报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 废铝采购紧张，进口受限、国内增量有限但需求扩增、部分大厂采购范围小等因素导致 [14] - 调研企业开工率高于行业平均，铝液直供比例高，ADC12 生产占比差异大，订单以长协为主 [18] - 套利可关注多 AD 空 AL 策略，单边可关注逢低做多机会，废铝供应紧张给予盘面支撑，ADC12 贸易流通量少易发生软逼仓行情 [3][29] 根据相关目录分别进行总结 调研对象及目的 - 调研对象为南通、宝应、昆山和上海的 5 家再生铝合金厂和 2 家废铝回收商 [10] - 目的是针对产能/产量等开工情况、废铝供需情况、成本及价格现状与预期、库存策略，以及期货上市后保值意愿等方面展开讨论，并思考后续交易逻辑 [10] 关键调研结论及分析 废铝采购紧张 - 进口受限，美国豁免关税虹吸全球废铝资源，海外价格抬升、成本倒挂，马来堵港、泰国监管趋严加剧失衡 [14] - 国内废铝增量有限但需求扩增，铝板带箔厂提升废料使用比例，报废高峰未到 [14] - 部分大厂仅采购大型带票回收商，规避信息不对称风险，可采范围小 [14] 生产运营情况 - 产量及开工：调研企业开工率高于行业平均，有铝液直供配套，可节省成本但综合成本较高，ADC12 生产占比约 40 - 50%，订单以长协为主 [18] - 供应格局：ADC12 供应以长协为主，贸易流通量少，旺季需求兑现、期现商囤货多可能引发软逼仓风险 [19] - 辅料成本：生熟铝使用比例按价格调配，需添加硅和铜，天然气约 80 立方米，加工费 800 - 1200 元/吨 [23] - 税负成本：江苏、上海企业综合税负较安徽高 2 个百分点，但原料采购和销售在当地、产品品质溢价可弥补 [24] - 库存：原料库存 7 - 10 天用量，成品库存 1000 - 1500 吨，部分企业不备成品库存 [25] 仓单情况 - 企业对交仓持开放态度，参考 9 - 10 月期货价格和基差，受潮氧化发霉、交割品标准高限制交仓范围 [27] - 下游压铸企业因账期和认证问题可能降低盘面接货意愿 [27] 投资建议 套利 - 关注多 AD 空 AL 策略，价差波动区间 - 1500 元至 + 500 元/吨，利润兑现预计在 10 月 [3][28] - 中长期 ADC12 和 A00 价差波动中枢可能下移，供应增加、需求萎缩导致价差走阔 [28] 单边 - 关注逢低做多机会，废铝供应紧张、报废高峰未到给予盘面支撑，ADC12 贸易流通量少、大厂订单饱和、期现商持货集中易发生软逼仓行情 [3][29] 调研纪要 铝合金厂 A - 原料：国内废铝为主，进口占比不足 20%，采购大打包站，现金交易，日耗约 600 多吨 [30] - 产能及产量：年产能 24.99 万吨，年产量 22 万吨，开工率高，ADC12 占 40% +，铝水比例 60 - 70% [30] - 库存：废铝原料库存 7 - 10 天，工业硅按需采购，铜一月一车，成品不备库 [30] - 价格及销售：ADC12 交割品定价为市场基准价 + 300 - 350 元，产品 85%以上用于汽车零部件，订单以长协为主，账期 30 - 60 天 [30] - 成本和利润：ADC12 原料 50%以上用生铝，加工费 1000 - 1300 元/吨，行业上半年平均净利润 8 元/吨，产线开停灵活 [31] - 套期保值：采购大单废料套 AL 期货，后续考虑交仓，看 9 - 10 月价格和基差 [32] 铝合金厂 B - 原料：废铝进口比例 30%，国内占 70%，生铝用得多，日用量 300 - 400 吨，部分来自压铸厂边角料，国内现款，进口预付款或港口自提 [33] - 产能及产量：设计年产能 20 万吨，目前年产 7 - 8 万吨，常开 3 套炉子，计划新增一套用于期货交割品生产 [33] - 库存：原料库存 10 天用量，成品铝锭备货 1500 吨 [34] - 价格及销售：ADC12 售价为市场基准价 + 200 元，下游 90%用于汽车零部件，账期 30 - 60 天，现款与 60 天账期价差 450 元/吨 [34] - 成本和利润：价格覆盖不了完全成本，ADC12 硅含量 10.5 - 10.8%，剔除交仓成本前后约差 300 元 [34] 铝合金厂 C - 原料：国内料为主，生铝：熟铝 = 4：6，采购来源多样，有开票平台，开 13%进项税 [35] - 产能及产量：宝应基地一期产能 11.85 万吨，月产铝水 5000 吨，铝锭 3000 吨，铝液占比 60% +，ADC12 占铝锭小于 35%，开工率 80% + [35] - 库存：原材料基础库存 2500 吨以上，铝锭成品库存 1500 吨以上 [35] - 价格及销售：对期现商报价为盘面升水 300 以上，对下游报价以 SMM 华东价格 + 升贴水，签年度长单，无散单 [35] - 成本和利润：铝液价格比铝锭高，因运输、能耗和熔铸损失 [36] - 套期保值：设立期货科，根据订单套保，价格合适参与 ADC12 套保，调整排产生产仓单 [36] - 行业发展看法：ADC12 应用场景可能变化，新能源车用原铝系多，企业研究发展镁合金 [36] 铝合金厂 D - 原料：生铝用量多于熟铝，采购对象大小回收户均有，可反向开票，账期一周左右或现款 [37] - 产能及产量：昆山产线产能 12 万吨，开工率 100%，铝合金锭月产量约 4000 吨，铝棒约 6000 吨，ADC12 占 20 - 30%；安徽产线产能以交割为主，月满产 2 万吨 [37] - 库存：原料库存 5000 - 6000 吨，合金锭库存每月 1000 吨左右 [37] - 价格及销售：ADC12 价格为市场基准价 + 100 - 300 元，下游 80%服务压铸企业，账期 1 - 3 个月 [38] - 成本和利润：价格相对完全成本稍有利润，单吨折旧 60 元左右，综合税负 7.5 - 8% [38] - 套期保值：昆山暂无交割产线，安徽有，核算交割利润后考虑参与交割 [38] 铝合金厂 E - 原料：废铝月采购量 4000 - 5000 吨，下游返回料约 2000 吨 [39] - 产能及产量：目前产能 7 万吨，计划增产至 13 万吨，月产量 6000 吨左右，铝液约 4000 吨，铝锭约 2000 吨 [39] - 库存：原料库存 7 天，约 1500 吨，铝锭成品库存 1000 吨左右 [41] - 价格及销售：期货上市后向期现商出货数万吨，报价 AD2511 - 300 元左右，70 - 80%产品供应新能源汽车产业链，账期 30 - 60 天 [41] - 成本和利润：综合税负近 9%，光伏发电满足一半电力需求，其余电费 9 毛/度，成本偏高 [41] - 套期保值：上海暂未生产交割品，安徽有产线，关注 ADC12 社会库存和仓单量 [41] 废铝回收企业 A - 公司概况：上海和福建各有回收中心，流通贸易量全国最大，上海月回收量 7000 - 8000 吨，福建 3000 - 4000 吨，毛利约 0.5% [42] - 废铝来源：从铝加工企业回收新料，部分进口料，合作社会旧料业务经理回收 [42] - 业务模式：回收熟铝新料，与铝加工企业和铝合金厂签长协锁量，熟铝定价为长江 A00 铝锭周平均价乘以折率，生铝为铝水价乘以出水率，采购现金交易，销售可能被拖欠账期 [42] - 销售情况：销售长单占比 60 - 70%，安徽厂废铝 70 - 80%供给单一大客户 [43] 废铝回收及铝合金贸易企业 B - 公司概况：05 年成立，有 20 年相关经验，主营多种铝合金及废铝业务 [44] - ADC12 经营情况：月贸易量 1000 吨左右，11 月可能参与交割，只做无账期交易 [44] - 废铝经营情况：不采购不含税回收资源，对接工厂新料，一年贸易约 6 万吨，国内货源占比 75%，长单为主，有供应链金融业务 [45] - 客户群体：以铝板带箔厂、铝棒厂为主 [45] - 套期保值：买废料保值，30 吨对应保值 25 吨 [45]

铸造铝合金期货核心观点 - 铸造铝合金期货上市后需关注三大矛盾点：交割量级不确定性、供需数据难追踪、废铝紧缺难证实或证伪[1][5] - ADC12价格与A00电解铝高度关联但波动率较低，呈现3年涨跌周期规律，当前处于2023年周期末端[1][91] - 库存周期显示25年下半年将进入主动去库+被动去库组合，对应偏弱价格周期[107] 研究指标与主要矛盾点 - 首批交割品牌月交割量8万吨，但大型厂商仓单生产意愿低，实际交割量存疑[5] - 行业数据来源差异大，未统计小厂商年产能或达3000万吨，产能过剩但利用率数据缺失[5] - 废铝供给受个体户回收数据空缺影响，开工率仅30%，价格传导路径复杂[6] 历史价格周期复盘 - 2007-2008：次贷危机导致价格下跌42%，电力成本上升与氧化铝过剩形成成本矛盾[8][11] - 2009-2012：量化宽松推动上涨33%，国储收储拉动进口窗口打开[21][30] - 2013-2016：美联储加息叠加西迁产能释放，下跌9%但维持小幅去库[35][49] - 2017-2019：供给侧改革削减千万吨产能，逆周期上涨14%[51][58] - 2020-2022：疫情后宽松周期上涨30%，新能源车爆发对冲地产下滑[63][70] - 2023至今：再通胀逻辑下上涨6%，俄铝转口贡献进口增量[76][86] 库存周期分析 - 基钦周期（3-4年）对价格影响显著，被动去库和主动补库阶段商品表现最佳[93] - 铝行业库存周期平均时长：主动补库7个月，被动补库10个月，主动去库10个月[98] - 汽车行业库存周期规律显示，主动去库阶段铝价下跌压力最大[102] - 当前处于被动补库+被动去库交叉周期，25年将转入更弱的主动去库组合[107] 现货定价与成本结构 - 现货报价平台价差：江西保太<钢联（差100-200）<上海有色（差500-700）[109][110] - 生产企业利润波动区间-250至+450元/吨，安徽地区税负成本最低（票点5.2-6.3）[112][123] - 原料配比关键参数：破碎生铝出水率90%，需添加4-6%工业硅满足交割标准[120] 价差分析与季节性规律 - ADC12-A00价差区间-500至+1000元，季节性呈现两头高中间低特征[127] - 精废价差区间1300-3800元，季节性多为两头低中间高[127] - 区域价差100-200元低于运费成本，异地套利空间未打开[127] - 5-8月传统淡季价格偏弱，22年曾出现近五年低点[131] 期货价格区间推演 - 小区间下限：ADC12成本（亏损250元），上限：保太现货价+185元交割成本[124] - 大区间下限：2511电解铝合约-400元，上限：保太价+300-400元其他牌号升水[125]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2024年中国废铝回收总量1106万吨同比增长8.1% 2026和2027年废铝供应增速将下滑至1.9%和4.5% [2][37] - 中国原铝年产量4350万吨左右 废铝占铝总供应量18.5% 若满足消费1%增长 废铝供应增速需达至少5.5% 未来两年废铝供应紧张局面难缓解 [2][9][37] - 废铝价格居高不下 精废价差走低 工业硅价格回落 若废铝价格持续高 后期存在原铝替代废铝可能 可作A00与ADC12价差套利参照之一 [2][28][37] - 2022年2季度ADC12 - A00价差季节性异常 2023 - 2025年呈规律季节性波动 [3][31][38] - 可将ADC12 - A00价差理解为铝锭基差或铝锭现货升贴水 ADC12重成本和供需 A00受宏观因素影响大 库存低消费强时ADC12价格坚挺 A00现货升水高 库存高时两者情况不容乐观 [3][32][38] 根据相关目录分别总结 从成本端分析ADC12价格 废铝供应未来两年增量不足 - 国内废铝市场供应偏紧 废铝保级回收推进使铝合金厂采购来源减少 理论推算废铝供给增速未来两年下滑 铝合金厂商成本管控和原料渠道考验加剧 [7] - 2025年废铝供应增速11% 2026和2027年下滑至1.9%和4.5% 原因包括中国未进入地产铝回收期 电子耐用品废铝回收因疫情消费下滑增速放缓 交通机械设备废铝供给增速因前期消费增速下滑下滑 但汽车废铝回收量略好于理论值 [7][8] - 中国电解铝产能供应天花板政策不变 铝消费稳定增长1 - 3%时 后期铝供给主要依赖废铝供应 2024年中国废铝回收总量1106万吨 同比增长8.1% 新废铝供应因原铝供给受限增量少 预计2025年新废铝供给增量1% 需旧废铝增速达7.5%以上 未来两年废铝供应紧张局面难缓解 [9] 废铝保级回收的推进 使得铝合金厂采购难度增加 - 过去我国再生铝多降级使用 2014 - 2024年新废铝产量和铝型材、板带废铝使用量变化 表明旧废铝熟铝被保级使用 2024年进口旧废铝供应增长 再生合金废铝使用量增加少 再生合金企业原料采购难 精废价差收窄 [11] - 废铝回收路径规范化、票据和合规化及保级利用发展是再生合金企业未来挑战 [11] 废铝价格与ADC12价格关系分析 - 废铝价格与ADC12价格相关系数为0.91 A00与ADC12价格相关系数是0.96 ADC12与A00价格相关性更强 废铝价格从成本端影响ADC12价格 [16] - 废铝价格受原铝价格走势牵制 供应偏紧时废铝销售端强势 春节前后废铝价格相对原铝偏强 精废价差走弱 预计未来两年精废价差底部运行 [16] ADC12与A00价差分析 从精废价差角度分析 - ADC12生产理论成本20150元/吨左右 行业小幅亏损 废铝价格高 精废价差低 工业硅价格回落 使用原铝生产添加11%工业硅性价比渐显 若废铝价格持续高 后期可能原铝替代废铝 可作A00与ADC12价差套利参照之一 [26][28] 从消费季节性角度分析 - 2022年2季度ADC12 - A00价差季节性异常 2023 - 2025年呈规律季节性波动 年初和年末因废铝回收供应停滞成本高 ADC12 - A00价差高位 2季度因社会库存充足、A00受宏观因素刺激强 ADC12 - A00价差走弱 8、9月消费旺季价差走强 [31] - 可将ADC12 - A00价差理解为铝锭基差或铝锭现货升贴水 ADC12重成本和供需 A00受宏观因素影响大 库存低消费强时ADC12价格坚挺 A00现货升水高 库存高时两者情况不容乐观 [32]