投资评级与核心观点 - 报告对阿里巴巴-W（09988.HK）维持“买入”评级 [1][7] - 报告核心观点：预计公司FY2026Q3营收增速因电商放缓而承压，利润因闪购投入面临短期压力，但闪购亏损将收窄，且AI云业务在强劲需求下保持快速增长，是未来增长关键动力 [1][7] FY2026Q3业绩前瞻 - 预计FY2026Q3总收入为2929.03亿元，同比增长4.6%，增速放缓主要因电商业务收入增长降速 [7] - 预计集团调整后EBITA为306.11亿元，调整后EBITA利润率为10.5%，利润端因闪购投入面临较大压力 [7] 电商与闪购业务 - 受宏观消费需求走弱及货币化率（take rate）高基数效应影响，预计FY2026Q3客户管理收入（CMR）增速将降至3.0% [7] - 闪购业务目标是拿下即时零售市场绝对第一，预计本季度GMV和客单价（AOV）将稳步提升，受益于用户结构、订单结构和履约成本优化 [7] - 预计闪购业务亏损将收窄，且相比竞争对手亏损收敛速度更快 [7] 云业务 - 得益于客户对AI算力及服务的强劲需求，预计阿里云FY2026Q3收入达428.52亿元，同比增长35.0% [7] - 预计阿里云本季度EBITA利润率环比持平，维持在9.0%左右 [7] - 公司在AI云领域布局持续深化，B端覆盖更多客户，C端增强对千问APP等AI应用的推广 [7] - 展望未来，由于阿里云具备模型、算力、生态等优势，随着AI渗透率提升，其收入和利润有望维持增长 [7] 盈利预测与估值 - 维持FY2026/FY2027/FY2028的Non-GAAP净利润预测为101,525/141,564/184,647百万元 [1][7] - 预计FY2026至FY2028年营业总收入分别为1,068,578/1,158,745/1,269,024百万元，同比增速分别为7.25%/8.44%/9.52% [1] - 预计FY2026至FY2028年归母净利润分别为82,635/122,871/166,013百万元，同比增速分别为-36.49%/48.69%/35.11% [1] - 基于Non-GAAP净利润，FY2026/FY2027/FY2028年对应市盈率（P/E）分别为28.4/20.4/15.6倍（按港币/人民币汇率0.89计算） [1][7] 财务数据摘要 - 报告发布日（2026年1月20日）收盘价为166.20港元，一年股价区间为81.65-186.20港元 [5] - 港股流通市值为2,851,471.40百万港元，市净率为2.73倍 [5] - 公司每股净资产为54.61元，资产负债率为40.98%，总股本为19,099.26百万股 [6]

宏观：美国经济与政策 - 将2026年美国GDP全年同比增速预测从2.3%进一步上调至2.6%，高于彼时彭博一致预期的1.8% [2] - 小幅下调对2026年美国通胀走势的预测，主要因关税传导总体低于预期、租金通胀温和、关税或将边际下调、叠加新增就业增长明显收缩 [2] - 认为“高增长、温和通胀”的基准预测掩盖了或将恶化的结构性问题，包括部分供给偏紧的资产价格通胀或将超预期，叠加AI替代效应，美国真实收入和财富分配或将加速“K型化” [2] - 随着增长预期改善，叠加货币与地产政策的扩张效应显现，作为增长滞后指标的通胀也可能在2026下半年开始出现回升势头 [2] - 特朗普政府密集宣布一系列以需求端为主、行政色彩较强的房地产政策，包括拟限制大型机构投资者继续参与独栋住宅市场以及推动规模达2000亿美元的抵押贷款支持证券（MBS）购买计划 [3] - 上述地产政策有助于边际提振地产市场，但难以实质性解决美国住房可负担问题 [3] - 12月美国新增非农就业5万，低于彭博一致预期的7万，10-11月累计下修7.6万 [5] - 12月失业率较11月超预期回落0.1个百分点至4.4%，劳动参与率下行0.1个百分点至62.4% [5] - 12月小时工资环比增速回升至0.3%，符合预期，同比回升0.1个百分点至3.8%，高于预期 [5] - 私人部门新增非农三个月均值回落至2.9万的低位，且结构进一步“失衡” [5] 宏观：中国经济与政策 - 元旦假期后居民出行仍保持较高景气度，上周利率债发行同比多增，建筑开工同比亦呈现边际改善，地产成交仍然偏弱 [4] - 人民币汇率持续升值，有色金属价格亦走高，螺纹钢和线材价格亦上行 [4] - 12月核心通胀指标延续修复趋势 [4] - 近两周地方和部委继续落实中央经济工作会议精神，“开门红”和“反内卷”构成两条清晰的政策主线 [19] - 在地方经济工作会议和新年第一会中，“开门好、开门稳、开门红”成为首要工作，“反内卷”被纳入到优化营商环境改革中，优先级明显提升 [19] - 部委层面针对光伏、储能的“反内卷”座谈会先后召开，针对外卖平台内卷行为进行反垄断调查 [19] 策略：A股与港股 - A股延续放量上涨，突破前高，风险偏好提升驱动的春季躁动继续演绎 [7] - 强动量效应下，春季行情或仍有空间，但交易结构较为集中，部分热点板块或需消化拥挤度压力，行情转向轮动的概率逐步上升 [7] - 建议结合基本面预期，寻找高性价比方向，聚焦外需链景气改善品种以及后续有催化且拥挤度相对低的主题，具体行业建议关注游戏、免税、电池、工程机械、农化 [7] - 中期配置思路不变，电力链上游资源品逢低吸筹 [7] - 港股情绪指数落入恐慌区间，历史上进入该区间后未来1月上涨概率大幅提升 [8] - 当前市场面临海外流动性宽松预期升温、资金面流入再加速、盈利预期上修的三因素共振，且AH情绪比较再度进入港股悲观、A股乐观的极端值 [8] - 后续港股或重演追涨行情，从11月底的布局期逐渐进入收获期 [8] 金工：量化与市场观察 - A股多维择时模型支持春季行情延续 [9] - 风格择时模型依然看好成长风格，但以商业航天为代表的国防军工行业触发4分高拥挤、交易情绪短期热度偏高，后续波动或加剧 [9] - 行业轮动模型继续押注内需改善预期 [9] - 中国版全天候策略单周上涨1.89% [9] - 截至2026年1月9日，全频段融合因子今年以来TOP层相对全A等权基准的超额收益为-0.93% [10] - 根据全频段融合因子构建的AI中证1000增强组合本周超额收益为-1.51%，今年以来超额收益为-1.51% [10] - 自2017年初回测以来，该组合相对中证1000年化超额收益率为21.64%，年化跟踪误差为6.04%，信息比率为3.58，超额收益最大回撤为7.55% [10] - 新年首月，在市场整体走强的同时，多数因子表现有所下滑，其中估值因子回调明显，在各个股票池均出现明显回撤 [11] - 恒生医疗保健行业今年以来收益率录得10.77%，位居各大行业榜首 [13] - 恒生医疗保健行业今年以来日均成交额录得141.33亿港元，相比2025年12月提升25亿港元 [13] - 上周二至上周五，港股医药类ETF维持资金净流入状态 [13] - 恒生医疗保健行业目前PE_TTM录得32.29，处于近3年30%分位数以下 [13] - 近两周有3只境内港股ETF成立，其中2只均挂钩港股通医疗主题的ETF新成立，合计发行规模4.89亿元 [13] 固定收益 - 节后资金入市叠加情绪高涨，市场如期出现“开门红”，春季行情大概率还将延续 [14] - 建议强势方向内部“高切低”、挖补涨，转债方面建议继续保持中高仓位，享受β机会 [14] - 近日资金宽松、机构抱团推动短端好于长端，后续更多关注结构性机会，其中政金债性价比相对更高 [16] - 维持十年国债1.9%是短期上行阻力位、2.0%是顶部的判断，向下空间也有限 [16] - 重申票息+波段+杠杆+权益暴露>品种选择>久期>信用下沉 [16] - 特朗普宣布将通过房利美和房地美购买2000亿美元抵押贷款债券，以压低房贷利率 [17] 行业研究 - 可回收火箭降低了航天发射成本，全复用火箭成为航天发展的核心趋势，隔热成为火箭二级回收的核心难点之一 [20] - 我国也在持续发展可重复利用火箭，朱雀三号、长征12号甲已完成首飞，展望未来，我国运载火箭有望走向全复用 [20] - 2025年12月末CCPI-原料价差为2500点，受原油与煤炭等上游成本压力缓解，较11月略有改善，但仍处于历史较低水平 [20] - 行业资本开支增速自2025年6月以来持续下降，在反内卷等政策引导下，供给侧有望加快调整 [20] - 伴随欧美高能耗装置退出、亚非拉地区经济增长等需求增量驱动下，出海/出口成为国内化工行业的重要增长引擎，供需逐步修复下2026年景气有望上行 [20] - 2025年12月31日证监会及沪深交易所集中发布多项REITs相关政策，标志着REITs正式进入“基础设施不动产+商业不动产”全面发展的新时期 [22] - 2025年土地市场供给与成交同比降幅均收敛，供需边际有所改善，供给端推地更具诚意，缩量提质成为主流 [23] - 需求端房企投资集中度有所上升，竞争依然激烈，无论城市或房企，均呈现强者恒强的特征 [23] - WSTS预计2026年全球半导体市场规模或冲击万亿美元大关（同比+25%） [23] - AI芯片对于工艺精度的极致要求，催生了更高规格的洁净室需求，使得先进制程单位产能资本支出提升至成熟制程的约3～4倍 [23] - 海外地区洁净室专业工程师人力扩张较慢，大陆相关企业参与境外高端洁净室建设短期面临一定难度，短期制约了境外洁净室“建设力”供给增长 [23] - 供不应求下，境外洁净室产业链利润率有望提升，相关出海公司或迎来收入与盈利能力双增 [23] 公司研究 - 首次覆盖钧崴电子并给予买入评级，目标价42.1元，对应2026年54倍PE [26] - 公司2024年在全球电流感测精密电阻市场份额达到8.52%，全球第三、大陆第一 [26] - 2025年起公司系统布局电流传感器，有望成为继精密电阻、熔断器之后第三条核心业务线 [26] - 受益于消费电子复苏+技术升级，汽车/工控/AI等高功率新场景放量，叠加电流传感器新业务起量，预计公司2025-2027年归母净利润CAGR有望达40.5% [26] - 预计阿里巴巴2026财年第三季度收入端或将实现温和增长（同比+3.5%），主要得益于AI云业务需求的持续高景气与闪购业务的增量收入贡献，但部分或被电商客户管理收入的放缓增长所拖累 [27] - 预计2026财年第三季度集团调整后EBITA利润为259亿元，同比下降52.8% [27] - 温氏股份2025年全年预计实现归母净利润50-55亿元，同比下降41%-46%，其中单四季度预计实现归母净利润-2.6至2.5亿元，同比转亏-下降91% [29] - 联想集团在拉斯维加斯Sphere举办2026 Lenovo Tech World发布会，正式发布“Smarter AI for all”等战略成果 [29] - 联想本次论坛汇聚了英伟达、AMD、英特尔、高通四大芯片巨头CEO，彰显公司作为全球AI产业链重要一环的行业地位 [29] - 公司与英伟达、AMD合作推出一系列面向数据中心的产品组合，为2026年ISG加速发展打下基础 [29] - 消费级产品层面，联想推出海外版个人AI超级智能体Lenovo Qira，标志着公司AI战略完成从硬件到软件生态的全面闭环 [29] - 维持联想集团目标价14.0港币，对应14.6倍2026财年预期PE [29] - 中国石化集团与中国航油宣布拟实施重组，若顺利实施，两家企业将整合航油产销一体化，打通海外航油贸易，优化成品油零售体系 [30] - 中国石化股份有限公司有望在产业链一体化下受益，维持A/H“买入”评级，目标价7.98元/6.26港元 [30] 评级变动 - 钧崴电子：目标价42.10元，评级调整为买入（首次） [33] - 新和成：目标价38.24元，评级由增持调整为买入 [33]

公司战略调整 - 公司于12月15日通过内部邮件宣布，决定暂停其自主孵化的B2C电商业务“团好货”（后更名为美团电商）[1][4] - 公司表示此次调整是顺应行业趋势、主动求变，未来将聚焦探索零售新业态[1] - 对于此次调整涉及的人员，公司将进行内部沟通并说明后续方案[1] 业务发展历程与现状 - 团好货业务于2020年8月以小程序形式推出，并于2020年12月提升至“美团APP”一级入口[1] - 该业务被定位为美团快递电商业务的探索者，并积累了商品零售相关经验[1] - 公司认为，近年来随着食杂零售行业创新发展，快递电商模式已难以承接即时零售用户的需求[1] 新业务方向与进展 - 今年以来，公司加大探索零售新业态，推动零售战略转型升级[1] - 公司第三季度财报显示，其新业务板块中的食杂零售业务实现了强劲增长[1] - 今年6月，公司宣布将全面拓展即时零售，包括继续拓展闪购业务的品类，以及将小象超市逐步拓展到所有一二线城市[1] - 截至目前，小象超市的服务网络已覆盖北京、上海、广州、深圳、武汉、南京、西安等全国30余地[1]

公司战略调整 - 美团决定暂停其自主孵化的B2C电商业务“团好货”（后更名为美团电商）[2] - 公司称此举是为了顺应趋势、主动求变，并将聚焦探索零售新业态[2] - 对此次调整涉及的人员，内部将进行沟通并说明后续方案[2] 业务发展历程 - 团好货业务于2020年8月以小程序形式推出，2020年12月提升至“美团App”一级入口[2] - 该业务被定位为美团快递电商业务的探索者，并积累了商品零售相关经验[2] - 暂停原因是随着食杂零售行业创新发展，快递电商难以承接即时零售用户的需求[2] 新战略方向 - 2025年以来，美团加大探索零售新业态，推动零售战略转型升级[2] - 2025年6月，美团宣布将全面拓展即时零售，包括继续拓展闪购业务品类[2] - 小象超市将逐步拓展到所有一二线城市，目前其服务网络已覆盖全国30余地，包括北京、上海、广州、深圳、武汉、南京、西安等[2]

公司战略调整 - 美团于12月15日通过内部邮件宣布，决定暂停其自主孵化的B2C电商业务“团好货” [1] - 公司表示将顺应趋势主动求变，聚焦探索零售新业态 [1] - 此次调整涉及的人员，内部将进行沟通并说明后续方案 [1] 业务发展历程 - 团好货业务于2020年8月以小程序形式推出，是美团的B2C电商业务探索者 [1] - 2020年12月，该业务被提升至“美团App”一级入口，后更名为美团电商 [1] - 该业务为美团积累了商品零售相关经验 [1] 行业趋势与业务转向原因 - 随着食杂零售行业创新发展，快递电商模式难以承接即时零售用户的需求 [1] - 2025年以来，美团加大探索零售新业态，推动零售战略转型升级 [1] - 2025年6月，公司宣布将全面拓展即时零售，包括继续拓展闪购业务品类，以及将小象超市逐步拓展至所有一二线城市 [1] 新业态布局现状 - 截至目前，美团旗下小象超市的服务网络已覆盖北京、上海、广州、深圳、武汉、南京、西安等全国30余地 [1]

公司战略调整 - 美团于12月15日宣布暂停其自主孵化的B2C电商业务“团好货”，以聚焦探索零售新业态 [1] - 公司内部邮件称，食杂零售管理团队经研究讨论后做出该决定，并将与涉及调整的人员沟通后续方案 [1] - 团好货业务于2020年8月以小程序形式推出，同年12月提升至美团APP一级入口，后更名为美团电商 [1] 业务发展历程与现状 - 团好货被定位为美团快递电商业务的探索者，并积累了商品零售相关经验 [1] - 公司认为，随着食杂零售行业创新发展，快递电商模式已难以承接即时零售用户的需求 [1] - 根据公司第三季度财报，其新业务板块中的食杂零售业务在2023年实现了强劲增长 [1] 未来战略方向 - 美团将顺应趋势，主动求变，暂停团好货业务以聚焦零售新业态的探索 [1] - 公司于2023年6月宣布将全面拓展即时零售，包括继续拓展闪购业务的品类 [1] - 小象超市（原美团买菜）将逐步拓展至所有一、二线城市，目前其服务网络已覆盖全国30余个城市，包括北京、上海、广州、深圳、武汉、南京、西安等 [1]

核心观点 - 港股科技板块基本面整体稳健，主要受阿里巴巴、腾讯等龙头公司人工智能业务回报及“外卖大战”冲击见顶的支撑，但市场反弹需等待资金面改善与情绪回暖，当前处于左侧阶段，建议通过定投进行布局 [2][7][9] 基本面分析 - 恒生科技指数走势与阿里巴巴、腾讯、美团等大型科技公司高度相关 [2] - 近期财报显示，阿里巴巴和腾讯依靠在人工智能层面的支出获得了良好回报 [2] - 美团因外卖业务被挤压表现稍差，但相关利空已被市场消化，股价处于利空出清阶段 [2] - “外卖大战”对阿里巴巴、京东、美团的冲击已基本达到顶峰，相关公司电话会释放补贴放缓、亏损见顶的信号 [2] - 后续关注点在于“外卖大战”尽早结束，以及人工智能投入能否带来相匹配的营收 [2] 资金面分析 - 南向资金年内净流入超12928.15亿元，10月以来每周维持净流入，但近两周净流入额度下降 [3] - 外资截至11月26日整体净流入，但内部分歧明显，主动型外资延续流出，被动型外资延续流入 [4] - 日本央行若在12月19日加息，可能导致借日元投资港股的资金回流，加剧流动性压力 [7] - 11月、12月欧美圣诞假期可能进一步放缓外资流入港股的速度 [7] - 美联储降息25个基点已被市场提前充分预期，对港股和美股提振作用有限 [7] 市场情绪与估值 - 恒生指数今年以来日成交额均值为2579.98亿元，恒生科技指数日成交额均值为792.96亿元 [8] - 恒生科技指数需要成交额放量至1000亿元之上，行情才有可能迎来拐点 [8] - 近12月以来恒生科技指数成交额均值仅为558.55亿元，远低于1000亿元及年内均值 [8] - 目前恒生科技指数成交额占恒生指数的比值仅为26%，低于今年约80%的时间，显示情绪非常低迷 [8] - 恒生科技指数估值约23倍，处于比较便宜的位置 [9] 前景展望与应对 - 港股科技板块短期仍处于“左侧阶段”，反弹需要美联储政策明朗化或国内超预期政策利好来带动市场情绪转暖与成交额放大 [9] - 在当前位置，建议投资者保持信心与耐心，若科技仓位不足，可通过设置定投协议进行分笔买入布局 [9]

行业投资评级 - 行业投资评级为“优于大市”（维持）[1][3][37] 核心观点 - 外卖平台方（美团、京东、阿里）的即时零售业务因高频低客单价订单补贴而显著拖累整体业绩，但平台补贴策略后续有望渐趋理性，行业将更聚焦高客单价值订单和精细化运营[2][19] - 霸王茶姬基于品牌调性与大单品策略，谨慎参与外卖价格战，导致短期经营数据承压，但旨在维护品牌价值认知[3][32] - 短期重点推荐处于经营旺季且可能受益平台补贴加码的餐饮龙头，中期看好积极布局私域流量和品类扩充的茶饮龙头及在高客单领域份额领先的美团[3][37] 外卖平台业务表现总结 - 美团2025Q3收入954.9亿元（同比+2.0%），但经调整溢利亏损160.1亿元（同比由盈转亏）；核心本地商业收入674.5亿元（同比-2.8%），经营亏损140.7亿元（去年同期利润145.8亿元）[1][6][8] - 美团外卖业务2025Q3单量预计同增约15%，但AOV同比下降叠加货币化率走低，预计收入同降约13%，分部经营利润亏损约177.5亿元，单均UE亏损约2.5元；闪购业务单量/GTV同增约30%，收入增速超30%，经营亏损约14.8亿元，单均UE亏损约1.2元[1][8][9] - 京东2025Q3新业务（主要为外卖）经营亏损157亿元；阿里即时零售业务亏损约361亿元（假设日均订单7400万单），单均亏损约5.3元[2][17] - 美团在中高客单价订单份额保持领先，实付客单价15元以上市占率超2/3，30元以上超70%[1][8] 霸王茶姬经营策略与业绩 - 霸王茶姬2025Q3收入32.08亿元（同比-9.4%），经调整净利润5.03亿元（同比-22.2%），大中华区同店GMV同比-27.9%[3][21] - 公司全球门店数7338家（2025Q3净增300家），海外市场扩张至菲律宾、越南，闭店率连续三季度保持0.3%[25] - 霸王茶姬定位中高端（15-22元价格带），采取大单品策略（2024年前三大单品GMV占比61%），避免参与外卖价格战以维护品牌价值认知[3][32] 行业竞争展望与投资建议 - 平台补贴将更趋理性，高频低价饮品类订单季节性走低为聚焦高客单订单提供环境，行业转向精细化运营[2][19] - 短期推荐锅圈、海底捞、百胜中国、小菜园等旺季餐饮龙头；中期看好古茗、蜜雪集团、美团-W等[3][37]

业绩概览 - 3Q25总收入为955亿元人民币，同比增长2%，略低于市场预期[1][3] - 核心本地商业收入同比下降2.8%至674亿元人民币，低于市场预期的持平表现[1][3] - 新业务收入同比增长16%至280亿元人民币，略低于17%的市场预期[1][3] - 核心本地商业经营亏损扩大至141亿元人民币，经营利润率为-21%，差于市场预期的130亿元亏损[1][3] - 新业务经营亏损为13亿元人民币，优于市场预期的23亿元亏损[1][3] - 非国际会计准则下净亏损为160亿元人民币，差于市场预期的140亿元亏损[1][3] 核心本地商业分部表现 - 外卖业务在中高客单价订单中保持领先，客单价超过15元人民币的订单总交易额市场份额约三分之二，超过30元人民币的订单市场份额超过70%[1] - 双十一后竞争强度有所缓和，公司市场份额出现回升[1][4] - 到店、酒店及旅游业务总交易额同比增长18%，但受到高德"扫街榜"和抖音流量的冲击，预计第四季度仍将承压[1] 新业务进展与全球化扩张 - 闪购业务推出品牌卫星店闪电仓，双十一期间合作品牌销售额同比增长约300%，本季度订单量同比增长约30%[1][5] - 国际业务Keeta全球化加速，香港业务已于10月实现盈利，并持续在卡塔尔、科威特、阿联酋等中东市场扩张，巴西市场潜力突出[2] - 管理层预计2026财年新业务亏损将不高于2025财年水平[2] 管理层展望与竞争态势 - 管理层预计核心本地商业经营亏损将在第四季度收窄[1][3] - 尽管竞争加剧导致第四季度核心本地商业和集团层面的经营亏损仍将处于高位，但当前竞争格局被认为不可持续[3] - 公司预期市场将从资本驱动的补贴战转向效率驱动的竞争，因为激进的补贴只能带来不可持续的短期流量增长[4] - 为支持双十一等促销活动期间的用户体验，闪购业务在第四季度的经营亏损可能较第三季度略有扩大[5]

文章核心观点 - 摩根大通预计阿里巴巴综合盈利将在2025年第三季度迎来拐点并于第四季度显著复苏 [1][2][3] - 公司增长模式正从用户规模驱动转向盈利能力更强的效率驱动 [2][5] - 盈利改善的核心驱动力来自外卖业务亏损大幅收窄和云业务在AI需求下的加速增长 [3] - 尽管核心电商业务面临短期挑战但综合多项业务前景公司股票风险回报状况具吸引力 [8] 战略演变与增长模式 - 阿里巴巴战略演变进入第二阶段从过去不惜代价的增长演变为高效增长 [2][5] - 增长模式从用户规模驱动转向盈利能力更强的效率驱动盈利拐点或已出现 [2][3] 外卖及闪购业务 - 外卖业务亏损预计在2025年第四季度环比收窄40%至210亿元 [1][3] - 闪购业务单位经济亏损较7月/8月相比已下降一半 [4] - 产品结构改善非饮料订单超过75%平均客单价较7月/8月提高双位数百分点配送成本下降 [4] - 外卖业务GMV市场份额保持稳定约40% [4] - 闪购业务亏损从9月结束季度的350亿元收窄至12月结束季度的210亿元 [4] - 业务改善产生强大跨平台协同效应推动流量GMV和利润率较高的广告收入增加 [6] 云业务 - 云业务在强劲AI需求下加速增长预计2025年第四季度同比增速提升至37% [1][7] - 截至9月的季度云业务收入同比增速提升至34% [6] - AI需求增速快于人工智能服务器能力提升速度投资规模可能突破3800亿元的三年资本支出计划 [6] - 预计云业务收入增速于2026日历年保持在30%的稳健水平 [7] 核心电商业务 - 客户管理收入增长因高基数效应而放缓预计12月结束季度和26日历年同比增速分别放缓至6% [8] - 高基数来自全站推和技术服务费的变现努力闪购订单协同效应不足以完全抵消影响 [8] - 将26/27财年收入预测分别下调1%/2%以反映高基数效应但被云业务强劲增长部分抵消 [8] 投资评级与估值 - 摩根大通维持对阿里巴巴的增持评级 [3][8] - 将美股和港股目标价分别从240美元和235港元下调至230美元和225港元 [3] - 新的目标价基于16倍28财年预期市盈率 [8] - 公司目前股价对应16倍的2027年预期市盈率在盈利复苏周期前风险回报状况有利 [8]