三月策略核心观点 - 市场风格再平衡，焦点从AI主题转向产业影响和供需紧缺环节，全球权益风格向工业、金融、能源等板块倾斜，科技资产内部出现分化，软件股遭抛售而存储等紧缺方向反弹 [3][8][47] - 全球制造业复苏信号持续累积，美国2025Q4 GDP投资端表现亮眼且修复正向更广谱实体部门扩散，美国降息路径有望相对顺畅，为制造业修复提供宏观支持 [4][10][48] - 大宗商品定价从金融交易回归产业供需，工业金属供给扰动风险持续且需求有AI投入及全球再投资支撑，黄金受益于美国政策重心转向“生活成本”及债务可持续性担忧 [5][11][49] - 投资主线围绕全球实物资产与中国资产重估，推荐方向包括：实物资产（铜、铝、锡、原油、稀土、金）、中国设备出口链（电网设备、储能、工程机械等）、国内制造业底部反转品种、消费回升通道（航空、免税等）及非银金融 [6][12][50] 本期金股与ETF列表 - 本期十大金股涵盖工业金属、炼化、通用设备、证券、电力、航空装备、服装家纺、航空机场、生物制品及光学光电子行业，具体为云铝股份、荣盛石化、应流股份、国泰海通、申能股份、中航重机、海澜之家、中国南方航空股份、信达生物、蓝特光学 [1][14][44] - 本期建议关注三只ETF：石油ETF（561360.OF）2月复权净值增长6.54%，2026年以来增长26.33%；电网ETF（561380.OF）2月增长13.22%，2026年以来增长29.59%；化工ETF国泰（516220.OF）2月增长4.35%，2026年以来增长16.14% [2][13][46] 有色金属 - 云铝股份 - 推荐中长期理由：海外降息与财政扩张利好铝出口需求回暖，储能与电网结构性拉动，国内供给侧改革天花板将至，海外扩产受电力限制，低库存低供应下需求有望超预期，看涨铝价；公司资产负债表优质，分红提升潜力大 [15][58] - 短期催化：年初执行的欧盟碳关税利好绿电铝 [16][59] 石油化工 - 荣盛石化 - 推荐中长期理由：国内炼能已接近红线，未来三年新增炼能有限，公司作为民营大炼化龙头，拥有全国最大单体规模4000万吨/年的浙石化炼厂，产业链一体化及规模优势显著 [18][61] - 短期催化：聚酯链产品龙头企业反内卷减产涨价已使产品价格价差明显修复；国际油价高位回落后炼厂成品油毛利修复，公司是唯一拥有成品油出口配额的民营企业，出口套利空间大 [18][61] 机械 - 应流股份 - 推荐中长期理由：全球燃气轮机需求爆发，看好公司燃机叶片全球份额提升 [20][63] - 短期催化：全球燃气轮机客户突破有望超预期 [21][64] 非银金融 - 国泰海通 - 推荐中长期理由：合并后整合效果有望逐步落地，公司拟收购印尼证券公司，国际业务拓展将增强综合实力 [23][66] - 短期催化：市场交投活跃，IPO与再融资复苏，预计公司一季度业绩表现亮眼 [24][67] 公用环保 - 申能股份 - 推荐中长期理由：公司为上海市综合能源主体，业务多元盈利稳定，过去五年分红比例维持在55%以上，对应股息率约5.5%；公司持续优化财务费用，发行低利率永续债进行债务置换 [26][70] - 短期催化：去年第一季度煤电发电量因机组检修同比下降12.5%，今年有望提升；在建新能源项目陆续投产将增厚业绩 [27][71] 军工 - 中航重机 - 推荐中长期理由：公司是航空发动机及燃机结构件平台龙头，产品品类全覆盖，受益于国产大飞机交付、发动机国产化加速及军品新飞机列装；燃机业务与多个国际巨头合作，打开新增长曲线 [29][73] - 短期催化：燃机订单近期有积极变化，公司作为航发集团核心供应商，主供燃机的盘和大机匣 [29][73] 纺服 - 海澜之家 - 推荐中长期理由：主品牌兼具内销市占率提升与出海逻辑，与京东合作的城市奥莱、与阿迪等合作的业务提供收入增量，叠加6.5%以上股息，兼具成长性与红利属性 [31][75] - 短期催化：年初消费回暖，主品牌推进高性价比产品与购物中心渠道提升促进流水改善；奥莱等业务合作深化，开店春节后或加速 [31][75] 交运 - 中国南方航空股份 - 推荐中长期理由：受益于行业供需改善（供给增速放缓，需求增速更快），拥有中国最大机队规模，全经济舱策略深化，国际线持续恢复较好 [33][77] - 短期催化：供需优化下客座率高企，春运量价齐升，预期第一季度盈利向好 [34][78] 医药生物 - 信达生物 - 推荐中长期理由：截至2025年已有18款创新产品上市，2025年产品收入约119亿元，同比增长45%，有望在2027年达到约200亿元商业化收入；与多家跨国药企达成合作，累计获得16亿美元首付款及200亿美元潜在里程碑付款，改善现金流支持研发 [36][80] - 短期催化：核心大单品已于2025年授权，2026年有望读出多项概念验证数据并开展国际III期临床；2026年初有7款新药（含新适应症）纳入国家医保，加速国内放量 [36][80] 电子 - 蓝特光学 - 推荐中长期理由：模造玻璃下游需求旺盛，覆盖汽车智驾ADAS镜头、手机玻塑混合方案、智能影像设备、光通信、AI眼镜等领域；公司作为大客户核心光学供应商，将受益于苹果可能采用的玻塑混合方案；AR晶圆业务绑定核心客户，随AR产品推出有望加速成长 [38][82] - 短期催化：手机拉货在即，影像设备、车载新品发布，光模块客户2026年需求旺盛，公司下半年及2026年订单业绩持续兑现 [39][83]

核心观点 - 报告核心观点认为，市场风格再平衡的核心在于主要矛盾从AI主题转向其宏观影响叠加政策选择，投资活动正从单一的AI驱动向更广谱的实体部门扩散[3][11]。全球制造业周期复苏是确定性更强的主线，美国降息路径有望相对顺畅，为这一主线提供顺风环境[3][9][11]。在此背景下，中国资产的产能价值将有望被重新定价，资金回流将促进内部消费与通胀循环[3][11]。投资策略应把握全球实物资产与中国资产这一主线[11]。 全球市场表现与风格 - 春节期间（2026年2月16日至2月20日）全球风险资产趋于上涨，但内部分化[3][8]。全球权益风格延续再平衡，工业、金融、能源等板块继续获得青睐[3][8]。科技资产内部分化，软件股遭遇抛售，而存储等供需紧缺的细分方向强劲反弹[3][8]。商品市场中，原油表现最为亮眼，短期受美伊局势推升地缘溢价，中期“石油美元”循环重要性提升或支撑油价[3][8]。 宏观与制造业周期 - 美国2025年第四季度GDP增速低于预期，但拖累主要来自政府支出，以AI为代表的投资端表现亮眼[3][9]。非AI和住宅投资增速已开始底部抬升，投资修复正向更广谱的实体部门扩散[9]。2月标普制造业PMI数据显示，欧洲全面超预期，德国重返荣枯线，美国维持扩张且商业预期升至一年多高位，全球制造业复苏信号持续累积[9]。美国最高法院判定特朗普依据IEEPA征收关税违法，有效税率下降有望缓和通胀并支撑全球出口修复[3][9]。美国压制通胀的主要压力正从美联储转移到更多部门，降息路径有望相对顺畅，为全球制造业修复提供清晰的宏观底色[3][9]。 大宗商品展望 - 工业金属和贵金属价格近期出现高位波动[3][10]。对于工业金属，资源民族主义背景下供给扰动风险难以消散，更高的合意库存是长期趋势[10]。需求端，科技巨头对AI的资本开支指引仍显著高于市场预期，同时全球传统周期与新兴市场再投资上行构成新支撑[10]。当前铜金比、铝金比处于历史偏低水平，意味着在制造业上行周期下金属价格具备更高上行弹性[3][10]。对于黄金，2026年特朗普政策更聚焦“生活成本”，政府将更多承担压降通胀职责，货币紧缩必要性减弱，这对黄金构成利好[3][10]。IEEPA关税违法将美国债务可持续性问题重新推至聚光灯下[3][10]。黄金波动率回落后，将是配置型资金重新确认中枢上移的时机[10]。 配置策略与推荐方向 - 推荐方向一：实物资产的重估逻辑从流动性和美元信用切换至产业低库存和需求企稳，包括铜、铝、锡、原油及油运、稀土、金[3][11]。 - 推荐方向二：具备全球比较优势且周期底部确认的中国设备出口链，包括电网设备、储能、工程机械、晶圆制造；以及国内制造业底部反转品种，包括石油化工、印染、煤化工、农药、聚氨酯、钛白粉等[3][11]。 - 推荐方向三：抓住资金回流、缩表压力缓解、人员入境趋势的消费回升通道，包括航空、免税、酒店、食品饮料[3][11]。 - 推荐方向四：受益于资本市场扩容与长期资产端回报率见底的非银金融[3][11]。 月度金股及核心观点 有色金属：云铝股份 (000807.SZ) - 推荐理由：海外降息与财政扩张利好铝板块出口需求回暖，储能与电网结构性拉动需求；国内供给侧改革天花板将至，海外扩产受电力限制；低库存低供应下需求有望超预期，看涨铝价；公司资产负债表优质，分红提升潜力较大[14]。 - 短期催化：年初执行的欧盟碳关税利好绿电铝[14]。 石油化工：荣盛石化 (002493.SZ) - 推荐理由：国内炼能已接近红线，未来三年新增炼能有限；公司作为民营大炼化龙头，拥有全国最大单体规模4000万吨/年的浙石化炼厂，炼化产业链一体化及规模优势显著[15]。 - 短期催化：聚酯链产品龙头企业反内卷减产涨价已使产品价格价差明显修复；国际油价从高位下落，炼厂成品油毛利有所修复；公司是唯一拥有成品油出口配额的民营企业，成品油出口套利空间较大[15]。 机械：应流股份 (603308.SH) - 推荐理由：全球燃气轮机需求爆发，看好公司燃机叶片全球份额提升[16]。 - 短期催化：全球燃气轮机客户突破有望超预期[16]。 非银金融：国泰海通 (601211.SH) - 推荐理由：长期看，合并后整合效果有望逐步落地，公司拟收购印尼证券公司以增强国际业务和综合实力[17]。 - 短期催化：市场交投活跃，IPO与再融资复苏，预计公司一季度业绩表现亮眼[17]。 公用事业：申能股份 (600642.SH) - 推荐理由：公司为上海市综合能源主体，业务多元盈利稳定；过去五年分红比例维持在55%以上，对应股息率约5.5%；公司持续优化财务费用，发行低利率永续债进行债务置换[18]。 - 短期催化：去年第一季度受机组检修影响煤电发电量同比下降12.5%，今年有望提升；在建新能源项目陆续投产增厚业绩[18]。 军工：中航重机 (600765.SH) - 推荐理由：航空发动机及燃机结构件平台龙头，品类齐全；受益于国产大飞机交付和发动机国产化加速；军品业务在“十五五”期间看新飞机列装与份额提升；燃机业务打开新增长曲线，与多个国际燃机巨头有合作[19]。 - 短期催化：燃机订单近期有积极变化[19]。 纺织服装：海澜之家 (600398.SH) - 推荐理由：主品牌兼具内销市占率提升与出海逻辑；快速推进与京东合作的城市奥莱、与阿迪等品牌合作的FCC业务提供收入增量；股息率6.5%以上，兼具成长性与红利属性[20]。 - 短期催化：年初以来消费回暖，主品牌推进高性价比产品与购物中心渠道占比提升；奥莱与FCC业务合作深化，开店春节后或加速[20]。 交通运输：中国南方航空股份 (1055.HK) - 推荐理由：受益于行业供需改善，供给增速放缓而需求增速更快；拥有中国最大机队规模，全经济舱策略深化，国际线持续恢复表现较好[21]。 - 短期催化：供需优化下客座率高企，春运量价齐升，预期第一季度盈利向好[21]。 医药生物：信达生物 (1801.HK) - 推荐理由：截至2025年已有18款创新产品获批上市，2025年当年有7款产品获批，产品收入约119亿元（同比+45%），预计2027年商业化收入达200亿元左右；与多家跨国药企达成BD合作，推进三款高潜管线进入全球多中心III期阶段，市场空间超600亿美元；累计获得16亿美元首付款及200亿美元潜在里程碑付款，改善现金流支持研发[22][23]。 - 短期催化：核心大单品IBI363、IBI343已于2025年授权武田，2026年有望读出多项POC数据；2026年初有7款新药（含新适应症）纳入国家医保，有望加速国内商业化放量[23]。 电子：蓝特光学 (688127.SH) - 推荐理由：模造玻璃下游需求旺盛，主要应用于汽车智驾ADAS镜头、手机玻塑混合方案、智能影像设备、光通信、AI眼镜等；作为大客户核心光学供应商，苹果未来新品若使用玻塑混合方案，公司将持续受益；AR晶圆业务绑定下游核心客户，随AR产品推出有望加速成长[24]。 - 短期催化：手机拉货在即，影像设备、车载新品发布，光模块客户2026年需求旺盛，公司下半年及2026年订单业绩持续兑现[24]。 建议关注的ETF - 石油ETF (561360.OF)：截至2026年2月25日，总净值30.96亿元，2月复权净值增长率6.54%，2026年以来复权净值增长率26.33%[13]。 - 电网ETF (561380.OF)：截至2026年2月25日，总净值30.80亿元，2月复权净值增长率13.22%，2026年以来复权净值增长率29.59%[13]。 - 化工国泰ETF (516220.OF)：截至2026年2月25日，总净值5.57亿元，2月复权净值增长率4.35%，2026年以来复权净值增长率16.14%[13]。

业绩预告与财务目标 - 公司预计2025年度归母净利润为2.4亿元至2.8亿元，同比增长30.75%至52.54% [2] - 公司已设定2025-2027年营收或净利润年复合增长率不低于20%至50%的股权激励目标 [4] - 公司未来三年营收计划迈向58.35亿元 [4] 业务进展与客户拓展 - 公司首次进入苹果核心产品供应链，将为iPhone 18提供玻璃球面镜头 [3] - 公司通过玉晶光进入苹果AI眼镜供应链，供应模造玻璃 [3] - 上述两项苹果相关业务均预计在2026年下半年开始批量供货 [3] 公司规划与信息披露 - 公司将在2026年披露2025年年度业绩报告 [1] - 公司计划推进新客户供应链合作，并执行长期战略目标 [1] - 2025年度经审计的完整财务数据将在后续的年度报告中公布，具体时间待定 [2]

涉及的公司与行业 * **公司**：蓝特光学[1][2] * **行业**：电子行业，具体涉及光学元件（模造玻璃、微棱镜、玻璃非球面透镜、AR光学）及其下游应用（智能手机、车载、光通信、智能影像、AR设备）[1][2] 核心观点与论据 * **业绩表现大超预期**：公司预计2025年实现归母净利润3.75-4亿元，同比增长70.04%-81.38%[1][2] 扣非归母净利润3.68-3.93亿元，同比增长70.89%-82.50%[1][2] 其中第四季度归母净利润1.25-1.50亿元，同比增长112%-155%[1][2] * **业绩增长核心驱动力**：大客户（推测为苹果）潜望式微棱镜需求增长[1][2] 模造玻璃在车载、光通信、智能影像等多个下游领域需求旺盛[1][2] * **未来增长动能强劲**：自2025年第三季度起，模造玻璃加速提供增长动能[2] 预计2026年公司业绩有望达到6亿元[2] 未来三年保持高复合增速[2] * **具体增长点**： * **手机光学**：国内大客户高附加值的超级棱镜项目预计2026年第一季度放量[2] 苹果未来2年新品可能采用玻塑混合方案，公司作为核心供应商将持续受益[2] * **光通信**：光模块领域，索尔思订单增长显著[2] * **其他领域**：影像设备、车载等新品发布带来需求催化[2] * **AR光学**：公司AR晶圆业务绑定下游核心客户进行技术配套和产品研发，随着AR产品推出，该业务有望加速成长[2] * **产能与资本开支**：公司于1月15日发布定增预案，计划募集资金10.55亿元，主要用于AR光学项目及玻璃非球面透镜生产[2] 其他重要信息 * **技术/产品趋势**：玻璃非球面透镜业务快速增长[2] 公司持续受益于光学创新[2] * **投资建议**：研报给出“继续重点推荐”的投资建议[2]

报告核心观点 - 市场跨年行情缓步启动，反弹源于全球流动性紧缩预期边际缓和下的风险资产共振修复，市场焦点从单一的AI中外映射叙事向更广泛的领域扩散，2026年新的投资主线正在浮现 [5][12] - 新的投资主线体现在商品市场、实体产业链与外汇市场：在投资强于消费的格局下，制造业实物消耗加剧，大宗商品交易区间拉长，中国制造优势显现并推动人民币升值 [7][15] - 报告推荐四大投资方向：1) AI投资与全球制造业复苏共振的工业资源品；2) 具备全球比较优势的中国设备出口链及国内制造业底部反转品种；3) 受益于入境修复与居民增收的消费回升通道；4) 受益于资本市场扩容与资产端回报率见底的非银金融 [7][15] 市场策略与宏观分析 - 近期市场呈现AI、内需、涨价链、商业航天等多主题轮涨格局，单一叙事驱动的市场上涨不稳定，真正的牛市需要广泛的市场机会形成合力 [5][12] - 当前各产业链涨价现象源于原材料价格上涨及“反内卷”政策效果显现，部分企业通过自发减产和联合提价维护竞争秩序 [13] - 有色金属价格凌厉上涨可能源于：边际需求由高毛利、高成长性的新兴部门驱动，其对价格容忍度更高；以及过往“产业+金融”的实物库存空头结构在面对需求、政策和交易结构变化时呈现脆弱性 [5][13] - 海外降息周期下，制造业修复格局中投资强于消费的趋势有望延续，而AI发展可能阻碍投资向就业的传导，导致服务通胀上升缓慢，从而延缓利率约束的到来 [13] - 新的外循环格局带来新的人民币升值周期，升值对出口企业竞争力的削弱可能被高估，因人民币结算比例已超过美元，且中国在大量高景气出口领域集中了全球主要产能，具备不可替代性和更强的价格传导能力 [6][14] - 人民币升值有助于缓解大宗商品、集成电路等成本上涨压力，受益行业可能包括通信设备、环境治理、航空机场、电子、锂电池等 [14] 行业配置与金股推荐逻辑 有色金属 (云铝股份) - 核心观点：海外降息与财政扩张利好铝板块出口需求回暖，储能与电网建设形成结构性拉动，国内供给侧改革临近天花板，海外扩产受电力限制，低库存低供应下需求有望超预期，看涨铝价 [17] - 公司亮点：资产负债表优质，分红提升潜力较大 [17] - 短期催化：年初执行的欧盟碳关税利好使用绿电的铝生产 [17] 机械 (恒立液压、应流股份) - **恒立液压**：主业景气上行叠加全球份额提升，驱动业绩进入快速增长期；机器人业务从丝杠到执行器，与海外龙头合作密切，打开新成长空间 [18] - **应流股份**：全球燃气轮机需求爆发，公司燃机叶片全球份额有望提升 [19] 非银金融 (国泰海通) - 核心观点：长期看，公司合并后整合效果有望逐步落地；拟收购印尼证券公司，将增强国际业务拓展与综合实力 [20] - 短期催化：拟收购印尼证券公司 [20] 交通运输 (中国南方航空股份) - 核心观点：受益于航空业供需改善，行业供给增速放缓而需求增速更快，景气向上；公司拥有中国最大机队规模，全经济舱策略深化，国际线持续恢复表现较好 [21] - 短期催化：供需优化下客座率高企，票价有望持续提升，叠加燃油成本与汇率改善，预期第四季度利润明显改善 [21] 商贸零售 (老铺黄金) - 核心观点：可量产的古法工艺结合高端定位构建竞争壁垒，工艺精细度远超大众品牌，毛利率低于奢侈品从而压制同行竞争；境内外扩张空间广阔；客群与品类延伸打开增量 [23] - 短期催化：双旦新年旺季终端表现、金价持续上涨、国内外开店进度可能超预期 [23] 纺织服装 (李宁) - 核心观点：公司管理与渠道出现拐点向上，叠加奥运周期，有望恢复快速增长 [24] - 短期催化：2025年第四季度新品、新店型集中推出，2026年业绩弹性可期 [24] 电子 (蓝特光学、生益科技) - **蓝特光学**：模造玻璃下游需求旺盛，主要应用于汽车智驾ADAS镜头、手机玻塑混合镜头、智能影像设备、光通信、AI眼镜等；上游关键扩产设备交付受限导致产能供给受限；客户覆盖各细分行业龙头 [25] - **生益科技**：AI周期迭代推动AI用PCB/CCL市场容量扩张且材料等级演进；铜价上涨周期加强，不仅传导成本压力，也可能导致覆铜板供给动态收缩，加剧供需紧张；AI需求挤占传统供给，使中低端覆铜板供给趋紧 [26] - 短期催化：蓝特光学的影像设备、车载新品发布，光模块客户2026年需求旺盛；生益科技的涨价函及一季度新品拉货 [25][26] 医药生物 (特宝生物) - 核心观点：公司生长激素产品（益佩生®）已于2025年5月获批上市，商业化进程启动，预计2026年贡献增量业绩；乙肝治疗产品派格宾新增适应症于2025年10月获批，巩固其在乙肝功能性治愈中的基石地位，有望提升渗透率 [27] - 短期催化：公司多个临床前管线有望陆续提交新药临床试验申请，2026年第一季度业绩有望超预期 [27] 月度金股列表及关键数据 - 报告列出了2026年1月推荐的10只月度金股，涵盖工业金属、工程机械、通用设备、证券、航空机场、饰品、服装家纺、光学光电子、元件、生物制品等行业 [2] - 部分公司关键数据如下： - 云铝股份：收盘价31.65元，流通市值1097.60亿元，2025年预测EPS 1.79元，预测PE 17.73倍 [2] - 恒立液压：收盘价112.96元，流通市值1514.59亿元，2025年预测EPS 2.19元，预测PE 51.58倍 [2] - 应流股份：收盘价43.17元，流通市值293.14亿元，2025年预测EPS 0.66元，预测PE 65.81倍 [2] - 国泰海通：收盘价20.51元，流通市值2767.62亿元，2025年预测EPS 1.62元，预测PE 12.66倍 [2] - 中国南方航空股份：收盘价5.58港元，流通市值259.14亿港元，2025年预测EPS 0.08元，预测PE 68.63倍 [2] - 老铺黄金：收盘价629.50港元，流通市值901.35亿港元，2025年预测EPS 28.40元，预测PE 22.17倍 [2] - 李宁：收盘价18.81港元，流通市值486.20亿港元，2025年预测EPS 0.94元，预测PE 20.01倍 [2] - 蓝特光学：收盘价38.09元，流通市值154.61亿元，2025年预测EPS 0.86元，预测PE 44.34倍 [2] - 生益科技：收盘价70.76元，流通市值1694.35亿元，2025年预测EPS 1.15元，预测PE 61.37倍 [2] - 特宝生物：收盘价83.61元，流通市值341.29亿元，2025年预测EPS 2.55元，预测PE 32.83倍 [2] 建议关注的ETF - 报告基于2025年12月29日数据，建议关注3只ETF [16] - 矿业ETF：份额6.03亿份，单位净值1.87元，总净值11.26亿元，12月复权净值增长率为9.85%，2025年以来复权净值增长率为100.98% [16] - 创业板新能源ETF国泰：份额3.29亿份，单位净值1.64元，总净值5.37亿元，12月复权净值增长率为0.68%，2025年以来复权净值增长率为63.51% [16] - 证券ETF (512880.OF)：份额469.69亿份，单位净值1.22元，总净值573.26亿元，12月复权净值增长率为3.41%，2025年以来复权净值增长率为4.38% [16]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 纯碱方面，近期装置集中检修对基本面有所提振，但检修装置停火周期短，上游复产或拖累基本面边际转弱，随着盘面利润走弱，成本逻辑或显现，预计低位震荡运行 [3] - 玻璃方面，浮法玻璃与光伏玻璃均面临库存压力，需求端表现不佳，预计价格维持低位震荡，需关注沙河地区煤改气政策进度和玻璃主力合约持仓风险 [3] 根据相关目录分别进行总结 市场重要数据汇总 - 11月14日，纯碱期货价格1226元/吨，较7日涨16元/吨；现货价格1175元/吨，较7日涨15元/吨；周度产量73.9万吨，较7日降0.8万吨；出货量74.6万吨，较7日增1.2万吨；企业库存170.6万吨，较7日增1.4万吨 [5] - 11月14日，玻璃期货价格1032元/吨，较7日降59元/吨；沙河5mm现货价1028元/吨，较7日降24元/吨；浮法玻璃在产日熔量15.9万吨，与7日持平；企业库存6324.7万重量箱，较7日增11.1万重量箱；光伏玻璃在产日熔量8.9万吨，较7日增0.1万吨；企业库存天数29.1天，较7日增0.7天 [5] 行情评述 - 价格方面，重质纯碱沙河地区市场主流价周内涨约20元/吨，沙河地区5.0mm大板玻璃现货市场价周内降约8元/吨 [6] - 纯碱供给，上周产量约73.92万吨，环降7600吨，开工率84.45%，环降1.08个百分点，预计供给在上游复工驱动下边际回升，但高度或不及往期 [6] - 纯碱需求，光伏玻璃产量微增对纯碱需求略有拉动，但玻璃库存高企，终端行业需求不济，基本面延续偏空预期，成本重心抬升或对价格有所支撑，预计玻璃低位震荡运行 [7] - 纯碱库存，上周录得170.73万吨，环增0.11万吨，其中轻质纯碱库存环增0.25万吨，重质纯碱库存环降0.14万吨 [7] - 价差方面，11月14日，纯碱玻璃价差录得194元/吨，较上期扩张75元/吨，纯碱基本面相对好于玻璃，但价差已扩张至下半年绝对高位，进一步做多价差性价比不高，短期观望为宜 [8][9] 行业要闻 - 宇瞳光学2025年前三季度营收和净利润较快增长，模造玻璃目前满产，计划年底将产能由月产约600万片扩至月产800万片 [10] - 2025年第三季度显示玻璃营收达2700亿日元，创纪录，受价格与需求双重增长推动，同比增14%，环比增5% [10] - 福耀玻璃专注汽车玻璃及饰件全解决方案，加强对汽车玻璃智能、集成趋势研究，推进铝饰件业务 [10]

投资评级 - 报告对宇瞳光学的投资评级为“买入”，并予以“维持” [7] 核心观点与业绩表现 - 报告认为宇瞳光学作为新消费硬件隐形光学龙头，正正式进入发展黄金期 [1][5] - 公司2025年三季报显示业绩强劲：报告期内实现总收入23.62亿元，同比增长18.49%；归母净利润1.88亿元，同比增长40.99%；扣非净利润1.86亿元，同比增长49.29% [1][5] - 单季度（Q3）增长加速：收入达9.46亿元，同比增长27.06%，环比增长18.22%；归母净利润0.8亿元，同比增长64.91%，环比增长36.96%；扣非净利润0.83亿元，同比增长68.27%，环比增长42.44% [1][5] - 单Q3净利率达到8.5%，扣非净利率为8.73%，显示公司费用率管控良好 [12] 业务驱动力与成长曲线 - **模造玻璃业务是核心驱动力**：三季度该业务收入受益于全景相机、运动相机等新消费市场拉动，预计单Q3收入同环比大幅提升；上半年模造玻璃收入约1.8亿元（含汽车类相关部品及新消费市场） [12] - **安防镜头业务基本盘稳固**：能为公司提供持续稳定的现金流和利润贡献 [12] - **车载光学业务为第二成长曲线**：正处于行业需求爆发和公司市场份额提升的双重上升通道中，成长空间广阔 [12] - **潜在新机遇**：安卓旗舰手机的外置长焦增距镜头存在从0到1的机会，公司计划推出降本版以适配客户中低端机型 [12] 未来展望与盈利预测 - 报告看好公司在大疆、影石、Meta、Apple等客户的运动相机/全景相机/无人机/AI眼镜/IP Camera的模造玻璃及镜头市场的发展潜力 [12] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.94亿元、4.79亿元、6.43亿元 [12] - 预计公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.79元、1.28元、1.72元 [17] - 预计公司净资产收益率（ROE）将从2025年的10.9%提升至2027年的17.2% [17]

公司基本情况 - 公司是全球最大的安防镜头生产商，市占率连续十年排名第一，具备光学镜头规模化量产能力 [1] - 公司主要从事光学镜头等相关产品的设计、研发、生产和销售 [1] - 公司于2019年9月20日在深圳证券交易所上市 [1] 经营业绩表现 - 2025年三季度公司营业收入为23.62亿元，在行业26家公司中排名第4，行业平均数为40.35亿元 [2] - 2025年三季度公司净利润为1.88亿元，行业排名第6，行业平均数为5.82亿元 [2] - 公司2025年前三季度营收和净利润实现双增，单季度收入创历史新高 [5] 财务指标分析 - 2025年三季度公司资产负债率为55.99%，高于行业平均的31.60% [3] - 2025年三季度公司毛利率为24.57%，低于行业平均的38.30% [3] - 盈利能力有所提升，毛利率从去年同期的22.87%增长至24.57% [3] 业务发展亮点 - 大力推进车载光学产品，与多家车企合作，车载镜头业务增速快，激光雷达和HUD业务也有进展 [5] - 发力新消费市场业务，模造玻璃业务因产品优势和下游应用拓展，有望成为新增长点 [5] - 无人机等新消费市场模造玻璃需求旺盛，公司布局早且能规模化量产 [6] - 安防主业稳固，智能家居海外客户进展良好 [6] 股东结构变化 - 截至2025年9月30日，公司A股股东户数为3.07万，较上期减少40.84% [5] - 户均持有流通A股数量为1.06万，较上期增加69.03% [5] - 香港中央结算有限公司为第一大流通股东，持股1353.62万股，相比上期增加923.62万股 [5] 管理层薪酬 - 董事长张品光2024年薪酬为94.32万元，较2023年的70.01万元增加24.31万元 [4] - 总经理金永红2024年薪酬为100.83万元，较2023年的75.05万元增加25.78万元 [4] 机构预测与评级 - 华创证券预计公司2025-2027年归母净利润为2.98/4.98/6.13亿元，给予2026年33倍市盈率，目标价43.89元，评级为“强推” [5] - 国盛证券预计公司2025-2027年营业收入为33.5/44.1/57.0亿元，归母净利为3.0/5.0/7.0亿元，维持“买入”评级 [6]

行业与公司 * 宇瞳光学专注于光学镜头和模造玻璃的研发与生产 业务覆盖传统安防 车载镜头 汽车视觉 新消费市场 应用光学及教育等多个板块[2] * 行业涉及消费电子（无人机 运动相机 手机） 汽车 安防及新兴的AR/VR眼镜市场[1][2][9] 核心业务表现与增长点 * 新消费市场业务显著增长 主要得益于与大疆 萤石 vivo OPPO和华为等客户的合作[1][2][5] * 模造玻璃业务表现突出 上半年实现收入约1.7亿元 同比增长接近一倍[1][2][5] * vivo全球首款手机微单产品从5月开始逐步起量 成为重要业绩增长点[1][2][5] * 公司独供萤石360全景无人机主摄镜头 产品预计2026年1月发售 目前处于备货阶段[1][6] * 公司为大疆Pro 3系列和全景运动相机提供磨砂玻璃 附加值高 对业绩贡献显著[1][7][8] * 通过台湾客户玉晶间接为Meta提供眼镜用磨制玻璃 目前月需求量约100万片 宇瞳供应占三成左右 预计2026年第二代产品将由宇瞳独供（但面临顺宇的竞争）[1][9] 汽车视觉与车载镜头业务 * 汽车视觉板块处于爬坡阶段 预计下半年有较大增量 特别是随着比亚迪提货量增加[2] * 大部分模造玻璃用于特斯拉汽车部品[1][5] * 车载镜头业务 8月向比亚迪交付8万个 9月计划交付12万个 10月计划交付20多万个 11月计划交付50万个[23] * 公司拥有100多万至800万像素各类车载镜头产品线 800万像素ADAS镜头已开发完成并开始小批量验证[23][25] * ADAS辅助驾驶系统产品因大量使用磨砂玻璃 利润率较高 同业毛利率可达40% 净利率约20%[27] * 正与法雷奥 LG 领跑汽车等公司合作拓展市场[23][28] 战略投资与供应链布局 * 公司投资赛灵思公司（持股47%） 旨在降低低熔点材料和红外热成像领域成本（红外玻璃成本占比70%-80% 低熔点玻璃占比30%） 增强产品粘性并提升中国在低熔点光学材料领域的竞争力[1][4][11][14] * 赛灵思专注于红外流锡玻璃和低熔点材料 在行业内排名前五[11] * 合作旨在实现从原材料到最终产品的一体化生产 提高交付能力[1][4][13] * 低熔点玻璃原材料市场主要被日本企业控制[4] * 冷加工传统球面材料年采购金额为1.2亿到1.5亿元 低熔点材料今年预计采购金额约1.5亿元 明年预计达2.5亿元 上半年红外玻璃采购金额约500万元 全年估计1500万元 若赛灵思生产顺利 明年红外玻璃采购金额至少达5000万元[10] 产能与设备瓶颈 * 模造玻璃面临长期供不应求 但产能扩张受限于钨钢模具设备和非球面检测设备 相关设备国产化需3-5年[3][16] * 若所有大型手机厂商都使用磨砂玻璃 将出现巨大供应缺口 因源头模具加工及检测设备产能有限 制造周期约一年[17][18] * 公司当前拥有300台模压机 预计10月增加到500多台 可支撑每月1000万片产能（适用于外径15-20毫米芯片）[19][20] * 若转产手机镜片（村法5-5.8毫米） 月产能预计可达3000万片[15][20] * 公司计划今年扩展到1000万片/月的产能 并在10月至11月之间完成500台模压设备及1000万个镜片规模的配置[19] 产品与技术趋势 * 手机行业出现超光人镜等新产品 改变了原来的三角棱镜结构并增加新膜罩 此趋势将推动模造玻璃需求[16] * 华为Mate系列以及明年1月发布的新手机将大量应用磨砂玻璃 宇瞳正与大立光合作为华为提供样品并已进入量产阶段[3][15] * 玉晶光也在与苹果讨论使用磨砂玻璃[15] * 公司看好磨砂玻璃在手机上的广泛应用前景[3][15] * 公司通过使用玻璃与塑料混合材料 有望提升成像效果 减轻重量并大幅降低成本 以扩大手机微单市场份额[22] 其他业务与财务影响 * 传统安防和车载镜头业务表现中规中矩 有小幅增长[2] * 教育板块前期投入较高 上半年亏损约3000万元 加上股权支付影响 总体对经营利润影响约5500万至6000万元[2] * 正在与法雷奥和LG合作（包括苹果智能家居项目） 处于产品验证阶段 海外市场周期较长[28] * 尚未与英伟达等芯片厂商进行认证合作 主要配合蒙维塔进行验证[24]

2025年上半年业绩表现 - 2025年1-6月归属于上市公司股东的净利润为2409.39万元，较上年同期大幅增长137.07% [1] - 同期营业收入为42.20亿元，较上年同期下降14.49% [1] 营收结构调整与业务聚焦 - 总营收虽同比下降但结构调整效果显著，集成电路贸易业务已完全剥离 [2] - 公司目前主要集中资源发展光学业务 [2] - 智能终端制造业务与去年持平略有增加，客户结构从高度集中向多元化发展 [2] 未来战略发展方向 - 未来将集中资源发展光学业务，重点投入镜头业务，尤其是车载镜头和高清广角镜头领域 [2] - 布局智能视觉、机器人、AR眼镜等未来市场 [2] - 手机业务采取相对保守策略，维持现有规模 [2] 北美市场布局与产能建设 - 在美国设有子公司，与客户研发交流充分 [2] - 墨西哥工厂已投产，与客户合作密切 [2] - 合肥车载产业园预计2025年底5000万颗镜头产能基本达产，目前月产能超300万颗 [2] - 模组产能仍在爬坡过程中 [2] 核心技术优势与产品应用 - 模造玻璃产能已处于第一梯队，在国内模造玻璃的量和技术上均处于领先地位 [2] - 高清广角镜头及模组可应用于全景相机，也可用于无人机、警用监控等专业领域 [2] - 机器人视觉市场是公司高度关注的领域，被视为车载后最大的光学市场之一，将持续保持投入 [2]