投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 核心观点 - 2025年第四季度整体流水符合预期，营运稳健，但受消费环境波动影响，成人线下销售承压 [1] - 童装业务（李宁YOUNG）表现优于成人业务，预计延续稳健增长，门店净增，库销比健康 [2] - 2025年预计收入微增，但归母净利润同比下降9%至27.42亿元，主要受消费环境影响 [2] - 展望2026年，公司计划通过多维度营销（如奥运赞助、时装周）、新店型试水（“店店”快闪店）及新产品系列（荣耀金标）驱动增长，预计收入增长6.5%，归母净利润增长5.8%至29.01亿元 [2][3] - 基于短期不确定性及长期效率提升，预计2025-2027年归母净利润为27.42/29.01/32.00亿元，对应2026年预测市盈率(PE)为16倍 [3][4] 2025年第四季度经营详情 - **整体流水**：同比下降低单位数 [1] - **渠道表现**： - 线下渠道流水同比下降中单位数 [1] - 电商渠道流水同比持平 [1] - **业务分拆**： - **成人业务**：消费环境波动导致线下销售承压，电商销售持平 [1] - **童装业务 (李宁YOUNG)**：预计流水有增长表现，优于成人业务；截至季度末门店1518家，较年初净增50家 [2] - **库存状况**：2025年第四季度末库销比预计在4-5之间，处于健康水平；较第三季度末的5-6有所改善，显示库存去化有效 [2] - **渠道细分**： - **批发业务**：流水同比下降中单位数；截至季度末门店4853家，较年初净增33家，但同店销售面临挑战 [7] - **直营业务**：流水同比下降低单位数；截至季度末门店1238家，较年初净减少59家；但奥莱渠道表现优异，使得直营表现好于批发 [7] - **电商业务**：流水同比持平，其中抖音渠道增速预计较好；公司持续推进电商效率优化 [7] 财务预测与估值 - **营业收入预测**： - 2025年预计为292.69亿元，同比增长2.1% [4] - 2026年预计为311.61亿元，同比增长6.5% [3][4] - 2027年预计为340.65亿元，同比增长9.3% [4] - **归母净利润预测**： - 2025年预计为27.42亿元，同比下降9.0% [2][4] - 2026年预计为29.01亿元，同比增长5.8% [3][4] - 2027年预计为32.00亿元，同比增长10.3% [3][4] - **每股收益(EPS)预测**： - 2025年预计为1.06元/股 [4] - 2026年预计为1.12元/股 [4] - 2027年预计为1.24元/股 [4] - **盈利能力指标**： - 毛利率预计维持在49%以上（2025E-2027E分别为49.1%、49.2%、49.5%）[8] - 净资产收益率(ROE)预计在10.0%-10.6%之间（2025E-2027E）[4] - **估值指标**： - 基于2026年1月15日收盘价19.55港元 [5] - 对应2026年预测市盈率(PE)为16倍 [3] - 对应2026年预测市净率(P/B)为1.6倍 [4] 2026年增长驱动因素 - **营销与品牌活动**：加大奥运相关活动赞助力度，利用冬奥会临近契机；品牌登陆米兰时装周提升曝光 [3] - **渠道与店型创新**：推动新店型“店店”快闪店试水，展示荣耀金标系列产品 [3] - **产品策略**：跑步、综训品类仍是销售主打；新推出的荣耀金标系列有望带来销售增量 [3] - **童装业务**：继续强化推广并优化产品结构 [2]

公司股价与市场反应 - 李宁早盘股价上涨超过5%，截至发稿时上涨3.94%，报20.32港元，成交额达2.36亿港元 [1] 摩根士丹利研究报告核心观点 - 预期公司去年营收将实现温和增长，而先前的指引为持平 [1] - 预计公司去年净利率将稳定在高单位数的高位 [1] - 市场对公司去年净利润的共识预期将上调至摩根士丹利预测的27.5亿元人民币水平 [1] - 这意味着公司去年下半年的净利率可能同比提升 [1] 公司近期经营状况 - 公司年初至今的销售额低于预期 [1] - 公司年初至今的折扣幅度较去年同期更大 [1] - 春节购物旺季前后的寒冷天气可能会加速销售增长 [1] 公司盈利能力与运营效率 - 尽管广告与推广支出增加且折扣幅度加大，但公司去年营业利润率同比持平 [1] - 这表明公司的营运效率有所提升 [1] 股东行为与市场预期 - 考虑到主要股东于去年增持股票，市场对公司业绩转势的预期将会上升 [1]

公司股价与交易表现 - 李宁早盘股价上涨超过5%，截至发稿时上涨3.94%，报20.32港元，成交额为2.36亿港元 [1] 摩根士丹利研究报告核心观点 - 预期公司去年营收将实现温和增长，而先前的指引为持平 [1] - 预计公司去年净利率将稳定在高单位数的高位 [1] - 市场对公司去年净利润的共识预期将上调至摩根士丹利预测的27.5亿元人民币水平 [1] - 这意味着公司去年下半年的净利率可能同比提升 [1] 公司近期经营状况 - 公司年初至今的销售额低于预期，且折扣幅度较去年同期更大 [1] - 春节购物旺季前后的寒冷天气可能会加速销售增长 [1] - 尽管广告与推广支出增加且折扣幅度加大，但公司去年营业利润率同比持平，表明营运效率有所提升 [1] 市场预期与股东行为 - 考虑到主要股东于去年增持股票，市场对公司业绩转势的预期将会上升 [1]

投资评级 - 投资评级：优于大市（维持）[1][11] 核心观点 - 2025年第四季度公司零售流水降幅环比收窄，零售门店调整企稳，库存改善至理想水平，但折扣仍承压[2][3][11] - 产品方面新品密集发布，市场反馈良好，新店态（龙店、户外店）首店开业，中长期有望成为渠道新增长极[2][5][11] - 基于费用管控有效及政府补贴超预期，上调盈利预测与目标价，维持“优于大市”评级[2][11] 2025年第四季度运营表现 - **零售流水**：第四季度李宁销售点（不包括李宁YOUNG）零售流水按年录得低单位数下降，较第三季度（下降中单位数）环比收窄[2][3] - 线下渠道（包括零售及批发）录得中单位数下降[2] - 零售（直接经营）渠道录得低单位数下降[2] - 批发（特许经销商）渠道录得中单位数下降[2] - 电子商务虚拟店铺业务录得持平[2] - 分月份看，10月增速较好，11-12月销售趋势转弱[3] - **销售点数量**：截至2025年12月31日，李宁销售点数量（不包括李宁YOUNG）共计6,091个，较上一季末净减少41个，本年迄今净减少26个[2] - 零售业务净减少59个[2] - 批发业务净增加33个[2] - 李宁YOUNG销售点数量共计1,518个，较上一季末净增加38个，本年迄今净增加50个[2] - 第四季度末李宁大货直营门店环比三季度末净减少13个至1,238家，批发门店环比减少28个至4,853家[3] - **零售折扣与库存**：第四季度折扣同环比均低单位数加深，线下折扣绝对水平略深于6折中段[4] - 库销比已回落至4-5个月，优于第三季度末的5-6个月，达到公司内部管理目标[2][4] - 分渠道看，直营库销比优于批发，各渠道库销比与库龄结构健康可控[4][5] 产品与渠道新动态 - **新产品发布**：第四季度密集发布新品，包括针对多雨天气的“超拒水”科技面料跑鞋、搭载“超䨻胶囊”新科技的跑鞋（如飞电6E、飞电6U、赤兔9U）、韦德之道12篮球鞋、驭帅20篮球鞋、中国李宁悟道3.0以及荣耀和户外新品等[5] - **新店态探索**：2025年11月末，首家户外专营店“COUNTERFLOW溯”在北京朝阳大悦城开业[5] - 2025年12月14日，全球首家“龙店”慢闪店在北京三里屯太古里开业，同期发布面向中产客群、价格带提升的全新荣耀金标产品系列[5] - 2026年1~2月预计有17家快闪/慢闪店开出，正式门店预计在2026年年中开出[5] 财务预测与估值 - **盈利预测上调**：基于费用管控有效及政府补贴超预期，上调盈利预测[2][11] - 预计2025-2027年归母净利润分别为26.2亿元、28.0亿元、32.9亿元（前值分别为24.0亿元、26.8亿元、30.6亿元）[2][11] - 同比增速分别为-13.1%、+7.0%、+17.3%[2][11] - **营业收入预测**：预计2025-2027年营业收入分别为295.08亿元、308.48亿元、327.48亿元，同比增速分别为2.9%、4.5%、6.2%[12] - **估值与目标价**：基于盈利预测上调，目标价上调至22.1-23.3港元（前值为21.20-22.30港元），对应2026年19-20倍市盈率[11] - **可比公司估值**：李宁2025年预测市盈率为18.0倍，高于安踏体育（16.2倍）、特步国际（9.9倍）和361度（9.1倍）[13]

宏观经济与政策 - 中国人民银行表示2026年降准降息仍有一定空间 目前金融机构法定存款准备金率平均为6.3% 政策利率下调空间受汇率稳定及银行净息差企稳等因素支持[6] - 中国税务部门对个人境外收入的补税追溯期较此前拉长 最早可追溯至2020年甚至2017年 2025年以来主要要求自查补报2022年及2023年所得[12] 消费与零售 - 西贝餐饮计划在一季度关闭102家门店 占其总门店数的30% 创始人承诺支付离职员工全部工资并立即办理顾客储值卡退款或转店使用[1] - 屈臣氏集团计划在2026年新增约1000家店铺 并投资38亿港元用于开设新店、升级店铺及增强零售科技与供应链[11] - 爱马仕推出一款售价超过1.8万元的悠悠球 产品采用皮革手柄和马鞍针缝线工艺 已在部分地区售罄[4] - 柠檬茶品牌“林里LINLEE”完成数千万元A轮融资 由前海方舟基金独家投资 投后估值近10亿元 资金将用于品牌建设与供应链升级[22] 科技与互联网 - 小米集团为旗下纯电SUV小米YU7推出7年低息购车政策 2026年2月28日前下定可享首付4.99万元起 月供低至2593元[12] - 阿里巴巴旗下千问App全面接入淘宝、支付宝、飞猪等生态业务 在全球率先实现AI购物功能 并接入支付宝的“AI付”原生支付能力[15] - OpenAI推出“ChatGPT Translate”翻译功能 已向所有用户免费开放 支持文本、图片、语音及文件附件等多种输入方式[16] - 波士顿咨询公司报告显示 超九成企业将坚持长期投入AI 预计2026年企业AI投资额较上一年翻番 占总营收的1.7%[16] - 维基媒体基金会与微软、元宇宙平台公司、亚马逊等多家科技巨头达成AI内容训练合作协议[17] 汽车与出行 - 奔驰与宝马向中国供应链给出的2026年国产车型初步需求预测量均不足50万辆 已回落至约十年前的在华销量水平[9] - 美团与上海喜车未来智能科技签署战略合作协议 双方将共同构建“买车用车+本地生活”一站式服务平台[13] - 现代汽车、保时捷韩国分公司等四家汽车制造商因零件缺陷问题 将在韩国自愿召回超过34万辆汽车[14] 金融与资本市场 - 顺丰控股与极兔速递达成战略性相互持股协议 交易金额达83亿港元 交易完成后顺丰将持有极兔10%股份 极兔将持有顺丰4.29%股份[8] - 东鹏饮料拟为规模超10亿美元的香港上市计划征集意向投资者[13] - KKR完成25亿美元亚洲私募信贷基金募资 将重点投资于亚太地区的非公开市场优质信贷资产[21] 公司动态与交易 - 金龙鱼拟向玛氏中国转让家乐氏上海和家乐氏昆山各50%股权 交易对价分别为4500万美元和1500万美元 预计对2026年度收益的影响超过2024年归母净利润的10%[11] - 迅雷公司及其子公司重启诉讼 指控前CEO陈磊通过“兴融合”公司隐秘掏空公司 追索金额高达2亿元[10] - 大窑饮品确认卫龙前CEO孙亦农已于2026年1月加入并出任CEO[7] - 瑰丽酒店集团澄清称 集团及其旗下品牌均不出售 所有酒店照常运营[9] 财报与业绩预告 - 台积电预估2026年第一季度美元营收达346亿至358亿美元 中间值352亿美元 环比增长约4.4%[17] - 上汽集团预计2025年度归母净利润为90亿元至110亿元 同比大幅增加438%至558%[17] - 洛阳钼业预计2025年度归母净利润为200亿元至208亿元 同比增加48%至54%[19] - 李宁公告2025年第四季度零售流水按年录得低单位数下降 截至年底李宁销售点数量为6091个 较上一季末净减少41个[18] - 景嘉微预计2025年归母净利润亏损1.2亿元至1.8亿元 主要因持续加大GPU和AI芯片研发投入导致研发费用高企[20] 融资与投资 - 半导体材料企业“序轮科技”完成总额超亿元的A3、A4轮战略融资 投资方包括诺华资本、北京电控产投基金与前海方舟基金[23] - 机器人租赁平台“擎天租”完成种子轮融资 由高瓴创投领投 资金将用于全国市场拓展与平台技术建设[24] - “谐盈科技”完成近亿元B轮融资 由成都高投创业投资等联合投资 资金将用于智能操作系统升级及“通信+AI”产品研发[25]

投资评级与估值 - 报告维持李宁“优于大市”评级，目标价为22.30港元，较当前股价19.55港元有13.9%的上行空间 [2] - 估值基于2026年预测市盈率19倍，高于此前使用的17.5倍 [7] - 公司当前市值约为505.3亿港元（64.8亿美元） [2] 核心运营表现与财务指引 - 2025年第四季度流水呈低单位数下降，符合预期，其中10月因节假日实现正增长，但11-12月终端需求转弱 [4] - 公司上调2025年净利率指引至高个位数偏上水平，优于预期，主要得益于政府补贴好于预期及营销开支弹性管控 [4] - 2025年第四季度全渠道库销比维持在4-5倍的健康水平，线下折扣略低于60%中段位置 [4] - 2025年元旦期间流水超预期，但2026年1月至今整体表现较弱，管理层对2026年行业增速和客单价持谨慎态度 [4] - 公司指引全年收入有望实现正增长 [4] 分品类表现 - **跑步品类**：2025年第四季度录得中单位数增长，较上半年明显放缓，但新发布的飞电6系列跑鞋市场反馈良好 [5] - **综训品类**：作为优势品类之一，下半年增速放缓，部分SKU被调整至户外及运动生活品类 [5] - **篮球及运动生活品类**：2025年第四季度均出现负增长，其中运动生活品类流水占比较高，对整体业绩形成拖累 [5] - **羽毛球品类**：是2025年主要增长引擎之一，前九个月收入增长超过30%，但受限于市场总体规模，第四季度环比增速放缓 [5] - **户外品类**：当前体量不大，但未来增长可期 [5] 渠道策略与新兴布局 - **核心大货渠道**：以提升经营质量为核心，采用“一店一策”和单店KPI测试，运营精细化程度高 [6] - **龙店（Dragon Stores）**：定位精品路线，目标客群为约1-2亿追求高品质生活与中国奥运精神的中产人群，产品在设计、面料、价格上与现有产品明确区隔 [6] - 龙店首家实体店预计于2026年年中在上海南京东路开业，目前正通过快闪店形式测试市场，未来1-2个月将新增十几家快闪店 [6] - 公司同时也在推进户外店及位于故宫内的独家店铺 [6] 盈利预测与投资观点 - 预计2025-2027年收入分别为287.9亿元、301.0亿元、316.9亿元，同比增长0.4%、4.5%、5.3% [7] - 预计2025-2027年归母净利润分别为26.4亿元、27.2亿元、30.1亿元，同比增长-12.4%、3.2%、10.5% [7] - 对应2025-2027年预测市盈率分别为17.2倍、16.7倍、15.1倍 [7] - 报告认为李宁的品类和渠道调整已基本结束，延续数年的下行周期接近尾声 [7] - 2026年公司将继续加大资源和宣传投放，虽对短期利润率构成压力，但有利于中长期品牌力和消费者心智的建设 [7]

投资评级与目标 - 报告给予李宁(2331.HK)“买入”评级 [1] - 最新收盘价为19.55港元，总市值为505.33亿港元 [1] 核心运营与财务表现 - 2025年第四季度，李宁（不包括李宁YOUNG）流水同比实现低单位数下降 [2] - 分渠道看，25Q4线下渠道流水实现中单位数下降，其中零售渠道为低单位数下降，批发渠道为中单位数下降 [3] - 25Q4电子商务流水与去年同期持平，增速较第三季度放缓 [3] - 截至25Q4末，李宁（不包括李宁YOUNG）店铺总数为6,091家，较上季度末净减少41家，全年净减少26家 [3] - 李宁YOUNG店铺数为1,518家，较第三季度净增加38家，全年净增加50家 [3] - 大股东持续增持，李宁及李麒麟先生的持股比例分别由年初的10.7%和10.6%提升至14.8%和14.4% [2] 财务预测与估值 - 维持2025-2027年营业收入预测为292.5亿元、310.1亿元、330.3亿元 [4] - 维持2025-2027年归母净利润预测为24.9亿元、27.9亿元、31.4亿元 [4] - 对应2025-2027年每股收益(EPS)预测为0.96元、1.08元、1.21元 [4] - 按2026年1月15日收盘价19.55港元（1港元=0.90元人民币）计算，对应2025-2027年市盈率(PE)分别为20倍、18倍、16倍 [4] - 预计2025年净利率为高单位数 [4] - 预测毛利率将从2024年的49.37%稳步提升至2027年的50.00% [7] - 预测归母净利润增长率在2025年下降20.18%后，于2026年和2027年分别恢复至增长7.54%和12.47% [7] 投资观点与积极因素 - 尽管行业处于去库存阶段且公司流水下降，但公司正在发生积极变化值得期待 [4] - 跑鞋新品有望保持较快增长 [4] - 公司加大营销投入，持续加大对品牌建设和核心品类的投入，已成为中国奥委会及中国体育代表团合作伙伴 [4] - 长期来看，公司净利率仍有改善空间 [4] - 预计2025年全年收入将实现低单位数增长 [4]

文章核心观点 - 李宁集团通过其关联实体非凡领越与莱恩资本合营，全面接手瑞典高端户外品牌火柴棍在华业务，旨在将其打造为新的增长曲线，以验证并提升公司的多品牌运营能力，并挑战安踏在高端户外市场的领先地位[3][5][45] - 当前中国户外市场规模庞大且增长迅速，但高端市场由国际品牌主导，竞争激烈；火柴棍虽拥有百年历史和李宁的资源支持，但仍面临品牌认知度不足、母公司过往多品牌运营成效参差不齐等挑战[9][23][34][37][45] 李宁集团与火柴棍的布局 - 李宁家族通过控股的非凡领越与莱恩资本成立各持50%股份的合营企业，获得火柴棍在中国的独家运营权，这是李宁在高端户外市场的关键布局[5][12] - 非凡领越在2025年内连续四次增持李宁公司股份，累计斥资约15.61亿港元，持股比例由年初的10.53%提升至14.27%[17] - 火柴棍在上海淮海中路开设中国大陆第21家门店及首家VASA概念店，面积698平方米，陈列250余个SKU，价格带从500元延伸至7500元[4][5] - 火柴棍计划在2025年下半年将中国门店数扩至50家，已进入深圳万象城、南京德基、成都太古里等核心商圈，并在北京国贸、上海浦东开设直营店[17] 市场环境与竞争格局 - 中国户外运动参与人数已突破4亿人，户外运动从小众爱好转变为大众消费[24][26] - 2016至2024年间，中国冰雪产业规模从3647亿元跃升至9800亿元，年均增幅21.09%，预计2025年将突破万亿元大关；攀岩行业市场规模从2020年的不足10亿元增长到2024年的约40亿元[25] - 2025年中国运动鞋服市场规模约4400亿元，2024和2025年行业增速分别为6.8%和6.1%，其中运动与户外服饰线上销售增速持续高于服装配饰整体[26][27] - 高端户外市场呈现分层竞争：“鼠鸟象”（攀山鼠、始祖鸟、猛犸象）、巴塔哥尼亚、北面等国际品牌占据用户心智；中低端市场则有伯希和、骆驼等国产品牌凭借性价比站稳脚跟[9] - 始祖鸟所在的亚玛芬体育2025财年第三季度营收17.56亿美元，同比增长近30%；大中华区营收同比增长47%至4.62亿美元；但始祖鸟所在部门销售额增长31%至6.83亿美元，增速已被萨洛蒙所在部门（增长36%至7.24亿美元）超越[32] 公司财务与运营状况对比 - 李宁集团2025年上半年营收148.17亿元，同比增长3.3%，截至1月13日市值约442亿元，市销率约1.5倍；同期安踏集团营收385.44亿元，同比增长14.3%，市值约2006亿元，市销率约2.6倍[5] - 安踏的高估值源于其多品牌矩阵（如迪桑特、可隆、始祖鸟、萨洛蒙）持续贡献增量[6] - 李宁集团2025年上半年净利率11.7%，同比下降11%；毛利率为50%，同比减少0.4个百分点；直接经营销售渠道收入为33.83亿元，同比减少3.4%[43] - 非凡领越2025年上半年综合收益48.1亿港元，同比下跌5.7%，主要系多品牌鞋服（尤其是Clarks及堡狮龙业务）收益减少所致[39][40] - Clarks在2025年上半年收益为41.48亿港元，同比下跌5.3%，其直营渠道收入占比38.7%仍低于批发及其他渠道[37][38] - 堡狮龙在2025年上半年收益为1.40亿港元，同比大幅下跌47.5%，并于2025年3月退市[39][40] 火柴棍的品牌定位与挑战 - 火柴棍定价试图在专业性能与大众市场间平衡：线上价格带覆盖260-7500元，短款羽绒服1740元起，硬壳冲锋衣1540元起；其销量居前的T恤价格约300-500元，定位相对中端，低于始祖鸟同类产品（约800-1000元）[19][21] - 品牌面临认知度困境，在国际户外圈属二线梯队，品牌力不如始祖鸟、猛犸象等强势品牌[23] - 火柴棍拥有112年品牌历史和北欧技术沉淀，并背靠李宁集团的零售网络和供应链支持[34] 李宁的多品牌战略与历史 - 李宁自2018年提出“单品牌、多品类、多渠道”战略，但通过非凡领越已构建覆盖运动与生活方式的多品牌矩阵，包括收购堡狮龙、Clarks、Amedeo Testoni及接手火柴棍，试图复制安踏操盘FILA与亚玛芬体育的成功路径[35] - 李宁早在2005年便与法国品牌艾高成立合资公司运营其中国业务，但近20年发展缓慢，截至1月13日其天猫旗舰店粉丝为111万，远低于始祖鸟的333万和迪桑特的309万[42] - 李宁主品牌在2025年进行了一系列调整以应对挑战，包括签约中国奥委会、发布新科技产品、开拓新店型以及优化供应链[43] - 非凡领越旗下的Clarks、火柴棍与李宁主品牌旨在形成差异化互补，在高端商场共享门店资源[44]

业绩总结 - 2025年Q4李宁销售点（不含李宁YOUNG）零售流水按年低单位数下降[4] - 2025年Q4线下渠道（含零售及批发）中单位数下降[4] - 2025年Q4零售渠道低单位数下降[4] - 2025年Q4批发渠道中单位数下降[4] - 2025年Q4电子商务虚拟店铺业务持平[4] 用户数据 - 截至2025年12月31日，中国李宁销售点（不含李宁YOUNG）6091个，较上季末净减41个，本年迄今净减26个[5] - 截至2025年12月31日，中国李宁销售点（不含李宁YOUNG）零售业务净减59个，批发业务净增33个[5] - 截至2025年12月31日，中国李宁YOUNG销售点1518个，较上季末净增38个，本年迄今净增50个[5]

核心观点 - 报告认为纺织服装行业整体“优于大市”，投资应重点关注具有景气优势的品牌服饰及上游订单回暖的纺织制造领域 [1][5] - 品牌服饰方面，看好高端消费复苏，轻奢、运动户外赛道景气度高，建议把握品类分化趋势，布局高端细分与跑步赛道的品牌 [5][8] - 纺织制造方面，受益于2026年世界杯需求拉动、东南亚产能扩张及终端库存去化完成，部分上游材料供应商和代工企业订单自2025年四季度以来持续回暖 [3][9] 行情回顾与市场表现 - **A股板块走势**：2026年1月以来，A股纺服板块走势强于大盘，纺织制造（+5.1%）表现优于品牌服饰（+4.5%）[1][15] - **港股板块走势**：港股纺服指数在2025年12月下降5.5%，弱于大盘，但2026年1月以来由跌转涨 [1] - **重点公司表现**：2026年1月以来，安德玛(+12.5%)、新澳股份(+11.9%)、歌力思(+11.0%)、威富公司(+9.0%)、百隆东方(+8.5%)等公司涨幅领先 [1] 品牌服饰渠道分析 - **社零数据**：2025年11月服装类社零同比增长3.5%，增速环比放缓，较上月减少2.8个百分点 [2] - **电商渠道表现**：2025年12月电商增速下滑，服饰消费需求整体偏弱，主要因双11需求提前释放、气温回升及春节旺季延后 [2] - **品类分化显著**：2025年12月，户外服饰同比增长6%，表现领先；运动服饰、休闲服饰、家纺、个护分别同比-9%、-8%、-21%、-2% [2] - **品牌表现亮点**： - 运动服饰中，露露乐蒙(+10%)、迪桑特(+6%)增速领先 [2] - 户外品牌中，迪卡侬(+29%)、骆驼(+19%)、凯乐石(+18%)增长强劲 [2] - 休闲服饰中，地素(+34%)、江南布衣(+29%)、利郎(+27%)快速增长 [2] - **社交媒体热度**：2025年12月，小红书平台粉丝增速领先的品牌包括李宁（+9.3%）、地素（+9.6%）、BeBeBus（+16.6%）[2] 纺织制造与出口分析 - **宏观出口数据**：2025年12月，越南纺织品出口当月同比+8.4%，鞋类出口当月同比+4.3%，增速较上月转正 [3] - **生产景气度**：2025年12月，印尼、印度、越南PMI环比分别下降2.1、1.6、0.8，但仍全部维持在临界点50以上 [3] - **原材料价格**： - 内外棉价：2025年12月分别呈现小幅上涨(+4.2%)/下跌(-1.0%)态势；2026年1月以来涨跌幅收窄，分别为+1.5%和-0.2% [3] - 羊毛价格：2025年12月环比上涨4.4%，同比大幅上涨39.9% [3] - **台企营收与展望**： - 2025年12月，台企营收分化：志强同比减少6.3%，儒鸿因船期紧张下降3.6%，聚阳环比大增23.6%，威宏同比增加21.7%，钰齐创下半年单月新高 [3] - 2025年全年，多家台企营收表现亮眼：志强营收203.74亿元（年增10.4%），儒鸿营收379.9亿元（年增3%），钰齐营收172.95亿元（年增18.3%）[52][55][56] - **核心驱动因素**： - **世界杯需求**：2026年世界杯赛事临近显著提振运动品类需求，品牌下单出现双位数增长，订单能见度多已延伸至2026年上半年 [3][52] - **产能全球化**：为优化成本并应对地缘风险，企业正加速向东南亚及低关税地区（如印尼、约旦）进行产能布局 [3][52][57] - **库存去化完成**：终端库存去化完成，客户下单信心增强 [3] 投资建议与重点公司 - **品牌服饰推荐**： - 运动户外赛道：重点推荐安踏体育、李宁、特步国际、361度 [5][8] - 非运动品牌：建议关注稳健医疗和海澜之家 [5][8] - **纺织制造推荐**： - 纺织材料：推荐受益于羊毛价格上涨、接单回暖的新澳股份，以及接单改善的辅料龙头伟星股份 [9] - 代工制造：重点关注直接受益于关税落地及耐克复苏的申洲国际和华利集团 [9] - **重点公司盈利预测**：报告列出了安踏体育、李宁、特步国际、361度、稳健医疗、海澜之家、新澳股份、伟星股份、申洲国际、华利集团共10家公司的2025-2026年盈利预测及估值 [10]