业绩总结 - 当升科技2025年资产总额2,240,561.19万元，负债总额697,811.00万元，所有者权益总额1,542,750.19万元，资产负债率31.14%[11] - 当升科技2025年营业收入1,037,423.60万元，净利润63,233.00万元[11] - 聚能新材2025年资产总额23,787.98万元，负债总额1,283.71万元，所有者权益总额22,504.27万元，资产负债率5.40%[15] - 聚能新材2025年营业收入4,802.54万元，净利润 - 2,136.48万元[15] - 友天科技2025年资产总额67,226.12万元，负债总额60,802.32万元，所有者权益总额6,423.80万元，资产负债率90.44%[15] - 友天科技2025年营业收入0，净利润 - 20,359.47万元[15] 未来展望 - 2021 - 2026年公司在磷酸铁及配套项目上有一系列规划和合作，本次项目属50万吨/年磷酸铁及配套项目规划内容[5] - 磷酸铁、磷酸铁锂行业产能扩张，合资公司将开发更高代际产品应对竞争[30] - 项目实施进度及收益可能不及预期，合资公司将加强工作确保效益最大化[30] 新产品和新技术研发 - 聚能新材计划投资183,894.32万元建设20万吨/年高性能磷酸铁新材料前驱体项目及配套项目[2] - 友天科技计划投资265,381.24万元建设15万吨/年磷酸铁锂项目[4] 市场扩张和并购 - 当升科技拟受让聚能新材49%股权和友天科技51%股权，公司放弃优先认购权，收购完成后公司仍持有聚能新材51%股权和友天科技49%股权[4][8] 其他新策略 - 投资新项目总金额449,275.56万元，聚能新材项目预计投资183,894.32万元，友天科技项目预计投资265,381.24万元[16] - 聚能新材20万吨/年高性能磷酸铁新材料前驱体项目预计2026年6月开工，预计投资收益率11.23%[17] - 友天科技15万吨/年磷酸铁锂项目预计2026年5月开工，预计投资收益率10.59%[19] - 聚能新材后续出资双方应根据资金计划同比例同时缴纳，不晚于2029年12月31日前完成全部实缴[22] - 聚能新材项目建设和运营资金由股东按股权比例现金出资，剩余部分多种方式融资[23] - 友天科技以实收注册资本金及申请银行贷款实施项目建设，已完成基础厂房框架建设，将进行技改优化[20] - 股东应不晚于2029年12月31日前完成全部实缴出资[25] - 项目建设和运营资金由股东按股权比例出资，剩余部分通过多种方式融资[26] - 融资涉及担保事项，各股东按股权比例为合资公司提供担保[26] - 公司董事会成员为5人，甲方指派3名，乙方指派2名，董事任期3年[26] - 公司高级管理人员任期3年，甲方推荐总经理、副总经理、财务总监，乙方推荐1名副总经理及1名财务经理[27]

市场扩张和并购 - 引入北京当升材料科技开展新能源产业合作，放弃优先认购权[3] - 北京当升受让云南云聚能49%股权和云南友天51%股权[3] - 与浙江友山协商终止项目合作协议[3] 其他新策略 - 审议通过子公司及参股公司投资建设新能源电池正极材料项目议案[5]

报告行业投资评级 - 基础化工行业评级为“增持” [6] - 石油天然气行业评级为“增持” [6] 报告的核心观点 - 中东冲突导致全球尿素及天然气供应紧张，推动尿素价格大幅上涨，4月10日中东颗粒尿素价格较3月初上涨73%至835美元/吨 [1][2] - 印度用肥旺季临近且国内库存下降，其4月招标超额报量且CFR价格高位运行，预计后续将继续招标，支撑国际尿素价格 [1][3] - 中国作为全球尿素主要生产国，若后续出口政策放开，国内具备产能优势的尿素生产企业将受益于巨大的国内外价差 [1][4] - 报告推荐受益于该行业趋势的中国公司：中海石油化学、华鲁恒升、云天化，并提及美国气头尿素龙头公司亦将受益 [1] 根据相关目录分别进行总结 全球尿素市场供需与价格分析 - 地缘冲突是当前尿素供应紧张的核心原因：2025年经过霍尔木兹海峡的尿素贸易量约1650万吨，占全球贸易量的30%和总产量的8%，冲突导致该区域出口受阻 [2] - 天然气短缺加剧供应紧张：全球约65%的尿素产能采用天然气制工艺，天然气短缺导致南亚、东南亚地区尿素产能降负荷 [2] - 尿素价格大幅上涨：4月10日，中东颗粒尿素价格达到835美元/吨，较3月初上涨73% [1][2] - 全球尿素产能与产量集中：2024年东亚地区（以中国为主）尿素产能和产量分别为8760万吨和8103万吨，占全球比重达38%和40% [4] 印度尿素招标情况分析 - 印度招标需求旺盛：印度4月招标计划采购250万吨（西海岸150万吨，东海岸100万吨），但吸引了590万吨的投标总量，显著超额 [3] - 招标价格处于高位：本次招标东海岸最低CFR报价为959美元/吨，西海岸最低为935美元/吨 [3] - 印度国内库存下降：截至2026年3月23日，印度尿素库存为531万吨，较3月初下降10% [3] - 后续招标预期强烈：鉴于用肥旺季临近、海外供应紧张及国内库存消耗，预计印度将继续招标，CFR价格将维持高位 [3] 中国尿素行业现状与潜在机会 - 中国尿素产能充足：2025年中国尿素产能为7956万吨，开工率达85%，2025年全年出口尿素489万吨 [4] - 当前实施出口限制：2026年美以伊冲突以来，中国对尿素及含氮钾掺混肥等再度实施出口限制政策 [4] - 国内外价差巨大：4月10日，国内尿素价格为1850元/吨，中东颗粒尿素与国内尿素的价差高达4035元/吨 [4] - 潜在出口利好：随着国内用肥淡季来临，若后续尿素出口政策放开，国内产能有余量的生产企业将显著受益 [1][4] 重点推荐公司分析 - **云天化 (600096 CH)**：目标价51.68元，投资评级为“买入”。预计2026-2028年归母净利润分别为55亿、60亿、62亿元，对应EPS为3.03、3.27、3.38元 [8][21][22] - **华鲁恒升 (600426 CH)**：目标价47.40元，投资评级为“买入”。预计2026-2028年归母净利润分别为50亿、56亿、57亿元，对应EPS为2.37、2.62、2.67元 [8][21][22] - **中海石油化学 (3983 HK)**：目标价3.06港元，投资评级为“买入”。预计2025-2027年归母净利润为12.1亿、14.1亿、15.4亿元，对应EPS为0.26、0.31、0.33元 [8][21][22]

硫酸、丁基橡胶等涨幅居前，建议关注进口替 代、纯内需、高股息等方向 告 分析师：卢昊 S1050526020001 luhao@cfsc.com.cn 联系人：高铭谦 S1050124080006 2026 年 04 月 15 日 | 表现 | 1M | 3M | 12M | | --- | --- | --- | --- | | 基础化工(申万) | -6.1 | 5.1 | 49.5 | | 沪深 300 | 0.7 | -1.1 | 25.0 | 市场表现 -10 0 10 20 30 40 50 60 70 (%) 基础化工 沪深300 gaomq@cfsc.com.cn 行业相对表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《基础化工行业周报：硫酸、醋 酸等涨幅居前，建议关注进口替 代、纯内需、高股息等方向》2026- 04-07 2、《基础化工行业周报：硫酸、蛋 氨酸等涨幅居前，建议关注进口替 代、纯内需、高股息等方向》2026- 04-01 3、《基础化工行业周报：丁二烯、 乙烯等涨幅居前，建议关注进口替 代、纯内需、高股息等方向》2026- 03-25 推荐(维持) 投资要点 ▌ 硫酸 ...

股东会安排 - 公司董事会于2026年3月20日决议召开2025年年度股东会，3月24日刊登通知[4] - 2025年年度股东会现场会议于2026年4月14日9:00召开[4] 出席情况 - 出席本次股东会的股东及代理人共2002名，代表股份782,185,412股，占比42.9067%[6] - 出席现场会议10名，代表股份699,436,724股，占比38.3675%[7] - 出席网络投票1992名，代表股份82,748,688股，占比4.5392%[7] - 出席的中小股东2000名，代表股份82,881,120股，占比4.5464%[7] 会议结果 - 本次股东会审议四项议案并通过，包括《2025年度利润分配预案》[8] - 股东会召集、召开等符合规定，决议合法有效[9]

股东会信息 - 2026年4月14日召开2025年年度股东会[2] - 出席会议股东及代理人2002人[2] - 出席股东持有表决权股份782,185,412股，占比42.9067%[2] 议案表决 - 2025年度利润分配预案同意票781,369,018，比例99.8956%[4] - 2025年度独立董事述职报告同意票781,118,408，比例99.8635%[4] - 2025年度董事会工作报告同意票780,967,308，比例99.8442%[4] - 2025年度报告及摘要同意票780,986,404，比例99.8467%[4] 人员情况 - 公司在任董事9人，列席6人[2] 律师见证 - 见证律所北京德恒（昆明）律师事务所[6] - 股东会决议合法有效[6]

报告行业投资评级 - 维持基础化工行业“看好”评级 [2][5] 报告的核心观点 - 2026年化工行业供需修复，拐点已现，节前盈利提升显著，节后地缘冲突推升油价，海外供给收缩明显，国内能源套利逻辑强化，叠加部分库存收益，化工板块盈利大幅改善 [2][5] - 预计2026年第一季度化工板块加权平均每股收益（EPS）为0.25元，同比增长19%，环比增长40% [4] - 价格价差的改善是多数板块利润提升的核心原因 [4] 行业整体表现与驱动因素 - **供需格局改善**：2026年以来化工行业资本开支临近尾声，多个细分行业持续推进反内卷，供给端边际收紧 [4] - **需求端支撑**：受春节较晚影响，下游节前备库需求旺盛 [4] - **成本与价格变动**：节后地缘冲突推升油价，26Q1布伦特（Brent）现货均价为81.43美元/桶，同比增长7%，环比增长27% [4] - **能源套利优势**：26Q1油价同环比虽显著走高，但主要体现为3月脉冲式上行，叠加煤价同环比下行（秦皇岛港口5500大卡动力煤均价719元/吨，同比下降3%，环比下降6%），化工板块能源套利优势明显 [4] - **海外供给冲击**：地缘冲突导致海外供给端冲击，成本支撑及供给收缩推动全球多数化工品价格显著上行 [4] 细分行业及重点公司业绩前瞻 - **预计26Q1净利润同比增幅较大的子行业**：煤化工、钾肥、铬化工、染料、氨纶、氯碱、纯碱、聚氨酯、氟化工、改性塑料等 [4] - **预计26Q1净利润环比提升较大的子行业**：农药、煤化工、磷化工、复合肥、食品及饲料添加剂、染料、氨纶、氯碱、纯碱、改性塑料等 [4] 白马标的 - **万华化学**：预计2026年Q1归母净利润为40.00亿元，同比增长30%，环比增长19% [4] - **华鲁恒升**：预计2026年Q1归母净利润为11.00亿元，同比增长56%，环比增长17% [4] - **鲁西化工**：预计2026年Q1归母净利润为4.00亿元，同比下降3%，环比增长900% [4] - **宝丰能源**：预计2026年Q1归母净利润为35.00亿元，同比增长44%，环比增长46% [4] - **华峰化学**：预计2026年Q1归母净利润为7.00亿元，同比增长39%，环比增长77% [4] - **云天化**：预计2026年Q1归母净利润为13.50亿元，同比增长5%，环比增长216% [4] 氟化工标的 - **巨化股份**：预计2026年Q1归母净利润为10.50亿元，同比增长30%，环比增长110% [4] - **三美股份**：预计2026年Q1归母净利润为4.80亿元，同比增长20%，环比持平 [4] - **永和股份**：预计2026年Q1归母净利润为1.50亿元，同比增长54%，环比增长62% [4] - **金石资源**：预计2026年Q1归母净利润为0.60亿元，同比下降10%，环比下降40% [4] 轮胎标的 - **赛轮轮胎**：预计2026年Q1归母净利润为9.50亿元，同比下降9%，环比增长19% [4] - **森麒麟**：预计2026年Q1归母净利润为2.00亿元，同比下降45%，环比增长18% [4] - **玲珑轮胎**：预计2026年Q1归母净利润为1.00亿元，同比下降71%，环比下降50% [4] 周期品领域 - **钾肥**：预计盐湖股份2026年Q1归母净利润为29.39亿元，同比增长157%，环比下降26% [4] - **农药**：预计扬农化工2026年Q1归母净利润为4.80亿元，同比增长10%，环比增长108% [4] - **纯碱**：预计博源化工2026年Q1归母净利润为4.50亿元，同比增长33%，环比增长800% [4] 新材料领域 - **半导体材料**：预计雅克科技2026年Q1归母净利润为3.00亿元，同比增长15%，环比增长50% [4] - **新能源材料**：预计新宙邦2026年Q1归母净利润为4.80亿元，同比增长109%，环比增长37% [4] - **改性塑料**：预计金发科技2026年Q1归母净利润为3.50亿元，同比增长42%，环比增长75% [4] 投资建议与布局方向 - **替代能源方向**：油价中枢或维持高位，关注煤化工（宝丰能源、华鲁恒升、鲁西化工）、天然气化工（卫星化学、万华化学）、氯碱（新疆天业）等 [5] - **农化链方向**：国内外耕种面积持续提升，化肥需求稳健增长，转基因渗透率走高支撑农药需求，关注农药（扬农化工、新安股份）、氮肥（煤化工）、磷肥及磷化工（云天化、兴发集团）、钾肥（亚钾国际、盐湖股份、东方铁塔）、复合肥（新洋丰、云图控股、史丹利）等 [5] - **海外竞争力方向**：地缘冲击下海外竞争力衰退，中国化工定价全球，关注蛋氨酸及维生素（新和成、安迪苏、浙江医药）等 [5] - **行业格局优化方向**：部分子行业资本开支高峰已过，行业格局优化，关注纺服链（氨纶-华峰化学、染料-浙江龙盛）、出口链（氟化工-巨化股份、MDI-万华化学、轮胎-赛轮轮胎）等 [5] 成长性方向关注 - **AI方向**：关注CCL（莱特光电）、树脂端（圣泉集团、东材科技）、硅微粉填料（联瑞新材、国瓷材料）、半导体材料（鼎龙股份、雅克科技）、封测材料（华海诚科、艾森股份）等 [6] - **储能方向**：重点关注新宙邦、蓝晓科技 [6] - **其他方向**：重点关注合成生物材料（凯赛生物、华恒生物）、高性能纤维（同益中、泰和新材）、锂电回收（新化股份）、改性塑料及机器人材料（金发科技、国恩股份）、催化材料（凯立新材）等 [6]

报告行业投资评级 - 维持基础化工行业“看好”评级 [2][5] 报告核心观点 - 2026年化工行业供需修复，拐点已现，行业景气反转，2026年第一季度实现近年来首次同比和环比高增长 [2][4] - 节前因下游备库需求旺盛，盈利已显著提升；节后地缘冲突推升油价，海外供给收缩，国内能源套利逻辑强化，叠加部分库存收益，化工板块盈利大幅改善 [4][5] - 行业资本开支临近尾声，多个细分行业推进反内卷，供给端边际收紧，为盈利修复奠定基础 [4] - 预计2026年第一季度化工板块加权平均EPS为0.25元，同比增长19%，环比增长40% [4] 行业基本面与市场环境分析 - **能源价格走势**：2026年第一季度布伦特（Brent）现货均价为81.43美元/桶，同比上涨7%，环比上涨27%；NYMEX天然气期货价格为3.46美元/百万英热，同比下降11%，环比下降15%；ICE荷兰TTF天然气均价为40.15欧元/兆瓦时，同比下降14%，环比上涨33%；秦皇岛港口5500大卡动力煤均价为719元/吨，同比下降3%，环比下降6% [4] - **核心驱动因素**：油价环比显著走高（主要体现为3月脉冲式上行），而煤价同环比下行，使得化工板块能源套利优势明显，部分库存收益得以体现 [4] - **盈利改善子行业**：预计净利润同比增幅较大的子行业包括煤化工、钾肥、铬化工、染料、氨纶、氯碱、纯碱、聚氨酯、氟化工、改性塑料等；环比提升较大的子行业包括农药、煤化工、磷化工、复合肥、食品及饲料添加剂、染料、氨纶、氯碱、纯碱、改性塑料等 [4] 重点公司业绩预测与细分领域总结 白马及周期龙头 - **万华化学**：预计2026年第一季度归母净利润为40.00亿元，同比增长30%，环比增长19% [4] - **煤化工企业**：预计华鲁恒升第一季度净利润为11.00亿元，同比增长56%，环比增长17%；鲁西化工为4.00亿元，同比下降3%，环比增长900%；宝丰能源为35.00亿元，同比增长44%，环比增长46% [4] - **氨纶及己二酸**：预计华峰化学第一季度净利润为7.00亿元，同比增长39%，环比增长77% [4] - **磷化工及化肥**：预计云天化第一季度净利润为13.50亿元，同比增长5%，环比增长216%；兴发集团为2.80亿元，同比下降10%，环比增长61%；芭田股份为2.30亿元，同比增长35%，环比下降8%；云图控股为2.50亿元，同比下降1%，环比增长92%；新洋丰为5.00亿元，同比下降3%，环比增长100%；史丹利为3.00亿元，同比增长4%，环比增长67% [4] 氟化工领域 - 第一季度为出货淡季，但供给端支撑强劲，制冷剂景气持续提升 [4] - 预计巨化股份第一季度净利润为10.50亿元，同比增长30%，环比增长110%；三美股份为4.80亿元，同比增长20%，环比持平；永和股份为1.50亿元，同比增长54%，环比增长62% [4] - 萤石需求淡季，伴生矿项目爬坡，但浙江地区事故导致减产，预计金石资源第一季度净利润为0.60亿元，同比下降10%，环比下降40% [4] 轮胎领域 - 受人民币升值、3月原料价格上涨以及淡季影响，第一季度盈利承压 [4] - 预计赛轮轮胎第一季度净利润为9.50亿元，同比下降9%，环比增长19%；森麒麟为2.00亿元，同比下降45%，环比增长18%；玲珑轮胎为1.00亿元，同比下降71%，环比下降50%；贵州轮胎为1.00亿元，同比增长51%，环比下降38% [4] 其他周期品领域 - **纯碱**：预计博源化工第一季度净利润为4.50亿元，同比增长33%，环比增长800%；三友化工为0.80亿元，同比增长521%，环比增长358%；中盐化工为0.00亿元 [4] - **钾肥**：预计盐湖股份第一季度净利润为29.39亿元，同比增长157%，环比下降26%；亚钾国际为6.50亿元，同比增长69%，环比增长18%；东方铁塔为3.50亿元，同比增长70%，环比增长6% [4] - **农药**：预计扬农化工第一季度净利润为4.80亿元，同比增长10%，环比增长108%；润丰股份为1.60亿元，同比下降38%，环比下降24%；先达股份为0.20亿元，同比下降8%，环比增长140% [4] - **民爆**：预计易普力第一季度净利润为1.90亿元，同比增长15%，环比增长28%；广东宏大为1.00亿元，同比增长7%，环比下降67% [4] - **铬化工**：预计振华股份第一季度净利润为1.70亿元，同比增长45%，环比下降15% [4] 新材料领域 - **半导体材料**：国内自主可控进程加快，预计雅克科技第一季度净利润为3.00亿元，同比增长15%，环比增长50% [4] - **新能源材料**：预计新宙邦第一季度净利润为4.80亿元，同比增长109%，环比增长37% [4] - **生物材料**：预计华恒生物第一季度净利润为0.30亿元，同比下降41%，环比增长185%；梅花生物为1.80亿元，同比下降82%，环比下降28% [4] - **润滑油及塑料添加剂**：预计瑞丰新材第一季度净利润为2.00亿元，同比增长3%，环比增长23%；利安隆为1.40亿元，同比增长30%，环比增长56%；呈和科技为0.85亿元，同比增长19%，环比增长58% [4] - **食品及饲料添加剂**：预计金禾实业第一季度净利润为1.00亿元，同比下降59%，环比增长233%；百龙创园为1.20亿元，同比增长47%，环比增长15%；新和成为18.00亿元，同比下降4%，环比增长29% [4] - **改性塑料**：预计金发科技第一季度净利润为3.50亿元，同比增长42%，环比增长75%；国恩股份为1.60亿元，同比增长44%，环比下降29% [4] 投资建议与布局方向 报告建议从以下四个方向进行布局 [5]： 1. **替代能源方向**：油价中枢或维持高位，国内煤化工、天然气化工及氯碱盈利有望扩大。关注宝丰能源、华鲁恒升、鲁西化工、新疆天业、皖维高新、卫星化学、万华化学 [5] 2. **农化链方向**：国内外耕种面积提升，化肥需求稳健，转基因渗透率走高支撑农药长期需求。关注扬农化工、新安股份、云天化、兴发集团、亚钾国际、盐湖股份、东方铁塔、新洋丰、云图控股、史丹利、梅花生物、金禾实业 [5] 3. **海外竞争力衰退方向**：地缘冲击下海外竞争力衰退，中国化工定价全球。关注蛋氨酸及维生素领域的新和成、安迪苏、浙江医药 [5] 4. **行业格局优化方向**：部分子行业资本开支高峰已过，行业格局显著优化。 - 纺服链：关注锦纶及己内酰胺（鲁西化工）、涤纶（桐昆股份等）、氨纶（华峰化学、新乡化纤）、染料（浙江龙盛、闰土股份） [5] - 出口链：关注氟化工（巨化股份、三美股份等）、MDI（万华化学）、钛白粉头部企业、轮胎（赛轮轮胎、森麒麟）、铬盐（振华股份）、塑料添加剂（瑞丰新材、利安隆） [5] - 其他细分：关注纯碱（博源化工、中盐化工等）、民爆（雪峰科技、易普力、广东宏大等） [5] 成长性方向关注 - **AI方向**：关注CCL（莱特光电等）、树脂端（圣泉集团、东材科技）、硅微粉填料（联瑞新材、国瓷材料）；芯片端关注半导体材料（鼎龙股份、雅克科技等）、封测材料（华海诚科、艾森股份） [6] - **储能方向**：重点关注新宙邦、蓝晓科技 [6] - **其他高景气方向**：关注合成生物材料（凯赛生物、华恒生物）、高性能纤维（同益中、泰和新材）、锂电回收（新化股份）、改性塑料及机器人材料（金发科技、国恩股份）、催化材料（凯立新材） [6]

投资评级与核心观点 - 报告对云天化维持“买入”评级 [1] - 报告核心观点：公司是国内磷化工龙头企业，化肥销量平稳，磷矿资源壁垒深厚，分红维持较高水平，新能源材料业务展现成长能力 [1][8] 2025年经营业绩与产品分析 - 2025年公司实现营业收入484.15亿元，同比减少21.47%，实现归母净利润51.56亿元，同比减少3.40% [8] - 2025年第四季度实现营业收入108.16亿元，同比减少27.56%，环比减少14.21%，实现归母净利润4.27亿元，同比减少53.23%，环比减少78.29% [8] - 主要产品价格与销量： - 磷肥：均价3437元/吨，同比+1.45%；销量450.41万吨，同比-2.98% [8] - 复合（混）肥：均价3206元/吨，同比+4.43%；销量204.27万吨，同比+12.36% [8] - 尿素：均价1754元/吨，同比-14.15%；销量284.55万吨，同比+3.36% [8] - 饲料级磷酸氢钙：均价4321元/吨，同比+25.07%；销量59.05万吨，同比+0.41% [8] - 磷酸铁：销售均价8877元/吨，同比增长25.72%；产销量分别为7.08万吨、7.04万吨 [8] 资源禀赋与行业地位 - 公司是国内磷矿龙头企业，现有磷矿储量近8亿吨，原矿生产能力1450万吨/年 [8] - 2025年生产成品矿1173.75万吨，磷矿自给率高 [8] - 2025年12月，公司参股35%的聚磷新材取得镇雄县碗厂磷矿采矿权，新增矿产资源量24.38亿吨 [8] - 2025年我国磷矿石产量达1.21亿吨，同比增长近7%，整体供应维持偏紧态势 [8] 股东回报与分红政策 - 公司拟向全体股东每10股派发现金红利12.00元（含税），合计约21.88亿元 [8] - 叠加2025年半年度分红（每10股派2.00元，约3.65亿元），2025年度累计现金分红总额约25.52亿元，占2025年归母净利润比例为49.50% [8] - 最近三个会计年度累计现金分红约69.27亿元 [8] 财务预测与估值 - 盈利预测： - 预计2026-2028年营业收入分别为503.03亿元、522.78亿元、543.45亿元，增长率分别为3.90%、3.93%、3.95% [3] - 预计2026-2028年归母净利润分别为51.62亿元、57.35亿元、62.25亿元，增长率分别为0.11%、11.11%、8.53% [3] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为2.83元、3.15元、3.41元 [3] - 估值指标： - 对应2026-2028年PE分别为12倍、11倍、10倍 [3] - 对应2026-2028年PB分别为2.23倍、1.98倍、1.77倍 [3] - 2025年净资产收益率（ROE）为20.67% [3] 业务拆分与关键假设 - 主要业务营收预测（2026E）： - 化肥原料以及产品：营收287.05亿元，同比+5.00%，毛利率25.50% [9][10] - 商品粮食：营收56.66亿元，同比+1.00%，毛利率0.25% [9][10] - 化肥销售：营收52.64亿元，同比+3.00%，毛利率2.00% [9][10] - 化工：营收27.90亿元，同比+5.00%，毛利率30.00% [10] - 磷酸氢钙：营收26.80亿元，同比+5.00%，毛利率36.00% [11] - 预计公司整体毛利率将从2025年的20.2%略微下降至2026-2028年的19.7%左右 [10] 财务健康状况 - 截至2025年末，公司总资产503.42亿元，总股本18.23亿股，每股净资产13.48元 [6] - 资产负债率从2025年的47.17%预计下降至2028年的28.59% [12] - 经营活动现金流净额预计从2025年的90.87亿元逐步增长至2028年的94.62亿元 [12]

投资评级 - 报告对云天化给出“买入”评级 [1][7] 核心观点 - 公司磷化工主业经营稳健，磷矿资源储量再扩张，是国内重要的磷矿采选和化肥生产企业，兼具周期性和成长性 [5][7] - 公司主动缩减低毛利率的商贸物流业务，导致2025年营收下滑但提升了整体盈利水平 [7] - 硫磺成本大幅上涨及尿素价格下跌影响了化肥板块的短期盈利能力 [7] - 公司磷矿资源储备雄厚，并通过参股公司取得新采矿权，资源基础进一步夯实 [7] - 预计公司2026-2028年归母净利润将持续增长，分别为52.57亿元、55.81亿元、58.72亿元 [6][7] 公司基本数据与市场表现 - 最新收盘价为33.46元，一年内最高价与最低价分别为45.62元和20.20元 [3] - 当前市盈率为11.83倍，市净率为2.48倍 [3] - 总股本为18.23亿股，总市值为609.97亿元 [3] 2025年经营业绩分析 - 2025年实现营业收入484.15亿元，同比减少21.47%；实现归母净利润51.56亿元，同比减少3.40% [7] - 第四季度实现营业收入108.16亿元，同比减少27.56%，环比减少14.21%；实现归母净利润4.27亿元，同比减少53.23%，环比减少78.29% [7] - 商贸物流业务收入为118.50亿元，同比大幅减少53.67%，是营收下滑主因，但其毛利率低（2025年为1.53%），对整体利润影响不大 [7] - 公司整体毛利率为20.21%，同比提升2.71个百分点；整体净利率为11.36%，同比提升1.54个百分点 [7] 化肥板块盈利能力分析 - **磷肥板块**：2025年磷酸一铵/磷酸二铵市场均价分别为3376元/吨和4021元/吨，同比分别上涨7.58%和2.75% [7] - 主要原料硫磺2025年均价为2571元/吨，同比大幅上涨102.1%，导致磷酸一铵/磷酸二铵价差分别收窄至159元/吨和341元/吨，同比分别下降70.44%和58.58% [7] - 公司磷肥板块毛利率为36.06%，同比下滑1.87个百分点 [7] - **氮肥板块**：2025年尿素市场均价为1761元/吨，同比下跌16.14% [7] - 尽管原料煤均价为888元/吨，同比下跌11.81%，但尿素价差平均为784元/吨，同比收窄20.98% [7] - 公司尿素板块毛利率为12.39%，同比下滑10.62个百分点 [7] 磷矿资源与行业状况 - 磷矿石景气周期始于2021年，2024年以来价格维持高位，2025年均价为1019元/吨，同比微涨0.51% [7] - 公司现有磷矿储量近8亿吨，原矿生产能力1450万吨/年，擦洗选矿能力618万吨/年，浮选能力750万吨/年 [7] - 2025年12月，公司持股35%的参股公司聚磷新材取得镇雄县碗厂磷矿采矿权，该矿产资源量达24.38亿吨，公司磷矿资源进一步夯实 [7] 盈利预测与估值 - 预计2026-2028年营业收入分别为485.06亿元、484.21亿元、483.45亿元，增速分别为0.2%、-0.2%、-0.2% [6] - 预计2026-2028年归母净利润分别为52.57亿元、55.81亿元、58.72亿元，增速分别为1.9%、6.2%、5.2% [6] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为2.88元、3.06元、3.22元 [6] - 对应2026-2028年市盈率（PE）分别为12倍、11倍、10倍 [6][7] 主要财务比率预测 - **成长能力**：预计2026-2028年归母净利润增速分别为1.9%、6.2%、5.2% [8] - **获利能力**：预计毛利率将从2025年的20.2%提升至2028年的22.0%；净利率将从2025年的11.4%提升至2028年的12.9% [8] - **偿债能力**：资产负债率预计从2025年的47.2%显著改善至2028年的29.7%；流动比率预计从2025年的0.8大幅提升至2028年的6.7 [8] - **估值比率**：预计市净率（P/B）将从2025年的2.5倍下降至2028年的1.9倍 [8]