收购交易概述 - 中国生物制药拟以不超过9 51亿美元（约68亿元人民币）收购礼新医药95 09%股权 剔除礼新医药约4 5亿美元现金及银行存款后 净对价约5 01亿美元（约36亿元人民币）[1] - 交易完成后 礼新医药将成为中国生物制药全资子公司 此前公司已通过C轮融资持有礼新医药4 91%股权[1] - 礼新医药创始人秦莹持股19 73% 员工持股平台持股20 01% 其他股东包括启明创投、泰格医药等[1] 技术平台与管线价值 - 礼新医药拥有四大差异化技术平台：LM-TMETM（肿瘤微环境特异性抗体）、LM-AbsTM（难成药靶点抗体）、LM-ADCTM（新一代ADC）、LM-TCETM（条件激活免疫细胞衔接器）[1] - 8款临床阶段候选药物中 PD-1/VEGF双抗和GPRC5D ADC已分别授权默沙东和阿斯利康 总协议金额达40亿美元[1] - CCR8单抗LM-108为全球进展领先的FIC潜力药物 联合PD-1单抗在MSI-H实体瘤、胃癌、胰腺癌中mPFS达8 1/13 2/6 9个月 已启动III期研究 预计全球销售峰值80亿美元[1] 财务与战略影响 - 收购短期内将带来授权合作收入 长期将显著提升公司销售收入[2] - 公司降本增效效果显著 2025-27年经调整净利润预测上调6-10% DCF目标价上调至8 0港元[2] - 短期催化剂包括自研管线的潜在BD授权机会[2]

并购交易核心信息 - 中国生物制药以9.5亿美元（约68亿人民币）100%收购礼新医药，交易净价剔除账上4.5亿美元现金后为5亿美元，再扣除3亿多运营支出和默沙东首笔里程碑付款后实际成本约2亿美元 [1][4] - 礼新医药2023年10月C1轮融资估值29亿人民币，此次收购价68亿人民币，最新投资机构回报率超100% [4] - 交易谈判仅耗时2个月，双方称此为"双向奔赴"的合作，礼新医药团队将集体加入并获激励 [1][3] 礼新医药核心资产与管线 - 拥有8个自研临床阶段管线，核心产品包括CCR8单抗LM-108（8项临床中含2项3期）和CLDN18.2 ADC药物LM-302，均计划2-3年内上市 [6][8] - 技术平台覆盖ADC和双抗，与阿斯利康达成5.45亿美元总价的GPRC5D ADC（LM-305）授权，与默沙东达成24亿美元总价的PD-1/VEGF双抗（LM-299）授权 [5][6] - 团队仅58人（临床占50%），依赖CRO推进研发，商业化策略始终定位合作而非独立运营 [6][8] 收购方战略布局 - 中国生物制药创新药收入占比从2018年16%提升至2024年42%，目标2027年达60%，2024年研发投入54.9亿人民币（80%投向创新药） [9] - 通过剥离仿制药资产累计获超20亿收益，同时加速BD/并购，肿瘤领域现有36个临床及以上阶段候选药物（含3个上市申请、8个3期） [9][10] - 礼新医药管线将强化其大分子优势，CCR8单抗LM-108全球进展领先，联合治疗中位无进展生存期8.1个月（标准治疗3个月） [11] 行业动态与交易背景 - 礼新医药是唯一同时与跨国药企达成ADC和双抗BD合作的中国药企，但临床开发压力大，行业同类公司通常需融资数十亿人民币 [5][8] - 当前创新药并购环境受限，本土具备2亿美元以上并购资金且拥有临床/商业化能力的企业稀缺 [8] - 中国生物制药市值2024年已翻倍，此次收购旨在加速创新转型并重返行业巅峰 [11]

52周新高股票表现 - 截止7月18日收盘，共有160只股票创52周新高 [1] - 中国新经济投资(00080)以288.89%的创高率位居榜首，收盘价0.440港元，最高价0.700港元 [1][2] - 澳亚集团股权(02905)和中安控股集团(08462)分别以55.28%和50.00%的创高率位列第二、三位 [1][2] - 创高率超过30%的股票还包括华联国际(00969)40.13%、中科生物(01237)37.25%、万马控股(06928)30.43% [2] 52周新高股票列表 - 乐普生物－Ｂ(02157)收盘价7.940港元，创高率24.54% [2] - 指尖悦动(06860)收盘价0.238港元，创高率17.14% [2] - 中国金典集团(08281)收盘价0.090港元，创高率17.12% [2] - 富誉控股(08269)收盘价0.540港元，创高率16.07% [2] - 加科思－Ｂ(01167)收盘价6.700港元，创高率15.31% [2] 52周新低股票表现 - ＸＩ二南ＣＯ－Ｕ(09311)以-16.10%的创低率位居榜首，收盘价0.930港元，最低价0.896港元 [6] - ＸＩ二南ＣＯ(07311)创低率-12.62%，收盘价7.360港元，最低价7.025港元 [6] - 昊天国际建投(01341)创低率-5.70%，收盘价0.228港元，最低价0.182港元 [6] - 协同通信(01613)创低率-4.00%，收盘价0.242港元，最低价0.240港元 [6] - 新达控股(08471)创低率-3.45%，收盘价0.086港元，最低价0.084港元 [6]

报告公司投资评级 - 对中国生物制药的评级为“买入” [4] 报告的核心观点 - 中国生物制药以不超9.51亿美元收购礼新医药95.09%股权，剔除约4.5亿美元现金后净额约5.01亿美元，此前已获4.91%股权，完成后礼新将成其全资子公司 [7] - 礼新基于四大差异化技术平台开发的管线，整合后将助力中生自研提速，其有8款候选药处临床阶段，部分已达成高额授权协议，LM - 108有FIC潜力且疗效优异，预计全球销售峰值达80亿美元 [7] - 预计收购短期内带来授权合作收入，公司降本增效效果显著，下调费用率预测，2025 - 27年经调整净利润预测上调6 - 10%，上调DCF目标价至8.0港元，维持买入评级，短期催化剂为自研管线潜在BD授权机会 [7] 相关目录总结 财务数据一览 - 收入方面，2023 - 2027E分别为261.99亿、288.66亿、341.75亿、387.06亿、436.06亿元人民币，同比增长0.7%、10.2%、18.4%、13.3%、12.7% [3] - 净利润方面，2023 - 2027E分别为23.32亿、35亿、37.79亿、45.46亿、53.4亿元人民币，同比增长 - 7.9%、52.0%、5.2%、20.4%、17.5% [3] - 每股盈利方面，2023 - 2027E分别为0.13、0.19、0.20、0.24、0.28元人民币，前EPS预测值对应2025 - 2027E为0.18、0.22、0.25元人民币，调整幅度为11.5%、11.3%、12.1% [3] - 市盈率方面，2023 - 2027E分别为49.5、32.6、31.0、25.7、21.9倍；每股账面净值分别为1.62、1.70、1.60、1.74、1.91元人民币；市账率分别为3.85、3.67、3.89、3.57、3.26倍 [3] 股份资料 - 52周高位为6.82港元，52周低位为2.73港元，市值为1219.7331亿港元，日均成交量为3.223亿，年初至今变化为113.13%，200天平均价为3.93港元 [6] 收购详情 - 中国生物制药拟以不超9.51亿美元收购礼新医药95.09%股权，剔除约4.5亿美元现金后净额约5.01亿美元，此前已获4.91%股权，完成后礼新成全资子公司，其主要研发及管理团队和技术平台将加入 [7] 财务预测变动 - 2025 - 2027E营业收入新预测分别为341.75亿、387.06亿、436.06亿元人民币，较前预测变动2%、1%、1% [9] - 2025 - 2027E毛利润新预测分别为279.26亿、317.06亿、357.63亿元人民币，较前预测变动2%、1%、1%；毛利率均无变动 [9] - 2025 - 2027E经调整归母净利润新预测分别为33.74亿、40.34亿、47.3亿元人民币，较前预测增长6%、8%、10%；经调整归母净利率分别提升0.4、0.7、0.9个百分点 [9] DCF估值模型 - 预计2025 - 2035E收入从341.75亿元人民币增长至652.48亿元人民币，自由现金流从49.21亿元人民币增长至135.9亿元人民币 [10] - 计算得出自由现金流现值为693.1亿元人民币，终值现值为828.22亿元人民币，企业价值为1521.32亿元人民币，股权价值为1364.02亿元人民币，每股价值为8.00港元 [10] 交银国际医药行业覆盖公司 - 对多家医药公司给出评级，如康方生物、云顶新耀、三生制药等，中国生物制药评级为“买入”，收盘价6.82港元，目标价8.00港元，潜在涨幅17.3% [15] 财务数据 损益表 - 2023 - 2027E收入从261.99亿增长至436.06亿元人民币，毛利从212.1亿增长至357.63亿元人民币，经营利润从54.39亿增长至113.86亿元人民币，净利润从23.32亿增长至53.4亿元人民币 [16] 资产负债简表 - 2023 - 2027E总资产从636.05亿增长至825.21亿元人民币，总负债从254.35亿增长至236.9亿元人民币，股东权益从304.74亿增长至358.65亿元人民币 [16] 现金流量表 - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为60.66亿、66.15亿、60.95亿、80.7亿、89.29亿元人民币，投资活动现金流分别为 - 7.57亿、 - 17.09亿、 - 42.21亿、 - 8.06亿、 - 10.35亿元人民币，融资活动现金流分别为 - 65.49亿、 - 63.15亿、 - 13.41亿、 - 15.82亿、 - 18.29亿元人民币 [17] 财务比率 - 2023 - 2027E毛利率从81.0%提升至82.0%，净利率从8.9%提升至12.2%，ROA从3.7%提升至6.5%，ROE从6.1%提升至9.1%，ROIC从4.6%提升至7.7% [17] - 净负债权益比从12.3%降至6.8%后变为净现金，流动比率从1.1提升至1.8 [17]

港股创新药ETF（159567）表现 - 7月18日收盘涨0 56%，成交额22 50亿元 [1] - 基金成立于2024年1月3日，管理费率0 50%每年，托管费率0 10%每年 [1] - 业绩比较基准为国证港股通创新药指数收益率(经估值汇率调整) [1] 规模与流动性 - 截至7月17日，基金份额20 25亿份，规模36 30亿元 [1] - 较2023年12月31日份额增长412 28%，规模增长860 92% [1] - 近20个交易日累计成交403 68亿元，日均20 18亿元 [1] - 今年以来131个交易日累计成交1150 97亿元，日均8 79亿元 [1] 基金经理与持仓 - 基金经理马君自2024年1月3日管理，任职收益79 25% [2] - 前十大重仓股包括信达生物(9 52%)、药明生物(9 47%)、百济神州(8 73%)等 [2] - 持仓市值最高为信达生物2 60亿元，药明生物2 58亿元 [2]

收购事件概述 - 中国生物制药将以约5亿美元总价收购上海礼新医药95.09%股权，加上此前持有的4.91%股权，交易完成后礼新医药将成为其全资子公司 [1] - 交易对价不超过9.5亿美元，剔除礼新持有的4.5亿美元现金后，实际付款金额约为5亿美元 [1] - 2024年8月公司曾以1.42亿元人民币参与礼新医药C1轮融资，取得4.91%股权并就LM-108等创新药物达成战略合作 [1] 礼新医药核心管线价值 - LM-299（PD-1/VEGF双抗）：潜在BIC，中国I期临床中，已授权默沙东全球权益，首付款8.88亿美元+最高24亿美元里程碑 [1] - LM-305（GPRC5D ADC）：潜在FIC，全球多发性骨髓瘤I期临床中，授权阿斯利康全球权益，近期付款5500万美元+最高5.45亿美元里程碑 [1] - LM-108（CCR8单抗）：潜在FIC，中国II期注册临床中，全球研发进度第一 [1] - LM-302（Claudin 18.2 ADC）：潜在FIC，中国III期注册临床中 [1] - 另有4项临床阶段肿瘤管线（LM-101/LM-2417/LM-24C5/LM-168）及10余项临床前双抗/ADC项目 [1] 战略协同效应 - 礼新医药研发团队及双抗/ADC技术平台将整体加入中国生物制药 [1] - 差异化双抗/ADC技术平台有望显著提升公司在肿瘤领域的核心竞争力 [2] - 收购或将为公司带来更多药物出海机会 [2] 财务预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为46.39/50.03/54.05亿元，同比增速32.56%/7.84%/8.05% [2] - 对应PE分别为24/22/21倍 [2]

港股市场表现 - 恒生指数收盘下跌0 08% [1] - 恒生科技指数收盘上涨0 56% [1] 个股表现 涨幅显著的公司 - 理想汽车(02015 HK)股价上涨超过9% [1] - 中国生物制药(01177 HK)股价上涨超过6% [1] - 地平线机器人(09660 HK)股价上涨接近5% [1] 跌幅显著的公司 - 周大福(01929 HK)股价下跌超过3 5% [1] - 百度(09888 HK)股价下跌超过3% [1]

指数表现 - 中证香港创新药指数(931787)强势上涨5.50%，成分股乐普生物-B上涨20.94%，康诺亚-B上涨14.50%，康方生物上涨11.67% [1] - 港股创新药ETF(513120)上涨4.97%，冲击7连涨 [1] - 港股创新药ETF近1年净值上涨109.64%，QDII股票型基金排名1/122，居于前0.82% [2] - 港股创新药ETF自成立以来最高单月回报为23.82%，最长连涨月数为5个月，最长连涨涨幅为59.64%，上涨月份平均收益率为7.75% [2] - 港股创新药ETF近3个月超越基准年化收益为11.50% [2] 流动性及规模 - 港股创新药ETF盘中换手67.06%，成交97.98亿元，位居权益类ETF首位 [1] - 港股创新药ETF近1周日均成交73.79亿元，医药类居首 [1] - 港股创新药ETF最新规模达140.35亿元，居港股医药类ETF第一 [1] - 港股创新药ETF近22个交易日内有12日资金净流入，合计"吸金"8.38亿元 [1] 指数构成 - 中证香港创新药指数在香港市场中选取不超过50家主营业务涉及创新药研发的上市公司证券作为指数样本 [2] - 中证香港创新药指数生物制品+化学制药权重占比达92.5%，是较为"纯血"的创新药行业指数之一 [2] - 中证香港创新药指数前十大权重股合计占比67.94%，包括信达生物、药明生物、百济神州等 [3] 政策环境 - 2025年国家医保药品目录及商业健康保险创新药品目录同步启动调整，构建"基本医保保基本+商保目录覆盖高值创新药"的双轨支付体系 [3] - 医保局明确表示创新药不会被纳入集采范围 [3] - 证监会重启科创板第五套上市标准、药监局压缩临床试验审评周期至30日 [3] - 融资、注册、支付三位一体的制度合力已然形成 [3] 产品特性 - 港股创新药ETF(513120)支持T+0交易，投资者可在交易日内进行多次买卖 [4] - 港股创新药ETF紧密跟踪中证香港创新药指数，投资港股创新药产业 [4]

药企并购动作 - 中国生物制药拟以不超过9.51亿美元（约68.22亿元人民币）收购礼新医药95.09%股权，交易完成后将持有其100%股权 [1][4][5] - 此前公司已持有礼新医药4.91%股权，并在2024年8月以1.42亿元参与其C1轮融资，就LM-108及多个创新双抗或ADC药物达成战略合作 [4] - 剔除礼新医药约4.5亿美元现金及存款后，公司实际支付净额约5亿美元 [4] 礼新医药概况 - 成立于2019年，聚焦First-in-Class和Best-in-Class创新药研发，已建立十余个产品的研发管线，全部拥有全球自主知识产权及商业化权利 [6] - 截至2025年6月底，8个产品已取得中外IND批件，在中国、美国、澳大利亚开展多项I/II/III期临床试验 [6] - 近三年对外授权总额近40亿美元，包括与阿斯利康6亿美元交易（首付5500万美元）和与默沙东32.88亿美元交易（预付款8.88亿美元） [7][8] 中国生物制药战略布局 - 2018年以128.96亿港元收购北京泰德24%股权实现控股，增强高端靶向制剂市场竞争力 [10] - 2023年以1.61亿美元现金收购F-star并承担最高22亿美元里程碑付款，获取双抗平台技术 [11] - 2024年收购浩欧博55%股权，形成"诊断+治疗"闭环 [11] 公司研发与财务表现 - 近10年累计研发投入约288亿元，2024年研发投入超50亿元 [1][12] - 2006年以来累计盈利约474亿元 [2][12] - 2021-2024年研发投入分别为36.77亿元、42.53亿元、44.03亿元、50.89亿元，逐年增长 [12] 二级市场表现 - 2025年初以来股价从3.20港元/股涨至6.44港元/股，涨幅翻倍 [3][12] - 截至7月16日收盘市值1208亿港元（约1105亿元人民币） [12]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [5] 报告的核心观点 - 7月15日中国生物制药公告以约5亿美元总价收购上海礼新医药95.09%股权，交易完成后礼新医药将成其全资子公司，此前2024年8月已参与礼新C轮融资取得4.91%股权 [7] - 礼新医药FIC/BIC在研创新管线极具全球价值，如LM - 299潜在BIC、LM - 305潜在FIC等，且其研发平台加入中国生物制药后有望提升其肿瘤领域核心竞争力和出海机会 [7] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为46.39、50.03、54.05亿元，同比增速分别为32.56%、7.84%、8.05%，对应PE分别为24、22、21倍，鉴于创新转型成果显著、创新管线具备出海潜力，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 7月15日收盘价6.37港元，一年内最高/最低6.42/2.67港元，总市值和流通市值均为119,505.77百万港元，资产负债率34.60% [3] 盈利预测与估值 |年份|营业收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|ROE（%）|市盈率（P/E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|26199|-8.97%|2332|-8.32%|0.13|7.7%|25.63| |2024|28866|10.18%|3500|50.08%|0.19|11.0%|15.56| |2025E|32562|12.80%|4639|32.56%|0.25|12.7%|23.96| |2026E|36315|11.53%|5003|7.84%|0.27|12.0%|22.22| |2027E|40723|12.14%|5405|8.05%|0.29|11.5%|20.56|[6] 附录：财务预测摘要 损益表 |项目|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|32562|36315|40723| |增长率|12.8%|11.5%|12.1%| |营业成本（百万元）|6088|6723|7528| |%销售收入|18.7%|18.5%|18.5%| |毛利（百万元）|26474|29592|33196| |%销售收入|81.3%|81.5%|81.5%| |销售费用（百万元）|11234|12347|13642| |%销售收入|34.5%|34.0%|33.5%| |管理费用（百万元）|2182|2252|2443| |%销售收入|6.7%|6.2%|6.0%| |研发费用（百万元）|5373|5992|6516| |%销售收入|16.5%|16.5%|16.0%| |财务费用（百万元）|103|19|-134| |%销售收入|0.3%|0.1%|-0.3%| |息税前利润(EBIT)（百万元）|7698|9110|10702| |%销售收入|23.6%|25.1%|26.3%| |投资收益（百万元）|-86|-73|-96| |%税前利润|-1.1%|-0.8%|-0.9%| |除税前利润（百万元）|7595|9091|10836| |利润率|23.3%|25.0%|26.6%| |所得税（百万元）|1063|1273|1625| |所得税率|14.0%|14.0%|15.0%| |净利润(含少数股东损益)（百万元）|6532|7818|9211| |少数股东损益（百万元）|3592|4066|4605| |归属于母公司的净利润（百万元）|4639|5003|5405| |增长率|32.6%|7.8%|8.0%| |净利率|14.2%|13.8%|13.3%| [8] 资产负债表 |项目|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金（百万元）|11876|19202|26800| |应收款项（百万元）|8683|9119|9887| |存货（百万元）|2029|2054|2091| |其他流动资产（百万元）|9717|9929|10473| |流动资产（百万元）|32305|40304|49250| |权益性投资（百万元）|1720|1820|1920| |固定资产（百万元）|8868|9134|9483| |无形资产（百万元）|4975|5166|5338| |非流动资产（百万元）|42517|44274|46095| |资产总计（百万元）|74822|84578|95345| |应付款项（百万元）|1488|1587|1777| |短期借款（百万元）|6586|6386|6186| |其他流动负债（百万元）|12715|13453|14269| |流动负债（百万元）|20789|21426|22233| |长期债务（百万元）|1947|1997|1947| |其他长期负债（百万元）|1081|1081|1081| |非流动负债（百万元）|3028|3078|3028| |负债总计（百万元）|23817|24503|25260| |归属母公司股东权益（百万元）|36600|41603|47008| |少数股东权益（百万元）|14406|18471|23077| |负债股东权益合计（百万元）|74822|84578|95345| [8] 现金流量表 |项目|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | |净利润（百万元）|4639|5003|5405| |少数股东损益（百万元）|3592|4066|4605| |营运资金变动（百万元）|957|664|158| |其他变动（百万元）|796|751|745| |经营活动现金流量净额（百万元）|9984|10483|10914| |资本开支（百万元）|-1300|-1300|-1400| |投资（百万元）|-2000|-1800|-1800| |其他（百万元）|337|399|433| |投资活动现金流量净额（百万元）|-2963|-2701|-2767| |股权募资（百万元）|0|0|0| |债权募资（百万元）|-1050|-150|-250| |其他（百万元）|-327|-307|-300| |筹资活动现金流量净额（百万元）|-1377|-457|-550| |现金净变动（百万元）|5644|7326|7598| [8] 比率分析 |项目|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股指标：每股收益（元/股）|0.25|0.27|0.29| |每股指标：每股净资产（元/股）|1.95|2.22|2.51| |每股指标：每股经营现金净流（元/股）|0.53|0.56|0.58| |每股指标：每股股利（元/股）|0.00|0.00|0.00| |回报率：净资产收益率（%）|12.68|12.03|11.50| |回报率：总资产收益率（%）|6.20|5.92|5.67| |回报率：投入资本收益率（%）|11.12|11.44|11.63| |增长率：营业收入增长率（%）|12.80|11.53|12.14| |增长率：EBIT增长率（%）|51.74|18.35|17.47| |增长率：净利润增长率（%）|32.56|7.84|8.05| |增长率：总资产增长率（%）|14.39|13.04|12.73| |资产管理能力：应收账款周转天数|57.5|55.9|53.4| |资产管理能力：存货周转天数|130.2|109.3|99.1| |资产管理能力：应付账款周转天数|88.3|82.3|80.5| |资产管理能力：固定资产周转天数|97.1|89.2|82.3| |偿债能力：流动比率|1.55|1.88|2.22| |偿债能力：速动比率|1.43|1.77|2.10| |偿债能力：净负债/股东权益（%）|-6.56|-18.01|-26.63| |偿债能力：EBIT利息保障倍数|23.5|29.7|35.7| |资产负债率（%）|31.83|28.97|26.49| [8]