报告公司投资评级 - 报告给予公司24年25倍PE,目标价HKD61.13,维持买入评级 [2] 报告的核心观点 公司业绩表现 - 公司预计24H1收入34-36亿元,同比增长114%-127%;归非净利3.9-4.1亿元,去年同期1.01亿元 [2] - 主品牌和New Page品牌业绩表现强劲,带动整体业绩大幅增长 [2][3] 主品牌表现 - 主品牌韩永多渠道快速增长,带动整体业绩大幅增长 [2][3] - 主品牌在天猫/线下渠道有较大发力空间 [4] New Page品牌表现 - New Page抖音GMV同比增长206%,天猫GMV增长迅速 [3] - New Page品牌发展前景可期 [3] 一叶子品牌发展 - 公司5月召开"一叶子洗护大会",发布新定位和政策,后续发力可期 [4] - 国内洗护市场规模较大,一叶子品牌有较大发力空间 [4] 其他 - 公司高管及大股东近期增持,显示对公司未来发展信心 [11]

报告公司投资评级 - 评级为增持 [2][5] 报告的核心观点 - 公司发布24H1业绩预告，业绩高增符合预期，预计主要受益主品牌韩束抖音放量带动全渠道营收提升以及婴童品牌一页快速增长，同时预计毛利率带动净利率优化 [4] 根据相关目录分别进行总结 交易数据 - 当前价格为37.45港元，52周内股价区间为20.05 - 54.75港元，当前股本为398百万股，当前市值为14,905百万港元 [5] 投资建议 - 公司主品牌韩束抖音高势能叠加多渠道拓展下有望持续快速增长、多品牌矩阵蓄势待发，维持盈利预测，预计2024 - 2026年公司EPS2.03、2.61、3.18元人民币，维持目标价55.77港元，维持“增持”评级 [5] 业绩情况 - 公司发布业绩预告，预计2024H1收入34 - 36亿元，同比增长114.3% - 126.9%；净利润3.9 - 4.1亿元，同比增长286.1% - 305.9%，业绩符合预期 [5] 增长原因 - 公司收入同比大幅增长主要因主品牌韩束抖音爆发带动品牌全渠道营收快速增长以及婴童品牌一页销售额同比大幅增长 [5] 盈利能力 - 以预告中枢计算H1利润率约11.5%左右同比提升约5.1pct，参照23H2，预计因毛利率提升及部分费用产生规模效应所致，剔除退税延期影响后经营端净利率13%左右 [5] 品牌表现 - 主品牌韩束抖音、天猫、京东、唯品会、拼多多618销售额同比+136%、141%、175%、46%、225%，韩束实现抖音美妆榜六连冠、品牌势能外溢带动多渠道起量 [5] - 母婴品牌一页618销售额同比增长420%+，抖音、天猫、京东同比增长408%+、424%+、298%+ [5] - 安敏优抖音、天猫销售额同比+238%、605% [5] 公司战略 - 公司2024年提出组织、研发、AI及数字化、营销、智能化生产领先以及共性化发展6大战略 [5] - 搭建覆盖大众护肤、洗护个护、母婴用品、皮肤医疗美容、彩妆、高端护肤和仪器六大板块，持续拓展品牌和品类边际 [5] 财务摘要（百万人民币） |年份|2020A|2021A|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----|----|----| |营业收入|/|/|/|3,382|4,191|6,393|7,851|9,212| |(+/-)%|17.6%|7.0%| - 52.3%|57%|53%|23%|17%| |毛利润|/|/|/|2,187|2,361|1,700|3,019|4,753|5,857|6,862| |净利润|/|/|/|203|339|147|461|810|1,040|1,265| |(+/-)%|225.2%|66.6%| - 57%|213.5%|76%|28%|22%| |PE|—|—|/|83.49|20.42|16.75|13.05|10.73| |PB|—|—|/|7.20|4.69|4.81|3.52|2.65| [6]

公司投资评级 - 买入(首次) [10] 报告的核心观点 - 上美股份是拥有多品牌影响力的国货化妆品龙头，主品牌韩未定位三四线城市消费升级人群功效护肤客群，具有差异化和高性价比优势，在抖音渠道已建立起较强心智，后续新品具有定位优势，新品牌有望复制模式建立第二增长曲线，看好公司长期发展。预计24-26年将实现8.52/11.22/14.07亿归母净利润，7月24日市值对应PE分别为17/13/10倍，首次覆盖，给予"买入"评级。 [18] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 上美股份是国内较早跑出多品牌影响力的美妆集团，旗下布局护肤、母婴和洗护三个领域共8个品牌。 [26] - 上美股份股权结构高度集中，实控人、董事长吕义聪直接持股37.05%，并通过多个投资平台间接持股45.51%，合计控股82.56%。 [38] - 管理层洞察敏锐、反应迅速，多次切中行业风口成就爆发式增长。 [44] 主品牌韩未强势破圈 - 23年收入/利润同增57%/+213%，毛利率72.1%跻身行业前列。 [48] - 韩未占比增至74%，抖音GMV33.4亿。 [77] 行业分析 - 中国美妆个护市场15-21年复合增长10%，22年来增速放缓。 [87] - 抖音美妆竞争格局迭代较快，国货凭借对渠道的敏锐度先发布局，国际大牌凭借品牌势能和差异化产品策略切入。 [99] 韩未破局的"术"与"道" - 定位高性价比抗初老套盒，与市场已有套盒相比差异化优势明显。 [111] - 先发优势+稳定运营，充分获益短剧红利。 [123] - 自播达播相辅相成，承接短剧+达人流量。 [133] - 产品力保证复购率，绝对控价增加信任。 [146] 未来展望 - 差异化新品储备丰富，渠道共振+新品牌空间广阔。 [9] - 红色小象+一页整合待发，凭借成功经验和方法论打进第二增长曲线。 [17]

公司基本信息 - 公司名称为上海上美化妝品股份有限公司，股票代码为02145.HK[1] - 公司董事长兼首席执行官为呂義雄先生[3] - 公司主要往来银行为上海浦東發展銀行股份有限公司（奉賢支行）和招商銀行股份有限公司（上海世紀大道支行）[8] - 公司香港H股股份過戶登記處为卓佳證券登記有限公司[10] - 公司网站为www.chicmaxgroup.com[10] - 公司地址：中華人民共和國上海市普陀區中山北路3300號B座25樓[198] - 联系电话：(8621)52035333[198] - 电子邮件：ir@kans.cn[198] 财务表现 - 公司2023年全年收入为人民币4,190.7百万元，同比增长56.6%[1] - 公司2023年全年毛利为人民币3,019.5百万元，同比增长77.7%[1] - 公司2023年全年利润为人民币461.7百万元，同比增长236.8%[1] - 公司建议派付2023年度末期股息每股人民币0.75元，较2022年度末期股息每股人民币0.25元有所增加[1] - 公司2023年总收入为人民币3,822.6百万元，同比增长55.9%[30] - 公司2023年收入主要来自三个品牌，金额为人民币3,822.6百万元，较2022年增加55.9%，占公司总收入的91.2%[31] - 公司2023年研发费用为人民币125.8百万元，占公司收入的3.0%[37] - 公司2022年研发费用为人民币110.3百万元，占公司收入的4.1%[37] - 2023年公司新申请58项专利，其中发明专利35项；新获授权18项专利，其中发明专利3项[39] - 2023年公司自主研发的核心成分Tiracle Pro获得InnoCosme美耀原料奖，应用于多个产品中[40] - 2023年公司总薪酬成本为人民币494.6百万元，相比2022年的473.6百万元有所增加[41] - 2023年公司资本开支为人民币88.4百万元，主要用于新物業、廠房及設備项目[46] - 截至2023年12月31日，公司使用权资产为人民币131.2百万元，租賃負債为人民币65.6百万元[49] - 公司2023年全年收入从2022年的26.753亿元增加到41.907亿元[61] - 公司2023年全年毛利润从2022年的16.996亿元增加到30.195亿元[61] - 公司2023年全年利润为4.617亿元，而2022年全年利润为1.371亿元[61] - 公司计划每股派发0.75元人民币的末期股息，2022年每股派发0.25元人民币的末期股息[61] - 公司2023年全年收入为人民币41.907亿元，同比增长56.6%[68] - 2023年毛利为人民币30.195亿元，同比增长77.7%[63] - 2023年净利润为人民币4.617亿元，同比增长236.8%[63] - 2023年每股盈利为1.16元，同比增长182.9%[63] - 2023年每股股利为0.75元，同比增长200%[64] - 2023年线上自营销售收入为人民币29.09亿元，同比增长174.5%[73] - 2023年韩束品牌收入为人民币30.904亿元，同比增长143.8%[69] - 2023年一叶子品牌收入为人民币3.565亿元，同比下降32.7%[70] - 2023年红色小象品牌收入为人民币3.757亿元，同比下降42.6%[71] - 2023年线下零售商销售收入为人民币3.874亿元，同比增长17.1%[76] - 公司总收入从2022年的人民币2,675.3百万元增加到2023年的人民币4,190.7百万元，增长56.7%[78] - 护肤产品收入从2022年的人民币1,944.8百万元增加到2023年的人民币3,601.6百万元，增长85.2%[79] - 母嬰护理产品收入从2022年的人民币706.7百万元减少到2023年的人民币542.6百万元，减少23.2%[79] - 线上分销商销售收入从2022年的人民币470.1百万元减少到2023年的人民币313.1百万元，减少33.4%[78] - 线下零售商销售收入从2022年的人民币330.7百万元增加到2023年的人民币387.4百万元，增长17.1%[78] - 线下分销商销售收入从2022年的人民币284.2百万元减少到2023年的人民币152.2百万元，减少46.4%[79] - 毛利从2022年的人民币1,699.6百万元增加到2023年的人民币3,019.5百万元，增长77.7%[80] - 毛利率从2022年的63.5%提高到2023年的72.1%[80] - 销售及分销开支从2022年的人民币1,257.7百万元增加到2023年的人民币2,240.3百万元，增长78.5%[80] - 研发成本从2022年的人民币110.3百万元增加到2023年的人民币125.8百万元，增长14.1%[80] - 2023年公司债务占总资产比率为35.1%，2022年为45.7%[82] - 2023年12月31日公司流动比率为2.0倍，2022年12月31日为1.7倍[82] - 2023年公司净资产负债率为8.2%，2022年为42.7%[82] - 2023年12月31日公司有息银行及其他借款为人民币100.0百万元，较2022年12月31日的650.4百万元减少84.6%[83] - 2023年12月31日公司有抵押短期及长期银行借款以账面值为零的楼宇及投资物业作抵押，2022年12月31日分别为人民币327.4百万元及9.3百万元[84] - 2023年10月26日公司参与成立合夥基金，总认缴出资额为人民币276,380,600元，公司认缴出资人民币189,984,000元[87] - 截至2023年12月31日止年度，就核数服务及非核数服务已付及应付本公司外聘核数师之薪酬为3,640.0万元[189] 品牌表现 - 韩束品牌通过抖音平台的总成交额（GMV）在2023年达到约人民币3,340百万元，同比增长374.4%[12] - 韩束品牌在2023年全面升级，品牌视觉系统更加年轻化，增强了品质国货形象的记忆力和影响力[14] - 韩束品牌在2023年与千萬粉絲達人深度共创多部短剧，多部短剧播放量破10亿[15] - 韩束品牌在2023年建立了首家“科學抗衰”品牌体验中心，位于上海虹桥机场[17] - 韩束品牌在2023年提出了中国首部化妝品用原料合成多肽行业团体标准[17] - 韩束品牌的红蛮腰礼盒在抖音排名中位列第一，品牌在抖音电商排名中获得2023年度化妆品品牌排名和国内护肤品牌排名第一[18] - 韩束品牌2023年收入为人民币3,090.4百万元，同比增长143.8%，占总收入的73.7%[21] - 韩束品牌在抖音电商排行榜中取得美妆品牌年度总榜排名第一、2023年大众/国货护肤品牌榜单排名第一[20] - 一叶子品牌2023年收入为人民币356.5百万元，同比下降32.7%，占总收入的8.5%[25] - 一叶子品牌发布国内首份《纯净美容行业白皮书》，联合天猫美妆、TMIC天猫新品创新中心及凯度[23] - 红象品牌2023年收入为人民币375.7百万元，同比下降42.6%，占总收入的9.0%[30] - 红象品牌推出全新的“小學系列”產品，包括小學霜、小學乳及小學潔面泡，旨在提供一站式解决方案[27] - 红象品牌于2023年底推出“宇宙奇趣”兒童彩妝禮盒，广受市场欢迎[27] - 红象品牌荣获“2023年天貓金嬰獎－母嬰公益領路人獎項”[29] - 红象品牌90安心霜荣获“2023美伊大賞年度摯愛TOP榜－孕嬰童護膚大獎”[29] - 红色小象2023年收入为人民币375.7百万元，较2022年减少42.6%，占公司总收入的9.0%[31] - newpage一页2023年收入为人民币152.5百万元，较2022年增加498.0%，占公司总收入的3.6%[33] - newpage一页品牌由知名演员章子怡、育兒專家崔玉濤及公司全球首席科學家黃虎博士聯合創立[34] - newpage一页产品在2023年抖音多个排行榜中位列第一[34] - newpage一页首家品牌线下体验店于2023年在北京崔玉濤诊所落地[34] - newpage一页于2023年推出嬰童舒緩特護精華，含有天然有機成分[34] - newpage一页于2023年荣获天貓“雙11新銳品牌獎”，为母嬰洗護行業唯一上榜品牌[34] 公司战略与未来计划 - 公司计划引入领先的AI工具，用于智能化处理大量数据和信息，提高管理及运营效率[54] - 公司将增加对护肤领域热点核心成分的基础研究项目的投资，如抗衰老技术和皮肤屏障修复技术[53] - 公司将加强与多方合作伙伴的合作，打造品牌孵化平台，拓展业务边界[56] - 公司计划在未来十年搭建六大板块，包括大眾護膚、洗護個護、母嬰用品、皮膚醫療美容、彩妝、高端護膚和儀器[60] - 公司目标是通过发展国际研发能力、业务版图及品牌知名度，成为世界一流的化妆品集团[60] - 公司将通过与高校合作成立联合培养项目，招聘有国际视野的人才，如双一流及QS200等名校毕业生[52] - 公司愿景是成为一家世界级有影响力的化妆品公司，做让全球消费者喜爱的产品[120] - 公司价值观包括多元、乐观、创新、传承[120] - 公司文化强调“因为喜欢”[120] 公司治理与管理 - 董事会对保持高企业管治标准有承诺[121] - 公司采用香港联交所企业管治守则的原则及守则条文作为企业管治常規基准[122] - 公司已遵守企业管治守则所载的所有适用守则条文，惟守则条文第C.2.1条除外[123] - 公司已采用香港联交所上市规则附录C3所载的证券交易标准守则[124] - 报告期内，公司未发现员工违反证券交易标准守则的事件[125] - 董事会在报告期内举行了四次董事会会议，所有董事均全勤出席[130] - 报告期内，公司举行了三次股东大会，所有董事均全勤出席[133] - 董事會應承擔領導及監控本公司之責任，並負責指導及監管本公司之事務[135] - 全體董事（包括非執行董事及獨立非執行董事）擁有廣泛的寶貴業務經驗、知識及專業精神[135] - 獨立非執行董事負責確保本公司之高標準監管報告，並在董事會中提供平衡[135] - 董事會保留有關政策事宜、策略及預算、內部監控及風險管理、重大交易、財務資料、委任董事及本公司其他重大營運事宜之所有重要事項之決定權[135] - 本公司已就因公司活動而產生針對董事、監事及高級管理層之任何法律行動為董事、監事及高級管理層安排適當的責任保險[135] - 董事長及首席執行官的角色應有區分，不應由一人同時兼任[137] - 董事會一直遵守上市規則有關委任至少三名獨立非執行董事（佔董事會成員人數至少三分之一）而其中至少一名獨立非執行董事具備適當的專業資格或會計或相關財務管理的專長之規定[137] - 本公司已制定董事會獨立性評估機制，確保董事會具有強大的獨立元素[138] - 董事（包括非執行董事）由股東大會選舉產生或更換，每屆任期三年[139] - 現有非執行董事及獨立非執行董事均已自特定日期起獲委任[140] - 第一届董事会及第一届监事会的服务年期已於2023年12月15日屆滿[143] - 第一届董事会及第一届监事会的任期順延至即將舉行的股東週年大會上批准組成新一屆董事會、監事會並正式履職之日止[143] - 提名委员会向董事会提名第一届董事会部分成员以向股东推荐于即将举行的股东週年大会上重选[143] - 提名李洋先生为独立非执行董事以向股东推荐于即将举行的股东週年大会上选举[143] - 董事须掌握监管发展及动

报告评级 - 首次覆盖，给予上美股份“买入”评级[1][7][12][65] 核心观点 - 上美股份是国内多品牌美妆领军企业，股权结构集中，激励手段多元。2023年主品牌韩束抖音渠道放量明显，驱动营收与利润双升。公司布局的三大细分赛道兼具规模与成长性，未来有望受益于国货崛起，市场份额持续提升。同时，公司在产品、渠道、营销三个维度夯实竞争壁垒，支撑多品牌长线发展[4][5][6] 公司基本数据 - 总股本/流通股本 (百万股)：397.96/197.34[2] - 流通市值(百万港元 )：9,886.92[2] - 每股净资产(元 )：4.71[2] - 资产负债率 (%)：38.36[2] - 一年内最高/最低(港元 )：51.10/18.38[2] 公司业务情况 品牌布局 - 公司成立以来专注多品牌战略，旗下拥有韩束、一叶子、红色小象等三大知名品牌，并陆续推出安弥尔、极方、newpage一页等新品牌[4] 市场格局 - 根据弗若斯特沙利文数据，2015 - 2021年国内化妆品市场规模以12%的复合增速增长至9,468亿元，且对标海外成熟市场仍具备广阔成长空间。截至2021年国货美妆品牌市占率47.2%，相比海外成熟市场仍较低；未来伴随本土品牌补齐研发短板、灵活有效的营销策略与渠道运营能力，国货份额有望持续提升。上美股份布局的三大细分赛道兼具规模与成长性，2021年国货护肤市场中市占率第三、国货母婴护理市场市占率第一[5] 竞争壁垒 - **产品端**：专注TIRACLE - 双菌发酵、AGSE - 活性葡萄籽提取物、青蒿油AN + 和环肽等核心成分与技术，聚焦蛮腰线打造核心主推产品[6] - **渠道端**：2023年把握抖音红利全面布局抖音直播，“定制短剧 + 品牌自播 + 达播”精细化运营，2023年3月起韩束抖音GMV起量明显[6] - **营销端**：2023年率先探索抖音达人短剧引流新途径，营销高效触及大量年轻客群，同时通过社媒营销 + 多肽团体标准 + 线下体验中心多维度夯实品牌“科学抗衰”心智[6] 盈利预测与估值 - 预计公司2024 - 2026年收入分别为67.74/88.67/107.57亿元，对应增速分别为61.6%/30.9%/21.3%；归母净利润分别为8.71/12.03/15.49亿元，对应增速分别为88.8%/38.1%/28.8%；EPS分别为2.19/3.02/3.89元/股，对应3年CAGR为49.8%。绝对估值法测得公司每股价值为59.18元人民币，可比公司2024年平均PE为23x。考虑到公司较高成长性给予适当溢价，综合绝对估值法和相对估值法，给予公司2024年25倍PE，目标价54.69元人民币/60.24港元（港元兑人民币汇率按0.9079计）[7][8][12][65]

报告公司投资评级 - 公司当前评级为"买入"，合理价值为54.77港元/股 [1] 报告的核心观点 收入利润均位于预告上限，步入增长快车道 - 公司2023年全年实现营收41.9亿元，同比增长56.6%；实现归母净利润4.6亿元，同比增长213.5%，收入利润均位于此前业绩预告的区间上限 [1] - 其中2023年下半年实现营收26.0亿元，同比增长84.3%；实现归母净利润3.6亿元，同比增长340.5% [1] 线上渠道和韩束品牌驱动业绩增长 - 公司2023年线上渠道实现营收35.9亿元，同比增长78.9%，占总营收比重为85.6% [1][2] - 其中线上自营销售收入由2022年的10.6亿元增加174.5%至2023年的29.1亿元 [2] - 韩束品牌2023年实现营收30.9亿元，同比增长143.8%，占总营收比重为73.7% [3][4] 毛利率和销售费用率大幅上升 - 2023年公司毛利率同比提升8.5个百分点至72.1%，主要是韩束品牌毛利率上升 [6] - 销售费用率同比提升6.4个百分点至53.5%，主要是为提高品牌曝光度、把握新渠道机会而加大品牌宣传力度及渠道建设投入 [6] - 综合影响下，2023年公司归母净利率同比提升5.5个百分点至11.0% [6] 盈利预测和投资建议 - 预计公司2024-2026年归母净利润分别为8.1、11.3、14.7亿元 [12][13][14][15] - 参考可比公司估值,给予公司2024年25倍PE,对应合理价值54.77港元/股,维持"买入"评级 [16]

业绩总结 - 公司发布2023全年业绩公告，实现营业收入41.9亿，同比增长56.6%[1] - 韩束品牌收入增长143.8%至30.9亿，其中23H2增速为210.7%[1] - 韩束品牌的营业收入在2023年预计将增长56.6%至4,191百万元[7] - 韩束品牌的净利润（含少数股东权益）预计在2023年将增长213.5%至462百万元[7] 未来展望 - 公司调整盈利预测，预计2023-2025年每股收益分别为1.16、2.06和2.62元[3] - 韩束品牌的营业收入预计在2024年进一步增长64.3%至6,885百万元[7] - 韩束品牌的净利润预计在2024年继续增长77.4%至818百万元[7] 新产品和新技术研发 - 主要原因包括定制短剧成功和抖音渠道增长[1] 市场扩张和并购 - 给予2024年23倍PE估值，目标价为51.15港币[3] 其他新策略 - 韩束品牌的毛利率预计将提升至72.1%[7] - 韩束品牌的归母净利率预计将达到11.0%[7] - 韩束品牌的ROE预计将达到23.0%[7]

报告公司投资评级 - 公司投资评级为"增持" [1] 报告的核心观点 - 公司2023年归母净利润4.61亿同比+213%,韩束抖音放量下收入规模及盈利能力大幅提升 [1][3] - 公司受益平价消费趋势,大品牌、强运营下有望持续爆发 [1] - 上调并新增盈利预测,预计2024-2026年公司EPS2.03(+0.25)、2.61(+0.4)、3.18元人民币,给予公司2024年PE25x,上调目标价至55.77(+6.85)港元 [2] 公司业绩分析 - 2023年公司营收、净利润、归母41.91、4.62、4.61亿元同比+57%、+237%、+213%,利润略超业绩预告上限 [3] - 2023年公司毛利率、净利率72.1%、11%同比+8.5、5.9pct,高毛利红蛮腰套组等新品占比提升带动毛利率大幅提升 [3] - 销售费用率同比提升主因高投入的抖音渠道占比提升,但毛利率抬升助力利润率上行 [3] - 韩束抖音爆发带动线上营收快速增长,一叶子、小象调整造成收缩,但预计23H2盈利情况改善 [3] 公司战略 - 公司提出组织、研发、AI及数字化、营销、智能化生产领先以及共性化发展6大战略 [4] - 搭建覆盖大众护肤、洗护个护、母婴用品、皮肤医疗美容、彩妆、高端护肤和仪器六大板块,持续拓展品牌和品类边际 [4] 风险提示 - 抖音算法调整、竞争恶化、新品表现及渠道拓展不及预期 [4]

业绩总结 - 上美股份2023年营收为42亿元，同比增长57%[1] - 23年归母净利润为4.6亿元，同比增长214%[1] - 韩束品牌营收占比最高，达到73.7%[2] - 23年毛利率为72.1%，同比增长8.6%[3] - 韩束抖音渠道1-2月GMV位居行业第一[4]

业绩总结 - 上美股份2023年实现营业收入41.9亿元，同比增长57%[1] - 韩束品牌2023年收入达30.9亿元，同比增长144%[2] - 公司毛利率为72.1%，同比增长8.6个百分点[4] - 公司2026年预计净利润为115.4亿元，较2023年增长149.1%[7] - 公司ROE和ROIC分别为23.76%和22.98%，呈现稳定增长趋势[7] 未来展望 - 公司计划在线上渠道继续保持领先地位，同时重返线下发力CS渠道[5] 分析师团队 - 分析师团队成员包括刘嘉仁、王越、周子莘、涂佳妮、李汶静和林凌[8][9][10][11][12] - 分析师团队具备丰富的金融学背景和行业经验[8][9][10][11][12] 投资建议 - 买入：股价相对强于基准15％以上，看好行业指数超越基准[21]