融资情况 - 化妆品品牌LYS Beauty完成价值八位数的A轮融资，由美国私募股权公司Encore Consumer Capital领投，资金用于品牌扩张、市场推广及库存补充等[3] - DTC家居清洁品牌Koparo在A轮前融资中筹集1.45亿卢比（约170万美元），由现有投资者Saama Capital领投[6] 协议终止 - Dsquared2集团提前终止与Staff International SpA的许可协议，该协议原本2027年到期，此举使品牌创始人可完全控制品牌[9] 公司更名 - 英国在线时尚零售商Boohoo集团宣布更名为Debenhams集团，虽股东大会未批准，但仍将按计划推进并运营，旨在整合品牌资源、拓展市场[10][12] 资产出售 - 开云集团完成巴黎房地产资产出售计划，交易涉及三处资产，总价值8.37亿欧元，集团保留40%股份，交易将带来现金注入并改善资产负债表[14] 财报数据 - 李宁2024年营收同比增长3.9%至286.76亿元，毛利率49.4%，净溢利30.13亿元，跑步品类零售流水增长25%，电商业务收入增长10.3%[17] - 雅诗兰黛英国在截至去年6月财年内销售额同比下降3%至5.262亿英镑，毛利润降至3.37亿英镑，净亏损3.79亿英镑[20] 品牌动态 - 雀巢（中国）4月1日对旗下面向B端渠道的几款咖啡产品调价，上调幅度达双位数，提价受咖啡原材料价格上涨影响[24] 人事动态 - 迪卡侬董事会任命Javier López为全球首席执行官，接替Barbara Martin Coppola，Javier López在迪卡侬工作26年，经验丰富[26] - LVMH集团升任宝格丽首席执行官Jean - Christophe Babin为集团钟表业务CEO，他将继续担任宝格丽现职[29]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 考虑2025年延续偏弱消费环境，公司推进渠道调整，结合重要赛事资源费用投入，预计25年收入同比持平，净利润率高单位数 将25 - 26年归母净利润预测值下调，增加27年预测值，对应25 - 27年PE分别为15/14/13X，长期看对稀缺顶级赛事资源的投入有望提升品牌势能 [8] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|27598|28676|28682|30043|31590| |同比(%)|6.96|3.90|0.02|4.75|5.15| |归母净利润（百万元）|3187|3013|2454|2705|3021| |同比(%)|(21.58)|(5.46)|(18.55)|10.22|11.67| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.23|1.17|0.95|1.05|1.17| |P/E（现价&最新摊薄）|11.88|12.57|15.43|14.00|12.53| [1] 市场数据 - 收盘价为15.78港元，一年最低/最高价为12.56/24.60港元，市净率为1.56倍，港股流通市值为40788.11百万港元 [6] 基础数据 - 每股净资产为10.10元，资产负债率为26.90%，总股本和流通股本均为2584.80百万股 [7] 相关研究 - 公司2024年营收286.76亿元/yoy + 3.9%，归母净利润30.13亿元/yoy - 5.5%，净利下滑主因投资性房地产减值计提3.33亿元，剔除一次性损益的EBITDA为63.8亿元/yoy + 6% 年末派息0.2073元/股，全年派息比率50% [8] - 推进渠道调整，关闭亏损店铺，加速新兴市场布局 24年直营/批发/电商渠道收入分别同比 - 0.4%/+2.6%/+10.3%，收入占比分别为24%/45%/29% 截至24年末直营店铺1297家/同比 - 201家，批发店铺4820家/同比 + 78家 2024年门店总面积持平，平均单店面积243平米/yoy + 5.7%，平均月店效约30万元，大店数量1568家/同比 - 30家以上 线上业务保持稳健增长，线上客流同比提升高单位数，平均折扣改善低单位数 [8] - 夯实专业运动形象，跑步品类持续亮眼增长 24年鞋类/服装/器材及配件收入分别同比 + 6.8%/-2.9%/+29.3%，收入占比分别为50%/42%/8% 24年运动生活/跑步/篮球/健身流水分别同比 - 6%/+25%/-21%/+6%，流水占比分别为33%/28%/21%/15% 24年迭代三大核心跑鞋IP，三大系列合计销售量突破1060万双，推出创新旗舰跑鞋产品，积极拓展新兴运动及细分品类 24年李宁品牌再度成为2025 - 2028年中国奥委会及中国体育代表团的合作伙伴 [8] - 毛利率同比改善，费用率小幅提升，存货周转有所延长 24年毛利率同比 + 1pct至49.4%；员工成本/广告及市场推广/研发开支占收入比重分别同比 - 0.1/+0.5/+0.2pct至8.6%/9.5%/2.4%；24年对投资性地产计提3.33亿元，融资收入净额1.75亿元，所得税率同比 + 1.6pct至26.7%；24年归母净利润率同比 - 1.0pct至10.5%；渠道库存同比增长高单位数，整体存货周转天数为4个月/同比 + 0.4个月 [8] 三大财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|20528.24|22045.01|23541.99|25200.54| |现金及现金等价物（百万元）|7498.60|8564.34|9420.50|10354.67| |应收账款及票据（百万元）|1004.59|1195.10|1251.81|1316.25| |存货（百万元）|2598.23|2820.40|2955.33|3104.97| |其他流动资产（百万元）|9426.83|9465.17|9914.35|10424.66| |非流动资产（百万元）|15180.16|15640.32|16088.44|16686.94| |固定资产（百万元）|4610.45|4362.92|4164.90|4086.48| |商誉及无形资产（百万元）|1811.40|2119.09|2365.24|2642.16| |长期投资（百万元）|1743.94|1843.94|1943.94|2043.94| |其他长期投资（百万元）|3364.14|3664.14|3964.14|4264.14| |其他非流动资产（百万元）|3650.23|3650.23|3650.23|3650.23| |资产总计（百万元）|35708.41|37685.33|39630.44|41887.49| |流动负债（百万元）|7585.95|8123.23|8509.42|8945.82| |短期借款（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |应付账款及票据（百万元）|1625.13|1813.11|1899.85|1996.05| |其他（百万元）|5960.81|6310.11|6609.57|6949.77| |非流动负债（百万元）|2018.77|2018.77|2018.77|2018.77| |长期借款（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他（百万元）|2018.77|2018.77|2018.77|2018.77| |负债合计（百万元）|9604.72|10142.00|10528.19|10964.59| |股本（百万元）|235.85|235.85|235.85|235.85| |少数股东权益（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |归属母公司股东权益（百万元）|26103.69|27543.33|29102.25|30922.89| |负债和股东权益（百万元）|35708.41|37685.33|39630.44|41887.49| |每股收益(元)|1.17|0.95|1.05|1.17| |每股净资产(元)|10.10|10.66|11.26|11.96| |发行在外股份(百万股)|2584.80|2584.80|2584.80|2584.80| |ROIC(%)|11.42|9.56|10.01|10.58| |ROE(%)|11.54|8.91|9.29|9.77| |毛利率(%)|49.37|49.43|49.41|49.45| |销售净利率(%)|10.51|8.56|9.00|9.56| |资产负债率(%)|26.90|26.91|26.57|26.18| |收入增长率(%)|3.90|0.02|4.75|5.15| |净利润增长率(%)|(5.46)|(18.55)|10.22|11.67| |P/E|12.57|15.43|14.00|12.53| |P/B|1.45|1.37|1.30|1.22| |EV/EBITDA|8.04|5.80|5.23|4.78| [9]

文章核心观点 2024年体育大年，处于品牌调整期的李宁业绩平稳，营收增3.9%、净利润降5.46%，增长势头弱于同行，但股价表现良好且获券商维持“买入”评级，公司强调稳健经营、夯实基础、务实发展，还将加大运动资源投入 [2][3][7] 业绩表现 - 2024年公司收入286.76亿元，同比增长3.9%；权益持有人应占溢利30.13亿元，同比下滑5.46%，较2023年21.58%的同比降幅有所收窄 [3] - 投资性房地产减值影响利润3.33亿元，若剔除该意外减值损失，潜在净利润较预期高5% [3] - 毛利率同比增加1个百分点至49.4%，逊于安踏体育，优于特步国际和361度 [3] 业务品类调整 - 跑步品类继2023年40%增幅后，2024年又增长21%，跑鞋核心三大IP去年销量突破1060万双 [3] - 篮球品类流水下降21%，公司主动调降是因部分增量不能带来规模增长，还会损害品类核心价值 [4] 渠道经营情况 - 线上电商业务收入同比增长10.27%，线下优化渠道，直营经营收入同比下滑0.35%，线下折扣同比加深0.5个百分点，销售数量受客流压力影响下降低单位数 [4] - 2024年销售特许经营收入占比45.18%，直接经营占比24.00%，电子商务管道占比28.96% [6] - 截至去年底，销售点数量7585家，同比净减少83家，经销商41家，同比净减少5家 [6] 库存管理 - 全渠道库销比维持在4个月，库存周转天数为64天，优于安踏体育、特步国际和361度 [6] 运动资源投入 - 公司加大运动资源投入，目的是提升产品核心竞争力和加深消费者认知 [7] - 今年1月重新夺回COC合作权益，被视为重新找回专业运动市场份额和地位的尝试 [7] - 过去一年研发投入6.76亿元，同比增加9.39%，研发开支占比由2.1%提升至2.4% [8] 未来展望 - 围绕“单品牌、多品类、多渠道”核心战略开展工作 [8] - 预期2025年全年收入同比持平、全年净利润率为高单位数水平，将继续加大品牌建设和核心品类投入 [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”评级 [3][10] 报告的核心观点 - 2024年公司零售流水规模平稳，电商平台客流增长领先且流水比重提升，线下直营门店优化调整数量减少，零售折扣改善使销售毛利率同比改善，预计2025 - 2027年公司营业收入和归母净利润有相应增长，维持“买入 - A”评级 [10] 事件描述 - 3月28日公司披露2024年度业绩，2024年实现营收286.76亿元，同比增长3.9%，归母净利润30.13亿元，同比下降5.5%，董事会建议派发2024年末期股息20.73分/股，全年派息率50% [3] 事件点评 营收与业绩情况 - 2024年公司营业收入平稳增长，全渠道零售流水同比持平，营收286.76亿元，同比增长3.9%，整体零售流水（不含国际市场及李宁YOUNG）同比持平，线下渠道下降低单位数，线上渠道增长低双位数；归母净利润30.13亿元，同比下降5.5%，营收增长但业绩下滑主因管理费用率上升、投资性房地产减值损失、有效税率上升 [5] 分产品表现 - 2024年鞋、服装、配件和器材收入分别为143.00、120.50、23.25亿元，同比增长6.8%、 - 2.9%、29.3%，收入占比为49.9%、42.0%、8.1%；跑步、健身、篮球、运动生活四大品类零售流水占比分别为28%、15%、21%、33%，零售流水同比增长25%、6%、 - 21%、 - 6%；超轻、赤兔、飞电三大系列跑鞋销量达1060万双；童装业务零售流水同比增长低单位数，平均件单价提升低单位数，连带率同比持平，童装门店1468家，较年初净开40家，同比增长2.8% [6] 分渠道表现 - 直营渠道2024年致力于提升高层级市场门店经营效率，延续布局调整，直营收入同比下降0.3%至68.83亿元，直营门店1297家，同比下降13.4%；批发渠道2024年批发收入同比增长2.6%至129.57亿元，批发门店4820家，同比增长1.6%；电商渠道2024年收入同比增长10.3%至83.05亿元，电商零售流水同比增长低双位数，电商客流提升高单位数、生意转化率有所改善、平均折扣改善低单位数 [7] 盈利能力与其他指标 - 2024年公司毛利率为49.4%，同比提升1.0pct，受益于电商渠道毛利率提升贡献0.8pct及线下直营店铺折扣改善；销售费用率为32.1%，同比下滑0.8pct，广告及市场推广费用率同比提升0.5pct至9.5%；管理费用率为5.0%，同比提升0.4pct，研发费用率同比提升0.2pct至2.4%；经营利润率同比下滑0.1pct至12.8%，归母净利率同比下滑1.0pct至10.5%；全渠道库销比4.0个月，同比增加0.4个月，6个月或以下的新品库存占比85%，同比下滑2pct；经营活动现金流净额为52.68亿元，同比增长12.4% [7][9] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年营业收入为290.93/301.77/315.17亿元，同比增长1.5%/3.7%/4.4%，归母净利润为28.97/31.50/33.78亿元，同比增长 - 3.9%/8.7%/7.2%，3月28日收盘价对应公司2025 - 2027年PE为14.1/13.0/12.1倍，维持“买入 - A”评级 [10] 财务数据与估值 主要财务指标 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万元)|27,598|28,676|29,093|30,177|31,517| |YoY(%)|7.0|3.9|1.5|3.7|4.4| |净利润(百万元)|3,187|3,013|2,897|3,150|3,378| |YoY(%)|-21.6|-5.5|-3.9|8.7|7.2| |毛利率(%)|48.4|49.4|49.5|49.7|49.9| |EPS(摊薄/元)|1.23|1.17|1.12|1.22|1.31| |ROE(%)|13.1|11.5|10.5|10.7|10.7| |P/E(倍)|12.8|13.6|14.1|13.0|12.1| |P/B(倍)|1.7|1.6|1.5|1.4|1.3| |净利率(%)|11.5|10.5|10.0|10.4|10.7|[12] 财务报表预测和估值数据汇总 包含资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务比率等多方面数据预测 [13] 每股指标与估值比率 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |每股收益(最新摊薄)|1.23|1.17|1.12|1.22|1.31| |每股经营现金流(最新摊薄)|1.51|1.81|1.58|1.39|1.82| |每股净资产(最新摊薄)|9.44|10.10|10.67|11.40|12.21| |P/E|12.8|13.6|14.1|13.0|12.1| |P/B|1.7|1.6|1.5|1.4|1.3| |EV/EBITDA|5.9|7.5|6.7|5.6|4.6|[14]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 李宁作为国内头部运动服饰公司，聚焦“单品牌、多品类、多渠道”发展规划，通过研发投入迭代核心技术，延续时尚设计，产品兼顾专业性及时尚性，持续推高品牌力，筑高竞争壁垒，积极的渠道调整及创新能力有望构筑长期增长驱动，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2025年3月31日收盘价为15.92港元，一年内最高/最低为24.60/12.56港元，总市值和流通市值均为41,149.98百万港元，资产负债率为26.90% [3] 盈利预测与估值 |年份|营业收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|ROE（%）|市盈率（P/E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|27598.49|6.96%|3186.91|-21.58%|1.23|13.06%|12.08| |2024|28675.64|6.96%|3012.92|-21.58%|1.17|11.54%|12.72| |2025E|29164.28|1.70%|2655.67|-11.86%|1.03|9.23%|14.48| |2026E|30910.20|5.99%|2959.77|11.45%|1.15|9.33%|12.99| |2027E|32999.34|6.76%|3264.48|10.29%|1.26|9.33%|11.78|[6] 公司业绩情况 - 2024全年实现营收286.76亿元，同比+3.9%；实现毛利润141.56亿元，同比+6.0%，2024年毛利率为49.4%，较2023年+1pct；实现归母净利润30.13亿元，同比-5.5%；2024年末董事会建议派息20.73分人民币/股，叠加中期派息，全年派息为58.48分人民币/股，全年派息率达50% [7] 分渠道情况 - 2024年批发渠道实现营收120.7亿元（不含国际市场及李宁YOUNG），同比+2%；直营渠道实现营收66.3亿元（不含李宁YOUNG），同比-1%；电商渠道营收占比为31%，较2023年提升2pct，为营收增长核心驱动；2024年电商/直营/批发渠道贡献毛利率增长分别为+0.8pct/+0.2pct/+0.1pct [7] 分品类情况 - 2024年核心品类为运动生活（含中国李宁），零售流水占比达33%，跑步品类零售流水占比达28%为第二品类；跑步品类零售流水同比增长25%，跑步鞋核心三大IP“超轻”“赤兔”“飞电”合计销量突破1060万双，“飞电5”上市有望巩固跑鞋专业性；运动生活品类聚焦“SOFT”系列及女子系列产品拓展新客群；运动户外品类联合中科院推出科技并发布冲锋衣系列，有望明确专业心智 [7] 附录：财务预测摘要 - 损益表、资产负债表、现金流量表等多方面对2025E - 2027E进行预测，如2025E - 2027E营业收入分别为29,164、30,910、32,999百万元，增长率分别为1.7%、6.0%、6.8%等 [8]

文章核心观点 李宁2024年全年业绩稳健增长，公司通过聚焦“单品牌、多品类、多渠道”战略、加大运动资源投入、长期进行科技研发、优化渠道布局和库存管控等举措提升竞争力，推动业绩增长并为未来发展奠定基础 [1][3] 业绩表现 - 全年收入达286.8亿元，同比增长3.9%，净利润30.1亿元 [1] - 毛利同比提升6.0%至141.6亿元，毛利率提高1个百分点至49.4%，净利率达10.5% [3] - 经营活动现金净额达52.7亿元，同比提升12.4%，现金及现金等价物总额75.0亿元，较上年度末净增加20.6亿元 [3] 品牌战略 - 持续加大对运动资源投入，与顶级运动员合作，提升产品核心竞争力和品牌专业认知度 [1] - 发起“以我为名”系列主题营销活动，推出主题系列产品，转化品牌价值为市场影响力 [4] 科技研发 - 2015 - 2024年累计投入研发超35亿元，2024年研发投入增速9.3%，跑赢营收增速 [6] - 构建鞋类六大核心科技立体平台，2024年推出全新中底科技“超䨻”，实战篮球鞋ULTRALIGHT 2025发布60天内售罄率超85% [6] 多品类运营 - 围绕六大核心品类打造产品矩阵，跑步、篮球、综训三大主力品类贡献流水占比64% [9] - 跑步品类零售流水增速25%，三大核心跑鞋IP销量突破1060万双，飞电销量同比提升35%，赤兔7PRO销量同比激增45% [9] - 拓展户外、网球、匹克球等新兴运动类目，户外品类分专业和轻型两大支线，未来完善产品矩阵 [11] 渠道与库存管理 - 高层级市场精细化管理提升单店效能，拓展新兴市场，2024年底销售点7585家 [12] - 线上电商直营流水实现10% - 20%低段增长 [13] - 2024年库销比维持在4个月，库存周转天数64天，构建体系化库存管理机制 [15]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][7] 报告的核心观点 - 24年业绩符合预期，25年起加大投入追求中长期高质量发展 [1] - 调整24 - 26年盈利预测，预计24 - 26年EPS分别为1.17、0.99和1.15元（原1.2、1.37和1.54元），给予2025年20倍的PE估值，目标价为21.19港币 [2][7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 公司名称为李宁，代码02331.HK，国家/地区为中国，行业是纺织服装 [3] - 2025年3月28日股价17.16港元，目标价格21.19港元，52周最高价/最低价为23.63/12.51港元，总股本/流通H股为258,480/258,480万股，H股市值44,355百万港币 [3] 公司业绩情况 - 2024年实现营业收入286.76亿，同比增长3.9%，归母净利润30.1亿，同比下降5.5%，24H2收入和归母净利润分别同比增长5.5%和 - 0.4%，全年分红率预计为50.1% [6] 公司渠道表现 - 批发渠道2024年收入同比增长2.6%，24H2同比增长7.8%，加强与经销商合作，优化产品供应 [6] - 直营渠道2024年收入同比下降0.3%，24H2同比下降3.4%，优化零售渠道，改善折扣策略提升盈利能力 [6] - 电商渠道2024年收入同比增长10.3%，得益于在线渠道开发、规模效应及成本控制优化 [6] 公司品类与门店情况 - 2024年整体流水持平，跑步、篮球、健身和运动生活品类分别同比增长25%、 - 21%、6%和 - 6% [6] - 2024年李宁品牌门店数量同比减少123家，直营渠道减少201家，批发渠道增加78家，李宁Young品牌门店同比净增加40家 [6] 公司盈利情况 - 2024年毛利率同比增长1pct至49.4%，销售、管理费用率分别同比增长 - 0.8pct和0.4pct，新增投资性房地产减值3.33亿元，净利率同比下降1pct至10.5% [6] 公司未来展望 - 预计2025年收入持平，净利率为高单位数，2025 - 2028年作为官方体育服装合作伙伴服务中国奥委会及中国体育代表团，有望提升品牌势能 [6] 可比公司估值 - 截至2025年3月28日，安踏、耐克、露露柠檬、牧高笛、彪马调整后平均2025年市盈率为20倍 [8] 财务报表预测与比率分析 - 给出2022A - 2026E资产负债表、利润表、现金流量表相关数据及主要财务比率，如营业收入、营业利润、归母净利润等指标的同比增长情况，以及毛利率、净利率、ROE等获利能力指标 [9]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 2024年公司营收286.76亿元同比+3.9%，归母净利润30.13亿元 -5.5%，净利率10.5% -1.0pct，符合预期，派息率从45%提至50% 考虑加盟渠道和费用投入，下调2025 - 2026年并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润为24.6/28.1/31.6亿元，当前股价对应PE为16.6/14.6/13.0倍，公司专业品类驱动增长，短期加大投入，长期蓄力发展，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 收入情况 - 分品类2024年鞋/服/配件收入增速分别+6.8%/-2.9%/+29.3% 分渠道2024年批发/零售/电商/海外收入为129/69/83/5.5亿元，分别+2.3%/-0.3%/+10.4%/+3.9%，集团电商收入占比提升 [5] - 截至2024年底公司共有7585家门店 -1.1% 李宁核心品牌门店6177家 -123，其中加盟+78/直营-201，平均月店效30万元，线下高层级市场贡献稳定、新兴市场加速整改，九代店净占比快速提升13pct至16.8% 李宁Young流水低单增长，ASP提升低单，门店1468家 +40，平均月店效14万元 [5] 流水情况 - 2024年不包含Young全渠道流水持平，Q1 - Q4分别低单增长/低单下降/中单下降/高单增长 分渠道线上/线下流水分别10 - 20%低段增长/低单下降，电商客流高单提升/折扣低单改善，线下客流中双下降/折扣加深带动ASP低单下降，线下批发流水不含专业渠道下降中单，收入下降低单，增速匹配 [5] - 分品类跑步/健身/篮球/运动生活流水+25%/+6%/-21%/-6% 2024年推出全新中底科技超䨻应用于跑步及篮球产品，跑鞋核心三大IP销量突破1060万双，预计未来加强核心跑者人群渗透 篮球主动控货影响销售表现，预计2025年加大场外篮球叙事 运动生活Soft连续两年亮眼，销量破250万双，预计2025年深挖运动生活潜力 [5] 财务情况 - 2024年毛利率49.4% +1.0pct，主要系电商和直营渠道折扣改善、DTC占比上升，销售/管理/财务费用率同比-0.8pct/+0.4pct/-0.5pct，A&P占比提升0.5pct系奥运大年增加广宣投放，计提投资性房地产减值增加3.33亿元导致经营利润率-0.1pct至12.8%，因2023年一次性收益1.4亿元的基数导致归母净利率-1pct至10.5% [5] - 2024年全渠道库销比4个月，库存吊牌金额同比上升高单位数 公司存货27.7亿元 +5%，存货/应收/应付账款周转天数为64/14/43天 +1/-1/持平，净现金为181.6亿元 +1%，现金充裕 [5] 财务摘要和估值指标 | 指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 27,598 | 28,676 | 28,742 | 31,112 | 33,456 | | YOY(%) | 7.0 | 3.9 | 0.2 | 8.2 | 7.5 | | 净利润(百万元) | 3,187 | 3,013 | 2,459 | 2,806 | 3,157 | | YOY(%) | -21.6 | -5.5 | -18.4 | 14.1 | 12.5 | | 毛利率(%) | 48.4 | 49.4 | 49.8 | 49.7 | 49.7 | | 净利率(%) | 11.5 | 10.5 | 8.6 | 9.0 | 9.4 | | ROE(%) | 13.1 | 11.5 | 9.4 | 9.8 | 10.5 | | EPS(摊薄/元) | 1.2 | 1.2 | 1.0 | 1.1 | 1.2 | | P/E(倍) | 12.8 | 13.6 | 16.6 | 14.6 | 13.0 | | P/B(倍) | 1.7 | 1.6 | 1.6 | 1.4 | 1.4 | [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 2024年李宁公司表现平稳，收入增长、净利润下滑，毛利率提升但费用率略增 2025年公司将加大品牌建设和核心品类投入，短期利润率预计下行，但长期经营健康度和盈利能力有望回升 考虑终端消费需求不确定性和公司投入加大，下调25 - 26年归母净利润预测、新增27年预测，仍看好公司品牌力向上 [1][6][12] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 总股本25.85亿股，总市值443.55亿港元，一年最低/最高价为12.56/24.60港元，近3月换手率109.8% [1] 收益表现 - 1个月相对收益1.3%、绝对收益 - 0.2%；3个月相对收益 - 13.0%、绝对收益3.6%；1年相对收益 - 55.7%、绝对收益 - 14.1% [4] 2024年业绩情况 - 收入286.76亿元、同比增长3.9%，归母净利润30.13亿元、同比下滑5.5%，EPS为1.17元，全年每股分红0.58元、派息率达50% [6] - 毛利率49.4%、同比提升1PCT，经营利润率12.8%、同比下降0.1PCT，归母净利率10.5%、同比下降1PCT [6] 分品类与渠道情况 - 鞋类、服装、器材及配件收入占比49.9%/42%/8.1%，占比分别同比+1.4/-3/+1.6PCT，收入分别同比+6.8%/-2.9%/+29.3% [7] - 经销、直营店、电商收入占比45.2%/24%/29%，占比分别同比 - 0.6/-1/+1.7PCT，收入分别同比增长2.6%/-0.3%/+10.3%，直营收入略降因渠道结构优化调整 [7] 线下渠道情况 - 外延方面，24年末总销售网点数7585家、较年初净减少1.1%；李宁品牌6117家（ - 2.0%）、李宁YOUNG品牌1468家（+2.8%）；李宁品牌零售、经销门店分别为1297家（ - 13.4%）、4820家（+1.6%），门店总面积持平，平均单店面积243平方米 [8] - 内生方面，李宁品牌平均月店效30万元，九代店渗透率17%、平均月店效36万元 [8] - 零售流水端，24年李宁品牌（不含李宁YOUNG）整体零售流水同比持平，线下渠道流水下降低单位数，线上渠道流水增长10 - 15%；跑步增长突出，健身亦有增长，篮球和运动生活同比下降 [8] 财务指标情况 - 毛利率提升因电商、直营渠道折扣改善；期间费用率36.4%、同比提升0.2PCT，销售、管理、财务费用率分别为32.1%（ - 0.8PCT）、5.0%（+0.4PCT）、 - 0.6%（+0.5PCT）；广告及市场推广开支占比9.5%（+0.5PCT）、研发费用率2.4%（+0.2PCT）、员工成本开支占比8.6%（ - 0.1PCT） [9] - 24年末存货账面价值26.0亿元、同比增加4.2%，存货周转天数64天、同比增加1天，全渠道库销比4个月，6个月或以下新品渠道库存占比85%、较23年末减少2PCT [9] - 24年末应收账款总额10.0亿元、同比减少16.7%，应收账款周转天数14天、同比减少1天 [10] - 24年经营净现金流52.7亿元、同比增加12.4% [10] 2025年展望 - 2024年在核心品类发力，推出“超䨻”科技，跑步品类增长领先，三大核心跑鞋IP系列销售突破1060万双，推出旗舰产品；2025年初官宣成为2025 - 2028年中国奥委会及中国体育代表团合作伙伴 [11] - 25年经营目标为收入持平，净利率高单位数，将加大品牌建设和核心品类投入，短期利润率下行，长期经营健康度和盈利能力有望回升 [12] 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|27,598|28,676|29,160|30,992|32,872| |营业收入增长率|7.0%|3.9%|1.7%|6.3%|6.1%| |净利润（百万元）|3,187|3,013|2,580|3,046|3,518| |净利润增长率|-21.6%|-5.5%|-14.4%|18.1%|15.5%| |EPS（元）|1.23|1.17|1.00|1.18|1.36| |ROE（归属母公司)（摊薄）|17.4%|15.7%|12.4%|13.6%|14.5%| |P/E|13|14|16|13|12| |P/B|1.7|1.6|1.4|1.3|1.2| [13] 财务报表预测 - 利润表、现金流量表、资产负债表对2023A - 2027E各指标进行了预测 [16][17] 主要指标预测 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |盈利能力（毛利率等）|各有数值|各有数值|各有数值|各有数值|各有数值| |偿债能力（资产负债率等）|各有数值|各有数值|各有数值|各有数值|各有数值| |费用率（销售等费用率）|各有数值|各有数值|各有数值|各有数值|各有数值| |每股指标（每股红利等）|各有数值|各有数值|各有数值|各有数值|各有数值| |估值指标（PE等）|各有数值|各有数值|各有数值|各有数值|各有数值| [18][19]

报告公司投资评级 - 6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 流水企稳、电商恢复、新品放量，公司逐步走出经营低谷，基于2024年公司业绩表现，调整2025 - 2026年盈利预测并更新2027年盈利预测 [6] 各部分总结 财务表现 - 2024年全年营收287亿，同比+3.9%，归母净利30亿，同比 - 5.5%，净利润率10.5%；2024H2营收143亿元，同比+5.5%，归母净利11亿，同比 - 0.4%；全年派息（含中期）58.48分人民币/股，派息比率为50% [1] - 预计2025 - 2027年营收分别为295亿、317亿、340亿人民币（2025 - 2026年原值为298亿、318亿人民币），归母净利分别为28亿、30亿、32亿人民币（2025 - 2026年原值为35亿、40亿人民币）；EPS分别为1.09元、1.16元、1.23元人民币；PE分别为15/14/13x [6][10] 品牌与渠道情况 - 2024年末门店合计7585家，较年初减少83家，其中李宁主品牌减少123家至6117家，李宁Young增加40家至1468家，儿童门店数量稳步提升 [2] - 2024年批发营收130亿元，同比+3%；直营营收69亿，同比略降0.3%；电商营收83亿元，同比+10% [2] - 截至2024Q4流水，线下同增中单位数，其中直营低单位数下降，批发同增中单位，电商同增10% - 20%中段；公司对零售渠道进行调整，直营门店减少201家，批发门店增加78家，批发好于直营，线上规模效应逐渐显现 [3] 品类表现 - 公司深耕跑步、篮球等六大核心品类，线下新品零售流水占线下整体流水比为85%，新品放量，专业产品心智逐渐建立 [3] - 跑步流水同比+25%，跑鞋三大系列新款销售超1060万双，迭代升级"SOFT"系列科技矩阵，推出旗舰产品提升市场关注度与专业形象 [3] - 篮球流水同比 - 21%，2025年将在全国多个城市推动反伍系列街头篮球比赛提升用户心智 [3] - 公司积极拓展新兴运动及细分品类，以科技创新能力赋能产品力升级，夯实专业运动心智 [4] 费用与库存情况 - 2024年毛利率49.4%，同增1pp，得益于毛利较高的电商渠道占比进一步加大，以及线下直营店折扣有所改善 [5] - 销售费用92亿元，同比+1.3%，主因市场拓展力度加大、品牌推广投入增加以及电商增加佣金开支 [5] - 渠道库存同比上升高单位数，全渠道存货周转4个月，库存周转与库龄结构保持在健康水平 [5]