投资评级 - 维持"增持"评级 目标价3.32港元 [6][10] 核心观点 - 规模效应下单位成本显著优化 现金生产成本同比下降30.7%至185元/吨 [10] - 开辟贸易新赛道重塑销量格局 精焦煤总销量同比增长58%至212万吨 [10] - 2025年中期派息率75% 现金流保障持续高分红率 在手现金68.8亿港元 [10] - 预计2025H2价格同比压力减缓 供应增速放缓助力焦煤价格回升 [10] 财务表现 - 2025H1营业收入21.01亿港元同比减少17% 归母净利润4.04亿港元同比减少52% [10] - 下调2025-2027年净利预测至7.69亿港元(-48.53%)、9.85亿港元(+28.04%)、12.61亿港元(+28.11%) [4][10] - 2025E毛利率35.63% 较2024A的51.18%下降15.55个百分点 [11] - 2025E每股收益0.15港元 对应PE 16.51x PB 0.77x [4][11] 运营数据 - 2025H1原焦煤产量264万吨同比增长17.3% 精焦煤产量154万吨同比增长19.4% [10] - 自产精焦煤销量155万吨同比增长15.7% 贸易精焦煤销量57万吨 [10] - 精焦煤综合平均实现售价同比下跌45%至1,067元/吨 [10] - 精焦煤加工成本44元/吨同比下降12% [10] 估值比较 - 可比公司2026年平均PE 12.86x 首钢资源2026E PE 12.89x接近行业均值 [13] - 采用2026年17xPE估值 高于行业均值因公司持续提升分红比率 [10] - 当前股价2.80港元 对应市值142.55亿港元 [6][7]

收入和利润（同比） - 收益同比下降17%至21.01亿港元，毛利同比下降55%至6.42亿港元，毛利率为31%[8] - 期内溢利同比下降51%至4.81亿港元，公司拥有人应占溢利同比下降52%至4.04亿港元[8] - EBITDA同比下降44%至9.34亿港元[8] - 每股基本盈利为7.94港仙，同比下降53%[8] - 截至2025年6月30日止六个月公司收入为2,101,368千港元较2024年同期2,531,571千港元下降17.0%[25] - 截至2025年6月30日止六个月毛利为641,624千港元较2024年同期1,432,820千港元下降55.2%[25] - 截至2025年6月30日止六个月除所得税前溢利为650,821千港元较2024年同期1,393,872千港元下降53.3%[25] - 截至2025年6月30日止六个月期内溢利为480,894千港元较2024年同期982,542千港元下降51.1%[25] - 截至2025年6月30日止六个月本公司拥有人应占溢利为404,135千港元较2024年同期837,351千港元下降51.7%[27] - 截至2025年6月30日止六个月基本及摊薄每股盈利为7.94港仙较2024年同期16.95港仙下降53.2%[27] - 公司除所得税前溢利同比下降53.3%，从2024年上半年的13.93872亿港元降至2025年同期的6.50821亿港元[41] - 集团营收约21.01亿港元，同比下降17%[182][185] - 净利润约4.81亿港元，同比下降51%[187][189] - 每股基本盈利为7.94港仙，去年同期为16.95港仙[188][190] 成本和费用（同比） - 截至2025年6月30日止六个月销售成本为1,459,744千港元较2024年同期1,098,751千港元增长32.9%[25] - 销售成本为14.60亿港元，同比增长3.61亿港元或33%，主要由于新增煤炭贸易业务成本4.93亿港元[192][194] - 剔除煤炭贸易业务影响后，销售成本同比下降1.32亿港元或12%[192][194] - 采矿权摊销从2024年的103,674千港元增至2025年的119,390千港元，增幅为15.2%[78] - 员工成本（包括董事酬金）从2024年的390,945千港元降至2025年的355,729千港元，降幅为9.0%[78] - 采矿权摊销为1.19亿港元，同比增长1500万港元或14%[198] 业务线表现 - 公司于2025年上半年开展煤炭产品贸易业务[47] - 自产精焦煤销售额从2024年的2,497,844千港元下降至2025年的1,579,279千港元，降幅达36.8%[66] - 煤炭产品贸易业务在2025年新增，收入为494,583千港元[66] - 新开辟煤炭贸易业务销量约0.57百万吨[177][179] - 精焦煤销量155万吨，同比增长16%（对比去年同期134万吨）[173] - 精焦煤销量同比增长16%[176][178] - 精焦煤销量同比增长16%[192][194] 生产运营数据 - 原焦煤产量264万吨，同比增长17%（对比去年同期225万吨）[173][174] - 精焦煤产量154万吨，同比增长19%（对比去年同期129万吨）[173][174] - 原焦煤产量约264万吨，同比增长17%[178] - 精焦煤产量约154万吨，同比增长19%[178] - 原焦煤产量同比增长17%[199] - 精焦煤产量同比增长19%[200] - 精焦煤平均实现售价1,067元/吨（含增值税），同比下降45%（对比去年同期1,938元/吨）[173] - 精焦煤平均实现售价大幅下跌45%至人民币1,067元/吨[180][181] - 原焦煤单位生产成本为328元人民币/吨，同比下降125元或28%[196] - 现金原焦煤生产成本为241元人民币/吨，同比下降116元或32%[196] - 精焦煤加工费为44元人民币/吨，同比下降6元或12%[196] 现金流 - 公司经营业务产生的现金流入净额同比下降61.6%，从2024年上半年的11.80302亿港元降至2025年同期的4.52826亿港元[41] - 公司投资活动现金流出净额同比增长34.5%，从2024年上半年的9.00997亿港元增至2025年同期的12.11854亿港元[43] - 公司融资活动现金流出净额为6236.5万港元，主要用于支付非控股权益股息6151万港元[45] - 公司现金及现金等价物净减少8.21393亿港元，而2024年同期为净增加2.1457亿港元[45] - 经营现金流为正值约4.53亿港元，去年同期为11.80亿港元[188][190] 资产和负债变化 - 现金及现金等价物与三个月以上定期存款增长3%至94.46亿港元[10] - 无抵押应收票据增长94%至2982万港元[10] - 总负债增长12%至45.35亿港元，主要因新增应付股息10.69亿港元[10] - 公司拥有人应占权益下降4%至158.61亿港元，每股权益下降4%至3.12港元[10] - 公司总资产从2024年12月31日的22,948,823千港元下降至2025年6月30日的22,892,138千港元，减少56,685千港元（约0.25%）[30] - 现金及现金等价物从7,675,879千港元减少至6,879,567千港元，下降796,312千港元（约10.4%）[30] - 定期存款从1,505,443千港元增加至2,566,133千港元，增长1,060,690千港元（约70.5%）[30] - 应付款项及应计费用从1,536,254千港元减少至1,356,979千港元，下降179,275千港元（约11.7%）[32] - 公司净资产从18,901,257千港元下降至18,357,490千港元，减少543,767千港元（约2.9%）[32] - 非控股权益从2,421,183千港元增加至2,496,663千港元，增长75,480千港元（约3.1%）[32][35] - 公司于2025年6月30日的现金及现金等价物为68.79567亿港元，较2024年同期的67.58308亿港元略有增长[45] - 公司持有可动用的银行结余及现金约94.46亿港元，较2024年末的91.81亿港元增加约2.65亿港元[191][193] - 现金及现金等价物从7,675,879千港元减少至6,879,567千港元，下降10.4%[140] - 定期存款从1,505,443千港元大幅增加至2,566,133千港元，增长70.5%[140] - 应付股息从零增加至1,069,124千港元[142] 股息 - 每股中期股息为6.00港仙，同比下降33%[8] - 公司宣布并计提2024年末期股息1,069,124千港元[32][35] - 公司支付2023年末期股息（未经审核）8.86831亿港元[38] - 中期股息从2024年的每股9港仙降至2025年的每股6港仙，总额从443,415千港元降至305,464千港元，降幅为31.1%[88] - 截至2025年6月30日中期股息总额为3.05464亿港元[89] - 2024年末期股息总额为10.69124亿港元（2023年：8.86831亿港元）[91][92] 其他财务数据 - 经调整毛利率（剔除煤炭贸易业务）为40%[8] - 截至2025年6月30日止六个月利息收入为87,421千港元较2024年同期94,589千港元下降7.6%[25] - 截至2025年6月30日止六个月其他收入及收益净额为54,384千港元较2024年同期26,855千港元增长102.5%[25] - 截至2025年6月30日止六个月所得税费用为169,927千港元较2024年同期411,330千港元下降58.7%[25] - 期内净利润为480,894千港元，其中归属于公司所有者的利润为404,135千港元[35] - 按公允价值计入其他综合收益的财务资产产生51,522千港元的公允价值收益[35] - 海外业务汇兑差额造成7,059千港元的换算损失[35] - 公司期内溢利（未经审核）为8.37351亿港元，其中非控股权益占1.45191亿港元[38] - 公司总全面收益（未经审核）为7.14527亿港元，非控股权益占1.43404亿港元[38] - 公司2025年上半年已付所得税为2.64962亿港元，较2024年同期的4.58228亿港元下降42.2%[41] - 股息收入保持稳定，2025年与2024年均为21,510千港元[72] - 外币汇兑收益净额大幅改善，从2024年亏损1千港元转为2025年收益31,399千港元[72] - 其他收入及收益净额从2024年的26,855千港元增至2025年的54,384千港元，增幅为102.5%[72] - 毛利率为31%（剔除贸易业务影响为40%），去年同期为57%[184][185] - 2025年上半年基本及摊薄每股盈利所用溢利为4.04135亿港元（2024年同期：8.37351亿港元）[94] - 2025年上半年普通股加权平均数为50.910657亿股（2024年重列后：49.40819亿股）[94] 会计政策与准则 - 中期财务信息于2025年8月28日获董事会批准刊发[53][56] - 公司采纳对香港会计准则第21号关于缺乏可交换性的修订，但该修订对会计政策及当期和未来期间无重大影响[54][57] - 多项香港财务报告准则修订将于2026年1月1日生效，涉及金融工具分类计量及电力合同等[60] - 香港财务报告准则第18号（财务报表格列及披露）将于2027年1月1日生效[60] - 香港财务报告准则第19号（非公共受托责任附属公司披露）将于2027年1月1日生效[60] - 关于投资者与联营公司或合营公司间资产出售或注资的准则修订生效日期待定[62] - 公司已开始但未完成新准则及修订对经营业绩和财务状况影响的评估[62][63]

股东增持情况 - 股东蔡伟贤于9月5日增持首钢资源5万股 每股作价2.72港元 总金额13.6万港元 [1] - 增持后最新持股数目达72.74万股 持股比例升至0.01% [1] 交易细节 - 本次增持通过香港联交所进行 交易价格为每股2.72港元 [1] - 单次增持规模为5万股 涉及资金13.6万港元 [1] 股权结构变动 - 股东蔡伟贤持股数量从67.74万股增加至72.74万股 [1] - 持股比例从0.009%提升至0.01% 增幅为0.001个百分点 [1]

股东增持 - 股东蔡伟贤于9月5日增持首钢资源5万股 每股作价2.72港元 总金额13.6万港元 [1] - 增持后最新持股数目达72.74万股 持股比例升至0.01% [1]

港股煤炭股表现 - 港股煤炭行业股票普遍上涨 其中力量发展上涨2.6% 中国秦发、兖矿能源、中煤能源、南戈壁涨幅均超过2% 中国神华上涨1.5% 易大宗涨幅超过1% 首钢资源跟随上涨 [1]

港股煤炭股表现 - 力量发展股价上涨2.59%至1.190港元 [1] - 中国秦发股价上涨2.18%至2.810港元 [1] - 兖矿能源和中煤能源均上涨2.13%至9.590港元 [1] - 南戈壁上涨2.10%至2.430港元 [1] - 中国神华上涨1.55%至36.800港元 [1] - 易大宗上涨1.18%至0.860港元 [1] - 首钢资源跟涨0.74%至2.730港元 [1] 行业分析观点 - 中泰证券研报指出"宽货币、低利率、风险偏好改善"的牛市背景将推动市场风格切换和板块轮动 [1] - "反内卷"政策催化产能收缩预期强化 推动煤炭行业走向高质量发展 [1] - 煤炭板块有望迎来新一轮上行周期 [1] 投资策略建议 - 建议弱化对短期报表盈利端的关注 重点关注流动性及风险偏好改善带动的估值提升确定性 [1] - 把握煤炭估值修复与业绩弹性双重催化下的投资机会 [1] - 政策落地从预期到现实存在时间差 板块轮动或一触即发 [1]

公司信息 - 公司为首钢福山资源集团有限公司，证券代号00639[1,2] 股份数据 - 截至2025年8月31日，上月底、本月底已发行股份总数均为5,091,065,770，库存股份为0[2] - 本月已发行股份及库存股份数目无变化[2]

业绩表现 - 1H25归母净利润同比下滑38%至4.04亿港元，好于预期，盈利下跌主要受煤价下行影响，但跌幅小于预期，因成本降幅高于预期 [2] - 1H25原焦煤产量同比+17%至264万吨，精焦煤产量同比+19%至154万吨，精焦煤销量同比+16%至155万吨，产量增幅较大因去年同期兴无煤矿阶段性停产变更工作面 [2] - 1H25经营现金净流入同比减少7.27亿港元至4.53亿港元，截至6月末可动用自由资金94.75亿港元（剔除2024年末期股息后为84.06亿港元） [3] - 1H25拟派发中期股息6港仙，派息率76%，对应当前股价中期股息率约2.2% [3] 价格与成本 - 1H25精焦煤平均售价同比-45%至1,067元/吨（含税价），跌幅大于市场（京唐港山西主焦煤同比-36%至1,401元/吨，山西柳林9号炼焦煤车板价同比-39%至1,165元/吨），因煤质变化不再产出高价低硫主焦煤且硫分含量偏高 [2] - 1H25原焦煤单位生产成本同比-28%至328元/吨，现金成本同比-32%至241元/吨，剔除资源税等不可控成本后的现金成本同比-31%至185元/吨 [3] - 3Q25炼焦煤价格反弹回升，柳林9号炼焦煤价格从6月低点968元/吨升至8月28日1,278元/吨，3Q25均价1,209元/吨较2Q25回升10% [4] 盈利预测与估值 - 下调2025/26E盈利预测4%/4%至8.92/9.78亿港元，因下调煤价和成本假设 [1] - 当前股价对应2025/26E市盈率为15.8x/14.4x，维持目标价3.00港元不变，对应2025/26E市盈率为17.1x/15.6x，隐含8%上行空间 [1] 行业展望 - 对2H25炼焦煤基本面保持谨慎乐观，价格上行空间取决于国内供给能否进一步收缩，因钢铁需求偏弱、利润下滑及"反内卷"背景下需求收缩预期仍存 [4] - 煤价回升后炼焦煤进口量（尤其蒙煤）或边际改善 [4]

核心观点 - 中金维持首钢资源跑赢行业评级和目标价3 00港元不变 对应2025/26E市盈率为17 1x/15 6x 隐含8%上行空间 [1] - 下调2025/26E盈利预测4%/4%至8 92/9 78亿港元 因煤价和成本假设调整 [1] - 当前股价对应2025/26E市盈率为15 8x/14 4x [1] 1H25业绩表现 - 1H25归母净利润同比下滑38%至4 04亿港元 好于预期 主因成本降幅超预期 [2] - 原焦煤/精焦煤产量同比+17%/+19%至264/154万吨 精焦煤销量同比+16%至155万吨 产量恢复主因兴无煤矿工作面变更完成 [2] - 精焦煤平均售价同比-45%至1,067元/吨 跌幅大于市场主因煤质变化 兴无煤矿开采下组煤致硫分含量偏高 [2] - 原焦煤单位生产成本同比-28%至328元/吨 现金成本同比-32%至241元/吨 [3] - 经营现金净流入同比减少7 27亿元至4 53亿元 可动用自由资金94 75亿港元 [3] - 派发中期股息6港仙 派息率76% 对应股息率约2 2% [3] 炼焦煤市场展望 - 3Q25炼焦煤价格反弹 柳林9号价格从968元/吨回升至1,278元/吨 季度均价较2Q25回升10% [4] - 价格上行空间取决于国内供给收缩程度 需求端因钢铁利润下滑及"反内卷"政策存收缩预期 [4] - 煤价回升可能推动炼焦煤进口量边际改善 特别是蒙煤 [4]

核心观点 - 首钢福山资源1H25归母净利润同比下降38%至4.04亿港元 超出预期 主因成本降幅超预期及产量恢复[1] - 炼焦煤价格承压但3Q25出现反弹 下半年基本面谨慎乐观 后续价格走势取决于国内供应收缩程度[4][5] 财务表现 - 归母净利润同比下降38%至4.04亿港元 超出预期[1] - 经营现金净流入同比下降7.27亿元人民币至4.53亿元人民币[4] - 截至6月末可用自由资金94.8亿港元 若剔除2024年末期股息则为84.1亿港元[4] - 中期股息每股0.06港元 派息率76% 按现价计股息收益率约2.2%[4] 运营数据 - 原煤产量同比增长17%至264万吨 精煤产量增19%至154万吨 原煤全部入洗[1] - 精煤销量同比增长16%至155万吨 产量增长主因兴武煤矿1H24临时停产[1] - 精煤平均售价含税同比下降45%至1,067元/吨 降幅大于行业基准 主因煤质变化[2] - 原煤单位生产成本同比下降28%至328元/吨 现金成本降32%至241元/吨[3] 行业动态 - 3Q25炼焦煤价格反弹 柳林9号焦煤8月28日价格较6月低点968元/吨回升至1,278元/吨[4] - 3Q25季度均价1,209元/吨 较2Q25上涨10%[4] - 需求端受钢铁消费疲软、利润率下滑及整治"内卷式竞争"政策影响[5] - 进口煤（特别是蒙古煤）可能随价格复苏边际改善[5] 业绩展望 - 2025/2026年盈利预测下调4%至8.92亿港元和9.78亿港元[5] - 当前股价对应2025e/2026e市盈率15.8倍/14.4倍[5] - 目标价3.00港元 隐含2025e/2026e市盈率17.1倍/15.6倍 上行空间8%[5]