投资评级 - 优于大市评级（维持）[1][5][23] 核心财务数据 - 2025年上半年肿瘤产品销售总额2.34亿美元（-4%），其中呋喹替尼海外销售额1.63亿美元（+25%），国内销售额0.43亿美元（-29%）[1][7] - 赛沃替尼销售额0.15亿美元（-41%），索凡替尼销售额0.13亿美元（-50%）[1][7] - 2025年上半年净收益4.55亿美元（+1649.8%），研发开支0.72亿美元（-24.2%），销售及行政开支0.42亿美元（-28.0%）[11] - 在手现金13.65亿美元（含出售资产所得）[11] 产品管线进展 - **呋喹替尼**：海外市场加速拓展，新增意大利、韩国等市场，国内肾癌适应症3期临床数据待公布[17] - **赛沃替尼**：联合奥希替尼在中国获批，全球注册性临床SAFFRON预计2026H1读出数据[2][18] - **ATTC平台**：首个分子预计2025年下半年进入临床，临床前数据年内公布[2][21] 盈利预测调整 - 2025-27年营收预测下调至6.04/7.18/8.29亿美元（原7.35/8.52/9.56）[23] - 2025年归母净利润上调至4.30亿美元（原3.47），2026-27年下调至0.68/1.08亿美元（原1.19/1.64）[23] - 2025年EPS预测0.49美元，2026-27年分别为0.08/0.12美元[4][23] 商业化与临床里程碑 - 赛沃替尼新增EGFR突变且MET扩增NSCLC适应症，计划参与2025年医保谈判[18] - 索乐匹尼布wAIHA适应症2期数据公布，预计2026年提交新适应症申请[19] - HMPL-453（FGFR2胆管癌）预计2026H1公布数据[21] 技术平台优势 - ATTC平台采用靶向小分子抑制剂payload，较传统ADC毒性更低，适合长期用药[22] - ATTC分子可克服化疗耐药性，潜在合作授权机会[21][22]

宏观经济分析 - 美国7月CPI同比上升2.7%，环比上升0.2%，核心CPI同比上升3.1%，环比上升0.3%，核心通胀超市场预期[3][4] - 能源项同比下降1.6%，降幅扩大0.8个百分点，核心商品同比增速上升0.47个百分点至1.17%，核心服务同比上升3.637%[4] - 美联储可能在9月降息25bp，但全年降息次数可能有限，需关注通胀反弹斜率及特朗普关税政策影响[6][7] 电力设备与新能源行业 - 谷歌上调2025年资本支出目标至850亿美元，微软2025财年资本支出达882亿美元，同比增长58%，Meta预计2025年资本支出660-720亿美元[10][11] - 英伟达H20芯片恢复对华供应，有望缓解国内AI算力紧张局面[12] - 阳光电源布局AIDC电源业务，培育第三成长曲线[13] - 建议关注PSU、HVDC、液冷等环节核心标的，如麦格米特、阳光电源、英维克等[14] 可选消费行业（春风动力） - 2025H1营收98.55亿元（+30.9%），归母净利润10.02亿元（+41.4%），2025Q2营收56.05亿元（+25.5%），净利润5.87亿元（+36.0%）[16][17] - 全地形车销量10.18万辆，销售收入47.31亿元（+33.95%），极核电动销量25.05万辆，收入8.72亿元（+652.06%）[18] - 2025H1毛利率28.4%（-3.1pct），主因低毛利极核业务占比提升，净利率10.2%（+0.8pct）[19] 医药行业（和黄医药） - 2025H1总收入2.78亿美元（-9.16%），核心产品呋喹替尼海外销售额1.63亿美元（+25%）[21] - 呋喹替尼联合达伯舒治疗肾细胞癌的III期研究获CDE受理，索凡替尼胰腺癌II/III期研究进展顺利[22] - ATTC平台首款候选药物计划2025年底启动全球临床试验，现金储备13.6亿美元[23] 化工行业（华峰化学） - 2025H1营收121.37亿元（-11.70%），归母净利润9.83亿元（-35.23%），Q2净利润4.79亿元（-42.61%）[25][26] - Q2己二酸价差2362元/吨（+7.44%），氨纶价差11078元/吨（+0.01%），行业产能出清加速[27][28] - 氨纶行业亏损两年，泰光产业、晓星氨纶部分产能关停，龙头成本优势凸显[28]

股价表现 - 8月13日盘中上涨5.08%至16.12美元/股 成交额16.5万美元 总市值28.12亿美元 [1] 财务数据 - 截至2025年06月30日收入总额2.78亿美元 同比下降9.16% [1] - 同期归母净利润4.55亿美元 同比增长1663.32% [1] 公司背景 - 中国首家专注于全球市场的创新型医药研发企业 拥有20年研发积累 [1] - 建立世界一流的整合研发平台 三个自主发现抗肿瘤药物已在中国上市 [1] - 首个药物在美国上市 在中国市场建立盈利性商业平台 [1] 上市信息 - 于纳斯达克全球精选市场 香港交易所及伦敦证交所AIM市场上市 [1]

股价表现 - 8月13日开盘上涨3.39%至15.86美元/股 成交额3.51万美元 总市值27.66亿美元 [1] 财务数据 - 2025年上半年收入总额2.78亿美元 同比减少9.16% [1] - 同期归母净利润4.55亿美元 同比增长1663.32% [1] 公司背景 - 中国首家专注于全球市场的创新型医药研发企业 拥有20年研发积累 [1] - 建立世界一流的整合研发创新平台 三个自主发现抗肿瘤药物已在中国上市 [1] - 首个药物在美国上市 在中国市场建立盈利性商业平台 [1] 上市情况 - 于纳斯达克全球精选市场 香港交易所及伦敦证交所AIM市场上市 [1]

投资评级 - 买入（维持）[1] 核心观点 - 2025H1公司总收入为2 78亿美元（同比-9 16%），肿瘤/免疫业务综合收入1 44亿美元（同比-15%）[6] - 核心产品呋喹替尼海外销售额同比增长25%至1 63亿美元[6] - 下调2025-2027年归母净利润预测至23 67/5 01/6 82亿元（原预计为23 83/7 97/9 61亿元）[6] - 当前股价对应PE为8 1/38 1/28 0倍[6] 产品管线进展 - 呋喹替尼联合达伯舒用于肾细胞癌的FRUSICA-2中国III期研究取得积极结果，新药上市申请已于2025年6月获CDE受理[7] - 索凡替尼联合化疗用于一线治疗转移性胰腺癌的II/III期研究有望于2025H2读出II期数据[7] - 首款血液肿瘤药物他泽司他已在中国内地商业化上市[7] - 新一代ATTC平台首款候选药物计划2025年底启动中全球临床试验，2026年提交更多全球IND申请[8] 财务数据 - 2025H1现金及短期投资达13 6亿美元[8] - 2025E营业收入预计4274百万元（同比-5 5%），2026E/2027E增速分别为9 4%/15 5%[10] - 2025E归母净利润2367百万元（同比+774 2%），净利率58 3%[10] - 2025E毛利率39 0%，较2024A下降5 6个百分点[10] - 2025E ROE达32 0%，显著高于2024A的13 8%[10] 估值指标 - 当前总市值209 83亿港元，流通市值与总市值一致[1] - 近3个月换手率77 29%[1] - 2025E P/E 8 1倍，P/B 2 4倍[10]

财务预测与业绩表现 - 下调2025年收入预测12.4%至5.94亿美元 下调2026年归母净利润65%至0.35亿美元 但维持2025年归母净利润预测3.66亿美元不变 [1] - 1H25收入2.78亿美元 同比-9% 低于预期 归母净利润4.55亿美元 主要来自出售非核心业务股权收益 [2] - 1H25肿瘤免疫业务收入1.44亿美元 同比-15% 全年指引由3.5-4.5亿美元下调至2.7-3.5亿美元 [2] 产品表现与市场动态 - 呋喹替尼海外销售额1.63亿美元 同比+25% 已在30+国家和地区获批上市 医保报销覆盖扩大 [3] - 国内呋喹替尼、赛沃替尼和索凡替尼收入同比下滑 因销售架构调整和竞争格局变化 [3] - 下半年赛沃替尼新适应症获批及呋喹替尼海外放量或改善销售收入趋势 [3] 研发管线进展 - ATTC候选药物HMPL-A251临床前验证良好 计划2H25启动中美1期临床 HMPL-A580和HMPL-A830拟2026年启动1期临床 [4] - 赛沃替尼SAFFRON预计2H25完成入组 1H26读出数据 SANOVO入组计划2H25完成 [5] - 索乐匹尼布拟1H26重新递交中国上市申请 索凡替尼胰腺一线导管腺癌数据将于2H25读出 [5] 评级与估值 - 维持跑赢行业评级 基于DCF模型目标价30港币 较当前股价有24.7%上行空间 [1]

财务表现 - 下调2025年收入预测12.4%至5.94亿美元 下调2026年归母净利润65%至0.35亿美元 但维持2025年归母净利润预测3.66亿美元不变 [1] - 1H25收入2.78亿美元 同比下滑9% 归母净利润4.55亿美元 主要受益于出售非核心业务股权收益 [2] - 肿瘤免疫业务综合收入1.44亿美元 同比下滑15% 全年指引从3.5-4.5亿美元下调至2.7-3.5亿美元 [2] 产品业务 - 呋喹替尼海外销售额1.63亿美元 同比增长25% 已在超过30个国家和地区获批上市 医保报销覆盖扩大 [3] - 国内呋喹替尼、赛沃替尼和索凡替尼收入同比下滑 主因销售架构调整和竞争格局变化 [3] - 下半年收入趋势有望改善 得益于赛沃替尼新适应症获批和呋喹替尼海外放量顺利 [3] 研发进展 - 抗体靶向偶联药物HMPL-A251临床前模型验证良好 计划2H25启动中美1期临床 [4] - HMPL-A580和HMPL-A830候选药物将于2026年启动1期临床 [4] - 赛沃替尼SAFFRON研究2H25完成入组 1H26读出数据 SANOVO研究2H25完成入组 [5] - 索乐匹尼布拟于1H26重新递交中国上市申请 索凡替尼胰腺一线导管腺癌数据2H25读出 [5] 投资评级 - 维持跑赢行业评级 基于DCF模型维持目标价30港币 较当前股价有24.7%上行空间 [1]

投资评级 - 报告对和黄医药(00013)给出"买入/维持"评级 [1] 核心观点 - 赛沃替尼第三项肺癌适应症获NMPA批准 将覆盖初治和经治患者 并成为EGFR抑制剂治疗后MET扩增患者的唯一口服去化疗方案 触发阿斯利康1100万美元里程碑付款 [6] - ATTC技术平台首个候选药物计划2025年底进入临床开发 管线推进将带来更多合作机会 [6] - 呋喹替尼海外销售同比增长24.75%至1.63亿美元 覆盖超30个国家 其中FRUZAQLA®已进入美日英等国医保 [5] 财务数据 市场表现 - 当前股价24.16港元 总市值210.7亿港元 流通股8.72亿股 [3] - 12个月股价区间为18.36-34.8港元 [3] 经营业绩 - 2025H1收入2.78亿美元(同比-9.16%) 归母净利4.55亿美元 含出售上海和黄药业股权带来的4.16亿美元税后收益 [4] - 现金余额13.6亿美元 流动资产15.03亿美元(2025E) [9][11] 盈利预测 - 2025-2027年收入预测：6.10/6.95/7.71亿美元 增速-3.22%/13.88%/11.07% [7][9] - 2025-2027年EPS预测：0.48/0.13/0.16美元 对应PE 6/24/20倍 [7][9] - 2025年销售净利率预计达68.75% ROE 35.48% [11] 产品动态 呋喹替尼 - 国内销售收入0.43亿美元(同比-29.51%) 受瑞戈非尼等竞品医保放量影响 但销售团队优化后已恢复增长 [5] - 海外销售由武田负责 同比增长24.75%至1.63亿美元 2025年新增10余个市场 [5] 赛沃替尼 - 2025年1月获批MET ex14跳跃突变NSCLC适应症 6月获批联合奥希替尼治疗EGFR抑制剂耐药后MET扩增患者 覆盖30%相关病例 [6] - 新适应症将参与2025年医保谈判 [6]

投资评级 - 增持（下调）[1] 核心观点 - 2025H1总收入为2.8亿美元（同比-9.2%），其中肿瘤业务综合收入1.69亿美元（肿瘤产品销售分成后收入0.99亿美元，同比-22%），其他业务收入1.34亿美元[7] - 主要商业化产品25H1销售额：呋喹替尼海外1.63亿美元（同比+25%），国内0.43亿美元（同比-30%）；索凡替尼国内0.13亿美元（同比-50%）；赛沃替尼0.09亿美元（同比-31.3%）[7] - 2025年全年肿瘤/免疫综合收入指引下调至2.7-3.5亿美元[7] - 研发费用0.72亿美元（同比-24%），销售及行政费用0.42亿美元（同比-28%），现金及等价物约14亿美元[7] - 2025年归母净利润上调至4.14亿美元（原0.49亿美元），2026年下调至0.15亿美元（原0.96亿美元），2027年预测为0.63亿美元[7] 财务预测 盈利预测 - 营业总收入：2025E 5.6亿美元（同比-11.14%），2026E 6.36亿美元（同比+13.55%），2027E 7.12亿美元（同比+11.95%）[1] - 归母净利润：2025E 4.14亿美元（同比+996.09%），2026E 0.15亿美元（同比-96.49%），2027E 0.63亿美元（同比+333.23%）[1] - EPS：2025E 0.47美元/股，2026E 0.02美元/股，2027E 0.07美元/股[1] - P/E：2025E 6.47X，2026E 184.55X，2027E 42.60X[1] 资产负债表 - 现金及等价物：2025E 5.42亿美元，2026E 6.21亿美元，2027E 6.91亿美元[8] - 总资产：2025E 16.91亿美元，2026E 17.48亿美元，2027E 18.13亿美元[8] - 资产负债率：2025E 29.49%，2026E 30.80%，2027E 29.63%[8] 现金流量表 - 经营活动现金流：2025E -0.83亿美元，2026E 0.30亿美元，2027E 0.21亿美元[8] - 投资活动现金流：2025E 4.68亿美元，2026E 0.46亿美元，2027E 0.46亿美元[8] 催化剂 - 赛沃替尼第三项适应症有望参加2025年底国家医保谈判，2L+胃癌适应症预计25H2报产[7] - 赛沃替尼SAFFRON全球III期研究预计2026年上半年读出数据并向FDA提交上市申请[7] - 索乐匹尼布预计2026年上半年重新提交免疫性血小板减少症的上市申请，wAIHA适应症预计2025年底-2026年初读出国内3期临床数据[7] - 索凡替尼1线胰腺癌2期研究25H2有望读出数据并开展3期临床[7] - 新的ATTC平台计划1-2个新分子于2025年底进入临床开发[7]

财务预测调整 - 将和黄医药2025至2027年收入预测下调16%至29% [1] - 最新预计2025、2026及2027年药物总销售额同比增长分别为6%、21%及28%，原预期为34%、36%及33% [1] - 最新预计2025、2026及2027年净利润分别为4.33亿、3000万及4000万美元 [1] 业绩表现与影响因素 - 上半年产品销售额同比下降4%至2.34亿美元，主要因内地市场受竞争风险、团队重组及行业反腐影响 [1] - 上半年净利润达4.55亿美元，对比去年同期为2600万美元，主要因出售非核心合资企业部分股权获得4.16亿美元收益 [1] 研发进展 - Sovleplenib进度延迟，目标于明年上半年重新提交申请 [1] - 推进新一代Syk抑制剂研发，预计明年次季提交新药研究(IND)申请 [1] - ATTC平台取得突破，首个候选药物HMPL-A251的IND申请将于9月初提交，临床前数据将于EORTC会议公布 [1] - 另外两款ATTC药物预计于明年启动一期临床试验 [1] 评级与目标价 - 维持"买入"评级，目标价由33港元降至30港元 [1]