调研基本情况 - 2026年1月28日，九安医疗通过电话会议举办投资者线上交流会，接待了8家机构投资者，公司董事会秘书邬彤出席会议 [1] 产品研发进展 - IVD产品：iHealth四联检试剂盒已于2025年12月获得美国FDA 510(k)许可，目前已在CVS销售并通过亚马逊线上渠道订购，两人份售价29.99美元，四人份售价49.99美元（预售结束后54.99美元）[2] - 该产品拓展了可检测病毒类别，满足美国市场呼吸道病毒筛查多元化需求，且510(k)属于常规上市许可，不受EUA终止影响，可在美持续销售 [2] - 智能助听器：最新款AI智能助听器尚在研发中，产品搭载全新移动听力计算架构和AI神经网络助听算法 [2] 糖尿病诊疗照护“O+O”新模式 - 该模式以糖尿病全病程管理为核心，通过与医院合作设立正式门诊，实现院内诊疗与院外管理闭环 [3] - 模式显著提升患者糖化血红蛋白达标率，从基线约30%提升至约60%，不良率降至5%以下，规范管理率提高至70% [3] - 截至2025年半年报，该模式已在全国约50个城市、424家医院开设照护门诊，总管理国内糖尿病患者36.6万余名 [3] - 在美国已与约74家诊所、394名医生合作，照护病人数约2.1万人，照护人数及相关营业收入近年来均实现较大幅度增长 [3] - 美国医保已支持互联网医疗服务付费，中国相关政策也在逐步落地 [3] AIoT糖尿病家庭医助项目 - 项目旨在结合AI技术开发垂直模型，打造智能化、个性化的糖尿病慢性病管理工具，助力“O+O”模式加速落地 [4] - AI系统定位为辅助提升人工照护师工作效率的工具，而非替换人工，照护师Copilot完整形态已于2025年上线 [4] - 预计2026年第二季度上线完整版AI模块，并进行小范围灰度测试 [4] - 公司已初步组建30余人规模AI团队，目前36.6万国内糖友的健康数据已用于垂直AI模型训练 [4] 科创投资布局 - 自2022年以来，公司累计认缴出资规模超43亿元，参与投资27家创投基金 [5][6] - 投资领域聚焦硬科技、医疗大健康、人工智能、生物制造、新能源和新材料等前沿技术 [6] - 尤其关注基于大模型的新一代人工智能技术及其应用，通过母基金实现对AI领域产业链全覆盖 [6] - 核心投资项目包括月之暗面、沐曦科技等 [6] 股东回报规划 - 自2025年起有序推进库存股注销工作，截至目前已累计注销29,954,222股库存股 [7] - 公司推出《未来三年（2025年—2027年）股东回报规划》，明确在满足条件下，以现金方式累计分配的利润不少于未来三年累计净利润的30% [7] - 公司将持续维护市值，适时新增库存股注销工作，并通过提升主业、加强估值逻辑及信息披露促进股价反映内在价值 [7]

投资评级 - 报告对九安医疗的投资评级为“推荐”，并予以维持 [2] - 目标价为53元，相较于当前价41.63元存在约27%的上涨空间 [4] 核心观点 - 公司2025年前三季度营业收入同比下降48.89%至10.69亿元，主要受政府订单高基数影响，但归母净利润逆势增长16.11%至15.89亿元，利润主要由资产管理业务贡献 [2][8] - 第三季度单季收入环比增长17.8%至3.04亿元，显示出C端试剂盒业务的稳定放量势头 [8] - 公司正积极推动CGM（连续血糖监测）、四联检试剂盒、AI智能助听器等新产品的研发，以拓展未来增长点 [8] - 基于资产管理收益超预期，报告上调了公司2025-2027年的盈利预测 [8] 主要财务指标与业绩分析 - **收入表现**：2025年前三季度营业收入10.69亿元（-48.89%），其中第三季度收入3.04亿元（-58.98%），但环比第二季度增长17.8% [2][8] - **盈利能力**：2025年前三季度归母净利润15.89亿元（+16.11%），扣非净利润15.78亿元（+14.60%），净利润率高达166.1%（2025E），主要得益于投资收益与公允价值变动收益合计达18.14亿元 [2][4][8] - **财务预测**：预测公司2025-2027年归母净利润分别为23.41亿元（+40.3%）、25.78亿元（+10.1%）、28.61亿元（+11.0%），对应市盈率分别为8倍、8倍和7倍 [4][8] - **估值水平**：当前股价对应市净率为0.8倍（2025E），每股净资产为47.73元 [4][5] 业务板块表现 - **C端试剂盒业务**：iHealth系列产品在美国C端市场的销售增长是推动2025年第三季度收入环比提升的主要动力，互联网医疗产品及服务收入也呈现分季度稳步增加趋势 [8] - **资产管理业务**：成为公司核心利润来源，2025年前三季度投资收益与公允价值变动收益合计贡献18.14亿元，显著高于同期营业收入 [8] - **新品研发管线**：CGM产品正在国内外同步推进；四联检（甲流、乙流、Covid及上呼吸道合胞病毒）产品处于临床尾声阶段；AI助听器已进入验证阶段，主打无需线下适配的便捷性 [8] 投资建议与估值 - 报告采用分部估值法，给予公司2026年目标总市值为246亿元，对应目标价53元 [8] - 投资建议的核心理由是公司资产管理业务带来丰厚利润，且C端业务稳定增长，新产品管线有望贡献未来增量 [8]

财务表现 - 25H1营收7.65亿元同比下降43.35% 归母净利润9.20亿元同比增长52.91% 扣非归母净利润8.81亿元同比增长26.27% [1] - 25Q2单季营收2.58亿元同比下降56.12% 归母净利润6.54亿元同比增长84.54% 扣非归母净利润6.51亿元同比增长70.40% [1] - iHealth系列产品毛利率提升至78.06% 同比增加1.54个百分点 [3] 业务板块分析 - iHealth系列产品收入6.01亿元同比下降49.68% 主要因单检试剂盒政府订单量减少 [2] - 三联检产品在亚马逊、CVS、沃尔玛等渠道销量居品类Best Seller [2] - 糖尿病照护业务收入5026万元同比增长58.43% 覆盖国内50个城市424家医院 服务36.6万患者 [2] - 美国市场与74家诊所合作 服务2.1万糖尿病患者 [2] 研发与产品进展 - CGM持续血糖监测产品完成多批次试生产 正在推进国内型检和临床工作 [2] - AI智能助听器研发稳步推进 计划年内完成样机制作和用户反馈收集 [2] - CGM产品未来将整合至糖尿病诊疗照护新模式 [2] 资产配置结构 - 25H1投资收益与公允价值变动收益合计11.25亿元 [3] - 固定收益类资产占比59.2% 公开市场权益占比26.2% 私募股权占比12.6% 对冲基金占比2.0% [3]

财务业绩 - 2025年上半年公司实现营业收入7.65亿元 净利润9.2亿元 同比增长52.91% [1] - iHealth系列产品贡献营业收入约6.01亿元人民币 [1] - 糖尿病照护业务相关收入达5026.28万元 [1] 核心产品表现 - iHealth试剂盒在亚马逊平台长期位居品类Best Seller 售价处于市场前列 [1] - 糖尿病诊疗照护"O+O"新模式已覆盖全国50个城市424家医院 服务患者规模约36.6万人 [1] - AI智能助听器项目持续研发中 采用移动听力计算架构与AI神经网络算法 计划年内完成样机制作 [1] 投资布局 - 公司通过全资子公司九安香港开展资产管理业务 资产组合配置为固定收益类59.2% 公开市场权益26.2% 私募股权12.6% 对冲基金2.0% [2] - 参与投资济峰资本、元生创投、鼎峰资本等创投基金 重点关注大模型人工智能技术及应用领域 [2] - 出资不超过35.6亿元参与设立50亿元天开九安海河海棠科创母基金 已过会16家子基金 母基金出资16.9亿元 预计形成72亿元基金池 [2]

财务表现与资产配置 - 2025年上半年归母净利润9.2亿元，同比增长52.91% [4][6][12] - 大类资产配置收益同比增长176.57%，占净利润主要部分 [4][12] - 扣非净利润8.81亿元，同比增长26.27% [12][14] - 固定收益类资产占比59.2%，公开市场权益26.2%，私募股权12.6%，对冲基金2.0% [4][36] - 目标年化收益率6%-10%，2024年及2025年上半年均达成目标 [36] 融资与资金管理 - 发行科创债总额40亿元（35亿元中票+5亿元超短融），首期发行10.5亿元中票，年化利率1.83% [3] - 货币资金中履约保证金为美元活期存款保证金，用于银行借款安排 [15] - 近年完成5次股票回购，总金额近29亿元，2025年回购约5亿元 [17][21][23] 核心业务进展 产品与研发 - 研发投入1.67亿元，同比增长36.47%，聚焦AIoT糖尿病家庭医助、CGM、AI助听器项目 [16] - 三联检试剂盒全渠道收入超过单检产品，美国销量名列前茅 [12][27] - CGM产品国内推进临床，美国市场布局专利应对策略，市场规模超60亿美元 [6][23][28] - 产品线覆盖血压计、血糖仪、试剂盒、体温计等，暂不涉足AED [8] 糖尿病诊疗照护（O+O模式） - 中国覆盖50城、424家医院，管理患者36.6万人；美国合作74家诊所、394名医生，管理2.1万人 [6][19][35] - 相关收入5026.28万元（2025年上半年） [35] - AI赋能糖尿病家庭医助，开发垂直模型整合IoT设备 [7][31] 战略投资与合作 - 出资35.6亿元参与天开九安海河海棠科创母基金（总规模50亿元），已出资16.9亿元，预计形成72亿元基金池 [9][10][32] - 投资聚焦硬科技、医疗健康、AI等领域，通过基金覆盖算法、算力、应用全产业链 [10][32] - 与小米合作开设人车家融合店及专卖店，新零售业务营收大幅增长 [9][37] 市场与渠道 - 试剂盒产品覆盖亚马逊、CVS、沃尔玛等线上线下渠道，降低对政府订单依赖 [5][19][30] - 联邦政府订单具不确定性，但公司具备交付能力和质量认可 [30] - CGM产品优势：美国FDA认证及渠道能力 + O+O模式私域用户协同 [28] 公司治理与估值 - 净利润在A股已披露中报公司中排名前6% [5][18] - 大类资产配置收益列为经常性损益，符合信息披露规范 [14] - 估值模型主张"净资产+产品净利润*PE+互联网医疗+投资收益" [20] - 员工持股计划为薪酬体系部分，旨在绑定股东、公司、员工利益 [25]

生物活性材料与AI生物科技 - 未名拾光完成战略轮近亿元人民币融资 由欧莱雅集团与纳爱斯集团共同投资 标志着公司在生物活性材料创新领域的领先地位再获国际巨头认可 [2] - 未名拾光与欧莱雅集团建立战略合作伙伴关系 共同研发创新生物活性成分 推动规模化生产及低碳生物制造技术开发 [2] - 公司依托AI+生物技术平台 通过下一代生物合成技术实现高价值成分的低碳化 智能化生产 构建覆盖生物活性材料发现 原料评价及可持续生产的全链条技术生态 [2] - 未名拾光建立全球最大生物活性物数据库 涵盖300亿级分子数据 通过AI算法实现靶向原料筛选 已发现并应用超过200个生物活性物 [2] 芯片设计与微显示驱动 - 数字光芯完成数千万人民币A+轮融资 资金用于芯片持续研发和设计 团队扩张及公司内部分工完善 [3] - 公司从事硅基微显示驱动芯片设计 团队拥有20年以上研发经验 产品应用于大屏投影 近眼投影 汽车投影和AI投影等领域 [3] 短剧与数字内容生态 - 鑫辰互娱完成数千万元A轮融资 资金用于AI内容生产引擎研发 海外区域运营中心建设及跨产业生态合作开发 [3] - 公司作为短视频与短剧出海服务商 形成覆盖创作 发行 商业化全链路的数字内容生态 在东南亚 欧洲设立6大运营枢纽 覆盖20国创作者网络 [4] - 鑫辰互娱累计培养2万名复合型人才 海外本土创作者占比达35% 带动合作品牌GMV增长超8亿元 [4] 工业机器人 - 顶配机器人完成数千万元种子轮融资 资金用于技术迭代 产品系列完善及渠道市场拓展 [4] - 公司聚焦螺丝拧紧工艺环节 自主研发四六轴拧紧专用机器人 智能拧紧工具及拧紧机器人工作站 产品已导入比亚迪 科沃斯等行业头部客户 [4] 椰水全产业链 - 泰国IMCOCO集团完成亿元级Pre-A轮融资 资金投入泰国工厂产能扩建 ONLIFE自有品牌全球化及中国区总部设立 [5] - 公司业务涵盖香水椰种植 椰果跨境贸易 椰水原料研发及生产 椰子水饮料加工 拥有泰国唯一万吨级椰水生产基地 [5] 高端石英晶体材料 - 晶湖科技完成数千万元新一轮融资 资金用于大尺寸石英晶体量产设备升级 研发投入及产能扩张 [5] - 公司专注解决高端石英晶体生长的"卡脖子"难题 产品应用于5G通信 航空航天 光学仪器 半导体等领域 [5] 助听器与听力生态 - 博音听力B轮获数千万元增资 资金用于国产助听器研发投入及专业服务机构布局 [6] - 公司专注发展"AI智能助听器+听力专家中心" 集设计研发 生产 销售于一体 [6] AI+生命科学仪器 - 利德健康完成近亿元天使轮融资 资金用于技术研发 产品产业化及市场拓展 [6] - 公司专注于AI+高端生命科学仪器和生物智造装备 搭建配套AI算法系统 生物芯片 试剂耗材等生态体系 [6] 数据中心建设 - Crusoe获得116亿美元新融资承诺 用于扩建得克萨斯州数据中心 项目担保总额增至150亿美元 [7] - 数据中心计划明年完工 预计将成为OpenAI使用的最大数据中心 [7] 企业支付与金融平台 - Airwallex空中云汇完成3亿美元F轮融资 公司估值达62亿美元 融资总额超过12亿美元 [8] - 资金用于拓展全球金融服务基础设施 优化扩展软件平台 [8] 高性能金属结构材料 - 交航众鑫完成数千万元天使轮融资 资金用于产能建设 产品研发和批量生产 [8] - 公司聚焦高性能铝合金 耐高温铝合金和抗氢脆铝合金等产品 团队由孙军院士领衔 [8] 光热固化功能材料 - 玟昕科技完成近亿元人民币B+轮融资 资金用于新产品线拓展 团队扩充和海外研发中心建设 [9] - 公司专注于光 热固化功能材料及电子级湿化学品的研发 生产和销售 年产能将达8000吨 [9]

公司战略与业务布局 - 公司有两大核心战略，一是发挥 iHealth 知名度和口碑，推出家用医疗电子产品和 IVD 产品；二是推进糖尿病诊疗照护“O+O”新模式，运用新技术助力糖尿病全病程综合照护，今年加快 AI 赋能 [3] - 公司在国内柯顿工厂、美国工厂及外协工厂有产能布局，考虑在东南亚等海外地区建设产能，加大非美市场开拓力度，应对国际贸易政策及关税风险 [5] - 公司科创投资方向包括抓住中国工程师红利，投资硬科技等领域；抓住 AI 浪潮，出资覆盖算法、算力、应用数据 [14] 产品业务进展 呼吸道检测产品 - 上呼吸道病毒筛查产品在美国有基础性市场需求，每年甲流、乙流感染人数在 2000 万到 4000 万之间，家用自测试剂盒产品已普及 [4] 糖尿病照护业务 - 2024 年全年，糖尿病照护业务相关收入达 7,616.19 万元；国内在 50 个城市、394 家医院推广，照护病人约 32.9 万人；美国合作 74 家诊所、388 名医生，照护患者约 2 万人 [6] AI 相关产品 - 开展糖尿病诊疗照护 O+O 新模式积累私域大数据，打造糖尿病管理领域 AI 垂直大模型，推动 AI 赋能该模式，未来迈向“多病种家庭医助”“AI 家庭医生”；2024 年末在中美组建 AI 专业团队，开展“AIoT 糖尿病家庭医助”等项目研发，试点多款工具级 AI 应用 [7][8] - AI 智能助听器在研发中，预计今年末、明年初进行注册准备工作，打造新架构和算法，实现创新 OTC 助听流程 [9] 持续血糖监测仪（CGMS） - 已在国内开展正式临床工作，2025 年加大投入提升进度，中美均建立专利团队应对专利问题 [15][16][20] 其他产品 - 家庭自测类产品推出甲乙流及新冠三联检试剂盒，后续拓展可检测病毒序列；家用医疗健康电子产品将推出洗鼻器、新款额温计等，升级传统产品 [17] - 国内九安品牌产品包括电子血压计、血糖仪等，将持续推出新品 [19] 资产配置与财务情况 - 公司在香港成立子公司进行大类资产配置，涵盖固定收益、权益、股权类资产等，目标是保值增值，计划用部分利润在国内做科创投资 [10] - 截至 2024 年末，多元化配置资产组合中，现金类资产占比 2.2%，固定收益类资产占比 65.2%，公开市场权益占比 19.3%，私募股权占比 11.7%，对冲基金占比 1.6% [13] - 2025 年第一季度实现归母净利润 2.66 亿元，去年同期为 2.47 亿元，同比增长 7.62% [33] - 2024 年度公司公允价值变动收益约 7.40 亿元，投资收益金额约 7.12 亿元 [34] 研发与销售情况 - 研发投入类别包括“AIoT 糖尿病家庭医助”“持续血糖监测项目（CGMS）”、AI 智能助听器项目及传统产品研发 [18] - 新产品推出渠道和营销方式与原产品类似，2024 年度销售费用较上年度略有提高，销售团队规模基本稳定 [24] 市值管理与股价问题 - 公司通过现金分红和股票回购回馈股东，已完成 4 次股票回购，总金额近 24 亿人民币，2025 年 2.5 亿至 5 亿规模的股份回购计划正在进行中 [20] - 公司认为适用市净率 + 市盈率估值模型，希望通过经营业绩和发展成果获资本市场价值认可 [29][30] 其他问题解答 - 公司新设汽车销售服务有限公司等主体，拓展新零售业务渠道，与小米、小鹏等合作建立汽车销售网络 [32] - 员工持股计划是薪酬体系一部分，2024 年员工持股计划分三年解锁，有限售期安排；公司 2013 年成立欧洲子公司 [35][36]