否为AChR抗体阳性，均有临床意义的评分改善，且未发现严重不良事件风险增加 [5] - **利妥昔单抗**：RINOMAX研究显示，500 mg单剂量治疗可提高新发gMG患者达到最小疾病表现（第16周QMG评分≤4分且泼尼松剂量≤10 mg/d）的比例 [6]；在难治性MG、MuSK-MG和青少年gMG中具有显著疗效 [6] 临床治疗新策略与路径 - 治疗观念需“具体问题，具体分析”，对于高疾病活动度（MGFA分型≥2b）、需要早期快速控制病情、难治性、激素依赖或不耐受的患者，可考虑早期应用靶向药物（如补体抑制剂） [7] - 即便是初治患者，若症状严重也应尽早使用补体抑制剂以实现快速控制，减少不可逆性神经肌肉损伤 [7] - 需建立“早期达标—长期维持—减停激素”的完整治疗路径，结合患者具体情况、医疗条件及药物可及性进行综合决策 [7] - 未来治疗方向是向更精准、安全、持久的方向发展，助力患者回归高质量生活 [8]

核心观点 - 中国银河证券首次覆盖复宏汉霖 给予“推荐”评级 公司以生物类似药为基本盘 国内外业务稳步推进 创新管线价值提升 业绩进入攀升期 若实现H股全流通将有助于提升估值 [1][2][4] 财务表现与盈利趋势 - 2023年公司实现扭亏为盈 2024年营业收入57.24亿元 同比增长6% 扣非归母净利润8.15亿元 同比增长50% 在港股同类创新药公司中营业利润处于领先水平 [2] - 2025年上半年海外产品利润同比增长超200% 随着曲妥珠单抗、地舒单抗、帕妥珠单抗等产品在美国等重点地区上市及商业化 海外收入和利润有望维持高增长 [2] - 预计公司2025-2027年归母净利润为8.23亿元、7.44亿元、11.29亿元 对应当前股价PE为39倍、43倍、28倍 [4] 业务与产品管线 - 公司是国内最早布局生物类似药的企业 聚焦血液瘤、实体瘤、自身免疫疾病等领域 以曲妥珠单抗为代表的产品已在全球50多个国家和地区获批上市 [1][2] - 核心生物类似药产品的商业化是业绩盈利的重要驱动力 利妥昔单抗于2019年2月在国内获批上市 是国内首个根据2015年相关指导原则开发并批准上市的生物类似药产品 [4] - HLX43是全球潜在BIC PD-L1 ADC 在肺癌、胃癌、胸腺癌等多适应症临床在研 2025年11月公布的关键更新数据显示 鳞状NSCLC患者ORR为33.3% 非鳞状NSCLC患者ORR为48.6% 且疗效不依赖PD-L1表达 PD-L1阴性患者ORR为39.5% [3] - HLX43安全性良好 血小板计数减少仅1.7% 血液学毒性较低 在晚期宫颈癌II期临床研究中ORR为37.9% DCR为72.4% [3] - HLX22与曲妥珠单抗联用显示更优效、安全 联合一线治疗HER2阳性胃/胃食管交界部癌的II期研究显示持续PFS/OS获益 >2年随访期进展或死亡风险降低80% 正在开展全球III期临床试验 [3] - 斯鲁利单抗在ES-NCLC赛道全球领先 其胃癌围手术期适应症达到主要临床终点 将成为全球首个胃癌围术期以免疫单药取代术后辅助化疗的治疗方案 [3] 公司战略与资本结构 - 公司自2018年起积极与海外厂商就生物类似药、创新药的出海达成合作 早年布局全球化以扩大产品全球市场覆盖 [1][4] - 公司于2025年3月24日发布公告 建议实行H股全流通 目前公司香港流通股占30.07% 内资股全部或部分转换后 公司流动性有望得到显著改善 [4] - 采取绝对估值法计算公司总市值为521-679亿元 [4]

纪要涉及的行业或公司 * 公司为亚盛医药，一家专注于血液肿瘤及贫血等疾病领域的创新药研发公司[1] * 行业为创新药研发，特别是血液肿瘤（如慢性淋巴细胞白血病CLL、急性髓系白血病AML、骨髓增生异常综合征MDS、费城染色体阳性急性淋巴细胞白血病Ph+ ALL、多发性骨髓瘤MM）和贫血（如地中海贫血、肾性贫血）治疗领域[2][3][5][6][13][26] 核心观点和论据 **1 核心产品丽沙托克拉（Lisatoclax）的临床数据与优势** * 在复发难治CLL患者（均曾使用过BTK抑制剂）中，总缓解率ORR达到63%，其中复杂核型患者占40%以上[5] * 在可检测骨髓样本的患者中，有50%以上达到微小残留病灶阴性MRD-[5] * 三级以上不良反应发生率较低，未出现肿瘤溶解综合征TIS或药物相关死亡事件[5] * 临床前研究显示其比维纳克拉Venetoclax活性更强，并在一些维纳克拉无效的模型中有效[4] * 采用全球首创且唯一的每日剂量递增方法，无需提前导入治疗，对CLL患者尤其重要[4] * 从2014年开始研发到2025年7月获批，仅用11年，显示出高效的研发速度[2][3] **2 奥雷巴替尼（耐立克）的临床疗效与数据** * 一线治疗Ph+ ALL患者联合低强度化疗，3个月MRD阴性完全缓解率CRR达64%（53例可评估患者），优于Falcon Trial中伊马替尼的34%[2][9] * 二线治疗中，主要分子学缓解率MMR和完全细胞遗传学缓解率CCR随时间增加，对一线使用达沙替尼或尼洛替尼的患者疗效更佳[2][10] * 二期注册临床试验4年随访数据显示，对于经历三个TKI失败且耐药的患者，无事件生存期EFS表现非常好，整体安全性良好，三级以上副作用随时间减少[11] **3 在AML和MDS领域的进展与策略** * 在初治AML患者中，总缓解率达到44%；在初治MDS患者中，完全缓解率CR达40%，总体有效率（CR+PR）达到80%[6][7] * 对于复发难治型MDS患者，总体有效率为50%；在曾使用维纳克拉并耐药的患者中，与阿扎胞苷联合使用仍显示31%的疗效[7] * 公司坚持靶向BCL-2作为治疗高风险MDS的重要策略，其药物与维奈托克相比，对骨髓抑制较轻，半衰期短，是Cmax驱动，无药物相互作用DDI问题[18][19] * 针对一线MDS的Glorious Four（Grok 4）全球注册研究已获美国FDA和欧盟EMA批准，正在全球20多个国家推进，有望成为全球首个获批的MDS BCL-2选择性抑制剂[8][15][17] **4 其他在研管线的重要发现** * 针对罕见FGF受体重排血液肿瘤MNFGFR的研究显示，大部分患者在两个月内达到反应，其中5例实现完全分子学缓解CM2，部分患者通过干细胞移植实现无疾病残留存活[2][12] * EED抑制剂在贫血模型中，与Forcan公司药物效果相当甚至更好；在多发性骨髓瘤模型中，与帕博利珠单抗联合使用产生显著效果[2][13][14] * EED抑制剂开发难点在于其为变构抑制剂，设计困难，但公司在贫血领域（如地中海贫血或肾性贫血）的临床前研究取得显著疗效，17例病人中看到具有临床意义的疗效[25][26] * 公司正在推进耐立克和APG-2575（2,575）联合治疗ALL（包括Ph+ ALL及其他适应症）的无化疗方案开发计划[3][20] 其他重要内容 **1 公司全球布局与竞争优势** * 在2025年ASCO会议上，公司展台是历年来最大且位置最佳，并举办了三个主要的全球研究者会议，吸引了60多位全球专家参与[3] * 围绕耐立克和利妥昔单抗（注：原文为“利妥昔单抗”，根据上下文疑为“丽沙托克拉”或产品统称）以及EED抑制剂APG-5918（5,918），共发布了十多项报告，其中七项为注册研究，四项已获FDA批准[3] * 丽沙托克拉在全球进行四个注册临床试验，包括一线MDS，并计划在欧美开展AML临床试验[3][21] * 公司在BCL-2领域深耕20多年，在中国市场已占据先机，将通过单药或联合疗法巩固地位应对竞争[21][22] * 公司拥有全球MDS专家，欧洲团队类似维奈托克的试验仅用7天就取得良好效果，为公司的Gloria 4 MDS试验提供了参考和机会[20] **2 临床开发细节与患者特征** * 丽沙托克拉中国注册临床入组较多复杂核型患者，主要因监管要求门槛高，患者均为BTK抑制剂耐药者，在四年前属于无药可医的晚期状态[16] * 丽沙托克拉安全性高，过去8年治疗1,600名患者中仅出现4例TIS病例，得益于药物半衰期短、副作用少以及严格的水化等预防措施[16] * Ph+ ALL一线治疗存在巨大的未满足临床需求，传统化疗效果短暂且复发率高，而现有TKI药物MMR或CMR率仅20%-30%[17] * Gloer系列临床包括四个项目，其中两个（Gloer和Gloer 4）已获FDA批准；Gloer 2与Gloria 3入组顺利[27] **3 未来计划与展望** * 公司今年初制定的目标基本实现，包括丽沙托克拉提前上市、MDS Gloria 4获全球监管批准等，明年将继续推进多发性骨髓瘤MM及弥漫大B细胞淋巴瘤DLBCL等项目[23] * 公司致力于满足全球未满足的血液肿瘤患者需求，通过创新开展临床试验及联合治疗，希望实现无化疗长期生存目标[28]

公司股价与财务表现 - 复宏汉霖年初至今股价涨幅超过200%，年内最高点较最低点涨幅一度逼近500% [2] - 公司2024年上半年总营收为28亿元人民币，净利润为3.9亿元人民币 [3] - 公司海外产品利润同比增长200%，预计全年海外收入及利润将大幅增长，2026年持续高速增长 [3] 业务发展策略与转型 - 公司成立初期主要开发生物类似药，产品覆盖肿瘤、自身免疫疾病等领域，以实现快速销售回报和稳定现金流 [2] - 在生物类似药业务趋于成熟后，公司重心逐渐向创新药板块倾斜，视其为突破增长天花板的唯一路径 [5] - 公司采用从新兴市场（如东南亚、拉美）起步，再进军欧美市场的国际化策略，以打造品牌效应和验证全球开发能力 [8][9] 核心创新药产品H药（斯鲁利单抗） - H药2024年全球销售收入达13.126亿元人民币，占公司总营收20%以上，其中国内市场贡献超九成收入 [8] - H药是全球首个获批一线治疗小细胞肺癌的PD-1，中位总生存期达17.2个月 [8] - 公司对H药的全球销售峰值预测为50亿美元 [8] - H药在欧盟于2024年上半年获批，其美国上市申请计划于明年提交，首个申报适应症为小细胞肺癌 [8][9] - H药在胃癌围手术期治疗的III期临床达到主要终点，证明了术后免疫单药替代辅助化疗的有效性 [7][11] 在研管线进展与差异化优势 - 核心在研PD-L1 ADC药物HLX43在I期临床中，针对EGFR野生型非鳞状非小细胞肺癌患者的客观缓解率为46.7% [14] - HLX43旨在同时解决PD-L1依赖生物标志物筛选以及ADC适应症范围窄、毒性强等问题 [14] - 在研HLX22联合疗法用于一线治疗HER2阳性晚期胃癌，正在开展国际多中心III期临床，挑战K药 [15] - HLX22治疗方案可显著延长患者无进展生存期，有望将患者群体的市场规模扩大3倍左右 [16] 国际化与临床开发经验 - 公司已在全球推出9款产品，其中6款在海外市场获批，覆盖60个国家和地区的90万名患者 [12] - 公司强调与全球监管机构沟通时，需敢于发问和争论，从患者和药物机制角度分析，避免被经验限制 [12] - 能否发掘针对性市场、解决未满足临床需求，是药企在海外市场站稳脚跟的决定性因素 [12]

公司概况与核心业务 * 公司为复宏汉霖，一家生物制药公司，由复星医药控股，增持后持股比例预计达63%[3]，公司建议实行港股全流通以提升股票流动性[3][4] * 公司拥有近50个高质量产品管线[2]，已建立一体化的生物药制药平台[3] * 公司已有四款商业化生物类似药上市：利妥昔单抗、曲妥珠单抗、阿达木单抗和贝伐珠单抗[15] * 公司预计到2027年营收将达到70.13亿元[3][15] 核心创新产品与研发进展 * **Helix 43 (PD-L1 ADC)**：全球第二款、国内首款进入临床的PD-L1 ADC[2][5]，2025年ASCO公布的一期临床数据显示EA期客观缓解率(ORR)为36.8%，脑转移患者疾病控制率(DCR)达100%[2][9]，EA期中位无进展生存期(mPFS)为4.0-4.2个月，EB期2.0毫克剂量组mPFS为5.4个月[9]，2.0毫克剂量组血液毒性低[9] * **Helix 22 (创新型 HER2 单抗)**：获FDA和欧洲孤儿药资格认定用于胃癌治疗[2][11]，二期临床数据显示24个月无进展生存率(PFS率)达54.8%，对照组为17.5%，ORR水平达87.1%[2][11] * **斯鲁利单抗 (PD-1 单抗)**：全球首款获批用于广泛期小细胞肺癌的PD-1单抗[2][12]，截至2024年实现全球收入13亿人民币[2][13]，已覆盖40个国家[2][12]，人均生产力超过240万元人民币[13] * 斯鲁利单抗联合贝伐珠单抗和化疗用于一线结肠癌的三期临床试验数据显著，有望成为一线转移性结直肠癌首款获批的免疫治疗药物[2][14] 商业化与市场表现 * 公司商业化品种已进入放量周期，支撑收入和利润率提升[2][3][6] * 汉曲优（曲妥珠单抗）已在美国和加拿大获批并完成首批商业化发货[3][15] * 公司通过License out模式将产品推向国际市场，已有四款产品通过此模式进入海外市场[3][16] * 中国已有12款PD-1单抗获批上市，斯鲁利单抗主要布局蓝海适应症如一线广泛期小细胞肺癌、一线食管鳞癌等[12] 国际合作与管线拓展 * 公司通过License in模式深化布局，例如引进Ceremonics的小分子Helix 78用于乳腺癌治疗[3][16] * 公司已建立成熟的生物类似药梯队组合，包括帕妥珠单抗和地舒单抗等即将商业化的品种[16] * 公司在研管线涵盖蛋白药物、ADC、小分子等多个领域，重点发力肿瘤和自免疾病[7] 行业背景与市场机遇 * 美国生物药市场年均增长率为12.5%，占2021年美国药品支出的46%[15]，预计到2025年将有118种生物药失去专利保护，带来2340亿美元的市场空间[15] * 欧洲市场2024年生物类似药占比提升至4%[15] * 辉瑞的PDR1 ADC产品是全球首个进入临床的此类药物，2024年ESMO公布的一期临床中期结果显示ORR为27.3%[8]，验证了该机制的成药性[8]

财务业绩 - 25H1总营业收入17.98亿元 同比增长8.8% 归母净利润5.16亿元 同比增长17.19% 扣非归母净利润4.84亿元 同比增长33.41% [1] - 25Q1营收8.68亿元 同比增长10.20% 归母净利润3.13亿元 同比增长19.62% 25Q2营收9.31亿元 同比增长7.53% 归母净利润2.03亿元 同比增长13.62% [1] - 销售费率8.40% 同比增加1.00pp 管理费率7.01% 同比下降2.99pp 研发费率8.97% 同比增加0.22pp 归母净利率28.69% 同比提升2.06pp [3] 血液制品业务 - 25H1血液制品收入17.37亿元 同比增长7.57% 毛利率51.69% 同比提升1.59pp [1] - 人血白蛋白收入6.95亿元 同比增长7.95% 毛利率52.53% 同比提升3.27pp 静注丙球收入4.53亿元 同比下降1.36% 毛利率40.62% 同比下降10.51pp 其他血液制品收入5.88亿元 同比增长15.10% 毛利率59.21% 同比提升8.98pp [1] - 25H1采浆量803.66吨 同比增长5.23% 丰都单采浆站获证并开始采浆 [1] 疫苗业务 - 25H1疫苗收入0.57亿元 同比增长92.63% 收入占比3.15% 其中流感疫苗收入0.26亿元 同比增长132.94% [2] - 冻干AC结合疫苗完成III期临床 冻干Hib结合疫苗获临床批件 吸附无细胞百白破联合疫苗III期临床开展中 [2] 基因治疗业务 - 贝伐单抗25H1收入5889.58万元 利妥昔单抗提交上市申请 阿达木单抗完成III期临床 [2] - Exendin-4-FC融合蛋白拟开展Ⅲ期临床 人凝血因子Ⅸ处于Ⅲ期临床 IVIG（10%）注册审批发补阶段 IVIG（5%）注册审批阶段 [2] 股东回报 - 中期分红方案每10股派现5元（含税） 合计分红约9.14亿元 占上半年合并净利润177% [3] 盈利预测 - 预计2025年EPS 0.71元 2026年EPS 0.76元 2027年EPS 0.80元 [4]

投资评级 - 维持"推荐"评级 [1][8] 核心观点 - 血制品业务稳健增长 上半年营收17.37亿元(yoy +7.57%) 毛利率51.69%(yoy +1.59pct) [5] - 生物类似物开始贡献收入 贝伐珠单抗上市半年实现收入5889.58万元 [6] - 浆站资源保持领先 共有34家浆站 采浆量803.66吨(yoy +5.23%) [5] - 狂犬疫苗快速放量 收入3272.06万元(yoy +53.37%) [6] - 中期分红预案每10股派现5元 [4] 财务表现 - 2025年上半年营收17.98亿元(yoy +8.80%) 归母净利润5.16亿元(yoy +17.19%) [4] - 预计2025-2027年归母净利润12.45/14.76/16.78亿元 [7][8] - 预计2025-2027年EPS 0.68/0.81/0.92元 [7] - 毛利率预计保持在60%-62%区间 [7] - 净利率从24.8%提升至27.5% [7] 业务板块分析 - 血制品板块:白蛋白收入6.95亿元(yoy +7.95%) 静丙收入4.53亿元(yoy -1.36%) 其他血制品收入5.88亿元(yoy +15.10%) [5] - 疫苗板块:流感疫苗主要收入来自下半年 狂犬疫苗实现快速增长 [6] - 生物药板块:贝伐珠单抗已上市 利妥昔单抗进入注册审评阶段 [6] 行业地位与竞争优势 - 浆站数量行业领先 成熟浆站平均采浆量位居前列 [5] - 资产负债率仅10.1% 财务结构稳健 [1] - 总市值322亿元 流通A股市值277亿元 [1]