战略规划与资本开支 - 2026年资本性开支预计约为84.4亿元，较2025年增长约10亿元，增长主因是新船购置 [2] - 资本开支重点投向装备投资与更新改造、技术研发投入及基地建设，以衔接“十四五”与“十五五”规划 [2] - 装备维护升级部分预计增至35-40亿元 [2] 业务运营与市场进展 - 挪威和巴西的海外项目成为业绩增长亮点，COSL Innovator平台在Equinor的Arkenstone天然气区块作业，COSL Prospector在Vikingskipet区块作业，相关订单有望延续至2028年 [3] - 南海8号钻井平台在巴西的合同日费率为14.7万美元，其利润贡献预计在2026年显现 [3] - 母公司中海油进入“十五五”资本开支周期，国内业务工作量预计保持稳健，支撑钻井平台使用率维持高位（2025年上半年使用率达93.4%） [3] 财务与效率目标 - 公司目标在2026年将体系收费覆盖度从50%提升至80% [2] - 推动单位工作量总成本同比下降2-5% [2] - 计划通过成本管控提升利润率，目标成本费用利润率同比提高0.2-0.5个百分点 [5] 市场拓展与国际化 - 公司计划未来五年拓展4-5个新市场，巩固“1+2+N”国际化格局 [5] 机构分析与估值 - 基于海外业绩贡献，分析师上调公司2026年盈利预测3%至45亿元，并引入2027年净利润预测为47.7亿元 [4] - 当前A股股价对应2026/2027年市盈率约为16.5倍/15.6倍，H股对应8.3倍/7.7倍 [4]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度营业收入为1.76亿美元，上一季度为1.78亿美元 [15] - 第四季度EBITDA等值现金流为1.09亿美元，过去12个月EBITDA总计4.5亿美元 [3] - 根据美国通用会计准则，第四季度净亏损约为470万美元，或每股0.04美元，主要受非经常性和非现金项目影响，包括出售一艘苏伊士型油轮获利约1130万美元，以及与两艘苏伊士型油轮相关的2300万美元解约补偿金 [16] - 季度末现金及现金等价物约为1.51亿美元，另有4600万美元的已承诺信贷额度可用 [16] - 公司账面权益比率约为26% [17] - 公司宣布第88次连续季度股息为每股0.20美元，基于昨日股价股息收益率约为9% [9][17] 各条业务线数据和关键指标变化 - **集装箱船队**：产生约8100万美元租金收入，其中包括7艘大型集装箱船与燃料节省相关的利润分成 [14] - **汽车运输船队**：产生约2600万美元租金收入，高于上一季度的2300万美元，因所有船舶在完成计划干坞后已全面恢复运营 [14] - **油轮船队**：产生约4200万美元租金收入，低于上一季度的4400万美元，主要因计划中的干坞 [14] - **干散货船队**：仅剩两艘卡姆萨尔型船在短期市场运营，收入约为270万美元，相当于每艘船每天至少约1.5万美元 [15] - **能源资产**：收入约为2300万美元，主要由Linus钻井平台贡献，其与康菲石油的长期合同持续至2029年5月 [15] - **整体运营**：第四季度总运营天数为4808天，船队整体利用率为98.6%，仅调整计划外技术停租后的利用率为99.8% [12] - **运营支出**：净运营及行政管理费用约为6700万美元，与上一季度基本一致 [15] 各个市场数据和关键指标变化 - **油轮市场**：苏伊士型油轮市场显著走强，自12月交易达成后不到两个月内，1年期期租租金和TD20指数上涨约20% [24] 目前现代苏伊士型油轮1年期期租租金指导价在高位4万美元区间（例如47,500美元/天），而基于TD20指数可超过6万美元/天 [36] 市场出现前所未有的供应端整合，一家集团控制了约三分之一的VLCC交易船队，对市场定价产生结构性影响 [24] - **海上钻井市场**：行业获得切实的结构性支持，日费率提高、合同期限延长、对高端高规格钻井平台需求上升 [8] 近期Transocean与Valaris的全股票合并以及Noble Great White在挪威获得的新三年期合同（2027年开始）均印证了市场基本面的走强 [8][9] - **集装箱船市场**：公司有五艘集装箱新造船的剩余资本支出约8.5亿美元，预计通过交付前和交付后融资组合来提供资金，贷款方兴趣浓厚 [17] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **公司定位**：致力于将SFL建设成为一家拥有多元化、高质量船队的海事基础设施公司 [3] - **资产交易与优化**：第四季度以约5700万美元/艘的价格出售了两艘2015年建造的苏伊士型油轮（2022年以4700万美元/艘购入），录得账面收益约1130万美元，年化股本回报率超过25% [4] 同时，以每艘1150万美元的补偿金提前解除了另外两艘2020年建造的苏伊士型油轮的租约，保留了这些韩国建造、燃料效率高、更具长期租赁吸引力的船舶 [5][6] - **技术升级与环保**：对一艘化学品船进行LNG双燃料系统升级以更好地处理气体蒸发，其姊妹船将在第一季度进行相同升级，旨在充分利用双燃料能力，目前所有六艘LNG双燃料船舶均使用LNG运营，以符合减少温室气体排放的目标 [12] - **租约储备**：租约积压订单达37亿美元，其中三分之二与投资级 counterparties 签订，提供了强劲的现金流可见性 [9][17] - **增长与投资**：公司拥有稳固的资产负债表和流动性，为把握有吸引力的投资机会做好了准备 [9][17] 公司是“资产不可知论者”，关注所有细分市场的交易，追求良好的风险调整后回报 [40][46] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **油轮市场展望**：VLCC市场的积极动态以及贸易模式对苏伊士型船有利，预计市场可能在一段时间内保持坚挺 [25] 公司最终目标是为保留的两艘现代苏伊士型油轮寻找新的长期租约，但同时享受现货市场带来的更高现金流（目前两艘船的净现金流已超过原先四艘船的总和） [25][26] - **海上钻井市场展望**：对Hercules钻井平台在未来获得新的工作机会持乐观态度 [9] 近期行业整合和长期合同的签订表明市场动态和就业机会正在增加 [42] - **经营环境感知**：去年因地缘政治和贸易摩擦，许多参与者持观望态度，难以获得长期承诺，目前感觉动态有所改善，对新业务合作的兴趣增加 [29][30] - **分红政策**：董事会不对未来股息提供指引，但评估基础是长期可持续现金流 [28] 公司展现了纪律性方法，即使在当前水平，每年股息支出仍超过1亿美元 [31] 其他重要信息 - **船队构成**：在第四季度出售两艘苏伊士型油轮后，当前船队由57项海事资产组成，包括2艘干散货船、30艘集装箱船、14艘大型油轮、2艘化学品船、7艘汽车运输船和2座钻井平台 [11] - **干坞与维修**：本季度有两艘船舶进行计划干坞，成本约420万美元 [12] SFL Composer号船舶在第三季度碰撞事故后的维修由保险覆盖，包括事故导致的停租损失，船舶已恢复正常运营 [47] - **融资活动**：与Hercules钻井平台相关的原有融资已在年底用资产负债表现金偿还，使该平台在季度末无负债 [16] 已谈判新的1亿美元融资安排，预计在第一季度执行 [17][48] - **会计处理影响**：根据美国通用会计准则，提前解约补偿金需在第四季度全额计入费用，尽管投资回报强劲，但仍导致季度净亏损 [6] 现货市场运营的油轮收入按“装货到卸货”基础确认，可能导致季度间利润表波动 [7][38] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于苏伊士型油轮的战略思考，是寻求多年期合同还是继续利用强劲的现货市场？ [20][21][22] - 公司认为该市场目前很有趣，最终目标是为两艘更现代化的韩国建造船舶寻找新的长期租约，但同时享受现货市场带来的更高现金流（目前两艘船的净现金流已超过原先四艘船的总和） [25][26] 市场出现结构性变化，一家集团控制了约三分之一的VLCC交易船队，增强了定价能力，且VLCC与苏伊士型油轮费率历史上高度相关，预计市场可能保持坚挺 [24][25] 问题: 未来12个月的股息展望如何？在油轮资产价格高企的背景下，集装箱船市场的增长机会如何看待？ [27] - 董事会不对未来股息提供指引，评估基础是长期可持续现金流 [28] 公司保持纪律性，专注于达成正确的长期交易以构建可分配现金流 [30] 目前即使在此股息水平，每年股息支出仍超过1亿美元 [31] 公司是“资产不可知论者”，关注所有细分市场的机会，包括干散货和集装箱船市场，交易需在购买价格、租船费率、 counterparty 和融资结构等方面整体合理 [39][40] 问题: 被终止的旧租约费率是多少？目前在现货市场已获得的租约情况如何？ [35] - 2022年达成的交易中，两艘中国建造船舶的期租租金约为每天27,000美元 [35] 目前现代苏伊士型油轮1年期期租租金经纪商指导价在高位4万美元区间（例如47,500美元/天），而基于TD20指数可超过6万美元/天 [36] 公司通常不实时指导现货市场费率，但确认目前两艘船的净现金流已超过原先四艘船的总和 [26][36] 问题: 剩余的两艘干散货船是否属于非核心资产？是否有兴趣将资本重新配置到干散货领域，例如纽卡斯尔型新造船？ [39] - 公司一直是干散货领域的投资者，目前仅剩两艘船更多是巧合 [39] 公司是“资产不可知论者”，会考虑所有细分市场的交易，包括干散货，关键在于获得良好的风险调整后回报 [40] 这两艘船曾为公司带来可观利润，目前主要在短期市场交易 [40] 问题: 关于Hercules钻井平台的最新情况？ [42] - Hercules自2024年11月以来一直闲置 [42] 市场此前较为缓慢，但现在看到积极迹象，包括行业整合（Transocean与Valaris合并）以及类似规格钻井平台获得长期合同 [42] 公司对在未来获得新工作持乐观态度，但无法就具体讨论置评 [42] 问题: 如何看待不同航运板块合同收入组合的长期演变？集装箱新造船订单是否标志着公司的战略方向？ [45] - 公司喜欢与投资级 counterparties 签订长期期租合同，并采用能够大幅摊销投资的现代技术 [45] 公司不特别专注于单一板块，而是致力于成为强大工业合作伙伴的物流伙伴，集装箱船市场是有趣的市场，但也乐于关注其他板块 [45] 问题: 目前对哪个板块的未来增长潜力最乐观？在哪个细分市场看到最佳经济效益？ [46] - 这几乎是一个不可能回答的问题，公司没有特别偏好 [46] 长期来看，班轮型资产（集装箱船、汽车运输船）有更多长期租约，但油轮、干散货和化学品船板块也时有出现 [46] 公司会全面审视，希望构建跨越多板块的投资组合 [46] 问题: SFL Composer号船舶的现状如何？ [47] - 该船在第三季度发生碰撞，当时正计划进干坞，所有损坏维修均由保险覆盖，包括事故导致的停租损失 [47] 船舶现已恢复为大众集团服务，在大西洋正常运营 [47] 问题: 新的钻井平台融资安排规模是多少？ [48] - 为Hercules谈判的新融资安排金额为1亿美元 [48]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度营业收入为1.76亿美元，上一季度为1.78亿美元 [3][15] - 第四季度调整后EBITDA（等效现金流）为1.09亿美元，与第三季度持平 [3][15] - 过去12个月EBITDA总计4.5亿美元 [3] - 根据美国通用会计准则，第四季度净亏损约为470万美元或每股0.04美元，主要受非经常性和非现金项目影响 [16] - 季度末现金及现金等价物为1.51亿美元，另有4600万美元未提取信贷额度可用 [16] - 公司账面权益比率约为26% [17] - 宣布第88次连续季度股息为每股0.20美元，基于昨日股价股息收益率约为9% [9][17] 各条业务线数据和关键指标变化 - **集装箱船队**：产生约8100万美元租金收入，包括7艘大型集装箱船与燃油节省相关的利润分成 [14] - **汽车运输船队**：产生约2600万美元租金收入，高于上一季度的2300万美元，因所有船舶在完成计划干船坞后已全面恢复运营 [14] - **油轮船队**：产生约4200万美元租金收入，低于上一季度的4400万美元，主要由于计划中的干船坞 [14] - **干散货船队**：仅剩两艘Kamsarmax型船在短期市场运营，收入约为270万美元，相当于每艘船每天约1.5万美元 [15] - **能源资产**：收入约为2300万美元，主要由Linus钻井平台贡献，该平台与康菲石油的长期合同持续至2029年5月 [15] - 第四季度船队总运营天数为4808天，整体利用率为98.6%，若仅调整计划外技术停租，利用率为99.8% [12] - 本季度有两艘船舶进行计划干船坞，成本约420万美元 [12] 各个市场数据和关键指标变化 - **苏伊士型油轮市场**：市场自12月交易达成后不到两个月内显著走强，1年期期租租金和TD20指数在短期内上涨了20% [7][24] - **VLCC市场**：近期出现前所未有的供应端整合，租金非常高，预计将对100万桶级的苏伊士型油轮市场产生积极的溢出效应，历史上这两个细分市场表现出高度相关性 [8] - **海上钻井市场**：行业获得实质性结构性支持，表现为日费率提高、合同期限延长以及对高端高规格钻井平台的需求上升，近期Transocean与Valaris的全股票合并以及Noble Great White钻井平台在挪威获得的新3年期合同（2027年开始）都体现了这一点 [8][9][42] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司致力于将自身打造为一家多元化的高质量船队的海事基础设施公司 [3] - 近期采取果断措施加强租约合同储备，与实力雄厚的交易对手签订长期协议，并部署高质量资产 [3] - 对船队进行效率升级投资，以实现强劲的船队表现 [3] - 保持资产类别中性，在所有细分市场（包括干散货）寻求交易，核心是获得良好的风险调整后回报 [39][40] - 战略重点是作为强大的工业合作伙伴的物流伙伴，寻求长期期租合同，特别是与投资级交易对手的合作 [45] - 拥有稳固的资产负债表和流动性状况，能够把握有吸引力的投资机会 [9][17] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 对为Hercules钻井平台在适当时候获得新工作持乐观态度，因海上钻井行业基本面走强 [9] - 市场分析师预测未来几个季度油轮市场将非常强劲 [7] - 认为VLCC市场的动态以及苏伊士型船的贸易模式可能使市场在一段时间内保持坚挺 [25] - 指出地缘政治和贸易摩擦在去年导致许多市场参与者持观望态度，但现在感觉动态有所改善，对新业务合作的兴趣增加 [29][30] - 公司已证明有能力在相当艰难的周期中保持稳定，并希望未来也能保持良好的分配能力 [31] 其他重要信息 - 第四季度完成两艘2015年建造的苏伊士型油轮出售交易，每艘售价约5700万美元（2022年收购价为每艘4700万美元），其中一艘在第四季度交付并确认约1130万美元账面收益，净现金影响（偿还债务和向承租人分配利润后）约为2600万美元，年化股本回报率超过25% [4] - 同时，公司同意以每艘1150万美元的补偿金提前解除另外两艘2020年建造的苏伊士型油轮的租约，并保留船舶 [5] - 保留的两艘韩国建造的船舶账面价值仅为5500万美元，而据船舶经纪人估计，其无租约市场价值目前超过8000万美元 [7] - 目前仅这两艘船贡献的净现金流已超过原四艘船在旧租约下的总和 [7][26] - 根据美国通用会计准则，在现货市场运营的油轮收入按“装货到卸货”基础确认，可能导致季度间利润表波动 [7][37] - 正在对一艘化学品船进行LNG双燃料系统升级，其姊妹船将在第一季度进行相同升级，六艘LNG双燃料船目前均使用LNG运营，以符合减排目标 [12] - 五艘集装箱新造船的剩余资本支出约为8.5亿美元，预计将通过交付前和交付后融资相结合的方式提供资金，贷款机构兴趣浓厚 [17] - 租约合同储备为37亿美元，其中超过三分之二与投资级客户挂钩，提供了强劲的现金流可见性 [9][17] - 自2024年11月以来，Hercules钻井平台一直闲置，公司正在为其寻找工作，并看到市场出现更多动态和就业机会的迹象 [42] - 已为Hercules钻井平台谈判了一项新的1亿美元融资安排，预计在第一季度执行 [48] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于苏伊士型油轮的战略思考，是寻求多年期合同还是继续利用强劲的现货市场？ [20][21][22] - 公司认为当前市场非常有趣，最终目标是为这些船舶寻找新的长期租约，但同时也在享受强劲的现货市场收益 [25][26] - 促成交易的原协议赋予承租人在特定条件下触发售船并分享利润的权利，市场上涨后他们执行了该权利 [22] - 出售的两艘较旧的中国建造船舶实现了约20%以上的股本回报率 [22][23] - 保留的两艘韩国建造、生态设计、装有洗涤塔的船舶更适合长期租约 [23] - 市场在两个月内上涨20%，原因包括贸易模式问题以及一个重要集团控制约三分之一可交易VLCC船队，增强了市场定价能力 [24] - 苏伊士型船与VLCC租金历史相关性约为85%，因此VLCC市场的强势可能使苏伊士型市场保持坚挺 [25] - 目前两艘船产生的净现金流超过了之前四艘船的总和 [26] 问题: 对未来12个月股息的看法，以及增长机会（油轮与集装箱船）如何？ [27] - 董事会不对未来股息提供指引，评估基于长期可持续现金流 [28] - 去年出售了一些租约到期的旧船，释放了资本，同时Hercules钻井平台闲置也影响了现金流 [29][31] - 地缘政治因素去年影响了长期承诺，但现在动态改善，业务兴趣增加 [29][30] - 公司采取纪律严明的方法，专注于做正确的长期交易，偶尔获得超额回报（如苏伊士型油轮交易） [30] - 即使按当前水平，公司每年股息支出仍超过1亿美元，累计已向股东返还超过29亿美元 [31] - 关于增长机会，公司是资产类别中性的，会审视所有细分市场的交易，包括干散货，关键在于获得良好的风险调整回报，交易需在购买价格、租船费率、交易对手和融资结构方面都有意义 [39][40] 问题: 被终止的租约原费率是多少？以及截至目前在现货市场签订了哪些租约？ [35] - 原交易于2022年达成，两艘中国建造船舶以约4600-4700万美元购入，日租金约为2.7万美元，现以5700万美元净价出售，实现了强劲回报 [35] - 两艘较新的韩国建造船舶购入价约为6400万美元，目前经纪人（如Fearnleys）对5年船龄苏伊士型油轮的估值已升至8500万美元 [35] - 根据经纪人报告，现代苏伊士型油轮1年期租租金指导价在高位4万美元区间（例如47,500美元/天），而基于TD20指数，12个月租金可超过6万美元/天 [36] - 旧结构下租金低于3万美元/天，且需扣除运营费用和贷款本息，目前两艘船的净收益已超过之前四艘船的总和 [36][37] - 根据美国通用会计准则，提前解约补偿金需在第四季度直接计入损益，且现货市场交易收入按“装货到卸货”确认，可能导致季度间盈利波动 [37][38] 问题: 剩余的两艘干散货船是否是非核心资产？是否有兴趣将资本重新配置到干散货（如纽卡斯尔型新造船）？ [39] - 公司一直投资于干散货板块，目前仅剩两艘船更多是巧合，公司是板块中性（agnostic）的 [39] - 不认为这两艘船是非核心资产，它们曾签有10年期租约，长期以来相当盈利，只是目前在短期市场交易 [40] - 会像看待其他板块一样审视干散货板块的机会，关键在于获得良好的风险调整回报 [40] 问题: 关于Hercules钻井平台的最新情况？ [42] - Hercules自2024年11月以来一直闲置 [42] - 市场此前较为缓慢，但现在看到积极迹象：Transocean与Valaris的合并，以及一艘具有类似恶劣环境、超深水特征的钻井平台近期获得了2027年开始的三年期租约 [42] - 根据经纪人信息，未来市场动态和就业机会似乎更多，但公司不能就具体讨论置评，有合同将会宣布 [42][43] 问题: 如何看待不同航运板块合同收入构成的长期演变？集装箱新造船订单是否表明了公司的战略方向？ [45] - 集装箱新造船于2024年订购，公司偏好与投资级交易对手签订长期期租合同，并利用现代技术，通过长期租约大幅摊销投资 [45] - 公司并非专门专注于单一板块，而是试图定位为强大工业合作伙伴的物流伙伴，集装箱船市场一直是有趣的市场，但也乐于关注其他板块 [45] 问题: 目前对哪个板块未来增长潜力最乐观？哪个细分市场经济性最好？ [46] - 这几乎是一个不可能回答的问题，公司没有特别偏好的板块 [46] - 长期以来，班轮型资产（集装箱船、汽车运输船）中更常出现长期租约，但油轮和干散货板块有时也有长期租约 [46] - 公司会全面审视，并希望建立跨多个板块的投资组合 [46] 问题: SFL Composer号的状态如何？ [47] - 该船在第三季度发生碰撞，当时正计划进干船坞，因此并未损失时间，所有损坏修理和事故导致的停租均由保险覆盖，公司未受损失 [47] - 该船现已恢复为大众集团服务，在大西洋正常运营 [47] 问题: 新的钻井平台融资安排规模是多少？ [48] - 为Hercules谈判的新融资安排金额为1亿美元 [48]

海工业务订单与业绩展望 - 截至2025年6月末，海工手持订单约55.5亿美元，已排产至2027/2028年 [2] - 手持订单中，油气与非油气订单占比约为7:3 [2] - 行业机构预测，延后的海上油气项目将在2026年释放，2027-2028年深海项目投资额将连续实现至少3年的高峰 [2] - 得益于在手订单高位，公司全年营收及利润有望保持较强增长趋势 [2] 海工业务市场趋势与价格 - 预计接下来五年（2025-2029年）平均每年将有超过10艘FPSO新合同授予 [3] - 大型新建FPSO的市场公开招标价格达到40亿美元以上 [3] - FPSO订单受短期油价波动影响较小，每年订单量比较稳定 [3] 海工业务竞争优势 - 公司在国内高端海工装备领域处于第一梯队 [5] - 核心优势之一是覆盖前端的设计能力，拥有约1200人的研发技术团队 [5] - 公司共设有四个研究中心，分别位于烟台、深圳、瑞典和挪威 [5] - 公司于2017年前瞻性设立专业油气研发中心，打造前端工艺设计能力 [5] - 优势之二是具备一站式交付能力，在大型模块化制造和成本控制上具有显著优势 [5] - 优势之三是建立了高度响应的全球供应链体系，与核心设备供应商有长期稳定合作 [6] 海工资产运营与规划 - 2025年，公司第六代半潜钻井平台“仙境烟台”签署5口井租约 [7] - 第七代超深水半潜钻井平台“蓝鲸一号”进入装备整备阶段，筹备履约新签租约 [7] - 公司将持续聚焦北海、澳洲、巴西、墨西哥湾、中东等全球热点市场区域 [8] 集装箱业务中长期展望 - 集装箱需求核心挂钩全球商品贸易量，长期来看行业年度需求量有可能从近年来的400多万TEU基准向更高规模迈进 [8]

行业与公司 * 纪要涉及中集集团及其所在的集装箱制造、道路运输车辆、能源化工装备、海洋工程装备等多个行业 [2] 核心观点与论据 整体财务表现 * 公司前三季度营业收入超过千亿水平 归母扣非净利润保持在多年平均水平之上 [3] * 毛利率同比提升0.4个百分点至12.2% 营业净利润和净利润保持稳定 [3] * 经营性现金流良好 实现近100亿经营净现金流入 [4][12] * 有息负债降至405亿左右 同比大幅下降 预计全年利率支出显著下降 [4][12] 集装箱业务 * 前三季度干货集装箱销量约180万TEU 冷藏箱销量同比大增64%至15.35万TEU [2][5] * 尽管箱价下降 但集装箱业务毛利率保持稳定 [2][5] * 第三季度标准干箱销量接近60万TEU 表现超出预期 [10] * 全球供应链复杂性及地缘政治等因素推动需求 预计未来几年行业需求中枢为400万标准箱 [10][11] 道路运输车辆与能源业务 * 道路运输车辆业务全球销量三季度同比增长7.21% [6] * 能源业务（以安瑞科为主体）业绩突出 在手订单持续增长 [6] 海洋工程业务 * 海工项目顺利交付 包括汽车运输船PETF FPSO P83和LNG FPSO 确保了收入确认 [2][6] * 海工市场前景乐观 尤其FPSO领域 美元降息有助于减轻总包商负债压力并加速项目进度 [7] * 公司跟踪多个FPSO订单 预计明年上半年有结果 FPSO总包订单基本都超过40亿美元 [7] * 公司9个平台出租率达到100% 主要分布在中东和墨西哥湾 [9] * 新租平台南京1号在东南亚日费率实现翻倍 预计2026年带来稳定增长的边际收益 [9] * 海工板块毛利率逐步提升 预计2025年收入相比2024年的165亿元会小幅提升 2026年将进一步增加 [14][16] * 公司在FPSO和FLNG领域具备竞争力 全球仅有约十家船厂有能力参与 亚洲主要参与者为中国 韩国和新加坡的五六家船厂 [17][18] 冷箱业务 * 冷箱业务增长显著 前三季度销量15.35万TEU 同比增长64.35% [4][18] * 冷箱价格相比去年有所提升 毛利率略高于干箱 [4][18] * 预计2027 2028年年均销量维持在30万TEU左右 [4][18] 财务优化与风险管理 * 公司优化债务结构 降低融资成本 美联储降息将进一步利好融资成本 [12] * 公司积极管理外汇风险 通过套期保值策略 今年外汇损益从去年近15亿元改善至6亿元左右 [19][20] * 第三季度归母净利润下滑主要因去年同期集装箱业务盈利时间分布不同 存在同比错配 其他产业板块表现优于去年 [13] 其他重要内容 * 公司大规模推出了A股和H股的回包计划 [3] * 公司预计2025年还将处置一个半潜领域的平台 并在该领域至少签订一个新租约 [9] * 公司认为海工板块整体盈利能力提升速度快于营收增长速度 [16]

事件概述 - 中国商务部于2025年10月14日宣布对韩华海洋株式会社的5家美国相关子公司采取反制措施 [1] - 制裁理由为这些子公司“协助、支持美国政府相关调查活动，危害我国主权、安全、发展利益” [3] - 消息公布后，韩华股票价格当日最高下跌9%，收盘下跌5.8%，韩国基准综合指数下跌0.6% [2] 韩华集团发展历程 - 集团前身为1952年成立的韩国火药株式会社，1992年更名为韩华集团 [4] - 创始人金钟喜于1952年以23.4568亿韩元（分10年偿还）收购朝鲜火药株式会社，并于同年10月投资5亿韩元成立韩国火药株式会社 [9] - 集团通过持续并购扩张，1965年进入石油化工领域，2002年收购大韩生命，2007年收购美国Azdel公司进入汽车零部件领域 [10] - 2023年，集团完成对韩国大宇造船海洋工程的收购，并将其更名为韩华海洋，该公司为全球第二大造船企业，年销售额达105亿美元 [12][13] - 2024年，韩华完成对美国费城造船厂的收购，成为首个成功收购美国船厂的韩国企业 [10] 被制裁子公司业务分析 - 此次被制裁的五家子公司为：韩华海运、韩华费城造船厂、韩华海洋USA国际、韩华航运控股和HS USA控股 [25] - 韩华海运（Hanwha Shipping LLC）于2024年4月设立，旨在作为实验最新造船技术的平台公司，目前船队尚在组建中 [25] - 该公司于2025年2月与母公司签订协议，建造两艘最先进的零排放LNG运输船，每艘造价2.52亿美元，预计2027-2028年下水 [25] - 韩华费城造船厂（Hanwha Philly Shipyard Inc.）于2024年12月设立，是专为投资美国费城船厂而设立的SPV，也是韩美“MASGA”造船合作项目的象征性地点 [28] - HS USA Holdings Corp是一家为韩华海运提供服务的附属控股公司 [29] - 在美国设立LLC（有限责任公司）的目的是简化公司结构和税务结构，隔离风险 [30] 韩华在美国的政治游说活动 - 韩华旗下游说公司Q CELLS在2024年总共花费近400万美元进行政治游说 [31] - 游说支出具体流向多家公司，其中向Hanwha Q CELLS America报告的总支出为391万美元 [32] - 游说活动重点关注多项美国法案，包括《2025财年国防授权法案》（S.4638，报告9次）和《2025财年国防部拨款法案》（H.R.8774，报告7次）等 [33] 韩华海洋的战略角色与美韩合作 - 韩华海洋表面上是商业造船公司，实则担负韩国制造和出口常规动力攻击潜艇、钻井平台、LNG船的战略任务 [23] - 公司正主动或被动地转变为美国军工复合体的外延 [23] - 2024年11月，韩国获得美国海军第7舰队加油船“育空号”的定期维护合同 [14] - 2025年3月，韩华海洋在巨济船厂完成美军后勤补给船“沃利·谢拉号”的全面大修保养并交付美国海军，这是其首次承揽并完成美国海军舰艇的例行检修项目 [42] - 韩华海洋计划于2025年8月向韩华费城船厂追加投资50亿美元，以新增两座船坞、三座码头并建设约40万平方米的分段制造基地，旨在为美国军舰提供分段和模块化供应 [43] - 俄乌冲突后，韩国军贸出口高速增长，已跃升为世界前十的军火出口国，市场份额占全球2% [17][18] 制裁的潜在影响与行业格局 - 制裁严格限定在美国运营的实体，韩华母公司与中国的正常合作不受影响，但韩华北美子公司将被排除在中国供应链体系之外 [34] - 韩国财阀集团内部并非铁板一块，现代集团（HD Hyundai）正在北美与韩华争夺市场，韩华受制裁可能使现代集团重新评估其与美国合作的利弊 [39] - 与专注军贸、航天的韩华不同，现代集团的主业在重工、建设和汽车，其对中国市场更为依赖 [39] - 此次事件可能促使三星、LG等更倚重中国市场的韩国消费品集团在战略选择上更为谨慎 [39] - “让美国造船业再次伟大”计划的核心是让韩日等盟友以其造船产能承接美军军舰的维修和更替任务 [41]

中挪海事合作 - 挪威将以主宾国身份参与今年12月在上海举行的中国国际海事展 [1] - 中国企业已成为挪威船东最重要的船舶建造商，中国也是挪威海事产业的关键市场 [1] - 双方通过海事工作组定期对话，推动合作取得成果，例如60多家中国企业参与今年6月的挪威国际海事展 [1] 中挪海产贸易 - 中国是挪威最重要的海产市场之一，去年挪威向中国出口海产品超过18万吨 [1] - 中国已成为挪威第三大海产市场 [2] - 中国批准了进口挪威鲜活雪蟹，期待未来更深入合作 [1] 绿色与高技术海事合作 - 在绿色转型对话框架下，双方今年签署了关于可持续海洋管理和低碳发展的两份谅解备忘录 [2] - 中国建造的7500立方米液态二氧化碳运输船为挪威"长船"碳捕集与封存项目提供支撑 [2] - 中国建造的钻井平台已在挪威外海油气田投入使用 [2]

政府补助与财务影响 - 恒力造船（大连）有限公司于2025年7月18日收到与资产相关的政府基础设施费用分摊资金2 6亿元人民币 确认为递延收益 [2] - 2025年6月16日恒力造船（大连）收到另一笔与资产相关的政府补助1 20亿元人民币 两笔补助合计3 8亿元 [2] - 补助资金的具体会计处理及对2025年度损益和资产的影响需以审计机构年度审计确认为准 [2] 公司发展历程与战略布局 - 恒力重工前身为STX大连 曾是中国最大外资船厂 2022年7月恒力集团耗资21 1亿元收购原STX大连资产 跨行业进入船舶制造业 [2] - 恒力重工一期项目"海洋工厂"于2023年1月投产 二期项目"未来工厂"于2024年1月投产 总投资近百亿元 [3] - "未来工厂"聚焦VLCC VLGC 超大型集装箱船等高附加值绿色船舶和高端海工装备 全面达产后年加工钢材230万吨 年产值突破700亿元 [3] 资本市场运作与融资计划 - 恒力重工现为松发股份全资子公司 松发股份拟募集不超过40亿元配套资金 用于建设绿色高端装备制造基地和船舶研发设计中心 [3] - 融资计划旨在提升生产效能与技术创新能力 增强高附加值船舶及高端装备制造能力 [3] 订单与行业地位 - 2024年恒力重工新接订单排名全球第五 中国第四 目前手持订单约170艘 排产至2029年 [4] - 公司已开工建造60余艘船舶 未来将持续深耕高端装备研发制造 推动船舶工业高端化 智能化发展 [4]

报告行业投资评级 - 机械行业投资评级为增持 [1] 报告的核心观点 - “向海图强”战略落地提速，深海装备建设节奏加快，政策顶层设计强化“向海发展”导向，为深海科技等相关产业带来中长期发展机遇 [2][3] 根据相关目录分别进行总结 行业跟踪 - 2025年7月1日中央财经委员会第六次会议召开，研究“纵深推进全国统一大市场建设”及“海洋经济高质量发展”等战略议题，强调加快培育壮大海洋产业体系，推进海上风电等新兴产业规范有序发展等 [3] 风电 - 2025年风电装机需求高景气，1 - 4月国内风电新增装机19.96GW，交付起量；1 - 5月央国企287个项目定标，开标容量达53.4GW，其中陆上37.39GW，海上3.01GW；深远海风电建设推进，浙江深远海示范项目启动机组招标，为相关设备厂商带来新增量空间 [3] - 推荐标的为新强联，相关标的为通裕重工 [3] 油气设备 - 2024年中国海洋能源供给持续增长，海洋原油增量占全国原油增量近八成，成为油气增储上产重要增长极；我国在深水油气勘探开发领域实现超越，自主设计建造的“奋进号”超深水动力定位钻井平台实现深水装备零的突破 [3] - 推荐标的为杰瑞股份、纽威股份，相关标的为中集集团、中海油服、石化机械、海油工程 [3] 船舶行业 - 政策催化深海装备建设提速，深海多领域发展对深海装备形成系统性需求，我国在高端船型领域实现关键突破，海工装备新签订单、交付排产处于高位，产业链向“系统解决方案”升级，掌握相关能力的龙头企业有望受益 [3] - 相关标的为中国船舶、中船防务、振华重工 [3] 重点公司盈利预测 | 股票代码 | 公司名称 | 股价（元） | EPS（元）（2025E） | EPS（元）（2026E） | EPS（元）（2027E） | PE（2025E） | PE（2026E） | PE（2027E） | 评级 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 002353.SZ | 杰瑞股份 | 34.25 | 2.89 | 3.43 | 3.98 | 11.9 | 10.0 | 8.6 | 增持 | | 603699.SH | 纽威股份 | 30.80 | 1.81 | 2.15 | 2.46 | 17.0 | 14.3 | 12.5 | 增持 | | 300850.SZ | 新强联 | 35.20 | 1.10 | 1.23 | - | 32.0 | 28.6 | - | 增持 | [4] 自有资金持仓 - 公司持有新强联已发行股份1%以上，2025年6月30日自有资金持仓量为19453497股，无锁定期 [5]

业绩总结 - 2022年公司总收入为3589.5百万人民币，同比增长48%[18] - 2022年自由现金流达到历史最高水平，回报率（ROE）增长至9.9%[29] - 2022年公司整体GMV超过77亿人民币，订阅用户超过3万[48] 市场表现 - 2022年海外市场收入增长显著，伊拉克市场收入增长达到48%[18] - 2022年公司在非洲市场实现稳定增长，成功渗透阿尔及利亚和印度尼西亚市场[19] - 2022年公司在国内市场面临挑战，但仍保持稳定收入，2022年收入为1493.7百万人民币[18] 新业务与投资 - 新业务收入在总收入中占比逐年上升，2022年达到41.3%[21] - 2022年公司成功引入战略投资者，T-ALL检验业务融资2.52亿人民币[24] - 2022年公司资产证券化项目成功实施，推动检验业务的上市进程[24] 财务状况 - 2022年公司财务杠杆显著降低，债务/EBITDA比率降至2.0倍[32]