公司及行业概况 **公司** 中软国际 (0354 HK) [1] **行业** IT服务 人工智能 云计算 企业资源规划(ERP) [1] 核心业务与战略 * 公司在IT服务领域处于领先地位 与华为紧密合作 部署华为产品包括鸿蒙系统 华为云 昇腾算力管理 MetaERP等 [1] * 业务向智能云服务和解决方案扩展 由生成式AI驱动 推动毛利率恢复 [1] * 提供全场景AI战略以提升盈利能力 [1] * 深度参与华为及鸿蒙生态系统 拥有累积的项目经验和技术优势 [1] * 将ERP业务向AI Agent外包服务转型 [1] 鸿蒙系统 (Harmony OS) * 管理层预计鸿蒙系统相关收入在未来3年将快速增长 [2] * 鸿蒙系统具有技术优势 延迟低于3微秒 支持超过200台设备无缝连接 [2] * 可应用于数据安全要求高的行业 如军事 电力等 [2] * 公司凭借行业专长 预计将在鸿蒙生态中保持领先地位 支持华为将鸿蒙系统部署到各种设备中 [2] AI Agent 机遇 * 公司计划在其ERP业务中实施AI转型战略 [3] * 旨在充分利用AI Agent工具 提供AI Agent外包服务 以提高业务效率和改善利润率 [3] * AI Agent产品的实际应用已在金融 能源 政务和医疗保健等领域观察到 [3] * 公司计划继续推广AI Agent工具 并转型为行业特定的AI Agent运营商 [3] * 在2025年上半年 公司已在制造 金融 医疗保健和能源行业实施了超过300个AI助手项目 [3] 财务表现 (1H25) * 2025年上半年毛利率为22% 与22.1%的预估基本一致 高于2024年下半年的21.2% 显示盈利能力恢复 [4][8] * 营业费用比率低于预期 得益于较低的总务及行政费用比率 归因于运营效率提升和AI工具部署 [4][7] * 净收入和净利率高于预期 [7] * 2025年上半年收入为85.07亿人民币 环比下降6% 同比增长7% [8] * 毛利润为18.75亿人民币 环比下降2% 同比增长2% [8] * 营业利润为3.29亿人民币 环比下降26% 同比增长13% [8] * 净利润为3.16亿人民币 环比增长40% 同比增长10% [8] * 营业利润率为3.9% 净利率为3.7% [8] 盈利预测修正 * 基于2025年上半年业绩 将2025E/2026E/2027E净利润预测下调17%/31%/30% 主要原因是收入及毛利率预期下调 反映对IT服务增长缓慢及市场需求疲软下竞争激烈的担忧 [9] * 预计2026E/2027E收入仍将保持两位数增长 毛利率保持稳定 得益于由华为和生成式AI驱动的智能云服务和解决方案业务扩张 [9] * 预计营业费用比率将更高 因预期需增加研发支出以支持向智能云服务和解决方案的业务迁移 [9] * 2025E收入预测从202.28亿下调至183.00亿人民币(-10%) 净利润从8.74亿下调至7.26亿人民币(-17%) [10] * 2026E收入预测从232.72亿下调至203.34亿人民币(-13%) 净利润从13.12亿下调至8.99亿人民币(-31%) [10] * 2027E收入预测从255.61亿下调至231.63亿人民币(-9%) 净利润从16.19亿下调至11.38亿人民币(-30%) [10] * 预计2026-27E净利润年均同比增长约25% [1][10] 估值与评级 * 股票当前交易于18倍2026年预期市盈率 [1] * 目标市盈率倍数定为17倍 (此前为15.4倍) 基于同行2026年平均市盈率并参考公司过去8年平均59%的折价 [10] * 目标市盈率上调反映中国软件行业受生成式AI驱动的整体重新评级 [10] * 目标价定为6.3港元 (此前为5.5港元) [10] * 维持中性(Neutral)评级 当前股价6.69港元 潜在下行空间5.8% [10][19] * 目标市盈率17倍也与公司的低谷市盈率一致 反映了对其增长能见度的担忧 [17] 风险因素 * 客户基础多元化程度强于或弱于预期 [18] * 客户IT服务预算恢复情况好于或弱于预期 [18] * 研发投入强于或慢于预期 [18] * 产品组合升级速度快于或慢于预期 [18] 同行比较 * 中软国际2025E收入增长预测为8% 低于同行平均的9% [13] * 中软国际2025E净利润增长预测为42% 远高于同行平均的-11.7% [13] * 中软国际2025E营业利润率预测为4.5% 高于同行平均的3.2% [13] * 中软国际2026E市盈率为17倍 较同行平均41倍有58%的折价 [13]

报告行业投资评级 - 对中科创达（Chinasoft Intl）维持“中性”评级 [1][8][10] 报告的核心观点 - 看好中科创达向智能云服务和解决方案的产品组合升级，其有望搭乘生成式AI趋势，但传统IT服务业务表现一般，估值合理，维持“中性”评级 [1] - 客户预算恢复且公司恢复招聘时，对中科创达的评级可能更积极，目标估值基于2025年预期市盈率10倍，与公司历史低谷市盈率一致 [8] 根据相关目录分别进行总结 HarmonyOS生态系统 - 公司与华为在HarmonyOS项目上紧密合作，支持华为应用迁移并开发Harmony版本虚拟机，Harmony PC的普及将带来更多业务机会 [2] - 子公司深圳开鸿在开源HarmonyOS技术方面处于领先地位，已实施全面的HarmonyOS ToB业务场景，并基于开鸿OS开发软硬件解决方案 [2] 生成式AI机会 - 作为全栈AI服务解决方案提供商，公司AI业务受益于中国生成式AI需求增长，服务涵盖AI基础设施、基础模型部署和应用软件研发 [3] - 公司与多个地方政府建立了多个AI计算中心，协助政府管理和商业化计算资源 [3] 2025年展望 - 传统IT服务方面，金融机构、互联网公司、汽车行业和国有企业的业务增长相对较好 [7] - 智能云服务和解决方案业务将强于传统IT服务，受Harmony OS、生成式AI和ERP部署驱动 [7] - 公司预计随着高毛利率的智能云服务和解决方案的扩展以及AI的部署，效率提高、成本降低，盈利水平将提升 [7] 投资论点 - 看好中科创达从传统IT服务向基于项目的IT服务转型，但宏观经济放缓下客户恢复IT服务预算需时间，大客户集中风险可能加剧下行周期 [8] - 客户预算恢复且公司恢复招聘时，对其评级可能更积极，目标估值基于2025年预期市盈率10倍，反映未来可见性较低 [8] 价格目标风险和方法 - 对中科创达维持“中性”评级，12个月目标价为5.5港元，基于2025年预期市盈率15.4倍 [10] - 目标市盈率倍数来自同行2025年预期平均市盈率并打40%折扣，与公司低谷市盈率一致，反映对客户IT服务预算疲软下公司增长可见性的担忧 [10] 财务数据 |指标|2024年12月|2025年12月E|2026年12月E|2027年12月E| |----|----|----|----|----| |收入（人民币百万元）|16,950.7|20,227.5|23,272.1|25,561.0| |EBITDA（人民币百万元）|1,017.4|1,302.2|1,778.1|2,131.5| |每股收益（人民币）|0.20|0.34|0.51|0.63| |市盈率（X）|22.0|13.2|8.8|7.1| |市净率（X）|1.0|1.0|0.9|0.8| |股息收益率（%）|1.7|2.8|4.2|5.2| |净债务/EBITDA（不包括租赁，X）|1.3|0.4|0.6|-0.2| |CROCI（%）|6.3|11.0|13.7|14.9| |自由现金流收益率（%）|3.8|8.5|-1.6|16.1| [13]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为增持 [1] 报告的核心观点 - 鸿蒙PC推出完善华为“1+8+N”布局，有望在AI时代占据先机，成为万物互联时代入口 [2][4] 根据相关目录分别进行总结 投资建议 - 推荐标的有中国软件国际、软通动力、新大陆、润和软件、拓维信息；相关标的有东方中科、智微智能、常山北明 [4][6] 鸿蒙PC重构OS - 鸿蒙底座方面，内核是核心基础，方舟引擎提升性能，分布式特性支持资源共享，星盾架构保障安全，还有ArkTS、ArkUI、DevEco [4][7] - 上层组件方面，Harmony OSSDK提供开发工具包，声明式UI能力便于界面开发，具备多种能力为上层应用开发提供支撑 [4] - 鸿蒙生态方面，TOP150+专属电脑生态应用加速适配，300+融合生态应用已完成适配，2000+融合生态应用加速适配 [4] 鸿蒙开辟新战场 - 鸿蒙AI打造电脑智慧体验新典范，提供系统级助理实现全新交互，协同三方应用实现高效办公，打造专属知识空间，覆盖400+项设置 [4][8] - 鸿蒙电脑打破硬件隔阂，通过HarmonyOS的分布式软总线，可实现键鼠共享、跨设备协同、应用接续、华为分享等，已支持1000+款外部设备连接 [4][8] 华为生态完善 - 5年来华为集结超1万名工程师，联合20多家研究所，积累2700余项核心专利，鸿蒙电脑发布标志华为“1+8+N”全场景生态完善 [4][9] - 面对Windows生态垄断优势，华为采用“双轨并行”策略，初期通过“鸿蒙+模拟器”方案兼容主流Windows应用，投入超百亿元启动“鸿蒙生态伙伴计划” [4][9] - 鸿蒙操作系统生态已突破10亿台设备，开发者数量超720万，原生应用和元服务已上架超20000个 [4][9] 推荐标的估值 |公司|收盘价（元）|总市值（亿元）|EPS（元/股）2024A|EPS（元/股）2025E|EPS（元/股）2026E|PE 2024A|PE 2025E|PE 2026E|评级| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |中国软件国际|5.03|137|0.26|0.32|0.41|19.35|15.72|12.27|增持| |软通动力|59.34|565|0.19|0.41|0.57|312.32|144.73|104.11|增持| |新大陆|30.57|316|1.3|1.5|1.75|23.52|20.38|17.47|增持| |润和软件|56.4|449|0.24|0.28|0.33|235.00|201.43|170.91|增持| |拓维信息|34.59|434|0.12|0.19|/|288.25|182.05|/|增持| [5]