报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周医药板块创新药表现强劲，受季度末调仓、政策支持、潜在合作催化等因素共振影响 看好2025年医药板块走出反转行情，创新药主线和左侧板块困境反转是最大投资机会 建议关注泛癌种潜力的双/多抗药物、解决未满足临床需求的慢病药管线的创新药板块，以及医疗器械、医疗服务和消费领域边际变化的投资机会 [1][11][57] 根据相关目录分别进行总结 创新药BD - 本周医药板块创新药表现强劲，受季度末调仓、政策支持、潜在合作催化等因素共振影响 建议关注泛癌种潜力的双/多抗药物、解决未满足临床需求的慢病药管线的创新药板块投资机会 [1][11][57] 药品板块 - 医保局联合卫健委发布政策，支持医保资源向创新药领域倾斜，加速国内创新产品商业化放量，助力创新药企形成“正盈利 - 强研发”的良性循环商业模式 本轮医保局推动商保目录进展，将推动医保支付体系多元化，为创新药开辟更多支付空间 [2][20][21] 生物制品 - 长春高新伏欣奇拜单抗获批上市，用于成人痛风性关节炎急性发作 该药物6小时即可快速起效，72小时镇痛效果与激素相当，6个月内首次复发风险降低近90% 此前国内尚未批准任何IL - 1β单克隆抗体，建议关注相关产品临床及商业化进展 [2][29][33] 中药 - 羚锐制药苯环喹溴铵鼻喷雾剂新增适应症，用于改善感冒引起的流涕、鼻塞、鼻痒和喷嚏症状 新增适应症有望提升销售收入，院外强覆盖推广能力有望打开OTC端销售空间 [3][38][41] 医疗器械 - 国家药监局发布支持高端医疗器械创新发展举措，高端医疗器械国内外商业化落地速度有望加快 建议关注医用机器人、高端医学影像设备、人工智能、新型生物材料和脑机接口等领域的创新产品拓展 [3][42][43] - 三诺生物第二代CGM产品获欧盟MDR认证，升级为一体式结构设计，提高了用户使用便捷性和佩戴舒适性 扩大了适用场景，满足不同用户需求 [44][45] - 新产业新一代全自动生化分析仪C10国内获批上市，可用于对人体样本中的待测物进行生化、电解质的定量分析 该产品检测速度快，搭载智能试剂管理系统，支持全血直接上机，采用模块化设计 [47][50] 医疗服务及消费医疗 - 生育保障政策持续优化，多地实现生育津贴直发个人 生育保险基金待遇支出持续增长，随着政策保障措施不断加码，有望激发相关需求释放 [51][52] - 爱美客收购项目交易95%对价款已支付，标的公司已被纳入合并报表范围 收购有望提升爱美客在国际医美市场的知名度和市场份额，实现全球化布局，产品线形成互补 [55][56]

产品获批 - 公司自主研发的"持续葡萄糖监测系统"新产品获得欧盟MDR认证 [1] - 该系统用于测量2岁及以上人群组织间液中的葡萄糖水平 [1] - 产品旨在取代指尖血糖测试 用于糖尿病治疗决策 [1] 产品特性 - 产品可与具有相应应用程序的智能设备结合使用 [1] - 用户可以手动操控治疗决策 [1] - 第二代CGM产品升级为一体式结构设计 [1] - 提高了用户使用的便捷性和佩戴的舒适性 [1] 市场影响 - 本次获批扩大了公司两代CGM产品的适用场景 [1]

公司发展里程碑 - 三诺生物全球研发中心进入收尾阶段，总投资5亿元人民币，建筑面积7万平方米，预计12月投入使用，将聚焦生物传感产业链攻关和可穿戴、高端植入医疗设备研发[1] - 2004年7月推出第一代血糖仪产品，经过20年发展已成为全球第四大血糖仪企业，产品销往187个国家和地区[3][4][9] - 2012年3月19日在深交所上市，成为中国生物传感行业第一股[8] - 2023年新一代持续葡萄糖监测系统(CGM)上市，构建线上线下一体化慢病管理模式[13] 研发与技术布局 - 全球拥有7大研发中心和8大生产基地，研发人员836人，占总人员17.66%，其中海归人才88人[9] - 2021年与湘雅二医院、香港大学合作项目获国家科技进步二等奖，2022年参与芙蓉实验室共建[5] - 成立"国家企业技术中心"等国家级研发平台，医疗大数据应用技术国家工程实验室[13] - 2022年调整企业愿景为"全球领先的糖尿病数字管理专家"，推动全业务场景在线化、数据化、智能化[11] 国际化战略 - 通过海外并购实现国际化发展，在全球工厂实现财务、IT、HR、文化、管理协同[8] - 2012年引进顶尖科学家蔡晓华推出国内首款多功能生化分析仪，2015年引进外企HR高管王月峰建立国际薪酬体系[8] - 业务覆盖187个国家和地区，全球研发中心将集成人工智能、数字AI等前沿技术[1][9][13] 行业背景与市场需求 - 中国糖尿病发病率从1980年0.7%升至2002年城市4.5%、农村1.8%，当时血糖仪被外资垄断价格高达数千元[3] - 创始人李少波在90年代预见糖尿病爆发风险，创立公司目标为研发"买得到、买得起、愿意买"的血糖仪[3] - 公司定位未来十年市场需求，认为生物医药企业必须快速拥抱AI技术，形成"人+AI"核心能力[11] 区域发展支持 - 湖南湘江新区提供政策优惠、灵活性用地、友好上市环境，形成生物医药产业配套集群[5][7] - 与湖南大学、中南大学及长沙医院保持产学研合作，国际人才服务之家助力引进海归人才[5][8] - 新区完成从产业链配套到创新全链条建设，推动"基础研究-技术攻关-成果转化-产业孵化"体系[13]

报告公司投资评级 - 报告对三诺生物给出“增持（首次）”评级 [6] 报告的核心观点 - 三诺生物是国产BGM龙头企业，进入新品CGM收获期，海外国内快速拓展，CGM有望借助产品力、渠道和性价比优势快速放量 [1] - 新品收获期的血糖监测产品龙头，长期成长性有望超预期，驱动因素包括BGM渠道优势、CGM产品力提升和性价比优势带来国内CGM放量，以及海外渠道快速拓展 [15][16] 各部分总结 三诺生物：BGM国产龙头，CGM新增驱动 - 三诺生物构建“点-线-面”血糖监测产品平台，依托性价比及产品优势成为国产BGM龙头，进入新品CGM收获期 [25] - 主营业务以BGM为基本盘，市占率国产厂家最高，2024年超50%糖尿病自我监测人群使用其产品；2023年3月CGM获批，2024年“618”电商全渠道销量排名第一，构建第二增长曲线 [26] - 发展历程分为2002 - 2013年深耕血糖监测建立国产血糖仪龙头地位，2014 - 2023年全球化布局打开成长天花板，2023年后新品CGM上市步入收获期 [27] BGM：性价比+产品力，市占率有望持续提升 - 行业需求稳步增长，2020 - 2030年中国血糖仪市场规模CAGR 9.1%，院外市场快速增长，国产化率提升，外资品牌整体销售占比从2013年降至2020年的40%，国产性价比优势显著 [2][32][33] - 三诺生物性价比优势显著，规模效应和自动化生产带来成本优势，产品定价低，如GA - 3仪器与试条均价低，有望维持高性价比和毛利率；渠道布局完善，2024年年报显示产品覆盖众多医院、药店、基层医疗机构和电商平台，超50%糖尿病自我监测人群使用其产品，院外市场占比有望提升，市占率有望持续提升 [3][43][46] CGM：国内海外齐发力，高性价比有望驱动放量 - 国内市场规模2020 - 2030年CAGR34%，至2030年有望达26亿美元，国产占比有望快速提升，“性价比+品牌力+产品力”构成核心竞争力；三诺生物采用自研第三代技术，准确度高，传感器寿命15天，BGM渠道优势、技术优势叠加高性价比，2024年“618”全渠道销量破30万盒，产品有望快速放量 [53][55][57] - 美国市场2020 - 2030E规模CAGR19%，德康、雅培、美敦力占据94%左右市场，德康医疗凭借产品迭代、性价比提升和渠道拓展占据44%市占率；三诺生物CGM美国临床注册稳步推进，获批后有望凭借产品力、性价比和子公司渠道优势快速放量 [59][63][69] - 欧洲市场2020 - 2030E规模CAGR 21%，竞争激烈；三诺生物CGM有性价比优势，2023年获欧盟CE MDR认证，2024年签署经销协议，积极推进医保准入，有望凭借性价比及渠道放量 [70] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年收入分别为49.70/56.57/65.06亿元，同比增长11.8%、13.8%、15.0%，2024 - 2027年收入CAGR 14.0%；BGM产品收入分别为35.20/39.22/43.48亿元，同比增长11.1%、11.4%、10.9%，毛利率61.2% - 61.4%；CGM产品收入分别为2.72/4.91/8.48亿元，同比增速77.7%、80.2%、72.8%，毛利率分别为46.7%、49.4%、52.1% [73][74] - 2025 - 2027年规模效应下期间费用率下降，净利率有望上升，预计归母净利润分别为3.98/4.91/6.04亿元，同比增长22.07%、23.34%、23.02% [76][77] 估值与投资建议 - 选择德康医疗、爱博医疗、怡和嘉业等作为可比公司，给出公司2025年36倍PE，对应约20%的空间，给予“增持”评级 [78][81]

财务表现 - 2024年全年实现营收75.66亿元，归母净利润18.06亿元，资产总额156.46亿元，资产负债率降至19.12%，货币资金66.19亿元 [1] - 2024年现金分红预计8.02亿元，占净利润44.4% [1] - 2025年第一季度营收24.36亿元（同比增长9.17%），归母净利润6.25亿元（超过2017年全年水平） [1] 业务增长 - 海外市场2024年营收9.49亿元（同比增长30.42%），重点拓展东南亚、欧洲、南美及北美市场 [1][2] - 糖尿病检测业务和国内急救业务分别实现40%及30%以上增长 [1] - 计划强化中东、非洲独联体等新兴区域布局 [2] 技术研发与产品创新 - 发布30余款新产品，覆盖呼吸治疗、血糖管理、POCT、家用健康检测及急救板块 [3] - 推出持续葡萄糖监测系统Anytime5，支持AI算法优化和多终端互联 [3] - 发布鱼跃专属大模型，启动AI agent健康管家公测，整合27年临床数据与腾讯健康生态 [3][4] AI应用与健康管理 - AI健康管家具备数据管理、报告解读、个性化分析功能，支持血压仪等硬件数据联动 [4] - 可识别睡眠报告关键指标（如AHI指数5.1次/小时）并生成健康建议 [4] - 未来将辅助医院建立数智化慢性病管理体系，覆盖预防-监测-治疗-康复全链路 [5][6] 行业战略与愿景 - 推动"硬件+AI+生态"模式，引领医疗行业智能化转型 [3] - 聚焦慢性病管理（如糖尿病、肥胖），助力健康中国战略 [5] - 开放AI健康管家开发者生态，支持硬件终端与医疗服务深度接入 [6]

公司概况 - 江苏鱼跃医疗设备股份有限公司是中国领先的医疗器械企业 专注于研发、生产和销售医疗设备[1] - 公司核心业务包括呼吸治疗、血糖管理、POCT及家庭健康监测解决方案 同时积极发展急救护理和眼科等高潜力业务[1] - 2024年公司营业收入达546.68亿元 研发投入占比7.23% 拥有1,219名研发人员[1][23] - 公司在德国、意大利、中国上海、深圳等地设有研发中心和生产基地 形成全球化布局[1] 技术创新 - 公司建立了国家级企业技术中心、国家工业设计中心等创新平台[1] - 2024年在持续葡萄糖监测系统(CGM)领域取得重大突破 Anytime 4和5系列产品获得医疗器械注册证[1] - 第三代睡眠呼吸治疗设备、高压氧舱和半自动体外除颤器等产品达到国际先进水平[1] - 国家科技重大专项"可穿戴持续葡萄糖监测系统"项目通过验收 标志糖尿病管理技术取得重要突破[24] 质量管理 - 公司建立了覆盖产品全生命周期的质量管理体系 2024年产品一次合格率达99.72%[1][36] - 严格执行ISO 13485医疗器械质量管理体系 通过美国FDA、欧盟CE等国际认证[36] - 实施智能工厂建设 引入APS、MES、WMS等系统实现生产数字化 生产效率提升20%[39] - 2024年完成48次质量管理体系审核 包括1次飞行检查 全部通过且无严重缺陷[39] 可持续发展 - 公司建立了完善的ESG治理架构 将环境、社会和公司治理纳入战略决策[3] - 2024年推进清洁低碳生产体系建设 单位产出综合能耗、温室气体排放强度等指标全部达标[1] - 通过ISO 50001能源管理体系认证 建立集成能源控制系统实现闭环管理[1] - 绿色电力使用比例持续提升 产品采用模块化、轻量化、低碳环保设计[1] 供应链管理 - 实施供应商分类分级管理 2024年对母公司65家供应商进行现场审核[16] - 要求供应商签署《反商业贿赂声明》和《社会责任承诺》 开展5场线下培训覆盖522家供应商[16] - 建立双源供应机制和供应商轮动机制 确保关键材料供应连续性[20] - 2024年母公司231家供应商通过质量管理体系认证 30家通过环境管理体系认证[19] 数字化建设 - 推进"数字鱼跃"和"数字医疗"双维度数字化转型 实现研发制造到终端服务的全链条数字化[39] - 智能物联网设备覆盖80%以上业务环节 AI工具解决70%用户咨询[39] - 建立产品全生命周期协同管理平台 实现从设计到售后服务的全流程数据贯通[36] - 智能销售预测使缺货率降低30% 智能客服使用户满意度提升20%[39]

行业动态 - 中国CGM行业在2025内分泌代谢疾病前沿进展学术会议上发布多个共识，聚焦iCGM技术的国际高峰论坛汇集了国内外专家探讨该技术对糖尿病管理的长期获益 [1] - iCGM标准产品可与其他开放通信协议连接的医疗器械集成，用于手动控制或与自动胰岛素给药系统连用，该标准对葡萄糖监测的11项性能指标有严格要求，代表国际金标准 [1] - 国家药监局去年新增iCGM分类并制定标准，对中国CGM的准确性和稳定性提出更高要求 [1] 技术发展 - iCGM技术符合国际最高准确性标准，为长期血糖监测提供更精准稳定的工具 [1] - 使用瞬感持续葡萄糖监测系统可显著降低糖尿病患者心血管并发症住院风险，1型糖尿病患者相关住院率降低78%，2型糖尿病患者同样下降 [2] 临床应用 - 糖尿病并发症可导致失明、肾衰竭，并增加冠心病和脑卒中风险1.5-2.5倍 [1] - 早期严格控糖会产生"代谢记忆"效应，有效降低并发症风险，越早规范管理未来发生糖尿病肾病、视网膜病变等并发症概率越低 [1] - 血糖管理需要贯穿患者院内治疗和院外生活的全周期 [1] - 专家呼吁建立全院协作机制，多科室联动确保所有患者获得一致的高水平血糖管理 [2] 患者管理 - 中国超过50%的2型糖尿病患者合并超重或肥胖，科学减重对控制血糖尤为重要 [2] - 采用iCGM技术实现动态管理，配合医学营养治疗和运动干预可帮助患者更好地掌控健康 [2]

中国CGM市场概况 - 中国糖尿病患者已超1.4亿居世界第一 预计2045年将增加到1.74亿 [1] - 糖尿病并发症导致冠心病和脑卒中风险增加1.5-2.5倍 [1] - 2020年中国CGM市场规模约17亿元 预计2030年将增长至179亿元 [9] 市场竞争格局 - 国内市场形成进口与国产两大阵营 进口品牌占据主导地位 [1] - 雅培2023年CGM全球销售收入57.6亿美元占全球市场份额约50% [7] - 德康2023年CGM收入36.2亿美元 美敦力糖尿病板块收入22.6亿美元 [7] - 国产厂商包括九诺、凯立特、移宇科技等7家企业 [7][8] 技术发展现状 - CGM由探针、发射器、接收器三部分组成 可提供连续血糖监测 [3] - 2020年全球CGM行业销售额超50亿美元 被德康、雅培和美敦力垄断 [3] - 国产企业聚焦技术改进 如移宇科技的可抛式胰岛素泵技术 [8] - 国际趋势向集成式持续葡萄糖监测系统(iCGM)发展 精度更高 [10][11] 市场渗透与增长 - 中国1型糖尿病CGM渗透率2020年仅6.9% 预计2030年达38% [9] - 2型糖尿病CGM渗透率2020年1.1% 预计2030年达13.4% [9] - 全球CGM市场规模预计2025年达718亿元 2032年1852亿元 [2] 应用场景拓展 - CGM应用范围从糖尿病管理扩展到非糖尿病领域 [4] - 可监测饮食、运动、情绪等多因素对血糖的影响 [4][5][6] - 帮助患者制定个性化管理策略 改善生活习惯 [6] 行业发展挑战 - 医院市场起步缓慢 多科室协作管理存在困难 [10] - 数据共享存在壁垒 需解决医院系统对接问题 [11] - 院外管理需求强烈 但线上平台安全性待完善 [12]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [9] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩符合预期，血糖板块快速增长，海外市场或成第二增长曲线，且公司持续深耕研发创新，收并购布局新管线，看好公司未来发展，预计2025 - 2027年归母净利润分别为20.4、23.6和27.3亿元，对应PE分别为17、15和13倍，维持“买入”评级 [2][13] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2024年公司实现营业收入75.66亿元，同比减少5.09%；归母净利润18.06亿元，同比减少24.63%；扣非归母净利润13.93亿元，同比减少24.12%。2025年一季度公司实现营业收入24.36亿元，同比增长9.17%；归母净利润6.25亿元，同比减少5.26% [6] 业绩情况 - 2024年公司收入75.66亿元，呼吸治疗解决方案收入25.97亿元，同比下滑22.42%；血糖管理及POCT解决方案业务板块收入10.30亿元，同比增长40.20%，其中CGM实现翻倍以上增长；家用健康检测业务板块收入15.64亿元，同比减少0.41% [13] 研发创新 - 公司的持续葡萄糖监测系统Anytime4和Anytime5系列产品、第三代睡眠呼吸机等产品陆续实现重要技术突破，2024年研发费用为5.47亿元，同比增长8.39%，未来将加强新品立项和老产品技术改造 [13] 品牌与收并购 - 公司拥有“鱼跃yuwell”等几大主要品牌，过去通过收并购进入急救、眼科等业务领域，未来将持续关注国内外并购机会 [13] 海外市场 - 2024年公司海外收入9.49亿元，同比增长30.42%，截至2024Q3产品覆盖131个国家和地区，在德国和意大利等国建立制造和研发中心，未来将构建多层次全方位营销体系，开发定制产品 [13] 财务预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|7566|8686|9988|11497| |归母净利润（百万元）|1806|2037|2356|2732| |EPS（元）|1.81|2.03|2.35|2.73| |市盈率|20.16|17.22|14.89|12.83| |市净率|2.92|2.42|2.08|1.79| |总资产收益率|11.5%|11.5%|11.5%|11.6%| |净资产收益率|14.4%|14.0%|14.0%|13.9%| |净利率|23.9%|23.5%|23.6%|23.8%| |资产负债率|19.1%|17.2%|16.7%|16.1%| |总资产周转率|0.48|0.52|0.52|0.52| [17]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，目标价格45.47元，当前价格34.46元 [1] 报告的核心观点 - 公卫相关板块逐步走出高基数及库存压力，整体业绩恢复稳健增长，血糖板块保持快速增长，同时战略入股Inogen加速海外拓展，维持优于大市评级 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|7,972|7,566|8,463|9,581|10,821| |(+/-)%|12.3%|-5.1%|11.9%|13.2%|12.9%| |净利润（归母，百万元）|2,396|1,806|1,982|2,289|2,643| |(+/-)%|50.2%|-24.6%|9.8%|15.5%|15.5%| |每股净收益（元）|2.39|1.80|1.98|2.28|2.64| |净资产收益率(%)|20.4%|14.4%|14.6%|15.4%|16.2%| |市盈率(现价&最新股本摊薄）|14.42|19.13|17.43|15.09|13.07| [2] 投资要点 - 高基数影响阶段调整，常规业务增长稳健。2024年呼吸治疗解决方案收入25.97亿元(-22.42%)，临床器械及康复解决方案收入20.93亿元(+0.24%)，家用健康检测解决方案收入15.64亿元(-0.41%) [4] - 血糖及急救业务高速增长，产品持续迭代升级。2024年血糖管理及POCT解决方案收入10.30亿元(+40.20%)，急救解决方案及其他收入2.39亿元(+34.05%) [4] - 战略入股Inogen加速出海，品牌力持续提升。2024年外销收入9.49亿元，同比增长30.42%，25Q1战略入股全球便携式制氧机头部厂商Inogen [4] 可比公司估值表 |股票代码|股票简称|总市值（亿元）|归母净利润（亿元）|PE| |----|----|----|----|----| | | | |2023A|2024E|2025E|2023A|2024E|2025E| |300529.SZ|健帆生物|170|4|8|9|39|21|19| |300298.SZ|三诺生物|117|3|3|5|41|36|26| | |平均值| | | | |40|28|22| [6]