投资评级与目标价 - 维持"持有"评级，上调港股目标价至65港元、A股目标价至人民币85元 [1][10] 核心财务表现 - 2Q25年收入人民币5.66亿元（同比+38.3%，环比+7.6%），归母净亏损缩窄至1.95亿元（同比-54.7%，环比-23.1%） [2] - 毛利率达85.5%（同比+9.3个百分点，环比+2.2个百分点），研发费用3.18亿元（同比-33.0%，环比-3.2%） [2] - 全年预计净亏损收窄50%，2025E/2026E/2027E净亏损预测调整为-6.96亿/-1.44亿/+4.68亿元 [10][12] 产品商业化进展 - 泰它西普上半年销售额6.5亿元（同比+59%），覆盖超1,000家医院，适应症以SLE、狼疮肾为主 [3] - 维迪西妥单抗上半年销售额4.4亿元（同比+38%），已准入1,000+家医院，UC前线及GC晚期增长显著 [3] - 商业化团队规模分别为泰它西普900人、维迪西妥500人，下半年重点推进SLE医生覆盖及新适应症推广 [3] 现金流与BD交易 - 现金状况改善至12.71亿元（2024年底为7.6亿元），主要受益于8亿港元配售及BD交易 [4] - 泰它西普授权Vir获4,500万美元首付款，RC28-E授权参天获人民币2.5亿元首付款，合计带来5.7亿元现金流入 [4] - 公司计划增加早期研发投入，ADC、双抗多抗、融合蛋白为重点方向，预计明年IND申报数量显著增加 [4] 未来催化剂 - 关键数据读出包括：泰它西普MG三期长期数据（10月）、干燥症三期（4Q25）、IGAN三期（2025年底/2026年初） [10] - 维迪西妥单抗1L UC三期数据预计3Q25读出，RC148（PD-1/VEGF）一期数据预计2025年底读出 [10] - 医保谈判结果（2H25）及RC148潜在BD交易列为重点事件 [10] 估值与模型调整 - 基于DCF模型（WACC从10%下调至9.5%，永续增长率3%）得出新目标价 [10] - 上调毛利率预测、下调研发费用，并将BD交易纳入财务模型 [10] - 2025E-2027E收入预测调整为28.48亿/35.80亿/47.49亿元，同比增长66.6%/25.7%/32.7% [12]

财务表现 - 第二季度销售额同比增长39.1%但低于市场预期 [1] - 净亏损同比收窄54.7%且好于市场预期 [1] - 维持全年销售增长超30%的指引 [1] 盈利预测 - 上调2025年净利润预测79.6% [1] - 上调2026年净利润预测106.9% [1] - 上调2027年净利润预测116.4% [1] 业务发展 - RC18与RC48适应症持续扩展 [1] - 新型免疫治疗及ADC研发管线逐步成型 [1] - 预计2026年实现收支平衡 [1] 投资评级 - 目标价从33.7港元大幅上调至103港元 [1] - 维持跑赢大市评级 [1]

财务表现 - 第二季度销售额同比增长39.1% [1] - 净亏损同比收窄54.7% [1] - 维持全年销售指引不变 预计同比增长超过30% [1] 盈利预测与目标价 - 上调2025年净利润预测79.6% [1] - 上调2026年净利润预测106.9% [1] - 上调2027年净利润预测116.4% [1] - 目标价从33.7港元大幅上调至103港元 [1] 业务发展 - RC18与RC48适应症逐步扩展 [1] - 新型免疫治疗(I/O)及ADC研发管线逐步成型 [1] - 预期2026年实现收支平衡 [1]

财务业绩 - 1Q25年收入人民币5.26亿元 同比增长59.2% 环比增长4.9% 主要由RC18和RC48产品贡献 占全年收入指引24% [1] - 1Q25毛利率83.3% 同比提升5.8个百分点 环比提升2.9个百分点 [1] - 归母净亏损人民币2.54亿元 同比收窄27.2% 环比基本持平 [2] 费用管控 - 研发费用人民币3.29亿元 同比微降0.7% 环比下降14.9% 占全年研发费用指引25% [2] - 销售费用人民币2.51亿元 同比增长33.7% 环比下降23.1% 销售费用率47.7% [2] - 管理费用人民币9千万元 同比增长21.4% 环比下降7.1% 管理费用率17.1% [2] 现金流状况 - 截至3月31日货币资金人民币7.22亿元 较2024年底7.62亿元略有下降 现金流支出主要被商业化收入覆盖 [3] - 2025年拟申请不超过人民币55亿元银行综合授信额度 现金流补充以银行授信为主 [3] 业绩展望 - 维持2025年收入同比增长30%指引 净亏损控制在10亿元以下 [1][2] - DCF估值模型参数维持不变 WACC 10% 永续增长率3% [3] - 泰它西普出海成功可能带来估值上调机会 [3]