报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][9] 报告的核心观点 - 2024年业绩筑底，海南封关在即市场情绪或有压制，长期看好公司在规模、品牌、运营管理方面的核心竞争优势，待经济环境好转、消费者需求改善，公司将迎来业绩拐点，预计2025 - 2026年公司归母净利润分别为50亿、58亿，对应PE分别为25X、22X [2][9] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年营业收入564.92亿元，同比-16.36%；归母净利润42.63亿元，同比-36.50%；扣非后归母41.45亿元，同比-37.68% [2][4] - 单四季度营收135亿元，同比-19%；归母净利润3.4亿元，同比-77%；扣非后归母2.7亿元，同比-81% [2][4] 业务表现 离岛免税 - 2024年全年海南离岛免税（海关口径）销售额309.40亿元，同比-29%，客单价5444元，同比-16%，购物人次568.30万，同比-16%，购物转化率回落是购物人次下滑主因，2024年转化率仅为8%（2021 - 2023年分别为12%/10%/11%），公司市场份额逆势同比提升近2个百分点 [9] 口岸免税 - 受益于免签国家范围持续扩容、过境免签政策不断优化和国际客运航班量的持续增加，公司出入境免税门店销售大幅增长，2024年北京机场（含首都国际机场、大兴国际机场）免税门店收入同比增长超115%，上海机场（含浦东国际机场、虹桥国际机场）免税门店收入同比增长近32% [9] 市内店 - 新中标6家市内店，打造“免税 + 有税”“进口 + 国产”“线下 + 线上”新零售模式，2024年8月政策发布后公司积极竞标，目前已在13个城市拥有市内免税店 [9] 产品方面 - 丰富产品矩阵，优化产品结构，提升国货占比，截至2024年前三季度引进各类商品品牌165个，其中国产品牌数量占比超40%，实现良好销售增量 [9] 财务报表及预测指标 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|67540|56492|61084|67284| |归母净利润（百万元）|6714|4263|5007|5756| |EPS（元）|3.25|2.06|2.42|2.78| |市盈率|25.79|29.37|25.00|21.75| |市净率|3.22|2.16|1.98|1.82| |总资产收益率|8.5%|5.3%|5.8%|6.1%| |净资产收益率|12.5%|7.3%|7.9%|8.4%| |净利率|9.9%|7.5%|8.2%|8.6%| |资产负债率|25.0%|20.9%|20.3%|20.0%| [12]

投资评级 - 报告维持中国中免的“买入”评级 [1] 核心观点 - 中国中免2024年全年业绩承压，营业收入同比下降16.36%至564.9亿元，归母净利润同比下降36.5%至42.6亿元 [7] - 2024Q4单季度归母净利润同比下滑77.2%至3.44亿元 [7] - 海南离岛免税购物金额同比下降约130亿元至309.4亿元，购物人数568.3万人次，购物件数3308.2万件 [7] - 北京机场免税门店收入同比增长超过115%，上海机场免税门店收入同比增长近32% [7] - 中免会员人数逾3800万人，会员复购率同比提升1个百分点 [7] - 公司新增深圳、广州、西安、福州、成都、天津6家市内免税店经营权，目前已在13个城市拥有市内免税店 [7] 财务数据及盈利预测 - 2024年营业总收入预计为564.92亿元，同比下降16.4% [5] - 2024年归母净利润预计为42.82亿元，同比下降36.2% [5] - 2025年营业总收入预计为675.69亿元，同比增长19.6% [5] - 2025年归母净利润预计为55.98亿元，同比增长30.7% [5] - 2026年营业总收入预计为805.7亿元，同比增长19.2% [5] - 2026年归母净利润预计为67.57亿元，同比增长20.7% [5] - 2024年毛利率预计为30.0%，与2025年和2026年持平 [5] - 2024年ROE预计为7.6%，2025年和2026年分别提升至9.3%和10.3% [5] 市场表现 - 2025年01月17日收盘价为61.02元，一年内最高价为91.48元，最低价为53.52元 [1] - 市净率为2.3，股息率为2.70% [1] - 流通A股市值为1191.4亿元 [1] - 2024年股价表现相对沪深300指数波动较大，收益率在-40%至40%之间 [3] 行业及公司动态 - 海南两机场国内客流吞吐量增加，美兰国际机场2024年旅客吞吐量同比增长10.5%至2689万人次 [7] - 三亚凤凰国际机场2024年旅客吞吐量累计突破2000万人次 [7] - 公司积极响应政策号召，新增市内免税店项目，关注市内免税店新增量布局 [7]

投资评级 - 报告对中国中免(601888 SH)的评级为"推荐" 维持评级 [3] 核心观点 - 公司2024年业绩承压 营收565亿元 同比下降16 4% 归母净利润42 6亿元 同比下降36 5% [5] - 受消费需求放缓及行业周期影响 公司基本面持续承压 海南离岛免税市场消费需求不振是主要原因 [5] - 公司积极拓展市内店和海外业务 已在9个城市拥有市内免税店 并加速推进海外业务扩张 [5] - 预计2024-26年归母净利润分别为42 6 51 3 67 2亿元 对应PE为30X 25X 19X [5] 财务预测 - 2024-26年营业收入预测为56492 62141 68356百万元 同比增长率分别为-16 36% 10 00% 10 00% [2] - 2024-26年归母净利润预测为4262 90 5131 51 6719 02百万元 同比增长率分别为-36 50% 20 38% 30 94% [2] - 2024-26年毛利率预测为31 00% 31 00% 32 00% [2] - 2024-26年摊薄EPS预测为2 06 2 48 3 25元 [2] 资产负债表 - 2024-26年流动资产预测为59142 67401 75955百万元 [6] - 2024-26年现金预测为47186 60942 62868百万元 [6] - 2024-26年存货预测为7613 3111 8495百万元 [6] - 2024-26年资产总计预测为78311 87921 92635百万元 [6] 现金流量表 - 2024-26年经营活动现金流预测为18753 13742 2405百万元 [6] - 2024-26年净利润预测为4748 5702 7466百万元 [6] - 2024-26年现金净增加额预测为15347 13757 1926百万元 [6] 利润表 - 2024-26年营业收入预测为56492 62141 68356百万元 [7] - 2024-26年营业成本预测为38980 42878 46482百万元 [7] - 2024-26年营业利润预测为5800 6963 9114百万元 [7] - 2024-26年归属母公司净利润预测为4263 5132 6719百万元 [7] 财务比率 - 2024-26年毛利率预测为31 00% 31 00% 32 00% [7] - 2024-26年净利率预测为7 55% 8 26% 9 83% [7] - 2024-26年ROE预测为7 80% 8 58% 10 10% [7] - 2024-26年资产负债率预测为22 72% 24 68% 20 46% [7]

投资评级 - 报告对公司的投资评级为"买进"，目标价A股为72元，港股为60元 [1][6] 核心观点 - 公司2024年全年营收564.9亿，同比下降16.4%，归母净利润42.6亿，同比下降36.5% [6] - 2024年离岛免税购物金额309.4亿，同比下降29%，但机场免税店收入显著增长，北京机场免税店收入同比增超115%，上海机场免税店收入同比增32% [8] - 2025年预计净利润50.2亿，同比增长17.7%，2026年预计净利润55.4亿，同比增长10.5% [8] - 2025年离岛免税销售有望回暖，10-12月销售额分别同比-35%、-22%和-7%，客单价分别同比-9%、-8%和+6% [8] - 公司在13个城市拥有市内免税店，机场免税店积极态势有望延续 [8] 公司基本资讯 - 公司属于休闲服务行业，A股股价61.60元，总发行股数2068.86百万，A股市值1202.72亿元 [2] - 主要股东为中国旅游集团有限公司，持股50.30% [2] - 每股净值26.63元，股价/账面净值2.31 [2] - 股价12个月高/低为89.35/53.52元，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为-12.8%、-12.4%、-23.3% [2] 财务数据 - 2024年预计营业收入564.75亿，经营成本381.21亿，营业利润59.02亿 [13] - 2024年预计归属于母公司所有者的净利润42.62亿，2025年预计50.17亿，2026年预计55.43亿 [13] - 2024年预计每股盈余2.06元，2025年预计2.43元，2026年预计2.68元 [7] - 2024年预计A股市盈率30倍，2025年预计25倍，2026年预计23倍 [7] 行业与市场 - 2024年全国移民管理机构累计查验出入境人员6.1亿人次，同比上升43.9%，过境免签政策适用人数同比上升113.5% [8] - 2025年政策支持适当延长过境免签政策，离岛免税业绩压力有望缓解 [8]

行业投资评级 - 报告对中国中免的12个月评级为“中性”，目标价为71.50元 [4][5] 核心观点 - 中国中免预计2025年营收将实现正增长，海南销售额保持稳定，机场销售额同比正增长 [1] - 公司库存水平正常，采用“小批量+多频次”采购策略 [1] - 韩国免税运营商中止与中国代购合作可能促使中国消费者回流，利好中国免税运营商 [1] - 海南离岛免税购物政策和每人每年10万元的购物额度预计在未来3-5年内保持不变 [2] - 每1元海南购物券可带来约16-17元的增量收入 [2] - 香奈儿正在考虑进驻海棠湾 [2] - 机场免税销售额预计2025年实现正增长，但面临跨境电商竞争、顶奢品牌引入缓慢等挑战 [3] 财务数据与估值 - 基于DCF的目标价为71.50元，隐含2024/25E市盈率分别为22x和19x [4] - 2024E营业收入预计为716.08亿人民币，2025E为811.15亿人民币 [9] - 2024E净利润预计为67.81亿人民币，2025E为77.30亿人民币 [9] - 2024E每股收益预计为3.28元，2025E为3.74元 [9] - 2024E息税前利润率为12.4%，2025E为12.4% [9] - 2024E市盈率为18.7x，2025E为16.4x [9] 行业与公司背景 - 中国中免是中国免税运营商的龙头企业，运营口岸免税、海南离岛免税、市内免税等业务 [12] - 公司市占率在海南地区持续提升，代购打击政策将持续 [2] - 机场提货点扣点费用仍在谈判中，机场可能成为市内免税店股东 [3] 预测与回报 - 预测股价涨幅为16.7%，股息收益率为3.1%，股票回报率为19.7% [11] - 市场回报率假设为7.0%，预测超额回报率为12.7% [11]

财务表现 - 公司2024年营业总收入为564.92亿元，同比下降16.36%[3][5] - 归属于上市公司股东的净利润为42.63亿元，同比下降36.50%[3][5] - 公司总资产为767.29亿元，同比下降2.71%[3] - 归属于上市公司股东的每股净资产为26.6311元，同比增长2.34%[4] 市场份额与收入增长 - 海南离岛免税市场份额同比提升近2个百分点[6] - 北京机场免税门店收入同比增长超过115%[6] - 上海机场免税门店收入同比增长近32%[6] 会员与复购率 - 中免会员人数逾3,800万人，会员复购率同比提升1个百分点[6] 新店拓展 - 公司已中标深圳、广州、西安、福州4家市内免税店项目[6] - 公司在新加坡樟宜机场、香港国际机场、东京银座及斯里兰卡开设免税店[6]

会议信息 - 公司第五届董事会独立董事专门会议第一次会议于2024年12月25日召开[1] - 应到3名独立董事，实到3名，会议由葛明主持[1] 议案情况 - 审议通过与中国旅游集团签署2025年度日常关联交易框架协议议案[1] - 独立董事认为交易无损害公司及股东利益情形[1] - 议案尚需提交公司董事会审议[2]

会议相关 - 公司第五届董事会第十九次会议于2024年12月20日召开，8位董事参与表决[2] 议案审议 - 审议通过2023年人工成本清算评价结果及2024年人工成本预算议案[3] - 同意控股子公司向拥阜村捐赠9.8959万元用于饮水项目[4] 人事变动 - 何怡恒因工作调动不再担任证券事务代表，聘任郑铁球接任[6]

人事变动 - 何怡恒因工作调动辞去公司证券事务代表职务[1] - 2024年12月20日公司聘任郑铁球为证券事务代表[1] 人员信息 - 郑铁球毕业于人大产业经济学专业，为经济学硕士[3] - 郑铁球现任公司证券部/董事会办公室副总经理（主持工作）[3] 联系方式 - 公司证券事务代表电话010 - 84479696[2] - 传真010 - 84479312[2] - 邮箱cdfir@ctg.cn[2] - 地址为北京市东城区东直门外小街甲2号 - 1正东国际大厦A座8层[2]

股份数据 - 截至2024年11月底，公司H股法定/注册股份116,383,500股，面值1元，法定/注册股本116,383,500元[1] - 截至2024年11月底，公司A股法定/注册股份1,952,475,544股，面值1元，法定/注册股本1,952,475,544元[1] - 2024年11月公司法定/注册股本总额2,068,859,044元，无变化[1] - 截至2024年11月底，公司H股已发行股份116,383,500股，库存股份0，总数无变化[2] - 截至2024年11月底，公司A股已发行股份1,952,475,544股，库存股份0，总数无变化[2] 其他情况 - 股份期权、承诺发行发行人股份的权证、可换股票据均不适用[4][5][6]