招商银行财富合作伙伴论坛 - 招商银行在深圳举办"财富启新程 湾区共潮生——2025财富合作伙伴论坛"，头部基金、理财、保险、私募机构齐聚粤港澳大湾区，共商大财富管理高质量发展新征程 [1] 私募基金行业发展 - 私募基金行业正在进入高质量发展阶段，主观多头策略开始更专注于赚取相对稳定的Alpha收益 [3][4] - 经过2021年以来市场熊市的锤炼，资管市场逐渐走向成熟，Beta的归Beta，Alpha的归Alpha [11] - ETF和量化产品近年获得大发展，表明市场在逐渐成熟 [11] 重阳投资的投资策略 - 重阳投资采用投决会领导下的多基金经理共管模式，多位基金经理共同管理一只基金，投决会做宏观择时，基金经理精选个股，形成超级能力圈和均衡组合 [10] - 该模式有利于实现Smart Alpha，给客户带来绝对收益体验 [10] - 重阳投资2009年在招行代销的首款私募产品运行近16年，300万初始投资增值至1255万，年化收益率约9.5% [5] 投资收益层次分析 - 投资收益分为四个层次：Pure Beta（纯粹指数）、Smart Beta（风格鲜明的高波动基金）、Smart Alpha（回撤管理突出的绝对收益策略）、Pure Alpha（对冲掉Beta的高杠杆策略） [8][9] - 不同层次的市场容量由大到小，管理难度和技术含量由小到大 [10] - 成熟市场应对不同收益层次给予不同定价，从低到高依次为Pure Beta、Smart Beta、Pure Alpha [10] 客户投资行为观察 - 长期持有基金的客户最看重"稳"，因为稳才能拿得住，拿得长才能发挥复利效应 [6] - 重阳投资发现招行有十几位客户从2009年产品成立持有至今，体现了长期投资的价值 [5] 大湾区金融建设 - 重阳投资起源于深圳，与招行合作发行全国首支阳光私募产品 [12] - 公司在香港获得9号牌近10年，计划加强与大湾区金融机构合作，参与大湾区金融建设 [12]

美国7月非农就业数据解读 - 美国7月新增非农就业人数7.3万，失业率从4.12%小幅上行至4.25% [1] - 6月非农就业人数从14.7万下修到1.4万，5月从14.4万下修到1.9万，两月合计下修25.8万人，创2020年5月后最大下修幅度 [1] 就业市场结构性变化 - 美国新增非农就业人数的3月移动平均仅有3.5万人，私营部门3月平均就业人数5.2万，较年初水平再度下台阶 [2] - 教育医疗行业就业稳定（5-10万/月），制造业3月平均新增就业-12.3万人，建筑业新增2.3万人，贸易运输和商业服务延续负增长 [2] - 政府就业5-6月平均下修6万人，本月录得负增，政府裁员影响逐步显现 [2] 经济软着陆信号 - 失业率未明显上行，主因特朗普驱逐移民政策导致黑人或非裔美国人劳动参与率从63%下滑至61%，海外出生就业人数占比回落 [3] - 7月美国劳务市场供需缺口由69.8万下修至20.1万，呈现"供需双弱但相对平衡"状态 [3] - 初请失业金人数持续下行，时薪增速稳定，居民总收入维持增长，经济衰退判断为时尚早 [3]

文章核心观点 - 全球稳定币监管呈现多样化趋势，各国根据自身利益和风险考量采取不同监管策略，形成从禁止到积极接纳的监管光谱 [11] - 稳定币已从新兴概念发展为重塑金融格局的关键力量，其监管博弈集中在发行资质、储备金管理、反洗钱机制等核心领域 [10][11] - 美国通过《天才法案》将稳定币纳入美元霸权战略，强制要求100%美元资产储备并禁止支付利息，使其成为美债市场潜在最大买家 [14][15] - 欧盟MiCA框架建立全球首个全面稳定币监管体系，区分资产参考型代币和电子货币代币，禁止无真实资产支持的算法稳定币 [19] - 中国香港采用"先原则立法后细化执法"模式，通过《稳定币条例草案》建立发牌制度，为锚定离岸人民币的稳定币预留空间 [20][21] 各国稳定币监管模式分析 美国双轨监管体系 - 联邦层面将稳定币定位为巩固美元霸权的工具，强制储备短期美债且禁止付息，预计2025年底完成立法 [14][15] - 州层面监管分化：纽约州要求100%现金或高流动性资产支撑，怀俄明州授权发行州稳定代币并设102%超额储备 [16][17] 欧盟MiCA框架 - 2024年6月实施全球首个稳定币专项法规，要求发行主体在欧盟设法人实体并履行严格审计和反洗钱义务 [19] - 按功能将稳定币分为资产参考型代币（ARTs）和电子货币代币（EMTs），储备资产须由独立托管方持有 [19] 中国香港监管路径 - 立法会2025年5月通过《稳定币条例草案》，建立强制发牌制度并明确金管局与证监会监管边界 [20][22] - 监管聚焦法币锚定型稳定币，禁止支付利息以避免证券化，预留离岸人民币稳定币发展空间 [20] 其他地区特色监管 - 新加坡实施"标签化"监管，符合MAS标准的稳定币可使用专用标识，对小型发行人设500万新元豁免门槛 [24] - 日本创设"特定信托受益权"通道发行稳定币，初期要求100%活期储蓄储备，后放宽至短期国债等低风险资产 [26][27] - 英国遵循"相同风险相同监管"原则，要求系统性稳定币支付系统达到商业银行监管标准 [29] 行业发展趋势 - 2025年全球监管加速：阿联酋发布《支付代币服务条例》，澳大利亚推进数字资产行业立法，萨尔瓦多推出黄金支撑的aUSDT稳定币 [30] - 加密货币正从边缘资产转向主流金融工具，美国将比特币纳入战略储备资产的提议显示其可能成为大国博弈新领域 [30][31]

光伏行业供给侧变革 - 2025年7月硅料价格突破4.9万元/吨，较年初上涨超30%，行业迎来复苏拐点 [2] - 2023-2024年全产业链陷入亏损，主材环节单瓦净利跌幅超80%，头部企业毛利率腰斩 [2] - 政策介入与行业自律推动供给侧改革，为中国制造业突破同质化竞争提供参考 [2] 产能过剩与价格战 - 2024年产业链平均产能达1400GW，远超全球530GW装机需求，硅料/硅片/电池片/组件产能分别为339.4万吨/1394.9GW/1426.7GW/1388.9GW [3] - 2023年下半年起价格持续下跌，组件价格跌穿0.68元/瓦的成本价，全行业深陷亏损 [4][6] - 同质化竞争与技术瓶颈加剧恶性循环，地方政府补贴政策加速产能过剩 [3][4] 历史经验借鉴 - 美国1933年《国家工业复兴法》通过557个行业法典遏制"自杀式降价"，1934年工业品价格指数回升14% [5] - 钢铁行业CR5集中度从45%提升至62%，汽车行业形成"三巨头"格局，市场自发整合提升效率 [5] - 政策短期"止血"有效，但长期需依靠市场化出清机制 [5] 行业自救措施 - 光伏协会2024年10月建立反低价销售公约，定期发布含税最低成本价（0.68元/瓦）引导定价 [6] - 2025年7月工信部牵头14家企业制定产能整合方案，龙头企业拟通过"直接出资+债务"模式收购过剩产能 [6] - 17家多晶硅企业2025年7月达成整合共识，价格法27年来首次修订强化竞争规范 [7] 政策与市场协同 - 中央2024年7月将"反内卷"上升为国家战略，2025年写入政府工作报告 [6] - 产业链价格已现回暖迹象，但需配合绿电配额等需求端措施巩固成果 [7] - 行业分化加剧，企业盈利将取决于最终均衡价格水平 [8]

2025年7月政治局会议解读 - 下半年政策重点是托底而非刺激 会议对上半年经济表现定调积极 完成年内经济增长目标难度不大 政策重点在落实而不是新增 若出现意外状况可适时加力 [2] - 房地产方面 高质量城市更新成为最主要抓手 促进止跌回稳还需政策高层进一步观察 [2] - 反内卷方面 反内卷相关内容与促进新质生产力发展共同放在深化改革部分 重要性提高 表述从推动落后产能有序退出变成推进重点行业产能治理 表明将更多付诸市场化手段 [2] - 资本市场方面 增强国内资本市场吸引力和包容性是新提法 吸引力是要吸引内外投资者进入股市 包容度主要是对科创企业拓宽融资渠道 高层对资本市场关注仍高 国家队支持会更可持续 [2] 十五五规划战略方向 - 十五五规划要求推动人的全面发展 全体人民共同富裕迈出坚实步伐 确保基本实现社会主义现代化取得决定性进展 [3] - 相比十四五 十五五是基本实现社会主义现代化夯实基础 全面发力的关键时期 要在科技创新 共同富裕等方面取得决定性进展 重心由规划设计转向落地突破 [3] - 十五五时期在对外开放 产业政策和分配政策上将有更多政策的主动作为 [3] - 当前重在巩固经济基础 激活发展动能 未来要主动作为 确保现代化建设实现战略突破 [3]

阅读推广与互动 - 重阳公司推崇阅读作为成长路径，引用查理·芒格和巴菲特的阅读习惯作为榜样 [2] - 每期专栏围绕书籍展开，形式包括书评、书单或书摘，并设置互动主题鼓励读者留言 [4][5] - 精选优质好书赠送给留言质量高的参与者，活动规则包括留言时间、筛选流程及寄送细节 [6][9][11] 书籍内容与实验 - 《消失的亿万富翁》探讨财富管理核心问题：守护财富比创造财富更具挑战性，通过抛硬币实验类比投资决策 [11][12] - 实验设计：61名受试者（49男12女）参与30分钟电子抛硬币游戏，初始资金25美元，60%正面概率，最高支付上限250美元 [13][14][15] - 实验参与者主要为经济金融专业学生及年轻从业者，包括14名头部资管公司分析师，旨在观察正期望值下的投注策略演变 [15] 投资决策框架 - 书籍提出系统性决策框架，覆盖投资规模、储蓄、支出及养老规划，强调错误配置比选择投资更易导致财富损失 [18] - 案例研究包含长期资本管理公司(LTCM)经历及套利交易经验，作者维克多曾为LTCM联合创始合伙人 [19][21] - 目标读者涵盖财富积累阶段人群、企业家及关注投资支出的群体，提供实操性资源 [19] 作者背景 - 维克多·哈加尼拥有40年金融市场经验，创立埃尔姆财富公司，曾任所罗门兄弟董事总经理及LTCM合伙人 [20][21] - 詹姆斯·怀特现任埃尔姆财富CEO，20年金融领域经验，涉及量化研究、做市及投资管理 [22][23]

上半年经济表现 - 上半年实际GDP同比增长5.3%，其中一季度5.4%、二季度5.2%，高于全年5%目标，但二季度GDP平减指数同比下降1.2%，名义GDP仅增长3.9% [5] - 经济增长主要依靠政策靠前发力（如中央经济工作会议强调"能早则早"）和有效需求前置（如"以旧换新"政策带动消费） [7][8] - "以旧换新"政策效果显著：上半年相关品类商品零售额同比增速达22.9%-30.7%，拉动社会消费品零售总额增长5% [8][9][10] - 固定资产投资同比增长2.8%，其中设备工器具购置投资增长17.3%，贡献率达86%，但房地产开发投资下降11.2% [11][12] - 出口韧性超预期：上半年以美元计价的货物出口同比增长5.9%，对非洲、东盟、欧盟出口分别增长21.6%、13%、6.6%，但对美出口下降10.9% [14][15][16] 下半年经济隐忧 - 消费可能高位回落：下半年"以旧换新"资金规模（1380亿元）小于上半年（1620亿元），且去年基数抬高 [19] - 投资结构或转向基建：设备更新资金下半年规模缩减，新增专项债券将更多用于项目建设（上半年发行进度47%） [19][20][21] - 出口增速或放缓：美对华关税加征窗口临近，圣诞订单提前等因素可能削弱出口韧性，上半年净出口对GDP贡献率达31.2% [21][23] - 房地产持续承压：上半年新建商品房销售面积和销售额同比分别下降3.5%和5.5%，二季度一线城市二手房价格环比转负 [23][24][26] 下半年政策展望 - 财政政策：大概率不增列赤字或增发国债，重点优化存量结构（如调整预算分配、提前下达明年专项债额度） [28] - 消费政策：或扩大"以旧换新"范围至服务消费和必需品，清理购车购房限制，预计全年拉动消费2个百分点 [29] - 基建投资：8000亿元"两重"建设项目清单已下达，雅鲁藏布江水电工程开工，新型政策性金融工具（5000亿元）可撬动投资约2个百分点 [30][31] - 房地产政策：聚焦"城市更新"和"好房子建设"，专项债券可能收购存量商品房作保障房，但难有超预期刺激 [33] - 货币政策：或降准25个基点，择机降息10-15个基点，通过再贷款支持科技创新和消费 [34][35] - 反内卷与就业：推动十大重点行业稳增长，促服务业发展缓解就业压力，但需求不足仍是核心矛盾 [38][39] 结构性挑战 - 经济主要矛盾在于供需结构失衡而非总量，需关注双循环畅通度和国际政治经济传导效应 [26][27] - "反内卷"政策效果存疑：当前市场对产能收缩预期过高，部分大宗商品价格炒作过度 [39]

核心观点 - 《2049：未来10000天的可能》探讨未来25年科技、社会与经济变革方向，提出镜像世界、AI协作、基因革命、太空经济等概念 [1] - 未来25年AI将带来教育、医疗、内容创作等领域的根本性变革，从稀缺走向丰沛 [6][20][46] - 人与AI的关系是赋能而非替代，需区分科幻想象与科学发展实际 [8][32] - 未来经济将从功利主义转向"酷"经济，强调情绪价值与文化连接 [37][40] 未来教育变革 - AI将打破工业时代"教育-工作-养老"三段式人生结构，实现定制化学习 [20][25] - 教育功能将重构为：文凭认证、社交圈子、真实能力三层，其中能力培养将因AI普及而 democratize [22][23] - 应试教育内卷（如初三高三刷题）将被AI工具打破，学习节奏可个性化调整 [20][25] - 偏远地区可通过数字教师分身解决师资短缺，实现教育普惠 [26] AI与人类协作 - AI发展分四象限：替代具体任务、赋能工作、中心化/去中心化、异人智能（artificial aliens）[7][8] - 未来每人拥有通用个人代理（UPA），成为24/7智能伙伴，改变人机交互模式 [13][15] - AI将带来"智慧平权"，缩小信息差与认知差，但需警惕算法茧房 [34] - 人类需培养机器无法替代的能力：同理心、协作力、创造力、审美力 [27][28][37] 镜像世界与内容经济 - 下一代人机交互界面将从手机触摸屏升级为虚实共生的三维镜像世界 [12][13] - 内容创作将井喷，超级个体可结合AI工具实现个性化表达与沉浸式体验 [42][43] - 注意力经济将转向信任经济，需解决智能体商业利益与用户利益的 alignment [15][16] - 语言障碍消除，文化连接增强，推动"酷"元素全球传播 [40][42] 医疗健康革命 - AI+基因科学将颠覆药物研发（成本从10亿美元/10年大幅降低）与抗衰老研究 [46] - 可穿戴设备构建个人数字分身，实现定制化医疗与健康监测 [47] - 医生培养模式从匠人式转向AI辅助，医患交互时间瓶颈被打破 [47] - 长寿技术将重构人生阶段划分，终身学习成为常态 [48] 经济范式转变 - 从稀缺经济（收益递减）转向丰沛经济（收益递增），虚拟世界无物理约束 [53] - "酷"经济包含两个层次：大众流行文化与小众社群价值 [38] - 创业模式从规模化转向超级个体+数字分身，1000个忠实粉丝可支撑商业闭环 [43] - 中国需要超越"价廉物美"，通过文化元素建立全球情感连接 [40] 底层方法论 - 25年时间尺度允许试错，成功标准是1-2个预测准确 [6] - 分布式创新优于集中规划，强调个体创造力与开源生态 [51] - 需区分科幻想象与科学现实，AGI意识问题尚无实证基础 [32] - 技术演进是渐进式"进托邦"（Protopia）而非非黑即白的乌托邦 [8]

近期债券市场行情分析 - 7月以来债券市场波动幅度明显扩大 10年国债收益率上行超5BP 30年国债收益率上行超8BP上破1.9% 30年国债期货下跌超过1% [1] - 债市调整诱因是权益和商品市场向上突破 财政货币政策组合拳托底经济基本面 央行年初紧流动性和强监管打击债券多头积极性 [1] - 资产荒背景下资金涌入金融和信用债 交易结构愈发拥挤和脆弱 10年期和1年期国债收益率利差维持在20BP历史低位 10年期国开和国债利差在8BP历史低位 AAA 3年城投和产业债利差下行至37BP历史低位附近 [1] - 债券基金久期处于2024年以来96%高分位水平 权益资产股东回报提升 赚钱效应逆转驱动资金流出债市 形成股债跷跷板现象 [1] 中长期债券市场基本面 - 中国宏观基本面结构性问题待解决 生产强需求弱格局未变 房地产市场止跌回稳过程中 经济增速降台阶背景下资产荒将长期存在 [2] - 适度宽松货币政策会维持较长时间 降准降息仍可期 债券市场最大宏观基本面未改变 [2] - 中证全指股息率下降至2%左右 与十年国债差距明显收窄 债券性价比有所提升 [2] - 以2024年十年国债与政策利率40-50BP利差估计 1.8-1.9%十年国债定价相对合理 [2] - 年初债市下跌过程中十年国债顶部在1.9%左右 对应一季度GDP显著超预期 目前尚未出现更大力度刺激政策 [2] - 十年国债收益率1.8-1.9%或是合意顶部区间 突破需有效需求侧刺激政策出台 [2] - 央行逐步宽松流动性和国债买卖重启有望使债券市场回归更健康状态 [2]

文章核心观点 - 瑞·达利欧在《国家为什么会破产：大周期》中提出全球正处于"大债务周期"临界点，债务泡沫破裂风险高达65%，需警惕债务/GDP比值突破历史高位的系统性风险[12][34] - 五大力量（债务周期、内部秩序混乱、外部秩序重构、自然力量、科技革命）共振将引发未来5-10年世界秩序巨变，技术进步的积极影响（150%）或难抵债务与地缘冲突等逆风[29][32][37] - 应对策略包括构建"抗末日投资组合"、分散风险（狡兔三窟原则）及识别周期位置，强调"担忧者生存"的永恒原则[12][49][52][53] 大债务周期理论 - 长期债务周期平均持续80年（±25年），当前全球债务突破300万亿美元，美中日欧债务/GDP均达历史峰值，央行面临"恶性通胀"或"债务违约"两难抉择[12][15][16] - 债务周期五阶段：稳健货币→债务泡沫→顶峰破裂→去杠杆化→新平衡，当前处于"死亡螺旋"临界点，债务重组概率未来5年达65%[12][25][34] - 历史数据显示自1700年750个债务市场中仅20%幸存，幸存者均经历货币贬值机制[14] 五大力量分析 1. **债务/信贷周期** - 短期债务周期平均6年（±3年），信贷扩张推高资产价格但偿债压力反噬经济，形成自我强化的恶性循环[20][21] 2. **内部秩序混乱周期** - 政治波动平均6年（±3年），累积成80年秩序重构，体制合法性丧失导致极右翼崛起（如特朗普"让美国再次伟大"）[22][23][35] 3. **外部秩序重构** - 多边主义衰落转向单边主义，联盟关系动态变化，强者欺凌弱者现象加剧[24][26][27] 4. **自然力量冲击** - 干旱/洪水/疫情破坏力超战争，但债务问题限制各国应对资金[28] 5. **科技革命影响** - 人工智能以周为单位迭代，中美在量子计算、基因编辑等40个技术领域竞争，中国占据全球Top40计算机科学项目中20个[29][37] 应对策略 - **风险分散**：构建互不关联的投资组合可降低80%风险，应用"狡兔三窟"原则[49][50][52] - **最坏情景预设**：计算生存资金底线，消除不可忍受情况（如萧条、货币贬值）以释放决策自由度[43][46][47] - **协作优先**：将问题视为共同挑战而非零和博弈，忧患意识提升生存概率[53] 作者与书籍背景 - 瑞·达利欧为桥水基金创始人，管理资产规模位列全美私营公司第5，研究覆盖100年35个货币市场历史数据[55][58] - 本书提出"和谐去杠杆化"财政策略，强调债务对政体崩溃的影响，为政策制定者及投资者提供框架性解决方案[55][56]