报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][4][6][19][21] - 上调公司合理估值区间至335 - 347元 [4][6][19] 报告的核心观点 - 2025H1公司收入延续高增，加大费投蓄力，后续规模效益有望持续释放，略上修未来3年盈利预测 [4][19] - 预计2025 - 2027年公司营业总收入为212.2/263.8/314.1亿元，同比增长34.0%/24.3%/19.1%；归母净利润为46.5/60.1/74.1亿元，同比增长39.8%/29.3%/23.2%；预计实现EPS8.94/11.56/14.25元；当前股价对应PE为32/25/20倍 [4][19] - 公司是食品饮料稀缺的景气增长标的，扩品类全国化仍在推进 [4][19] 各部分内容总结 业绩表现 - 2025H1实现收入107.4亿元，同比增长36.4%，归母净利润23.7亿元，同比增长37.2%；2025Q2营收58.89亿元，同比+34.10%；归母净利润13.95亿元，同比+30.75%，扣非归母净利润13.12亿元，同比+21.17%；2025Q2合同负债36.67亿元，同比增加12亿元，还原后收入+35%；拟每10股派发现金红利25元（含税），分红率为55% [1][9] 品类与地区收入 - 分品类看，2025H1特饮/电解质水/其他饮料收入分别为83.61/14.93/8.77亿元，同比增长22.0%/213.6%/65.2%，补水啦通过延展口味、提高铺市率维持高速增长，其他饮料中大包装含糖茶反馈较好，咖啡亦有不错表现 [2][10] - 分地区看，2025H1广东/华东/华中/广西/西南/华北/线上/重客及其他收入分别为25.46/15.36/13.77/7.40/12.82/17.08/2.90/12.53亿元，同比增长20.4%/32.6%/28.8%/31.6%/39.1%/73.0%/53.8%/3.8%，成熟市场广东广西维持双位数增长，发展中和潜力市场各有亮点 [2][10] 盈利情况 - 2025Q2毛利率/净利率分别为45.7%/23.7%，同比-0.3/-0.6pcts，系新品爬坡放量阶段叠加旺季前加大费投；销售/管理/财务费用率分别为14.82%/2.35%/-0.78%，同比+0.50/+0.29/+0.57pcts，公司加大人员扩编、冰柜投入以及广告宣传费用投放；其他收益、投资收益及公允价值变动损益占收入比重提升1.6pcts至2.1%，系24Q2基数较低且政府补助增加 [3][11] - 全年维度看，成本红利延续，大单品规模效应持续释放，预计全年盈利提升仍可期待 [3][11] 盈利预测调整 |项目|2025E原预测|2026E原预测|2027E原预测|2025E现预测|2026E现预测|2027E现预测|2025E调整幅度|2026E调整幅度|2027E调整幅度| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|20,517|25,336|30,083|21,223|26,377|31,405|706|1,041|1,322| |收入同比增速%|29.5%|23.5%|18.7%|34.0%|24.3%|19.1%|4.5%|0.8%|0.4%| |毛利率%|45.6%|47.0%|47.0%|45.0%|45.4%|46.0%|-0.6%|-1.6%|-1.0%| |销售费用率%|16.2%|15.9%|15.5%|15.9%|15.6%|15.4%|-0.3%|-0.3%|-0.1%| |净利率%|22.1%|23.5%|24.6%|21.9%|22.8%|23.6%|-0.2%|-0.7%|-1.0%| |归母净利润（百万元）|4533|5953|7395|4651|6013|7411|118|60|16| |归母净利润同比增速%|36.3%|31.3%|24.2%|39.8%|29.3%|23.2%|3.5%|-2.0%|-1.0%| |EPS（元）|8.72|11.45|14.22|8.94|11.56|14.25|0.22|0.11|0.03| [20] 可比公司估值 |代码|公司简称|PE - TTM|股价（CNY）|EPS（2025E）|EPS（2026E）|PE（2025E）|PE（2026E）|总市值（亿元）|投资评级| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |605499.SH|东鹏饮料|41.4|290.20|8.94|11.56|32.46|25.10|1,509|优于大市| |009633.HK|农夫山泉|38.8|41.16|1.25|1.42|32.93|28.99|4,628|-| |000322.HK|康师傅控股|16.2|10.54|0.75|0.83|14.05|12.70|594|-| |000220.HK|统一企业中国|20.8|8.74|0.5|0.56|17.48|15.61|378|-| [21] 财务预测与估值 |关键财务与估值指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股收益（元）|5.10|6.40|8.94|11.56|14.25| |每股红利（元）|2.03|3.94|5.81|7.52|9.26| |每股净资产（元）|15.81|14.78|24.57|32.14|40.61| |ROIC|29.81%|37.62%|42%|49%|63%| |ROE|32.26%|43.27%|36%|36%|35%| |毛利率|43%|45%|45.0%|45%|46%| |EBIT Margin|21%|24%|25%|26%|27%| |EBITDA Margin|23%|26%|27%|28%|29%| |收入增长|32%|41%|34%|24%|19%| |净利润增长率|42%|63%|40%|29%|23%| |资产负债率|57%|66%|58%|56%|53%| |股息率|0.5%|1.4%|2.0%|2.6%|3.2%| |P/E|56.9|45.4|32.4|25.1|20.4| |P/B|18.4|19.6|11.8|9.0|7.1| |EV/EBITDA|47.9|40.4|29.2|23.3|19.3| [22]

财务表现 - 公司1H2025实现收入107.37亿元，同比增长36.37%，归母净利润23.75亿元，同比增长37.22%，扣非归母净利润22.70亿元，同比增长33.02% [1] - Q2实现收入58.89亿元，同比增长34.10%，归母净利润13.95亿元，同比增长30.75%，扣非归母净利润13.12亿元，同比增长21.17% [1] - 1H2025毛利率45.15%，同比提升0.55个百分点，净利率22.12%，同比提升0.14个百分点 [2] - Q2毛利率45.70%，同比下降0.35个百分点，净利率23.68%，同比下降0.61个百分点 [2] 收入驱动因素 - 电解质水产品上半年实现收入14.93亿元，接近去年全年水平 [2] - 公司终端覆盖达420万家，较去年同期增长17% [2] - 通过"冰冻化战略"优化货架陈列并丰富品类，持续提升单店产出 [2] 产品与渠道 - 补水啦产品增长超预期，特饮维持快速增长，果之茶等多品类完善布局 [2] - 公司计划发行港股拓展海外业务，为增长提供新动力 [3] 未来展望 - 预计2025年归母净利润46亿元，同比增长37%，对应PE 34倍 [3] - 三季度将通过丰富产品矩阵强化复购和场景延伸，冰柜投放加大及新品放量有望持续提升单点营收 [3] - 毛利率未来仍有改善空间，主要来自成本下降和规模效应提升 [2]

业绩预增 - 公司预计2025H1实现营业收入106 3-108 4亿元 同比+35 0%～37 7% 归母净利润23 1-24 5亿元 同比+33 5%～41 6% 扣非归母净利润22 2-23 6亿元 同比+30 1%～38 3% [1] - 预计2025Q2实现营业收入57 8-59 9亿元 同比+31 7%～36 5% 归母净利润13 3-14 7亿元 同比+24 6%～37 8% 扣非归母净利润12 6-14 0亿元 同比+16 5%～29 4% [1] 收入增长驱动因素 - 25Q2收入同比增长中枢约+34% 保持良好增势 公司坚持动销为先 持续推进全国化战略 精细化渠道管理 预计全年网点数量可突破400余万家 [2] - 公司持续加大冰冻化建设 提高全品项产品曝光率 拉动终端动销 核心单品动销稳步向全年目标迈进 [2] - 特饮基本盘基础上 公司积极探索多品类发展 补水啦网点规模持续扩大 旺季动销环比提速 Q1推出果汁茶新品 铺货网点近200万个 日销持续爬坡 [2] 盈利能力分析 - 25Q2净利率/扣非净利率中枢分别约23 8% 22 6% 同比有所回落 [3] - 成本端 25Q2白砂糖成本同比回落约-5 9% 主业毛利率有望保持稳定 但新品毛利率与整体仍有差距 [3] - 费用端 25Q2冰柜保持正常投放 营销费用增加(于适代言 分众梯媒等) 竞争加剧下终端费用投放加大 [3] 未来展望 - 补水啦 果汁茶日均动销提速明显 公司加大资源支持 包括代言人邀请 全国分众新潮梯媒广告 大型赛事赞助 品牌曝光持续提升 [3] - 预计2025-2027归母净利润为46 5/60 2/73 5亿元 同比+40% 29% 22% 当前市值对应PE为32 25 21倍 [3]