业绩总结 - 公司2023全年业绩好于预期，实现扭亏为盈，经调整净利润8.19亿元人民币，同比增长375%[2] - 公司2023H2在线音乐收入23.30亿元，同比增长21.6%，订阅会员收入19.40亿元，同比增长23%[4] 用户数据 - 公司2023年实现MAU 2.06亿人，同比增长8.7%，DAU/MAU稳定在30%+，创作者端注册独立音乐人近68.4万人，上传音乐曲目约310万首[3] - 2023年下半年，云音乐在线音乐服务的月活跃用户数稳定在210百万人，同比增长16%[8] - 2023年下半年，云音乐在线音乐付费用户数扩大至5万人，同比增长120%[8] - 2023年下半年，云音乐社交娱乐服务付费用户数持续提升，达到1800千人，同比增长160%[8]

业绩总结 - 公司2023年营业收入78.7亿元，同比减少12.5%[1] - 公司2023年净利润7.3亿元，同比增长43.3%[1] - 公司2023年在线音乐服务收入同比增长17.6%，主要源于会员订阅收入大幅增长[1] - 公司2023年社交娱乐服务及其他收入同比减少33.6%，主要是由于直播社交流量变现管理[2] - 公司2023年营业成本同比减少25.1%，毛利率同比提升12.3个百分点[2] - 公司2023年净利润7.3亿元，实现扭亏为盈，主要由于优化成本结构以及业务规模效应[2] - 公司2023年音乐版权成本显著优化，会员业务实现盈利[2] 未来展望 - 公司2024-2026年净利润预测分别为10.5亿元，14.7亿元，19.9亿元，对应PE分别为17X，12X，9X[3] - 公司2024年计划进一步推动产品创新，结合AI技术提升用户体验[2] 风险与挑战 - 公司面临的风险包括版权回归对会员数增长驱动不显著和平台社区建设进展缓慢[5] 其他 - 公司投资评级体系分为强烈推荐、推荐、中性和回避四个等级[15] - 公司地址分别位于北京、上海和深圳，具体地址和联系方式详细列出[17]

投资评级 - 报告对云音乐（09899.HK）的投资评级为“买入（维持）”[1] 核心观点 - 毛利率持续提升带动公司盈利能力不断改善，维持“买入”评级[1] - 基于内容与社区优势，在线音乐付费用户规模与ARPU值持续提升[3] - 加速AIGC技术在音乐领域落地及消费场景拓展，进一步拓展音乐变现空间[4] 公司概况 - 云音乐2023年实现营业总收入79.39亿元，同比下降11.75%，主要由于公司减少直播展示并降低收入分成比例，导致社交娱乐服务收入下降[1] - 2023年归母净利润为7.34亿元，毛利率为26.7%，同比提升12.4个百分点，净利率为9.3%，同比提升11.7个百分点。毛利率提升主要由于在线音乐服务收入占比提升及版权成本结构及收入分成比例改善[2] - 公司2023年在线音乐平台月活用户达2.06亿人，同比增长8.7%，日活用户/月活用户比例稳居30%以上。在线音乐服务会员达4412万人，同比增长15%，在线音乐服务会员月ARPU值达6.9元，同比增长4.5%[3] 财务预测 - 预计公司2024-2026年归母净利润分别为10.08亿元、12.81亿元、14.44亿元，对应EPS分别为4.7元、6.0元、6.7元，当前股价对应PE分别为17.3倍、13.6倍、12.1倍[2] - 预计公司2024-2026年营业收入分别为86.16亿元、94.82亿元、102.73亿元，YOY分别为9.5%、10.0%、8.3%。净利润YOY分别为37.3%、27.1%、12.8%，毛利率分别为29.8%、30.4%、30.6%，净利率分别为11.7%、13.5%、14.1%[6]

投资评级 - 报告对Cloud Music的投资评级为“买入”，目标价从HK$99.5上调至HK$106.5，潜在上涨空间为17.7% [3][5] 核心观点 - Cloud Music的FY23总收入同比下降13%至RMB7.87bn，符合预期，主要由于社交娱乐业务调整导致收入下降42% [3] - 在线音乐业务表现强劲，2H23收入同比增长22%至RMB2.3bn，占总收入的59%，订阅业务增长24% [3] - 2023年平均月付费用户增长15%至44.1mn，付费率提升1.2个百分点至21.4% [3] - 预计FY24-26E毛利率将分别提升至31.0%、33.7%和35.5%，调整后净利润CAGR为28% [3][8] - 公司通过AI技术提升用户体验，2023年音乐曲库增长28%至149mn，音频内容收听时长同比增长71% [3] 财务表现 - FY23调整后净利润为RMB819mn，超出预期，主要得益于毛利率提升12.3个百分点 [3] - 预计FY24-26E调整后净利润分别为RMB989mn、RMB1,373mn和RMB1,705mn，同比增长20.8%、38.9%和24.2% [4][8] - FY23毛利率为26.7%，预计FY24-26E将分别提升至31.0%、33.7%和35.5% [4][8] - 2023年现金及等价物为RMB4,020mn，预计FY24-26E将分别增长至RMB4,748mn、RMB5,882mn和RMB7,309mn [12] 业务展望 - 预计2024年在线音乐收入将同比增长17%，主要受月付费用户增长16%的推动 [3] - 社交娱乐业务预计将继续承压，2024E收入预计同比下降18% [3] - 公司通过产品升级聚焦核心音乐业务，但可能对直播用户流量和收入产生影响 [3] - 2023年平均MAU增长9%至205.9mn，DAU/MAU持续高于30% [3] 估值 - 基于DCF估值（WACC为14.7%，终端增长率为2.5%），目标价为HK$106.5，对应21倍FY24E非IFRS市盈率 [9][10] - 当前估值为18倍FY24E市盈率，具有吸引力 [3]

报告公司投资评级 - 买入 [3][13] 报告的核心观点 - 2023年下半年云音乐利润超预期，收入39.6亿元同比降16%环比增1%，毛利率同/环比优化13/4个百分点，经调整净利润4.9亿元好于预期 [2] - 2023下半年业务亮点包括会员订阅收入同比增23%、广告拓展新客户、长音频收听时长同比增71%、社交付费用户增加 [2] - 云音乐首页改版或提升用户体验和留存，预计2024年会员净增570万，ARPPU增2%至7.1元，2024年毛利率29% [2] - 基于好于预期的成本优化，上调2024/2025年经调整净利润至9.6亿元/12.8亿元，上调目标价至104元，较现价有15%上涨空间，维持买入 [2] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2022 - 2026E年，收入分别为89.92亿、78.67亿、82.44亿、91.48亿、100.54亿元，同比增长28.5%、 - 12.5%、4.8%、11.0%、9.9% [3][10][14] - 2022 - 2026E年，净利润分别为 - 2.21亿、7.34亿、8.66亿、11.69亿、15.25亿元，同比增长 - 93.2%、 - 809.5%、17.9%、32.5%、28.8% [3] - 2024E/2025E经调整净利润预测较前值上调8.3%/2.2% [3] 业务亮点 - 会员订阅：2023下半年会员订阅收入同比增23%，得益于会员规模同比+19%环比净增470万，及月人均付费同/环比+3%/2%至7元 [2] - 广告业务：品牌/效果广告拓展新客户，激励广告下半年开始贡献收入增量 [2] - 内容供给：强化播客/有声书等多元化内容供给，2023年长音频收听时长同比增71% [2] - 社交娱乐：社交娱乐收入受业务调整影响同比降42%，但社交付费用户同/环比增18%/10%至168万 [2] 展望与估值 - 展望：云音乐首页改版或提升用户体验和留存，预计2024年会员净增570万，ARPPU增2%至7.1元，社交娱乐短期仍存不确定性，预计2024年毛利率29% [2] - 估值：上调2024/2025年经调整净利润至9.6亿元/12.8亿元，上调目标价至104元，较现价有15%上涨空间 [2]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][5] 报告的核心观点 - 2023年公司发布全年业绩，营收78.67亿元人民币同比降12.5%，盈利能力显著改善，毛利润21.03亿元同比升62.6%，经调整净利润8.2亿元，首次实现全年盈利 [2] - 差异化内容、社区生态及产品创新驱动在线音乐业务增长稳健，2023年在线音乐收入43.5亿元同比增17.6%，会员订阅收入36.5亿元同比升20.2%，会员订阅量价双升 [2] - 社交娱乐业务策略调整，2023年收入35.2亿元同比降33.6%，付费用户数同比增20.3%至160.3万人，月平均ARPPU为178.6元同比降45.21% [2] - 考虑公司聚焦音乐主业，社交娱乐业务预计收缩，小幅下调2024 - 2025年营收预测至81.8/89.0亿元，上调2024 - 2025年经调整净利润预测至9.9/11.6亿元 [2] 各目录总结 财务指标 |指标|2021|2022|2023|2024E|2025E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|6,998|8,992|7,867|8,177|8,901| |增长率（%）|42.9%|28.5%|-12.5%|3.9%|8.9%| |净利润（百万元）|-2,056|-221|734|926|1,098| |经调整净利润（百万元）|-1,568|-1,044|819|991|1,157| |EPS（元）|-9.6|-1.0|3.4|4.3|5.1| |P/S|1.5|1.9|2.3|2.2|2.0| [3] 利润表 |项目|2021|2022|2023|2024E|2025E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入|6,998|8,992|7,867|8,177|8,901| |在线音乐|3,290|3,699|4,351|5,000|5,645| |社交娱乐|3,708|5,293|3,516|3,177|3,256| |营业成本|-6,855|-7,699|-5,764|-5,809|-6,211| |毛利|143|1,293|2,103|2,368|2,690| |其它收入|-680|140|22|80|78| |营业开支|-1,565|-1,817|-1,792|-1,860|-1,985| |营业利润|-2,102|-385|333|589|782| |财务成本净额|48|183|438|387|376| |应占利润及亏损|2|-3|-3|-1|-2| |税前利润|-2,051|-204|768|975|1,156| |所得税开支|-5|-17|-33|-49|-58| |税后经营利润|-2,056|-221|734|926|1,098| |少数股东权益|0|0|0|0|0| |净利润|-2,056|-221|734|926|1,098| [8] 资产负债表 |项目|2021|2022|2023E|2024E|2025E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |总资产|9,388|10,891|11,456|12,587|13,891| |流动资产|8,769|10,475|11,026|12,155|13,479| |现金及短期投资|6,382|9,109|9,961|11,077|12,351| |有价证劵及短期投资|241|0|0|0|0| |应收账款|674|558|390|406|442| |存货|0|0|0|0|0| |其它流动资产|1,472|808|675|672|687| |非流动资产|619|416|430|432|412| |长期投资|93|79|78|77|76| |固定资产净额|44|46|69|71|53| |其他非流动资产|482|291|283|283|283| |总负债|2,006|3,071|2,902|3,107|3,313| |流动负债|1,948|3,010|2,841|3,046|3,252| |应付账款|0|0|1|1|1| |短期借贷|0|0|0|0|0| |其它流动负债|1,947|3,010|2,840|3,045|3,252| |长期负债|58|61|61|61|61| |长期债务|0|0|0|0|0| |其它|58|61|61|61|61| |股东权益合计|7,382|7,820|8,554|9,480|10,578| |股东权益|7,382|7,820|8,554|9,480|10,578| |少数股东权益|0|0|0|0|0| |负债及股东权益总额|9,388|10,891|11,456|12,587|13,891| [9] 现金流量表 |项目|2021|2022|2023E|2024E|2025E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|-908|1,843|570|865|1,027| |净利润|-2,056|-221|734|926|1,098| |折旧与摊销|15|0|47|68|89| |营运资本变动|-674|116|168|-16|-36| |投资活动现金流|-3,862|159|-156|-135|-130| |资本性支出净额|2,843|217|-70|-70|-70| |资产处置|0|0|0|0|0| |长期投资变化|-4|14|1|1|1| |其它资产变化|-6,701|-72|-87|-66|-61| |自由现金流|79|494|968|1,335|1,444| |融资活动现金流|2,614|-3|438|387|376| |股本变动|2,682|0|0|0|0| |净债务变化|0|0|0|0|0| |派发红利|0|0|0|0|0| |其它长期负债变化|-68|-3|438|387|376| |净现金流|-2,157|1,999|852|1,117|1,273| [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，合理价值为110.05港元/股，当前价格为90.45港元 [5] 报告的核心观点 - 云音乐23年业绩利润超预期，收入78.67亿元同比下滑13%，毛利率26.7%同比提升12.3pct，净利润7.34亿元，经调整净利润8.19亿元利润率10% [3][9] - 未来注重用户增长和社区差异化建设，商业化能力逐步夯实，23年MAU达2.06亿同比提升9%，在线音乐服务收入43.51亿元同比增长18%，社交娱乐业务收入同比下滑34%至35.16亿元 [3] - 预计24 - 25年收入达82/95亿元同增5%、15%，NonGAAP归母净利润为9.84亿元和14.47亿元，给予24年利润对应22x PE估值 [3] 根据相关目录分别进行总结 2023年业绩核心概要 - 23年公司利润表现超预期，收入78.67亿元同比下滑13%，毛利率26.7%同比提升12.3pct，净利润7.34亿元，经调整净利润8.19亿元利润率10% [3][9] - 音乐业务占比持续提升，2023年在线音乐占收入比达55%，未来社交娱乐业务占比或进一步下降 [12] 持续重视社区和内容差异化运营 - 23年MAU达2.06亿同比提升9%，付费会员4412万付费率21.4%，付费用户数高于市场一致预期 [13] - 2023年在线音乐服务收入43.51亿元同比增长18%，会员订阅收入36.49亿元同比增长20%，非订阅收入7亿元同比增长6% [3][13] - 23H2音乐业务收入增长提速达23亿元同比增长22%，订阅收入19.40亿元同比增长23%，非订阅业务广告收入3.89亿元同比增长14% [13] - 2023年社交娱乐业务收入同比下滑34%至35.16亿元，付费用户160万同比提升20%，月均ARPU同比下滑45%达179元，23H2收入16.29亿元同比下滑42%，下滑趋势Q4触底企稳 [18] 成本结构改善拉动毛利率提升 - 2023年毛利率改善明显，得益于内容成本优化，内容服务成本45.99亿元同比下滑31%，占收入比从22年的75%降至23年的58% [19] - 23H2毛利率较23H1进一步提升达28.7%，23年整体运营费用绝对值同比小幅收窄 [20] 盈利预测和投资建议 - 预计24 - 25年公司总收入达82.48亿元、95.08亿元，同比增长5%和15% [22] - 在线音乐收入预计24 - 25年达51亿元、60亿元，同比增长18%、16%，会员订阅收入预计23 - 24年达44亿元和51亿元，同比增长20%、16%，非订阅业务收入预计24 - 25年达7.7亿元和8.9亿元，同比增长10%和15% [22] - 社交娱乐业务收入预计24 - 25年达31亿元和35亿元，同比下滑12%和同比增长15% [22] - 预计2024 - 25年内容服务成本为45亿元和50亿元，占收入比分别达55%和53%，推动毛利率提升至30%、32%，经调整净利润将达9.84亿元和14.47亿元 [25] - 将公司估值模型从PS估值调整为基于利润预测的PE估值，给予云音乐2024年利润对应22x PE估值，合理价值为236亿港元，对应110.05港元/股，维持“买入”评级 [26]

公司业绩 - 网易云音乐2023年首次全年扭亏为盈，净利润为7.34亿元[1] - 2023年净收入为78.7亿元，同比下降12.5%[3] - 毛利为21.03亿元，同比增长62.6%[2] - 毛利率由2022年的14.4%提升至2023年的26.7%[7] - 营业利润为3.30亿元，财务收入为4.38亿元，占净利润的59.7%[8] 业务表现 - 在线音乐服务收入为43.5亿元，同比增长17.6%，占比55.3%[3] - 社交娱乐服务收入为35.2亿元，同比减少33.6%，占比44.7%[3] - 在线音乐服务月付费用户数为4412万，同比增长15.3%[3] - 社交娱乐服务月付费用户数为160万，同比增长20.3%[6] - 在线音乐服务每月每付费用户收入（ARPPU）为6.9元，同比增长4.5%[6] - 社交娱乐服务每月每付费用户收入（ARPPU）为178.6元，同比下降45.2%[6] 用户数据 - 在线音乐服务月活跃用户数为2.06亿，同比增长8.7%[5] - 在线音乐付费率达到21.4%[6] 成本控制 - 营业成本同比下降25.2%，为19.4亿元[7] - 内容服务成本减少，主要是由于收入分成费和内容授权费减少[8] 未来展望 - 管理层表示将探索付费多样性，提升音乐和社区体验[10] - 加强广告商业化能力，尤其是激励广告模式[10] - 扩充长音频内容储备，长音频内容消费时间同比增长70.9%[10] - 应用AI技术提升内容生产质量和用户体验[10]

业绩总结 - 公司2023年收入为7,866,992千元，较2022年下降12.5%[1] - 公司2023年毛利为2,102,670千元，较2022年增长62.6%[1] - 公司2023年除所得税前利润为767,679千元，2022年为(204,479)千元[1] - 公司2023年年内利润为734,182千元，2022年为(221,494)千元[1] 用户数据 - 公司在线音乐服务月活跃用户数从2022年的189.4百万人增长至2023年的205.9百万人，同比增长8.7%[4] - 公司在线音乐服务月付费用户数从2022年的38,267.1千人增长至2023年的44,120.0千人[4] - 公司在线音乐服务每月每付费用户收入从2022年的6.6人民币元增长至2023年的6.9人民币元[4] - 公司2023年日活跃用户数/月活跃用户数比率稳定在30%以上[9] 新产品和新技术研发 - 公司推出AI辅助工具，如网易天音平台和X Studio，推动音乐创作更加便捷高效[21] 市场扩张和并购 - 公司未作出或持有任何重大投资[54] - 公司未进行任何重大收购或出售[55] 其他新策略 - 公司持续打造具有差异化特点的自制音乐内容，丰富内容矩阵[22] - 公司全年持续致力与音乐版权方建立深入的合作关系[14]

编曲人版税制度 - 网易云音乐推出「编曲人自由版税」功能，纳入编曲人群体正式版税收益分成[1][2] - 此举对中国音乐产业历史可能产生长期深远影响，尤其对新兴RAP音乐领域[3] - 编曲对歌曲的艺术和传播价值至关重要，不同编曲风格赋予歌曲不同表达内涵[4][5] - 编曲者决定歌曲风格、乐器搭配，编曲水平和能力要求越来越高[6] 知识产权问题 - 音乐作品的知识产权问题复杂，涉及作词、作曲、编曲、表演、录音等多方主体[7] - 目前我国《著作权法》未明确规定「编曲权」，编曲者权益未得到有效保护[8][9] - 对于说唱音乐中的Beat，存在争议是编曲还是共同作曲，法律性质待界定[13][14] 法律保护与公正定性 - 编曲人员的劳动智力成果应得到更多保护，法律应给予编曲职业公正合理的法律定性[15][16] - 如果编曲者创作具有独创性的独立音乐作品，应享有著作权保护，待法院里程碑式案例出现[17][18]