股份数据 - 2026年2月13日已发行股份（不含库存）217,367,873，库存股份514,600，总数217,882,473[3] - 2026年2月16日购回股份92,350，占比0.04249%，每股购回价162.3707港币[3] - 2026年2月16日发行新股20,000，占比0.0092%，每股发行价62.4港币[3] 购回情况 - 2026年2月16日购回股份92,350，最高163.7港币，最低160.3港币，总额14,994,934.15港币[12] - 2025年6月25日通过购回授权，可购回21,739,953股[12] - 已购回275,400股，占比0.1267%[12] 其他信息 - 股份购回后新股发行等暂停期至2026年3月18日[12] - 购回股份后30天内限制发行等[13] - 呈交人为公司秘书黄慧儿[14]

核心事件：机构增持 - 富国基金管理有限公司于2026年2月11日，在场内增持网易云音乐46.6万股股份 [1] - 此次增持的每股平均价格为182.5128港元，涉及总金额约为8505.1万港元 [1] - 增持完成后，富国基金管理有限公司的持股总数达到1336.777万股 [1][3] - 其持股比例由增持前的5.92%上升至6.14% [1][3] 公司及交易详情 - 涉及公司为网易云音乐股份有限公司，香港联交所股份代号为09899 [2] - 本次权益披露的报告期间为2026年1月16日至2026年2月16日 [2] - 根据披露表格，此次权益变动性质为“买进”，权益代码为1101(L) [3]

核心财务表现 - 2025年总收入77.6亿元人民币，同比下降2% [1] - 2025年经调整归母净利润28.6亿元人民币，同比增长68%，超出彭博一致预期的28.36亿元 [1] - 2025年毛利润27.7亿元，同比增长3.3%，毛利率35.7%，同比提升2个百分点 [1] - 2025年运营利润16.2亿元，同比增长39%，运营利润率21%，同比提升6个百分点 [1] - 2025年末银行存款加现金共计136亿元人民币 [1] 业务分部表现 - 2025年在线音乐业务收入59.94亿元，同比增长12% [1] - 在线音乐业务中，会员订阅收入50.52亿元，同比增长13.3% [1] - 在线音乐业务中，非订阅收入9.4亿元，同比增长5% [1] - 社交娱乐业务收入17.65亿元，同比下滑32% [1] 运营与战略举措 - DAU/MAU保持30%以上并稳步提升，移动端日活时长提升 [1] - 通过扩充曲库和迭代算法提升用户体验 [1] - 引进韩国厂牌，补充华语曲库，增加影视原声音乐，巩固说唱和欧美品类 [1] - 平台有超过100万名独立音乐人上传超过560万首曲库 [1] - 管理和研发费用率同比保持稳定，销售费用绝对值下降 [1] 未来展望与公司行动 - 预计2026年订阅收入增长受“量价齐升”驱动具备安全边际 [2] - 预计2026-2027年总收入分别为85.39亿元和93.23亿元，同比增长10%和9% [2] - 预计2026-2027年NonGAAP归母净利润分别为22.06亿元和25.61亿元 [2] - 公司于2月12日回购91万股，回购金额达1499万港元 [2] - 基于稳健业务和丰富的现金储备，参考可比公司按2026年NonGAAP归母净利润的21倍PE估值，合理价值为239港元/股，维持“买入”评级 [2]

投资评级 - 投资评级：买入（维持）[1] 核心观点 - 报告核心观点：网易云音乐业绩高增，看好音频内容扩充及AI赋能深化驱动成长，维持“买入”评级 [4] - 2025年公司实现营收77.6亿元（同比-2.4%），归母净利润27.5亿元（同比+76.0%），经调整净利润28.6亿元（同比+68.2%）[4] - 业绩高增主要系盈利能力提升及2025年确认所得税抵免约6.8亿元 [4] - 2025年下半年（H2）公司实现营收39.3亿元（同比+1.4%），归母净利润8.6亿元（同比+14.8%）[4] - 看好优质内容驱动ARPU逐步提升，当前股价对应2026-2028年预测PE分别为15.0/13.4/11.9倍 [4] 财务表现与预测 - 2025年毛利率为35.7%（同比+2个百分点），下半年（H2）毛利率为35.0%（同比+3个百分点）[4] - 毛利率同比提升主要系音乐服务经营杠杆增强及效率提升，环比下降或系H2社交娱乐收入占比提升推动分成增加 [4] - 下调2026-2027年、新增2028年归母净利润预测至21.0/23.6/26.4亿元（前值为24.5/29.5亿元）[4] - 财务预测摘要：预计2026-2028年营业收入分别为85.21亿元、90.51亿元、98.11亿元，同比增长9.8%、6.2%、8.4% [6] - 预计2026-2028年净利润分别为20.98亿元、23.56亿元、26.43亿元，同比增长-23.7%、12.3%、12.2% [6] - 预计2026-2028年毛利率分别为36.5%、36.5%、37.0% [6] 业务运营分析 - 音乐服务收入稳步增长，2025年实现营收59.9亿元（同比+12%）[4] - 会员服务实现收入50.5亿元（同比+13%），主要系升级会员权益、丰富社区内容，驱动月付费用户持续增长 [4] - 平台品牌心智进一步强化，2025年虽收缩推广投入（销售费率同比-2.4个百分点），但用户规模、活跃度、DAU/MAU及移动端用户日均使用时长均同比提升，反映用户粘性增强 [4] - 考虑会员结构变化对ARPU的短期冲击（如黑胶家庭会员等优惠套餐推出，学生会员增加），短期ARPU承压 [4] 增长驱动因素 - 持续扩充音频内容，建设多元差异化生态：一方面补充版权音乐储备，一方面强化独立音乐人生态 [5] - 推出《原创声推官》建立“挖掘-鉴赏-传播”机制，为优质内容提供在《歌手2025》、《梦幻西游》等大流量综艺、游戏曝光机会 [5] - 截至2025年底，平台注册独立音乐人超百万（2025年6月注册数超81.9万），上传曲目超560万首（2025年6月曲目数约480万首）[5] - 平台持续拓展音频内容，例如郭德纲的灵异故事题材播客《子不语我语》收听量近千万 [5] - 自研大模型Climber提升内容推荐能力，系列AI功能助力实现一键MV生成、播放器背景定制等，提升用户体验 [5] - 看好音频内容扩充及AI应用深化继续驱动平台活跃用户数、付费率及ARPU提升 [5] 市场与估值数据 - 当前股价为162.80港元，总市值为354.71亿港元 [1] - 近一年股价最高最低分别为303.40港元和123.60港元 [1] - 近3个月换手率为22.38% [1]

核心交易事件 - 富国基金于2月11日增持网易云音乐46.6万股 [1][3] - 增持交易的平均每股价格为182.5128港元 [1][3] - 此次增持涉及的总金额约为8505.10万港元 [1][3] 持股变动详情 - 增持完成后，富国基金对网易云音乐的最新持股数量约为1336.78万股 [1][3] - 增持后，富国基金在网易云音乐的持股比例达到6.14% [1][3]

投资评级与核心观点 - 报告对网易云音乐的投资评级为“优于大市”，并予以维持 [1][2][5][17] - 报告核心观点：公司关注年轻用户，发展自制内容打造差异化；2026年订阅业务有望量价齐升，且当前已开始积极进行股东回报 [1][2][17] 2025年下半年业绩概览 - 2025年下半年总收入为39.3亿元，同比增长1% [1][8] - 2025年下半年毛利率为35%，同比上升2.4个百分点，主要得益于音乐版权成本优化 [1][8] - 2025年下半年内容服务成本为19亿元，同比下降3% [1][8] - 2025年下半年销售费用率为6.2%，同比持平 [1][8] - 2025年下半年经调整利润为9.1亿元，同比增长12% [1][8] - 公司拥有超过130亿元的现金储备，并已开始股票回购，例如2月12日耗资1500万港元回购9.1万股 [1][8] 分业务表现 - **在线音乐业务**：2025年下半年收入30.2亿元，同比增长8% [2][14] - 会员订阅收入25.8亿元，同比增长12%；订阅用户增长约15%，但每用户平均收入同比下降个位数 [2][14] - 其他在线音乐服务收入4亿元，同比下降7%，主要受电商广告排期、专辑排期影响 [2][14] - **社交娱乐服务及其他**：2025年下半年收入9.1亿元，同比下降17%，但降幅较2025年上半年的43%有所收窄 [2][16] 未来展望与公司指引 - 公司预计2026年会员业务将实现量价齐升，部分渠道的高折扣将收窄 [2][14] - 2026年公司将在市场营销上继续加大投入，以扩大用户覆盖 [1][8] - 公司指引加大对高质量内容的投入不会导致利润率降低，利润率将继续提升 [1][8] 财务预测 - 预期公司2026年、2027年、2028年营业收入分别为85.15亿元、90.77亿元、97.51亿元 [4] - 预期公司2025年、2026年、2027年经调整净利润分别为22.2亿元、24.9亿元、27.5亿元（较此前预测分别下调6%、12%、18%） [2][17] - 预期公司2026年、2027年、2028年每股收益（调整后）分别为10.58元、11.83元、13.10元 [4] - 预期公司2026年、2027年、2028年息税前利润率分别为20.5%、23.0%、24.4% [4] - 报告给出的合理估值区间为311.00至354.00港元，当前收盘价为165.40港元 [5]

公司经营与合同公告 - 中国电力附属公司订立三份独立总承包合同，总金额达7.68亿元人民币 [1] - 汇通达网络完成收购金通灵25%股权，以加速推进其“产销一体化”战略落地 [1] - 应星控股正在探索建立AI基础设施及SaaS能力，以支持其AI驱动业务计划 [5] - 盈证国际决定布局人工智能及产业数字化转型新业务，聚焦产融数字化领域 [5] - 新秀丽建议寻求股东批准双重上市股份发行授权 [5] 月度运营数据 - 中广核新能源1月完成发电量1647.8吉瓦时，同比增长7.9% [1] - 中国神华1月煤炭销售量3320万吨，同比增长9.9%，总售电量209.6亿千瓦时，同比增长34.4% [7] - 中国南方航空1月客运运力投入同比下降1.10%，旅客周转量同比下降2.86%，客座率83.26%，同比下降1.51个百分点 [7] - 中国东方航空1月客运运力投入同比下降3.54%，旅客周转量同比下降1.03%，客座率85.01%，同比上升2.16个百分点 [7] 月度销售数据 - 富力地产1月合同销售收入约7.2亿元人民币，同比减少8.05% [1] - 合生创展集团1月合同销售金额约5.91亿元人民币，同比增长24.95% [1] - 合景泰富集团1月合同销售3.25亿元人民币，同比减少35.3% [1] - 建业地产1月合同销售额3.98亿元人民币，同比减少31.1% [1] 年度财务业绩与预告 - 上海复旦2025年营业总收入约39.82亿元人民币，同比增长10.92%，净利润约2.32亿元人民币，同比减少59.42% [2] - 瑞安房地产发盈警，预期2025年度股东应占净亏损介乎17亿元至18亿元人民币 [2] - 圆通国际快递发盈警，预期2025年度净亏损约1.45亿港元至1.54亿港元 [3] - 百盛集团发盈警，预期2025年度股东应占亏损约1.86亿元人民币 [3] - IFBH预计2025年净利润同比减少约27%至32% [4] 股份回购动态 - 小米集团斥资9836.37万港元回购270万股，回购价格区间为36.30至36.48港元 [6] - 吉利汽车斥资2690.81万港元回购159.5万股，回购价格区间为16.71至16.98港元 [6] - 网易云音乐斥资1495.83万港元回购9.2万股，回购价格区间为160.3至166.5港元 [6] - 金山软件斥资1999.84万港元回购72.5万股，回购价格区间为27.38至27.76港元 [6]

投资评级与核心观点 - 报告给予网易云音乐“优于大市”的投资评级，并维持该评级 [1][2][17] - 报告核心观点认为，公司关注年轻用户，发展自制内容打造差异化，2026年订阅业务有望量价齐升，且当前已开始积极股东回报 [1][2][17] - 报告给出的合理估值区间为311.00至354.00港元 [5] 2025年下半年业绩概览 - 2025年下半年，公司实现总收入39.3亿元，同比增长1% [1][8] - 2025年下半年，公司毛利率达35%，同比上升2.4个百分点，环比下降1.4个百分点 [1][8] - 2025年下半年，公司内容服务成本为19亿元，同比下降3% [1][8] - 2025年下半年，公司销售费用率为6.2%，同比持平，环比增加2个百分点 [1][8] - 2025年下半年，公司调整后利润为9.1亿元，同比增长12% [1][8] 业务分项表现 - **在线音乐业务**：2025年下半年收入30.2亿元，同比增长8% [2][14] - 会员订阅收入25.8亿元，同比增长12% [2][14] - 其他在线音乐服务收入4亿元，同比下降7% [2][14] - **社交娱乐服务及其他**：2025年下半年收入9.1亿元，同比下降17%，但降幅较2025年上半年的43%有所收窄 [2][16] 未来展望与业务指引 - 公司预计2026年会员订阅业务将实现量价齐升，部分渠道的高折扣将收窄 [2][14] - 根据业绩会指引，2026年公司将在市场营销上继续加大投入，以扩大用户覆盖 [1][8] - 公司表示，加大对高质量内容的投入不会导致利润率降低，利润率将继续提升 [1][8] 股东回报与财务预测 - 公司重视股东回报，目前拥有超过130亿元的现金储备，并计划在合适时机进行股票回购 [1][8] - 2026年2月12日，公司已耗资1500万港元回购9.1万股 [1][8] - 盈利预测：考虑到销售费用投放，报告预期公司2025年至2027年经调整利润分别为22.2亿元、24.9亿元、27.5亿元（较此前预测分别下调6%、12%、18%）[2][17] - 财务指标预测：预计2026年至2028年营业收入分别为85.15亿元、90.77亿元、97.51亿元，同比增长率分别为9.7%、6.6%、7.4% [4] - 预计2026年至2028年调整后净利润分别为22.22亿元、24.85亿元、27.51亿元，同比增长率分别为-22%、12%、11% [4] 关键财务与估值指标 - 根据预测，2026年至2028年调整后每股收益分别为10.58元、11.83元、13.10元 [4] - 预计2026年至2028年EBIT利润率分别为20.5%、23.0%、24.4% [4] - 预计2026年至2028年净资产收益率（ROE）分别为14.2%、14.5%、14.2% [4] - 基于预测，2026年至2028年调整后市盈率（P/E）分别为14.4倍、12.9倍、11.6倍 [4] - 预计2026年至2028年市净率（P/B）分别为2.3倍、2.0倍、1.7倍 [4]

汽水音乐的崛起与增长动力 - 截至2025年第三季度，汽水音乐的月活跃用户已突破1.2亿，直逼网易云音乐 [1] - 汽水音乐月活同比增长90.7%，番茄音乐（原番茄畅听音乐版）同比暴涨92.4%，而同期网易云音乐月活仅微涨1.5% [1] - 2024年，字节跳动通过版权捆绑策略，在抖音续约时要求将版权同时授权给汽水音乐，从而将汽水音乐的版权曲库规模提升至5000万首 [3] - 平台整合了AI生成音乐、抖音热歌、翻唱、Live版本及独立音乐人作品，形成与短视频即时审美高度契合的内容供给链 [3] - 抖音与汽水音乐在账号体系、数据资产及产品功能上深度互联互通，降低了用户迁移成本，形成了从内容生产、分发到消费的闭环生态 [3] - 用户可通过观看广告兑换会员权益，例如每观看80秒广告可兑换24小时会员，且可累加 [7] - 汽水音乐VIP定价维持在行业较低区间，标准月卡约8元、年卡88元，显著低于QQ音乐（月卡18元，年卡168元）和网易云音乐黑胶VIP（月卡18元，年卡158元） [9] 在线音乐市场格局演变 - 中国在线音乐市场正呈现三种共存的发展模式：腾讯音乐娱乐集团代表的版权与生态型平台、网易云音乐代表的社区与审美型平台、汽水音乐代表的内容生成与分发一体化路径 [16] - 2020年，腾讯音乐总支出达198.5亿元，绝大部分用于版权费用；网易云音乐的内容服务成本为47.87亿元，占其全年营收的97.8% [12] - 汽水音乐作为2022年反垄断后的入局者，未沿用“拼版权、抢独家”的旧路径，而是依托抖音UGC生态、创作者激励计划及AI生成音乐，转向平台内部生产内容 [12][14] - 竞争逻辑已从过去依赖曲库规模的线性比拼，转变为不同价值取向与产品逻辑之间的碰撞 [18] AI对音乐产业的影响与平台变革 - 根据IFPI《2025全球音乐报告》，全球流媒体总收入达204亿美元，同比增长7.3%，但增速从2021年的23%持续放缓至2025年的7.3% [19] - 全球录制音乐总收入增速从2023年的10.2%骤降至2024年的4.8%，创下2015年以来最低年增长率 [19] - 平台端积极拥抱AI：网易云音乐上线“天音AI写歌”功能并举办AI音乐创作大赛；QQ音乐新增AI伴唱；Spotify披露内部AI工具Honk，工程师已停止手写代码，仅监督AI生成代码 [22] - 内容供给端发生巨变：Suno用户每天生成约700万首音乐作品，相当于每两周生成量就能覆盖Spotify全部曲库规模 [23] - Deezer平台每天接收超过5万首完全由AI生成的音乐，占每日上传量的三分之一左右 [23] - 2025年净新增ISRC编码相较2024年增长3790万首，但其中86%的新增曲目年播放量集中在≤100次，约88%的曲目年播放量在1000次或以下 [25] - 当音乐可无限生成时，曲库规模和推荐算法的边际价值下降，用户稀缺的是时间、注意力和对内容来源的信任，平台需承担起内容筛选、标注和收益分配的新责任 [28]

公司股权变动 - 富国基金于2月11日增持网易云音乐46.6万股[1] - 增持平均每股价格为182.5128港元，总金额约为8505.10万港元[1] - 增持后富国基金最新持股数目约为1336.78万股，持股比例升至6.14%[1]