报告行业投资评级 - 看好丨维持 [9] 报告的核心观点 - 库存水位正常叠加弱零售预期，后续美国服装行业库存预计逐渐由弱补库切换至被动累库，上游制造短期订单难现弹性，需关注海外需求修复情况及Nike经营复苏节奏；美国对东南亚地区关税基本落地，制造投资确定性提升，可把握纺织制造龙头底部布局机会 [2][6][7] 各部分总结 美国库存周期为判断制造景气度的有效指标 - 历史海外去库→补库周期切换时，成品制造公司股价会上涨，估值有望修复至去库前水平；在被动去库/类被动去库→主动补库过渡阶段，若制造公司估值未修复、库销比低且业绩无负面扰动，股价&PE有望进一步上涨修复 [16] 研判：当前海外服装品牌渐入累库周期 库存：海外库存健康，渐从维稳切换至上行 - 行业库存层面，美国服装整体库存从维稳切换至上行，零售商和批发商库销比均修复至历史中枢位置及以下，库存同比增速呈上行趋势 [19] - 板块及公司层面，零售商库销比水位正常，品牌端除Nike外多数恢复至健康水平；2025Q1品牌端各板块库销比多同比提升，多数公司库存yoy呈上升趋势，多数公司库存周转率已基本修复至2021年水平 [22][26] 需求：海外服装零售偏弱，美国地区营收仍承压 - 2025年美国通胀缓和，5月以来通胀预期回落，6月CPI和核心CPI同比低于市场预期 [34] - 美国服装零售增速自2022年5月以来在0%附近低位震荡，消费者信心低迷，2025年以来密歇根大学消费者信心指数大幅走弱后6月有所反弹；英、法、德、日等国零售环境仍偏弱 [37] - 2025Q1重点品牌营收增速分化，除Nike外多数运动品牌在北美市场营收环比下滑，北美市场最为承压 [43] 展望：后续补单弹性预计较弱，制造短期难现β - 各公司后续库存走向分化，Nike与Skechers预计延续去库，Adidas与lululemon预计延续主动补库，Deckers库存预计上行 [46] - 海外品牌最新营收增速指引偏谨慎，部分品牌首次取消全年指引，美国下游品牌方对本财年订单指引趋于谨慎，零售预期偏悲观 [47] - 库存水位正常叠加弱零售预期，美国服装行业库存短期内将维持弱被动累库状态，上游制造短期订单难现弹性，2025年初以来制衣、制鞋订单景气度下行 [50] 板块观点：关税落地利空出尽，把握制造龙头底部布局机会 - 美国对东南亚地区关税基本落地，制造企业后续接单、排产、招工将重回有序，板块投资确定性提升 [57] - 纺织制造龙头在东南亚产能布局有优势，长期客情和竞争力有望提升，获得更多品牌份额倾斜；纺织制造板块股价相对滞涨，有较大修复空间，可把握龙头底部布局机会 [57]

业绩预告 - 公司预计2025年半年度归属于母公司所有者的净利润约为-8,700万元 [1] - 归属于母公司所有者的扣除非经常性损益后的净利润约为-11,600万元 [1] 上年同期业绩 - 上年同期归属于母公司所有者的净利润为-1,982.52万元 [1] - 上年同期归属于母公司所有者的扣除非经常性损益后的净利润为-5,757.23万元 [1] - 上年同期每股收益为-0.0494元 [1] 业绩变化原因 - 报告期内公司预计实现营业收入10.81亿元，较上年同期下降约21% [1] - 业绩亏损主要受宏观经济下行、消费需求疲软及行业竞争加剧影响 [1]

财报预期 - 耐克公司将于6月26日周四盘后公布第四季度财报 分析师预期每股收益为11美分 营收为106.7亿美元 [1] - Raymond James维持"市场表现"评级 认为业绩不会像预期那样糟糕 尽管存在关税担忧 [1] 股价表现 - 耐克股票在最近8次财报后有7次出现下跌 包括今年3月下跌5.5% [2] - 股价从4月10日的52.28美元七年低点稳步攀升 目前在60.22美元交易 2025年累计下跌20.4% [3] - 近期在60美元水平获得支撑 但80日均线仍构成上方压力 [3] 期权交易 - 过去10周期权交易者比往常更看涨 50日看涨/看跌期权成交量比率为2.78 高于过去一年94%的水平 [5] - 空头头寸在过去两周减少18.5% 目前流通股的3.4%被做空 空头回补时间不足两天 [5]

财务表现 - 截至2025年3月31日止年度内公司预计录得拥有人应占亏损33,000,000港元至38,000,000港元 而上年度为溢利 [1] - 亏损主因包括营业额同比减少约10% 劳工成本显著上升 以及中国内地和香港投资物业公平估值亏损 [1] 经营环境 - 客户采购审慎 零售环境低迷 宏观经济不明朗导致订单管道疲软 [1] - 美国对越南及柬埔寨制鞋类产品关税政策演变将加剧2026财年挑战与不确定性 [2] 战略举措 - 保留技术劳工队伍以展示营运可靠性 聚焦平均售价较高产品推进价值增长策略 [1] - 持续优化产品组合 恪守资本管理及成本控制纲领维持财务韧性 [1] - 策略性投资导致短期成本上升 但预期将强化长远优势与复苏应对能力 [2]

鞋类国家标准更新 - 《鞋类通用安全要求》构建全品类鞋类通用安全基线，系统规范物理机械安全性能和通用化学安全指标限量，重点管控断针、钉尖等风险，对六价铬、甲醛等7项有害化学物质设定了限量要求 [1] - 《童鞋安全技术规范》聚焦童鞋产品的安全需求，重点对小附件脱落、锐利边缘或尖端等物理机械安全性能作出严格限定，严格设置有害化学物质限量指标 [1] - 《绿色产品评价 鞋类产品》规定了鞋类绿色产品的资源属性、环境属性、品质属性、低碳属性等评价指标要求 [1] 鞋类检测方法标准 - 《鞋类 化学试验方法 邻苯二甲酸酯的测定 第2部分：非溶剂萃取法》和《鞋类 化学试验方法 邻苯基苯酚含量的测定 高效液相色谱-串联质谱法》分别采用热裂解/热脱附气相色谱-质谱法、高效液相色谱-串联质谱法检测鞋类产品中邻苯二甲酸酯、邻苯基苯酚含量 [2] - 《鞋类 内底和内垫试验方法 干湿循环尺寸变化率》描述了内底和内垫在干湿循环后尺寸变化的测试方法，包括厚度变化率、长度变化率及宽度变化率 [2] - 《鞋类和鞋类部件 抗真菌性能定量评估试验方法》和《鞋类和鞋类部件 抗真菌性能定性评估试验方法（生长测试）》分别从定量与定性角度评估鞋类产品和部件的抗真菌性能 [2] 田径运动鞋标准 - 《田径运动鞋》规定了田径运动鞋的整鞋屈挠、外底耐磨、防滑性能等多项重要指标，同时增加了可萃取重金属（铅、镉、砷）的限量要求 [3]

权益分派方案 - 每股现金红利0.25元（含税），以2024年年度股东大会审议通过为准 [1] - 分派对象为股权登记日收市后登记在册的全体股东，但回购专用证券账户持有的10,375,018股不参与分配 [2][4] - 差异化分红方案以扣除回购股份后的总股本565,825,782股为基数，共计派发现金红利141,456,445.50元 [3] 除权除息计算 - 除权除息参考价计算公式为：前收盘价格-0.2455元/股（虚拟分派现金红利） [6] - 虚拟分派现金红利=（参与分配股本565,825,782股×0.25元/股）÷总股本576,200,800股=0.2455元/股 [6] - 流通股份变动比例为0，因不涉及送股或资本公积金转增股本 [6] 分配实施细节 - 无限售条件流通股红利通过中国结算上海分公司派发，已指定交易的股东可直接领取，未指定交易的由结算公司暂管 [7] - 公司股东红蜻蜓集团有限公司、钱金波及员工持股计划的现金红利由公司自行发放 [8] 扣税安排 - 自然人股东及证券投资基金持股超1年免征个税，1个月内全额征税，1个月至1年暂减按50%征税 [9] - QFII股东按10%税率代扣企业所得税，税后每股0.225元 [10] - 沪港通投资者按10%税率代扣所得税，税后每股0.225元 [11] - 其他机构投资者和法人股东自行申报纳税，实际每股派发0.25元 [11]

新鞋类国家标准实施 - 《鞋类通用安全要求》等9项鞋类国家标准将于6月1日正式实施 旨在提升产品质量和安全水平 规范市场秩序 促进绿色消费 [1] - 新标准首次实现强制性标准对日常穿用鞋类产品（童鞋除外）的全面覆盖 解决鞋类标准实施的关键难题 [1] - 标准新增"鞋内腔不应有钉尖 鞋内外不应有断针"等具体规定 便于生产厂家统一操作 更好保障消费者穿鞋安全 [1] 童鞋安全技术规范 - 《童鞋安全技术规范》聚焦童鞋产品的安全需求 严格限定小附件脱落、锐利边缘或尖端等物理机械安全性能 [1] - 规范严格设置有害化学物质限量指标 强化对婴幼儿及儿童足部安全的立体化保护 [1] - 广东省市场监督管理局此前抽查发现36款不合格童鞋 涉及重金属总量问题 [2] 绿色产品评价标准 - 《绿色产品评价鞋类产品》国家标准规定了鞋类绿色产品的资源属性、环境属性、品质属性、低碳属性等评价指标要求 [2] - 新标准为制鞋业提供了更具活力的绿色发展路径 推动行业向生态优先方向转型 [2] 行业影响与出口数据 - 中国是制鞋大国和鞋类出口第一大国 2024年出口鞋类产品92亿双 出口总值3335 7亿元 [2] - 新国标实施不仅提升国民穿鞋安全舒适度 也为生产企业提供发展动力 推动产业升级 [2] - 标准实施有助于推动"中国加工"转向"中国标准" 提升中国制鞋业国际竞争力 [2]

关税政策对美国消费品行业的影响 - 知名运动品牌耐克宣布将上调美国市场部分产品售价 该公司约50%鞋类产品在中国和越南生产 [2] - 美国最大零售商沃尔玛警告称从香蕉到汽车座椅等商品价格将上涨 该公司每周服务超过1.5亿顾客 [2] - 美国服装与鞋类协会CEO表示现行关税税率仍将推高商品价格 [2] "美国梦"成本与消费品价格关联 - 2024年实现"美国梦"成本达440万美元 较2023年上涨100万美元 主要受通胀推动 [3] - 法律技术公司InPerSuit测算显示 对建筑材料加征关税将使28万美元房屋价格上涨至31.7万美元 [5] - 美国全国零售商联合会指出小型企业占零售商总数98% 提供1300多万就业岗位 最易受关税冲击 [5] 消费品行业供应链现状 - 彭博社调查显示美国消费者实际购买偏好仍以低价和供应充足为主导 而非本土制造意识形态 [12] - 哈佛大学研究显示二战后美国消费主义与爱国主义绑定 1945-1949年间民众购买2140万辆汽车等大宗商品 [8] - 美国70%GDP依赖消费 历史学家指出廉价消费品已成为国民身份认同组成部分 [9] 行业代表企业动态 - 沃尔玛作为服务90%美国家庭的零售巨头 明确预警日常消费品价格普涨趋势 [2] - 耐克作为全球运动品牌龙头 其定价策略变化反映进口依赖型企业的成本压力 [2] - 美国服装与鞋类协会作为行业组织 公开反对现行关税政策对终端价格的传导效应 [2] 消费市场数据变化 - 哥伦比亚广播公司调查显示80%美国人要求政府优先控制通胀 但仅29%认为现行政策有效 [12] - 二战后期美国消费爆发期数据：2000万台冰箱 550万台炉灶等耐用品采购热潮 [8] - 民调显示61%美国人和72%年轻群体反对现行关税政策 包括特朗普关键选民群体 [11]

权益分派方案 - 每股现金红利0.15元（含税）[2] - 利润分配方案已通过2024年年度股东大会审议[2] - 分配以总股本400,980,000股为基数，共计派发现金红利60,147,000元（含税）[4] 分派对象 - 股权登记日在册的全体股东[3] - 奥康投资控股有限公司、王振滔、王进权的现金红利由公司自行发放[9] 实施办法 - 无限售条件流通股红利通过中国结算上海分公司派发[5] - 已办理指定交易的股东可在红利发放日领取现金红利[5] - 未办理指定交易的股东红利暂由中国结算上海分公司保管[5] 扣税说明 - 自然人股东持股超过1年免征个人所得税，持股1年以内暂不扣缴[10] - QFII按每股0.135元派发，扣除10%企业所得税[11] - 沪港通投资者按每股0.135元派发，扣除10%所得税[11] - 其他机构投资者和法人股东自行判断纳税，按每股0.15元派发[11]

报告行业投资评级 - 同步大市 - A（维持）[1] 报告的核心观点 - 本周 On Running 披露 2025Q1 业绩，亚太区增速领先，各渠道、区域和品类收入大多增长，盈利能力提升，存货下降，预计 2025 年收入和毛利率增长，重申 2026 年营收翻倍目标[2][3][17] - 行业动态方面，历峰集团 2025 财年销售额增长，亚太市场下滑但下半年放缓；Burberry 2025 财年销售额下滑，新策略使下半财年业绩好转；沃尔玛中国 2026 财年一季度财报亮眼，净销售额增长[6] - 行情回顾显示，本周 SW 纺织服饰和轻工制造板块上涨但落后大盘，各子板块有不同表现，部分公司涨幅或跌幅居前[8][19] - 行业数据跟踪涵盖原材料价格、出口数据、社零数据和房地产数据，原材料价格有涨有跌，纺织品服装和家具出口情况不同，社零总额增长，房地产成交有变化[34][45][55] - 投资建议对品牌服饰、纺织制造和黄金珠宝板块给出推荐和关注建议，如运动服饰推荐安踏体育、361 度，纺织制造推荐浙江自然等[11] 根据相关目录分别进行总结 本周观察 - 2025Q1 On Running 营收 7.27 亿瑞士法郎，同比增 43.0%，经调整 EBITDA 为 1.29 亿瑞士法郎，同比增 54.8%，净利润 5670 万瑞士法郎，同比降 38.0%[2][17] - 分渠道看，DTC 渠道收入同比增 45.3%至 2.77 亿瑞士法郎，批发渠道收入同比增 41.5%至 4.50 亿瑞士法郎[3][17] - 分区域看，EMEA、美洲、亚太区域收入同比增长 33.6%、32.7%、130.1%至 1.67、4.37、1.21 亿瑞士法郎[3][17] - 分品类看，鞋类、服装、配饰产品收入同比增长 40.5%、93.1%、99.2%至 6.81、0.381、0.076 亿瑞士法郎[3][17] - 盈利能力上，毛利率 59.9%，同比提升 0.2pct，存货较年初下降 4.7%至 3.99 亿瑞士法郎[3][18] - 展望 2025 年，预计汇率中性下收入同比增至少 28%达 28.6 亿瑞士法郎，毛利率 60%-60.5%，经调整 EBITDA 占收入比重 16.5%-17.5%，重申 2026 年营收较 2024 年翻倍目标[4][18] 本周行情回顾 板块行情 - 本周 SW 纺织服饰板块涨 1.01%，SW 轻工制造板块涨 0.87%，沪深 300 涨 1.12%，纺织服饰板块落后大盘 0.1pct，轻工制造板块落后大盘 0.25pct[8][19] - SW 纺织服饰子板块中，SW 纺织制造涨 0.94%，SW 服装家纺涨 0.6%，SW 饰品涨 2.21%；SW 轻工制造子板块中，SW 造纸跌 0.47%，SW 文娱用品涨 0.21%，SW 家居用品涨 1.67%，SW 包装印刷涨 1.09%[19] 板块估值 - 截至 5 月 16 日，SW 纺织制造 PE - TTM 为 20.47 倍，为近三年 25.00%分位；SW 服装家纺 PE - TTM 为 26.37 倍，为近三年 96.05%分位；SW 饰品 PE - TTM 为 27.38 倍，为近三年 100%分位；SW 家居用品 PE - TTM 为 22.40 倍，为近三年 52.63%分位[8][26] 公司行情 - SW 纺织服饰板块本周涨幅前 5 为迎丰股份（+39.84%）、华纺股份（+30.2%）、新华锦（+29.66%）、安正时尚（+24.09%）、盛泰集团（+22.24%）；跌幅前 5 为华升股份（-9.06%）、万事利（-8.4%）、戎美股份（-8.07%）、欣龙控股（-5.53%）、开润股份（-4.52%）[30][31] - SW 家居用品板块本周涨幅前 5 为*ST 亚振（+27.55%）、乐歌股份（+19.44%）、浙江永强（+15.19%）、曲美家居（+14.47%）、*ST 松发（+9.73%）；跌幅前 5 为麒盛科技（-17.49%）、德力股份（-12.46%）、皮阿诺（-7.71%）、趣睡科技（-4.74%）、索菲亚（-4.58%）[32][33] 行业数据跟踪 原材料价格 - 纺织服饰原材料方面，截至 5 月 16 日，中国棉花 328 价格指数为 14577 元/吨，环比增 3.2%；CotlookA 指数（1%关税）收盘价为 13724 元/吨，环比降 2.1%；上海金交所黄金现货 Au9999 收盘价为 746.40 元/克，环比降 4.98%；截至 5 月 15 日，澳大利亚羊毛交易所东部市场综合指数为 1189 澳分/公斤，环比降 0.2%[34] - 家居用品原材料方面，截至 4 月 25 日，海宁皮革价格指数总类为 72.46；截至 5 月 16 日，华东地区 TDI 主流价格为 11900 元/吨，环比增 5.3%，纯 MDI 主流价格为 17900 元/吨，环比增 3.5%；截至 5 月 16 日，美元兑人民币中间价为 7.1938，环比降 0.2%[34][35] 出口数据 - 2025 年 1 - 4 月，我国纺织品、服装及衣着附件出口金额分别为 458.48、446.20 亿美元，同比增长 3.8%、 - 1.5%；家具及其零件出口 217.10 亿美元，同比降 8.49%[45] 社零数据 - 2025 年 3 月，国内社零总额 4.09 万亿元，同比增 5.9%，环比提升 1.9pct，高于市场预期[55] - 分渠道看，线上渠道表现优于商品零售大盘，线下百货店及品牌专卖店表现偏弱；2025 年 1 - 3 月，商品零售额同比增 4.6%，线上实物商品网上零售额同比增 5.7%，吃类、用类商品分别增长 14.0%、5.6%，穿类商品下降 0.1%；线下限额以上零售业单位中便利店、超市、百货店、专业店、品牌专卖店零售额同比分别增长 9.9%、4.6%、1.2%、6.7%、1.4%[55] - 分品类看，3 月金银珠宝品类双位数增长，体育娱乐用品景气延续；2025 年 3 月，限上化妆品同比增 1.1%，环比下滑 3.3pct；限上金银珠宝同比增 10.6%，环比提升 5.2pct，上金所 AU9999 收盘价均价为 695.52 元/克，同比涨幅 37.4%；限上纺织服装同比增 3.6%，环比提升 0.3pct，预计 1 - 3 月线上渠道增速弱于线下渠道；限上体育/娱乐用品同比增 26.2%，环比提升 1.2pct；2025 年 1 - 3 月，限上化妆品、金银珠宝、纺织服装、体育/娱乐用品同比分别增长 3.2%、6.9%、3.4%、25.4%[56] 房地产数据 - 本周（2025 年 5 月 11 日 - 2025 年 5 月 17 日），30 大中城市商品房成交 16322 套，较上周环比增 13.76%；成交面积 177.94 万平方米，较上周环比增 10.55%；2025 年至今（截至 5 月 17 日），30 大中城市商品房成交 281996 套、成交面积 3169.89 万平方米，同比下降 4.4%、2.6%[61] - 2025 年 1 - 3 月，我国住宅新开工面积 12996 万平方米，同比降 24.4%，住宅销售面积 18481 万平方米，同比降 2.0%，住宅竣工面积 9502 万平方米，同比降 14.7%[61] 行业新闻 瑞士历峰集团发布年度财报 - 截至 3 月 31 日的 2025 财年，历峰集团销售额同比增 4%至 213.99 亿欧元，除亚太市场外各区域两位数增长，第四季度销售额同比增 8%至 51.7 亿欧元，超出预期[65] - 旗下四大珠宝品牌总销售额增长 8%达 153.28 亿欧元，DTC 业务销售占比升至 84%，较上一年度提升 150 个基点[65][66] - 营业利润同比增 4%至 49 亿欧元，营业利润率 31.9%；亚太市场销售额同比降 13%，下半年跌幅放缓，中国内地、香港和澳门合计销售下滑 23%，除中国外亚太市场强劲增长，韩国两位数增长，珠宝品牌和在线销售渠道表现稳健[67][68] Burberry 全年销售额同比下滑 - 截至 2025 年 3 月 29 日的 2025 财年，Burberry 零售额同比下滑 17%至 24.61 亿英镑，按固定汇率计下滑 15%，全年调整后经营利润 2600 万英镑，下半年盈利 6700 万英镑部分抵消上半年 4100 万英镑亏损[69] - 全年可比门店销售额同比降 12%，上半财年同比下滑 20%，下半年同比仅下滑 5%，2024 年 11 月推出 Burberry Forward 计划后下半年可比零售销售额显著改善[70] 沃尔玛中国一季度财报亮眼 - 2026 财年第一季度（截至 2025 年 4 月 30 日），沃尔玛全球净销售额 1656 亿美元，同比增 2.5%，经营利润 71.4 亿美元，同比增 4.3%，毛利率 24.2%，上升 12 个基点[71] - 沃尔玛中国第一季度净销售额 67 亿美元（约合人民币 482 亿），同比增 22.5%，可比销售额增长 16.8%，销售增长源自山姆和电商业务，电商净销售额同比增 34%，截至 4 月 30 日运营 280 家“沃尔玛超级中心（大卖场）”和 54 家山姆会员商店[71][72]