投资评级 - 维持"买入"评级 [1][9] 核心财务表现与预测 - 2025年上半年收入20.42亿元（同比+2.57%），归母净利润1.61亿元（同比+4.30%）[2] - 2025年第二季度收入10.87亿元（同比+4.66%），归母净利润0.92亿元（同比+1.13%）[2] - 2025年全年预测营业总收入45.72亿元（同比+8.58%），归母净利润3.67亿元（同比+12.86%）[1][9] - 2026年预测营业总收入50.92亿元（同比+11.38%），归母净利润4.59亿元（同比+25.13%）[1][9] - 2027年预测营业总收入56.64亿元（同比+11.22%），归母净利润5.27亿元（同比+14.82%）[1][9] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为21.71倍、17.35倍、15.11倍 [1][9] 分产品收入表现 - 软胶囊：25H1收入9.47亿元（同比+6.47%）[2] - 软糖：25H1收入5.17亿元（同比+6.35%）[2] - 片剂：25H1收入1.89亿元（同比+33.37%）[2] - 饮品：25H1收入1.11亿元（同比-20.84%）[2] - 粉剂：25H1收入0.90亿元（同比-36.02%）[2] - 硬胶囊：25H1收入1.08亿元（同比+11.00%）[2] - 其他产品：25H1收入0.66亿元（同比-17.91%）[2] 分地区收入表现 - 中国市场：25H1收入8.18亿元（同比-1.63%）[2] - 美洲市场：25H1收入7.60亿元（同比+4.26%）[2] - 欧洲市场：25H1收入3.59亿元（同比+21.96%）[2] - 其他地区：25H1收入1.05亿元（同比-22.91%）[2] 业务亮点与发展策略 - 中国市场订单增速超10%（高于收入增速），部分订单延迟至Q3确认 [3] - 私域业务收入增速超200%，跨境业务收入增速超100% [3] - 新消费客户收入占比从30%提升至50% [3] - 2025年上半年落地10个大单品，25个产品储备中 [3] - 中国区毛利率提升1.09个百分点至35.75%，净利率同步提升 [3] - 美洲市场因关税暂停措施加速订单履行，启动新软糖项目 [3] - 欧洲市场获得战略客户最大单笔软糖订单，RTG概念提高转化率 [3] - 拟为控股子公司Best Formulations PC寻求投资、剥离或出售机会 [3] 盈利能力与费用分析 - 25Q2毛利率33.27%（同比-0.08个百分点）[9] - 25Q2销售费用率8.08%（同比+0.11个百分点）[9] - 25Q2管理费用率11.13%（同比+0.96个百分点）[9] - 25Q2研发费用率3.04%（同比-0.47个百分点）[9] - 25Q2财务费用率1.83%（同比-0.33个百分点）[9] - 25Q2净利率7.34%（同比-0.56个百分点）[9] 未来增长驱动因素 - 国内市场进入低基数+大客户补库周期 [9] - 自研品与新零售渠道开拓（东方甄选、养能健等案例）[9] - BFPC剥离后海外掌控性增强，海外市场成为新增长引擎 [9] - 2025-2027年预测毛利率持续提升（31.65%/31.82%/32.01%）[10] - 2025-2027年预测归母净利率持续提升（8.02%/9.01%/9.31%）[10]

财务表现 - 2025年上半年营业收入20.42亿元，同比增长2.57%，归母净利润1.61亿元，同比增长4.30% [1] - 第二季度营业收入10.87亿元，同比增长4.66%，归母净利润0.92亿元，同比增长1.13% [1] - 软胶囊销售收入9.47亿元同比增长6.47%，片剂销售收入1.89亿元同比增长33.37% [1] - 饮品销售收入1.11亿元同比下降20.84%，粉剂销售收入0.91亿元同比下降36.02% [1] 区域业绩 - 中国区销售收入8.18亿元同比下降1.63%，美洲区销售收入7.60亿元同比增长4.26% [1] - 欧洲区销售收入3.59亿元同比增长21.96%，其他地区销售收入1.05亿元同比下降22.91% [1] - 美洲区通过软糖业务规模化和拉美市场拓展实现增长，欧洲区通过头部客户拓展和英国市场开发表现亮眼 [2] - 中国区新消费客户营收增速超40%，但传统医药保健品牌等长青市场营收回落 [2] 盈利能力 - 2025年上半年毛利率33.18%同比提升1.14个百分点，第二季度毛利率33.27% [3] - 中国区毛利率提升1.09个百分点，美洲区提升0.93个百分点，欧洲区下降2.05个百分点 [3] - 销售费用率8.67%同比上升0.84个百分点，管理费用率11.47%同比上升1.54个百分点 [3] 业务发展 - 参与国内外论坛展会12场，推广抗衰研究院和E立方仿生增效技术平台 [4] - 益生菌及抗衰赛道取得突破，EverBio技术平台获得GRAS认证 [4] - 软糖剂型市场份额持续提升，植物基软胶囊高速增长，藻油咀嚼凝胶糖果市场份额显著提升 [4] - 宠物营养赛道布局加速，仙乐得宠首次参加亚宠展 [4] 战略布局 - 全球化业务布局彰显韧性，美洲区在关税波动下仍实现增长 [5][6] - 泰国工厂建设加速推进，有助于拓展东南亚市场 [6] - 亚太事业部推进澳洲头部客户合作，着手搭建俄罗斯和日韩业务团队 [2]

汤臣倍健（SZ 300146，收盘价：12.48元）8月20日晚间发布公告称，截至2025年8月20日，本次回购期 限届满，回购方案已实施完毕。本次实际回购时间区间为2025年2月5日至2025年7月31日。公司累计通 过回购专用账户以集中竞价交易方式回购9,168,400股，占公司总股本的0.5390%，最高成交价为11.95 元/股，最低成交价为10.78元/股，支付总金额为人民币105,201,465.00元（不含交易费用），本次回购 符合相关法律法规的要求，符合公司既定回购方案。 （文章来源：每日经济新闻） 2025年1至6月份，汤臣倍健的营业收入构成为：其他占比38.02%，胶囊占比27.84%，片剂占比 20.38%，粉剂占比13.76%。 ...

投资评级 - 维持"买入"评级 [6] 核心财务表现 - 25H1营业收入35.3亿元（同比-23.4%），归母净利润7.4亿元（同比-17.3%）[1] - 25Q2营业收入17.4亿元（同比-11.5%），归母净利润2.8亿元（同比+71.4%）[1] - 25H1毛利率68.6%（同比持平），净利率21.6%（同比+2.5pct）[11] - 25Q2毛利率68.4%（同比+1.7pct），净利率17.1%（同比+8.9pct）[11] 分地区业务表现 - 境内收入28.4亿元（同比-28.2%），占比80.5%；境外收入6.9亿元（同比+5.3%），占比19.5%[3] - 主品牌汤臣倍健境内收入18.9亿元（同比-28.3%），占比54.2%[3] - LSG境外收入5.3亿元（同比+4.5%），占比15.3%[3] 分渠道表现 - 线下渠道收入18.0亿元（同比-31.6%），占比51.6%；线上渠道收入16.8亿元（同比-13.8%），占比48.4%[4] - 经销模式占比75.5%，其中境内线下收入16.4亿元（同比-33.8%），境内线上收入6.1亿元（同比-16.7%）[4] 分产品表现 - 片剂/粉剂/胶囊/其他产品收入占比分别为20.4%/13.8%/27.8%/38.0%[4] - 胶囊产品收入9.8亿元（同比+0.4%），其他产品收入13.4亿元（同比-34.4%）[4] 运营优化措施 - 25Q2收入降幅收窄得益于渠道业务策略调整优化[2] - 线上销售改善源于新品推出和运营策略优化[11] - 毛利率提升受益于产品结构和平台结构优化[11] 未来展望 - 预计2025-2027年营业收入分别为62.9/66.4/70.1亿元，同比增速-8.1%/+5.6%/+5.5%[12] - 预计2025-2027年归母净利润分别为8.0/9.3/10.6亿元，同比增速+22.0%/+16.5%/+14.6%[12] - 下半年将扩大线下新品铺货率，完善电商策略[12]

营收与利润 - 2025年中报营业总收入35.32亿元，同比下降23 43% [2] - 归母净利润7 37亿元，同比下降17 34%，扣非净利润6 93亿元，同比下降16 59% [2] - 第二季度营业总收入17 41亿元，同比下降11 51%，但归母净利润2 82亿元，同比上升71 44%，扣非净利润2 85亿元，同比上升133 45% [2] 主要财务指标 - 毛利率68 55%，同比减少0 01% [9] - 净利率21 61%，同比增加13 29% [9] - 三费占营收比40 98%，同比减少7 78% [9] - 每股净资产6 58元，同比减少0 91% [9] - 每股经营性现金流0 38元，同比增加118 12% [9] - 每股收益0 43元，同比减少17 31% [9] 应收账款与有息负债 - 应收账款5 04亿元，占最新年报归母净利润比77 24%，同比增长9 51% [4] - 有息负债8 43亿元，同比增长6320 54% [4] 经营活动现金流 - 经营活动产生的现金流量净额0 38元/股，同比增加118 12%，主要因采购及期间费用支付减少 [6] 投资活动现金流 - 投资活动产生的现金流量净额变动幅度84 68%，主要因大额存单及理财产品支出减少 [7] 主营业务构成 - 其他产品收入13 43亿元，占比38 02%，毛利率61 24% [10] - 胶囊产品收入9 83亿元，占比27 84%，毛利率68 33% [10] - 片剂产品收入7 2亿元，占比20 38%，毛利率78 23% [10] - 粉剂产品收入4 86亿元，占比13 76%，毛利率74 84% [10] - 境内收入28 43亿元，占比80 50%，毛利率69 46% [10] - 境外收入6 89亿元，占比19 50%，毛利率64 80% [10] 发展回顾与展望 - 膳食营养补充剂行业在中国发展空间广阔 [8] - 公司通过"科学营养"战略提升科技竞争力，构建线上线下全渠道销售体系 [8] - 2025年上半年营业收入和净利润下降，但在技术创新、品牌建设和全渠道业务发展方面取得进展 [8]

股价表现 - 最新股价23.49元 较前一交易日上涨0.34元 涨幅1.47% [1] - 开盘价23.23元 最高价23.58元 最低价23.10元 [1] - 成交量24618手 成交金额0.58亿元 [1] 资金流向 - 8月11日主力资金净流入64.28万元 [2] - 近五个交易日主力资金累计净流出825.76万元 [2] 公司业务 - 属于食品饮料行业 专注于营养健康食品研发、生产和销售 [1] - 产品涵盖软糖、片剂、粉剂等多种剂型 [1] - 服务于全球营养健康食品品牌 [1] 近期动态 - 参与首届汕头大健康产业创新发展大会暨健康产品博览会 [1] - 展示孕婴童营养、女性健康、益生菌等创新解决方案 [1] - 与中国食品科学技术学会签署战略合作协议 [1] - 共同设立创新基金 重点支持仿生增效与剂型技术、营养与健康领域科研创新 [1]

公司概况 - 仙乐健康科技股份有限公司专注营养健康食品B端业务，是国内重要的营养健康食品合同研发生产商，具备规模化的营养健康食品生产及制造能力[3] - 公司在中国、欧洲、美国建立了七大生产基地和五大研发中心，可供应包括软胶囊、营养软糖、饮品、片剂、粉剂和硬胶囊在内的多种剂型益生菌产品[5] - 2024年公司实现营业总收入42.11亿元，同比增长17.56%，综合毛利率为31.46%[5] 财务表现 - 2024年公司总资产56.14亿元，总债务16.19亿元，资产负债率51.86%[3] - 2024年净利润2.82亿元，经营活动现金流净额5.67亿元[3] - 销售毛利率31.46%，EBITDA利润率17.21%，总资产回报率7.40%[4] - 速动比率1.87，现金短期债务比6.28，偿债能力表现良好[4] 业务优势 - 公司拥有超过6,000个成熟营养健康食品产品配方，2024年新取得多项保健食品注册批准证书及备案凭证[5] - 客户涵盖国际性和区域性医药企业、连锁药店等头部企业，客户群体优质且分散[5] - 债务结构以仙乐转债为主，EBITDA利息保障倍数9.09，现金生成能力较强[6] 行业环境 - 2024年全球营养健康食品零售规模超过1,915亿美元，过去三年年均复合增长率5.8%[11] - 中国为全球第二大消费市场，2024年规模达2,602亿人民币，2019-2024年复合年增长率6.3%[11] - 行业线上渗透率从2020年的46%增长至2024年的58%，跨境渠道占比从2022年43%增长至2024年50%[13] 风险因素 - 部分产品产能利用率不高，片剂、粉剂、功能饮品产能利用率有所下降[6] - 并购子公司Best Formulations LLC净利润持续亏损，可能面临商誉减值风险[7] - 境外收入占比达60.56%，需关注贸易政策及汇率波动影响[7]

财务表现 - 2024年总营收68.38亿元（同比减少27%），归母净利润6.53亿元（同比减少63%），扣非净利润6.26亿元（同比减少61%）[1] - 2024Q4总营收11.05亿元（同比减少32%），归母净亏损2.16亿元（2023Q4亏损1.55亿元），扣非净亏损1.81亿元（2023Q4亏损2.01亿元）[1] - 2025Q1总营收17.92亿元（同比减少32%），归母净利润4.55亿元（同比减少37%），扣非净利润4.09亿元（同比减少42%）[1] 盈利能力 - 2024年/2025Q1毛利率同比下降2个百分点/1个百分点至66.69%/68.66%，主要因产品结构变化和规模效应下降[1] - 2024年/2025Q1销售费用率同比增加3个百分点/减少1个百分点至44.33%/30.29%，管理费用率同比增加3个百分点/1个百分点至8.15%/5.77%[1] - 2024年/2025Q1净利率同比下降9个百分点/1个百分点至9.47%/26.04%，预计随着规模效应释放和费用控制加强，盈利能力将逐步提升[1] 产品与渠道策略 - 2024年片剂/粉剂/胶囊营收分别为10.49/6.25/11.03亿元，同比减少41%/42%/26%[2] - 2025Q1公司通过钙DK试点推广低客单、低日服模式，效果超预期，计划2025Q2推出新规、新装产品[2] - 公司计划在重功能、刚需赛道推出更多产品，结合差异化服务提升转化率[2] - 2024年境内线上/线下产品营收分别为12.22/31.25亿元，同比减少28%/32%，公司加强线上与线下产品区隔，线下渠道价值链下移，线上专供比例提高并定位高端化[2] 未来展望 - 2025Q1公司调整任务排放比例以平滑季度波动，后续将延续深度改革，强化渠道区隔并优化抖音直播效果[3] - 预计2025-2027年EPS分别为0.46/0.52/0.59元，当前股价对应PE分别为24/21/19倍[3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][9][10] 报告的核心观点 - 仙乐健康为保健品行业 CDMO 龙头，拥有多种剂型研发和生产能力，致力于剂型创新和技术升级，具备中美欧三地协同的全球供应能力 2025Q1 中国区业务企稳回升，但美洲业务受短期关税扰动，调整盈利预测，预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 46.63 亿、53.65 亿、61.76 亿元，归母净利润分别为 4.00 亿、5.00 亿、5.80 亿元，EPS 分别为 1.69 元、2.11 元、2.44 元，对应 PE 分别为 15、12、10X，维持“买入”评级 [9] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 截至 2025 年 4 月 25 日，仙乐健康近 1 个月、3 个月、12 个月相对沪深 300 表现分别为 -4.7%、1.8%、 -9.5%，沪深 300 对应表现为 -3.7%、 -1.2%、7.3% [4] - 仙乐健康当前价格 25.41 元，52 周价格区间 21.22 - 43.38 元，总市值 60.2914 亿元，流通市值 50.2367 亿元，总股本 23727.41 万股，流通股本 19770.43 万股，日均成交额 5359 万元，近一月换手 1.59% [4] 财务数据 - 2024 年公司实现营收 42.11 亿元，同比 +17.56%；归母净利润 3.25 亿元，同比 +15.66%；扣非归母净利润 3.28 亿元，同比 +16.70% 2025Q1 实现营收 9.54 亿元，同比 +0.28%；归母净利润 0.69 亿元，同比 +8.90%；扣非归母净利润 0.65 亿元，同比 +0.21% [5] - 2024 年中国/欧洲/美洲/其他地区分别实现营收 16.61 亿、6.04 亿、16.66 亿、2.80 亿元，同比 -10.28%、 +14.25%、 +59.56%、 +77.38% 2025Q1 中国区收入企稳回升，美洲区业务受短期关税影响预计营收增速放缓，欧洲区业务 2025Q1 本地和出口收入同比增速超 35%，其他地区业务仍在快速发展期 [6] - 2024 年软胶囊/片剂/粉剂/软糖/饮品/硬胶囊/其他剂型分别实现营收 19.84 亿、3.26 亿、2.32 亿、9.95 亿、2.48 亿、2.23 亿、1.77 亿元，同比 +29.91%、 -10.05%、 -20.90%、 +34.54%、 -41.22%、 +46.83%、 +141.32%，软糖高增受益于剂型零食化，销量占比从 2022 年约 5%增长至 2024 年近 10%，年复合增长率约 40% [6] - 2024 年/2025Q1 公司毛利率分别为 31.46%、33.09%，分别同比 +1.19pct、 +2.47pct，预计主要系软糖等高毛利率剂型占比提升及全球采购使大单品成本 2024 年平均降幅为 15% 2024 年公司销售/管理/研发费用率分别为 8.39%、9.92%、2.99%，同比 +0.64pct、 +0.13pct、 -0.09pct，销售费用率提升主要系销售团队升级及市场营销推广 2024 年 BF 亏损 1.51 亿元 2024 年/2025Q1 实现归母净利率为 7.72%、7.19%，同比 -0.13、 +0.57pct [6][7] 盈利预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|4211|4663|5365|6176| |增长率(%)|18|11|15|15| |归母净利润（百万元）|325|400|500|580| |增长率(%)|16|23|25|16| |摊薄每股收益（元）|1.37|1.69|2.11|2.44| |ROE(%)|13|15|17|18| | P/E|18.92|15.07|12.06|10.40| | P/B|2.48|2.20|2.01|1.84| | P/S|1.47|1.29|1.12|0.98| | EV/EBITDA|9.95|9.13|7.42|6.24|[8] 公司优势 - 各个地区业务发展态势良好，中国区业务 Q1 企稳回升且订单增速高于收入增速，在新消费市场和长青市场均有突破；美洲区出口 2025Q1 销售额达成率为 80%，影响可控，BF 承接部分美洲订单，成本持续改善，扭亏进入攻坚期；欧洲及亚太区业务持续贡献收入 [9] - 不断强化产品创新、供应链体系、AI 布局及采购多维度能力 2024 年创新产品销售贡献 35% +，毛利率高于平均；2024 年跨界订单交付周期缩短，人均产值提升；启动 Deepseek 大模型训练，赋能全流程；通过全球大规模集采优化成本 [9]