2025 年积木品牌推荐 积木在教育与娱乐领域的双重角色演变 | 目录 | | --- | 2.1 市场规模 | 一、 | | 市场背景 | 3 | | --- | --- | --- | --- | | | 1.1 | 摘要 | 3 | | | | 1.2 积木定义 | 3 | | | 1.3 | 市场演变 | 3 | | 二、 | | 市场现状 | 3 | | | 2.1 | 市场规模 | 3 | | | 2.2 | 市场供需 | 4 | | 三、 | | 市场竞争 | 4 | | | 3.1 | 市场评估维度 | 4 | | | 3.2 | 市场竞争格局 | 5 | | | 3.3 | 十大品牌推荐 | 5 | | 四、 | | 发展趋势 | 6 | | | 4.1 | 教育属性深化与 STEAM 融合加速 | 6 | | | 4.2 IP | 联名与文化共创驱动增长 | 6 | | | 4.3 | 成人市场细分与渠道多元化 | 7 | 2025 年积木品牌推荐 一、 市场背景 1.1 摘要 积木市场作为文教、工美、体育和娱乐用品制造业的重要组成部分，近年来呈现出显 著的增长态势。随着消费者对益智娱乐需 ...

盈利表现 - 25H1集团收入预计同比增长不低于200%，达到137.64亿元，期内溢利（不考虑金融工具变动损益）预计同比增长不低于350%，达到44.89亿元，净利率提升至33% [1] - 24H1集团收入45.58亿元，期间溢利9.64亿元，金融工具公允价值变动损益-0.33亿元，24H1净利率20%，24H2净利率26% [1] - 25Q1收入增长165-170%，25Q2增速达200%+，销售环比提速 [1] 收入增长驱动因素 - IP及产品放量：泡泡玛特品牌及旗下IP全球认可度提升，搪胶毛绒等产品放量 [1] - 海外收入占比提升：25Q1中国收入同比增长95%-100%，海外增长475%-480%，其中亚太增长345%-350%，美洲增长895%-900%，欧洲增长600%-605% [1] - 618期间LABUBU全平台放货超百万件，隐藏款二手市场价格大幅下跌，供需矛盾缓解 [2] 盈利能力提升原因 - 产品结构优化及规模效应显现 [1] - 海外产品因关税提价 [1] - 成本优化及费用管控加强 [1] 海外战略 - 2025年计划海外开店100家，海外营收占比预计超50%，北美市场有望达到20年中国市场销售额 [3] - 重点拓展欧美市场及地标门店、旅游景区渠道，计划在东南亚及欧洲设立区域地仓以节省50%成本 [3] - 海外直播业务占比目标超20%，英语系直播间由国内管理，小语种直播间本地运营 [3] 产品与创新 - 推出积木、饰品、娃衣等新品，综合平台布局持续推进 [2] - 坚持"少就是多"策略，2025年SKU数量不超2024年，成熟品类严控数量，新品类试水后精简 [3] 行业地位与展望 - 公司为国内潮玩龙头，具备强IP获取与运营能力 [3] - 预计25-27年营收增速105%、49%、38%，归母净利润增速114%、58%、46% [3]

报告公司投资评级 - 泡泡玛特(9992.HK)投资评级为买入，维持该评级 [5] 报告的核心观点 - 公司发布25年上半年正面盈利预告，25H1预计集团收入较去年同期增长不低于200%，期内溢利（不包括未完成统计的金融工具的公允价值变动损益）较去年同期增长不低于350% [5] - 预计公司25 - 27年营业收入增速为105%、49%、38%（均上调），归母净利润增速为114%、58%、46%（均上调），EPS分别为4.99、7.87、11.47元/股，当下股价对应PE分别为46x、29x、20x [11] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价252.60港元，总股本/流通股本13.43亿股，总市值/流通市值3392.27亿港元，周内最高/最低价275.00/279.50港元，资产负债率26.8047%，市盈率104.7267，第一大股东为GWF Holding Limited [4] 投资要点 - 24H1集团收入45.58亿元，期间溢利9.64亿元，金融工具的公允价值变动损益为 - 0.33亿元；25H1集团收入不低于137.64亿元，期间溢利（不考虑金融工具变动损益）不低于44.89亿元，25H1净利率约为33% [6] - 收入端销售环比提速，25Q1集团整体收入增长165 - 170%，25Q2增速在200%+；收入大幅增长得益于IP及产品放量、海外收入占比提升 [6] - 净利率进一步提升至33%，原因包括产品结构优化和规模效应显现、海外产品提价、公司优化产品成本和加强费用管控 [6] 618放货情况 - 6月17 - 18日LABUBU全平台大放货，淘宝、抖音、小程序官方渠道放货超百万，首次开启线上预售；放货后LABUBU二手市场下跌，能缓和供需矛盾，打击黄牛抬价行为，使市场回归理性 [7] 综合平台建设 - 泡泡玛特围绕五个领域构建了覆盖潮流玩具全产业链的综合运营平台，24年推出饰品、积木产品，25年推出杂志产品，近期推出娃衣产品，全产业综合平台布局逐步推进 [9] 公司展望 - 出海方面，2025年继续提升海外业务占比，签约核心地标城市门店并提升开店质量，关注美国和欧洲市场，拓展销售渠道；推动国内新业务拓展到海外，重视直播业务，2025年预计直播在海外电商中占比超20%；计划在东南亚及欧洲地区设立区域地仓，预计节省50%成本，提高补货效率 [10] - 创新方面，坚持以IP为核心的集团化战略，持续推出新品类，对SKU数量相对克制，2025年SKU绝对值预计不多于2024年 [10] - 未来，25年计划海外开店100家，海外营收预计占比超50%，北美市场有望达20年中国市场销售额；设立区域地仓将降低营业成本，净利率有望持续上行 [10] 盈利预测和财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|13,037.75|26,785.77|39,965.64|55,180.77| |增长率(%)|106.92|105.45|49.20|38.07| |EBITDA（百万元）|5,065.28|9,419.46|14,797.74|21,448.33| |归属母公司净利润（百万元）|3,125.47|6,703.25|10,567.91|15,405.95| |增长率(%)|188.77|114.47|57.65|45.78| |EPS(元/股)|2.36|4.99|7.87|11.47| |市盈率（P/E）|34.71|46.24|29.33|20.12| |市净率（P/B）|10.30|19.00|12.01|7.72| |EV/EBITDA|20.51|31.93|19.84|13.14|[14]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[2] 报告的核心观点 - 潮玩6月线上基数提升增速平稳，毛绒/盲盒品类红利延续；创作者经济中音乐流媒体稳定增长，非音乐内容强化平台议价能力；大众中餐性价比成主旋律，家常菜崛起，外卖场景推动其发展；美护领域天猫平台高端国际品牌复苏，国货品牌生态位下滑；即时零售美团订单量突破，各配送平台骑手月活增长；出行数据航空和访港数据环比攀升；本周A股社服板块和港股消费者服务板块跑赢大盘[3][4] 根据相关目录分别进行总结 潮玩 - 2025年6月潮玩动漫品类线上销售额达13.48亿元，同比增长16%，2024Q2高基数阶段已逐步消化[12] - 6月盲盒/积木/毛绒/动漫周边/游戏周边/手办/桌游卡牌线上销售额分别同比+109%/-12%/+23%/+95%/-36%/-1%/-17%，毛绒品类红利延续[12][13] - 6月泡泡玛特/TNTSPACE/TOPTOY等独立IP潮玩品牌表现强劲，线上销售额同比+149%/+108%/+159%；海外玩具巨头迪士尼/乐高/万代线上销售额分别同比-47%/-8%/-57%[16] 创作者经济 - 2024年全球录制音乐市场规模增速放缓，音乐流媒体实现收入超200亿美元，订阅用户规模达7.52亿/同比+9.5%，贡献收入份额超50%[22] - 中东非、拉美、中国等新兴市场是音乐平台渗透及订阅服务增长的核心驱动力，2024年各区域音乐市场收入分别同比+22.5%/+22.8%/+9.6%[26] - 2024年Spotify平台MAU达6.75亿/同比+12%，订阅会员数达2.63亿/同比+11%，非欧美区域付费用户同比+25.6%，付费率约17.2%/同比+0.8pct[26][30] - Spotify注重非音乐内容建设，2024年music labels占比降至71%，毛利率提升至30%/同比+4%，R&D、S&M、G&A费用整体收窄，利润快速释放[44] 大众中餐 - 2024年全国餐饮人均消费降至39.8元，同比下降6.6%，中式正餐人均消费从2023年87.6元降至2024年79.2元，降幅9.6%[53] - 大众便民中式餐饮市场规模2023年达36,187亿元，预计2023 - 2028年以9.1%的复合年增长率增长，至2028年达55,871亿元[56] - 2023年中国家常菜行业规模达1.2万亿元，同比增长8.5%，现炒替代预制，小菜园等门店数增长[58] - 2024年中国消费者一人食外卖选择中米饭类快餐占比54.01%，家常菜适合高频次外卖消费，2024年小菜园外卖收入占比提升至38.5%[60][63] 美丽 - 天猫平台护肤市场集中度提升，本土品牌数量与占比双降，国际品牌SK - II等实现双位数增长，排名上升[66] - 天猫平台护肤头部阵营稳定但内部竞争激烈，TOP3 - 10排名月度变化明显[66] - 天猫彩妆市场集中度略降，国货数量增但份额跌，毛戈平2025H1名次同比提升6名至第3[69] 即时零售 - 7月12日美团即时零售日订单量超1.5亿，拼好饭单量超3500万，神抢手单量超5000万[73] - 7月5日对比6月5日美团骑手日均收入增长111%，人均日单量增长33%，夏季活动日骑手人均补贴达120多元[73] - 夏季活动期间美团平台商家外卖订单量比日常时段增长65%，99%的订单顺利完成，平均送达时间34分钟[73] - 截至2025年5月，美团外卖商家版等APP月活跃用户规模增长，美团及饿了么在下沉市场持续渗透[76] - 截至2025年5月，达达秒送骑士等APP月活跃用户规模增长，第三方优质配送平台承接订单外溢[77] 出行数据跟踪 航空 - 本周（7.6 - 7.12）全国日均客运执行航班量16875架次，较2024年同期+4%，环比+2%[79] - 本周国内客运日均执行航班量14532架次，较2024年同期+2%，环比+2.1%，7月国内航班同比+3%[79] - 本周国际客运日均执行航班量1965次，环比+1%，恢复至2019年同期89%，7月国际航班恢复至2019年同期89%[79] 访港数据追踪 - 本周（7.5 - 7.11）内地访客总入境人次达75.68万人，环比+8.4%；全球访客总入境人次（除内地外）20.17万人，环比+0.5%[80] - 内地访客日均人数较2024年日均+12.5%，全球访客日均人数（除内地外）较2024年日均+13.8%[80] - 内地访港整周单日峰值14.5万人次，全球访客整周单日峰值（除内地外）达3.3万人次[80] 行业行情回顾 A股行业跟踪 - 本周（7.7 - 7.11）社会服务指数+2.11%，跑赢沪深300指数1.29pct，在31个一级行业中排名第13[88] - 2025年初至今社会服务行业指数+5.43%，强于沪深300指数的+2.03%，在31个一级行业中排名第19[88] A股社服标的表现 - 本周（7.7 - 7.11）A股涨幅前十名以会展、检测类为主，涨幅前三名分别为国义招标、锋尚文化、凯撒旅业，涨幅后三名分别为金陵体育、ST张家界、天目湖[93] - 本周（7.7 - 7.11）净流入额前三名分别为凯撒旅业、锋尚文化、中公教育，净流入额后三名为豆神教育、天目湖、长白山[93] 港股行业跟踪 - 本周（7.7 - 7.11）港股消费者服务指数+2.68%，跑赢恒生指数1.75pct，在30个一级行业中排名第9[100] - 2025年初至今消费者服务行业指数-10.78%，弱于恒生指数的+20.34%，在30个一级行业中排名第30[100] 港股消费者服务标的表现 - 本周（7.7 - 7.11）港股教育、旅游类涨幅靠前，涨幅前三名分别为香港中旅、新高教集团、中国儒意，涨幅后三名分别为思考乐教育、达势股份、美团 - W[113]

港股市场表现 - 今年以来港股表现强势，互联网、新消费、创新药轮番上涨，成为中国资产中亮眼的风景线 [1] - 富国蓝筹精选基金近一年收益率超45%，在同类基金中排名前列，重仓泡泡玛特、浪潮数字企业、网易云音乐等 [2] 投资框架与选股逻辑 - 竞争壁垒是投资首选，其次是成长空间和估值，竞争壁垒是公司长期价值的关键所在 [3] - 成长空间取决于行业特性，部分行业更容易实现规模优势或发展第二、第三曲线 [3] - 估值需结合市场环境灵活判断，10倍PE在某些情况下可能很贵，15倍在另一些情况下可能便宜 [3] - 潮玩龙头凭借独家IP授权构筑护城河，IP生命周期可能延续，粉丝基数形成天然壁垒 [3] - 国内潮玩龙头产品从桌面玩偶延伸至包饰、积木、家居，形成复购场景 [3] 投资策略调整 - 2021年后更多关注宏观与中观因素，如政策对行业的影响（如教培整顿、集采政策） [4] - 2022-2023年港股熊市期间，组合调整为"高股息+优质成长"的杠铃策略，回撤显著收窄 [5] - 2025年一季报显示持仓更加均衡，包括泡泡玛特、浪潮企业服务、网易云音乐、紫金矿业等 [6] 港股市场特点与机遇 - 港股是机构主导的市场，不易泡沫化，更接近价值投资本质 [8] - 当前港股处于价值修复中期，互联网、创新药、新消费龙头尚未普遍高估 [8] - 南向资金在红利股领域占据主导，成长股领域仍是内地机构与海外资金博弈的战场 [8] - 港股集中了互联网、新消费、创新药企等优质标的，全球化能力尚未被充分定价 [9]

港股市场表现 - 今年以来港股表现强势，互联网、新消费、创新药轮番上涨，成为中国资产中亮眼的风景线 [1] - 富国蓝筹精选基金近一年收益率超45%，在同类基金中排名前列，重仓泡泡玛特、浪潮数字企业、网易云音乐等个股 [1] - 港股仍处价值修复中期，互联网行业处于相对低位，创新药、新消费龙头尚未普遍高估 [6] 投资策略框架 - 投资框架优先考虑竞争壁垒，其次是成长空间和估值 [2] - 竞争壁垒是公司长期价值的关键，能够防止新进入者瓜分市场份额 [2] - 成长空间取决于行业特性，某些行业更容易实现规模优势和发展多曲线增长 [2] - 估值判断具有灵活性，需结合基本面分析性价比，10倍PE在某些情况下可能很贵，15倍PE在另一些情况下可能便宜 [2] 组合配置优化 - 投资策略从"自下而上"选股转向更多关注宏观与中观因素，对政策和资金流动影响更加敏感 [3] - 组合调整为"高股息+优质成长"的杠铃策略，持仓既包括泡泡玛特、网易云音乐等成长股，也包括紫金矿业等传统行业红利标的 [3][4] - 2023年通过策略调整使得净值回撤显著收窄 [3] 选股逻辑与案例 - 潮玩龙头公司凭借独家IP授权构筑护城河，爆火IP能依托粉丝基数形成天然壁垒 [2] - 国内潮玩产品正从桌面玩偶延伸至包饰、积木、家居等领域，形成复购场景 [3] - 网易云音乐的歌单沉淀和评论区情感联结构成竞争壁垒 [4][5] - 投资需警惕"茧房效应"，避免因个人偏好低估股票的资产属性与社交价值 [5] 港股市场特性 - 港股是机构主导且受资金结构影响较大的市场，不易泡沫化，更接近价值投资本质 [6] - 当前港股定价权需分行业看待：红利股领域南向资金已占主导，成长股领域仍是内地机构与境外资金博弈的战场 [6] - 港股集中了大量优质标的，特别是互联网、新消费、创新药企等，且越来越多优秀企业出海成功的全球化能力尚未被充分定价 [6]

泡泡玛特跨界珠宝品牌POPOP的市场表现 - POPOP北京国贸店开业第二周客流平稳 LABUBU系列未出现缺货现象 [1] - 上海首店开业初期需排队进店 有消费者单次消费达1956元购买MOLLY系列饰品 [3] - 核心客群包括情侣档 夫妻档以及全身奢侈品LOGO的"富哥富姐" 晚上9点包装盒告罄 [5] - 部分高净值消费者单次消费达五位数 购买多个IP系列产品用于自用和送礼 [6] - 消费者购买动机主要为情绪价值和独特设计感 材质成本非首要考量因素 [13] POPOP产品定位与定价策略 - 产品主要采用S925银材质搭配锆石 贝珠等装饰 融入热门IP形象 [14] - 主力产品价格区间319元至2699元 万元级产品作为价格锚点刺激消费 [14][16] - 相比同类材质产品 POPOP品牌溢价率达300%-500% [17] - 产品定位为流行饰品而非高端珠宝 降低消费门槛 [23] - 设计上IP形象微缩至毫米级 银材质可能模糊细节影响情感传递 [23] 泡泡玛特战略转型与IP商业化 - 公司正从"盲盒公司"向"IP公司"转型 盲盒收入占比下降至53.2% [20] - 毛绒品类营收同比激增13倍 占比超两成 MEGA系列收入占比12.9% [20] - 珠宝作为高毛利 高复购品类可对冲潮玩市场周期性波动 [20] - 公司战略从"产品-销售"转向"IP开发-多元化运营" 未来可能渗透更多品类 [20][21] - 已在家电领域发布人才招聘计划 涉及复古小冰箱等项目 [21] POPOP运营现状与挑战 - 开业初期出现包装盒断供 影响赠礼仪式感 [25] - 部分产品出现质量问题 售后流程不顺畅 [24] - 门店运营成熟度不足 工作日晚上仅1名销售接待 [25] - 轻奢品类普遍存在电镀层脱落 焊接点断裂等工艺问题 [25] - 代工模式非主要问题 但资本化程度过高可能影响品牌长期建设 [25]

核心观点 - 低价是市场竞争的自然结果，源于规模效应和技术进步，而非简单的"内卷" [5][6][7] - 真正的消费升级在于扩大产品可及性，而非单纯提高价格 [19] - 高附加值商品的核心在于人力资本创造的差异化价值（设计/技术/品牌等），而非原材料或生产环节 [21][22][25] - 提升劳动生产率和社会财富的关键在于释放人的创造力，而非维持价格底线 [27][30][32] 低价形成机制 - 规模效应直接降低单位成本：55寸电视价格从5000元降至1500元因面板尺寸扩大 [6]，空气净化器均价降34%同时产量增53% [8] - 分散市场格局加剧价格竞争：小龙虾养殖规模扩大4倍导致价格下滑 [10]，空调行业2015年混战时期价格战频发 [12] - 成本压缩存在技术路径：马斯克"白痴指数"理论显示生产环节成本可优化 [6]，SpaceX通过技术创新实现低价发射 [6] 附加值创造逻辑 - 原材料/生产环节附加值易被摊薄：芯片代工与玩具制造依赖标准化流程 [21][23] - 人力资本创造不可复制的附加值：英伟达芯片设计/迪士尼IP/泡泡玛特设计带来溢价 [21][22]，米老鼠衍生品年零售额达516亿美元 [21] - 品牌价值需长期积累：奔驰宝马商标溢价背后是市场认知构建 [25]，安踏从代工厂到自主品牌转型印证此点 [23] 产业升级路径 - 劳动生产率提升驱动价格下降：福特T型车装配时间从700小时压缩至12.5小时，售价从4500美元降至200美元 [27] - 消费市场转向非实用属性：潮玩/厨艺视频等细分领域增长挑战工业化定价框架 [30] - 技术研发决定产业地位：谷歌4400万美元收购DNNresearch团队看重AI论文价值 [31]，半导体设备商（应用材料/泛林）掌握晶圆厂关键技术 [23] 市场竞争规律 - 价格战是市场扩张期必然现象：咖啡机/电动牙刷等品类普及伴随均价下跌 [8] - 格局稳定后价格趋于均衡：空调行业形成寡头后价格战消退 [14] - 无效竞争源于附加值缺失：美的收购库卡机器人布局智能制造附加值环节 [23]

公司概况 - 公司名称北京樂自天成文化發展股份有限公司（52TOYS）向港交所递交招股书，计划上市[2] - 公司定位为IP玩具的研发和运营，运营模式为"自有IP运营+顶级授权IP合作"[3] - 2022年-2024年公司营收分别为4.63亿元、4.82亿元、6.3亿元，但处于亏损状态，亏损金额从171万元扩大至1.22亿元[8][9] 市场地位 - 按照GMV排名，公司为第三大IP玩具公司，市占率1.2%，远低于泡泡玛特（11.5%）和布鲁可（7.5%）[7] - 公司投后估值为42.73亿元，市销率（PS）为6.8倍，约为泡泡玛特高峰期28倍PS的四分之一[10] IP运营情况 - 公司自有IP与授权IP数量存在显著差异，收入主要依赖授权IP，2022年-2024年授权IP营收占比分别为50.2%、59.3%、64.5%[4][5] - 授权IP包括蜡笔小新、迪士尼、猫和老鼠等知名IP，但大多为非独家授权[4][6] - 2022年-2024年IP授权费用累计超1亿元，分别为3377.3万元、2321.8万元、4575.5万元[6] - 多个核心IP合约将在未来两三年内到期，包括蜡笔小新（2025-2027年）、迪士尼（2025年）、华纳兄弟（2026年）等[6][7] 渠道结构 - 公司直营店数量从2022年的19家减少至目前的5家[10] - 2024年公司66.8%的收入来源于经销商销售，直营渠道收入仅占30.9%[10] - 泡泡玛特2024年门店数量净增38家至401家，毛利率高达66.8%，渠道优势明显[9] 发展战略 - 公司采用"721法则"，70%精力分配于迎合市场的产品，20%用于前瞻性设计，10%进行创意设计[6] - 创始人明确表示不希望成为泡泡玛特第二，但市场估值仍会参考泡泡玛特[3]

【导读】灵魂拷问！真假IP运营？52TOYS的AB面 中国基金报记者 赵刚 被称为 " 探花 " 的 52TOYS ，与泡泡玛特的差距恐怕不仅是市占率。 泡泡玛特、布鲁可年内股价飙升超 200% ，引得 52TOYS" 跃跃欲试 " 。近期， 北京乐自 天成文化发展股份有限公司（以下简称 52TOYS ） 向港交所递交招股书，欲搭上潮玩风 潮。 尽管创始人明确表示 " 不希望成为泡泡玛特第二 " ，但在此时谋求上市，市场对其估值显然 无法忽视泡泡玛特的存在。 仔细对比可以发现， 52TOYS 的核心竞争力与市场印象中的 IP 运营有很大区别。 一方面， 公司严重依赖外部授权 IP ，且无独家代理权；另一方面，公司产品依赖经销商，触达消费者 的能力在降低。 换言之，本应占据 " 微笑曲线 " 两端的 52TOYS ，却守在曲线的谷底。在潮玩市场竞争白 热化的当下，如果其战略不改，即便顺利上市，资本市场的助力也无法扭转其亏损态势。 依赖外部 IP 却自称 IP 运营 "52TOYS 目前上市的明显优势就是赛道红利和资本支持。 " 有券商人士直言， " 但公司依 赖授权 IP 且非独家，盈利、渠道效率低等问题依然显 ...