报告公司投资评级 - 买入（维持） [6] 报告的核心观点 - B站24全年实现营收268.3亿元，同比增长19%，全年Non - GAAP净利润亏损0.39亿元，同比收窄99%；24Q4实现营收77.3亿元，毛利润27.9亿元，同比增长68%，毛利率同比增加10.0pct达36.1%，实现连续第10个季度环比提升，Non - GAAP净利润为4.5亿元，实现单季度全面盈利 [2][4] 各部分总结 收入端 - 24Q4广告业务收入23.9亿元，同比增长24%，得益于B站高质量用户、“一横N纵”战略及自研AIGC营销素材生成工具 [7] - 24Q4增值服务业务收入30.8亿元，同比增长8%，用户粘性高，截至24Q4正式会员达2.58亿，同比增长12%，第12个月留存率约80%，大会员达2270万，年度订阅或自动续订用户超80% [7] - 24Q4移动游戏业务收入18.0亿元，同比增长79%，因《三国：谋定天下》表现亮眼，预计2月22日上线第6赛季，25下半年或将推出繁体中文版，还有其他游戏在版号申请中 [7] - B站凭借独特数据资源优势有望结合AI技术推出系列AI应用 [7] 经营数据 - 社区生态持续繁荣，24Q4 DAU达1.03亿，MAU达3.40亿，日均使用时长99分钟 [7] - 社区持续健康增长，24Q4日均视频播放量同比增长14%，达48亿次，近310万UP主获收入，通过花火商单获收入的UP主数量+33%，通过视频及直播带货获收入的UP主数量+68% [7] - 25年成为春晚独家弹幕视频平台，除夕日活同比涨20%，春晚点播观看人数超3700万 [7] 利润端 - 24Q4毛利润同比增长68%达27.9亿元，毛利率同比增加10.0pct达36.1%，实现连续10个季度环比提升，24Q4销售费用同比+10%，研发开支同比大幅下滑（ - 31%） [7] - 24Q4 Non - GAAP净利润4.5亿元，再次实现单季度盈利，经营现金流净额为14.01亿元，实现连续6个季度正向经营现金流 [7]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”投资评级 [2][9] 报告的核心观点 - B站在AI时代独特内容和持续更新创造的内容有望成为语料库“富矿”，2025年聚焦盈利能力和用户价值，探索AI在内容推荐和创作工具中的应用，释放商业价值 [3] - B站业绩持续向好进入商业化通道，商业化变现从游戏收入拉动到广告收入，收入结构优化，2025年3月“爆品计划”上线瞄准销售转化 [4] - B站在已建立的内容生态基础上进行广告等商业化探索成效渐显，创造的社区归属感价值与用户价值有望带来较强商业化变现潜力，AI时代新成长仍可期 [5] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 当前股价166.30港元，总市值700.6亿港元，总股本421.3百万股，流通股本338.0百万股，52周价格范围80.85 - 238.8港元，日均成交额710.1百万港元 [2] 盈利预测 - 预测公司2025 - 2027年收入分别为298.8、332.5、358.5亿元，EPS分别为1.93、4.01、5.74元，当前股价对应PE分别为92.7、44.6、31.1倍 [9] 财务指标 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |主营收入（百万元）|26,832|29,878|33,248|35,852| |增长率（%）|19.1%|11.4%|11.3%|7.8%| |归母净利润（百万元）|-1,347|812|1,688|2,417| |增长率（%）|/|/|107.8%|43.2%| |摊薄每股收益（元）|-3.20|1.93|4.01|5.74| |ROE（%）|-9.5%|14.8%|15.6%|17.1%| [11] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |资产总计（百万元）|32,698|37,943|38,939|40,494| |负债合计（百万元）|18,594|23,828|24,520|26,072| |所有者权益（百万元）|14,104|14,115|14,419|14,422| |营业收入（百万元）|26,832|29,878|33,248|35,852| |净利润（百万元）|-1,364|809|1,693|2,419| |经营活动现金净流量（百万元）|140|920|1,150|1,378| |营业收入增长率（%）|19.1%|11.4%|11.3%|7.8%| |归母净利润增长率（%）|/|/|107.8%|43.2%| |毛利率（%）|32.7%|34.1%|35.9%|40.6%| |净利率（%）|-5.0%|2.7%|5.1%|6.7%| |ROE（%）|-9.5%|14.8%|15.6%|17.1%| |资产负债率（%）|56.9%|62.8%|63.0%|64.4%| |总资产周转率（次）|0.8|0.8|0.9|0.9| |应收账款周转率（次）|8.5|9.8|9.2|7.7| |存货周转率（次）|0.0|0.0|0.0|0.0| |EPS（元/股）|-3.20|1.93|4.01|5.74| |P/E（倍）|-55.9|92.7|44.6|31.1| |P/S（倍）|3.1|2.8|2.5|2.3| |P/B（倍）|-52.0|86.2|41.5|29.0| [12]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”投资评级 [2][9] 报告的核心观点 - B站在AI时代独特内容和持续更新创造的内容有望成为语料库“富矿”，2025年聚焦盈利能力和用户价值，探索AI在内容推荐和创作工具中的应用，释放商业价值 [3] - B站业绩持续向好进入商业化通道，商业化变现从游戏收入拉动到广告收入，收入结构优化，2025年3月“爆品计划”上线瞄准销售转化 [4] - B站在已建立的内容生态基础上进行广告等商业化探索成效渐显，创造的社区归属感价值与用户价值有望带来较强商业化变现潜力，AI时代新成长仍可期 [5] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 当前股价166.30港元，总市值700.6亿港元，总股本421.3百万股，流通股本338.0百万股，52周价格范围80.85 - 238.8港元，日均成交额710.1百万港元 [2] 盈利预测 - 预测公司2025 - 2027年收入分别为298.8、332.5、358.5亿元，EPS分别为1.93、4.01、5.74元，当前股价对应PE分别为92.7、44.6、31.1倍 [9] 财务指标 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |主营收入（百万元）|26,832|29,878|33,248|35,852| |增长率（%）|19.1%|11.4%|11.3%|7.8%| |归母净利润（百万元）|-1,347|812|1,688|2,417| |增长率（%）|/|/|107.8%|43.2%| |摊薄每股收益（元）|-3.20|1.93|4.01|5.74| |ROE（%）|-9.5%|14.8%|15.6%|17.1%|[11] 资产负债表 |资产负债表|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |流动资产合计|19,756|26,450|25,734|25,662| |非流动资产合计|17,378|14,432|12,942|11,493| |资产总计|32,698|37,943|38,939|40,494| |流动负债合计|14,763|20,328|21,235|22,807| |非流动负债合计|14,763|186|188|189| |负债合计|18,594|23,828|24,520|26,072| |所有者权益|/|/|/|/| |负债和所有者权益|32,698|37,943|38,939|40,494|[12] 利润表 |利润表|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入|26,832|29,878|33,248|35,852| |营业成本|18,058|19,698|21,309|21,310| |营业税金及附加|0|10|20|40| |销售费用|4,402|4,990|6,800|6,800| |管理费用|976|1,200|1,500|1,850| |财务费用|-11|-38|-20|-10| |研发费用|1,513|3,200|1,850|3,300| |费用合计|6,880|9,352|10,130|11,940| |资产减值损失|2.7|2.4|2.3|2.5| |公允价值变动|0|0|0|0| |投资收益|0|0|0|0| |营业利润|12,523|791|1,787|2,559| |加:营业外收入|17|11|10|13| |减:营业外支出|-6.0|-5.8|-5.9|-6.1| |利润总额|-1,400|805|1,801|2,573| |所得税费用|-37|-4|108|154| |净利润|-1,364|809|1,693|2,419| |少数股东损益|-17|-3|5|2| |归母净利润|-1,347|812|1,688|2,417|[12] 现金流量表 |现金流量表|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |净利润|-1364|809|1693|2419| |少数股东权益|-17|-3|5|2| |折旧摊销|22|22|22|22| |公允价值变动|0|0|0|0| |营运资金变动|1498|92|-570|-1065| |经营活动现金净流量|140|920|1150|1378| |投资活动现金净流量|138|-131|-4|-418| |筹资活动现金净流量|-150|118|239|293| |现金流量净额|128|907|1,385|1,253|[12] 主要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |成长性|/|/|/|/| |营业收入增长率|19.1%|11.4%|11.3%|7.8%| |归母净利润增长率|/|/|107.8%|43.2%| |盈利能力|/|/|/|/| |毛利率|32.7%|34.1%|35.9%|40.6%| |四项费用/营收|25.6%|31.3%|30.5%|33.3%| |净利率|-5.0%|2.7%|5.1%|6.7%| |ROE|-9.5%|14.8%|15.6%|17.1%| |偿债能力|/|/|/|/| |资产负债率|56.9%|62.8%|63.0%|64.4%| |营运能力|/|/|/|/| |总资产周转率|0.8|0.8|0.9|0.9| |应收账款周转率|8.5|9.8|9.2|7.7| |存货周转率|0.0|0.0|0.0|0.0| |每股数据(元/股)|/|/|/|/| |EPS|-3.20|1.93|4.01|5.74| |P/E|-55.9|92.7|44.6|31.1| |P/S|3.1|2.8|2.5|2.3| |P/B|-52.0|86.2|41.5|29.0|[12]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”投资评级 [2][9] 报告的核心观点 - B站在AI时代独特内容有望成语料库“富矿”，2025年聚焦盈利能力和用户价值，探索AI应用释放商业价值 [3] - B站业绩向好进入商业化通道，商业模式迭代，24Q4盈利，2024年广告和游戏收入增长，收入结构优化，2025年3月上线“爆品计划” [4] - B站在内容生态基础上商业化探索成效渐显，持续的内容供给、用户活跃和商业变现推动生态健康发展，AI时代有望新成长 [5] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 当前股价166.30港元，总市值700.6亿港元，总股本421.3百万股，流通股本338.0百万股，52周价格范围80.85 - 238.8港元，日均成交额710.1百万港元 [2] 盈利预测 - 预测2025 - 2027年收入分别为298.8、332.5、358.5亿元，EPS分别为1.93、4.01、5.74元，当前股价对应PE分别为92.7、44.6、31.1倍 [9] 财务数据 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |主营收入（百万元）|26,832|29,878|33,248|35,852| |增长率（%）|19.1%|11.4%|11.3%|7.8%| |归母净利润（百万元）|-1,347|812|1,688|2,417| |增长率（%）|/|/|107.8%|43.2%| |摊薄每股收益（元）|-3.20|1.93|4.01|5.74| |ROE（%）|-9.5%|14.8%|15.6%|17.1%|[11] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |资产总计（百万元）|32,698|37,943|38,939|40,494| |负债合计（百万元）|18,594|23,828|24,520|26,072| |所有者权益（百万元）|14,104|14,115|14,419|14,422| |营业收入（百万元）|26,832|29,878|33,248|35,852| |净利润（百万元）|-1,364|809|1,693|2,419| |经营活动现金净流量（百万元）|140|920|1,150|1,378| |营业收入增长率（%）|19.1%|11.4%|11.3%|7.8%| |归母净利润增长率（%）|/|/|107.8%|43.2%| |毛利率（%）|32.7%|34.1%|35.9%|40.6%| |净利率（%）|-5.0%|2.7%|5.1%|6.7%| |ROE（%）|-9.5%|14.8%|15.6%|17.1%| |资产负债率（%）|56.9%|62.8%|63.0%|64.4%| |总资产周转率|0.8|0.8|0.9|0.9| |应收账款周转率|8.5|9.8|9.2|7.7| |存货周转率|0.0|0.0|0.0|0.0| |EPS（元/股）|-3.20|1.93|4.01|5.74| |P/E|-55.9|92.7|44.6|31.1| |P/S|3.1|2.8|2.5|2.3| |P/B|-52.0|86.2|41.5|29.0|[12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 186.3HKD（171.8CNY），汇率 HKD/CNY=0.92 [3] 报告的核心观点 - 公司游戏《三国：谋定天下》S6 表现超预期，预期持续驱动游戏高增；广告供给侧流量增长、adload 提升，需求侧用户年龄增长商业化能力释放 [3] - 预计公司 24 - 26 年收入分别为 268/302/324 亿元（原预测值为 268/315/341 亿元，因考虑到 SLG 市场 2025 年竞争加剧下修游戏预测） [3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 24Q4 总收入达 77.3 亿元（yoy + 21.82%，qoq + 5.87%），毛利率达 36%（yoy + 9.9pp，qoq + 1.18pp），销售费用为 12.37 亿元（yoy + 9.87%，qoq + 2.84%），管理费用为 5.06 亿元（yoy - 1.18%，qoq + 0.09%），研发费用为 9.19 亿元（yoy - 30.74%，qoq + 1.46%），Non - Gaap 营业利润为 4.63 亿元，Non - Gaap 归母净利润达 4.53 亿元 [6] - 预期 25Q1Non - Gaap 营业利润达 2.1 亿元（去年同期为 - 5.1 亿） [6] - 2022 - 2026E 营业收入分别为 218.99 亿、225.28 亿、268.32 亿、302.30 亿、324.44 亿元，同比增长分别为 12.98%、2.87%、19.10%、12.67%、7.33%；营业利润分别为 - 83.58 亿、 - 50.64 亿、 - 13.44 亿、7.85 亿、19.26 亿元，同比增长分别为 30.00%、 - 39.41%、 - 73.46%、 - 158.38%、145.45%等多项财务指标有相应变化 [4] 业务板块 - **广告**：24Q4 收入达 23.9 亿元（yoy + 24%，qoq + 14%），供给端 DAU Q4 达 1.03 亿（yoy + 3.00%），DAU/MAU 为 30.29%（去年同期为 29.76%），需求端随着 B 站用户成熟消费能力释放，游戏等成广告收入贡献前五行业，预期 25Q1 收入达 20 亿（yoy + 21%，qoq - 16%） [6] - **直播&VAS**：24Q4 收入达 30.8 亿元（yoy + 8%，qoq + 9%），受益于增值服务及大会员营收增长，预期 25Q1 收入达 28 亿元（yoy + 10%，qoq - 10%） [6] - **游戏**：24Q4 收入达 18.0 亿元（yoy + 79%，qoq - 1.4%），《三国：谋定天下》S6 赛季 2.22 上线驱动产品畅销榜攀升至第三，预期 25Q1 收入达 17 亿元（yoy + 74%，qoq - 5%） [6] 盈利预测 |项目|25Q1E|25Q2E|25Q3E|25Q4E|24E|25E|26E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万）|6,939|7,161|7,854|8,276|26,832|30,230|32,444| |yoy（%）|22.49|16.87|7.51|7.01|19.10|12.67|7.33| |直播平台&VAS（百万）|2,783|2,803|3,075|3,343|10,999|12,003|12,756| |yoy（%）|10.04|9.24|8.98|8.43|10.99|9.13|6.27| |广告收入（百万）|2,012|2,339|2,486|2,798|8,189|9,635|10,795| |yoy（%）|20.57|14.80|18.69|17.14|27.72|17.65|12.04| |手机游戏收入（百万）|1,708|1,541|1,754|1,683|5,610|6,685|6,904| |yoy（%）|73.77|52.93| - 3.74| - 6.40|39.52|19.16|3.27| |衍生品收入（电商，百万）|436|478|539|453|2,033|1,906|1,989| |yoy（%）| - 10| - 7| - 5| - 3| - 7| - 6|4| |营业成本（百万）|4,429|4,533|4,915|4,963|18,058|18,841|19,447| |yoy（%）|9.1|5.6|3.3|0.3|5.7|4.3|3.2| |分成成本（百万）|2,771|2,760|3,038|3,209|10,989|11,778|12,268| |yoy（%）|19.3|7.3|4.0|1.2|19.7|7.2|4.2| |内容、服务器、员工成本（百万）|1,302|1,319|1,391|1,324|5,266|5,336|5,395| |yoy（%）|4.4|0.1|0.2|0.7| - 7.7|1.3|1.1| |衍生品和其他（百万）|357|454|486|430|1,839|1,727|1,784| |yoy（%）| - 10| - 7| - 5| - 3| - 3| - 6|3| |毛利（百万）|2,509|2,628|2,939|3,313|8,774|11,389|12,997| |毛利率（%）|36.16|36.69|37.42|40.03|32.70|37.68|40.06| |销售费用（百万）|1,318|1,123|1,232|1,298|4,402|4,972|5,090| |一般行政费用（百万）|454|549|520|516|2,031|2,039|2,124| |研发费用（百万）|825|851|934|984|3,685|3,593|3,857| |营业利润（百万）| - 88|104|254|515| - 1,344|785|1,926| |营业利润率（%）| - 1.26|1.45|3.23|6.22| - 5.01|2.60|5.94| |GAAP 归母净利润（百万）| - 81|96|277|555| - 1,347|848|2,126| |Non - GAAP 归母净利润（百万）|226|434|624|905| - 22|2,190|3,529| [7] 可比公司估值 |代码|证券简称|总市值（亿）|收入（24E）|收入（25E）|P/S（24E）|P/S（25E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |1024.HK|快手|2,009|1278|1417|1.6|1.4| |9999.HK|网易|4,935|1071|1148|4.6|4.3| |0700.HK|腾讯控股|40,530|6572|7151|6.2|5.7| |9898.HK|微博|178|126|130|1.4|1.4| |3690.HK|美团|9,037|3369|3912|2.7|2.3| |9888.HK|百度|2,161|1344|1393|1.6|1.6| |调整后平均| - | - | - | - |2.6|2.4| [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][4] 报告的核心观点 - 公司游戏《三国：谋定天下》S6表现超预期，预期持续驱动游戏高增；广告供给侧流量增长、adload提升，需求侧用户年龄增长商业化能力释放 [3] - 预计公司24 - 26年收入分别为268/302/324亿元（原预测值为268/315/341亿元，因考虑到SLG市场2025年竞争加剧下修游戏预测），根据可比公司25年调整后PS均值2.4x，给予目标价186.3HKD（171.8CNY），汇率HKD/CNY = 0.92 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 24Q4总收入达77.3亿元（yoy + 21.82%，qoq + 5.87%），毛利率达36%（yoy + 9.9pp，qoq + 1.18pp），销售费用为12.37亿元（yoy + 9.87%，qoq + 2.84%），管理费用为5.06亿元（yoy - 1.18%，qoq + 0.09%），研发费用为9.19亿元（yoy - 30.74%，qoq + 1.46%），Non - Gaap营业利润为4.63亿元，Non - Gaap归母净利润达4.53亿元 [6] - 预期25Q1Non - Gaap营业利润达2.1亿元（去年同期为 - 5.1亿） [6] - 预计24 - 26年营业收入分别为268.32亿、302.30亿、324.44亿元，同比增长19.10%、12.67%、7.33%；营业利润分别为 - 13.44亿、7.85亿、19.26亿元，同比增长 - 73.46%、 - 158.38%、145.45%；归属母公司净利润分别为 - 13.47亿、8.48亿、21.26亿元，同比增长 - 72.07%、 - 162.99%、150.61% [4] 业务板块 - **广告**：24Q4收入达23.9亿元（yoy + 24%，qoq + 14%），供给端DAU Q4达1.03亿（yoy + 3.00%），DAU/MAU为30.29%（去年同期为29.76%），需求端随着B站用户成熟，消费能力快速释放，游戏、数码家电、电商、网络服务、汽车为广告收入贡献前五行业，预期25Q1收入达20亿（yoy + 21%，qoq - 16%） [6] - **直播&VAS**：24Q4收入达30.8亿元（yoy + 8%，qoq + 9%），受益于增值服务及大会员营收增长，预期25Q1收入达28亿元（yoy + 10%，qoq - 10%） [6] - **游戏**：24Q4收入达18.0亿元（yoy + 79%，qoq - 1.4%），《三国：谋定天下》S6赛季2.22上线，驱动该产品游戏畅销榜攀升至第三，预期25Q1收入达17亿元（yoy + 74%，qoq - 5%） [6] 盈利预测 |项目|25Q1E|25Q2E|25Q3E|25Q4E|24E|25E|26E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万）|6,939|7,161|7,854|8,276|26,832|30,230|32,444| |yoy（%）|22.49|16.87|7.51|7.01|19.10|12.67|7.33| |直播平台&VAS（百万）|2,783|2,803|3,075|3,343|10,999|12,003|12,756| |yoy（%）|10.04|9.24|8.98|8.43|10.99|9.13|6.27| |广告收入（百万）|2,012|2,339|2,486|2,798|8,189|9,635|10,795| |yoy（%）|20.57|14.80|18.69|17.14|27.72|17.65|12.04| |手机游戏收入（百万）|1,708|1,541|1,754|1,683|5,610|6,685|6,904| |yoy（%）|73.77|52.93| - 3.74| - 6.40|39.52|19.16|3.27| |衍生品收入（电商）（百万）|436|478|539|453|2,033|1,906|1,989| |yoy（%）| - 10| - 7| - 5| - 3| - 7| - 6|4| |营业成本（百万）|4,429|4,533|4,915|4,963|18,058|18,841|19,447| |yoy（%）|9.1|5.6|3.3|0.3|5.7|4.3|3.2| |分成成本（百万）|2,771|2,760|3,038|3,209|10,989|11,778|12,268| |yoy（%）|19.3|7.3|4.0|1.2|19.7|7.2|4.2| |内容、服务器、员工成本（百万）|1,302|1,319|1,391|1,324|5,266|5,336|5,395| |yoy（%）|4.4|0.1|0.2|0.7| - 7.7|1.3|1.1| |衍生品和其他（百万）|357|454|486|430|1,839|1,727|1,784| |yoy（%）| - 10| - 7| - 5| - 3| - 3| - 6|3| |毛利（百万）|2,509|2,628|2,939|3,313|8,774|11,389|12,997| |毛利率（%）|36.16|36.69|37.42|40.03|32.70|37.68|40.06| |销售费用（百万）|1,318|1,123|1,232|1,298|4,402|4,972|5,090| |一般行政费用（百万）|454|549|520|516|2,031|2,039|2,124| |研发费用（百万）|825|851|934|984|3,685|3,593|3,857| |营业利润（百万）| - 88|104|254|515| - 1,344|785|1,926| |营业利润率（%）| - 1.26|1.45|3.23|6.22| - 5.01|2.60|5.94| |GAAP归母净利润（百万）| - 81|96|277|555| - 1,347|848|2,126| |Non - GAAP归母净利润（百万）|226|434|624|905| - 22|2,190|3,529| [7] 可比公司估值 |代码|证券简称|总市值（亿）|收入（24E）|收入（25E）|P/S（24E）|P/S（25E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |1024.HK|快手|2,009|1278|1417|1.6|1.4| |9999.HK|网易|4,935|1071|1148|4.6|4.3| |0700.HK|腾讯控股|40,530|6572|7151|6.2|5.7| |9898.HK|微博|178|126|130|1.4|1.4| |3690.HK|美团|9,037|3369|3912|2.7|2.3| |9888.HK|百度|2,161|1344|1393|1.6|1.6| |调整后平均| - | - | - | - |2.6|2.4| [9]

核心观点 - B站2024年四季度首次实现全面盈利，净利润8893.4万元，去年同期净亏损12.97亿元[3] - 2024年全年营收268.32亿元，同比增长19%；净亏损13.64亿元，同比收窄72%[1] - 主要增长动力来自游戏和广告业务，其中游戏收入同比增长79%，广告收入同比增长24%[6][7] - 公司通过降本增效措施显著改善盈利能力，经营开支总额同比下降4%[14][15] 财务表现 全年业绩 - 2024年营收268.32亿元，同比增长19%[1] - 净亏损13.64亿元，同比收窄72%[1] - 毛利润87.74亿元，毛利率32.7%[2] - 现金及等价物165亿元[9] 四季度业绩 - 营收77.34亿元，同比增长22%[3] - 净利润8893.4万元，去年同期亏损12.97亿元[3] - 毛利润27.88亿元，毛利率36.1%[2][7] - 调整后净利润4.52亿元[3] 业务分析 广告业务 - 四季度广告收入23.9亿元，同比增长24%[6] - 全年广告收入81.9亿元，同比增长28%[6] - 主要贡献行业：游戏、数码家电、电商、网络服务、汽车[6] - 增长驱动因素：年轻用户群体（平均年龄25岁）、AI技术应用（星辰AI）[6] 游戏业务 - 四季度游戏收入18亿元，同比增长79%[7] - 全年游戏收入56.1亿元，同比增长40%[7] - 主要增长动力：《三国：谋定天下》手游，上线首月iOS流水2680万美元[6][7] - 该游戏连续三个赛季进入iOS畅销榜前三[6] 增值服务 - 全年收入110亿元，同比增长11%[7] - 主要来源：大会员订阅和直播打赏[7] - 截至四季度末，有效大会员2270万，全年充电付费用户超800万[7] 盈利驱动因素 外部因素 - 国家"以旧换新"补贴政策推动数码家电广告增长[12] - 补贴标准提高至15%-20%，品类扩大至8大类[12] - 部分地区将消费电子产品纳入补贴范围[13] 内部因素 - 用户群体优势：25岁平均年龄，处于置业高峰期[14] - 内容优势：游戏、知识、科技等品类视频播放量增速超20%[14] - 降本增效：员工数量从1.2万减至8137人，研发开支同比减少18%[14][15] 潜在挑战 - 用户增长瓶颈：四季度日活环比降400万，月活环比降800万[17] - 游戏业务可持续性：行业增速放缓至5.01%，依赖单一爆款风险[17] - 广告业务风险：小品牌广告占比高，可能影响用户体验[17] - 股东减持：贝莱德和摩根大通近期减持股份[18]

报告公司投资评级 - 重申“增持”评级，给予公司（BILI.O）/（9626.HK）目标价26美金/201港币，对应28x 2026e P/E，维持“增持”评级 [3] 报告的核心观点 - 哔哩哔哩2024Q4在GAAP和non - GAAP层面均实现盈利，预计后续盈利能力继续提高 [1] - 游戏收入增长得益于独家授权游戏《三谋》强劲及常青游戏收入增长，广告收入增长得益于年轻用户群体、优质内容及“一横N纵”策略 [2] - 优质内容是B站进入AI时代入场券，盈利后有潜力投入挖掘优质内容把握机遇 [2] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入（百万元）|22,528|26,832|30,067|33,724|37,605| |增长率yoy（%）|2.9|19.1|12.1|12.2|11.5| |Non - GAAP归母净利润（百万元）|-3,425|-22|1,606|2,841|4,006| |增长率yoy（%）|48.8|99.4|7,365|77|41| |EPS最新摊薄（元/股）|-8.3|-0.1|3.8|6.7|9.4| |净资产收益率（%）|-33.5|-9.5|1.3|8.2|12.9| |P/E（倍）|-16.0|-2499.8|34.5|19.5|13.8| |P/S（倍）|2.4|2.1|1.9|1.7|1.5| [5] 股票信息 - 行业为海外，前次评级增持，2025年02月21日收盘价180.30港元，总市值75,953.43百万港元，总股本424.21百万股，自由流通股占比98.88%，30日日均成交量7.09百万股 [6] 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |流动资产|18,727|19,756|20,487|25,388|26,943| |现金|7,192|10,249|9,878|14,346|15,419| |应收票据及应收账款|1,574|1,227|1,991|2,354|2,491| |预付账款|2,063|1,935|2,273|2,342|2,688| |非流动资产|14,432|12,942|12,046|11,599|11,376| |长期投资|4,367|3,912|3,912|3,912|3,912| |固定资产|715|589|477|413|377| |无形资产|5,694|5,052|4,268|3,885|3,698| |资产总计|33,159|32,699|32,533|36,987|38,319| |流动负债|18,104|14,763|14,415|17,590|16,627| |短期借款|7,456|1,572|1,490|1,408|1,326| |应付票据及应付账款|4,334|4,801|5,563|6,659|6,786| |非流动负债|651|3,832|3,832|3,832|3,832| |长期借款|1|3,264|3,264|3,264|3,264| |负债合计|18,755|18,595|18,246|21,422|20,459| |少数股东权益|12|-4|-9|-13|-17| |归属母公司股东权益|14,392|14,108|14,295|15,578|17,877| |负债和股东权益|33,159|32,699|32,533|36,987|38,319| [10] 利润表（百万元） |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入|22,528|26,832|30,067|33,724|37,605| |营业成本|17,086|18,058|19,006|20,847|22,720| |销售费用|3,916|4,402|4,741|4,904|5,318| |管理费用|2,122|2,031|1,889|1,984|2,159| |研发费用|4,467|3,685|3,496|3,787|4,072| |财务费用|-378|-346|-383|-486|-624| |资产减值损失|36|69|-42|-42|-42| |其他收益|133|175|0|0|0| |投资净收益|-436|-470|-1,133|-1,133|-1,133| |营业利润|-5,025|-1,362|228|1,598|2,869| |利润总额|-5,025|-1,362|228|1,598|2,869| |所得税|79|-37|46|320|574| |净利润|-4,812|-1,364|183|1,278|2,295| |少数股东损益|11|-17|-4|-4|-4| |归属母公司净利润|-4,822|-1,347|187|1,283|2,299| |non - gaap归母净利|-3,425|-22|1,606|2,841|4,006| [10] 现金流量表（百万元） |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |经营活动现金流|267|3,691|1,041|5,880|2,485| |净利润|-4,812|-1,364|183|1,278|2,295| |折旧摊销|2,730|2,500|2,227|1,777|1,553| |财务费用|378|346|383|486|624| |投资损失|897|0|0|0|0| |营运资金变动|449|2,555|-1,369|2,825|-1,364| |其他经营现金流|625|-346|-383|-486|-624| |投资活动现金流|1,762|-1,330|-1,330|-1,330|-1,330| |资本支出|-1,330|-1,330|-1,330|-1,330|-1,330| |长期投资|-133|0|0|0|0| |其他投资现金流|3,225|0|0|0|0| |筹资活动现金流|-5,075|-82|-82|-82|-82| |短期借款|-82|-82|-82|-82|-82| |少数股东注资|-7|0|0|0|0| |发行普通股所得款项|2,689|0|0|0|0| |其他筹资现金流|-7,675|0|0|0|0| |现金净增加额|-2,946|3,008|-371|4,468|1,073| [10] 主要财务比率 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |成长能力 - 营业收入(%)|2.9|19.1|12.1|12.2|11.5| |成长能力 - 营业利润(%)|39.1|72.9|116.8|599.9|79.5| |成长能力 - 归属于母公司净利润(%)|35.7|72.1|113.9|586.7|79.3| |获利能力 - 毛利率(%)|24.2|32.7|36.8|38.2|39.6| |获利能力 - 净利率(%)|-21.4|-5.0|0.6|3.8|6.1| |获利能力 - ROE(%)|-33.5|-9.5|1.3|8.2|12.9| |获利能力 - ROIC(%)|-25.1|-8.8|-0.7|4.4|8.0| |偿债能力 - 资产负债率(%)|56.6|56.9|56.1|57.9|53.4| |偿债能力 - 净负债比率(%)|34.1|42.1|41.5|45.3|41.4| |偿债能力 - 流动比率|1.0|1.3|1.4|1.4|1.6| |偿债能力 - 速动比率|1.0|1.3|1.4|1.4|1.6| |营运能力 - 总资产周转率|0.6|0.8|0.9|1.0|1.0| |营运能力 - 应收账款周转率|15.5|19.2|18.7|15.5|15.5| |营运能力 - 应付账款周转率|5.2|5.9|5.8|5.5|5.6| |每股指标 - 每股收益(最新摊薄)|-8.3|-0.1|3.8|6.8|9.6| |每股指标 - 每股经营现金流(最新摊薄)|0.6|8.9|2.5|14.2|0.0| |每股指标 - 每股净资产(最新摊薄)|34.9|34.1|34.6|37.7|43.2| |估值比率 - P/E|-16.0|-2499.8|34.5|19.5|13.8| |估值比率 - P/S|2.4|2.1|1.9|1.7|1.5| |估值比率 - P/B|3.8|3.9|3.8|3.5|3.1| [10] 哔哩哔哩财务预测：年度 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |收入（百万元） - 总收入|22,528|26,832|30,067|33,724|37,605| |收入（百万元） - 游戏|4,021|5,610|6,995|8,050|9,141| |收入（百万元） - 直播及增值服务|9,910|10,999|11,865|12,813|13,797| |收入（百万元） - 广告|6,412|8,189|9,377|11,069|12,910| |收入（百万元） - IP衍生品及其他|2,185|2,033|1,830|1,793|1,757| |增速 - 总收入|3%|19%|12%|12%|12%| |增速 - 游戏|-20%|40%|25%|15%|14%| |增速 - 直播及增值服务|14%|11%|8%|8%|8%| |增速 - 广告|27%|28%|15%|18%|17%| |增速 - IP衍生品及其他|-29%|-7%|-10%|-2%|-2%| |占比 - 游戏|18%|21%|23%|24%|24%| |占比 - 直播及增值服务|44%|41%|39%|38%|37%| |占比 - 广告|28%|31%|31%|33%|34%| |占比 - IP衍生品及其他|10%|8%|6%|5%|5%| |毛利润（百万元）|5,442|8,774|11,061|12,877|14,884| |毛利率|24.2%|32.7%|36.8%|38.2%|39.6%| |销售费用率|17.4%|16.4%|15.8%|14.5%|14.1%| |管理费用率|9.4%|7.6%|6.3%|5.9%|5.7%| |研发费用率|19.8%|13.7%|11.6%|11.2%|10.8%| |Non - GAAP经营利润（百万元）|-3,385|-61|2,249|3,656|4,936| |Non - GAAP经营利润率|-15.0%|-0.2%|7.5%|10.8%|13.1%| |Non - GAAP归母净利润（百万元）|-3,425|-22|1,606|2,841|4,006| |Non - GAAP归母净利润率|-15.2%|-0.1%|5.3%|8.4%|10.7%| |Non - GAAP EPS（元）|-8.3|-0.1|3.8|6.8|9.6| [12] 哔哩哔哩财务预测：季度 |指标|1Q24|2Q24|3Q24|4Q24|1Q25e|2Q25e|3Q25e|4Q25e| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |收入（百万元） - 总收入|5,665|6,127|7,306|7,734|6,895|6,

文章核心观点 - 哔哩哔哩首次实现季度盈利，虽难以判断盈利趋势是否可持续，但公司基本面或向好；Astrada Advisors能提供增强投资组合表现和挖掘阿尔法机会的建议，助力投资者做出明智投资决策 [1] 公司情况 - 哔哩哔哩（NASDAQ: BILI）首次实现季度盈利，财务和运营指标表现强劲 [1] - Astrada Advisors在全球领先投资银行有丰富投资研究经验，擅长识别高潜力投资和应对复杂行业，能提供独特市场视角 [1] - Astrada Advisors研究结合严谨基本面分析和数据洞察，为投资者提供行业动态全面视角和及时研究 [1]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2] 报告的核心观点 - 24Q4公司营收77.34亿元，同比增长21.8%；经调整归母净利润4.52亿元，同比增长181.4%，游戏和广告业务有望受益于AI降本增效带来增长势能 [5] - 《三国：谋定天下》赛季制运营模式显现长期营运能力，带动整体业绩增长，SLG类型游戏全球市场空间达700亿元，三谋有望推动流水持续增长 [6] - 四季度DAU达1.03亿，同比增长2.9%；MAU达3.4亿，日活月活均同比增长，用户日均使用时长同比增长4.2%至99min，日均视频播放量同比增长14%超48亿，拥有2.58亿正式会员，为广告业务增长提供用户基础，未来开源AI模型有望为广告业务降本 [7] - 预计25/26/27年公司实现收入306.6/336.2/359.6亿，前次预测值25/26年分别为301.7/328.4亿元，实现经调整归母净利润18.8/33.2/40.4亿，前次预测值25/26年分别为18.5/29.0亿元，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|26,832|30,656|33,620|35,959| |（+/-)(%)|19%|14%|10%|7%| |经调整归母净利润（百万元）|-39|1,878|3,324|4,038| |（+/-)(%)|99%|4905%|77%|21%| |EPS（NON - GAAP）|-0.09|4.46|7.90|9.59| |P/E（NON - GAAP）|—|37.32|21.08|17.36|[9] 资产负债表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|18,621|21,194|24,793|28,554| |现金（百万元）|7,126|9,935|13,295|17,491| |应收账款（百万元）|1,883|2,067|2,265|2,368| |存货（百万元）|473|229|519|280| |其他（百万元）|9,139|8,963|8,714|8,414| |非流动资产（百万元）|13,425|12,427|11,436|10,452| |固定资产（百万元）|668|630|600|576| |无形资产（百万元）|5,953|5,553|5,153|4,752| |租赁土地（百万元）|0|0|0|1| |权益性投资（百万元）|1,802|1,742|1,682|1,621| |其他（百万元）|5,002|4,502|4,002|3,502| |资产总计（百万元）|32,046|33,620|36,229|39,005| |流动负债（百万元）|18,200|18,808|19,132|19,212| |短期借款（百万元）|7,456|7,456|7,456|7,456| |应付账款（百万元）|3,761|3,986|4,270|4,555| |其他（百万元）|6,984|7,366|7,406|7,202| |非流动负债（百万元）|651|651|651|651| |长期借款（百万元）|1|1|1|1| |其他（百万元）|650|650|650|650| |负债合计（百万元）|18,851|19,459|19,783|19,863| |少数股东权益（百万元）|-4|-4|-1|2| |股本（百万元）|0|0|0|1| |留存收益和资本公积（百万元）|13,199|14,165|16,448|19,139| |归属母公司股东权益（百万元）|13,199|14,165|16,448|19,140| |负债和股东权益（百万元）|32,046|33,620|36,229|39,005|[10] 利润表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|26,832|30,656|33,620|35,959| |营业成本（百万元）|18,058|19,219|20,483|21,893| |销售费用（百万元）|4,402|4,814|4,937|5,318| |管理费用（百万元）|2,031|2,080|2,197|2,417| |研发费用（百万元）|3,685|3,919|3,953|3,985| |营业利润（百万元）|-1,344|624|2,051|2,347| |投资收入净额（百万元）|-470|-384|-533|-360| |利息收入（百万元）|435|429|471|503| |利息支出（百万元）|-89|-307|-336|-432| |汇兑净收益（百万元）|-69|-119|-168|-216| |其他收益/(支出)净额 - 非经营（百万元）|175|552|605|647| |债务清偿收益/亏损（百万元）|-38.629|0|0|0| |除税前溢利（百万元）|-1,400|796|2,089|2,490| |所得税（百万元）|37|16|42|50| |净利润（百万元）|-1,364|812|2,131|2,540| |少数股东损益（百万元）|-17|0|3|3| |归母净利润（百万元）|-1347|811|2128|2537| |归母净利润（NON - GAAP）（百万元）|-39|1878|3324|4038| |EBITDA（百万元）|-697|1262|2681|2972| |EPS|-3.2|1.9|5.1|6.0| |EPS（NON - GAAP）|-0.1|4.5|7.9|9.6|[10] 现金流量表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流（百万元）|-1,089|2,052|2,778|3,543| |净利润（百万元）|-1,347|811|2,128|2,537| |资产折旧与摊销（百万元）|647|638|630|625| |营运资金的变动（百万元）|-864|345|-416|18| |其他非现金调整（百万元）|474|258|435|363| |投资活动现金流（百万元）|958|909|764|929| |处置固定资产取得的收益（百万元）|-402|49|-96|72| |资本性支出（百万元）|-200|-200|-200|-200| |其他（百万元）|1,560|1,060|1,060|1,057| |筹资活动现金流（百万元）|65|-152|-182|-276| |债权融资（百万元）|0|0|0|0| |股权融资（百万元）|154|154|154|155| |支付的利息和股利（百万元）|-89|-307|-336|-432| |其他（百万元）|0|0|0|0| |现金净增加额（百万元）|-66|2,809|3,360|4,196|[10] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力 - 营业收入|19.1%|14.3%|9.7%|7.0%| |成长能力 - 营业利润|73.5%|146.4%|228.6%|14.4%| |成长能力 - 归母净利润|72.1%|160.2%|162.3%|19.2%| |获利能力 - 毛利率|32.7%|37.3%|39.1%|39.1%| |获利能力 - 净利率|-5.1%|2.6%|6.3%|7.1%| |获利能力 - ROE|-10.2%|5.7%|12.9%|13.3%| |偿债能力 - 资产负债率|58.8%|57.9%|54.6%|50.9%| |偿债能力 - 净负债比率|0.03|-0.18|-0.35|-0.52| |偿债能力 - 流动比率|1.02|1.13|1.30|1.49| |营运能力 - 总资产周转率|0.84|0.91|0.93|0.92| |营运能力 - 应收账款周转率|15.52|15.52|15.52|15.52| |营运能力 - 应付账款周转率|4.46|4.96|4.96|4.96| |每股指标 - 每股收益（元）|-0.09|4.46|7.90|9.59| |每股指标 - 每股经营现金（元）|-2.59|4.87|6.60|8.42| |每股指标 - 每股净资产（元）|31.34|33.64|39.07|45.47| |估值比率 - P/E|—|37.3|21.1|17.4| |估值比率 - P/B|4.2|4.9|4.3|3.7|[11]