证券研究报告 互联网电商 行业专题报告 hyzqdatemark 2026 年 04 月 16 日 证券分析师 陈良栋 SAC：S1350524100003 chenliangdong@huayuanstock.com 陈逸凡 SAC：S1350525040003 chenyifan@huayuanstock.com 板块表现： AI 电商，海外巨头是如何实践的？ 投资评级： 看好（首次） ——AI 应用追寻系列报告（四） 投资要点： 风险提示：数据缺失风险、模型幻觉风险、监管风险。 请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明 基建成熟，格局分散，美国电商行业新平台如何孕育？美国电商产业多年来形成了 以"平台-商家-支付-物流"为核心链路、高度协同的成熟系统。当前美国市场呈现 以亚马逊为主导，沃尔玛、eBay 等多元平台并存的竞争格局。Shopify、BigCommerce 等 SaaS 服务商则为美国商家提供全渠道的电商解决方案，支持商家在社交平台、 电商平台和独立站点上销售产品。成熟的产业链与分散的市场格局让美国电商行业 在技术革命阶段具有较好的新平台孕育机会。 联系人 OpenAI 的实践：通过 Cha ...

股价近期表现 - 公司股价在最近一个交易日收于133.28美元，较前一交易日上涨1.47% [1] - 该表现优于同期上涨0.8%的标普500指数，但逊于上涨1.6%的纳斯达克指数，道琼斯指数则下跌0.15% [1] - 在过去一个月中，公司股价下跌3.82%，表现落后于上涨7.22%的零售-批发行业板块以及上涨5.15%的标普500指数 [1] 近期财务预测 - 市场预计公司即将发布的季度每股收益为1.22美元，较去年同期大幅下降29.48% [2] - 同期，市场对季度营收的普遍预测为352.3亿美元，较去年同期增长8.12% [2] - 对整个财年的预测显示，预计每股收益为5.08美元，营收为1489.7亿美元，分别较上年变化-43.62%和+7.84% [3] 分析师预期与评级 - 过去一个月内，市场对公司的每股收益共识预期下调了19.53% [6] - 公司目前获得的Zacks评级为5级（强烈卖出） [6] - 分析师预测的修订通常反映短期业务趋势的变化，乐观的修正表明分析师看好公司的业务健康和盈利能力 [4] 估值指标 - 公司目前的远期市盈率为18.25倍，高于其行业16.58倍的平均水平 [7] - 公司的市盈增长比率目前为2.11倍，而互联网-商务行业截至昨日的平均市盈增长比率为0.93倍 [7] 行业状况 - 公司所属的互联网-商务行业是零售-批发板块的一部分 [8] - 该行业目前的Zacks行业排名为174位，在所有250多个行业中处于底部29%的位置 [8] - 研究显示，排名前50%的行业表现优于后50%，优势比例约为2比1 [8] 其他市场关联 - 研究表明，分析师预期的变化与股票短期价格走势直接相关 [5] - Zacks排名模型考虑了这些预期变化，其排名从第1级（强烈买入）到第5级（强烈卖出） [5][6] - 自1988年以来，排名第1级的股票平均年回报率为+25% [6]

行业投资评级 - 传媒行业评级为“强于大市”（维持）[8] 报告核心观点 - 看好国内Agent（智能体）崛起和算力产业链未来发展，建议关注腾讯、阿里、字节的Agent产品价值与云服务商业化价值[6] 国产Agent：互联网巨头加大投入 - **腾讯**：从入口、产品到技能，全面投入Agent时代[2] - **入口**：推出微信ClawBot插件，支持所有厂商OpenClaw产品一键直连，依托微信流量抢占Agent交互入口[2] - **产品**：发布QClaw和WorkBuddy两款产品。QClaw是OpenClaw的产品化包装以降低门槛；WorkBuddy内置Plan和Craft两种工作模式及141位行业专家机制，能针对性完成专业工作[3] - **技能**：推出本土化平台SkillHub，提供ClawHub的国内高速镜像，并开发腾讯文档等官方Skill以实现差异化竞争[3] - **字节跳动**：ArkClaw侧重办公场景，TRAE面向代码开发[3] - **ArkClaw**：主要面向办公场景，支持云端部署并深度集成飞书等生态[3] - **TRAE**：是以Agent为核心的IDE开发工具，在SOLO模式下可自主完成全流程开发任务[3] - **阿里巴巴**：为个人用户推出JVS Claw，为企业用户打造悟空Agent[3] - **JVS Claw**：定位为面向个人用户的Agent，支持云端与本地两种部署方式[3] - **悟空Agent**：专为企业用户打造，深度集成钉钉，内置多层安全防护，可完成复杂业务流程[4] 国产算力：资本开支攀升，云服务商业化提速 - **腾讯**：AI方向资本开支将大幅提升，2026年新AI产品投入较前一年将至少翻倍[5] - **字节跳动**：自研芯片进程加速，AI云市场份额位居第二[5] - **芯片**：自研AI推理芯片SeedChip进程加速，市场预期其年内将实现量产[5] - **AI云**：2025年上半年，在中国AI云市场中，火山引擎份额排名第二[5] - **阿里巴巴**：自研芯片实现量产，云和AI收入目标极高[5] - **自研芯片**：平头哥自研GPU芯片已实现规模化量产[5] - **云和AI商业化**：集团AI战略的商业目标为，未来五年，包含MaaS在内的云和AI商业化收入突破1000亿美元[5]

每日投资策略核心观点 - 报告核心观点：美伊谈判重启提振市场情绪，港股在经历调整后有望重回升势，恒生指数昨日高开高走，最终收涨 [2] - 恒生指数昨日收报25872.32点，上涨0.82%或211点，盘中一度升近26000点关口 [2][3] - 大市全日成交额达2367.76亿港元，但南向资金（北水）净流出20.17亿港元 [3] - 蓝筹股表现分化，90只成分股中有61只上涨，科网股涨跌互现 [3] 宏观与行业动态 - **香港房地产市场**：戴德梁行预测，若中东地缘政治局势短期内缓和，香港全年楼价升幅有望扩大至7%至10%，若局势升温则升幅预计维持约5% [6] - 戴德梁行预计今年香港住宅成交量有望达到6.5万至7万宗水平 [6] - **香港写字楼市场**：甲级写字楼租赁市场连续十个季度录得正净吸纳量，2026年第一季整体租金按季上升2.4%，为2019年第一季以来首次连续两季上涨 [6] - 核心区中区和尖沙咀的租金按季分别上涨5.5%和0.4% [6] - 鉴于地缘政治可能促使资金重新配置至香港，戴德梁行将2026年中区甲级写字楼租金增长预测从2%-4%上调至6%-8%，全年整体租金预计按年升1%至3% [7] - **香港商铺市场**：2026年第一季四个核心区一线街铺平均空置率进一步回落至4.2%，创疫情以来新低 [7] - 中环和铜锣湾一线街铺租金按季分别上升1.1%和0.8%，旺角按季升0.6%，尖沙咀则下调1.1% [7] - 预计2026年上半年整体街铺租金将温和上升2%至3% [7] - **中国外贸数据**：2026年第一季度中国进出口总值达11.84万亿元人民币，按年增长15%，为历史同期首次突破11万亿元 [8] - 一季度出口额为6.85万亿元人民币，按年增长11.9%；进口额4.99万亿元人民币，创历史同期新高，按年增长19.6% [8] - 对共建“一带一路”国家进出口6.06万亿元人民币，增长14.2%，占进出口总值的51.2% [8] 上市公司要闻 - **汇丰控股**：行政总裁艾桥智对香港的机遇及增长动能抱有高度信心，指出香港正朝着在本十年末超越瑞士成为全球最大跨境财富管理中心迈进 [10] - 汇丰在香港拥有700万客户，其完成私有化的恒生银行拥有约390万客户，过去两年汇丰每年新增100万客户，大部分为非本地居民 [10] - 香港今年新股上市集资额已达140亿美元，全年排名有望全球第二，港交所与沪深交易所合计交易量占亚洲总交易量的80% [10] - **岚图汽车**：控股股东东风汽车的附属公司东风香港计划在未来12个月内增持公司H股，首期增持金额累计不超过2.5亿元人民币 [11] - 东风公司及其关联方目前合计持有岚图汽车约69.47%的股份 [11] - **阿里巴巴**：旗下高德地图的具身业务部据报将发布首款产品，为一款四足机器人（机器狗），这是阿里巴巴推出的首款具身机器人产品 [12] - 高德已构建业界最大规模的具身导航数据引擎，并在长程复杂任务处理能力上取得突破性进展 [12]

美股市场表现 - 美股全线高开，截至发稿，纳斯达克指数上涨超过1%，道琼斯工业平均指数上涨0.21%，标普500指数上涨0.52% [1] 科技股行情 - 科技股普遍大涨，甲骨文公司股价上涨6%，英伟达、特斯拉、亚马逊股价上涨超过2%，微软股价上涨超过1%，苹果股价微涨0.1% [2] 中概股行情 - 中概股普遍上涨，纳斯达克中国金龙指数上涨1.8%，京东、爱奇艺股价上涨超过4%，百度、腾讯音乐股价上涨超过3%，阿里巴巴股价上涨近2% [3] 大宗商品价格变动 - 国际油价大幅下跌，布伦特原油期货价格下跌3.43%至95.95美元/桶，纽约原油期货价格下跌5.6%至93.5美元/桶 [3] - 国际金价上涨，现货黄金价格重回4800美元/盎司，日内涨幅为1.3% [4] 宏观经济与政策 - 美联储官员古尔斯比表示，如果美国通胀持续居高不下，那么降息时间可能推迟到2026年之后 [5]

资产"年龄"叙事的定量证据与反差 证券研究报告/固收专题报告 2026 年 04 月 14 日 分析师：吕品 执业证书编号：S0740525060003 Email：lvpin@zts.com.cn 分析师：金晓溪 执业证书编号：S0740525070004 Email：jinxx@zts.com.cn 相关报告 1、《债牛的点位》2026-04-12 2026-04-12 3 、 《 债 券 牛 市 轮 廓 逐 步 清 晰 》 2026-04-07 报告摘要 从"老年资产、青年资产"谈起 行业配置策略有年代烙印，但整体随经济驱动力、市场主线同步变化 年代烙印来自于代际之间认知信仰与其成长背景的差距。 从认知根源来看， 60 后经理（G3 组）对"垄断壁垒+永续经营"有肌肉记忆，相对 市场超配贵州茅台、紫金矿业、阿里巴巴等；而 85 后经理（G7 组）对硬科技变革有 极致信仰，相对市场超配中际旭创、寒武纪等。值得注意的是，相对年轻的 90 后经 理(G8 组)已开始尝试成长与周期的融合，重新重视传统有色板块。 以某新消费公司为例，怎么变成"老年股"？ 请务必阅读正文之后的重要声明部分 市场近期流行以"老年股" ...

行业投资评级 - 申万计算机行业投资评级为“同步大市” [3][29] 核心观点 - 当前AI大模型的应用已进入“提质增效”阶段，伴随模型能力升级，应用端商业模式不断优化 [1][10] - 围绕AI大模型及AI算力产业链核心环节的链主企业加码生态布局是各头部厂商重要的发展方向 [1][10] - AI应用端围绕“Token”经济呈现“量价齐升”趋势，且将持续 [1][10] - 伴随AI应用规模化落地，AI应用安全是另一重要发展方向 [1][10] - 中长期继续聚焦AI产业、数据产业两大投资主线 [1][11] 市场行情回顾 - 上周（2026年4月7日至4月11日当周），沪深300指数上涨4.41%，创业板指上涨9.50%，申万计算机行业指数上涨6.17% [1][12] - 申万计算机行业指数上周跑赢沪深300指数1.77个百分点，跑输创业板指3.32个百分点，在申万31个一级行业中排名第6位 [1][12] - 2026年初至4月12日，申万计算机行业指数累计下跌3.84%，同期沪深300上涨0.14%，创业板指上涨7.67% [14] - 年初至今，申万计算机行业指数跑输沪深300指数3.98个百分点，跑输创业板指11.51个百分点，行业排名第24位 [14] 行业估值 - 截至2026年4月10日，申万计算机行业市盈率（PE-TTM）为179.26倍 [6][15] - 当前估值处于较高水平，且高于2023-2025年历史PE-TTM均值158.11倍 [6][15] 产业动态：人工智能模型迭代与商业化 - **Anthropic**：其年化收入（revenue run rate）已突破300亿美元（约合2067.67亿元人民币），较2025年末的90亿美元大幅增长，并将联合谷歌、博通扩张AI算力 [1][2][16] - **亚马逊AWS**：其AI服务年化收入已突破150亿美元，约占AWS整体1420亿美元年化收入的10% [2][16][20] - **DeepSeek**：最新版本新增“快速模式”与“专家模式”，专家模式支持上传最多50个文件（每个100MB），支持深度思考和智能搜索 [2][20] - **智谱AI**：发布新一代开源模型GLM-5.1，官方称其为全球最强开源模型，是唯一达到8小时级持续工作的开源模型，在SWE-bench Pro测试中首次超越Claude Opus 4.6 [2][21] - **智谱AI提价**：伴随GLM-5.1发布，智谱GLM模型再度提价10%，调价后其在Coding场景的缓存命中Token价格已接近Anthropic的Claude Sonnet 4.6，实现国产模型在核心场景与海外头部厂商价格首次对齐 [2][21] - **谷歌Gemini**：新增“笔记本”功能用于集中整理内容，以及“交互式3D模拟与模型”功能，可生成动态模拟内容 [2][21] - **MiniMax**：开源M2.7模型，据称能让模型深度参与自身训练与优化，在SWE-Pro基准测试中得分56.22%，接近顶级模型水平 [2][22][24] - **阿里云**：其开源桌面Agent工具CoPaw更名为QwenPaw，以深化与通义千问（Qwen）开源生态的整合 [2][24] 产业动态：AI算力与服务价格 - **腾讯云涨价**：宣布自2026年5月9日起，对AI算力、容器服务（TKE-原生节点）及弹性MapReduce（EMR）相关产品刊例价上调5% [1][2][25] - 此次调价继阿里、百度之后，显示AI算力相关产品服务涨价趋势延续 [1][10] 产业动态：AI应用安全 - **Anthropic联合项目**：Anthropic联合苹果、英伟达、微软、亚马逊AWS、谷歌等11家科技巨头启动Project Glasswing，发布AI模型Claude Mythos Preview用于网络防御，该模型已自主识别了数千个高危零日漏洞 [2][25] - **Gartner预测**：到2028年，50%的企业网络安全事件响应工作将聚焦于涉及定制化AI应用的安全事件；超过50%的企业将采用AI安全平台 [2][26][28] 中长期投资主线 - **AI产业**：关注国内AI大模型技术升级与产品迭代、头部厂商生态建设、智能驾驶与具身智能等新型智能终端应用落地，以及人工智能治理生态建设 [11] - **数据产业**：关注数据基础设施建设、高质量数据集等数据要素资源开发利用、数据要素价值释放与应用落地，以及数据隐私安全 [11]

行业投资评级 - 行业评级：推荐 [4] 核心观点 - AI视频与微短剧赛道正成为资本市场密集下注的方向，仅2026年3月，AI短剧赛道投融资金额就高达14.6亿美元（约合100.54亿元人民币）[2] - AI视频生成行业正进入商业化关键期，具备底层模型能力和工程化效率的AI视频生成平台，以及能够将AI能力转化为内容产能并形成稳定分发渠道的短剧/内容平台有望更快获得商业变现[2] - 中长期来看，随着AI生成内容规模化落地，具备“模型+工具+分发”闭环能力的企业将占据产业链价值高点[2] - AI技术显著降低了内容制作门槛和成本，例如首部AI短剧《送外卖》制作周期仅两个月，AI承担了约70%-80%的工作量，制作成本降至传统方式的十分之一，这将推动内容供给的多元化和精品化[3] - 短剧行业正从“流量思维”向“内容思维”转型，用户对内容付费的意愿明显降温，更倾向于接受广告支持的免费观看模式，这利好具备流量优势和算法能力的平台方，以及能利用AI降本增效的影视制作公司[3][6] - 当前AI应用发展迅速，叠加文娱消费回暖，建议关注港股互联网龙头、游戏行业（政策激励、科技赋能、出海）、电影及文旅产业等投资机会[6] 市场行情回顾 (2026年第15周：4月7日-4月10日) - 主要指数表现：上证指数上涨2.74%，沪深300指数上涨4.41%，创业板指数上涨9.50%[1] - 港股表现：恒生指数上涨3.09%，恒生互联网指数上涨3.65%，后者领先恒生指数0.56个百分点[1] - 传媒行业表现：SW传媒指数上涨6.32%，在申万一级31个行业中涨跌幅排名第7位（另一处数据为第6位），但落后创业板指数3.18个百分点[1][11] - 传媒子行业表现：出版、体育和影视位列涨幅前三位，分别上涨9.86%、6.70%和6.53%[1][11] - 个股表现：A股传媒行业涨幅前5为蓝色光标(23.34%)、出版传媒(18.99%)、粤传媒(17.04%)、新华文轩(13.56%)、浙文互联(13.50%)[14][15] - 港股互联网企业表现：美团上涨9.16%，阿里巴巴上涨5.91%，心动公司上涨4.19%，腾讯上涨3.13%，网易上涨2.06%，快手上涨0.53%，京东持平，百度下跌0.18%[18] 子行业数据 (2026年第15周) 电影行业 - 周票房冠军为《我，许可》，票房4052.3万元，票房占比20.90%[23][24] - 第二名《超级马力欧银河大电影》票房2947.6万元，占比15.20%[23][24] - 第三名《挽救计划》票房2633万元，占比13.60%[23][24] 游戏行业 - iOS游戏畅销榜前三名：《王者荣耀》、《和平精英》、《洛克王国：世界》[7][25] - 安卓游戏热玩榜前三名：《心动小镇》、《潜水员戴夫》、《鹅鸭杀》[7][25] 影视剧集行业 - 播映指数前三名剧集：《逐玉》(指数79.8)、《白日提灯》(指数79.3)、《月鳞绮纪》(指数79.2)[7][26][27] 综艺及动漫 - 综艺播映指数前三名：《乘风2026》(指数77.7)、《魔力歌先生》(指数64.7)、《你好星期六2026》(指数63.0)[7][28][29] - 动漫播放量指数前三名：《沧元图》(指数309.4)、《仙逆》(指数202.9)、《开心锤锤》(指数196.1)[7][29][30] 受益标的 - 报告提及的受益标的包括：腾讯、阿里、捷成股份、锋尚文化、名臣健康、大丰实业、奥拓电子、风语筑[6]

· 2026 年 4 月 14 日 国都港股操作导航 | 海外市场重要指数 | 收市 | 幅度 | | --- | --- | --- | | 道琼斯工业指数 | 48218.25 | 0.63 | | 标普 500 指数 | 6886.24 | 1.02 | | 纳斯达克综合指数 | 23183.74 | 1.23 | | 英国富时 100 指数 | 10582.96 | -0.17 | | 德国 DAX 指数 | 23742.44 | -0.26 | | 日经 225 指数 | 56502.77 | -0.74 | | 台湾加权指数 | 35457.29 | 0.11 | | 内地股市 | | | | 上证指数 | 3988.56 | 0.06 | | 深证成指 | 14407.86 | 0.69 | | 香港股市 | | | | 恒生指数 | 25660.85 | -0.90 | | 国企指数 | 8602.06 | -0.61 | | 红筹指数 | 4295.16 | 0.18 | | 恒生科技指数 | 4822.01 | -0.79 | | AH 股溢价指数 | 118.50 | 0.25 | | ...

投资评级 - 报告对阿里巴巴-W（09988.HK）维持“优于大市”评级 [1][4][23] 核心观点 - 报告认为阿里巴巴2026财年第四季度（4QFY26）将是单季度利润筑底，公司投入正从外卖业务更多转向人工智能（AI）领域 [1] - 预计4QFY26总收入为2485亿元人民币，同比增长5%，但经调整EBITA将同比大幅下降87%至44亿元人民币，利润率仅为1.8%，主要因闪购、AI模型训练及千问相关补贴与营销投入 [3][5] - 云智能业务是主要增长引擎，预计4QFY26收入同比增长40%，经调整EBITA利润率稳定在9% [3][12] - 中国电商集团GMV预计同比增长7%，但即时零售业务亏损严重，预计4QFY26亏损接近180亿元人民币，全年亏损约860亿元人民币，公司计划后续每年减亏一半，目标在FY29实现盈利 [3][20] - 公司整体战略投入方向明确，从外卖等业务转向AI，尽管短期利润承压，但为长期增长奠定基础 [1][3] 整体财务预测 - **收入预测**：预计4QFY26总收入2485亿元人民币，同比增长5% [3][5] - **利润预测**：预计4QFY26经调整EBITA为44亿元人民币，同比大幅下降87%，利润率仅为1.8%，同比下降12个百分点 [3][5] - **全年展望**：小幅下调FY2026-FY2028收入预测至10288亿、11517亿、13092亿元人民币，调整幅度分别为-0.5%、-1.2%、-0.7% [4] - **盈利展望**：下调FY2026-FY2028经调整EBITA预测至757亿、993亿、1343亿元人民币，调整幅度分别为-10%、-19%、-15%，主要反映在AI模型研发、应用与推广的投入 [4] - **净利润展望**：预计FY2026-FY2028经调整净利润为746亿、1018亿、1374亿元人民币，调整幅度分别为-6%、-4%、+2%，部分被股权投资贡献所抵消 [4] - **估值**：公司当前股价对应FY2027年预测市盈率（PE）为22倍 [4][23] 云智能集团业务分析 - **增长表现**：预计4QFY26云智能收入同比增长40%，继续保持加速增长态势 [3][12] - **盈利能力**：预计经调整EBITA利润率稳定在9% [3][12] - **技术进展**：4月初发布Qwen3.6-Plus模型，其智能体编程能力显著增强，在前端网页开发等领域达到国内领先水平 [12][15] - **组织变革**：成立ATH事业群，旨在解决内部重复建设、资源分配和部门协作效率问题，推动业务从产品导向转向以token消耗为导向的全链路协同 [12] - **增长动能**：新的组织架构和销售团队解决了以往因MaaS（模型即服务）收入体量小带来的考核难题，预计将为MaaS业务带来更强的增长动能 [12] - **产品迭代**：本季度发布了Qwen 3.5 plus和Qwen3.6-Plus两款重要模型，并开源了多款模型 [15][18] - **应用生态**：千问C端应用月活跃用户已突破3亿，并接入了淘宝闪购、支付宝、飞猪、大麦、高德打车等多个核心应用 [15] 中国电商集团业务分析 - **电商核心**：预计4QFY26 GMV同比增长7% [3][20] - **客户管理收入（CMR）**：由于部分营销费用改为收入抵减项处理，预计CMR同比仅增长1%（若按原口径计算同比增长约7%），货币化率保持稳定 [3][20] - **电商利润**：预计电商业务经调整EBITA同比持平，但按原口径计算的利润率下滑约2个百分点，主要因电商竞争环境依旧激烈 [3][20] - **即时零售（闪购）**： - 预计4QFY26整体亏损接近180亿元人民币 [3][20] - 假设日均订单6500万单，则单均亏损约3元人民币 [20] - 预计FY26全年亏损达到860亿元人民币左右 [20] - 公司计划通过提升平均订单价值（AOV）、改善订单结构、提升商家商业化等方式改善单位经济效益（UE），目标后续每年减亏一半，在FY29实现盈利 [20] 其他业务分析 - **国际数字商业集团（AIDC）**：预计4QFY26收入同比增长5%左右，在电商淡季利润端预计实现盈亏平衡或小幅亏损 [21] - **所有其他业务**：预计4QFY26亏损环比增加100亿元人民币，达到200亿元人民币，增量主要来自约50亿元人民币的千问红包补贴以及约50亿元人民币的营销投入 [3][21] - **未来投入展望**：后续营销相关投入将有所减少，但研发以及模型相关投入仍将继续增加 [3][21]