文章核心观点 成都商业消费市场活跃度持续上涨，成都太古里开启十周年庆，李宁“Nature自然空间”限时快闪落地成都，显示企业助力提振消费的决心和努力 [1] 成都太古里十周年庆 - 太古地产开启系列活动庆祝成都太古里开业十周年，推出“你的时分 Your Incredible Moments”限时主题展及《成都太古里十年口述历史》纪录片首映 [3] - “你的时分 Your Incredible Moments”限时主题展在漫广场举办，呈现高十米的十边形概念空间，展览内十幅立体艺术插画描绘高光“时分”，启发公众参与创作 [5] - 成都太古里包含开放式、低密度街区形态购物中心和博舍酒店，年均接待逾3000万访客，举办超50场高品质文化艺术活动，2022年起分两阶段开展策略性调整和优化举措 [6] - 太古地产行政总裁彭国邦表示成都太古里彰显前瞻性理念，实现传统与现代完美交融，将继续蓬勃发展，助力提升成都影响力 [8] 李宁“Nature自然空间”落地成都 - 4月20日，李宁“Nature自然空间”限时快闪在成都春熙路银石广场落地，开启地球日特别活动，展现环保产品“全链路”实践成果，号召大众践行绿色生活方式 [9] - “Nature自然空间”打造四大场景与板块，分别为“源于自然”“自然而染”“自然新生”“回归自然”，将环保产品“全链路”可视化 [11] - 空间内设置地球日主题装置和工坊互动体验区，吸引消费者参与互动活动，践行可持续理念 [12] - 多年来李宁从四个环节构建环保产品“全链路”，未来将持续加大环保材料与技术研发、推广和应用，提供更多绿色产品选择 [14]

文章核心观点 2025年4月20日李宁Nature自然空间限时快闪在成都落地开启地球日特别活动，展示环保产品“全链路”实践成果，公司从多环节构建环保产品体系，以技术创新引领环保之路，贯彻可持续发展理念带动行业绿色发展 [1][12][15] 活动概况 - 2025年4月20日世界地球日来临之际，李宁Nature自然空间限时快闪在成都春熙路银石广场落地，开启“每一步都向前，让世界更美好”地球日特别活动 [1] - 活动旨在展现李宁在运动鞋服环保科技及构建环保产品“全链路”实践成果，号召大众关注、践行绿色生活方式 [1] 环保产品全链路构建 原料层面 - 「源于自然」板块呈现李宁使用、推广生物基材料成果，生物基材料取自植物性可再生原料，如李宁䨻丝鞋面与极限䨻丝鞋面科技取材于蓖麻油，运用生物基材料的跑鞋产品已突破1000万双 [2] 工艺层面 - 「自然而染」板块展示产品染色工艺节水行动，无水着色技术使单件产品耗水量减少约40升，植物染色工艺从植物中萃取天然色彩，以蓝色为例，较传统合成染料电力消耗降低42.2%，水耗降低53.4% [2] 回收再利用层面 - 「自然新生」场景呈现李宁资源再利用行动，使用回收塑料瓶再生的环保纱线，推动超1.9亿个回收塑料瓶再利用，专业比赛服每套至少回收10个塑料瓶 [4] 生态循环层面 - 「回归自然」展区设置“模拟生态循环过程”，展示全降解运动鞋180天内变化，体现最新全降解技术，李宁是首家拥有全降解专业运动鞋的中国运动品牌 [6] 互动与推广 - 自然空间设置地球日主题装置和工坊互动体验区，吸引消费者参与“生物基鞋带DIY”等活动 [6] - 4月20日起在全国12家门店推出环保陈列区域，4月25日起线上线下发起“旧物循绿，自然新生”鞋服回收活动 [8] 环保技术创新历程 - 2011年推出“MIX概念鞋”，通过无胶水粘合工艺实现鞋面鞋底一体化，获中国红星奖至尊金奖、德国iF奖设计奖 [12] - 2013年推出“GREEN IN BLACK轮胎鞋”，将废旧轮胎材料回收再利用，获德国iF设计奖，入选美国工业设计优秀奖IDEA最终名单 [12] - 近年来依托生物基等创新材料及技术取得突破，本次自然空间展示的“全链路”标志着公司环保探索从点状突破进入体系化阶段 [12] - 全降解技术是最新突破，公司自2020年攻关，与院士团队合作解决可降解大底和中底技术难题，成为首家实现专业运动鞋全降解的中国运动品牌 [12][14] 绿色发展全链路及未来规划 - 公司绿色发展全链路体现在办公、生产、物流、销售等各环节，降低环境影响 [15] - 公司持续提供环保产品，加强绿色运营，优化供应商管理系统，带动产业生态伙伴实施可持续发展行动 [15] - 未来将依托“全链路”体系，从四方面加大环保材料与技术研发、推广和应用，提供更多绿色产品选择 [15] - 公司将可持续发展理念贯穿运营，号召消费者，带动行业伙伴，实现产品和运营可持续性 [15]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][11] 报告的核心观点 - 2024年李宁全年表现基本符合预期，全渠道流水同比基本持平，报表端收入同增3.9%至286.8亿元，净利润同降5.5%至30.1亿元 [2][3] - 盈利能力基本保持稳定，毛利率同比提升1pct至49.4%，净利率同比下降1pct至10.5% [4] - 营运状况保持健康，存货、渠道库存等指标处于健康状态，现金流充裕 [4] - 预计2025 - 2027年公司营业收入同比增长1.7%/5.3%/4.5%，归母净利润同比 - 8.2%/+10.7%/+5% [4] 根据相关目录分别进行总结 经营业绩 - 2024年全渠道流水同比基本持平，报表端收入同增3.9%至286.8亿元 [3] - 分产品看，跑步/篮球/综训/运动时尚品类流水分别同比+25%/-21%/+6%/-6%，跑鞋大单品销售良好，销量突破1060万双，篮球品类流水下滑系主动调整发货节奏 [3] - 报表端收入上，鞋类/服装/器材及配件收入分别同比+6.8%/-2.9%/+29.3%至143/120.5/23.3亿元 [3] 渠道情况 - 2024年批发业务收入同增2.6%至129.6亿元，直营业务收入同降0.4%至68.8亿元，电商渠道收入同增10.3%至83亿元 [3] - 李宁大货门店数量同比减少123个至6117个，其中直营门店减少201个，批发门店增加78个；李宁YOUNG门店同比增加40个至1468个 [3] 盈利能力 - 2024年毛利率同比提升1pct至49.4%，主要系直营及电商渠道折扣提升 [4] - 销售/管理/财务费用率分别同比 - 0.8pct/+0.4pct/+0.8pct至32.1%/5%/-0.6%，基本保持稳定 [4] - 净利率同比下降1pct至10.5% [4] 营运状况 - 截止2024年末，存货同增4.2%至26亿元，存货周转天数同比增长1天至62天 [4] - 渠道库存同比上升高单位数，线下新品零售流水占比约85%，保持在健康状态 [4] - 应收/应付账款周转天数分别同比下降1天至14/42天 [4] - 年末拥有货币资金75亿元，现金流充裕 [4] - 全年股息每股58.48分人民币，派息比率50% [4] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年实现营业收入同比增长1.7%/5.3%/4.5%至291.5/306.9/320.7亿元 [4] - 归母净利润同比 - 8.2%/+10.7%/+5%至27.7/30.6/32.2亿元，对应估值13/12/12倍 [4] 财务数据 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|27598.49|28675.64|29149.74|30690.83|32065.04| |营业收入(+/-)%|6.96%|3.90%|1.65%|5.29%|4.48%| |归属母公司净利润（百万元）|3186.91|3012.92|2766.68|3062.63|3215.40| |归属母公司净利润(+/-)%|-21.58%|-5.46%|-8.17%|10.70%|4.99%| |每股收益（元）|1.23|1.17|1.07|1.18|1.24| |市盈率|15.95|13.23|13.40|12.11|11.53| |市净率|2.11|1.53|1.34|1.26|1.18| |净资产收益率(%)|13.06%|11.54%|10.03%|10.44%|10.26%| |总股本 (百万股)|2625|2585|2585|2585|2585| [5]

文章核心观点 - 交银国际上调李宁目标价至16.25港元，维持“中性”评级，因客流量未明显回升，短期内缺乏显著催化剂，保守财务指引反映谨慎态度 [1] 公司相关 - 交银国际上调李宁(02331.HK)目标价至16.25港元，维持“中性”评级 [1] - 李宁客流量暂未明显回升，短期内缺乏显著催化剂 [1] - 李宁较为保守的财务指引反映对未来的谨慎态度 [1]

报告公司投资评级 - 对李宁的评级为中性 [3][13] 报告的核心观点 - 2024年业绩符合一致性预期，鞋类收入增长拉动整体营收，毛利率提升，净利润率为10.5%，派息率提升至50% [8] - 2024年经营品类表现分化，跑步品类亮眼，篮球品类下降，童装业务稳健，渠道优化成效显著，电商渠道成重要增长引擎 [8] - 2025年公司将强化跑步品类优势，培育新兴品类，预期收入持平，力争毛利率持平或小幅提升，维持较高单位数净利润率 [8] - 维持中性评级，因客流量未明显回升、缺乏显著催化剂，管理层财务指引保守，目标价16.25港元基于13倍2025年市盈率 [8] 根据相关目录分别进行总结 股份资料 - 52周高位24.05港元，低位12.92港元，市值373.8537亿港元，日均成交量6642万股，年初至今变化-11.79%，200天平均价16.57港元 [4] 财务数据一览 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |收入（百万元人民币）|27,598|28,676|29,080|30,809|32,855| |同比增长（%）|7.0|3.9|1.4|5.9|6.6| |净利润（百万元人民币）|3,187|3,013|2,971|3,375|3,871| |每股盈利（人民币）|1.23|1.17|1.15|1.31|1.50| |同比增长（%）|-20.7|-5.1|-1.4|13.6|14.7| |前EPS预测值（人民币）|||1.26|1.48|| |调整幅度（%）|||-8.1|-11.2|| |市盈率（倍）|11.2|11.8|11.9|10.5|9.2| |每股账面净值（人民币）|9.44|10.14|10.40|10.68|11.39| |市账率（倍）|1.46|1.36|1.32|1.29|1.21| |股息率（%）|4.0|4.3|4.2|4.8|5.5| [5] 2024业绩回顾 - 销售286.76亿元，同比增长3.9%，毛利141.56亿元，同比增长6.0%，经营费用104.78亿元，同比增长7.0%等多项财务指标有相应变化 [9] 财务数据 损益表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |收入（百万元人民币）|27,598|28,676|29,080|30,809|32,855| |主营业务成本（百万元人民币）|(14,246)|(14,520)|(14,671)|(15,474)|(16,428)| |毛利（百万元人民币）|13,352|14,156|14,409|15,334|16,427| |销售及管理费用（百万元人民币）|(9,793)|(10,478)|(10,792)|(11,224)|(11,673)| |经营利润（百万元人民币）|3,559|3,678|3,617|4,110|4,755| |财务成本净额（百万元人民币）|319|175|87|131|147| |其他非经营净收入/费用（百万元人民币）|378|256|256|256|256| |税前利润（百万元人民币）|4,256|4,110|3,959|4,498|5,158| |税费（百万元人民币）|(1,069)|(1,097)|(988)|(1,122)|(1,287)| |净利润（百万元人民币）|3,187|3,013|2,971|3,375|3,871| [14] 资产负债简表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |现金及现金等价物（百万元人民币）|5,444|7,499|8,598|8,987|10,652| |有价证券（百万元人民币）|1|23|23|23|23| |应收账款及票据（百万元人民币）|1,206|1,005|1,150|1,134|1,119| |存货（百万元人民币）|2,493|2,598|2,554|2,779|3,040| |其他流动资产（百万元人民币）|4,510|9,404|9,301|9,363|9,436| |总流动资产（百万元人民币）|13,653|20,528|21,626|22,286|24,270| |投资物业（百万元人民币）|1,560|2,914|2,914|2,914|2,914| |物业、厂房及设备（百万元人民币）|4,124|4,610|4,490|4,850|5,063| |无形资产（百万元人民币）|221|235|132|163|189| |其他长期资产（百万元人民币）|14,650|7,421|7,423|7,421|7,419| |总长期资产（百万元人民币）|20,555|15,180|14,959|15,348|15,585| |总资产（百万元人民币）|34,208|35,708|36,585|37,634|39,856| |短期贷款（百万元人民币）|0|0|0|0|0| |应付账款（百万元人民币）|5,046|5,675|5,857|6,197|6,600| |其他短期负债（百万元人民币）|2,223|1,911|1,911|1,911|1,911| |总流动负债（百万元人民币）|7,268|7,586|7,769|8,109|8,512| |长期贷款（百万元人民币）|0|0|0|0|0| |长期应付账款（百万元人民币）|9|17|17|17|17| |其他长期负债（百万元人民币）|2,524|2,002|2,002|2,002|2,002| |总长期负债（百万元人民币）|2,533|2,019|2,019|2,019|2,019| |总负债（百万元人民币）|9,801|9,605|9,788|10,128|10,530| |股本（百万元人民币）|9,374|8,956|8,956|8,956|8,956| |储备及其他资本项目（百万元人民币）|15,032|17,147|17,841|18,550|20,369| |股东权益（百万元人民币）|24,407|26,104|26,797|27,506|29,325| |非控股权益（百万元人民币）|0|0|0|0|0| |总权益（百万元人民币）|24,407|26,104|26,797|27,506|29,325| [14] 现金流量表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |税前利润（百万元人民币）|4,342|4,110|3,959|4,498|5,158| |折旧及摊销（百万元人民币）|1,046|1,156|1,591|1,868|2,162| |营运资本变动（百万元人民币）|(26)|637|184|70|83| |税费（百万元人民币）|(1,155)|(1,097)|(988)|(1,122)|(1,287)| |其他经营活动现金流（百万元人民币）|(144)|(486)|(175)|(330)|(253)| |经营活动现金流（百万元人民币）|4,063|4,320|4,572|4,982|5,864| |资本开支（百万元人民币）|(1,927)|(2,107)|(2,136)|(2,257)|(2,400)| |其他投资活动现金流（百万元人民币）|(545)|8|(51)|(44)|(29)| |投资活动现金流（百万元人民币）|(2,602)|3,313|(2,136)|(2,257)|(2,400)| |负债净变动（百万元人民币）|0|0|0|0|0| |权益净变动（百万元人民币）|7|0|0|0|0| |股息（百万元人民币）|(2,174)|(789)|(1,337)|(2,336)|(1,799)| |其他融资活动现金流（百万元人民币）|0|(4,791)|0|0|0| |融资活动现金流（百万元人民币）|(4,201)|(6,185)|(1,337)|(2,336)|(1,799)| |汇率收益/损失（百万元人民币）|40|0|0|0|0| |年初现金（百万元人民币）|7,382|5,444|7,499|8,598|8,987| |年末现金（百万元人民币）|5,444|7,499|8,598|8,987|10,652| [15] 财务比率 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |每股指标(人民币)| | | | | | |核心每股收益|1.232|1.170|1.154|1.311|1.503| |全面摊薄每股收益|1.227|1.170|1.154|1.311|1.503| |每股股息|0.554|0.585|0.577|0.655|0.751| |每股账面值|9.436|10.135|10.405|10.680|11.386| |利润率分析(%)| | | | | | |毛利率|48.4|49.4|49.5|49.8|50.0| |EBITDA利润率|20.9|19.9|21.3|22.7|24.3| |EBIT利润率|12.9|12.8|12.4|13.3|14.5| |净利率|11.5|10.5|10.2|11.0|11.8| |盈利能力(%)| | | | | | |ROA|9.4|8.6|8.2|9.1|10.0| |ROE|13.1|11.9|11.2|12.4|13.6| |ROIC|12.8|11.7|11.0|12.2|13.4| |其他| | | | | | |净负债权益比(%)| | |净现金|净现金|净现金| |流动比率|1.9|2.7|2.8|2.7|2.9| |存货周转天数|63.0|64.0|64.1|62.9|64.6| |应收账款周转天数|27.5|27.8|27.2|26.2|25.1| |应付账款周转天数|43.2|42.9|41.9|42.3|42.2| [15]

国际贸易摩擦对纺织服装行业的影响 - 对等关税落地导致进出口企业面临空前压力，反制政策升级[1] - 越南纺织品服装出口额达440亿美元，美国是其最大市场[4] - 胡志明指数在关税宣布后五天内跌幅近20%[6] - 耐克越南产能占比从2019年的12%激增至51%，越南工厂生产其一半鞋子和四分之一服装[8] - 美国服饰集团Deckers Brands在越南拥有68家供应链合作伙伴[9] - 美国仅2.5%服装和1%鞋类为本土制造[10] 国际品牌面临的挑战 - 关税导致耐克在越南、印尼和中国工厂产品成本飙升超过30%[14] - 关税成本主要由品牌方承担，制造商采用成本加成定价模式[16] - 阿迪达斯中国区营收从2018年45.46亿元降至2024年30.97亿元，占比从20.74%降至13.08%[18] - 耐克亚太地区收入同比下滑10.07%，大中华地区批发渠道收入下滑16.8%[20] 国内品牌的发展机遇 - 2018年78.2%消费者经常购买国货，中国李宁登上纽约时装周成为国货代表[29] - 李宁2019年营收同比增长31.85%至138.80亿元，净利润翻倍增长113.93%至14.36亿元[31] - 李宁股价三年内从5港元/股涨至102港元/股，涨幅近20倍[33] - WIND港股品牌服装指数2018-2021年从1161.75点涨至3457.52点，涨幅近300%[35] - 2024年李宁中国大陆营收占比达98.15%，受海外市场波动较小[47] 国内体育产业发展前景 - 2025年中国体育产业总规模目标达5万亿元，占GDP比重2%[41] - 中国体育产业占GDP比重目前仅1%，相比发达国家2-3%有较大发展空间[42] - 李宁成为国内跑鞋矩阵最全厂家，核心IP销售突破1060万双[45] - 李宁获得洛杉矶奥运周期中国奥委会官方体育服装合作伙伴身份[45] 企业发展战略建议 - 专注本土市场、提升创新能力、创造品牌溢价将成为企业发展主线[50] - 投资者应关注核心收入来源高度本土化且具备竞争优势的企业[51]

报告公司投资评级 - 交银国际对李宁的评级为中性，目标价16.25港元，较收盘价14.52港元有11.9%的潜在涨幅 [2][7][12] 报告的核心观点 - 2024年李宁业绩符合一致性预期，鞋类收入增长拉动整体营收，毛利率提升，净利润率为10.5%，派息率提升至50% [7] - 2024年经营表现品类分化，跑步品类亮眼，篮球品类下滑，童装稳健，渠道优化成效显著，电商渠道成重要增长引擎 [7] - 2025年公司将强化跑步品类优势，培育新兴品类，预期收入持平，力争毛利率持平或小幅提升，维持较高单位数净利润率 [7] - 维持中性评级，因客流量未明显回升、缺乏显著催化剂，管理层财务指引保守，目标价基于13倍2025年市盈率 [7] 根据相关目录分别进行总结 股份资料 - 52周高位24.05港元，低位12.92港元，市值373.8537亿港元，日均成交量6642万股，年初至今变化-11.79%，200天平均价16.57港元 [5] 财务数据一览 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |收入（百万元人民币）|27,598|28,676|29,080|30,809|32,855| |同比增长（%）|7.0|3.9|1.4|5.9|6.6| |净利润（百万元人民币）|3,187|3,013|2,971|3,375|3,871| |每股盈利（人民币）|1.23|1.17|1.15|1.31|1.50| |同比增长（%）|-20.7|-5.1|-1.4|13.6|14.7| |前EPS预测值（人民币）|||1.26|1.48|| |调整幅度（%）|||-8.1|-11.2|| |市盈率（倍）|11.2|11.8|11.9|10.5|9.2| |每股账面净值（人民币）|9.44|10.14|10.40|10.68|11.39| |市账率（倍）|1.46|1.36|1.32|1.29|1.21| |股息率（%）|4.0|4.3|4.2|4.8|5.5|[6] 2024业绩回顾 - 销售286.76亿元，同比增长3.9%，超一致预期1.9%；毛利141.56亿元，同比增长6.0%，超一致预期2.7% [8] - 经营费用104.78亿元，同比增长7.0%，超一致预期2.0%；经营利润36.78亿元，同比增长3.3%，超一致预期4.6% [8] - 税前利润41.10亿元，同比下降3.4%，略低于一致预期0.8%；净利润30.13亿元，同比下降5.5%，低于一致预期2.8% [8] - 毛利率49.4%，提升1个百分点，超一致预期0.4%；经营费用率36.5%，提升1.1个百分点，与一致预期持平 [8] 财务数据 损益表（百万元人民币） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |收入|27,598|28,676|29,080|30,809|32,855| |主营业务成本|(14,246)|(14,520)|(14,671)|(15,474)|(16,428)| |毛利|13,352|14,156|14,409|15,334|16,427| |销售及管理费用|(9,793)|(10,478)|(10,792)|(11,224)|(11,673)| |经营利润|3,559|3,678|3,617|4,110|4,755| |财务成本净额|319|175|87|131|147| |其他非经营净收入/费用|378|256|256|256|256| |税前利润|4,256|4,110|3,959|4,498|5,158| |税费|(1,069)|(1,097)|(988)|(1,122)|(1,287)| |净利润|3,187|3,013|2,971|3,375|3,871|[13] 资产负债简表（百万元人民币） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |现金及现金等价物|5,444|7,499|8,598|8,987|10,652| |有价证券|1|23|23|23|23| |应收账款及票据|1,206|1,005|1,150|1,134|1,119| |存货|2,493|2,598|2,554|2,779|3,040| |其他流动资产|4,510|9,404|9,301|9,363|9,436| |总流动资产|13,653|20,528|21,626|22,286|24,270| |投资物业|1,560|2,914|2,914|2,914|2,914| |物业、厂房及设备|4,124|4,610|4,490|4,850|5,063| |无形资产|221|235|132|163|189| |其他长期资产|14,650|7,421|7,423|7,421|7,419| |总长期资产|20,555|15,180|14,959|15,348|15,585| |总资产|34,208|35,708|36,585|37,634|39,856| |短期贷款|0|0|0|0|0| |应付账款|5,046|5,675|5,857|6,197|6,600| |其他短期负债|2,223|1,911|1,911|1,911|1,911| |总流动负债|7,268|7,586|7,769|8,109|8,512| |长期贷款|0|0|0|0|0| |长期应付账款|9|17|17|17|17| |其他长期负债|2,524|2,002|2,002|2,002|2,002| |总长期负债|2,533|2,019|2,019|2,019|2,019| |总负债|9,801|9,605|9,788|10,128|10,530| |股本|9,374|8,956|8,956|8,956|8,956| |储备及其他资本项目|15,032|17,147|17,841|18,550|20,369| |股东权益|24,407|26,104|26,797|27,506|29,325| |总权益|24,407|26,104|26,797|27,506|29,325|[13] 现金流量表（百万元人民币） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |税前利润|4,342|4,110|3,959|4,498|5,158| |折旧及摊销|1,046|1,156|1,591|1,868|2,162| |营运资本变动|(26)|637|184|70|83| |税费|(1,155)|(1,097)|(988)|(1,122)|(1,287)| |其他经营活动现金流|(144)|(486)|(175)|(330)|(253)| |经营活动现金流|4,063|4,320|4,572|4,982|5,864| |资本开支|(1,927)|(2,107)|(2,136)|(2,257)|(2,400)| |其他投资活动现金流|(545)|8|(51)|(44)|(29)| |投资活动现金流|(2,602)|3,313|(2,136)|(2,257)|(2,400)| |负债净变动|0|0|0|0|0| |权益净变动|7|0|0|0|0| |股息|(2,174)|(789)|(1,337)|(2,336)|(1,799)| |其他融资活动现金流|0|(4,791)|0|0|0| |融资活动现金流|(4,201)|(6,185)|(1,337)|(2,336)|(1,799)| |汇率收益/损失|40|0|0|0|0| |年初现金|7,382|5,444|7,499|8,598|8,987| |年末现金|5,444|7,499|8,598|8,987|10,652|[14] 财务比率 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |每股指标(人民币)| | | | | | |核心每股收益|1.232|1.170|1.154|1.311|1.503| |全面摊薄每股收益|1.227|1.170|1.154|1.311|1.503| |每股股息|0.554|0.585|0.577|0.655|0.751| |每股账面值|9.436|10.135|10.405|10.680|11.386| |利润率分析(%)| | | | | | |毛利率|48.4|49.4|49.5|49.8|50.0| |EBITDA利润率|20.9|19.9|21.3|22.7|24.3| |EBIT利润率|12.9|12.8|12.4|13.3|14.5| |净利率|11.5|10.5|10.2|11.0|11.8| |盈利能力(%)| | | | | | |ROA|9.4|8.6|8.2|9.1|10.0| |ROE|13.1|11.9|11.2|12.4|13.6| |ROIC|12.8|11.7|11.0|12.2|13.4| |其他| | | | | | |净负债权益比(%)|净现金|净现金|净现金|净现金|净现金| |流动比率|1.9|2.7|2.8|2.7|2.9| |存货周转天数|63.0|64.0|64.1|62.9|64.6| |应收账款周转天数|27.5|27.8|27.2|26.2|25.1| |应付账款周转天数|43.2|42.9|41.9|42.3|42.2|[14]

文章核心观点 李宁2024年财报显示整体收入稳健增长但净利润下滑、增速疲软，公司求稳经营面临渠道调整阵痛，子品牌定位模糊，需在研发创新、品牌定位和全球化布局上打出新章法以应对竞争 [1][3][10] 分组1：整体业绩情况 - 集团全年收入达286.76亿元，同比增长3.9%；毛利率提升1个百分点至49.4%，净利润同比下降5.5%至30.13亿元，连续两年净利润下滑但此次降幅收窄 [1][5] - 年末公司经营现金净流入52.68亿元，同比上升12.4% [5] 分组2：求稳经营策略 - 2024年公司稳健经营，核心是保证毛利率，不因追求规模带来大量折扣率的加深 [3] 分组3：与同行对比 - 安踏2024年收入708.26亿元，同比增速13.58%，年内溢利155.96亿元，增超五成；特步营收135.77亿元，增速6.55%，权益持有人应占溢利增速两成左右；361度营收100.7亿元，增速19.6%，权益持有人应占溢利增速19.5%；李宁是四家运动品牌中唯一净利润下滑的企业 [5][6] 分组4：渠道调整情况 - 产品品类上，跑步品类亮眼，鞋类贡献收入143亿元，同比增长6.8%，跑步品类零售流水增长25%，超轻、飞电、赤兔三个跑鞋核心IP产品销售突破1060万双 [7] - 篮球与运动生活品类流水分别同比下降21%和6%，或与产品线竞争力不足与消费者偏好分化有关 [8] - 2024年直营门店净减少201家，特许经销门店增加78家；存货同比微增4%至25.98亿元，周转天数拉长至64天，去库存压力仍存 [8] 分组5：应对挑战举措 - 强调稳健经营，提出优化运营效率、强化研发与品牌建设，聚焦核心战略，深化“单品牌、多品类、多渠道”布局，加码跑步、综训等高增长品类，拓展户外、网球等新兴赛道 [9] - 今年1月以8亿元重夺中国奥委会官方合作权，或能给专业赛道持续加码 [9] 分组6：行业竞争挑战 - 万亿体育消费市场竞争激烈，安踏需实现品牌间长效协同和全球化；特步需突破跑步场景边界和让产品走上时尚前沿；361度刚突破百亿营收是新起点 [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8][9] 报告的核心观点 - 李宁公司2024年财报亮眼，全年营收286.8亿元同比+3.9%，归母净利润30.1亿元同比 - 5.5%，整体符合预期上限，考虑新增投资性房地产减值3.3亿元，还原后业绩表现超预期 [2][6] - 短期收入增长难见效且费用有显著拖累，中长期有望重启健康向上路径，存在较高弹性，综合预计公司2025 - 2027年实现归母净利润24/26/28亿元，同比增长 - 19%/+8%/+7%，对应PE为15/14/13X [9] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024年毛利率同比+1pct至49.4%，电商/直营折扣改善带动毛利率+0.8/0.2pct，费用端管控得当带动H2的OPM提升0.9pct至8.9%（剔除投资性房地产减值后OPM同比+3.3pct至11.2%） [9] 渠道与品类 - 2024年李宁收入与流水增长基本一致，线下新品零售占比85%，全渠道库销比4个月，各渠道健康增长 [9] - 品类端篮球与运动生活为主要拖累项目（跑步/篮球/健身/运动生活流水分别+25%/-21%/+6%/-6%），后续拖累预计减弱 [9] 收入与费用趋势 - 短期收入端大货预计增长，但李宁海外业务剥离有拖累，毛利率折扣改善趋势待验证，2025年主要受费用端投放拖累 [9] - 费用投放提升与中长期增长战略相关，奥运宣传营销效果待观察，需平衡费用与增长 [9] 盈利预测与估值 |单位/百万元|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|28676|28819|29456|30117| |（+/-)(%)|4%|1%|2%|2%| |归母净利润|3013|2426|2631|2821| |（+/-)(%)|-5%|-19%|8%|7%| |EPS(元/股)|1.17|0.94|1.02|1.09| |P/E|12.97|15.21|14.03|13.08|[11]

报告公司投资评级 - 投资评级为“优于大市”，维持该评级 [2][7] 报告的核心观点 - 2024年李宁收入增长3.9%，跑步健身等专业品类持续驱动，24H2收入增速加快，公司坚持稳健经营、健康发展，在专业运动市场扩大影响力，持续优化渠道结构、完善运营效率，预计2025/2026年归母净利润分别为27.3/28.6亿元，给予2025年PE估值区间13 - 15X，对应合理价值区间14.92 - 17.22元/股 [5][7] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 4月1日收盘价为15.78港元，52周股价波动在12.56 - 24.60元，总股本2585百万股，总市值40788百万港元 [2] 市场表现 - 恒生指数对比1M、2M、3M绝对涨幅分别为 - 8.5%、 - 2.6%、 - 0.6%，相对涨幅分别为 - 9.3%、 - 15.3%、 - 18.9% [4] 主要财务数据及预测 |年份|营业收入(百万元)|营业收入YoY(%)|净利润(百万元)|净利润YoY(%)|全面摊薄EPS(元)|毛利率(%)|净资产收益率(%)| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|27598.49|6.96%|3186.91|-21.58%|1.23|48.38%|13.06%| |2024|28675.64|3.90%|3012.92|-5.46%|1.17|49.37%|11.54%| |2025E|28931.00|0.89%|2729.84|-9.40%|1.06|49.47%|9.47%| |2026E|29975.19|3.61%|2860.87|4.80%|1.11|49.57%|9.03%| |2027E|31460.90|4.96%|3021.48|5.61%|1.17|49.77%|8.70%| [6] 财务报表分析和预测 - 每股指标方面，2024 - 2027E每股收益分别为1.17、1.06、1.11、1.17元，每股净资产分别为10.10、11.16、12.26、13.43元等；价值评估方面，2024 - 2027E的P/E分别为12.45、13.75、13.12、12.42倍等；盈利能力指标方面，2024 - 2027E毛利率分别为49.37%、49.47%、49.57%、49.77%等；盈利增长方面，2024 - 2027E营业收入增长率分别为3.90%、0.89%、3.61%、4.96%等；偿债能力指标方面，2024 - 2027E资产负债率分别为26.90%、25.41%、23.90%、23.99%等；经营效率指标方面，2024 - 2027E应收帐款周转天数分别为12.79、16.59、15.87、15.21天等 [10] 可比公司估值表 |公司名称|股票代码|总市值（亿元）|股价（元/股）|净利润（百万元）（2024/2025E/2026E）|市盈率（X）（2024/2025E/2026E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |Nike|NKE.N|958|64.8|5700/3204/3225|17/30/30| |安踏体育|2020.HK|2423|86.3|15596/13556/15243|14/16/15| |Lululemon|LULU.O|323|279.6|1815/1910/2116|18/17/15| |平均| - | - | - | - |16/21/20| [8] 公司经营情况 - 2024年李宁收入286.8亿元，同比增长3.9%；毛利率49.4%，同比增长1.0pct；净利润30.1亿元，同比下降5.5%；净利率10.5%，同比下降1.0pct，24H2公司收入143.3亿元，同比增长5.5%，增速环比24H1（+2.3%）加快 [7] - 毛利率改善主要来自电商渠道，净利率受多因素拖累，包括其他收益净额下降、财务收入下降、权益投资收入下降等 [7] - 2024年李宁牌收入268.2亿元，同比增长3.4%，其中直营/经销/电商渠道收入同比分别 - 2.7%/+2.1%/+10.6%；李宁Young收入13.2亿元，同比增长18.2%；海外收入5.3亿元/-0.1%；2024年线下渠道经营面临较大挑战，整体线下流水跌低单 [7] - 2024年公司鞋类/服装/器材及配件收入分别为143.0/120.5/23.2亿元，同比分别 + 6.8%/-2.9%/+29.3%，流水增速按品类拆分：总额/跑步/健身/篮球/运动生活同比分别持平/+25%/+6%/-21%/-6%，收入增长主要由运动、健身等专业品类驱动 [7] - 2024Q4公司总流水/线下流水分别增高单/增中单（Q3分别跌中单/跌高单），直营/经销/电商流水分别跌低单/增中单/增10 - 20%中段（Q3分别跌中单/跌高单/增中单） [7] - 期末公司存货26.0亿元，同比增长4.2%；存货周转天数64天，同比增长1天，全渠道库存成本金额增长高单，库销比同比上升0.4个月至4.0个月，目前库龄结构整体健康 [7]