投资评级 - 报告未给予明确投资评级 [1] 核心观点 - 2025年第四季度李宁牌全渠道流水录得低单位数下降 但库存健康可控 全渠道库销比回落至4-5个月 [1] - 2025年全年集团总收入预计实现小幅增长 净利润率预计可达年初指引的“高单位数”区间偏上沿 主要得益于部分超预期的政府补贴及下半年好于预期的费用管控 [2] - 2026年行业环境谨慎 但公司产品和渠道仍具亮点 将聚焦核心专业运动 荣耀金标系列及新科技跑鞋等产品有望成为增长动力 同时奥运会赞助着眼于2026-2028奥运周期的长期品牌建设 [2] 2025年第四季度运营情况 - **流水表现**：李宁牌全渠道流水录得低单位数下降 [1] - **渠道拆分**：线下整体流水录得中单位数下滑 其中批发渠道中单位数下降 直营渠道低单位数下降 电商渠道流水大致持平 [1] - **渠道表现差异**：直营表现略优于批发 主要得益于奥莱等特价渠道清货力度大 [1] - **店铺数量**：截至季度末 主品牌总店铺数净减少至6,091家 其中直营门店减少 批发门店微增 童装品牌店铺净增50家至1,518家 [1] - **库存状况**：全渠道库销比回落至4-5个月的健康水平 各渠道库龄结构健康可控 [1] 2025年全年业绩与2026年展望 - **2025年全年业绩**： - 集团总收入预计实现小幅增长 [2] - 大货流水与上年基本持平 符合指引 [2] - 羽毛球等专业渠道保持强劲增长 前三季度增长超过30% [2] - 净利润率预计可达“高单位数”区间 且有机会处于该区间偏上沿 [2] - 业绩超预期主因：收到部分超预期的政府补贴 下半年费用管控（降本增效、优化店铺）好于预期 [2] - **2026年业务策略与展望**： - **产品策略**：聚焦核心专业运动 巩固与扩大市场份额 户外品类作为增长补充 优化生活品类产品 [2] - **渠道策略**：总体发展策略稳健 侧重提升单店效益 新店型（如龙店、户外店）谨慎试点 [2] - **亮点产品**：荣耀金标系列（与COC合作）市场反馈积极 定位中高端人群 新科技跑鞋（如超䨻胶囊）大批量销售效应将在2026年第一季度开始体现 [2] - **品牌建设**：赞助中国奥委会（COC）对品牌信心、热度有正面推动 公司着眼于2026-2028奥运周期的长期品牌建设 [2] 盈利预测与财务数据 - **盈利预测**：预计公司2025-2027财年归母净利润分别为24.61亿元、26.83亿元、28.44亿元 [3] - **估值水平**：对应市盈率（PE）分别为18.46倍、16.93倍、15.97倍 [3] - **收入预测**：预计2025-2027年营业总收入分别为290.46亿元、309.70亿元、329.06亿元 同比增长率分别为1%、7%、6% [5] - **净利润预测**：预计2025-2027年归属母公司净利润分别为24.61亿元、26.83亿元、28.44亿元 同比增长率分别为-18%、9%、6% [5] - **关键财务比率预测**： - 毛利率：预计2025-2027年稳定在49.37% [7] - 销售净利率：预计2025-2027年分别为8.47%、8.66%、8.64% [7] - 净资产收益率（ROE）：预计2025-2027年分别为8.91%、9.25%、9.35% [7] - 资产负债率：预计2025-2027年分别为26.04%、25.78%、26.27% [7]

公司近期业绩与展望 - 公司2024年第四季度营运数据优于市场忧虑情况，并略超其2024年营收指引 [1] - 公司2024年净利润率有望接近10% [1] - 公司管理层指出，2025年营收可能略超先前同比持平的指引，净利润率将达到强劲的高单位数（接近10%）[1] 市场评价与投资观点 - 基于2026年预测18倍市盈率，重申公司目标价为24港元及“买入”评级 [1] - 公司被重申为中国运动服饰品牌的首选标的 [1] - 公司复苏势头正在推进，其管理层说法符合预测，应促使市场共识对预测进行小幅上调 [1] 公司发展驱动力 - 公司业绩扭转颓势，伴随品牌热度提升，以及新产品及门店推出 [1]

核心观点 - 大和发布研报重申对李宁的“买入”评级及24港元目标价 认为公司去年末季营运数据优于市场忧虑 略超营收指引 净利润率有望接近10% 预计今年业绩将扭转颓势 [1] - 大和相信李宁的复苏势头正在推进 并重申其作为中国运动服饰品牌的首选标的 [1] 财务表现与指引 - 李宁去年末季营运数据优于市场所忧虑情况 略超去年营收指引 [1] - 公司管理层在分析师电话会议中指出 2025年营收可能略超先前同比持平的指引 [1] - 公司管理层预计2025年净利润率将达到“强劲的高单位数” 接近10% [1] - 大和预测公司净利润率有望接近10% [1] - 管理层对2025年的营收及利润率说法大致符合大和预测 应促使市场共识对预测进行小幅上调 [1] 业务发展与前景 - 大和料李宁今年业绩将扭转颓势 [1] - 公司业绩复苏将伴随品牌热度提升 以及新产品及门店推出 [1] - 大和基于2026年预测18倍市盈率设定目标价 [1]

评级与目标价 - 维持李宁“优于大市”评级 目标价上调6%至22.3港元 有13.9%上行空间 [1] - 基于2026年19倍市盈率进行估值 [1] 公司经营与战略 - 公司的品类和渠道调整在2024年已基本结束 [1] - 2024年公司将继续加大资源和宣传的投放 以建设中长期的品牌力和消费者心智 [1] 财务预测 - 预计2025年收入为287.9亿元人民币 同比增长0.4% [1] - 预计2026年收入为301亿元人民币 同比增长4.5% [1] - 预计2027年收入为316.9亿元人民币 同比增长5.3% [1] - 预计2025年归母净利润为26.4亿元人民币 对应市盈率17.2倍 [1] - 预计2026年归母净利润为27.2亿元人民币 对应市盈率16.7倍 [1] - 预计2027年归母净利润为30.1亿元人民币 对应市盈率15.1倍 [1]

评级与目标价 - 海通国际维持李宁“优于大市”评级，目标价提高6%至22.3港元，有13.9%上行空间 [1] - 基于2026年19倍市盈率进行估值 [1] 公司经营与战略 - 李宁的品类和渠道调整在2024年基本结束 [1] - 2024年公司将继续加大资源和宣传的投放，以建设中长期品牌力和消费者心智 [1] 财务预测 - 预计2025年收入为287.9亿元人民币，同比增长0.4% [1] - 预计2026年收入为301亿元人民币，同比增长4.5% [1] - 预计2027年收入为316.9亿元人民币，同比增长5.3% [1] - 预计2025年归母净利润为26.4亿元人民币，对应市盈率17.2倍 [1] - 预计2026年归母净利润为27.2亿元人民币，对应市盈率16.7倍 [1] - 预计2027年归母净利润为30.1亿元人民币，对应市盈率15.1倍 [1]

核心观点 - 在较强的市场情绪下，一旦李宁品牌力回升及流水改善趋势明确，其股价有望获得较大上升动力，作为少数具有业绩反转逻辑的国产运动品牌，其股价弹性高于同业 [1] - 维持李宁“买入”评级，上调目标价至23.4港元（相当于18倍2026年预测市盈率） [1] 2025年业绩展望 - 管理层预计2025全年大货全渠道流水（不包括童装和专业渠道）有望同比持平 [2] - 在童装及专业渠道收入高速增长驱动下，2025全年收入有望同比小幅增长，好于公司年初“全年收入同比持平”的指引 [2] - 得益于政府补贴高于预期，管理层预测2025年净利率有望落在全年“高单位数”指引的上沿 [2] - 基于以上，预测李宁2025年全年收入同比增长2.5%至人民币294亿元，归母净利润达到27.5亿元，归母净利率达到9.4% [2] - 扣除上半年的一次性减值项，预计2025全年核心归母净利润达到29.3亿元，核心归母净利率达到10.0% [2] 近期趋势与催化剂 - 李宁是为数不多在12月流水表现环比改善的运动品牌之一，这可能得益于去年年底荣耀金标产品系列的上市 [3] - 短期流水表现受元旦和春节假期变化影响较大而不具备参考价值 [3] - 随着米兰冬奥会（2月6日开幕）临近，李宁品牌曝光度有望持续提升，从而为后续流水趋势的改善带来正向帮助 [3] 2026年及未来发展战略 - 展望2026年，管理层表示需要适度下调跑步及羽毛球的增长预期，同时期望篮球及运动生活这两大弱势品类的收入表现有所改善 [4] - 预测未来两年，李宁跑步品类的收入将保持增长态势，推动公司整体收入加速增长 [4] - 管理层表示公司会在2026年持续加大市场营销费用的投入，市场营销费用率有望同比提升 [4] - 以“奥运+科技”为中心，李宁将在未来三年里持续聚焦品牌的重塑与品牌力的提升，这为公司中长期的收入增长奠定基础 [4]

核心观点 - 浦银国际维持李宁“买入”评级，上调目标价至23.4港元，认为在品牌力回升及流水改善趋势明确后，其股价有望获得较大上升动力，且作为少数具有业绩反转逻辑的国产运动品牌，股价弹性高于同业 [1] 2025年业绩展望 - 管理层预计2025年大货全渠道流水（不包括童装和专业渠道）有望同比持平，在童装及专业渠道高速增长驱动下，全年收入有望同比小幅增长，好于年初“全年收入同比持平”的指引 [2] - 得益于政府补贴高于预期，管理层预测2025年净利率有望落在全年“高单位数”指引的上沿 [2] - 基于以上，浦银国际预测李宁2025年全年收入同比增长2.5%至人民币294亿元，归母净利润达到27.5亿元，归母净利率为9.4% [2] - 扣除上半年一次性减值项，预计2025全年核心归母净利润达到29.3亿元，核心归母净利率为10.0% [2] 近期运营趋势与催化剂 - 李宁是为数不多在12月流水表现环比改善的运动品牌之一，这可能得益于去年年底荣耀金标产品系列的上市 [3] - 随着米兰冬奥会（2月6日开幕）临近，李宁品牌曝光度有望持续提升，从而为后续流水趋势改善带来正向帮助 [3] 2026年及未来发展战略 - 展望2026年，管理层表示需要适度下调跑步及羽毛球的增长预期，同时期望篮球及运动生活这两大弱势品类的收入表现有所改善 [4] - 浦银国际预测未来两年，李宁跑步品类的收入将保持增长态势，推动公司整体收入加速增长 [4] - 管理层表示公司会在2026年持续加大市场营销费用投入，市场营销费用率有望同比提升 [4] - 以“奥运+科技”为中心，李宁将在未来三年持续聚焦品牌重塑与品牌力提升，为公司中长期收入增长奠定基础 [4]

公司财务指引更新 - 公司管理层将2025财年收入指引由原先的按年持平，更新为按年微增 [1] - 公司预计2025财年净利润率将处于高单位数指引的高位，原因包括政府补贴及营运开支控制好于预期 [1] 公司未来支出计划 - 公司预期2026年的广告及推广投资将按年增加 [1] - 公司目标在2026年进一步优化其他营运开支 [1] 投资银行预测调整 - 高盛将公司2025年净利润预测上调15% [1] - 高盛将公司2026至2027年净利润预测上调1% [1] - 高盛将公司目标价由19.2港元微升至19.5港元，并维持"中性"评级 [1]

公司财务表现与预测 - 摩根士丹利给予李宁目标价25港元，该目标基于对李宁去年每股盈利预测的17倍市盈率 [1] - 预期李宁2025至2027年销售额复合年均增长率为6%，盈利复合年均增长率为7% [1] - 李宁预期去年营收将实现温和增长，净利率预计稳定在高单位数的高位 [1] - 市场对李宁去年的净利润共识预期将上调，摩根士丹利预测其去年净利润为27.5亿元人民币 [1][1] - 李宁去年下半年净利率可能同比提升，去年营业利润率同比持平 [1] 市场预期与催化剂 - 春节购物旺季前后的寒冷天气可能会加速李宁的销售增长 [1] - 考虑到主要股东于去年增持股票，市场对李宁业绩转势的预期将会上升 [1] - 市场对李宁去年的盈利预测将上调至摩根士丹利预测的水平 [1] 运营效率与成本 - 尽管广告与推广支出增加且折扣幅度加大，但李宁去年营业利润率同比持平，表明营运效率有所提升 [1]

公司业绩与展望 - 李宁管理层对去年全年业绩有信心，预期收入可实现温和增长，净利润率料将达到高单位数百分比指引的上限 [1] - 业绩表现受到政府补贴胜预期、公司加强费用管控，以及期内关闭部分亏损店铺带来成本节省等因素推动 [1] 投资银行观点与调整 - 大华继显将李宁目标价从18.5港元上调至20.2港元 [1] - 大华继显维持对李宁的"持有"评级 [1]