投资评级 - 报告未明确给出投资评级 [1] 核心观点 - 药明生物2025H1业绩表现亮眼 营业收入同比增长16.1%至99.53亿元 毛利润同比增长27.0%至42.53亿元 归母净利润同比增长56.0%至23.39亿元 [1] - 海外市场成为主要增长动力 北美收入同比增长20.1%至60.18亿元 欧洲收入同比增长5.7%至19.69亿元 世界其他区域收入同比大幅增长136.0%至6.69亿元 [2] - 临床前服务收入同比增长35.2%至41.47亿元 临床后期服务及商业化生产收入同比增长24.9%至42.89亿元 [2] - XDC业务表现突出 收入同比增长65.7%至26.72亿元 [2] - 公司上调2025年收入增长指引 从12%-15%提升至14%-16% [5] 财务表现 - 2025H1毛利率提升至42.7% 同比上升3.6个百分点 [1] - 经调整净利润达28.40亿元 同比增长11.6% [1] - 预计2025-2027年营业收入分别为215.03亿元/245.72亿元/275.80亿元 对应年增长率15%/14%/12% [6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为44.05亿元/50.82亿元/57.56亿元 对应年增长率31%/15%/13% [6] - 预测毛利率稳定在43% ROE从2024年8.03%提升至2027年10.09% [6] 业务发展 - 2025H1新签项目86个 创历史上半年新高 [4] - 获得9个"赢得分子"项目 包括2个临床三期项目 多为复杂生物药分子 [4] - 项目管线充足 截至2025H1拥有临床前项目429个 临床I期259个 临床II期85个 临床III期67个 商业化项目24个 [4] - 未完成订单总额达203.4亿美元 其中服务订单113.5亿美元 潜在里程碑付款90亿美元 [4] - 三年内未完成订单约43亿美元 为业绩提供持续增长基础 [4] - 预计2025年完成25个PPQ项目 累计完成102个PPQ项目 [4] 市场区域表现 - 北美市场收入占比60.5% 欧洲市场占比19.8% 中国市场收入同比下滑8.5%至12.97亿元 占比13.0% [2] - 中国市场下滑可能与早期项目BD出海转化有关 [3]

投资评级 - 增持评级 [1][5] 核心观点 - 药明生物上调全年收入指引，反映全球生物医药研发生产景气度逐渐恢复 [2] - CRDMO模式保证使用公司专有技术分子在RDM各阶段贡献收入 [2] - 采用PE估值方法，给予2025年40倍PE，目标价48.18港元 [9] 财务表现 - 2025年预计营业总收入21,612百万元人民币，同比增长16% [3] - 2025年预计净利润4,510百万元人民币，同比增长34% [3] - 2025年预计毛利率43.00%，较2024年40.97%提升 [11] - 2025年预计每股收益1.11元，2026年1.28元，2027年1.49元 [9][11] 业务进展 - 2025年上半年新增86个项目创1H历史新高，超一半新签项目来自美国 [9] - 双抗、多抗、抗体偶联药物占新签项目比例超过70% [9] - 截至25H1，公司拥有864个项目，含67个临床三期和24个商业化生产项目 [9] - 未完成订单总额达203亿美元，未完成服务订单约114亿美元 [9] - 三年内未完成订单约42亿美元，巩固近期收入增长预期 [9] 收入结构 - 临床前收入上半年同比增长35.2%，驱动因素为研究服务和临床前开发项目收入转化 [9] - 临床三期+商业化收入同比上升24.9%，反映早期项目进入成熟阶段和现有商业化项目爬坡 [9] - 北美地区收入同比增长20.1%，展现需求韧性与项目放量 [9] CRDMO模式优势 - 每10亿美元专有技术分子药物销售，公司有望提成1亿美元/年 [9] - 100%在公司生产项目的细胞株提成可豁免，非公司生产部分收取0.5%销售额提成 [9] - 细胞株提成毛利率高达80%+，预计2025年底600+项目可收取潜在提成 [9] 估值与市场表现 - 当前股价32.92港元，市值134,001百万港元，股本4,071百万股 [6] - 52周股价区间10.26-33.60港元 [6] - 2025年预测PE 27.33倍，PB 2.66倍 [11] - 可比公司平均2025年PE 36倍，公司估值低于行业平均 [10]

投资评级 - 维持"买入"评级 [3] 核心观点 - 公司整体经营状况良好 早期研发端与晚期临床及商业化生产端收入提升明显 [3] - 盈利端改善明显 业绩符合预期 [1] - 整体项目数再创新高 商业化生产逐步提速 [1] 财务表现 - 2025年H1实现收入99.53亿元 同比增长16.1% [1] - 2025年H1归母净利润23.39亿元 同比增长56.0% [1] - 毛利率同比提升3.6个百分点至42.7% [1] - 预计2025年归母净利润42.7亿元 2026年46.7亿元 2027年53.5亿元 [3] - 对应PE为27倍/25倍/22倍 [3] 业务发展 - 新增86个项目 总体项目数达864个 [2] - "赢得分子"项目9个 包括2个临床III期项目 [2] - 临床前收入同比增长35.2% [2] - 临床早期阶段收入同比下降29.7% [2] - 北美地区收入同比增长20.1% [2] - 欧洲地区收入同比增长5.7% [2] - 中国地区收入下滑8.5% [2] - 其他地区收入同比增长136% [2] 订单与产能 - 未完成订单总额203亿美元 [3] - 其中服务订单114亿美元 潜在里程碑付款90亿美元 [3] - 三年内未完成订单42亿美元 [3] - 临床III期项目67个 商业化生产项目24个 [3] - 临床后期及商业化生产收入同比增长24.9% [3] - 预计2025年完成25个PPQ 较2024年16个大幅提升 [3] - PPQ生产成功率达98% [3] 市场表现 - 总市值1274.88亿港元 [6] - 近1个月绝对收益12% 相对收益12% [8] - 近3个月绝对收益30% 相对收益24% [8] - 近1年绝对收益176% 相对收益131% [8]

财务表现 - 2025年上半年实现营业收入99.5亿元，同比增长16.1% [1] - 毛利率42.7%，同比提升3.6个百分点 [1] - 经调整纯利28.4亿元，同比增长11.6% [1] 业务分拆（项目阶段） - 临床前项目收入41.5亿元，同比增长35.2%，主要受研究服务和临床前开发项目收入转化驱动 [1] - 临床早期项目收入13.3亿元，同比下降29.7%，因部分大型项目进入后期阶段及订单执行时间影响 [1] - 临床三期及商业化项目收入42.9亿元，同比增长24.9%，因早期项目推进至成熟阶段和商业化项目爬坡 [1] 业务分拆（地区分布） - 北美市场收入同比增长20.1%，占比60.5%，受临床前和临床后期及商业化项目共同驱动 [2] - 欧洲市场收入同比增长5.7%，占比19.8% [2] - 中国市场收入同比下降8.5%，占比13.0% [2] - 其他地区（新加坡、日本、韩国等）收入同比增长136.1%，占比6.7% [2] 项目与订单 - 综合项目数达864个，同比增长16.4%，其中临床前429个、临床Ⅰ期259个、临床Ⅱ期85个、临床Ⅲ期67个、商业化24个 [3] - 上半年新签项目86个，超50%来自美国，国内客户活跃度提升贡献增量项目 [3] - 获得9个"赢得分子"项目，含2个临床Ⅲ期项目 [3] - 未完成订单总额203亿美元，其中未完成服务订单114亿美元，未完成潜在里程碑付款订单达历史新高90亿美元 [3] - 三年内未完成订单42.1亿美元，巩固近期收入增长预期 [3] 增长驱动与前景 - 北美市场在动态贸易环境中展现需求韧性，凸显公司竞争优势 [2] - 后端产能利用率爬坡和丰厚在手订单驱动业绩稳健成长 [3] - 预计2025-2027年归母净利润43.7/48.1/52.7亿元，同比增长30.2%/10.1%/9.6% [3]

报告行业投资评级 - 海外医药行业评级为看好 [2] - 海外社服行业对锅圈首次覆盖给予买入评级 [5][7][18] - 海外教育行业建议关注职教公司 [8][27] 报告核心观点 - 港股医药中报业绩期关注业绩超预期标的 创新药商业化放量及出海交易活跃 [2][10][16] - 锅圈凭借下沉市场定位和产供销一体化模式实现快速增长 目标价4.5港币 [5][18][22] - 职业教育需求回暖 东方教育等公司业绩预增45%-50% [27][33] 海外医药板块总结 - 恒瑞医药1H25收入157.61亿元（+15.9%） 创新药占比60.7% [2][11] - 翰森制药创新药收入61.45亿元（+22.1%）占总收入82.7% [2][11] - 药明生物上调2025年收入增速指引至14%-16% [2][11] - 荣昌生物RC148双抗获CDE突破性疗法认定 [3][12] - 阿斯利康SLE新药阿伏利尤单抗国内申报上市 [4][15] 海外社服板块总结 - 锅圈72%门店位于下沉市场 99%为加盟模式 [5][20] - 火锅烧烤品类收入贡献近90% 2024年推出99元毛肚自由套餐 [6][20] - 自有工厂达7家 实现次日达配送 [6][21] - 预计2025年净增门店1000家 2029年达2万家 [7][22] - 2025年预测净利润4.2亿元（PE 22倍） [7][22] 海外教育板块总结 - 中国东方教育中报业绩预增45%-50% [27] - 东方甄选周GMV达1.47亿元（+29.9%） [26] - 新东方2025年预测净利润34.03亿元（PE 16.2倍） [33] - 职教公司两年利润复合增速最高达111% [33] 重点公司估值数据 - 百济神州市值2786亿港元 2026年预测PE 50倍 [31] - 药明生物市值1340亿港元 2026年预测PE 22倍 [31] - 携程集团市值3603亿港元 2025年预测PE 19倍 [32] - 新东方市值552亿元 2025年预测PE 16.2倍 [33]

财务表现 - 上半年收入99.5亿元人民币 按年增长16.1% 占全年预测46.6% [1] - 调整后净利润23.9亿元人民币 按年增长6.2% 占全年预测42.9% [1] - 毛利率按年提升3.7个百分点至42.73% [1] 业绩展望 - 预计今年收入按年增长15.3% 净利润增长7.6% [1] - 预计明年收入按年增长18.4% 净利润增长28.8% [1] - 预计2027年收入按年增长17.9% 净利润增长18.9% [1] 投资评级 - 目标价由30.94港元上调至35.6港元 [1] - 评级维持"买入" [1]

[公司] 药明生物 (WuXi Biologics Cayman Inc) [1] [行业] 生物制药合同研究、开发与生产 (CRDMO) [2] 核心财务表现 * 公司上半年收入同比增长16% 盈利同比增长55% [1] * 剔除药明合联 (WuXi XDC) 的贡献后 收入同比增长约9% [1] * 公司上调全年收入增长指引 从12-15%上调至14-16% [1] * 知识产权收入（约1亿美元首付款、里程碑付款和特许权使用费）在2024年贡献了约15%的利润 [4] 项目管线与业务发展 * 上半年获得86个新的综合项目 项目总数达到864个 [2] * 超过一半的新项目来自美国生物技术公司 [2] * 在864个项目中 约50个有资格获得特许权使用费 2-3个具有重磅炸弹潜力 [2] * 近40%（338个）的项目是同类首创（first-in-class）候选药物 [2] * 抗体药物偶联物 (ADCs) 和双特异性/多特异性抗体项目的数量同比增长超过30% [2] * 这两类项目分别贡献了上半年新启动项目的43%和28% 以及总项目数的26%和19% [2] * 共有67个项目处于三期临床试验阶段 24个项目处于商业化阶段（其中20个为全球规模） [5] * 后期阶段项目贡献了上半年总收入的43% 公司目标是达到50% [5] * 到2030年 公司预计其投资组合中将拥有超过70个商业化合同 [5] 区域市场表现 * 北美是上半年最强的市场 收入同比增长20% [3] * 增长动力来自于临床前研究申请 (pre-IND) 和扩展的后期/CMO合同 以及将中国新药资产对外授权给美国生物技术公司 [3] * 中国市场表现相对疲软 收入同比下降9% [3] * 下降原因是授权资产的合同签署方变更为其美国合作方 若修正这些资产的国别来源 中国区收入将有单位数增长 [3] 订单与产能 * 服务和里程碑未完成订单额分别为114亿美元（同比增长13.5%）和90亿美元（同比增长26.6% 未经概率调整） [4] * 服务订单增长由所有开发阶段推动 里程碑订单增长则由研究阶段项目的势头推动 [4] * 最新生物反应器产能约为30万升 [6] * 公司蓝图计划在未来几年内达到约49.1万升产能 并建立三条平行供应链以最小化地缘政治冲击（中国51% 新加坡24% 爱尔兰11% 美国9% 德国5%） [6] * 持续的资本支出主要分配给其自身和药明合联在新加坡的设施、其在美国的设施以及药明合联在中国的扩张 [6] * 药明合联提高了2025年的资本支出 并指定了额外70亿元人民币用于2026-29年的部署 [6] 技术与创新 * WuXiHigh 2.0技术 achieved 滴度高达230mg/ml [7] * 高浓度生物制剂在自身免疫适应症方面具有广泛的便利性应用（注射与持续输注） [7] * 约20%的FDA批准的生物制剂和约40%的研发管线中的生物制剂是高浓度的（>100mg/ml） [7] * 公司有约100个项目的滴度超过150mg/ml [7] 子公司表现 * 增长最快的部门是其生物偶联物子公司药明合联 (WuXi XDC) 其增长指引从35%上调至超过45% [1] 地缘政治风险 * 投资者对地缘政治的担忧似乎已经减弱 [11] * 《生物安全法案》的最新修正案未在生物技术部分点名中国公司 并提供了正当程序 [11] 摩根士丹利观点与评级 * 摩根士丹利对药明生物给予"增持" (Overweight) 评级 行业观点为"具吸引力" (Attractive) [8] * 目标价为35.00港元 较当前股价有14%的上行空间 [8] * 估值方法基于贴现现金流 (DCF) 假设加权平均资本成本 (WACC) 为8.4% 终端增长率为4% 港元对人民币汇率为0.9 [12] 潜在风险 * **上行风险**：药品市场增长加快 全球研发外包增加 生物技术资金转强程度超预期且通过Win-the-Molecule (WTM) 策略获得更多CMO项目 [14] * **下行风险**：制药和生物技术公司的生物制剂项目进一步放缓 研发外包服务强度降低 知识产权或声誉风险 地缘政治风险 [14]

股价表现 - 8月22日盘中上涨2.17%至32.0港元/股 [1] - 当日成交金额达3.05亿元人民币 [1] 财务数据 - 2025年中报营业总收入99.53亿元人民币 [1] - 同期净利润23.39亿元人民币 [1] 市场地位 - 2016年占据中国生物制剂研发市场48%份额 [1] - 与全球20大制药公司中的12家建立合作关系 [1] 业务范围 - 提供从发现、开发到生产生物制剂的全过程服务 [1] - 业务定位为全面、综合及高度定制的生物制剂服务供应商 [1] 机构评级 - 招银国际于8月21日维持买入评级 [1] - 目标价上调至35.6港元 [1]

港股通持股比例排行 - 中国电信(00728)以103.68亿股持股量位居榜首，持股比例达74.71% [1] - 绿色动力环保(01330)持股2.83亿股，比例69.95%位列第二 [1] - 中国神华(01088)以22.99亿股持股量排名第三，比例68.06% [1] - 凯盛新能(01108)、弘业期货(03678)、天津创业环保股份(01065)分别以65.64%、64.75%、64.34%的比例紧随其后 [1] - 前20名中最低持股比例为君实生物(01877)的56.02% [1] 港股通近期增持动态 - 盈富基金(02800)获最大增持134.21亿元，持股数增加5.24亿股 [1] - 恆生中国企业(02828)增持66.24亿元，持股数增加7215.55万股 [1] - 南方恆生科技(03033)增持51.77亿元，持股数大增9.59亿股 [1] - 中国人寿(02628)、阿里巴巴-W(09988)分别获40.62亿元、26.95亿元增持 [1] - 腾讯控股(00700)、友邦保险(01299)增持额超12亿元 [1] 港股通近期减持动态 - 安踏体育(02020)遭最大减持10.21亿元，持股数减少1026.87万股 [2] - 吉利汽车(00175)减持7.70亿元，持股数减少3881.97万股 [2] - 匯丰控股(00005)减持7.40亿元，持股数减少733.24万股 [2] - 快手-W(01024)、药明生物(02269)分别被减持6.77亿元、6.15亿元 [2] - 中国银行(03988)减持4.81亿元，但持股数减少1.09亿股为减持榜最高 [2]

韩国投资者对中国股票的投资趋势 - 韩国投资者在7月21日至8月20日期间净买入中国股票/ETF，小米集团以2485.04万美元居首，腾讯控股1207.11万美元，阿里巴巴819.87万美元，国泰海通650.82万美元，药明生物590.25万美元，优必选374.21万美元，Global X中国C 332.60万美元，老铺黄金315.31万美元，小鹏汽车310.23万美元，中国银行252.06万美元 [1] - 中国市场成为韩国第二大海外投资目的地，截至8月20日，年内投资中国香港股市累计交易额超58亿美元，仅次于美国市场 [1] - 韩国基金年内对中国股票净买入约4.99亿美元，此前3年累计净卖出9.85亿美元，显示配置信心恢复 [1] - 韩国上市的中国主题ETF回报亮眼，部分产品月度收益超60%，表现优于多数美国指数ETF [1] 韩国投资者背景和动机 - 韩国投资者群体庞大且活跃，总人口5000余万，但截至2023年底活跃股票交易账户达6930万个 [3] - 投资中国股票的韩国人从"在华经历者"扩展到Z世代年轻人，因免签政策、社交媒体传播和中国真实发展状况了解增加 [3] - 韩国投资者关注港股及A股市场高成长行业龙头企业，包括电动汽车、电池、人工智能和科技板块 [4] - 韩国个人投资者对中国股票净买入量3年来首次由负转正，自2025年初增长明显，港股市场托管资金从1月18亿美元增至8月25.3亿美元 [4] 韩国机构对中国市场的响应 - 韩国机构举办活动或发行新产品吸引客户，如未来资产证券举办"中国股票购买挑战赛"，新韩投资证券免除新会员在线交易佣金，尤金证券提供0.2%长期优惠佣金 [5] - 券商海外业务收入超预期，Kiwoom证券第一季度收入3.66万亿韩元，同比增长38.46%，营业利润3255亿韩元，超市场预期2831亿韩元15%，海外股票交易手续费收入从372亿韩元增至674亿韩元，大中华区业务贡献增长明显 [5] - 韩国资管公司加大设立挂钩中国资产的产品，如韩国投资管理公司7月推出两只中国股票ETF，分别投资比亚迪及相关企业和中国人工智能技术重点企业 [6] 中国资产吸引力和投资逻辑 - 韩国投资者对中国股票市场中长期乐观，关注新能源、AI、大消费等领域，这些领域中国公司具有全球竞争力和吸引力 [6] - 韩国投资者倾向配置自动驾驶、AI和可再生能源等新兴产业成长股，而非传统行业 [6] - 政策红利和估值洼地双重驱动投资，2022-2024年因ELS亏损和房地产问题谨慎，但2025年在市场反弹和利好政策推动下转向积极净买入，尤其大型科技、人工智能和电动汽车相关股票 [7] - 中国内地和香港股市重估行情有望持续至2026年，原因包括经济刺激措施、制造业升级、政策导向和扩大内需努力 [7] - 中国市场估值洼地吸引力强于美国和欧洲，有效产业周期围绕消费、基础设施和大型科技，预计持续至2026年，内需复苏、制造业竞争力和政策支持提供坚实基础 [8] 行业和公司具体观点 - 中国机器人产业投资积极推进，接近全面量产周期，应从长远角度看待 [9] - 中国电动汽车和自动驾驶竞争力达世界级水平，特斯拉疲软盈利凸显中国汽车制造商估值吸引力 [9]