报告投资评级 - 维持“增持”评级 [1][7] 核心观点 - 公司2025年业绩低于预期，主要因部分产品销售价格下降导致毛利率下滑，但未来随着高附加值产品占比提升及海外客户订单逐步落地，盈利能力有望持续改善 [1] - 公司数据中心电源业务受益于高功率产品放量实现快速增长，并与谷歌等海外头部客户达成合作，AI电源出海布局有望在2027年进入密集收获期，长期成长空间打开 [3][5] - 尽管2025年第四季度及全年盈利能力短期承压，但报告看好公司长期成长性，基于海外客户放量预期，上调了2027年盈利预测，并切换至2027年估值给予70倍PE，对应目标价414.28元 [5][7] 2025年业绩表现 - 2025年全年收入44.62亿元，同比增长17.50%；归母净利润2.44亿元，同比下降8.95% [1][7] - 2025年第四季度收入10.75亿元，同比/环比分别下降5.20%和15.14%；归母净利润2234.77万元，同比/环比分别大幅下降79.93%和74.59% [1][7] - 2025年全年毛利率为19.84%，同比下降1.52个百分点；净利率为5.49%，同比下降1.58个百分点 [2] - 2025年第四季度毛利率为17.85%，同比/环比分别下降3.71和2.91个百分点；净利率为2.08%，同比/环比分别下降7.75和4.90个百分点 [2] 分业务板块分析 - **数据中心电源业务**：2025年收入20.15亿元，同比增长38.15%，增长主要受高功率服务器电源（收入12.99亿元，同比大增66.52%）驱动；毛利率为23.83%，同比下降1.21个百分点 [3] - **电源适配器业务**：2025年收入17.80亿元，同比增长6.41%；毛利率为15.68%，同比下降2.58个百分点 [4] - **其他电源业务**：2025年收入6.35亿元，同比下降2.11%；毛利率为17.29%，同比下降3.01个百分点 [4] 公司运营与战略进展 - 公司持续加大研发投入，2025年第四季度期间费用率升至15.91%，其中研发费用率提升明显（同比/环比+2.91/+2.01个百分点） [2] - 数据中心电源产品线持续迭代，布局5.5KW、12KW、18.4KW等服务器电源及33KW至110KW的集中式供电产品 [3] - 客户拓展取得突破，已与海外头部云服务提供商谷歌达成算力设备GPU电源项目合作，并与AMD、Juniper等建立合作关系；同时与英业达、仁宝等服务器系统商保持技术交流 [3] - 电源适配器业务已开拓Meta、亚马逊等全球客户 [4] - 在其他电源领域，公司积极开拓大型无人机、机器人、机器狗、电动两轮/三轮车动力电池充电器及智能控制器、化成分容设备电源等新增长点 [4] 盈利预测与估值 - 报告下调2026年归母净利润预测12.82%至3.92亿元，主要考虑原材料涨价及国内市场竞争降价影响毛利率；上调2027年归母净利润预测14.82%至6.45亿元，主要基于海外客户放量预期上调数据中心电源业务收入增速及毛利率假设；预计2028年归母净利润为9.06亿元，2026-2028年复合年增长率（CAGR）达55% [5][11] - 对应每股收益（EPS）预测为：2026年3.60元，2027年5.92元，2028年8.31元 [5][11] - 基于对长期高成长性的看好，报告切换至2027年进行估值，参考可比公司2027年Wind一致预期平均市盈率（PE）47.23倍，给予公司2027年70倍PE估值，对应目标价414.28元（前值为233.37元，对应2026年57倍PE） [5][21] 财务预测摘要 - 预计营业收入：2026年53.42亿元，2027年71.01亿元，2028年91.63亿元，同比增速分别为19.71%、32.94%、29.05% [11] - 预计归属母公司净利润：2026年3.92亿元，2027年6.45亿元，2028年9.06亿元，同比增速分别为60.71%、64.55%、40.46% [11] - 预计毛利率：2026年20.35%，2027年22.25%，2028年23.07% [25] - 预计净资产收益率（ROE）：2026年13.99%，2027年20.07%，2028年23.75% [11][25]

财务业绩表现 - 2025年前三季度营业收入33.87亿元，同比增长27.16% [2] - 2025年第三季度单季营收12.67亿元，创历史新高，同比增长19%，环比增长2.81% [2] - 前三季度归母净利润2.22亿元，同比增长41.53%；净利率6.54%，同比增加0.66个百分点 [3] - 剔除股权激励等影响后，前三季度经营性净利润2.57亿元，同比增长57.63%；经营性净利润率7.58%，同比增加1.46个百分点 [3] - 前三季度毛利率20.47%，同比下降0.80个百分点；第三季度毛利率20.76%，同比下降1.02个百分点 [2][3] 费用与研发投入 - 前三季度费用总额4.09亿元，同比增长22.98%；费用率12.06%，同比下降0.41个百分点 [4] - 前三季度研发费用2.11亿元，同比增长38.31%；研发费用率6.22%，同比增加0.50个百分点 [5] - 第三季度研发费用7,885.04万元，同比增长59.12%；研发费用率6.22%，同比增加1.57个百分点 [5] - 前三季度销售费用7,727.04万元，同比增长8.88%；管理费用1.15亿元，同比增长4.95%；财务费用528.68万元，同比大幅增加631.55% [4] 业务发展现状与规划 - 数据中心电源产品线覆盖800W以下至2,000W以上全功率段，包括3,200W钛金M-CRPS、1,300W-3,600W钛金CRPS及3,300W-5,500W钛金/超钛金GPU服务器电源等 [6] - 公司高功率服务器电源产品处于国内领军水平，已为浪潮信息、富士康、华勤、联想、中兴、新华三等知名厂商出货 [11][12] - 海外业务正在积极拓展，已在中国台湾、美国设立团队，持续推进导入海外服务器厂商及头部云厂商 [8] - 电源适配器业务将在千亿级市场中横向拓展品类、纵向深耕客户份额，结合AI技术推动发展 [10] - 数据中心电源业务将围绕高功率、高功率密度、高效率、第三代半导体、液冷兼容设计、独立电源柜及高压直流输入等技术方向布局，把握AI产业与国产替代机遇 [12] 未来目标与战略措施 - 2026年股权激励考核目标：营业收入增长率触发值为72%，目标值为90%；归母净利润（剔除特定费用）增长率触发值为200%，目标值为250% [9] - 应对原材料价格波动的措施：优化供应链管理、合理备货、加强成本控制，并通过工艺创新与产品结构升级提升附加值 [7] - 可转债募投项目包括：新总部及研发实验室升级建设、年产数据中心电源145万台、补充流动资金 [13]

财务业绩 (2025年前三季度) - 实现营业收入33.87亿元，同比增长27.16% [3] - 归母净利润2.22亿元，同比增长41.53%；净利率6.54%，同比增加0.66个百分点 [3] - 剔除股权激励及可转债费用影响后，经营性净利润2.57亿元，同比增长57.63%；经营性净利润率7.58%，同比增加1.46个百分点 [3] - 毛利率20.47%，同比下降0.80个百分点 [3] - 费用总额4.09亿元，同比增加22.98%；费用率12.06%，同比下降0.41个百分点 [3] 研发与费用 - 研发费用2.11亿元，同比增加38.31%；研发费用率6.22%，同比增加0.50个百分点 [4] - 销售费用7,727.04万元，同比增加8.88% [4] - 管理费用1.15亿元，同比增加4.95% [4] - 财务费用528.68万元，同比增加631.55% [4] 业务发展 - **数据中心电源**：产品覆盖800W以下至2,000W以上全功率段，已推出3,200W钛金M-CRPS、1,300W-3,600W钛金CRPS、3,300W-5,500W钛金/超钛金GPU服务器电源及浸没式液冷电源等 [5] - **海外拓展**：在中国台湾、美国设立业务拓展团队，正推进导入服务器厂商及头部云厂商等海外客户 [8] - **电源适配器**：计划在千亿级开关电源市场中横向拓展品类、纵向深耕客户份额，结合AI技术推动发展 [10][11] 未来规划与目标 - **2026年营收目标**：以2021-2023年营收平均值为基数，2026年营收增长率触发值为72%，目标值为90% [9] - **2026年利润目标**：以2021-2023年归母净利润平均值为基数，剔除激励费用和可转债利息后，2026年归母净利润增长率触发值为200%，目标值为250% [9] - **数据中心电源规划**：聚焦高功率、高功率密度、高效率、第三代半导体、液冷兼容设计、独立电源柜及高压直流输入等技术方向，把握AI服务器增长与国产替代机遇 [12] 运营与资本 - **原材料应对**：主要原材料包括半导体、电阻电容等，公司通过优化供应链、合理备货、成本控制及产品升级应对价格波动 [6][7] - **可转债募投项目**：包括新总部及研发实验室升级建设项目、年产数据中心电源145万台、补充流动资金 [13]

财务业绩表现 (2025年前三季度) - 实现营业收入33.87亿元，同比增长27.16%；第三季度营收12.67亿元，创单季度历史新高 [3] - 归母净利润2.22亿元，同比增长41.53%；净利率6.54%，同比提升0.66个百分点 [3] - 剔除股权激励及可转债费用影响后，经营性净利润2.57亿元，同比增长57.63%；经营性净利润率7.58%，同比提升1.46个百分点 [3] - 毛利率20.47%，同比下降0.80个百分点；第三季度毛利率20.76%，同比下降1.02个百分点 [3] - 费用总额4.09亿元，同比增长22.98%；费用率12.06%，同比下降0.41个百分点 [4] - 研发费用2.11亿元，同比增长38.31%；研发费用率6.22%，同比提升0.50个百分点 [5] 业务发展现状与规划 数据中心电源业务 - 产品线覆盖800W以下、800-2,000W、2,000W以上全功率段，包括网安、通信、通用及高功率服务器电源 [6] - 已推出3,200W钛金M-CRPS、1,300W-3,600W钛金CRPS、3,300W-5,500W钛金/超钛金GPU服务器电源及浸没式液冷电源等领先产品 [6][7] - 已为浪潮信息、富士康、华勤、联想、中兴、新华三等国内知名服务器厂商出货，并与头部互联网企业紧密合作 [10] - 未来将围绕高功率、高功率密度、高效率、第三代半导体、液冷兼容设计、独立电源柜、高压直流输入等技术方向布局，把握AI服务器增长及国产替代机遇 [11] 电源适配器业务 - 研发技术处于行业领先，拥有良好品牌效应和客户口碑 [9] - 计划在千亿级开关电源市场中横向拓展品类、纵向深耕客户份额，提升经营效率与抗风险能力 [9] 海外拓展 - 海外业务积极拓展中，已在中国台湾、美国设立业务拓展团队，持续推进导入海外服务器厂商及头部云厂商等客户 [12] 运营与资本规划 成本与供应链管理 - 主要原材料包括半导体、电阻电容、磁性材料等，价格波动对成本及毛利率有阶段性影响 [8] - 通过优化供应链管理、合理备货、加强成本控制、工艺创新与产品结构升级来应对原材料价格波动 [8] 募投项目与未来目标 - 可转债募投项目包括：新总部及研发实验室升级建设、年产数据中心电源145万台、补充流动资金 [13] - 2026年营收目标参考2024年设定的股权激励考核目标：以2021-2023年营收平均值为基数，2026年营收增长率触发值为72%，目标值为90% [14][15] - 2026年归母净利润（剔除激励股份支付及可转债利息费用影响）增长率触发值为200%，目标值为250% [15]

文章核心观点 文章汇总了长城基金多位“科技+”领域基金经理在3月两会窗口期对科技板块的结构性行情研判 基金经理普遍认为，尽管市场短期面临外部事件冲击和风格轮动，但科技创新仍是核心关注重点，尤其看好由人工智能（AI）景气驱动的细分投资机会，并围绕AI算力硬件、应用、半导体以及“十五五”新兴产业等方向进行布局 [1][2][3][4][5][6][7][8][9] 基金经理观点与看好的方向 陈良栋 - 看好由AI景气驱动的细分机会，重点关注需求增速快、受人工智能驱动的方向 [1] - 随着房地产影响减小及“反内卷”政策指导，关注供需结构较好、有望迎来景气度拐点的行业 [1] 储雯玉 - 关注AI算力硬件板块，认为其是业绩兑现度高的硬核方向 [2] - 持续关注光模块、PCB的技术变化，数据中心电源侧的供需格局，以及具身智能、商业航天的事件性催化 [2] 尤国梁 - 待市场企稳后继续看好商业航天方向，因重要催化均未兑现，且股价已较1月高点大幅回撤，二季度催化较多，风险偏好回升时板块有望明显反弹 [3] 赵凤飞 - 关注与AI相关的方向，包括AI基础设施（数据库、容器等）、AI应用（机器人、智能驾驶、AI学习机等）以及模型大厂的合作伙伴（数据提供商、垂直行业实施伙伴） [4] - 关注相对独立的半导体方向（兼具国产化与涨价逻辑）及其他新兴产业（量子计算、脑机、可控核聚变等） [4] 余欢 - 围绕景气成长方向布局，重点关注上游受益于AI涨价的行业、中游供需错配导致景气的行业、下游AI应用或享受出海红利的行业 [5] 韩林 - 关注三条主线：一是AI与泛AI中具备供需刚性和国产替代逻辑的环节（海外算力新技术、国产算力、半导体设备材料、海外电力基础设施） [6] - 二是“十五五”新兴产业（商业航天、可控核聚变、氢能等）中的政策驱动型品种 [6] - 三是顺周期与内需修复方向（化工、建材、工程机械、消费龙头及反内卷领域），可作为防御与估值修复资产 [6] 杨维维 - 重点关注AI应用、半导体扩产、国产算力、军工两机等方向 [7] - 预计随着“两存”陆续上市催化及扎实产业基本面，半导体扩产方向行情有望震荡向上 [7] 刘疆 - 看好科技新兴成长板块，认为其仍有望保持引擎地位，同时资源品在当前环境下也具备独特投资价值 [8][9] - 投资方向包括：算力基础设施（光通信、太空算力、国产算力芯片、PCB、液冷、存储等）、新的模型和Agent应用驱动的商业模式（具身智能、人形机器人、自动驾驶等）以及“十五五”规划重点提及的战略性新兴产业和未来产业 [9]

**涉及的公司与行业** * **公司**: 欧陆通 * **行业**: 电源行业，具体聚焦于服务器/数据中心电源、电源适配器 **核心观点与论据** * **整体经营与业务结构** * 公司业务分为数据中心电源、电源适配器、其他电源三大板块[3] * 数据中心电源是公司第一大业务，2025年前三季度营收占比约47%，同比增长超过60%[2][3] * 电源适配器业务2025年前三季度占比约38%，同比增长5-6%，毛利率约16-17%[3] * 其他电源业务（以电动工具充电器为主）2025年前三季度占比约14-15%，同比基本持平[3] * 销售区域：内销占六成，主要来自数据中心电源；外销占四成，主要来自电源适配器和其他电源[3] * **数据中心电源业务（核心增长引擎）** * **高功率产品驱动增长**：AI服务器需求驱动高功率产品（≥2000W）收入从2023年的1.2亿元增长至2025年的超过10亿元，占数据中心电源业务的比重从15%提升至60-70%[2][3] * **主要客户与市场地位**：客户包括浪潮、富士康、联想、华勤、中兴、新华三等ODM厂商，以及阿里、腾讯、字节等终端互联网公司[3][6] * **国内竞争格局**：在国内AI高功率电源领域，公司与台达、光宝、长城同属第一梯队，格局基本稳定[2][6][16] * **产品演进与新产品**： * 2023至2025年出货主力为功率2-4kW产品，主要用于八卡GPU服务器[6] * 新产品（5.5kW PSU及PowerShelf）已向东南亚GB200/300项目小批量出货，2025年第四季度量级约为小几千万元[2][6][7] * 为阿里自研超节点“Pingtouge AI Infrastructure 118”提供电源方案，该方案采用3.3kW PSU组成39.6kW的Power Shelf，已在持续出货[9] * **增长预期**：公司2026年整体营收增长目标依赖数据中心板块实现至少20-30%以上的增长[2][5] * **海外市场拓展** * **与谷歌合作**：正与谷歌合作研发TPU机柜电源项目，2025年第四季度立项，预计2026年Q3或Q4实现小批量产，功率规格预计约5.5kW[2][13][14] * **业务模式**：海外市场同样需先获得终端CSP（如谷歌）认证，再由其指定的ODM厂商进行采购[14] * **技术壁垒与行业门槛** * **技术难点**：向更高功率（如5.5kW）发展时，面临功率密度提升、转换效率提升、散热与可靠性、通信与控制复杂性、电磁兼容性等挑战[10] * **进入壁垒**：新进入者面临产品技术（性价比方案设计能力）和客户认证双重壁垒，从产品设计到获得稳定大份额订单的周期可能长达三至五年[12] * **财务目标与成本压力** * **业绩目标**：股权激励计划设定2026年营收目标为46.69-51.59亿元，利润目标为3.97-4.63亿元[2][4] * **成本压力**：2026年第一季度原材料成本环比2025年第四季度上涨约5%，对老项目毛利率构成压力，影响会滚动式体现[2][22] * **毛利率展望**：现有3kW服务器电源毛利率约28%，预计2026年可能下降；5.5kW等新产品初期毛利率预期超30%[2][21] * **产能规划** * 公司通过再融资投入扩产，预计到2026年底将新增约10亿元的数据中心电源产能[2][4] * 产能扩张周期较短（1-2个季度），将根据订单需求逐季逐步实施[23] * 海外产能布局重点在越南，已设试产线，将根据海外客户进展和订单需求进行布设[23] **其他重要内容** * **与华为关系**：公司与华为在服务器电源领域无直接合作，因华为采用自研自用的封闭体系[19] * **超节点方案影响**：超节点方案（如采用5.5kW PSU和Power Shelf）提升了单电源价值量和整体产品价值量[20] * **其他云厂商进展**：公司参与了字节、腾讯等厂商的超节点方案研发，但由于其AI芯片供应节奏问题，预计放量节点在2026年下半年或2027年[17][18] * **电源适配器业务**：该业务受整体消费电子行业景气度影响，但公司目标通过拓展新项目和获取份额实现正增长，其PC业务占比不到10%，不涉及手机业务[5]

公司业务动态 - 公司在数据中心电源业务方面已取得一定业绩并得到市场认可 [1] - 公司已成立由高级管理人员牵头的专项工作组，专注于开拓数据中心电源市场 [1] - 公司正积极对接国内外数据中心电源相关客户 [1]

公司业务动态 - 德赛电池在互动平台表示 公司正积极关注数据中心电源业务的市场机会 [1] - 公司将努力把握市场机遇 积极拓展及深化与目标客户群体的合作 [1]

公司股价与交易表现 - 顺钠股份股价连续三个交易日涨停，晋级3连板 [1] - 该股今日于9时36分封涨停，成交额达9.50亿元，换手率为12.63% [1] 行业与市场驱动因素 - 数据中心电源概念近期受到市场关注 [1] - 全球AI投资热潮带动相关电力基建需求增长 [1] - 机构研报指出，2025年至2030年全球IT负载将累计新增较大规模，相关领域需求提升或对板块内个股产生影响 [1]

涉及的行业与公司 * 行业：开关电源行业，具体细分领域包括数据中心服务器电源、电源适配器、其他消费电子及工业电源[3] * 公司：欧陆通[1] 核心经营业绩与财务目标 * **2025年第三季度业绩**：营收达12.67亿元，创单季度新高，净利润为8,795万元，同比增长25%[3] * **2025年全年目标**：营收目标41.27亿至44.80亿元，利润目标2.7亿至3.04亿元[2][4] * **2026年全年目标**：营收目标46.69亿至51.59亿元，利润目标3.97亿至4.63亿元[2][4] * **2026年业绩挑战**：实现4.6亿元利润具有挑战性，若仅达到51.6亿元收入则无法实现该利润目标[22] 各业务板块发展情况 * **数据中心电源业务**： * 2025年第三季度收入占总收入47%[2] * 2025年前三季度收入10.56亿元，同比增长102%[5] * 2025年全年收入16亿元，同比增长超60%[3] * 高功率产品（≥2000瓦）需求强劲，占比达66%[2][5] * 整体毛利率约为24%，高功率产品毛利率更优，达28%[2][5] * 主要配套国内八卡GPU服务器，2024-2025年以配套H20为主[7][8] * 需求和盈利情况相对稳定，是公司业绩增长的主要驱动力[22] * **电源适配器业务**： * 2025年第三季度收入占总收入38%[2] * 2025年全年收入12.97亿元，同比增长约6%[3] * 前三季度毛利率约16%-17%，同比略有下降，主因下游消费电子市场情绪较弱[5] * 2026年增长预期不高，且可能对公司业绩构成压力[7][17][22] * **其他电源业务**： * 2025年第三季度收入占总收入14%[2] * 2025年全年收入4.72亿元，同比增长2%[3] * 总体毛利率约18%[5] * 2026年增长预期不高[7] 市场与客户结构 * **内外销比例**：约为6:4[2][3] * **内销**：主要集中在数据中心电源业务[3] * **外销**：集中在消费类电子产品相关板块[3] * **海外客户要求**：对高功率服务器电源有更严格的要求，包括细节管控、原材料使用等，导入流程相较国内客户更长[10] * **海外产能诉求**：海外客户普遍希望供应商多国产能布局以降低风险[16] 研发与技术布局 * **现有能力**：已具备量产3千瓦至5千瓦级别服务器电源的能力[2][6] * **高功率研发**：计划开发更高功率（8千瓦以上）的PSU产品[2][6] * **高压平台布局**：正在开发面向800伏平台或400伏高压直流平台的产品，并已具备设计与量产能力[2][10] * **技术方向**：布局支持800伏和正负400伏转换的DCDC变换解决方案，并逐步转向PowerShell和Sidecar解决方案[6] * **HVDC进展**：国内头部客户（如阿里巴巴）推进较快，公司已有成熟PSU可以供应，目前最高量产PSU功率为5.5千瓦[11] 生产与产能布局 * **国内基地**：深圳、东莞、赣州和苏州四个生产基地[6] * **海外基地**：越南和墨西哥两个生产基地[3][6] * **产能扩充**：计划在苏州基地扩充产能，新增约10亿元数据中心电源产能[2][4] * **越南基地**：自2019年设立，主要生产电源适配器和电动工具充电器，未来计划增加数据中心电源相关产线[13] * **墨西哥基地**：租赁厂房，主要为少数客户进行加工，整体规划较小[13][14] 定价、成本与风险管理 * **定价策略**：灵活，根据客户需求、订单量级和材料采购成本决定，采用成本加成模式[3][8][12] * **高功率产品价格趋势**：3千瓦产品单价从2023年至2025年有所下降，但订单数量大幅增加，毛利率基本维持在28-30%之间[3][9] * **毛利率压力**：2026年面临美元贬值、原材料上涨及下游销售不景气带来的压力，公司正进行产品结构调整及降本措施[3][17] * **原材料应对**：若原材料价格持续上涨，公司会持续与下游客户进行价格谈判[24] * **外汇风险管理**：通过金融工具锁定部分汇率，但效果有限，更多采用“赚外币花外币”方式平衡，但大部分采购仍以人民币结算[18][19] * **出口关税**：越南35%，墨西哥30%，国内目前约为20%至25%[15] 竞争策略与市场展望 * **竞争策略**：紧抓客户需求，在GPU升级迭代背景下进行前沿技术开发与产品供应，应对HVDC带来的新要求进行技术迭代[20] * **市场地位**：在国内数据中心服务器电源市场处于非常领先的位置[20] * **海外市场目标**：重点从境内市场拓展到境外市场，希望在境外市场取得一定市占率，目标可能需五年时间实现[20] * **市占率目标**：内部未设定具体的全球服务器电源市占率目标[21] 运营与订单情况 * **订单交付周期**：三类业务（电源适配器、数据中心服务器电源及其他电源）的交货周期均为1至2个月，从2024年到2025年基本保持一致[23] * **订单预测**：订单周期较短，需按季度根据客户需求和下游景气度进行评估[7] * **价格预判难度**：由于项目供货周期不同，很难准确预判每个季度产品价格变化[25]