投资评级 - 投资评级：买入（维持）[1] 核心观点总结 - 报告核心观点：短期外卖竞争回归理性，核心商业亏损环比显著改善，海外新业务快速增长；中长期到店业务利润率缓慢修复，生鲜零售深入上游供应链，海外及即时零售业务有望贡献增量，预计2027年重回盈利[5] - 报告上调公司2026年non-IFRS净利润预测至-28亿元（前值-35亿元），下调2027-2028年non-IFRS净利润预测至222亿元、506亿元（前值：269亿元、579亿元）[5] - 预计2028年净利润同比增速128%，2026-2028年对应摊薄后EPS为-0.4元、3.6元、8.1元，当前股价对应2027/2028年19.9倍、8.7倍PE[5] - 公司配送网络壁垒稳固，运营效率不断提升，会员体系有望提升核心用户交易频次，竞争格局边际改善及宏观环境复苏有望驱动利润增速上修[5] 业绩表现与财务分析 - 2026年第一季度收入为910.4亿元，同比增长5.6%，基本符合预期；non-IFRS净亏损为49.7亿元，好于彭博一致预期的-68.3亿元[6] - 核心商业业务：收入同比微增0.1%，经营亏损20.3亿元，环比收窄80%，主要因外卖竞争边际改善，补贴投入趋于理性；到店业务通过精细化运营实现核心品类稳健增长[6] - 新业务：收入同比增长21.3%，经营亏损21.2亿元，经营亏损率为7.8%，同比收窄2.4个百分点，主要得益于keeta海外效率持续改善及小象超市自有品牌产品占比提升[6] - 财务预测：预计2026-2028年营业收入分别为3998.45亿元、4574.68亿元、5363.78亿元，同比增长率分别为9.3%、14.4%、17.2%[9] - 预计2026-2028年non-IFRS净利润分别为-27.98亿元、221.92亿元、506.45亿元，2028年净利润同比增速为128.2%[9] 业务与行业展望 - 短期外卖竞争格局边际改善，中长期海外及生鲜零售有望贡献增量[7] - 餐饮外卖核心壁垒在于配送网络稳定性，美团在精细化运营方面仍有优势[7] - 到家与到店业务流量协同、品类结构变化及低线城市占比提升，预计变现率及利润率修复将较为缓慢[7] - 即时零售及海外业务正积极投入供应链及基础设施建设，长期看闪购及生鲜零售业务具备弹性，海外市场有望贡献增量[7]

投资评级 - 投资评级：买入（维持）[1] 核心观点总结 - 报告核心观点：外卖竞争格局边际改善，关注到店利润率趋势，维持“买入”评级[5] - 短期外卖竞争回归理性，核心商业亏损环比显著改善，海外新业务快速增长[5] - 中长期到店业务受宏观及订单结构影响利润率缓慢修复，生鲜零售持续深入上游供应链[5] - 外卖竞争格局有望边际改善后UE回正，2027年重回盈利，海外及即时零售业务有望贡献增量[5] - 公司配送网络壁垒稳固，不断提升运营效率，会员体系有望提升核心用户交易频次，竞争格局边际改善及宏观环境复苏有望驱动利润增速上修[5] - 长期闪购及生鲜零售业务具弹性，海外有望贡献增量[7] 业绩与财务预测 - 2026年第一季度业绩：收入910.4亿元，同比增长5.6%，基本符合预期；Non-IFRS净亏损49.7亿元，好于预期的-68.3亿元[6] - 核心商业2026Q1表现：收入同比微增0.1%，经营亏损20.3亿元，环比收窄80%[6] - 新业务2026Q1表现：收入同比增长21.3%，经营亏损21.2亿元，经营亏损率7.8%，同比收窄2.4个百分点[6] - 盈利预测调整：上调2026年Non-IFRS净利润预测至-28亿元（前值-35亿元），下调2027-2028年Non-IFRS净利润预测至222亿元/506亿元（前值269亿元/579亿元）[5] - 2028年净利润同比增速预测为128.2%[9] - 2026-2028年摊薄后EPS预测为-0.4元/3.6元/8.1元[5] - 当前股价对应2027/2028年市盈率分别为19.9倍/8.7倍[5] 业务分析 - 外卖业务：竞争格局边际改善，补贴投入趋于理性[6] - 到店业务：精细化运营，核心品类稳健增长，但受宏观及订单结构影响，预计变现率及利润率修复缓慢[6][7] - 新业务进展：海外业务（Keeta）效率持续改善；小象超市自有品牌产品占比提升[6] - 长期增长点：即时零售及海外业务正积极投入供应链及基础设施建设[7] 市场与估值数据 - 当前股价：80.400港元[1] - 总市值：4,964.39亿港元[1] - 总股本：61.75亿股[1] - 近3个月换手率：51.72%[1]

投资评级 - 报告对美团-W（03690.HK）维持“优于大市”评级 [2][4][6][26] 核心观点与业绩总览 - **2026年第一季度业绩**：公司实现营业收入910亿元，同比增长5.2% [2][8] - **收入结构**：即时配送服务/交易佣金/营销服务收入同比增速分别为-6%/+51%/-75% [2][8] - **利润表现**：经调整亏损收窄至50亿元，环比减亏100亿元，调整后净利润率为-6% [2][8] - **盈利能力变化**：毛利率同比下降约9个百分点，主要因消费者激励增加及高额骑手激励；销售费用率同比上升7个百分点至25%，主要因加大推广、广告及用户激励投入；研发费用率同比上升1个百分点，主要因AI投资；管理费用率基本持平 [2][8] - **AI布局**：用户端升级AI助手“小团”并增加主App入口；商家端“智能掌柜”服务超70万商家，“数字员工”服务超30万商家 [8] 核心本地商业分析 - **收入表现**：本季度核心本地商业收入为641亿元，同比基本持平 [3][14] - **分部收入增速**：测算餐饮外卖/闪购业务/到店酒旅业务收入同比增速分别为-6%/22%/8% [3][14] - **经营亏损**：核心本地业务经营亏损为20亿元，经营利润率为-3%，同比下降24个百分点 [3][14] - **减亏原因**：外卖大战烈度下降，竞争双方（美团与淘闪）持续收缩补贴，UE（单位经济效益）亏损环比好转明显 [3][14] - **外卖业务**：测算餐饮外卖订单量同比增长9%，单均UE亏损为0.96元，环比改善；公司在30元以上高客单外卖订单市占率维持在70%以上 [17] - **闪购业务**：测算闪购订单量同比增长25%，收入增长约22%，经营亏损约7.6亿元 [17] - **到店酒旅业务**：测算收入同比增长8%，经营利润率预计全年稳定在25%左右，受宏观消费疲软及竞争影响 [3][20] 新业务分析 - **收入表现**：本季度新业务收入为270亿元，同比增长21%，增量主要由商品销售（小象快驴）贡献 [3][22] - **经营亏损**：新业务经营亏损为21亿元，亏损同环比持续收缩，经营亏损率为8% [3][22] - **亏损收窄原因**：海外业务及食杂业务持续提效 [3][22] - **海外拓展**：公司推进Keeta的全球化布局，重点市场包括香港、沙特等中东市场及巴西；策略转向效率提升和财务纪律，优先运营改善而非新市场扩张 [22] 盈利预测与财务指标 - **收入预测调整**：向上调整2026-2028年收入预测至4029/4716/5464亿元，较前值调整幅度分别为+2.3%/+7.3%/+9.9% [4][26] - **净利润预测调整**：调整2026-2028年经调整净利润预测至-94/+30/189亿元，前值为-178/-939/202亿元 [4][26] - **核心驱动假设**： - 外卖竞争边际缓和，上调2026-2028年核心本地经营利润预测至24/149/299亿元 [26] - 上调2026-2028年毛利预测至1155/1344/1577亿元，主要因国内外卖竞争缓和导致配送成本下修 [26] - 下调2026-2028年销售费用预测至907/958/1004亿元，因竞争缓和 [26] - 上调2026-2028年研发费用预测至302/353/370亿元，因投入AI研发 [26] - **关键预测数据**（基于盈利预测表）： - **总营收**：2026E/2027E/2028E分别为4029.30/4716.21/5464.44亿元 [5][29] - **核心本地商业收入**：2026E/2027E/2028E分别为2636/3032/3430亿元 [29] - **核心本地商业经营利润率**：2026E/2027E/2028E分别为1%/5%/9% [29] - **新业务收入**：2026E/2027E/2028E分别为1262/1531/1857亿元 [29] - **经调整EPS**：2026E/2027E/2028E分别为-1.42/0.43/3.08元 [5]

核心观点 - 瑞银维持对美团的"买入"评级，目标价为128港元 [1] - 预期竞争和单位经济效益利润改善将成为公司重新估值的催化剂 [1] - 新业务的长期潜力将逐步带来正面贡献 [1] 监管与竞争环境 - 公司在监管态度明确的背景下运营 [1] - 公司或会暂时放弃由补贴驱动的低价类别市场份额 [1] 业务策略与财务预期 - 公司管理层预期今年到店业务的利润率将稳定在25% [1] - 公司将缩减对低投资回报率和非核心类别的投入 [1] 新业务发展 - 海外业务Keeta及小象超市等新业务被视为具有长期潜力 [1]

**涉及的公司与行业** * 公司：美团[1] * 行业：即时配送/外卖、本地生活服务、在线旅游、生鲜零售、人工智能[2][3][6][11][12][16] **核心本地商业板块表现与策略** * 即时配送行业补贴退坡，竞争回归运营效率与用户体验基本面，公司运营效率的结构性优势日益凸显[2][9] * 外卖业务在补贴缩减下仍吸引大量新用户，中高频用户活跃度提升，用户结构优势支撑行业领先的运营效率[3] * 公司巩固了在中高端平均订单价值领域的领先地位，优质的订单结构和用户群体支撑了平均订单价值的更快恢复[8][9] * 预计2026年第二季度单位经济效益将较第一季度显著提升，下半年改善程度取决于竞争环境，但需注意第三、四季度单均配送成本的季节性上升[2][9] * 2026年下半年订单量可能因2025年高基数出现同比负增长，但净交易金额增长更具韧性，得益于中高端客单价市场的领先地位[9][10] * 长期来看，中国外卖市场仍有增长空间，成为更广泛地区和人群的高频日用品，长期单位经济效益将回归合理水平[10] **新业务板块表现与战略** * 新业务板块营收同比增长21.3%至270亿元人民币，板块营业亏损环比收窄至21亿元人民币[2][9] * 生鲜零售业务“小象超市”覆盖城市增至55个，GTV实现强劲增长[3][16] * 小象超市采用1P+3P混合模式，自有品牌产品销售额占比持续提升，在北上广等成熟城市客单价显著提升[2][16] * 公司计划将小象超市打造为线上生鲜店领军者，长期目标是实现可持续的低个位数利润率[17] * 海外业务KeeTa在香港实现经营层面盈亏平衡后，本季度在香港和沙特阿拉伯的运营效率进一步提升，其他中东市场和巴西的效率提升速度更快[2][15] * 2026年海外业务战略重心由新市场扩张转向存量市场运营优化[2][15] **到店、酒店及旅游业务策略与表现** * 到店酒旅业务通过构建覆盖全品类、全价位的高性价比供应体系，并扩大“必吃榜”等权威推荐榜单影响力来巩固市场地位[6] * 在服务标准化方面，推出新积分体系整合商家忠诚度计划，并为健身、按摩等品类扩大预付服务保障计划，为医美等服务引入设备和药品验证流程[2][6] * 酒店旅游业务在2026年第一季度实现稳步增长，进一步巩固了在低星级酒店领域的领先地位[2][8][14] * 公司扩大了高星级酒店布局，推出“2026必住榜”涵盖全国200多个城市的数千家高端酒店[14] * 公司持续聚焦会员生态建设，内部打通住宿与其他业务的交叉销售，外部与万豪等全球高端酒店品牌推进联合会员计划[14] **人工智能（AI）进展与战略** * AI助手“小团”被置于美团APP底部导航栏核心入口，处于早期阶段但已看到良好初步成果，五一假期会话量较春节显著增长[2][12] * “小团”的独特优势在于其基础能力，包括真实的用户评价、全面的POI信息以及专为本地服务商家训练的专有模型[12] * AI深度嵌入垂直领域，例如专为医疗健康服务打造的“小团健康管家”，整合健康咨询、用药指导、医疗报告解读和交易[12] * 公司与腾讯AI聊天机器人“元宝”的合作即将上线，实现智能体间通信，无缝连接用户与本地服务[12][13] * 公司在AI领域采取进攻策略，投资自研语言模型LongCAT，认为真正的差异化优势在于基础数据（本地服务覆盖、商户信息、用户评价、履约基础设施）与AI技术的结合[13] **财务表现** * 2026年第一季度总营收为910亿元人民币，同比增长5.6%[2][7] * 毛利率提升8.7个百分点至71.5%[7] * 净利润环比实现超100亿元人民币的亏损收窄[2][7] * 总经营亏损和调整后净亏损分别收窄至41亿元和50亿元[7] * 截至季度末，现金、现金等价物和短期国债投资总计1,800亿元[2][7] * 对智谱AI等企业的投资公允价值变动带来76亿元人民币的收益，计入其他综合收益[7] * 即时零售业务分部营收为640亿元人民币，同比恢复正增长，分部经营亏损显著收窄至20亿元人民币[8] * 销售和营销费用率上升7.6个百分点至25.2%，研发费用率升至7.7%[7] **运营与生态建设举措** * 配送服务：扩大高品质“一对一急送”服务覆盖范围，在母婴、日用品、电子产品等品类中推广[4] * 商户供给：品牌卫星店快速扩张，转化率和复购率均高于传统餐厅；为美团闪购商城升级供应链服务；与“品好饭”商户合作优化菜单[4][5] * 平台生态：为优质本地餐饮商户提供针对性运营支持，推出恶意评价管理、订单损坏保障及AI运营解决方案等工具[5] * 食品安全：于2026年4月启动10项改进举措，从合并入职流程、透明化运营和多方监督三个核心领域强化治理[5] * 支持技能型工匠：平台支持了近130万名技能型工匠，通过数字档案和培训项目助力其打造个人品牌[6] **其他重要内容** * 公司定位本地生活服务不仅是流量业务，更是基于线下履约能力和消费者信任的业务，拥有品牌心智、可靠信息评价体系、全价值链创新等单纯依靠流量无法复制的优势[11] * 公司对到店业务安装利润率预期为短期内保持稳定，长期有回升空间[11] * 在中东局势下，KeeTa业务增长指标出现一些波动，但影响可控，公司对中东市场的长期信心保持不变[15] * 小象超市正积极开设实体店，已在北京和宁波开设线下门店，以扩大用户触达、提升品牌知名度[17]

核心本地商业：景气修复，竞争趋缓带动盈利拐点确立 2026年Q1公司本地核心商业实现收入640.6亿，同比增长0.1%，其中配送服务/商家服务（原佣金收入及在 线营销收入）/商品销售/其他业务分别实现收入240.8/356.1/29.8/13.9亿元，同比增 长-6.5%/0.2%/96.0%/19.2%；实现经营亏损20.3亿元（vs.彭博一致预期-43.5亿元），环比2025年Q4净亏损 100.5亿元大幅减亏。分业务来看，餐饮外卖与闪购方面，2026年Q1以来行业竞争烈度已明显减弱，竞争 对手因亏损压力也提出减亏目标。美团自身策略从"无差别补贴"转向"高质量订单"获取，单均补贴强度从 2025年Q4的高位显著回落，预计2026年Q1餐饮外卖、闪购业务分别实现经营亏损-58.0亿元、-10.9亿元。 随着餐饮外卖与闪购竞争趋缓，公司将投入更多资源在到店酒旅上。预计随着下半年竞争回归理性，该业 务利润将迎来修复。2026Q1在强竞争环境下预计到店业务实现收入188.5亿元，同比增长14.9%；经营利润 48.6亿元，对应经营利润率约25.8%。 点击上方"光大证券研究"可以订阅哦 点击注册小程序 查看完整报 ...

《财经》新媒体 撰稿人 舒志娟/文 高素英/编辑 从外卖主业延伸至即时零售，从技术自研到产业投资，从线上数字化服务落地线下实体业态，美团的布 局并非同质化的AI项目，而是搭建适配实体产业的智能调度基础设施。这一底座的厚度，为下一阶段的 增长提供系统性动力。 WechatIMG4821.jpeg 6月1日，美团（3690.HK）公布的2026年第一季报，当期营收910亿元，同比增长5.6%；经营亏损环比 收窄96亿元，核心本地商业板块亏损远低于机构测算。平台仍持续吸引高质量新用户，外卖GTV份额稳 定在60%以上。 减亏并非来自压缩投入，而是经营质量的系统性改善。一方面，美团优化现有业务结构，使订单更加健 康；另一方面以AI技术为支点，向即时零售、海外市场延伸布局，在行业从"烧钱抢份额"转向"理性比 效率"的切换期，抢占新的竞争位势。 美团CEO王兴表示，利用人工智能等新技术持续推动效率提升和用户体验改善，才是行业实现健康、可 持续增长的真正基础，而这也正是美团未来将坚定持续投入的方向。基于对行业长期成长空间的判断， 日均一亿单成为美团的长远发展目标。 盈利能力大幅修复 外卖市占率超60% 外卖补贴战进入下半场 ...

上 市 公 司 社会服务 2026 年 06 月 03 日 美团-W (03690) ——Q1 减亏超预期，核心本地商业转向积极 报告原因：有业绩公布需要点评 买入（维持） | 市场数据： | 2026 年 06 月 02 日 | | --- | --- | | 收盘价（港币） | 85.50 | | 恒生中国企业指数 | 8762.97 | | 52 周最高/最低（港币） | 149.80/72.25 | | H 股市值（亿港币） | 5,279.30 | | 流通 H 股（百万股） | 6,174.62 | | 汇率（港币/人民币） | 0.8700 | 一年内股价与基准指数对比走势： -46% 4% 54% HSCEI 美团-W 资料来源：Bloomberg 相关研究 《美团-W（03690）点评：Q4 业绩符合预 期 ， 新 业 务 和 AI 投 入 持 续 加 码 》 2026/04/02 《美团-W（03690）点评： 高客单核心壁 垒稳固， Q4 预计利润环比改善》 2025/11/30 证券分析师 赵令伊 A0230518100003 zhaoly2@swsresearch.com 联系人 张 ...