文章核心观点 - 中国中免股价下跌 海南板块短期需求承压 虽2023年营收和净利双增长但盈利水平未达2021年高峰 [1] 股价表现 - 中国中免(01880)跌超4% 截至发稿跌3.97% 报65.35港元 成交额7244.36万港元 [1] 24Q1营收情况 - 24Q1公司营收188.07亿元 [1] - 预计海南板块贡献收入100+亿元 受打击代购、消费力疲软以及出境游分流等因素影响 短期需求承压 预计24Q1收入同比下滑20+% [1] - 预计其他板块贡献收入约30+亿元 收入占比稳步提升 或源于口岸店陆续恢复所贡献 [1] 2023年财报情况 - 2023年公司实现营业收入675.4亿元 同比增长24.08% [1] - 2023年公司净利润67.14亿元 同比增长33.46% [1] - 公司盈利水平与2021年高峰时期相比仍存在一定差距 归母净利润仅为2021年的七成 [1]

文章核心观点 - 中国中免股价下跌，大和研报指出其首季收入受高基数影响下跌、盈利大致持平，预计销售毛利率改善但人均消费或拖累表现，下调今明两年每股盈利预测、评级和目标价，且公司2023年营收净利双增但盈利水平未达2021年高峰 [1] 股价表现 - 中国中免(01880)跌近4%，截至发稿，跌3.98%，报68.8港元，成交额9353.05万港元 [1] 研报观点 - 大和研报指出中国中免首季收入同比跌9.5%，盈利大致持平，主要因有效税率下跌，收入受压受去年同期高基数影响 [1] - 大和估计中国中免销售毛利率今年将继续改善，但人均消费下跌可能拖累整体表现 [1] - 大和将中国中免今明两年每股盈利预测下调25%至39%，以反映消费市道压力，将评级由“买入”下调至“跑赢大市”，目标价由135港元下调至80港元 [1] 财报情况 - 中国中免2023年财报显示，公司去年实现营业收入675.4亿元，同比增长24.08%；净利润67.14亿元，同比增长33.46% [1] - 中国中免盈利水平与2021年高峰时期相比仍存在一定差距，归母净利润仅为2021年的七成 [1]

业绩总结 - 公司发布2024年一季度业绩快报，实现营收188.1亿元，同比-9.5%[1] - 归母净利润23.1亿元，同比+0.3%，扣非归母净利润23亿元，同比+0.2%[1] - 毛利率同比提升3.95pp至32.7%，净利率同比提升1.2pp至12.3%[1] 未来展望 - 预计海南收入略有下滑，但机场客流恢复将支撑出入境免税收入大幅增长[2] - 预计24-26年归母净利润分别为81.3/97.2/111.7亿元，维持“买入”评级[3] - 2026年预计经营活动现金流为122.28百万元，较2022年的-34.15百万元有显著增长[4] - 2026年预计净利润为12,691百万元，较2022年的6,188百万元有稳定增长[4] - 2026年预计ROE为13.8%，较2022年的10.4%有逐年增长趋势[4]

报告投资评级 - 维持“买入”评级[1][5] 报告核心观点 - 2024年一季度报告研究的具体公司营业收入188.07亿元同比 -9.45%营业利润29.10亿元同比 -7.72%归母净利润23.08亿元同比 +0.33%预计2024 - 2026年归母净利润分别为79、91、100亿对应当前股价PE分别为21、19、17X[1][4][5] 按相关目录总结 业绩表现 - 2024年一季度海南市场1 - 2月海口海关监测离岛免税销售额分别为36.08/60.93亿元分别同比 -43.4%/+2.5%累计同比 -21%3月海南旅游市场客流环比走弱客单价预计难有改善离岛免税销售额或将继续承压机场口岸店得益于免签、国际航线增加等供给侧约束放宽客流恢复预计口岸店销售额同比大幅改善[5] - 2024年一季度报告研究的具体公司出入境免税业务进一步恢复线下业务占比不断回升商品结构持续优化带动主营业务毛利率提升3.95个pct达到32.70%费用端受益于口岸收入起量租赁合约优化费用率也有望改善毛利率和费用率双改善最终导致公司利润总额仅下滑 -7.75%优于收入端同比表现[5] 盈利预测及投资建议 - 预计2024 - 2026年报告研究的具体公司归母净利润分别为79、91、100亿对应当前股价PE分别为21、19、17X维持“买入”评级[1][5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][3][6] 报告的核心观点 - 2023年公司各业态走向常态化 海南免税业务新店成熟、产品升级等优势放大或带动区域收入稳健增长 机场口岸业务随出入境客流修复和新租金合约生效 收入和业绩将有增量 预计2024 - 2026年公司归母净利润分别为75、91、100亿元 对应当前股价PE分别为23、19、17X [1][6] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2023全年营收675.4亿元 同比增长24.08％ 归母净利润67.14亿元 同比增长33.46％ 基本每股收益3.25元 同比增长28.38% 拟每10股派发现金红利16.5元 合计派发现金分红34.14亿元 分红比例51% [4] - 单四季度营收167.03亿元 同比增长11% 归母净利润15.07亿元 同比增长275% [4] 事件评论 收入端 - 得益于消费场景修复 海南及上海等出入境口岸客流改善 公司收入较快增长 海南地区收入396.50亿元 同比增长14.25% 增速低于海南接待客流增速 或与离岛免税消费客单价回落有关 上海地区收入178.21亿元 同比增长25.99% 主因线下门店正常营业 客流修复 [5] 盈利能力 - 综合毛利率改善 租金带动销售费用率上行 2023年综合毛利率同比提升3.4个pct 销售费用率抬升明显 同比+6.5个pct 管理费用率略降 同比-0.8个pct 财务费用率同比-1.7个pct 归母净利率10% 同比+0.7个pct 单四季度综合毛利率32% 同比+11个pct 销售费用率15% 同比+6个pct 管理费用率4% 同比-2个pct 归母净利率达9% 同比+6个pct [5] 分门店情况 - 三亚店收入283.64亿 同比略下滑6.22% 归母净利润26.47亿 同比+3.59% 归母净利率9.33% 同比略提升0.88个pct 或与产品结构优化 营销策略调整有关 [5] - 日上上海（线上+线下）收入178.21亿 同比+25.99% 归母净利润2.57亿元 同比-59.11% 归母净利率仅1.44% 或因2022年租金减免导致基数较高 以及2023年以来租金增速高于线下门店收入增速 对业绩造成拖累 [5] - 海免公司收入49.18亿元 同比-12.77% 归母净利润1.98亿元 同比-42.78% 或因海口国际免税城开业分流影响 [5] - 海口国际免税城收入68.38亿元 归母净利润3299万元 成功实现盈利 [5] 财务数据 利润表 - 2023 - 2026E营业总收入分别为67540、85250、99768、113228百万元 归母净利润分别为6714、7527、9088、10036百万元等 [11] 资产负债表 - 2023 - 2026E货币资金分别为31838、31392、41418、48488百万元 存货分别为21057、34269、35469、42752百万元等 [11] 现金流量表 - 2023 - 2026E经营活动现金流净额分别为15126、941、10719、7855百万元 投资活动现金流净额分别为-4716、-929、-613、-704百万元等 [11] 基本指标 - 2023 - 2026E每股收益分别为3.25、3.64、4.39、4.85元 市盈率分别为25.79、23.22、19.24、17.42等 [11]

文章核心观点 - 中国中免股价下跌，1Q24营收下滑，盈利大致持平，销售毛利率有望改善但整体表现或受人均消费下跌拖累 [1] 股价表现 - 中国中免(01880)跌超3%，截至发稿，跌3.07%，报72.6港元，成交额1.11亿港元 [1] 营收情况 - 公司1Q24营收下滑，主要因海南免税市场承压，被机场免税销售恢复所对冲 [1] - 1 - 2月海南离岛免税销售金额同比下滑21%，其中客单价同比下滑19%，高于人次降幅（同比 - 3%） [1] - 中国中免首季收入同比跌9.5% [1] 盈利情况 - 中国中免首季盈利大致持平，主要因为有效税率下跌 [1] 毛利率情况 - 大和估计，中国中免销售毛利率今年将会继续改善，主要因为公司尝试避免价格竞争，以及清理库存大致已于去年完成，内部管理效益持续提升 [1] 影响因素 - 海南免税市场客单价下滑主要反映2023年下半年对代购监管加强的影响，因代购客单水平显著高于散客 [1] - 预计自24年6月起，由代购监管带来的客单价层面的不利因素将逐步消除 [1] - 中国中免收入受压受去年同期高基数影响 [1] - 旅游复苏将会推动机场销售增长，但人均消费下跌可能拖累整体表现 [1] 评级调整 - 大和将中国中免评级由“买入”下调至“跑赢大市”，目标价由135港元下调至80港元 [1]

文章核心观点 - 大和将中国中免评级由“买入”下调至“跑赢大市”，今明两年每股盈利预测下调25%至39%，目标价由135港元下调至80港元，以反映消费市道压力 [1] 公司情况 - 首季收入同比跌9.5%，盈利大致持平，因有效税率下跌，收入受压受去年同期高基数影响 [1] - 销售毛利率今年将继续改善，因公司避免价格竞争、去年已完成库存清理且内部管理效益持续提升 [1] - 旅游复苏将推动机场销售增长，但人均消费下跌可能拖累整体表现 [1]

财务数据 - 中免23Q4营收为167.03亿，同比增长10.85%[1] - 中免2023年拟每10股派发16.5元现金红利，分红比例约50%，股息率为1.97%[2] - 2026年预计中免的营业收入将达到92,981百万元，较2022年增长约70.5%[7] - 2026年预计中免的净利润将达到10,942百万元，较2022年增长约76.6%[7] - 2026年预计中免的每股收益将达到4.87元，较2022年增长约100%[7] 财务指标 - 中免的净利率在2022年至2026年间稳步增长，从9.2%增长至10.8%[7] - 中免的ROE在2022年至2026年间稳步增长，从12.9%增长至15.4%[7] - 中免的资产负债率在2022年至2026年间波动，最高为30.8%[7] - 中免的流动比率在2022年至2026年间波动，最高为3.81[7] - 中免的应收账款周转率在2022年至2026年间稳步增长，从423.1增长至491.6[7] - 中免的每股经营现金流在2022年至2026年间稳步增长，从-1.65元增长至4.49元[7] - 中免的市净率在2022年至2026年间稳步下降，从3.6降至2.6[7] 投资提醒 - 公司声明报告中的信息不构成投资建议，投资者应考虑个人情况并寻求专家意见[18] - 公司不对报告内容引发的任何损失负责，投资者需自主作出投资决策[20]

业绩总结 - 公司2023年实现营收675.4亿元，同比增长24.1%[1] - 公司拟每10股派发现金股息16.5元，分红比例提升至50.85%[1] - 公司23年免税收入达442.3亿元，同比增长69.9%[1] - 公司2023年免税/有税业务毛利率分别为39.5%/15.2%[1] - 公司预计24-26年归母净利润分别为81.3/97.2/111.7亿元[2] - 公司2023年归母净利润为67.1亿元，同比增长33.5%[2] - 公司2023年营业收入为675.4亿元，2024年预计将达到804.08亿元[2] - 公司2023年EBITDA为8983万元，2024年预计将达到12296万元[2] - 公司2023年EPS为3.25元，2024年预计将达到3.93元[2] - 公司2023年ROE为12.5%，2024年预计将达到13.3%[2] 未来展望 - 公司预计24-26年归母净利润分别为81.3/97.2/111.7亿元，给予24年25x PE，对应合理价值A股98.18元/股、港股89.67港元/股，维持“买入”评级[2] 公司信息 - 广发证券对股票的评级分为买入、增持、持有和卖出四个等级[5] - 广发证券对公司的评级分为买入、增持、持有和卖出四个等级[6] - 广发证券在中国有广州、深圳、北京和上海四个办公地址[7] - 广发证券在香港的办公地址为香港湾仔骆克道81号广发大厦27楼[7] - 广发证券在中国的客服邮箱为gfzqyf@gf.com.cn[7] - 广发证券在中国具备证券投资咨询业务资格，接受中国证监会监管[7] - 广发证券（香港）经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见的牌照[8]

公司业绩 - 公司收入达到高峰的676.76亿元[1] - 公司预计2024-2026年归母净利润分别为74.2、90.4、111.6亿元，估值分别约22.9、18.8、15.2倍PE[2] - 公司在2021年归母净利润达96.54亿元[58] - 公司2023年业务收入占总体收入的58.71%，较2019年翻倍增长[62] - 公司2026年预计营业收入将达到100700百万元，较2023年增长49.2%[102] - 公司2026年预计净利润为12749百万元，较2023年增长75.5%[102] 公司发展历程 - 公司起源于中国国旅，2017-2020年整合国内免税市场，专注于免税旅游零售业务[12] - 公司更名为“中国中免”，控股股东为国资委全资控股的中国旅游集团[19] - 公司在全球旅游零售排名从2016年的第12名升至2020年榜首[19] 业务拓展与并购 - 公司通过收购和中标等方式扩大业务范围，包括在香港、首都机场、上海虹桥机场等地中标免税店项目[13][14] - 公司在2019年中标大兴机场和投资建设海口国际免税城项目，2020年解决同业竞争问题，收购海免公司股权[15][16] - 公司在2022年开业海口国际免税城，2023年在三亚凤凰机场和三亚国际免税城推进新项目[16][17] 海南离岛免税市场 - 海南离岛免税购物政策的调整和升级促使离岛免税销售额持续增长[57] - 2021年海南离岛免税销售额达到601.73亿元，公司收入达到676.76亿元[58] - 海南离岛免税市场逐步回归正常，海旅免税2023年收入39.40亿元，实现全年预测的78.67%[89] - 海南离岛免税市场竞争加剧，消费者囤积消耗品，代购出入境受限情况下开始通过海南离岛免税市场采购[91]