涉及的行业与公司 * 行业：中国互联网及其他服务 [66] * 公司：美团 (3690.HK) [1] [7] [66] * 相关公司：阿里巴巴 (竞争与行业参考) [1] [2] [66]， 抖音 (竞争) [4] 核心观点与论据 行业竞争格局 * 外卖行业的竞争强度可能已经见顶，因为阿里巴巴的近期重点转向提升盈利能力 [1] * 阿里巴巴设定了清晰的盈亏平衡路径，预计其本地生活服务 (QC) 亏损将从2026财年的860亿元人民币减半至2027财年的430亿元人民币，并在2028财年进一步减半至215亿元人民币 [2] * 这一趋势与政府维持健康、可持续、反内卷行业发展的立场一致 [2] * 然而，抖音在到店业务方面加剧了竞争，需要持续关注 [4] 美团业务表现与预期 * 美团预计核心本地商业 (CLC) 经营利润 (含到店业务) 将在2026年第二季度实现盈亏平衡，外卖和闪购业务将在第三季度实现盈亏平衡 [3] * 在2025年第四季度，美团的订单和总交易额 (GMV) 份额均有所提升，客单价30元人民币以上的订单市场份额稳定在70% [3] * 与同行相比，美团每单经济模型 (UE) 的亏损优势已扩大至约2元人民币/单 [3] * 预计外卖UE亏损将从2025年第三季度的2.5元人民币/单、第四季度的2元人民币/单，收窄至2026年第一季度的1.3元人民币/单，并在第三季度实现盈亏平衡 [3] * 预计从2027年起，外卖UE将超过1元人民币/单 [1] * 公司对2026年第一季度的指引显示竞争影响可控，预计收入增长略有放缓 (估计为+9%)，利润率环比稳定在25% [4] 财务预测与估值 * 对美团2026财年核心本地商业经营利润的预测保持不变，为120亿元人民币 (其中即时配送亏损60亿元，到店业务利润180亿元) [4] * 预计新业务亏损为98亿元人民币 [4] * 基于现金流折现估值法，目标价为120港元，较2026年4月8日收盘价88.50港元有36%的上涨空间 [7] * 目前股价对应2027年预期市盈率为13倍 (腾讯为13倍，阿里巴巴2028年预期市盈率为16倍) [5] * 财务模型预测2026年总收入为4176.44亿元人民币，同比增长14% [10] * 预计调整后税息折旧及摊销前利润 (EBITDA) 将在2026年转为正值，达到86.39亿元人民币，利润率为2.1% [10] * 预计2027年每股收益 (EPS) 为5.97元人民币，2028年为8.31元人民币 [7] 其他重要内容 风险提示 * 上行风险：外卖市场份额上升且利润率改善、商家平均用户收入进一步货币化、新业务投资取得成果 [13] * 下行风险：外卖和即时零售竞争加剧、亏损且资产重的新业务能见度低、宏观经济状况弱于预期、反垄断监管 [13] 披露信息 * 摩根士丹利对美团给予“超配”评级，行业观点为“具吸引力” [7] * 截至2026年3月31日，摩根士丹利持有美团1%或以上的普通股 [19] * 在过去12个月内，摩根士丹利从美团获得了投资银行服务报酬 [19] * 摩根士丹利香港证券有限公司是美团在香港联交所上市证券的流通量提供者/庄家 [58]

关键要点总结 一、 行业与公司概览 * 涉及的行业包括：**AI产业**、**传媒互联网**、**游戏**、**泛娱乐与IP（短剧/漫剧）**、**云计算**、**即时零售**、**电商**、**恒生科技板块**[1] * 涉及的公司包括：**阿里巴巴**、**完美世界**、**心动公司**、**世纪华通**、**中文在线**、**阅文集团**、**掌阅科技**、**美团**、**腾讯**、**东方甄选**、**赤子城科技**，以及**巨人网络**、**顺网科技**、**三七互娱**、**恺英网络**、**昆仑万维**、**荣信文化**、**欢瑞世纪**等[1][6][7][8][9][10][12][13] 二、 AI产业发展趋势与投资机会 * **发展阶段**：2026年AI进入**应用爆发期**，B端商业化路径明确[1][2] * **B端趋势**：在算力紧缺背景下，**B端应用**商业化更明确，**CLO类产品**成为推动模型厂商MaaS收入快速增长的核心动力[1][2] * **B端案例**：Anthropic在2025年5月推出Cloud Code后，其ARR在半年内突破**10亿美元**，到2026年初已超过**25亿美元**，公司整体ARR超过**300亿美元**[2] * **C端探索**：C端应用变现仍在探索，OpenAI正通过广告模式向**95%的非付费用户**变现，早期试点已取得超过**1亿美元**的ARR[3][4] * **投资机会方向**： 1. **基础设施**：算力和云服务需求持续，确定性高[4] 2. **C端应用**：AI助手广告变现模式潜力大，电商模式也在演变[4] 3. **多模态业务**：**AI漫剧**发展势头明显；**AI游戏**引擎降低制作门槛，有望催生UGC内容爆发，扩大产业规模[4][5] 三、 游戏板块投资逻辑与标的 * **投资逻辑**：围绕大单品预期、基本面改善、低估值及AI产业趋势布局[6] * **完美世界**：核心看点是预计4月下旬全球上线的《女神异闻录：夜幕魅影》（异环），市场预期其有望成为**年化流水超过50亿**的大作[1][6] * **心动公司**：驱动力是基本面中高速增长，《心动小镇》海外服超预期，流水与利润率有望双升；积极布局AI游戏引擎，**TapTap Maker平台**每日有**数十款**新游戏上线，符合AI驱动产业扩容趋势；当前估值约**12倍**[1][6] * **世纪华通**：估值偏低，2026年核心看点是休闲游戏逻辑验证；其合成类游戏TTM流水已进入市场**前三乃至前二**；休闲游戏在欧美移动游戏市场占据约**50%-60%** 份额，空间广阔[6] * **其他关注**：巨人网络、顺网科技、三七互娱（预计2026年海外市场有较大变化）、恺英网络[7] 四、 泛娱乐与IP（短剧/漫剧）领域 * **看好方向**：**AI漫剧**是2025年短剧逻辑延伸出的新趋势[4][8] * **海外短剧平台**：2026年迎来价值重估机遇，最受益环节是**平台**，其次是**IP**，再次是工具和制作端[9] * **中文在线**：为首选标的，核心看点是其持有的海外短剧头部品牌**ReelShort 49%** 的股权存在重估价值；公司布局全面，预计2026年短剧相关收入将明显增长[1][8][9] * **其他推荐**：阅文集团、掌阅科技，以及昆仑万维、荣信文化、欢瑞世纪等[9] 五、 阿里巴巴业务分析与展望 * **云与AI业务**：2026年Q1给出云业务收入**同比增长40%** 的指引，主要得益于Agent爆发带动API收入激增；产业反馈显示，Q1单季度API收入可能已达到**2025年全年**水平；部分智算云产品出现刊例价上涨和折扣收回[1][10] * **零售业务**：核心客户管理收入（CMR）因会计调整增速下修至**低单位数（约1%）**，但利润预计同比持平，略超预期，显示利润短期企稳迹象[10] * **即时零售业务**：首次明确减亏时间表，淘菜菜和饿了么将在**2027财年和2028财年每年亏损减半**，直至**2029财年实现盈利**[1][10] * **其他业务**：亏损指引约**200亿元**，略高预期，主要因千问春节补贴带来一次性亏损[10] * **2026年投资逻辑**：市场定价已充分反映电商主业疲软，核心预期差在于**AI Agent驱动的云业务可能带来的质变**；Qwen Agent爆发带来token消耗指数级增长和云产品交叉销售红利；近期发布的**鲲家族3.6 Plus**及**"Happy Horse"** 模型表现不俗[11] 六、 其他重点公司观点 * **腾讯**：市场期待其在AI领域出现困境反转；公司计划于**4月份发布一款新模型**，市场期待较高，希望复现类似Meta发布MuseSpark模型后股价反弹的趋势[12] * **美团**：受益于竞争格局缓和，特别是阿里巴巴明确即时零售减亏计划释放了清晰信号；市场已在交易其**2026年EPS修复**预期；当前股价（**不到90港币**）仍处于修复过程中；需注意到店业务竞争依然持续[1][12] * **东方甄选**：基本面呈现提速趋势；核心催化剂是计划于**4月份在北京落地首家线下门店**，探索全渠道自营零售（"东方山姆"定位），采用轻资产模式[1][13] * **赤子城科技**：被视为中东局势缓和及流动性推动下的弹性品种；催化剂包括：1) 战区局势缓和带来的估值修复；2) **3月份纳入港股通**后，港股通持股占比仅约**5%**，提升空间大（对比B站超20%）；3) 核心产品流水稳中有升；2026年对应PE仅**9倍多**[1][13] 七、 宏观与市场环境 * **恒生科技板块**：地缘局势波动趋缓，南向资金已边际净流入，风险溢价收敛后海外增量资金或加速进场；建议关注两条主线：1) **以AI叙事为主线的全栈平台型龙头**；2) **内生经营出现明显改善**的公司[10]

关键要点总结 一、 光模块行业 * **市场情绪非常乐观**，对2026-2027年需求展望积极[2] * **CPO发展不会颠覆现有可插拔模块需求**，市场已认识到其影响有限[1][2] * **新产品进入送样阶段**：NPO/SPO产品已从概念进入可提供实际样品演示阶段，预计商业化案例可能在2027年上半年出现[1][2] * **产业联盟加速落地**：Arista将SPO作为核心理念，组建了包含多家A股光模块公司的产业联盟，加速NPO/SPO发展[1][2] * **技术路线并行发展**：CPO与NPO/SPO阵营形成相互促进、你追我赶的态势[2] * **其他增长机会**：OCS等技术被视为新的增长机会[2] 二、 智能手机行业 * **2026年行业挑战巨大**，预计将是历史上最具挑战性的一年[1][3] * **市场情绪保守谨慎**，投资者普遍持保守态度[2] * **内存涨价倒逼OEM提价**，部分国内厂商已宣布上调手机售价[1][2] * **核心策略是提升ASP**，以对冲内存成本上涨和销量下滑压力，力求将收入跌幅控制在10%以内甚至维持不跌[2][3] * **市场存在显著预期差**，多数投资者认为OEM的收入目标过于乐观，上市公司的业绩目标存在下修空间[1][3] 三、 AI算力与云服务 * **国内瓶颈在于芯片供应而非需求**，若能获得更多芯片，AI相关收入将立即显著提升[1][4] * **阿里云增长强劲且能见度高**：预计三月份季度增速为30-40%，二季度有望加速至45%[1][4]；未来一至两年增速预计可达40%以上[5] * **腾讯芯片获取相对落后**，仍处于短缺阶段，希望到2026年年底提升国产芯片采购量[4] * **AI模型公司启动芯片转型**：MiniMax和智谱AI正从依赖英伟达芯片向多元化采用国产芯片转型[1][4][5] * **阿里云设定激进长期目标**：目标在未来五年内实现1,100亿美元的对外收入，较过去12个月约1,000亿人民币收入增长约七倍，年化增长率约为44%[5] * **阿里巴巴调整投资聚焦AI**：收缩外卖和闪购业务投资，目标在2029财年实现盈利；预计2026年亏损从800多亿降至400多亿，2027年降至200多亿；AI相关投入亏损将扩大，三月份季度单季亏损预计200亿，全年亏损总额预计约700亿[5] 四、 AI模型公司业务差异 * **智谱AI收入主要来自国内**：90% ARR来自国内，10%来自海外；国内客户中互联网公司贡献40%收入[7] * **MiniMax收入主要来自海外**：海外收入占比70%，国内占30%；API业务中海外收入占比也超过一半[7] * **两家公司token使用量持续增长**，在OpenRouter等平台上位居前列，预计ARR在未来几个月至年底将继续加速增长[7] * **市场竞争加剧**：涌现出阿里通义千问3.0、小米模型和阶跃模型等新竞争者[7] 五、 国产AI芯片与算力发展 * **评估需采取系统级视角**：虽然在芯片制造、先进封装和内存等领域存在差距，但在服务器架构、网络技术等系统层面已并驾齐驱；在电力供应、数据中心空间及政策支持等基础设施层面更具优势[8] * **通过集群配置满足需求**：尽管单芯片能力不足，但通过将大量芯片集群配置并部署在更多服务器和数据中心，国产芯片有能力满足中国市场，尤其是在推理场景下的需求[8] * **生态获得认可**：MiniMax等新兴AI模型公司开始评估采用国产芯片[8] 六、 存储器市场 * **对DDR4市场转为谨慎**：过去12个月合约价格上涨超过七倍，但主要由供给端驱动[1][8] * **供给端将极大缓解**：长鑫存储计划在2027年扩产1万片DDR4产能，较现有约6,000片产能增加一倍以上[8]；2026年采购DDR4金额预计达57亿元人民币，较2025年增长约五倍[10]；三星调整供给策略，第二季度出货量预计与第一季度持平或略升[10]；华邦计划2026年将其DRAM产能提升一倍；南亚科计划2027年每月增加15,000至20,000片DDR4产能[10] * **需求端受到抑制**：存储价格上涨已对部分需求造成抑制，尤其影响中低端智能手机市场；台湾利基型厂商反馈中小客户难以承受当前价格[10] * **MLC NAND前景依然乐观**：合约价格在过去一年上涨约5到6倍，但未观察到大量扩产迹象，需求相对稳定，市场势头保持良好[1][11] * **长期供应协议影响待观察**：达成固定价格的LTA难度较大；若能以较高价格水平签署，将对DDR4厂商起到支撑作用[11] 七、 台积电报关注点 * **全年业绩指引预计持平**，上调可能性不大[1][12][13] * **季度业绩符合预期**：毛利率可能超过54%；智能手机订单削减的缺口被网络通讯及AI相关CPU需求填补[12][13] * **焦点在于应对英特尔EMIB挑战**：英特尔的EMIB技术支持更大的光罩尺寸是主流趋势；台积电现有技术可能造成约40%的面积浪费[13] * **先进封装技术演进**：市场讨论NVIDIA下一代Rubin平台是采用两个还是四个光罩封装；若技术可行，采用四个光罩方案可能性更高[13] * **资本支出大幅上调可能性不大**，但CoWoS需求持续强劲[13] * **SiC晶圆代工需求强劲**：预计2027年及2028年SiC晶圆代工需求将保持强劲[1][13] 八、 算力芯片与TPU项目 * **联发科与博通形成差异化分工**：谷歌内部自用TPU出于成本考虑可能采用联发科方案；向第三方云厂商销售且需要网络技术支持的服务，采用博通版本几率较高[14][15] * **市场曾有的乐观预期降低**：到2030年谷歌完全转向联发科而放弃博通的可能性正在降低[14] * **TPU出货预期保持高位**：2026年出货量预期40万颗，没有延迟；2027年出货量目标为250万颗，在市场预期中处于较高水平[15] * **供应链状态稳定**：未发现博通上修或联发科下修CoWoS订单；ABF载板与联发科TPU供应可能已较为充足[15] 九、 其他重要内容 * **美团盈利预期积极**：阿里巴巴收缩外卖投资意味着价格战接近尾声；美团本地商业板块有望在2026年第二季度实现盈利，核心外卖业务预计在第三季度实现盈利[1][6] * **中国AI GPU产业链看好**：包括3DIC封装以及华虹等晶圆厂值得看好[15]

涉及的公司与行业 * 公司：阿里巴巴集团 (BABA US) [1][5] * 行业：互联网软件与服务 [5] 核心观点与论据 * **投资评级与目标价**：维持“买入”评级，基于DCF模型的目标价从180美元下调至172美元，较当前股价119.72美元有43.7%的上涨空间 [1][6][56] * **AI投资与变现路径**： * 公司正从纯开源模式转向混合及闭源模式，以更好地捕捉激增的token消费收入 [2] * AI的MaaS（模型即服务）收入占比有望在五年内从不足10%提升至50% [2] * 尽管云业务短期利润率维持在较高个位数，但管理层预计长期利润率将达到20%，驱动因素包括：云服务提价、中国企业IT预算占收入比例从5-10%提升至15%以上、以及内部自研芯片（如PPU，占资本支出预算不足10%）带来的效率提升 [2] * **即时零售业务亏损收窄**：对即时零售业务亏损收窄速度更具信心，部分得益于监管变化，因此将FY27的即时零售亏损预测从500亿元人民币下调至440亿元人民币 [1] * **资源重新配置**：即时零售业务亏损的改善将释放资源，用于加大对AI模型训练和通义千问用户获取的运营支出投入 [1] * **财务预测调整**： * 因加大对“其他”业务板块的投资，将FY26-28的盈利预测下调8~9% [1] * 预计FY27客户管理收入在可比口径下增长4-5%，但商户返利会计处理变更将在表面上大幅削弱其增长表现 [1] * **即将发布的季度业绩预览**： * 预计2026年3月季度（4QFY26）收入同比增长3.7%至2450亿元人民币 [3] * 预计调整后EBITA同比下降83%至55亿元人民币，利润率2.2%（同比下降12个百分点） [3] * 分业务看：客户管理收入同比增长1.3%（可比口径约7%）；云收入同比增长加速至40%；国际商业收入同比增长6%；“其他”收入因线下零售业务剥离同比下降21% [3] * **股东回报**：预计将继续通过常规股息回报股东，但回购节奏取决于股价表现 [2] 其他重要细节 * **用户与市场数据**： * 2026年2月，通义千问App的月活跃用户数达到2.23亿，约为行业领先者豆包的70% [22][23] * 通义千问的30天用户留存率为39%，高于大多数同行 [27][28] * 2025年下半年，通义千问模型在中国企业市场的token用量市场份额达到32%，处于领先地位 [33][34] * **即时零售竞争格局**：预计阿里巴巴的即时零售日订单量将逐步增长，且亏损将在未来几个季度收窄 [36][39][40] * **中国电商与消费趋势**： * 88VIP会员数量持续增长，截至2025年12月达5900万，占淘宝App月活用户比例升至6% [42][43] * 2026年1-2月，国家统计局线上实物商品增长改善，服装、化妆品等 discretionary spending 增长恢复 [44][46][48] * **财务数据与估值**： * 市场市值约2858.21亿美元，自由流通股比例92% [7][16] * FY26-28的汇丰预测EPS分别为29.09、43.13、65.33元人民币，较此前预测下调8.9%、9.2%、8.5% [8] * FY26-28的预期收入分别为10256.03亿、11538.90亿、12959.59亿元人民币 [12][20] * 云业务收入预计在FY26-28分别增长34%、41%、34% [20] * **风险提示**：下行风险包括市场份额加速流失、利润率压力和竞争加剧、监管风险、新零售业务整合成本超预期、经济放缓、全球扩张慢于预期以及地缘政治风险 [56]

纪要涉及的行业或公司 * 行业：AI算力、云计算、半导体芯片 * 公司：阿里巴巴（阿里云、平头哥、通义千问、百炼、Token Hub事业群）、华为（升腾）、海光信息、寒武纪、中科曙光、沐曦、摩尔线程、新源、英特尔、AMD、英伟达、中芯国际、台积电 [1][2][4][5][6][7][10][12][14][16][17] 核心观点与论据 1. AI交互模式变革驱动高核CPU结构性需求 * **观点**：AI交互逻辑从直接与模型交互转变为Agent方式，驱动对高核CPU的结构性需求，CPU与GPU的配比向4:1演进 [1][2] * **论据**： * Agent模式需要额外多核CPU进行任务编排和下发，若CPU成为瓶颈将导致GPU闲置 [2] * 量化测算：支撑1亿DAU（约1000万并发用户）需要约2000万个CPU内核，若采用96核CPU，相当于需要约20万颗高核CPU，同时需要近250万颗H20级别的GPU卡，CPU:GPU配比为4:1 [2][3] * 阿里为满足亿级DAU产品目标，预计2026年需新增超过20万颗高核CPU [1][4] 2. 阿里资本开支与芯片采购规划明确，国产化率目标高 * **观点**：阿里2027财年资本开支预算1600亿元，其中AI服务器占1040亿元，芯片采购预算650亿元，国产化率目标直指70% [1][5][17] * **论据**： * **资本开支**：2027财年总资本支出预算约1600亿元，AI服务器相关预算1040亿元，芯片直接采购预算约650亿元 [1][5] * **芯片采购预算分配**： * 英伟达H200：预留190-200亿元（采购存在不确定性）[5] * 自研芯片（平头哥）：计划生产约40万颗，预算约200亿元 [1][5] * 升腾910B/C：计划采购约15万颗，预算约120亿元 [5] * 海光芯片：预算约40亿元 [5] * 寒武纪590/690：计划采购4万多颗，预算约30亿元 [5] * **国产化目标**：政策引导、国家采购优先国产、自身业务算力需求紧迫共同推动，目标在2026-2027年上半年窗口期内实现70%国产化率 [17] 3. 国产AI芯片性能与生态对比 * **观点**：国产AI芯片性能持续追赶，生态成熟度是关键差异点 [6] * **论据**（以英伟达H100为基准）： * **性能对比**： * 升腾910：性能达H100的65%-70% [1][6] * 平头哥自研芯片：性能约为H100的35%，介于H20和A100之间 [6][7] * 海光DCU三号：性能约为H100的45% [1][6] * 寒武纪思元690：性能约为H100的55% [6] * 沐曦、摩尔线程等：性能为H100的一半以下 [6] * **生态成熟度（百分制）与稳定性**： * 升腾：约80分，万卡集群无故障运行约35天，年故障率约4% [6] * 阿里自研芯片：约75分，带宽700GB/s限制超大模型训练能力 [6] * 海光：约72分，类CUDA生态迁移成本低，数千卡集群无故障运行约25天 [6][7] * 寒武纪思元690：约68分，软件迁移代价高，无故障运行约20天，年故障率约6% [6][7] 4. 自研芯片进展显著，成本优势明显 * **观点**：平头哥自研芯片P810E量产推进，采用国产工艺，可显著降低推理成本 [1][7] * **论据**： * **量产情况**：截至2026年Q1累计生产近20万颗，2026年目标在中芯国际量产40万颗（一半对外供给，一半自用）[1][7] * **技术迭代**：当前量产N+1工艺版本（96GB显存，700GB/s带宽，440W功耗），推进N+2工艺（性能提升15%，功耗更低），下一代研发目标为功耗再降30%、显存提升至120GB [7] * **成本影响**：全部采用自研卡，推理成本较英伟达方案可降低45%；内部应用（如“千牛”APP）可带来约15%的成本下降 [1][7][8] 5. 阿里云产品提价以改善利润 * **观点**：阿里云上调部分产品价格，预计将显著贡献利润增长 [1][11] * **论据**： * **提价详情（2025年3月7日起）**： * 通算产品（ECS/容器）：涨幅5% [11] * AI/高性能计算实例：涨幅21% [1][11] * 大数据产品（大内存、内存即时访问）：涨幅35% [1][11] * **利润影响**：通算业务（占收入55%）提价5%贡献约2.5个百分点利润增长；大数据等PaaS业务（占收入25%-30%）提价21%预计贡献8-9个百分点利润增幅 [11] * **执行原则**：“老客老价、新客新价”，2025年4月18日前签约老客户合同到期前执行旧价 [1][11] 6. 超节点定位高端，渗透率有限 * **观点**：超节点（高密度算力集群）不会成为主流，预计在推理集群中渗透率约15% [10] * **论据**： * **定位**：用于核心业务及密集型推理，通过显存共享能力连接成大规模显存池，更接近未来训练集群 [10] * **规模**：阿里在手订单近600台，预计2026年下半年达1000台，其中50%-60%交付外部客户（如国家电网、运营商）[1][10] * **特点**：单机柜峰值功耗达350kW，远高于普通机架的80-100kW，成本和功耗高 [1][10] * **竞争格局**：华为订单最多（数百台），升腾订单量近1000台，海光和中科曙光处于样机测试阶段 [16] 7. Token Hub事业群整合资源，目标驱动业务增长 * **观点**：成立Token Hub事业群，整合模型研发、基础设施、应用环节，形成以Token为导向的业务闭环，目标提升MaaS收入占比和单位Token毛利 [1][19][20] * **论据**： * **组织与分工**： * Token生产：通义事业部负责模型研发 [19] * Infra团队：目标实现高效、低成本推理，保证供给，计划到2026年底实现200万亿日均Token处理能力（从Q1的50-60万亿起，每季度增30%-40%）[1][19][20] * 应用环节：通过B端（如悟空平台，目标渗透钉钉2亿企业用户的30%）和C端（千问系列目标1亿日活）重点项目消耗Token [20] * **业务目标**：百炼MaaS业务在阿里云收入占比计划从十几个百分点提升至25%以上 [1][20] 其他重要内容 8. 数据中心布局与芯片采购节奏 * **数据中心布局**：2026年约60%+资源部署在国内（服务政企、金融等），30%-40%投向海外（新加坡、马来西亚、菲律宾、日本、韩国、墨西哥等）[6] * **2026上半年采购节奏**： * 自研芯片：4月起每月采购2-3万片 [14] * 升腾910：3月拿样片测试，预计6月下旬正式下单，全年forecast 15万片（上半年下单约8万片）[14] * 海光芯片：正在进行价格谈判（期望从6-7万元降至4-5万元），若顺利预计5月下第一批订单 [14] * 寒武纪：待软件问题修复（预计4-5月），可能6月获得订单 [14][15] 9. 高核CPU供应紧张，国产CPU作为补充 * **供应现状**：高核CPU（96核/128核）由英特尔和AMD主导，正提价（每季度40%-50%）且交货周期延长至16-18周，因先进制程产能被GPU占用 [4] * **供应商结构变化**：英特尔和AMD在阿里采购占比预计从超70%降至60%左右；国产CPU（海光C86、华为鲲鹏、倚天710、玄铁C950）将占30%-40%份额 [4][5] 10. 技术细节与策略 * **异构算力调度**：通过飞天系统将CUDA架构与非CUDA架构芯片分别池化，提供标准化vCPU/vGPU单元，动态调度任务，使不同GPU使用率保持65%-70% [11][12] * **玄铁C950（RISC-V CPU）特点**：主频约3.2GHz，采用国产N+1制程，内置AI双引擎加速和机密计算支持，生态适配进行中，预计未来三年在计算中心占比从个位数提升至20%-25% [12][13] * **下一代AI芯片设计**：阿里负责前端设计（逻辑架构、IP整合），合作方（如新源）负责后端设计（物理布线、流片、良率提升）[14] * **MaaS定价模式**： * 公有云API：按模型矩阵定价，如旗舰模型约20元/百万tokens，最便宜可至2元/百万tokens [8] * 私有化部署：收费基于云端处理的数据量（如1亿tokens），加上本地后训练的技术服务费，可与云端API调用结合 [9][10]

核心市场观点 - 港股市场（恒生指数）在尝试突破26000点关口后遇阻回落，上周五收报25893.54点，上涨0.55%，全周累计上涨777点或3.09% [2] - 市场认为美伊谈判未果，中东局势缓和前景不明朗，预计恒指后市将继续呈现争持波动态势 [2] 市场表现与交易数据 - 恒指上周五高开高走，早段一度升321点至26073点，但26000点关口阻力较大，最终收升141点，大市全日成交额为2463.17亿元 [3] - 北向资金（北水）当日净流出28.14亿元 [3] - 个股方面，宁德时代(03750)上涨9%，中芯国际(00981)上涨4.6%，为表现最佳蓝筹；科网股表现分化，阿里巴巴(09988)升2.1%，而美团(03690)、腾讯(00700)等收跌 [3] 宏观经济动态 - 中国3月份全国居民消费价格指数（CPI）同比上涨1%，较2月份回落0.3个百分点；第一季度CPI同比上涨0.9% [6] - 3月份CPI环比下降0.7%，其中食品价格环比下降2.7%，非食品价格环比下降0.2%；猪肉价格同比下降11.5%，影响CPI下降约0.22个百分点 [6] - 3月份全国工业生产者出厂价格指数（PPI）同比上涨0.5%，结束了此前连续41个月的同比下降趋势；环比上涨1%，涨幅较上月扩大0.6个百分点 [6] - 统计局官员表示，CPI环比下降主要受节后食品和服务价格季节性回落影响；PPI转正则受国际输入性因素及国内部分行业供需关系改善推动 [7] 行业与房地产市场观点 - 高盛报告指出，上海和深圳的房地产市场可能于2024年底触底，并引领全国复苏，复苏时间可能较其他一、二线城市提前6至24个月 [8] - 高盛模型预测，上海和深圳的房价可能在2025年底至2028年底期间上涨15% [8] - 高盛认为，实力较强的国有房企（如中国海外发展、招商蛇口）在上海和深圳的业务敞口较高，若这些城市房价上涨，其估值重估将更为显著 [8] 上市公司动态 - **人工智能行业**：据报道，阿里巴巴(09988)旗下云部门领投人工智能视频初创企业生数科技（ShengShu）20亿元人民币融资，百度风投等机构参与 [10] - 生数科技专注于多模态通用大模型，其产品已服务全球200多个国家和地区，去年用户数和营业额实现了超过10倍增长 [10] - **消费行业**：海底捞(06862)大股东兼CEO张勇计划在未来12个月内，以自有资金增持公司股份，金额不少于1亿元人民币，以显示对公司前景的信心 [11] - **电子烟行业**：思摩尔国际(06969)公布第一季度业绩，收入为38.56亿元人民币，同比增长41.69%；经调整后溢利为3.47亿元人民币，同比增长10.65% [12] - 收入增长主要得益于面向企业客户（ToB）业务及自有品牌业务增长，其中ToB业务收入约32.67亿元人民币，同比增长48.6% [12]

涉及的行业与公司 * **行业**：光模块、智能手机、AI与算力、半导体制造、存储芯片 * **公司**：阿里巴巴、腾讯、美团、MiniMax、智谱、寒武纪、昆仑芯、台积电、英伟达、谷歌、美光、三星、海力士、长鑫存储、联发科 核心观点与论据 光模块行业 * 行业对2026-2027年需求展望乐观，CPU发展不会颠覆光模块需求[2][10] * 新一代技术（NPO、SPO）加速发展，已进入实际样品展示阶段，预计2027年上半年可能出现商业案例[2][13] * 北美光通讯公司推动的SSPU理念及其联盟被视为技术变革的积极信号[2] * 整体市场看好，新技术为传统光模块公司带来机遇[2][14] 智能手机行业 * 市场整体持保守和谨慎态度，内存价格上涨和销量下滑带来收入压力[2][10] * 手机OEM厂商希望通过提高平均售价来抵消成本压力，维持收入稳定[10][13] * 投资者对厂商的乐观运营数据持保留意见，认为2026年可能是行业极具挑战的一年[2][14] * 未来3-5个月的业绩表现将成为验证行业韧性的关键时期[2][14] AI发展与芯片短缺 * 中国互联网巨头、云厂商及模型公司普遍指出，芯片短缺是制约AI相关收入增长的主要瓶颈[3][8][15] * **阿里巴巴**：阿里云目标五年后达到1100亿美元对外收入，但后续增长取决于芯片供应；计划未来两年将亏损减半，为AI投入腾出资源[3][15] * **腾讯**：预计2026年上半年处于芯片短缺阶段，下半年将增加国产芯片采购，并与华为、寒武纪、昆仑芯等公司接触[3][16] * **模型公司**：MiniMax（海外收入占比70%）与智谱（国内收入占比40%）已开始探索国产芯片应用，但美国芯片仍占主导；两家公司年度经常性收入增长迅速[3][15] 中国AI算力与芯片 * 投资人评估中国AI芯片不应仅关注7纳米制程节点，而应全面看待系统层级和基础设施优势[4][16] * 中国在系统层级（如网络互联）和基础设施（电力供应、数据中心空间、政策支持）方面比美国更具优势[16] * 通过配置多个国产芯片并扩大产能，有能力满足中国AI云服务需求[17] 存储芯片市场 * **DDR4**：过去12个月价格上涨超过七倍，主要由供给端驱动（主流厂商为应对AI需求减少DDR4产能）[5][9][17] * 供给情况已开始变化，多家厂商（如长鑫存储）计划在2026-2027年增加DDR4产能，预计供给将大幅增长[5][17] * 需求端因价格上涨而减弱（消费电子需求下降、客户观望），叠加云厂商优化DRAM利用率，市场可能面临供给过剩与需求疲软的双重压力[5][9] * 对DDR4前景持谨慎态度，但对MLC NAND保持乐观，因其需求相对稳定且未见大量扩产[6][18] * 长期协议可能为价格敏感的DDR4厂商提供一定支撑，但通常不包含固定价格[6][18] 半导体制造与台积电 * **台积电**：预计季度毛利率超过64%，智能手机领域旧库存将很快被新通讯产品和CPU需求弥补[18] * 台积电在智能通讯与CPU领域有增长潜力，与英特尔存在竞争[7] * 由于碳化硅需求强劲，台积电及其供应链明后年仍有较大发展潜力[19] * **联发科与谷歌**：合作关系依然存在，谷歌内部使用TPU时倾向于选择联发科；预计2026年可出货40万颗TPU，2027年达到250万个单元[19][20] * 看好中国AIGPU产业链中的相关公司[20] 其他重要内容 * **美团**：随着阿里巴巴减少外卖业务投资，行业竞争环境趋于缓和，美团有望受益，预计第二季度核心商业板块盈利，第三季度外卖业务盈利[3][16] * **阿里AI亏损**：预计全年AI相关亏损约700亿人民币[15]

通信行业周报 云涨价+Lumentum产能将被订满，算力 链景气度持续 2026 年 04 月 12 日 【行业动态】 【市场回顾】 1）通信行业整体上涨：通信（申万）指数过去两周上涨 14.1%，涨幅 排名第 1；2）板块估值偏高：申万通信板块 2026 年 4 月 10 日整体 动态市盈率约为 28.28 倍 PE；3）细分领域涨跌幅：海光缆、北美 AI、 国产算力板块过去两周涨幅分别为 23.4%、18.9%、12.7%，除电力通 信外其余细分板块均有所上涨；4）个股表现：申万通信板块成分股过 去两周 106 家上涨、23 家下跌，汇源通信、永鼎股份、长芯博创、长 飞光纤、长江通信分别上涨 50.5%、49.1%、48.5%、40.2%、38.3%。 【配置建议】 随着词元经济崛起+云涨价，算力链景气度持续性有望进一步增强，部 分环节或受益于供给紧缺带来的量价齐升和新技术落地带来的产品结 构升级，建议关注：光模块（中际旭创、新易盛、天孚通信、华工科 技、光迅科技、仕佳光子、光库科技、嘉元科技、优讯股份等）、铜互 连（瑞可达、兆龙互连等）、光连接（长飞光纤、长芯博创等）、交换机 （锐捷网络、菲菱科思等）、 ...

策 略 研 究 高景气与新技术共振，科技主题率先企稳 [Table_Authors] 方奕(分析师) 主题风向标 4 月第 2 期 本报告导读： 热点主题交易热度低位回升，光通信/PCB/存储/新能源等科技类主题领涨。景气度 上行和风险偏好修复是重要投资线索，聚焦新技术与强需求催化的新兴科技方向。 投资要点： | | 021-38031658 | | --- | --- | | | fangyi2@gtht.com | | 登记编号 | S0880520120005 | | | 苏徽(分析师) | | | 021-38676434 | | | suhui@gtht.com | | 登记编号 | S0880516080006 | [Table_Report] 相关报告 主题轮动加快，光通信引领科技景气 2026.04.07 反攻之路：科技制造与稳定内需 2026.04.01 聚焦供应链安全与能源转型 2026.03.29 危中有机：油价冲击下的行业配置 2026.03.23 聚焦能源转型与智能经济新增长 2026.03.22 证 券 研 究 报 告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 策 略 专 题 报 告 策略 ...

行业投资评级 - **买入（维持评级）** [1] 报告核心观点 - **咖啡茶饮**：咖啡赛道维持高景气，行业具备β性红利，各品牌积极开店，茶饮品牌亦布局咖啡赛道；茶饮赛道4月因基数升高、外卖补贴收窄而略有承压 [3] - **电商**：受国内消费环境影响，3月电商大盘表现相对平淡，持续承压 [3] - **流媒体平台**：行业竞争加剧，订阅收入增速放缓，建议关注非订阅音乐收入开启第二增长曲线，同时持续关注竞争和AI带来的行业影响 [3] - **虚拟资产&资产交易平台**：受宏观波动及加密货币价格波动影响，香港金管局公布首批发行人牌照，碇点金融科技（由渣打银行(香港)、香港电讯和安拟集团合组）预计今年二季度分阶段发行HKDAP，汇丰银行计划2026年下半年推出相关产品并接入PayMe和HSBC HK App [3] - **汽车服务**：中国汽车后市场在经历年初波动后，3月核心指标同比跌幅大幅收窄，展现出企稳特征，3月进场台次同比-1%，产值同比-2%；IAM中，途虎以8008家汽车服务门店数量登顶全国第一；OEM中，中升售后服务结构优化，全行业2025年近5000家4S店退网，经销商渠道洗牌 [3] - **O2O**：网约车方面，小马智行开启新加坡Robotaxi载客运营，曹操出行3月新开5城；互联网医疗方面，OpenEvidence推出AI工具Dotflows [3] - **AI&云**：AI需求从Chatbot向Agent转变带动token及算力需求翻倍增长，企业模型能力提升，阿里推出Happy Horse，智普开源GLM-5.1；继阿里提价后，腾讯云本周宣布涨价，关注提价带来的云业务利润弹性 [3] 根据目录的详细总结 1.1、消费&互联网 1.1.1、OTA&连锁咖啡茶饮 - **市场表现**：本期（2026年4月6日-4月10日），恒生非必需性消费业指数累计涨跌幅+4.29%，较恒生指数+1.20个百分点 [8] - **个股表现**：瑞幸咖啡（+3.68%）、特海国际（+3.58%）、携程集团-S（+2.66%），部分茶饮品牌如古茗（-5.64%）、霸王茶姬（-2.58%）下跌 [8] - **行业事件**：瑞幸截至4月7日周度新开门店349家，一二线城市新开店占比69.1%，三线及以下城市占比30.9%；携程、同程等7家涉火车票销售平台被中央网信办、国家铁路局约谈 [14] 1.1.2、电商&互联网 - **市场表现**：本期恒生互联网科技业指数累计涨跌幅+3.65%，分别较恒生科技指数/恒生指数-0.22个百分点/+0.55个百分点 [13] - **个股表现**：美团-W（+9.16%）、贝壳-W（+7.65%）、阿里巴巴-W（+5.91%）、腾讯控股（+3.13%）、拼多多（-0.69%） [13] - **行业事件**：淘宝闪购商家端AI Agent升级，支持语音完成开票、下架等操作；淘宝闪购推出“外卖接力”新模式，已落地全国20多个城市；京东团购正式上线，覆盖百城百万门店 [21] 1.2、平台&科技 1.2.1、流媒体平台 - **市场表现**：本期恒生传媒指数上涨1.88%，跑输恒生指数1.22个百分点，跑输恒生科技指数1.99个百分点 [18] - **个股表现**：奈飞（+4.41%）、腾讯音乐-SW（+3.89%）、爱奇艺（-10.07%） [18] - **行业事件**：腾讯音乐与长安汽车共建行业首个座舱AI声学联合实验中心；Netflix推出专为儿童打造的独立游戏应用Netflix Playground [25] 1.2.2、虚拟资产&资产交易平台 - **市场表现**：截至4月10日，全球加密货币市值为25155亿美元，较上期上涨5.15%；本期末比特币和以太币价格分别达到72973美元（+9.0%）和2245.05美元（+9.3%） [22] - **个股表现**：富途控股（+10.23%）、盈透证券（+5.12%）、Coinbase Global（-2.11%） [25] - **行业事件**：香港金管局向碇点金融科技及汇丰银行授予首批发行人牌照；Coinbase获澳大利亚金融牌照，计划拓展股票交易与支付业务；Coinbase第一季度大宗商品名义交易量达520亿美元，环比增长300% [29] 1.2.3、车后连锁 - **市场表现**：本期恒生综合指数累计涨跌幅+3.42%，分别较恒生指数/标普500指数+0.33个百分点/-0.13个百分点 [27] - **个股表现**：Advance Auto Parts（+5.33%）、途虎-W（+2.15%）、中升控股（-4.47%）、永达汽车（-8.53%） [27] - **行业数据与事件**： - 中国汽车后市场现存相关企业超795.4万家，2026年截至目前新增约43.6万余家 [33] - 3月汽车后市场进场台次同比-1%、环比+23%，产值同比-2%、环比+26%；其中新能源车型进场台次和产值均同比+22% [33] - 2月全国二手车交易量130.1万台，环比下降25%，同比下降6.5%；新能源二手车交易量10.7万台，同比增长8% [33] - 2026年一季度消费品以旧换新销售额超4331.7亿元，其中汽车以旧换新销售额2286.9亿元 [33] - 中策橡胶引领轮胎业全线涨价，70多家轮胎企业已发布涨价通知 [33] - 开思冲刺港股上市，2025年营收达9.3亿元，毛利2.63亿元，平台拥有超375000家注册汽车服务门店 [33] - **公司公告**：和谐汽车2025年营收200.27亿元，同比增长28.2%；美东汽车2025年营收200.2亿元，同比下降9.6%；永达汽车2025年主营收546.00亿元，同比下降13.9% [37] 1.2.4、O2O - **市场表现**：本期恒生互联网科技业指数累计涨跌幅+3.65%，分别较恒生科技指数/纳指金龙中国-0.22个百分点/+2.82个百分点 [34] - **个股表现**：贝壳-W（+7.65%）、京东健康（+4.78%）、如祺出行（+4.16%）、滴滴全球（-4.01%） [34] - **行业事件**： - 截至4月11日，上海/北京/深圳/杭州/成都二手房当月成交套数分别为7405/5171/1791/2711/7444套 [38] - 小马智行与康福德高在新加坡开启Robotaxi载客运营 [38] - 曹操出行3月新开济源等5城 [38] - OpenEvidence推出AI医疗工具Dotflows，允许医生用自然语言自定义工作流 [39] 1.2.5、AI&云 - **市场表现**：本期纳斯达克互联网累计涨跌幅+1.56%，较纳斯达克指数-3.12个百分点 [40] - **个股表现**：亚马逊（+13.64%）、Meta（+9.64%）、台积电（+9.31%）、英伟达（+6.34%）、微软（-0.69%） [40] - **行业事件**： - 阿里HappyHorse模型处于内测，近期将开放API；阿里组织架构调整，通义实验室升级为事业部，李飞飞出任阿里云CTO [43] - 智谱发布旗舰开源模型GLM-5.1，并再次提价10%；其2025年MaaS API平台实现ARR（年化收入）17亿元，同比提升60倍 [43] - 腾讯云宣布自2026年5月9日起，对AI算力、容器服务及弹性MapReduce相关产品刊例价上调5% [43] - OpenAI据悉有望最早于第四季度进行IPO [43]