可选消费ETF广发（159936）市场表现 - 4月9日，可选消费ETF广发开盘下跌0.24%，报2.051元 [1][2] - 其业绩比较基准为中证全指可选消费指数，自2014年6月3日成立以来总回报为105.90% [1][2] - 该ETF近一个月回报为-3.57% [1][2] 可选消费ETF广发重仓股开盘表现 - 十大重仓股在4月9日开盘普遍下跌，跌幅在0.33%至1.43%之间 [1][2] - 家电板块：美的集团开盘跌0.43%，格力电器跌0.53%，海尔智家跌0.80% [1][2] - 汽车及零部件板块：比亚迪跌1.00%，三花智控跌1.38%，福耀玻璃跌0.33%，赛力斯跌1.11%，上汽集团跌0.70%，拓普集团跌1.43% [1][2] - 其他消费板块：中国中免跌1.03% [1][2] 基金基本信息 - 基金管理人为广发基金管理有限公司 [1][2] - 基金经理为姚曦和李琛 [1][2]

行业投资评级 - 维持行业 **“推荐”** 评级 [6][8][27] 报告核心观点 - 报告核心观点是维持行业“推荐”评级，重点关注**服务消费**，以及**美护、IP衍生品、黄金珠宝等新消费板块** [6][27] - 在标的方面，报告建议关注：若羽臣、毛戈平、上美股份、泡泡玛特、潮宏基、老铺黄金等 [6][27] 周行情回顾 - **市场整体表现**：本周（2026.03.30-2026.04.03），上证综指下跌0.86%，深证成指下跌2.96%，沪深300指数下跌1.37% [2][14] - **行业指数表现**：商贸零售指数下跌3.44%，在31个一级行业中排名第24；社会服务指数下跌3.01%，排名第21；美容护理指数下跌1.75%，排名第13 [2][14] - **细分板块表现**：个护用品板块表现较好，本周上涨1.08%；旅游景区、贸易、教育板块跌幅居前，分别下跌4.60%、4.21%、3.88% [16] - **个股表现**： - 商贸零售行业涨幅前五：吉峰科技（+7.99%）、翠微股份（+7.07%）、家家悦（+4.58%）、华凯易佰（+4.01%）、凯瑞德（+2.64%）[20] - 社会服务行业涨幅前五：行动教育（+5.68%）、苏试试验（+4.03%）、华测检测（+2.77%）、实朴检测（+2.40%）、锦江酒店（+0.88%）[20] - 美容护理行业涨幅前五：润本股份（+14.08%）、锦波生物（+12.84%）、延江股份（+10.46%）、嘉亨家化（+7.58%）、上海家化（+3.64%）[20] 重点行业数据及资讯 美护行业 - **并购与资本**：欧莱雅集团完成对开云美妆的收购，交易总额为**40亿欧元**（约合人民币318亿元）[3][23] - **公司业绩**： - 自然堂品牌2025年收入达**50.7亿元** [3][23] - 福瑞达化妆品业务2025年实现收入**22.46亿元**，同比下降9.27%；其中，颐莲品牌收入**10.43亿元**，同比增长8.26%；瑷尔博士收入**9.47亿元**，同比下降27.17% [3][23] - 丸美生物2025年总营收**34.59亿元**，同比增长16.48%；净利润**2.47亿元**，同比下降27.63%；其中丸美品牌营收**25.47亿元**，同比增长23.94% [3][23] - 四环医药2025年医美业务营收**14.85亿元**，同比大幅增长99.6%，占总营收57%；分部利润**8.18亿元**，同比增长226% [3][23] - 壹网壹创2025年归母净利润**1.08亿元**，同比增长41.54% [3][23] - **资质与产品**：巨子生物获得Ⅲ类医疗器械生产许可证，实现从医用敷料到植入类生物材料的关键跨越 [3][23] 出行链 - **清明假期数据**：清明假期（4月4日至6日），全社会跨区域人员流动量预计**8.45亿人次**，日均**2.82亿人次**，同比增长6% [4][24] - **零售与餐饮**：清明假期，全国重点零售和餐饮企业日均销售额同比增长2.4%；重点监测的78个步行街（商圈）客流量、营业额分别增长6.0%、6.7% [4][24][25] - **景区表现**： - 祥源文旅清明假期累计接待游客**23.82万人次**，实现营业收入**1530.01万元**，同比分别增长9.40%、14.18% [4][25] - 黄山风景区清明假期累计接待游客突破**9.6万**人次，4月1日单日游客接待量同比增长200% [4][25] - **离岛免税**：2026年第一季度，海南离岛免税购物金额**142.1亿元**，购物人数**181.6万人次**，同比分别增长25.7%、18% [4][26] - **公司业绩**：首旅酒店2025年实现营收**76.07亿元**，归母净利润**8.11亿元**，同比增加0.60% [4][25] IP衍生品 - **公司业绩**：名创优品集团2025年实现收入**214.44亿元**，同比增加26.2%；其中，名创优品品牌收入**195.25亿元**，增长22%；TOP TOY品牌收入**19.16亿元**，大幅增长94.8% [4][25] - **资本动态**：TOP TOY于3月31日再次向港交所递交上市申请；2025年其在中国内地GMV达**42亿元**，按此计为中国规模最大的潮玩集合品牌 [4][25] 零售 - **公司业绩**： - 中国中免2025年实现营收**536.94亿元**，同比下降4.92%；归母净利润**35.86亿元**，同比下降15.96% [5][26] - 霸王茶姬2025年全年净收入**129.1亿元**，经调整后净利润为**19.1亿元**；截至2025年末，全球门店总数达7453家 [5][26]

投资评级 - 维持“买入”评级 [9] 核心观点 - 报告认为中国中免2025年业绩呈现企稳复苏迹象，特别是第四季度盈利改善显著，展望后市短期、中期、长期存在三重动能共振，业绩弹性可期 [2] 2025年业绩表现 - **全年业绩承压**：2025年营业收入为536.94亿元，同比下降4.92%；归母净利润为35.86亿元，同比下降15.96%；扣非后归母净利润为35.44亿元，同比下降14.47% [6] - **单四季度显著改善**：2025年第四季度营收为138.31亿元，同比增长2.81%，扭转下滑趋势；归母净利润为5.34亿元，同比大幅增长53.59%；扣非后归母净利润为5.08亿元，同比大幅增长87.17% [2][6] 分地区及门店表现 - **海南市场企稳复苏**：2025年海南地区实现收入285.37亿元，同比下降1.23%，降幅显著收窄，主要得益于离岛免税新政落地及公司优化商品结构带动客单价提升 [11] - **上海地区收入下滑**：2025年上海地区实现收入120.10亿元，同比下降25.10%，预计与产品结构相对单一、价格竞争激烈有关 [11] - **核心门店改善**： - 三亚国际免税城2025年实现收入198.30亿元，同比下降2.88%（2024年同比下降28%），降幅收窄；实现净利润8.76亿元，同比大幅增长138.73%；净利率同比提升2.62个百分点 [11] - 海口国际免税城2025年实现收入57.99亿元，同比增长4.04%，扭转下滑趋势；实现净利润0.31亿元，扭亏为盈 [11] 盈利能力与费用分析 - **毛利率小幅改善**：2025年公司商品销售毛利率为31.92%，同比增加0.41个百分点，主要受益于低毛利的有税业务占比下降 [11] - **费用率上升拖累净利**：2025年销售费用率为16.17%，同比增加0.12个百分点；管理费用率为4.11%，同比增加0.58个百分点；期间费用率累计同比增加1.03个百分点，拖累全年净利率表现 [11] - **单四季度毛利率大幅改善**：主要与公司集中采购优势、品类结构优化密切相关 [11] 未来展望与业绩预测 - **短期催化（三重动能）**：出入境客流增长、市内店贡献增量、海南量价提升 [2][11] - **中期驱动**：海南封关后“零关税”政策红利有望逐步释放，进岛客流持续增长可期，离岛免税有望实现较快增长 [2][11] - **长期空间**：公司收购DFS大中华区股权、与LVMH集团开展深度战略合作，“国潮”出海战略打开增量空间 [2][11] - **业绩预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为50亿元、61亿元、72亿元，对应市盈率（PE）分别为29倍、23倍、20倍 [2][11] 财务数据摘要 - **预测营收**：预计2026-2028年营业总收入分别为580.93亿元、677.61亿元、775.31亿元 [16] - **预测每股收益（EPS）**：预计2026-2028年分别为2.39元、2.94元、3.46元 [16] - **预测净资产收益率（ROE）**：预计2026-2028年分别为8.6%、9.9%、10.9% [16]

市场表现与交易数据 - 4月8日，中国中免股价上涨2.96%，成交额20.21亿元，换手率1.49%，总市值1454.25亿元 [1][11] - 当日主力资金净流出9266.69万元，占成交额0.05%，在行业中排名第2/2，且连续3日被主力资金减仓 [4][14] - 近期主力资金持续净流出，近3日净流出4.32亿元，近5日净流出6.00亿元，近10日净流出8.28亿元，近20日净流出19.05亿元 [5][15] 公司业务与战略定位 - 公司主营业务是以免税为主的旅游零售业务，包括烟酒、香化、精品、服饰、电子产品等免税商品的批发与零售 [2][12] - 公司充分把握海南自由贸易港建设机遇，优化海南免税业务布局，巩固在海南免税市场的优势地位 [2][12] - 作为全球领先的旅游零售运营商，公司凭借完整的免税零售渠道、卓越的运营采购能力、显著的品牌合作与品类优势，以及强大的供应链和优质客户体验开展业务 [2][12] - 公司为“中字头”股票，实际控制人为国资委或中央国有企业或中央国家机关 [3][13] 财务与运营概况 - 2025年全年，公司实现营业收入536.94亿元，同比减少4.92%；实现归母净利润35.86亿元，同比减少15.96% [9][18] - 公司主营业务收入构成中，免税商品销售占比72.94%，有税商品销售占比24.93%，其他(补充)占比2.12% [8][18] - 自A股上市后，公司累计派现189.22亿元；近三年累计派现77.58亿元 [9][19] 股东结构与机构持仓 - 截至2月28日，公司股东户数为34.07万户，较上期增加4.62% [9][18] - 截至2025年12月31日，香港中央结算有限公司为第三大流通股东，持股6392.17万股，较上期增加1006.25万股 [10][19] - 中国证券金融股份有限公司为第四大流通股东，持股5844.29万股，持股数量较上期不变 [10][19] - 部分主要指数基金及公募基金持仓出现减少，如华夏上证50ETF持股减少59.26万股，景顺长城新兴成长混合A持股减少260.00万股 [10][19] 技术面与筹码分析 - 主力未控盘，筹码分布非常分散，主力成交额6.09亿元，占总成交额的9.46% [6][16] - 筹码平均交易成本为84.39元，近期筹码减仓，但减仓程度减缓 [7][17] - 目前股价靠近支撑位69.53元，技术面提示注意支撑位处反弹 [7][17]

行业投资评级 - 报告对行业评级为“增持” [4] 核心观点 - 2026年清明假期与多地春假衔接，交通客流与山岳景区热度均处高位，餐饮零售及服务消费稳健增长 [2] - 出行链景气延续，清明假期跨区域流动人员预计8.45亿人次 [4] - “春假+清明”双重驱动，餐饮零售及服务消费表现亮眼 [4] - 清明春游踏青属性强，山岳类景区受益明显 [4] 投资观点与标的推荐 - 看好旅游出行：推荐酒店（华住集团-S、首旅酒店、锦江酒店，相关标的亚朵），景区（九华旅游、三特索道、黄山旅游、三峡旅游、峨眉山A等） [4] - 竞争格局显著改善：关注菜百股份、行动教育、锅圈、珠免集团、中国中免、华图山鼎 [4] - 个股机会：江苏国泰、苏美达、海底捞、步步高、古茗等 [4] - 消费科技：关注个股绿联科技，培育钻石行业机会等 [4] 假期出行与交通数据 - 清明假期（4月4日至6日）全社会跨区域人员流动量预计84537.8万人次，日均28179万人次，同比增长6% [4] - 铁路客运量预计5767.9万人次，日均1923万人次，同比增长8.2% [4] - 公路人员流动量预计77845万人次，日均25948万人次，同比增长5.8% [4] - 水路客运量预计372.5万人次，日均124万人次，同比增长9.8% [4] - 民航客运量预计552.4万人次，日均184万人次，同比下降1.3% [4] 餐饮零售与服务消费表现 - 清明假期全国重点零售和餐饮企业日均销售额同比增长2.4% [4] - 商务部重点监测的78个步行街（商圈）客流量、营业额分别增长6.0%、6.7% [4] - 商务部重点监测餐饮企业销售额增长3.9% [4] - 重点平台酒店住宿消费增长2.6% [4] - 跨城出游人次同比增长15.1% [4] - 主题乐园消费同比增长11.7% [4] - 亲子研学订单同比翻倍 [4] - 租车订单量增长约40% [4] 山岳景区表现 - 峨眉山景区春假三天（4月1日-3日）累计接待游客超8.3万人次，同比增长200% [4] - 峨眉山景区清明三天（4月4日-6日）累计接待游客13.73万人次，同比增长73.76% [4] - 九华山景区预计接待游客量将创历史新高 [4] - 长白山清明假期前两日共接待游客12625人次，同比增长29.05% [4] - 黄山风景区三天假期累计接待游客突破9.6万，略高于2025年清明假期的9.5万人次 [4] 重点公司盈利预测与评级 - 报告提供了涵盖黄金珠宝、电商、超市、百货、专业连锁、免税、酒店、餐饮、景区、OTA、人力资源服务、教育等多个子行业的大量公司盈利预测与评级，普遍给予“增持”评级 [5][6]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [3][6] 核心观点总结 - 2025年第四季度业绩出现显著拐点，单季度营收同比增长2.81%，归母净利润同比增长53.59%，若剔除商誉减值影响则同比大幅增长150.73% [1] - 海南离岛免税业务自2025年9月起销售额同比增速转正并延续高景气，将成为未来业绩增长的核心引擎 [3] - 公司毛利率持续改善，盈利能力修复，叠加新项目落地、收购门店及人民币升值利好，预计未来三年业绩将实现快速增长 [1][2][3] 财务业绩分析 - **2025全年业绩**：实现营业收入536.94亿元，同比下降4.92%；归母净利润35.86亿元，同比下降15.96% [1] - **2025第四季度业绩**：单季度营业收入138.31亿元，同比增长2.81%；归母净利润5.34亿元，同比增长53.59%；扣非归母净利润5.08亿元，同比增长87.17% [1] - **剔除特殊影响后业绩**：若剔除对日上上海计提的3.38亿元商誉减值，25Q4归母净利润达8.72亿元，同比增长150.73% [1] - **盈利能力指标**：2025年毛利率为32.75%，同比提升0.72个百分点；25Q4毛利率为33.34%，同比大幅提升4.81个百分点 [2] - **费用率情况**：2025年销售/管理/研发费用率分别为16.17%/4.11%/0.17%，同比分别+0.12/+0.58/+0.13个百分点 [2] 业务分项与区域表现 - **分业务毛利率**：2025年免税商品销售毛利率为36.97%，同比下降2.53个百分点；有税商品销售毛利率为17.13%，同比提升3.68个百分点 [2] - **海南地区业务**：2025年收入285.37亿元，同比小幅下降1.23% [3] - 三亚市内免税店收入198.30亿元，同比下降2.88% [3] - 海口免税城收入58.00亿元，同比增长4.04% [3] - **上海地区业务**：2025年收入120.10亿元，同比下降25.10% [3] - **近期行业数据**：2026年1-2月，海关监管离岛免税购物金额105.9亿元，购物人数127.9万人次，购物件数801.2万件，同比分别增长25.9%、16.6%和9.9% [3] 未来增长驱动与业绩预测 - **增长驱动因素**： - 海南离岛免税封关后持续高景气 [3] - 三亚免税城三期将于2026年开始逐步落地 [3] - 新收购DFS港澳9家门店 [3] - 新市内免税店开业或升级焕新 [3] - 人民币升值利好公司采购端成本 [3] - **营收预测**：预计2026-2028年营业收入分别为565.10亿元、645.54亿元、711.56亿元，同比增长5.2%、14.2%、10.2% [3] - **净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为50.36亿元、59.21亿元、66.03亿元，同比增长40.4%、17.6%、11.5% [3] - **每股收益预测**：预计2026-2028年EPS（最新摊薄）分别为2.42元、2.85元、3.18元 [3][5] 关键财务比率与估值 - **成长能力预测**：预计2026-2028年营业收入增长率分别为5.2%、14.2%、10.2%；归母净利润增长率分别为40.4%、17.6%、11.5% [5] - **获利能力预测**：预计2026-2028年毛利率分别为33.5%、33.3%、33.0%；净资产收益率（ROE）分别为8.8%、9.8%、10.3% [5] - **估值比率**：基于2026年4月3日收盘价68.92元，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为28.4倍、24.2倍、21.7倍；市净率（P/B）分别为2.5倍、2.4倍、2.2倍 [5]

行业投资评级 - 报告对消费者服务行业的投资评级为“推荐（维持）” [2] 核心观点 - 清明假期出游数据展现韧性，为后续五一及暑期旺季奠定积极基调，全面看好服务消费复苏 [5] - 清明假期全社会跨区域人员流动量达8.4亿人次，同比增长约5% [5] - 四川A级旅游景区接待游客577.06万人次，门票收入6074.09万元，同比增长14.51% [5] - 湖北A级旅游景区接待游客836.87万人次，较2025年同比增长14.05% [5] - 出行链条全线繁荣，下沉市场与长线游共振，预计铁路客运量约5767.9万人次，同比增长约8.2%，水路客运量372.5万人次，同比增长约9.8% [5] - 飞猪数据显示清明假期国内酒店预订间夜量同比增长约40%，同程旅行数据显示武汉酒店预订热度同比增长176% [5] - 结合各地持续推出的文旅惠民促消费政策，看好旅游出行及相关消费板块的投资机会 [5] 相关投资标的 - 供需走向平衡的酒店：君亭酒店、锦江酒店、首旅酒店、华住集团、亚朵、金陵饭店 [5] - 产业趋势清晰、经营稳健的人力资源服务：科锐国际、北京人力 [5] - 免税新政、封关落地的免税板块：中国中免、珠免集团 [5] - 动能切换，中场客流持续增长的博彩：银河娱乐、金沙中国等 [5] - 线上和线下业态深度融合的互联网平台：美团、阿里巴巴等 [5] - 产业链纵向一体化构建优势的茶餐饮：蜜雪冰城、古茗、瑞幸咖啡、小菜园、绿茶集团、达势股份等 [5] - 具备产品创新力的旅游景区：三峡旅游、长白山等 [5] - 发展潜力较大的体育板块：力盛体育、珠江股份、Keep、英派斯、交运股份等 [5] 行情回顾与市场表现 - 报告期内（2026年03月30日至2026年04月03日），社会服务行业涨跌幅为-3.01%，跑输同花顺全A（-2.28%）、沪深300（-1.37%）及中信消费者服务指数（-2.10%）[8] - 恒生指数涨跌幅为1.05%，恒生大湾消费服务指数涨跌幅为1.59% [8] - 板块涨幅靠前标的：新濠国际发展（10.82%）、古茗（8.38%）、绿茶集团（6.61%）[5] - 细分板块周涨跌幅：互联网电商（-3.57%）、酒店餐饮（-2.11%）、贸易（-4.21%）、一般零售（-3.44%）、专业连锁（-0.80%）、旅游及景区（-4.60%）、教育（-3.88%）[15] - 包含美股港股A股的商社细分板块年初至今表现：餐饮（-4.69%）、零售电商（-14.56%）、酒店（4.22%）、旅游景区（-8.46%）、教育（-3.56%）、专业服务（-20.23%）[19] - A股成交额：周五（16653.67亿元）较前一周最后一个交易日下降10.53% [27] - 沪深300成交额：周五（3732.35亿元）较前一周最后一个交易日下降15.27% [27] - 中信消费者服务指数成交额：周五（55.51亿元）较前一周最后一个交易日下降14.80% [27] - 港股恒生指数成交额：周四（2436.28亿港元）较前一周最后一个交易日下降7.39% [28] - 港股恒生大湾消费服务成交额：周四（52.28亿港元）较前一周最后一个交易日增长9.74% [28] 重要公司公告摘要 - **顺丰同城**：2025年度收入228.99亿元，同比增长45.4%；净利润2.78亿元，同比增长109.7% [33] - **美高梅中国**：2025年度经营收益347.88亿港元，同比增长10.8%；归母净利润50.75亿港元，同比增长10.2% [33] - **特海国际**：2025年度收入8.41亿美元，同比增长8.0%；年内溢利3630万美元，同比增长69.8%；整体平均翻台率提升至3.9次/天 [33] - **金沙中国**：2025年度净收益总额74.4亿美元，同比增长5.1%；本集团利润8.96亿美元，同比下降14.3% [33] - **思考乐教育**：2025年度收益7.86亿元，同比下降7.8%；公司拥有人应占年内净亏损7770万元，由盈转亏 [33] - **君亭酒店**：披露湖北文旅部分要约收购进展，拟收购1168.65万股，占总股本6.01%，要约价格25.71元/股 [33] 行业政策与动态 - **促消费政策**：商务部拟推出离境退税2.0等措施优化入境消费环境，2025年外国人出入境8203.5万人次，同比增长26.4% [37] - **促消费政策**：商务部拟研究制定扩大游艇消费措施，推动向大众化转型 [37] - **促消费政策**：安徽发布通知要求全面落实带薪年休假制度，鼓励错峰休假 [38] - **促消费政策**：上海2026年将统筹发放3000万元“六业”融合消费券，首批800万元于4月至5月上线 [38] - **行业展会**：第六届中国国际消费品博览会将于4月13日至18日在海南举办，预计新品发布超200件，数量较去年翻一番 [38] - **旅游签证**：韩国面向中国14个城市居民推出十年多次往返签证，并放宽申请门槛 [39] - **出行成本**：国内航线燃油附加费自4月5日起上调，800公里（含）以下航段由10元上调至60元，800公里以上由20元上调至120元 [39] - **旅游惠民**：烟台发布旅游卡覆盖24家景区免首道门票，吉林推出春季文旅礼包，长白山景区北、西景区3月31日至4月30日免门票 [39] - **产业融合**：教育部部署推动“人工智能+教育”，加快AI融入教育全要素、全过程 [39]

2025年度财务表现 - 公司2025年实现营收536.94亿元，同比下降4.92% 实现归母净利润35.86亿元，同比下降15.96% [2] - 第四季度业绩呈现反弹趋势，营收增长2.81%至138.31亿元，归母净利润大幅增长53.49%至5.34亿元 [4] - 全年盈利创下近五年来新低，且为连续第二年同比双位数下滑 [4] 分地区经营情况 - 海南地区营收为285.37亿元，同比微降1.23% [2] - 受益于2025年9月以来离岛免税景气恢复，三亚子公司营业利润与净利润实现130%以上同比增长，海口免税城实现扭亏为盈 [2] - 上海地区营收为120.10亿元，同比下降25.10% 净利率转盈为亏，全年亏损2.1亿元，主要受线上业务暂停发货及机场新招标影响 [2] 业务拓展与战略举措 - 公司成功中标上海浦东机场、上海虹桥机场、北京首都机场、广州白云机场等16个免税店经营权项目 [3] - 全年引进首发新品超140款，落地27家品牌首店，重点打造了全球最大迪奥香氛美妆旗舰店及全国最大华为甄选店 [3] - 紧抓海南全岛封关机遇，将三亚国际免税城打造成为全国首个以免税商业为核心载体的国家级AAAA旅游景区 [3] DFS收购案及股权变动 - 公司全资子公司以2.94亿美元（原计划不超过3.95亿美元）完成收购DFS大中华区旅游零售业务相关股权及资产，因未满足协议条件，DFS香港广东道店被剔除 [2][3] - 公司向LVMH集团及DFS大股东Miller家族的关联方合计增发8,937,600股新H股，占发行后总股本约0.43% [3] - 增发所得净额约6.9亿港元，将用于产品结构升级、业务拓展及运营能力建设和一般运营资金 [4] 市场与未来发展 - 公司将持续深耕港澳市场，计划新设3家门店，并首次进入越南市场，获得越南河内、富国机场10年供货协议 [4] - 截至发稿，公司A股总市值为1410亿元，港股总市值为1380亿港元 相比五年前A股股价高点，下跌超过80% [4]

报告投资评级与核心观点 - 投资评级：**推荐（维持）** [2] - 目标价：**84.35元** [2] - 核心观点：2025年公司业绩因有税业务收缩及商誉减值承压，但免税主业已率先企稳回升，Q4毛利率显著提升，盈利拐点确立 离岛免税新政持续显效，封关红利加速释放 DFS收购及LVMH战略入股打开长期增长空间 公司正构建“免税+有税、离岛+口岸+市内”的融合模式，持续打开增量空间 [2][8] 2025年财务业绩总结 - 全年实现营业总收入 **536.9亿元**，同比 **-4.9%** [2] - 全年实现归母净利润 **35.9亿元**，同比 **-16.0%** [2] - 全年实现扣非归母净利润 **35.4亿元**，同比 **-14.5%** [2] - 第四季度单季实现营收 **138.3亿元**，同比 **+2.8%**，收入增速转正 [8] - 第四季度单季实现归母净利润 **5.34亿元**，同比 **+53.5%** [8] - 公司对重点子公司计提商誉减值约 **3.4亿元**，剔除该影响后，Q4归母净利润同比 **+151%** [8] - 全年主营业务毛利率同比提升 **0.41个百分点** [8] - 存货周转率同比提升约 **10%** [8] - 第四季度单季毛利率达 **33.34%**，同比 **+4.8个百分点**，主要受益于高毛利的免税业务占比提升及销售折扣收窄 [8] 离岛免税业务表现 - 海南离岛免税购物金额自2025年9月实现近18个月来首次正增长 [8] - 2025年10-12月，离岛免税购物金额同比增幅依次为 **+13.1%**、**+27.1%**、**+17.1%** [8] - 封关首日，中免海南区域的销售额超过 **2.5亿元**，同比 **+90%** [8] - 封关首周全岛销售额 **11亿元**，同比 **+54.9%** [8] - 2026年第一季度，离岛免税购物金额累计 **142.1亿元**，同比 **+25.7%** [8] - 其中春运期间销售额 **74.9亿元**，同比 **+39.8%** [8] 战略布局与资本运作 - 2026年3月19日，公司正式完成对DFS港澳核心门店的收购，交易金额约 **2.94亿美元**，填补了澳门高端市内免税市场空白 [8] - LVMH旗下Delphine SAS及Miller家族同步完成认购中免H股，深度绑定有望在品牌引进、供应链议价等方面形成长期竞争优势 [8] - 2025年公司首次实施中期分红，前三季度派发现金 **5.17亿元**，全年拟派发总额达 **14.52亿元**，占2025年净利润的 **40.45%** [8] - 2024年现金分红达 **21.72亿元**，占当年归母净利润的 **50.91%** [8] - 深圳、广州、成都等市内免税店已基本实现开业 [8] 财务预测与估值 - 营业总收入预测：2026E **619.32亿元** (同比+15.3%)，2027E **674.83亿元** (同比+9.0%)，2028E **731.06亿元** (同比+8.3%) [4] - 归母净利润预测：2026E **49.98亿元** (同比+39.4%)，2027E **56.08亿元** (同比+12.2%)，2028E **64.13亿元** (同比+14.4%) [4][8] - 每股盈利(EPS)预测：2026E **2.41元**，2027E **2.70元**，2028E **3.09元** [4] - 预测市盈率(PE)：2026E **29倍**，2027E **26倍**，2028E **22倍** [4] - 目标价推导：基于市场消费可比公司估值，给予2026年归母净利润 **35倍PE**，对应目标价 **84.35元** [8] 公司基本数据 - 总股本：**207,779.66万股** [5] - 总市值：**1,432.02亿元** [5] - 每股净资产：**26.81元** [5] - 资产负债率：**18.48%** [5]

公司与合作伙伴战略 - 中免集团与欧莱雅集团举行会谈，旨在将双方合作提升至全面战略伙伴关系，并围绕深化战略合作、把握市场机遇、推动可持续增长达成多项重要共识 [1] - 欧莱雅集团高度重视与中免集团的长期战略合作，强调合作以整体共赢为核心导向，并明确表示“中免拓展到哪里，支持就到哪里” [1][2] - 欧莱雅集团旗下拥有37个国际品牌，可满足多元客群的差异化需求 [1] 公司发展战略与布局 - 中免集团董事长范云军详细介绍了公司“十五五”期间的“三步走”战略布局：市场拓展、品类等突破、渠道与模式升级 [1] - 双方在全渠道运营与会员价值深化方面达成高度共识，欧莱雅集团将全力支持中免集团的全渠道战略，并愿意与中免5600万会员深度互动 [1] - 双方团队后续将围绕全渠道合作方案、会员数据互动模式、供应链效率提升措施及新品上市协调机制开展深度对接 [2] 行业市场展望与机遇 - 中免集团董事长范云军指出，中国旅游零售市场增长具有确定性，人工智能(AI)技术的快速发展将释放居民更多休闲时间用于旅行消费，为行业带来新的发展机遇 [2] - 中国旅游集团旗下旅行社、邮轮、酒店等业务板块可提供全域数据洞察支持，助力合作伙伴精准把握市场脉搏 [2] - 双方同意在战略协同、全渠道共建等方面保持沟通，携手应对挑战，共享中国旅游零售市场增长机遇 [2] 具体合作领域与措施 - 双方围绕协同优化供应链效率以及新品上市策略等议题展开探讨并达成共识 [1] - 双方一致同意在会员运营、供应链优化及新品策略等方面保持坦诚沟通 [2] - 此次会谈为双方携手深耕全球旅游零售领域、实现共赢发展奠定了坚实基础 [2]