公司业绩概览 - FY25Q4收入2365亿元，经调整EBITDA 418亿元，调整后净利润300亿元 [1] - FY25Q4资本支出246亿元，较上季度318亿元有所回落 [1] 分业务表现 淘宝天猫集团 - FY25Q4收入1014亿元，超彭博一致预期3.6%，其中零售收入956亿元（客户管理收入711亿元，直销收入245亿元） [1] - 经调整EBITA 417亿元，超彭博一致预期6.2% [1] - 客户管理收入同比增长12%，受益于take rate提升及"全站推"渗透率提高 [2] - 88VIP会员数量超5000万，保持两位数同比增速 [2] 云智能集团 - FY25Q4收入301亿元，超彭博一致预期0.8%，经调整EBITA 24亿元，低于预期14.3% [1] - 收入同比增长18%，公有云增长强劲，AI产品营收连续七季度三位数增长 [2] - 推出Qwen3系列并扩大开源计划 [2] AIDC（国际数字商业） - FY25Q4收入336亿元，经调整EBITA -36亿元，亏损同比收窄 [3] - 收入同比增长22%，跨境业务表现强劲，速卖通Choice单位经济效益环比改善 [3] 其他业务 - 菜鸟收入216亿元，经调整EBITA -6.1亿元 [3] - 本地生活收入161亿元，经调整EBITA -23亿元 [3] - DME收入56亿元，经调整EBITA 3600万元 [3] 股东回报 - FY25Q4以6亿美元回购5100万股普通股，FY25全年以119亿美元回购11.97亿股 [4] - 董事会批准每股0.25美元股息（常规0.13125美元+特别0.11875美元），总额约46亿美元 [4] 未来展望 - 预计FY2026-2028年收入10353/11057/11798亿元，Non-GAAP净利润1807/1859/1957亿元 [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 阿里巴巴电商主业维持稳健，AI带动云业务收入加速增长，坚持AI赋能，维持较高AI投入，带动电商及云业务表现稳健 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 - FY2024A - FY2028E营业收入分别为941,168百万元、996,347百万元、1,095,789百万元、1,188,678百万元、1,275,729百万元，增长率分别为8.34%、5.86%、9.98%、8.48%、7.32% [1] - FY2024A - FY2028E归母净利润分别为79,741百万元、129,470百万元、148,262百万元、169,012百万元、189,412百万元，增长率分别为9.97%、62.36%、13.95%、14.00%、12.07% [1] - FY2024A - FY2028EROE分别为8.11%、12.74%、13.01%、13.27%、13.30% [1] - FY2024A - FY2028EEPS最新摊薄分别为4.19元、6.82元、7.77元、8.86元、9.93元 [1] - FY2024A - FY2028EP/E分别为26.72倍、16.43倍、14.42倍、12.65倍、11.29倍 [1] - FY2024A - FY2028EP/B分别为2.17倍、2.09倍、1.88倍、1.68倍、1.50倍 [1] 事件 - 阿里巴巴公布FY25Q4业绩，实现营业收入2364.54亿元，同比增长6.57%；实现经调整EBITA326.16亿元，同比增长36%；实现经调整归母净利润298.47亿元，同比增长22% [1] - 2025财年共计回购119亿美元股份，使流通股净减少5.1%；董事会已批准派发年度和特别股息合共46亿美元 [1] 电商业务 - 淘天集团FY25Q4实现收入710.77亿元，同比增长12%，超市场预期 [2] - 受益于基础软件服务费收取贡献增量和全站推广广告工具渗透率提升，带动电商业务Take Rate维持同比增长；持续投入用户增长及战略举措提升用户体验，带动新买家和订单量增长，淘天88VIP会员数量超5000万且持续同比双位数增长 [2] - 预计全站推广渗透率持续提升以及AI提升消费者体验带动下，Take Rate有望维持增长趋势 [2] 云业务 - FY25Q4云业务收入同比增长18%至301.27亿元，AI相关产品收入连续七个季度实现三位数同比增长，客户群体向中小企业延伸，传统行业积极探索AI应用 [3] - FY25Q4资本支出为246.12亿元，占收入比例为10.4%，维持较高水平 [3] - 因对客户增长和技术创新投入增加，云业务经调整EBITA净利率环比下降1.9pct至8% [3] - 预计云业务收入增速有望维持逐季度加快趋势，建议关注CAPEX投入以及云智能集团利润率变化 [3] 投资建议 - 预计FY2025 - FY2027公司实现营收1.10/1.19/1.28万亿元；经调整归母净利润1601/1832/2009亿元；对应PE分别为13.4/11.7/10.6倍 [3] 股票信息 - 行业为商贸零售 [4] - 2025年5月20日收盘价为121.70港元 [4] - 总市值为2,321,952.27百万港元 [4] - 流通市值为2,321,952.27百万港元 [4] - 总股本为19,079.31百万股 [4] - 流通股本为19,079.31百万股 [4] - 近3月日均成交额为16,431.45百万港元 [4] 财务报表和主要财务比率 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等主要财务比率数据 [8][9]

报告公司投资评级 - 行业：非必需性消费/专业零售 [5] - 6 个月评级：买入（维持评级） [5] 报告的核心观点 - 本季度云业务收入符合预期，人工智能相关产品收入保持高速增长；淘宝天猫集团收入利润均超预期，客户管理收入超彭博预期，全站推和软件服务费驱动 take rate 提升；AIDC 业务盈利能力加强，亏损同比收窄，速卖通和 Choice UE 环比改善 [5] - 预计阿里巴巴 FY 2026 - 2028 年收入为 10353/11057/11798 亿元（2026 - 2027 年前值 11097/12122 亿元）；预计 FY 2026 - 2028 年归属股东净利润（Non - GAAP）为 1807/1859/1957 亿元（2026 - 2027 年前值 1825/2016 亿元），维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司整体业绩 - FY25Q4 阿里实现收入 2365 亿元，经调整 EBITDA 为 418 亿元，调整后净利润为 300 亿元，资本支出为 246 亿元，较上季度 318 亿元有所回落 [1] 分业务情况 淘宝天猫集团 - FY25Q4 收入 1014 亿元，超彭博一致预期 3.6%，零售收入 956 亿元，包括客户管理收入 711 亿元，直销收入 245 亿元；经调整 EBITA 达 417 亿元，超彭博一致预期 6.2% [1] - 客户管理收入同比增长 12%，得益于 take rate 同比提升，take rate 提升受益于软件服务费影响以及“全站推”渗透率提高 [2] - 公司持续投入用户增长及策略举措，平台订单量增加，88VIP 会员数量超 5000 万且保持两位数同比增速 [2] 云智能集团 - FY25Q4 收入 301 亿元，超彭博一致预期 0.8%，经调整 EBITA 24 亿元，低于彭博一致预期 14.3% [1] - 本季度收入同比增长 18%，得益于公有云营收更快增长，人工智能相关产品采用率提高，营收连续七个季度三位数同比增长，应用范围覆盖多行业 [2] - 公司持续推进多模态 AI 技术，扩大开源计划，4 月推出（Qwen3）系列并全面开源 [2] AIDC - FY25Q4 收入 336 亿元，经调整 EBITA - 36 亿元 [3] - 本季度收入同比增长 22%，得益于跨境业务强劲表现，亏损同比收窄，速卖通 Choice 业务单位经济效益环比改善 [3] - 在全球多地有业务布局，战略重点在部分欧洲市场和中东海湾地区等，速卖通和 Trendyol 通过不同商业模式拓展产品供应 [3] 其他业务 - 菜鸟收入 216 亿元，经调整 EBITA - 6.1 亿元；本地生活收入 161 亿元，经调整 EBITA - 23.0 亿元；DME 收入 56 亿元，经调整 EBITA 3600 万元 [3] 股东回报 - FY25Q4 公司以 6 亿美元回购 5100 万股普通股，FY25 以 119 亿美元回购 11.97 亿股普通股，已发行股份净减少 9.95 亿股，考虑 ESOP 发行股份后实际净减少 5.1% [4] - 董事会批准两部分股息，每股普通股股息总额 0.25 美元，股息总额约 46 亿美元 [4]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [1] 报告的核心观点 - FY25Q4阿里巴巴收入2365亿元(yoy+7%)略低于彭博预期，经调整EBITDA和经调整净利润达418亿元(yoy+36%，margin为18%)和298亿元(yoy+22%，margin为13%)，分别高于彭博预期1.3%、1.6% [4] - 预计阿里巴巴FY2026 - 2028收入为10867/12006/13157亿元(FY2026 - 2027前值为9838.2/10885亿元)，同比+9.1% /+10.5% /+9.6%；FY2026 - 2028 Non - GAAP净利润预计录得1693/1860/1925亿元(FY2026 - 2027前值为1721.7 /1959.3亿元)，同比+7.1% /+9.9% /+3.5%，维持“买入”评级 [6] 各部分总结 整体业绩 - FY25Q4阿里巴巴收入2365亿元(yoy+7%)略低于彭博预期，经调整EBITDA和经调整净利润分别为418亿元(yoy+36%，margin为18%)和298亿元(yoy+22%，margin为13%)，高于彭博预期1.3%、1.6% [4] 分部业务 - 淘天集团收入1014亿元(yoy+9%)高于彭博预期3.6%，经调整EBITA为417亿元(yoy+8%) [5] - 阿里国际数字商业集团收入336亿元(yoy+22%)低于彭博预期4.0%，经调整EBITA为 - 36亿元(yoy+12.5%) [5] - 本地生活集团收入161亿元(yoy+10%)略低于彭博预期1.7%，经调整EBITA为 - 23亿元(yoy+28%) [5] - 菜鸟集团收入216亿元(yoy - 12%)低于彭博预期14%，经调整EBITA为 - 6亿元（yoy+55%） [5] - 云智能集团收入301亿元(yoy+18%)超过彭博预期0.8%，经调整EBITA为24亿元(yoy+69%) [5] - 大文娱集团收入56亿元(yoy+12%)，经调整EBITA为0.4亿元 [5] 淘天业务亮点 - 本季度CMR同比+12%达711亿元，高于彭博预期3.9%，take rate同比提升，原因一是平台自2024年9月1日起基于确收GMV收取千六基础软件服务费，后续优惠政策收回贡献增加；二是全站推商家渗透率进一步提升 [5] - 4月30日淘宝“小时达”升级为“淘宝闪购”，上线6天饿了么来自淘宝闪购的单日外卖订单量超1000万单，公司发力即时零售赛道，预计短期内淘天EBITA随竞争和投入力度变化有波动 [5] 云业务情况 - 本季度云业务收入301亿元(yoy+18%)，超过彭博预期0.8%，FY25Q1 - Q3云业务同比增速分别为+6%/+7%+13%，财年内季度间持续加速增长，AI业务收入连续7个季度三位数增长 [6] - 本季度Capex 246亿元，2025财年Capex达860亿元，较2024财年的321亿元显著增长 [6] 财务指标 |主要财务指标|FY2025A|FY2026E|FY2027E|FY2028E| | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入（百万元）|996,347|1,086,683|1,200,584|1,315,727| |收入同比（%）|5.9%|9.1%|10.5%|9.6%| |Non - GAAP净利润（百万元）|158,122|169,292|185,969|192,474| |同比（%）|0.4%|7.1%|9.9%|3.5%| |市盈率（P/E）|17|14|12|11| |每股收益EPS|6.56|7.72|8.76|9.55|[10] 财务报表与盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了FY2025A - FY2028E各项目数据，如流动资产、营业成本、经营活动现金净流量等 [11][13][15] - 财务比率方面，展示了净资产收益率、总资产收益率、投入资本收益率等回报率指标，营业总收入增长率、EBIT增长率等增长率指标，应收款项周转天数、应付款项周转天数等资产管理能力指标，资产负债率、流动比率等偿债能力指标 [13]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - FY25Q4阿里巴巴收入2365亿元(yoy+7%)略低于彭博预期，经调整EBITDA和经调整净利润达418亿元(yoy+36%，margin为18%)和298亿元(yoy+22%，margin为13%)，分别高于彭博预期1.3%、1.6% [4] - 预计阿里巴巴FY2026 - 2028收入为10867/12006/13157亿元，同比+9.1% /+10.5% /+9.6%；FY2026 - 2028 Non - GAAP净利润预计录得1693/1860/1925亿元，同比+7.1% /+9.9% /+3.5%，维持“买入”评级 [6] 各部分总结 整体业绩 - FY25Q4阿里巴巴收入2365亿元(yoy+7%)略低于彭博预期，经调整EBITDA和经调整净利润分别为418亿元(yoy+36%，margin为18%)和298亿元(yoy+22%，margin为13%)，高于彭博预期1.3%、1.6% [4] 分部业务 - 淘天集团收入1014亿元(yoy+9%)高于彭博预期3.6%，经调整EBITA为417亿元(yoy+8%) [5] - 阿里国际数字商业集团收入336亿元(yoy+22%)低于彭博预期4.0%，经调整EBITA为 - 36亿元(yoy+12.5%) [5] - 本地生活集团收入161亿元(yoy+10%)略低于彭博预期1.7%，经调整EBITA为 - 23亿元(yoy+28%) [5] - 菜鸟集团收入216亿元(yoy - 12%)低于彭博预期14%，经调整EBITA为 - 6亿元（yoy+55%） [5] - 云智能集团收入301亿元(yoy+18%)超过彭博预期0.8%，经调整EBITA为24亿元(yoy+69%) [5] - 大文娱集团收入56亿元(yoy+12%)，经调整EBITA为0.4亿元 [5] 淘天业务亮点 - 本季度CMR同比+12%达711亿元，高于彭博预期3.9%，take rate同比提升，原因一是平台自2024年9月1日起基于确收GMV收取千六基础软件服务费，后续优惠政策收回贡献增加；二是全站推商家渗透率进一步提升 [5] - 4月30日淘宝“小时达”升级为“淘宝闪购”，上线6天饿了么来自淘宝闪购的单日外卖订单量超1000万单，公司发力即时零售赛道，预计短期内淘天EBITA随竞争和投入力度变化有波动 [5] 云业务情况 - 本季度云业务收入301亿元(yoy+18%)，超过彭博预期0.8%，FY25Q1 - Q3云业务同比增速分别为+6%/+7%+13%，财年内季度间持续加速增长，AI业务收入连续7个季度三位数增长 [6] - 本季度Capex 246亿元，2025财年Capex达860亿元，较2024财年的321亿元显著增长 [6] 财务指标 |主要财务指标|FY2025A|FY2026E|FY2027E|FY2028E| | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入（百万元）|996,347|1,086,683|1,200,584|1,315,727| |收入同比（%）|5.9%|9.1%|10.5%|9.6%| |Non - GAAP净利润（百万元）|158,122|169,292|185,969|192,474| |同比（%）|0.4%|7.1%|9.9%|3.5%| |市盈率（P/E）|17|14|12|11| |每股收益EPS|6.56|7.72|8.76|9.55|[10] 财务报表与盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了FY2025A - FY2028E各项目数据，如流动资产、营业成本、经营活动现金净流量等 [11][13][15] - 包含回报率、增长率、资产管理能力、偿债能力等财务比率指标，如净资产收益率、营业总收入增长率、应收款项周转天数、资产负债率等 [13]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [4][6][24][25] 报告的核心观点 - 4QFY25阿里巴巴电商增长亮眼各业务线提升利润率，聚焦电商和云两大核心业务，非核心业务降本增效，虽调整收入和经调净利预测，但仍维持“优于大市”评级 [1][4][8] 根据相关目录分别进行总结 整体表现 - FY25Q4阿里巴巴收入2365亿元，yoy+7%，经调EBITA为326亿元，同比+36%，non - GAAP净利润298亿元，yoy+22%，各业务线收入增速有别，公司宣布25财年派发每股0.25美元股息 [1][8] 淘天集团 - 本季度收入1014亿元，yoy+9%，cmr yoy+12%，商业化超预期，take rate同比提升是主因，GMV保持大盘水平，未来白牌商家商业化率有望提升；经调EBITA利润率41.2%，同比降0.1pct，88VIP拉新放缓抵消部分投入增加；5月升级淘宝小时达为淘宝闪购，预计影响FY26Q1利润端 [2][13][14] 云计算 - 本季度云业务收入301亿元，yoy+18%，AI相关产品收入第7个季度三位数增长，经调EBITA利润率8.0%，环比小幅下降；坚持三年3800亿CAPEX计划，本季度CAPEX 246亿，同比+68%；4月29日推出国内首个混合推理模型Qwen3 [3][15][20] AI布局进展 - 模型方面，围绕基座模型Qwen2.5发布多款模型，后续向增强推理能力和全模态方向发展，4月29日发布Qwen3系列模型；应用方面，3月13日推出AI旗舰应用新夸克，4月MAU达1.49亿，4、5月有新功能升级；其他方面，宣布百炼支持MCP服务部署和调用、推出阿里云AI Agent Store [20][21] 其他业务 - AIDC增速放缓追求盈利，本季度国际商业收入336亿元，yoy+22%，经调EBITA利润率 - 11%；菜鸟本季度收入216亿元，同比 - 12%，经调整EBITA为 - 6亿元，利润率为 - 2.8%，环比由盈转亏 [23] 投资建议 - 调整公司FY2026 - FY2027收入预测至10520/11246亿元，调整幅度为 - 2%/ - 2%，新增FY2028收入预测12083亿元；调整公司FY2026 - FY2027经调净利预测至1669/1821亿元，调整幅度为 - 3%/ - 3%；目前对应FY2026年PE为13倍，维持“优于大市”评级 [4][24][25] 财务预测与估值 - 给出FY2025 - FY2028E资产负债表、利润表、现金流量表相关数据及关键财务与估值指标 [27]

报告公司投资评级 - 重申“买入”评级，预计阿里巴巴2026 - 2028财年收入为11185/12360/13551亿元，non - GAAP归母净利1613/1845/2081亿元，合理目标价对应港股（9988.HK）164港元/美股（BABA.N）168美元 [4] 报告的核心观点 - 阿里巴巴2025年3月季度业绩显示，FY2025Q4财季总收入2364.54亿元，同比增长7%，non - GAAP归母净利润约300亿元，同比增长18% [1] - 各业务条线表现不一，淘天集团、国际商业、阿里云、大文娱收入同比增长，菜鸟收入同比下降，部分业务经调整EBITA同比收窄亏损或转正 [2] - 淘天集团CMR增长加速，由take rate提升驱动；阿里云收入加速增长，AI产品需求旺盛，公司坚定AI投入 [2][3] 按相关目录总结 财务指标 | 项目 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 941,168 | 996,347 | 1,118,468 | 1,236,039 | 1,355,068 | | 增长率yoy（%） | 8% | 6% | 12% | 11% | 10% | | Non - GAAP归母净利（百万元） | 158,359 | 157,940 | 161,252 | 184,462 | 208,083 | | 增长率yoy（%） | 10% | 0% | 2% | 14% | 13% | | EPS最新摊薄（元/股） | 7.8 | 8.2 | 8.4 | 9.6 | 10.9 | | 净资产收益率（%） | 8% | 13% | 13% | 13% | 14% | | P/E（倍） | 14.6 | 13.9 | 13.5 | 11.8 | 10.5 | | P/B（倍） | 2.3 | 2.2 | 2.0 | 1.8 | 1.6 | [6] 股票信息 - 行业为海外，前次评级买入，2025年5月16日收盘价（港元）123.40，总市值（百万港元）2,355,238.60，总股本（百万股）19,153，自由流通股占比100.00%，30日日均成交量（百万股）128.37 [7] 财务报表和主要财务比率 资产负债表 - 呈现了FY2023 - FY2027e的流动资产、非流动资产、流动负债、非流动负债等项目情况 [11] 利润表 - 展示了FY2023 - FY2027e的营业收入、营业成本、研发费用等项目情况 [11] 现金流量表 - 包含FY2023 - FY2027e的经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等项目情况 [13] 主要财务比率 - 涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标在FY2023 - FY2027e的情况 [13] 财务预测 年度 | 财年 | FY2024 | FY2025 | FY2026e | FY2027e | FY2028e | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 收入（百万元） | 941,168 | 996,347 | 1,118,468 | 1,236,039 | 1,355,068 | | 各业务收入及增速、调整后EBITA等指标有详细预测 [15] 季度 | 财季 | 25Q1财季 | 25Q2财季 | 25Q3财季 | 25Q4财季 | 26Q1财季 | 26Q2财季e | 26Q3财季 | 26Q4财季 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 收入（百万） | 243,236 | 236,503 | 280,154 | 236,454 | 267,627 | 263,292 | 316,574 | 270,974 | | 各业务收入及增速、调整后EBITA等指标有详细预测 [16]

报告公司投资评级 - 重申“买入”评级，预计阿里巴巴2026 - 2028财年收入为11185/12360/13551亿元，non - GAAP归母净利1613/1845/2081亿元，合理目标价对应港股（9988.HK）164港元/美股（BABA.N）168美元 [4] 报告的核心观点 - 阿里巴巴2025年3月季度业绩显示，FY2025Q4财季总收入2364.54亿元，同比增长7%，non - GAAP归母净利润约300亿元，同比增长18% [1] - 各业务条线表现不一，淘天集团、国际商业、阿里云、大文娱收入同比增长，菜鸟收入同比下降，部分业务经调整EBITA同比收窄亏损或转正 [2] - 淘天集团CMR增长加速，由take rate提升驱动；阿里云收入加速增长，AI产品需求旺盛，公司坚定AI投入 [2][3] 按相关目录总结 财务指标 | 指标 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 941,168 | 996,347 | 1,118,468 | 1,236,039 | 1,355,068 | | 增长率yoy（%） | 8% | 6% | 12% | 11% | 10% | | Non - GAAP归母净利（百万元） | 158,359 | 157,940 | 161,252 | 184,462 | 208,083 | | 增长率yoy（%） | 10% | 0% | 2% | 14% | 13% | | EPS最新摊薄（元/股） | 7.8 | 8.2 | 8.4 | 9.6 | 10.9 | | 净资产收益率（%） | 8% | 13% | 13% | 13% | 14% | | P/E（倍） | 14.6 | 13.9 | 13.5 | 11.8 | 10.5 | | P/B（倍） | 2.3 | 2.2 | 2.0 | 1.8 | 1.6 | [6] 股票信息 - 行业为海外，前次评级买入，2025年5月16日收盘价（港元）123.40，总市值（百万港元）2,355,238.60，总股本（百万股）19,153，自由流通股占比100.00%，30日日均成交量（百万股）128.37 [7] 财务报表和主要财务比率 资产负债表 - 呈现了FY2023 - FY2027e的流动资产、非流动资产、流动负债、非流动负债等项目情况 [11] 利润表 - 展示了FY2023 - FY2027e的营业收入、营业成本、研发费用等项目情况 [11] 现金流量表 - 包含FY2023 - FY2027e的经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等项目情况 [13] 主要财务比率 - 涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等方面的比率，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率等 [13] 财务预测 年度 | 财年 | FY2024 | FY2025 | FY2026e | FY2027e | FY2028e | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 收入（百万元） | 941,168 | 996,347 | 1,118,468 | 1,236,039 | 1,355,068 | | 各业务收入及增速、调整后EBITA、non - GAAP归母净利等有详细预测 [15] 季度 | 财季 | 25Q1财季 | 25Q2财季 | 25Q3财季 | 25Q4财季 | 26Q1财季 | 26Q2财季e | 26Q3财季 | 26Q4财季 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 收入（百万） | 243,236 | 236,503 | 280,154 | 236,454 | 267,627 | 263,292 | 316,574 | 270,974 | | 各业务收入及增速、调整后EBITA、阿里巴巴单季non - GAAP归母净利等有详细预测 [16]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [3] 报告的核心观点 - 电商业务在GMV增长与Take rate提升带动下，收入、利润恢复增长，公司价值基本盘较稳；云业务在AI带动下增长加速，其他新业务的经营表现也呈向上趋势，逐步兑现减亏预期；整体看公司向下存在基本面底，向上存在想象空间，在当前估值水平下具备配置意义 [4] 报告具体内容总结 公司基本状况 - 总股本19,086百万股，流通股本19,086百万股，市价123.40港元，市值2,355,239百万港元，流通市值2,355,239百万港元 [1] 盈利预测及估值 - 预计FY2026 - FY2028年收入分别为10842、11768、12689亿元，同比增长8.9%/8.5%/7.8%；归母净利润1425、1655、1864亿元，同比增长10.1%/16.1%/12.7%；EPS为7.76/9.49/11.26元，对应PE 15.2、13.1、11.6倍 [3][6] 4QFY25核心分部业绩表现 - 淘天集团：客户管理收入增速11.8%，增速环比提升2.4pct，EBITA同比增长8.4%，增速环比提升6.5pct；平台take rate水平有所提升，带动业绩增长加速，预计电商业务业绩接下来几个季度仍将维持不错增长趋势 [6] - 智能云集团：收入增长17.7%，增速环比上季度提升4.6pct，云业务增长进入加速阶段；EBITA率8.0%，环比上季度下降1.9pct，短期内利润率将承压 [6] - 国际零售商业：收入增长22.3%，延续高增长趋势；EBITA率 - 10.6%，同、环比分别改善4.2、2.5pct，经营效率接下来几个季度内将进一步提升 [6] 利润情况 - 4QFY25集团收入整体增长6.6%、经营利润增长92.8%，归母利润增长278.7%；考虑到电商在take rate提升下恢复增长，新业务持续减亏，预计公司后续利润表将维持较好趋势 [6] 业务竞争与价值趋势 - 短期电商业务仍处于竞争焦灼状态，24年下半年电商行业竞争强度上升，阿里战略调整后整体份额流失压力下降，但竞争拐点仍有待观察 [6] - 随着AI科技兴起，阿里云业务价值逐步提升，尽管目前对集团收入、利润贡献有限，但随着AI产业快速发展，预计云业务价值将逐步提升 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][44] 报告的核心观点 - 看好云业务增长、国内电商商业化稳步推进以及其他非核心业务持续减亏，考虑即时零售业务短期投入，调整盈利预测，预计公司 FY2026 - 2028 财年营收分别为 10,873/11,932/13,125 亿元，归母净利润分别为 1,445/1,693/1,928 亿元，Non - GAAP 归母净利润分别为 1,739/1,994/2,231 亿元，对应摊薄 EPS 为 7.48/8.77/9.98 元，对应 P/E 为 15.2x/13.0x/11.4x，对应 Non - GAAP P/E 为 12.5x/10.9x/9.7x；根据 SOTP 估值法，给予 2026 财年阿里巴巴合计目标市值 29,582 亿元，对应目标价 155 元人民币/168 港元 [8][44] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025 年 5 月 15 日公司公告 FY2025Q4 财报（对应自然年 2025Q1），实现营业收入 2,365 亿元（YoY + 7%，QoQ - 16%）；经营利润 285 亿元（YoY + 93%，QoQ - 31%），经调整 EBITDA 418 亿元（YoY + 36%，QoQ - 33%），净利润 120 亿元（YoY + 1203%，QoQ - 74%），归母净利润 124 亿元（YoY + 279%，QoQ - 75%），Non - GAAP 净利润 298 亿元（YoY + 22%，QoQ - 42%）；截至 2025 年 3 月 31 日止季度，阿里巴巴以总额 6 亿美元回购 5100 万股普通股（相当于 600 万股美国存托股）；宣布派发 2025 财年年度股息和特别股息总计 46 亿美元 [4][9] 整体业绩表现 - 业绩总览：2025Q1 实现营收 2,365 亿元（YoY + 7%，QoQ - 16%），略低于彭博一致预期的 2,379 亿元；实现经营利润 285 亿元，净利润 120 亿元；经调整 EBITA 326 亿元（YoY + 36%），略高于彭博一致预期；归母净利润 124 亿元（YoY + 279%，QoQ - 75%）；Non - GAAP 净利润 298 亿元（YoY + 22%，QoQ - 42%），高于彭博一致预期的 294 亿元 [10] - 分业务收入：2025Q1 淘天集团营收 1,014 亿元（YoY + 9%）；云智能集团营收 301 亿元（YoY + 18%）；阿里国际数字商业集团营收 336 亿元（YoY + 22%）；菜鸟集团实现营收 216 亿元（YoY - 12%）；本地生活集团实现营收 161 亿元（YoY + 10%）；大文娱集团营收 56 亿元（YoY + 12%） [11][13] - 分类型收入：2025Q1 淘天集团业务中，中国零售商业实现营收 956 亿元（YoY + 8%），其中客户管理业务实现营收 711 亿元（YoY + 12%），直营及其他业务实现营收 245 亿元（YoY - 1%）；中国批发商业实现营收 58 亿元（YoY + 17%）；阿里国际数字商业集团业务中，跨境及全球零售商业实现营收 276 亿元（YoY + 24%），跨境及全球批发商业实现营收 60 亿元（YoY + 16%） [14] - 费用情况：2025Q1 研发费用率 6%（YoY - 0.03pct，QoQ + 1.1pct）；一般及行政费用率 4%（YoY - 1.9pct，QoQ + 0.5pct）；销售及营销费用率 15%（YoY + 2.3pct，QoQ + 0.1pct） [21] - 经调整 EBITA 情况：2025Q1 公司经调整 EBITA 326 亿元（yoy + 36%），其中淘天集团经调整 EBITA 417 亿元，阿里国际数字商业集团经调整 EBITA - 36 亿元，本地生活集团经调整 EBITA - 23 亿元，菜鸟集团经调整 EBITA - 6 亿元，云智能集团经调整 EBITA 24 亿元；大文娱集团经调整 EBITA 0.36 亿元，所有其他调整 EBITA - 25 亿元 [23] - 利润及利润率情况：2025Q1 公司经营利润为 285 亿元，经营利润率为 12%；净利润为 120 亿元，净利润率为 5.1%；Non - GAAP 净利润 298 亿元，Non - GAAP 净利润率为 12.6% [30] 分业务情况 - 淘天集团业务：2025Q1 淘天集团营业收入同比增长 9%至 1,014 亿元，客户管理（CMR）收入同比增长 12%，整体变现率同比改善；经调整 EBITA 417 亿元（yoy + 8%），经调整 EBITA Margin 为 41%；平台投入用户增长，提升用户体验，88VIP 会员规模超 5,000 万且数量持续同比双位数增长；Take rate 同比提升，受基础软件服务费和“全站推广”商家渗透率提升驱动；AI 技术优化搜索体验等；即时零售短期 EBITA 有波动，长期有望提升淘宝活跃度和用户规模；2025 年天猫 618 玩法简单，取消跨店满减，官方立减最高减 50% [5][31][34] - 阿里国际数字商业集团业务：2025Q1 实现营业收入同比增长 22%至 336 亿元，主要由跨境业务带动；经调整 EBITA - 36 亿元，经调整 EBITA Margin 为 - 11%，亏损同比收窄，因 AIDC 提升运营和投资效率，速卖通 Choice 业务单位经济效益环比改善 [8][38] - 云智能集团业务：2025Q1 营业收入同比增长 18%至 301 亿元，AI 相关收入连续七个季度实现同比三位数增长；经调整 EBITA 同比增长 69%至 24 亿元，经调整 EBITA 利润率同比增长 2.4 个百分点至 8%；管理层对阿里云未来几个季度营收增长保持乐观；2025 年 4 月 29 日阿里云正式发布通义千问 Qwen3 并全部开源 8 款混合推理模型，有多种核心亮点 [39][40] 盈利预测与投资评级 - 预计公司 FY2026 - 2028 财年营收分别为 10,873/11,932/13,125 亿元，归母净利润分别为 1,445/1,693/1,928 亿元，Non - GAAP 归母净利润分别为 1,739/1,994/2,231 亿元，对应摊薄 EPS 为 7.48/8.77/9.98 元，对应 P/E 为 15.2x/13.0x/11.4x，对应 Non - GAAP P/E 为 12.5x/10.9x/9.7x；根据 SOTP 估值法，给予 2026 财年阿里巴巴合计目标市值 29,582 亿元，对应目标价 155 元人民币/168 港元，维持“买入”评级 [8][44]