涉及的行业或公司 * 公司为迈瑞医疗，主营业务为医疗器械，核心产品线包括生命信息与支持、体外诊断（IVD）和医学影像 [1][2] * 行业涉及全球医疗器械行业，重点包括医疗设备、体外诊断试剂与仪器、微创外科、动物医疗等细分领域 [3][4] 核心观点和论据 财务业绩表现 * 2025年第三季度营业收入90.91亿元，同比增长1.53%，归母净利润25.01亿元，同比下滑18.69%，经营性现金流33.51亿元，同比增长30.02% [2] * 公司预计第四季度营业收入同比增长将较第三季度提速 [3] * 公司高度重视投资者回报，自2018年A股上市以来连续7年实施分红，截至三季度末累计分红总额约3577亿元（含回购股份20亿元），达IPO募资额59亿元的6倍 [3] * 2025年已实施三次中期分红，总计49.35亿元，占前三季度归母净利润的65.19% [3] 国际业务进展 * 第三季度国际业务同比增长12%，较上半年增速提升，其中欧洲市场表现亮眼，同比增长超过20%，独联体及中东非地区实现双位数增长 [3] * 前三季度国际业务收入占比已超过50%，其中国际体外诊断产线占国际收入比重达28%，国际动物医疗、微创外科等高潜力业务占比达11% [4] * 公司已在全球14个国家布局本地化生产项目，其中11个已启动生产，大部分涉及体外诊断产品，以增强供应链韧性 [4][5] * 公司目标在未来5年内将国际市场的占有率提升至目前国内市场的水平，预计可带来三倍以上的增长 [48] 国内业务复苏与挑战 * 第三季度国内设备类业务营收同比降幅明显收窄，主要得益于上半年医疗设备招标活动的恢复，但受公开招标至收入确认周期延长影响，业绩体现有所滞后 [4][7][10] * 国内IVD市场受激烈竞争和医保改革影响，检测量和价格出现下滑，面临阶段性挑战 [6] * 公司预计国内IVD市场总量在明年可能仍有小幅下跌，但公司对国内业务在明年恢复正增长充满信心 [48][54] 各产线业务详情 **体外诊断（IVD）产线** * 第三季度收入36.34亿元，同比下降2.81%，其中国际IVD产线实现双位数增长 [5] * 前三季度国际收入占该产线比重已达37% [5] * 公司前三季度实现MT8000全实验室智能化流水线销售超过20套，已提前完成全年任务；国内MT8000流水线前三季度装机180套，接近去年全年水平 [6] * 公司在化学发光、生化、凝血等核心业务的国内平均占有率约为10%，目标在未来3年内提升至20% [6][38][41] * 研发方面，前三季度新推出11个化学发光试剂产品，化学发光上市产品总数增至91个，并依托海肽生物加速免疫试剂原材料升级 [6][11][12] **生命信息与支持产线** * 第三季度收入29.52亿元，同比增长2.6%，其中微创外科业务增长超过25% [7] * 国际产线实现双位数增长，前三季度国际收入占该产线比重进一步提升至70% [7] * 公司在监护仪、麻醉机、呼吸机、除颤仪的市场份额均已跻身全球前三，但海外市场占有率仍显著低于国内水平，未来增长潜力巨大 [7] * 国内市场上半年招标活动复苏，微创外科核心业务（如超声刀、腔镜吻合器）的放量将为国内长期增长注入新动能 [8] **医学影像产线** * 第三季度收入16.89亿元，同比基本持平，其中国际产线实现高个位数增长 [9] * 前三季度国际收入占该产线比重达61%，重点产品超高端超声前三季度收入实现翻倍增长 [9] * 公司超声业务在海外市场占有率尚处于个位数水平，未来将加大高端市场覆盖力度 [9] * 国内市场上，公司高端及超高端型号在国内超声收入占比已提升至63%，国产替代空间巨大 [10] 研发投入与创新 * 2025年前三季度研发投入26.86亿元，占同期营收比重达10.40% [11] * 在IVD领域，推出高敏心肌肌钙蛋白T测定试剂盒等新产品，并与海肽联合开发单表位复合夹心技术平台，提升检测性能 [11][12][33][34] * 在生命信息与支持领域，推出睿智回溯期决策辅助系统、SV50呼吸机等新产品 [12] * 在医学影像领域，推出多功能术中可视化超声系统等新产品 [12] * 公司核心研发优势在于体系化的创新机制和强大的人才梯队，致力于数字化转型（设备+IT+AI）、流水化业务拓展和深度国际化 [57][58][59][60][61][62] 战略方向与未来展望 * 公司三大核心战略为：数字化转型（设备+IT+AI）、流水化业务拓展（试剂、耗材）、深度国际化 [17][18][19][20][21][22][23][60][61][62] * 公司对四季度及明年业绩加速增长充满信心，认为当前是重要的业绩拐点 [1][70] * 长期将通过提升高毛利业务（如流水线业务、高端客户）占比、加强成本控制（如IVD核心原料自研）以及发展中国家市场的高盈利增长，来维持较高的盈利水平 [66] 其他重要内容 可持续发展与公益 * 2025年前三季度推动40万人次参加急救培训，截至2025年9月30日，迈瑞AED在中国累计成功救治415名公共场所心脏骤停患者 [13] * 公司向国际公益组织微笑行动捐赠设备，在云南文山共筛查唇腭裂患者354名，免费为213人实施修复手术 [13] * 2025年7月与公益医疗船Mercy Ships达成公益战略合作，捐赠超声设备并提供技术支持 [14] 风险与应对 * 销售费用同比增长超过20%，主要源于对国际业务投入力度的持续加大 [64] * 第三季度归母净利润率同比下降，主要受国内市场价格压力导致的毛利率下降影响 [64][65] * 公司预计国内宏观因素将持续几个季度，今年全年利润率会有所下降，但长期盈利水平有保障 [65][66] * 商誉超过115亿元，主要来源为收购汇泰，公司评估其经营符合预期，且当前市值高于收购价，认为无减值风险 [67] 资本市场历程与展望 * 公司回顾了2006年美股IPO、2018年A股IPO对品牌国际化及国内认可度的提升作用 [24][25][26] * 正在推进的港股IPO，主要目标并非募集资金，而是进一步提升国际品牌认知度，支持国际化战略健康快速发展 [27][28]

行业投资评级 - 行业评级为强于大市，且维持该评级 [2] 核心观点 - 2025年上半年体外诊断板块出海趋势向好，企业加速布局 [3] - 2025年第二季度板块收入和净利润同比下滑，费用率同比持平 [3] - 政策驱动下进口替代迎来新机遇 [3] 体外诊断2025年中报分析 - A股IVD板块30家上市公司2025年上半年整体营业收入同比下降10.0%，归母净利润同比下降17.1%，扣非归母净利润同比下降26.3% [9][10] - 2025年第二季度板块整体营业收入同比下降10.3%，归母净利润同比下降18.4%，扣非归母净利润同比下降22.4% [9][10] - 2025年上半年板块毛利率为57.7%，第二季度毛利率为57.3%，同比小幅下降，主要受DRG/DIP支付改革等医改政策影响 [9][10] - 医改导致IVD产品价格下行，进口替代市场空间广阔，迈瑞医疗体外诊断板块国内平均占有率仅10%，为提升市场份额创造契机 [10] - IVD国际市场容量是中国的4-5倍，新兴市场增长迅猛，为企业出海提供广阔空间 [10] 细分领域分析 免疫诊断 - 2025年上半年免疫诊断市场份额约35%，本土品牌占有率超35% [17] - 集采和DRG政策导致行业业绩增速放缓，倒逼企业向高端技术转型 [17] - 新产业2025年上半年国内化学发光免疫分析仪装机774台，大型机占比74.81%，X8机型累计装机4300台 [17] - 迈瑞医疗2025年上半年海外业务营收83.3亿元，占总营收49.8% [17] - 新产业2025年上半年海外销售化学发光免疫分析仪1971台，中大型机型占比77.02%，海外收入同比增长19.57% [17] 分子诊断 - 2025年江苏肿瘤NGS集采方案出台，推动行业价格体系优化 [29] - 圣湘生物2025年上半年研发投入1.53亿元，占营业收入17.71% [29] - 华大基因精准医学检测2025年上半年营业收入同比增长4.80%，海外业务持续拓展 [29] - 圣湘生物2025年上半年海外业务收入同比增长超60% [29] POCT - 2024年中国体外诊断市场规模约1200亿元，POCT市场份额约15%，本土品牌占有率超60% [32] - 预计2029年全球POCT市场规模244亿美元，占比约22.3% [32] - 万孚生物2025年上半年营业收入12.46亿元，同比下降20.92% [32] - 安旭生物发布慢病管理app，构建国际慢病管理监测产品体系 [32] 生化诊断 - 集采范围扩大和DRG/DIP支付改革推进，医院控费趋严，竞争常态化 [37] - 迈瑞医疗2025年上半年体外诊断业务收入64.24亿元，同比下降16.11%，其中国际化学发光业务增长超20% [37] - 九强生物全资子公司迈新生物布局欧美等成熟市场，推进免疫组化试剂和FISH试剂海外资质认证 [37] - 迈瑞医疗"迈瑞智检"数智实验室解决方案截至2025年上半年在全国近800家医院装机，约80%为三级医院 [37] 相关标的中报总结 新产业 - 2025年上半年实现营业收入21.85亿元，同比下降1.18%，归母净利润7.71亿元，同比下降14.62% [41] - 国内收入12.31亿元，同比下降12.92%，海外收入9.54亿元，同比增长19.62% [44] - 产品已销售至海外161个国家和地区，海外市场仪器装机量1971台，中大型高端机型占比77.02% [44] 亚辉龙 - 2025年上半年实现营业收入8.08亿元，同比下降15.79%，归母净利润0.26亿元，同比下降84.82% [45] - 内销市场收入5.42亿元，同比下降21.08%，外销市场收入1.29亿元，同比增长26.00% [49] - 自产化学发光仪器国内新增装机546台，海外新增装机544台，流水线新增装机57条 [49] 迈克生物 - 2025年上半年实现营业收入10.75亿元，同比下降15.94%，归母净利润0.34亿元，同比下降83.12% [50] - 外销市场收入1.08亿元，同比增长37.59%，占整体营收10.05% [56] - 2025年上半年研发投入1.95亿元，同比增长4.74%，占自主产品收入比重22.38% [56] 迈瑞医疗 - 2025年上半年实现营业收入167.43亿元，同比下降18.45%，归母净利润50.69亿元，同比下降32.96% [57] - 国际业务同比增长5.39%，收入占比提升至约50%，其中国际化学发光业务增长超过20% [61] - 2025年上半年研发费用率为9.60%，同比提升0.95个百分点 [61] 安图生物 - 2025年上半年实现营业收入20.60亿元，同比下降6.65%，归母净利润5.71亿元，同比下降7.83% [62] - 海外市场收入1.57亿元，产品已进入全球100多个国家和地区 [68] - 2025年上半年研发投入3.50亿元，占营业收入比重16.99% [68] 迪瑞医疗 - 2025年上半年实现营业收入3.51亿元，同比下降60.07%，归母净利润-0.28亿元，同比下降117.13% [69] - 国外销售收入2.24亿元，同比增长24.02%，产品覆盖全球120多个国家和地区 [74] - 2025年上半年研发投入4283.96万元，同比下降38.08% [74] 热景生物 - 2025年上半年实现营业收入2.04亿元，同比下降18.04%，归母净利润-8399.78万元，同比下降93.24% [75] - 磁微粒化学发光法业务实现营业收入1.56亿元，同比下降22.02% [78] - 2025年上半年研发费用率为23.45%，同比增加3.5个百分点 [78] 华大基因 - 2025年上半年实现营业收入16.31亿元，同比下降12.82%，归母净利润577.82万元，同比下降68.25% [79] - 精准医学检测营业收入6.96亿元，同比增长4.80%，海外业务持续拓展 [83] - 2025年3月沙特合资公司Genalive中标9.5亿元人民币订单 [83] 艾德生物 - 2025年上半年实现营业收入5.79亿元，同比增长6.69%，归母净利润1.89亿元，同比增长31.41% [84] - 国内市场营业收入4.42亿元，同比增长7.11%，国际销售及药企商务营业收入1.37亿元，同比增长5.36% [89] - 2025年上半年研发投入9052.62万元，占营业收入15.63% [89] 万孚生物 - 2025年上半年实现营业收入12.46亿元，同比下降20.92%，归母净利润1.89亿元，同比下降46.82% [90] - 传染病检测营业收入3.79亿元，同比下降21.14%，慢病管理检测营业收入5.63亿元，同比下降26.06% [95] - 2025年上半年研发投入2.06亿元，完成95项新品上市 [95]

核心观点 - 迈瑞医疗2025年上半年业绩展现出经营韧性 国际业务增长和高端产品突破成为关键驱动力 同时公司通过高分红和数智化转型构建长期价值 [1][2][13] - 医疗器械行业处于深度调整期 国产高端替代和政策红利为行业带来结构性机遇 预计三季度将迎来增长拐点 [4][5][7] - 公司通过全球化布局和数智化生态建设 从设备供应商向解决方案提供商转型 为新一轮价值跃升奠定基础 [9][11][14] 财务业绩 - 2025年上半年营收167.43亿元 其中国际业务同比增长5.39% 占比提升至50%达83.32亿元 [1][2] - 归母净利润50.69亿元 扣非净利润49.49亿元 基本每股收益4.1840元 [1] - 2025年累计现金分红32.98亿元（含税） 占半年度净利润65.06% 上市以来累计分红达357亿元（含20亿元回购） [1] 国际业务表现 - 国际体外诊断业务实现双位数增长 化学发光产品线增长超20% 突破超160家新高端客户和50家现有客户横向突破 [2] - 国际生命信息与支持业务突破超100家新高端客户和近390家现有客户 微创外科高值耗材快速放量 [2] - 国际医学影像业务中高个位数增长 超高端超声销售近4亿元 高端产品收入占比突破60% [2] - 发展中国家营收54.35亿元 同比增长6% 美国市场覆盖80%IDN医疗系统和超2700家IDN医院 [2][14] 国内市场与行业趋势 - 国内医疗设备招标复苏 2025年前五月超声中标金额17.42亿元同比增长116% 其中5月中标额4.57亿元同比增长151% [5] - 国产替代空间巨大 化学发光和分子诊断领域进口品牌仍占主导 肿瘤检测进口占比60-70% 激素类进口占比超90% [5] - 政策推动设备更新 1880亿元超长期特别国债覆盖8400个项目 撬动万亿级投资 [6] - 微创外科市场快速成长 预计2025年手术量达2095万台 2030年增至3423万台 [7] 产品与技术突破 - 体外诊断流水线新增国内市场订单185套 装机近100套 国际市场售出13套 MT8000流水线上市一年装机突破100条 [6] - Resona A20超高端超声系统放量 高端及超高端型号在国内超声收入占比超60% [5] - 研发投入17.77亿元 占营收10.61% 累计申请专利12240件 其中发明专利8818件 [9] 数智化转型 - 构建"设备+IT+AI"数智医疗生态系统 通过"瑞智、瑞检、瑞影"专科信息系统实现数据闭环 [9][10] - 启元重症医疗大模型实现临床落地 具备病情问答、建议生成、病历撰写和知识查询四大功能 [10] - 瑞智生态解决方案国内装机超1000家医院 上半年新增108个项目 国际签单累计760余个 [10] - 瑞检生态数智实验室解决方案累计装机近800家医院 其中80%为三甲医院 [10] - 瑞影生态全国装机超1.77万套 平台汇聚5.4万专业用户和8.2万个社群 [11] 战略布局与展望 - 全球化布局加速 在14个国家开展本地化生产项目 其中11个已启动生产 [13] - 公司预计三季度营收同比正增长 国际市场增速提升 国内市场迎来修复拐点 [8] - 通过高值耗材放量、AI医疗产品上市和国际化拓展注入新动能 从硬件供应商向生态构建者转型 [14]

核心观点 - 迈瑞医疗2025年中报显示公司营收167.43亿元 其中国际业务同比增长5.39% 归母净利50.69亿元 扣非净利49.49亿元 基本每股收益4.1840元 同时公司推出2025年第二次中期分红15.88亿元 加上第一次17.10亿元的中期分红 2025年累计现金分红达32.98亿元 占半年度净利的65.06% 上市以来公司已连续七年分红 累计分红额达357亿元 相当于IPO募资额的6倍 [1] - 行业处于深度调整期 医疗器械业长期价值标尺转变 增速不再是唯一指标 财务健康度、全球化布局、创新实力与股东回报共同构成价值新坐标 [1] - 公司预计2025年第三季度整体营收将实现同比正增长 并保持逐季环比改善态势 其中国际市场增速进一步提升 体外诊断产品线增长尤其强劲 国内市场如期迎来修复拐点 [8] 财务表现 - 2025年上半年营收167.43亿元 归母净利50.69亿元 扣非净利49.49亿元 基本每股收益4.1840元 [1] - 2025年累计现金分红32.98亿元 占半年度净利的65.06% 上市以来累计分红额达357亿元 相当于IPO募资额的6倍 [1] - 研发投入17.77亿元 占同期营收的10.61% 处于行业领先水平 截至6月末 共计申请专利12240件 其中发明专利8818件 共计授权专利6126件 其中发明专利授权3085件 [9] 国际业务 - 国际业务营收83.32亿元 同比增长5.39% 占总营收比例提升至50% [2] - 国际体外诊断业务同比双位数增长 国际化学发光产品线增长超20% 生命信息与支持、医学影像业务产线的国际收入占比分别提升至67%和62% [2] - 发展中国家营收54.35亿元 同比增长6% 引领业绩增长 [2] - 国际体外诊断业务突破超160家全新高端客户以及超50家已有高端客户的横向突破 国际体外诊断产线占国际收入的比重提升至29% [2] - 国际生命信息与支持业务突破超100家全新高端客户 近390家已有高端客户实现更多产品的横向突破 [2] - 国际医学影像业务实现中高个位数增长 国际收入占该产线的比重提升至62% 超高端超声实现近4亿元销售 规模追平2024全年水平 高端产品收入占比突破60% [3] - 在美国覆盖八成IDN医疗系统和超2700家IDN医院 其中近35%已覆盖IDN医院使用公司两种及以上产品组合 [14] - 在全球14个国家布局本地化生产项目 已有11个项目启动生产 [13] 国内业务 - 国内市场受医保改革与价格竞争挤压 短期承压 但公司预计第三季度将明显改善 如期迎来拐点 [4] - 2025年前五月超声累计中标金额17.42亿元 同比增长116% 其中5月中标额4.57亿元 同比增长151% 环增84% [5] - 高端及超高端型号在国内超声收入占比超六成 [5] - 体外诊断流水线国内市场新增订单185套 新增装机近100套 [6] - 微创外科核心业务如超声刀、腔镜吻合器等高值耗材迎来快速放量 2025年将成为放量元年 [7] 产品与创新 - 国产首款全身应用超高端超声系统Resona A20持续放量 稳固市占率第一 [5] - 体外诊断流水线MT8000全实验室智能化流水线上市一周年全国装机突破100条 2025年上半年国际市场售出13套 [6] - 启元重症医疗大模型实现病情问答、建议生成、病历撰写和重症知识查询四大核心功能 2025年上半年继续在急诊、麻醉科、影像科、检验科等科室探索智能应用 [10] - 瑞智重症决策辅助系统&启元重症大模型实现装机医院8家 瑞智麻醉决策辅助系统&启元麻醉大模型实现装机医院2家 [10] - 瑞检生态数智实验室解决方案累计装机近800家医院 约八成为三甲医院 上半年新增装机210家 [10] - 瑞智生态解决方案国内装机医院累计千余家 上半年新增项目108个 其中国际市场瑞智联M-Connect上半年签单107个 签单累计760余个 [10] - 瑞影生态全国31省装机超1.77万套 上半年新增2100套 平台汇聚5.4万专业用户、8.2万个社群 [10] 行业趋势与机遇 - 国产高端替代仍处爆发前夜 化学发光、分子诊断等领域进口品牌占据主要份额 肿瘤检测项目进口占比六七成 激素类进口占比九成以上 国产替代空间巨大 [5] - 安徽省2024年体外诊断试剂集采中 迈瑞在肿瘤标志物和甲状腺功能检测市场份额从集采前的9%、8%提升到13%、12% [5] - 流水线市场保有量3000条 更新换代周期约6年 存量市场每年释放500～600条的市场空间 [6] - 微创外科手术量2025年达到约2095万台 2030年增至约3423万台 目前外资巨头主导 国产替代与市场渗透空间巨大 [7] - 政策红利推动设备更新 1880亿元超长期特别国债投资补助资金已下达完毕 覆盖医疗等领域约8400个项目 撬动万亿级投资 [6] - 公司认为当前环境是重大机遇 在市场集中度和进口替代率加速提升的趋势下 体外诊断核心业务如化学发光、生化、凝血在国内的平均占有率仅10% 为未来加速提升市占率创造了历史性契机 [7] 战略布局 - 公司搭建覆盖全科室的"设备+IT+AI"数智医疗生态系统 以瑞智、瑞检、瑞影专科信息系统为载体 结合启元AI垂域大模型 完成数据采集－分析－应用的数智化闭环 实现从卖硬件到卖解决方案的价值跃迁 [9] - 数智化解决方案落地众多国内外高端客户 国内市场覆盖上海仁济医院、北京大学深圳医院、天津市肿瘤医院等 海外市场覆盖美国CHS集团、英国圣托马斯医院、德国柏林夏里特大学医院等 [11] - 通过高值耗材放量、AI医疗产品上市和国际化拓展 为公司注入新增动能 坚持高研发投入与数智化双轨并行 从单一设备供应商向智慧医疗生态构建者转型 [14]

投资评级与目标价 - 维持"买入"评级 目标价333.91元人民币[1][7] 财务表现 - 1H25收入167.43亿元（同比-18.4%） 归母净利润50.69亿元（同比-33.0%）[1] - 2Q25收入环比+3.3% 呈现边际向好趋势[1] - 1H25毛利率61.7%（同比-2.8个百分点）[2] - 销售/管理/研发费用率分别为14.5%/4.1%/9.6%（同比+1.9/+0.1/+0.9个百分点）[2] 业务板块分析 - IVD业务1H25收入64.24亿元（同比-16.1%） 其中国际业务实现双位数增长 化学发光国际收入增长超20%[3] - 医学影像1H25收入33.12亿元（同比-22.5%） 国际业务占比达62% 超高端超声收入近4亿元（接近24年全年水平）[3] - 生命信息与支持业务1H25收入54.79亿元（同比-31.6%） 国际收入占比达67%[3] 区域市场表现 - 海外市场1H25收入83.32亿元（同比+5.4%） 占比近50% 突破超42家国际重点战略客户[4] - 国内市场1H25收入84.11亿元（同比-33.4%） 预计3Q25将实现同比正增长[4] 业绩预测 - 预计25-27年归母净利润109.42/123.60/139.76亿元（较前值下调15%/18%/20%）[5] - 给予25年37倍PE估值（高于可比公司28倍Wind一致预期均值）[5] - 预计3Q25收入将实现同比11.3%增长 归母净利润同比增长8.8%[19] 行业与公司定位 - 公司为国产医疗器械行业排头兵 产品竞争力持续提升[5] - 国内医疗设备招标活动复苏 海外高端客户群开发顺利[3][4] - 全球医疗器械市场规模预计从2024年6292亿美元增长至2027年7432亿美元[20]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入167.43亿元，归属于上市公司股东的净利润50.69亿元，经营活动现金流量净额39.22亿元 [1] - 推出2025年第二次中期分红方案，拟每10股派发现金股利13.1元(含税)，合计派发15.88亿元，加上第一次中期分红17.1亿元，2025年累计现金分红32.98亿元，占半年度净利润的65.06% [1] - 自上市以来连续七年分红，累计分红总额357亿元(含20亿元股份回购)，为IPO募资额59.34亿元的6倍 [1] 国际业务发展 - 国际业务收入83.32亿元，占整体收入比重提升至50%，与国内业务形成均衡格局 [1][2] - 发展中国家市场实现营收54.35亿元，占国际业务收入的三分之二，同比增长6% [2] - 在全球14个国家布局本地化生产项目，其中11个项目已启动生产，多涉及体外诊断产品 [3] 业务板块表现 - 体外诊断业务营收64.24亿元，国际业务收入实现双位数增长，其中国际化学发光业务收入同比增长超20% [2] - 生命信息与支持业务营收54.79亿元，国际业务收入占比提升至67% [2] - 医学影像业务营收33.12亿元，国际业务收入占比提升至62%，超高端超声系列收入近4亿元，接近去年全年水平 [2] 研发与创新投入 - 上半年研发投入17.77亿元，占同期营收的10.61% [4] - 完成"设备+IT+AI"数智医疗生态系统搭建，以医疗物联网和设备融合创新为基础，结合启元AI垂域大模型 [4] - 在国际市场凭借整体解决方案优势实现医疗设备协同数智化方案在高端客户项目全面入院 [4] 行业前景与战略 - 全球医疗器械市场规模2024年为6230亿美元，预计以5.7%的年复合增长率增长，2030年将达到8697亿美元 [3] - 公司通过自主创新和外延并购快速切入新赛道、掌握新技术，发挥各产线协同性持续做大做强 [3] - 数智医疗生态系统打破设备数据孤岛，从临床诊断到管理决策全方位赋能医疗流程，推动医疗服务智能化、高效化 [5]

财务表现 - 2025年上半年营业收入167.43亿元 归属于上市公司股东的净利润50.69亿元 经营活动现金流量净额39.22亿元 [1] - 2025年第二次中期分红拟10派13.10元 合计派现15.88亿元 加上第一次中期分红17.10亿元 累计现金分红32.98亿元 占半年度净利润65.06% [1] - 上市以来连续七年分红 累计分红总额357亿元(含20亿元回购) 为IPO募资额59.34亿元的6倍 [1] 业务板块表现 - 体外诊断业务营收64.24亿元 其中国际业务实现双位数增长 国际化学发光业务增长超20% [4] - 生命信息与支持业务营收54.79亿元 国际业务占比提升至67% [5] - 医学影像业务营收33.12亿元 国际业务占比提升至62% 超高端超声系列收入近4亿元 接近去年全年水平 [5][6] 国际市场发展 - 国际业务收入83.32亿元 同比增长5.39% 占总收入比重达50% [1][3] - 发展中国家收入54.35亿元 占国际业务三分之二 同比增长6% [3] - 突破超过160家全新高端客户和50家已有客户横向突破 包括近30家第三方连锁实验室 [4] - 全球14个国家布局本地化生产 11个项目已启动生产 实现13套MT8000智能化流水线销售装机 [4] 国内市场动态 - 国内业务收入84.11亿元 因去年招标延迟导致同比下滑较大 [2][3] - 2025年上半年医疗设备招标复苏 第三季度将迎拐点 预计整体营收实现同比正增长 [2][6] - 国务院要求2027年医疗设备投资较2023年增长25%以上 [6] - 2025年1-5月超声设备中标金额17.42亿元 同比增长116% 其中5月中标4.57亿元 同比增长151% [6] 研发与创新 - 2025年上半年研发投入17.77亿元 占营业收入10.61% [2][8] - 累计申请专利12240件(发明专利8818件) 授权专利6126件(发明专利3085件) [2] - 完成"设备+IT+AI"数智医疗生态系统建设 推出超声内窥镜微创手术融合解决方案等创新产品 [7][9] 行业前景与战略 - 2024年全球医疗器械市场规模6230亿美元 预计以5.7%年复合增长率增长 2030年达8697亿美元 [5] - 体外诊断业务国内平均市占率仅10% 进口替代加速带来历史性机遇 [7] - 微创外科业务中超声刀/腔镜/吻合器等高值耗材进入放量元年 市场容量远大于传统设备 [7] - 通过自主创新与外延并购切入新赛道 发挥产线协同效应提升可及市场空间 [10]

迈瑞医疗化学发光业务发展现状 - 早期化学发光领域传染性疾病与肿瘤标志物套餐已获得国内客户认可 [1] - 收购海肽生物后甲状腺功能和心脏标志物套餐过去两年获得三级医院客户认可 [1] - 2025年将发布激素套餐全新一代产品 目标追赶进口品牌 [1] 海外市场拓展策略 - 收购德国DiaSys实现欧洲流水型业务本地运营 显著提升品牌认知度 [1] - 计划在欧洲和发展中国家建厂并建立本地化运营团队 [1] - 心脏标志物和激素套餐项目获IFCC欧美专家认可 正推进临床学术合作 [1] 产品性能验证情况 - 国内三甲医院长期使用证明产品性能不弱于进口品牌 [1] - 2024年补齐激素套餐后将在化学发光五大核心常规套餐实现进口品牌追赶 [1] - 部分项目局部性能已实现超越进口品牌 [1] 体外诊断业务表现 - 2024年体外诊断产线收入同比增长10.8% 首次超过生命信息与支持业务 [2] - 国际体外诊断业务同比增长超30% [2] - 化学发光业务国内市场份额跃居第三 生化业务市占率突破15% [2] 国际市场突破 - 2024年成功突破115家海外第三方连锁实验室 [2] - 完成2套MT8000全实验室智能化流水线装机 [2] - 预计2025年MT8000海外装机将放量 国际体外诊断业务维持高速增长 [2]

核心观点 - 财政数据验证经济状态和政策取向，宽财政发力推动经济回升，债市或迎来“自我校正”；迈瑞医疗国内业务复苏在望、海外业务优异，维持“买入”评级；力生制药子公司获分红夯实地位，上调盈利预测并维持“买入”评级；三生制药与辉瑞合作兑现创新价值，维持盈利预测和“买入”评级 [9][10][14] 市场表现 - 展示沪深300及创业板指数近1年走势 [2] - 列出昨日涨跌幅前五行业，银行涨幅1.000%居首，石油石化跌幅-0.229%居末 [3] - 列出昨日涨跌幅后五行业，美容护理跌幅-2.026%居首，房地产跌幅-1.390%居末 [4] 总量研究 财政数据情况 - 收入端：2025年4月非税收入增速1.66%为近一年最低，税收收入增速1.91%转正，土地出让收入增速4.27%为2021年以来最高 [7] - 支出端：2025年4月一般财政支出增速5.8%高于全年计划目标，政府性基金支出增速45%为2022年以来最高 [8] 财政与经济关系 - 宽财政政策发力推动经济正常化和回升，企业营商环境改善；后续财政支出力度或加速 [9] 债市分析 - 当前债市隐含20 - 50bp降息预期，后续经济改善债市或自我校正，收益率上行；央行或推动长端收益率上行，后续央行再次降息概率低，债市有望回归合理水平 [10][12] 行业公司 迈瑞医疗 - 财务情况：2024和2025中期分别分红6.79亿和17.10亿；2024年营收367.26亿元（+5.14%），归母净利润116.68亿元（+0.74%）；2025Q1营收82.37亿（-12.12%），归母净利润26.29亿（-16.81%），环比改善 [14] - 业务表现：生命信息与支持业务中微创外科和国际业务增长好；体外诊断业务成最大板块，国际业务增长超30%，国内市场占有率提升；医学影像业务国际业务增长超15%，超高端超声系统表现佳 [15] - 发展战略：完成“设备+IT+AI”系统搭建，向数智化生态方案商转型升级，高端战略客户收入占比提升 [16] 力生制药 - 分红情况：全资子公司中央药业获参股公司天士力生物现金分红30,375万元，计入2025年投资收益 [18] - 业绩情况：2024年营收13.36亿元，同比+15.88%；2025Q1收入3.70亿元，同比+1.37% [20] - 业务布局：产品集群贡献稳定收入，聚焦“产业经营+资本运作”战略，构建产业格局，开展CMO/CDMO服务 [20] 三生制药 - 合作情况：与辉瑞就SSGJ - 707达成协议，获12.5亿美元首付款、最高48亿美元里程碑付款及销售分成，辉瑞认购1亿美元普通股 [21] - 研发情况：SSGJ - 707临床数据优异，获突破性治疗认定并开展III期临床；其他在研产品NDA获受理 [22] - 存量业务：特比澳等存量品种增长稳定，合作项目有望提升业绩 [22]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司2024年全年实现收入367.26亿元，同比+5.14%；归母净利润116.68亿元，同比+0.74%；扣非归母净利润114.42亿元，同比+0.07% 2025年一季度，实现收入82.37亿元，同比-12.12%；归母净利润26.29亿元，同比-16.81%；扣非归母净利润25.31亿元，同比-16.68% [4] - 国内增长承压，海外市场保持高增长，预计国内市场2025年第三季度增速回正 2024年海外市场收入约164.3亿元，占比约44.7%，同比增长约21.3% 2025年一季度国际业务收入占比提升至约47%，未来几年国际业务收入占比有望提升 [5][6] - IVD成为第一大业务，公司加速向流水型业务转型 2024年体外诊断业务收入137.65亿元，同比+10.82%，国际体外诊断业务同比增长超30% 海外市场本地平台化能力建设加快，国内市场化学发光业务排名前进、生化业务占有率超15% [7][8] - 预计公司2025 - 2027年收入端分别实现409.28亿元、482.12亿元、568.81亿元，同比增长11.4%、17.8%和18.0%；归母净利润分别实现132.03亿元、156.88亿元、186.29亿元，同比增长13.1%、18.8%和18.8% 维持“买入”评级 [9] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年全年收入367.26亿元，同比+5.14%；归母净利润116.68亿元，同比+0.74%；扣非归母净利润114.42亿元，同比+0.07% [4] - 2025年一季度收入82.37亿元，同比-12.12%；归母净利润26.29亿元，同比-16.81%；扣非归母净利润25.31亿元，同比-16.68% [4] 市场表现 - 国内市场：2024年国内收入202.9亿元，占比约55.3%，同比下降5.1% 预计2025年第三季度增速回正 [5] - 海外市场：2024年海外收入约164.3亿元，占比约44.7%，同比增长约21.3% 2025年一季度国际业务同比增长不到5%，过去两年复合增速超15%，收入占比提升至约47% [5][6] 业务情况 - IVD业务：2024年体外诊断业务收入137.65亿元，同比+10.82%，国际体外诊断业务同比增长超30%，成为第一大业务 海外本地平台化能力建设加快，国内化学发光业务排名前进、生化业务占有率超15% [7][8] 投资建议 - 预计2025 - 2027年收入分别为409.28亿元、482.12亿元、568.81亿元，同比增长11.4%、17.8%和18.0% [9] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为132.03亿元、156.88亿元、186.29亿元，同比增长13.1%、18.8%和18.8% [9] - 维持“买入”评级 [9] 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|36726|40928|48212|56881| |收入同比（%）|5.1|11.4|17.8|18.0| |归属母公司净利润（百万元）|11668|13203|15688|18629| |净利润同比（%）|0.7|13.1|18.8|18.8| |毛利率（%）|63.1|63.2|63.2|63.2| |ROE（%）|32.5|26.9|24.2|22.3| |每股收益（元）|9.64|10.89|12.94|15.37| |P/E|26.46|19.82|16.68|14.05| |P/B|8.62|5.33|4.04|3.14| |EV/EBITDA|20.87|15.46|12.28|9.51| [11]