中国彩妆市场现状 - 2025年中国彩妆市场极度饱和，面临结构性汰换，大量新锐品牌在流量和价格内卷中倒下 [3] - 彩妆产品功能价值快速提升，设计与审美成为品牌"向上卷"的重要方向 [3] PL品牌战略与定位 - 坚持"易用且好用"和"以触手可及的价格享受奢侈品品质"的理念 [4] - 提出"美智生产力"概念，强调持续为消费者提供美的向往和欣赏 [4] - 2020年规模1500万，2024年上半年营收达4.17亿元，5年间增长50倍以上 [27] - 2024年总销售额同比增长54%，达到16.8亿 [28] - 规划2026年研发高端底妆、防晒底妆、色彩类产品，并升级遮瑕盘等经典单品 [28] 产品设计与创新 - 「海岛限定」系列包含15款SKU，采用水波纹渐变外壳和电镀工艺 [6][8][10] - 设计理念将"自由岛"概念具象化，产品成为女性表达自我态度的载体 [8][9] - 2024年波点系列用复古波尔卡圆点构建视觉张力 [11] - 2024年底绒绒系列用短绒面料包裹产品，与"绒绒奶油肌妆效"形成互文 [11][13] - 设计实现三层核心：情感具象化、设计功能化、稀缺感运营 [14][15] 产品技术与功能 - 「蹭不掉」粉底液4.0实现24小时抗暗沉、防蹭、透气不闷肤的三维平衡 [17][19] - 采用5重锁色科技与智能控油技术解决暗沉问题 [19] - 「软硬双性成膜剂」在持妆与肌肤呼吸间找到平衡 [19] - 「双重无粉感隐瑕体系」实现妈生无暇质感 [19] - 水波蓝蜜粉饼以冷萃工艺打造"云朵粉体" [20] - 防晒妆前霜实现"一支=防晒+妆前+提亮"的极简主义 [20] 市场营销与推广 - 与"十个勤天"成员李昊合作，2025年2月成为品牌首位代言人 [25] - 策划"昊想带你去海边"主题活动 [25] - 通过矩阵达人实测（如海边暴汗持妆挑战）将产品力转化为用户体验 [27] - 采用"先场景、后促销"的链路设计，重新定义美妆大促预热逻辑 [27] 产品线布局 - 底妆家族「看不见」系列和「蹭不掉」系列6大单品销售额均过亿 [27] - 「看不见」系列主打"无粉感奶油肌"，瞄准干皮用户 [27] - 「蹭不掉」系列以"强持妆+柔焦哑光"为核心，成为油皮及混油皮夏日刚需 [27] - 两大IP线覆盖全肤质需求，妆效质感对标奢侈大牌 [28] 市场表现 - 「蹭不掉」粉底液4.0上市首月斩获抖音混油皮粉底液爆款榜、粉底液好价金榜TOP1 [23] - 在天猫3·8节点焕新周成为粉底液热卖榜、热销榜双"榜一" [24]

资金募集与使用 - 公司首次公开发行4100万股，发行价20.54元/股，募集资金84214万元，净额79000.2万元[7] - 截至2024年6月30日，化妆品智能制造等四个项目已投入募集资金61311.76万元[8] - 公司获批使用不超2亿元闲置募集资金进行现金管理，额度可滚动使用[4] 理财投资 - 2024年3月19日认购4000万元重庆银行结构性存款108期，2025年3月19日赎回，收回本金4000万元，收益104万元，实际年化收益率2.60%[5][6] - 2025年3月20日认购4000万元重庆银行结构性存款101期，期限365天，预计年化收益率1.85%或2.45%或2.65%，预计收益74 - 106万元[9] - 重庆银行结构性存款101期保底收益率1.85%，浮动收益率0.60%或0.80%[12] - 若观察期挂钩指标高于1.4000，实际收益率1.85%；低于或等于0.8000，实际收益率2.65%；否则2.45%[12] 财务数据 - 2023年12月31日资产总额445,374.68，2024年9月30日为443,500.87[17] - 2023年12月31日负债总额103,520.10，2024年9月30日为99,130.21[17] - 2023年12月31日资产净额334,712.98，2024年9月30日为337,735.98[17] - 2023年1 - 12月经营活动产生的现金流量净额33,802.25，2024年1 - 9月为6,842.35[17] - 截至2024年9月30日公司货币资金135,809.14万元，本次委托理财金额4,000万元，占比2.95%[17] 管理与监督 - 公司财务部选产品，财务负责人审核，董事长审批，建立台账管理，审计部审计监督[9][10] - 公司独立董事、监事会、保荐人有权监督检查资金使用情况，必要时可聘专业机构审计[10] - 公司监事会、保荐人对使用闲置募集资金现金管理发表同意意见[20] 其他 - 截至公告日公司已使用闲置募集资金现金管理额度7,500万元（含本次），未超董事会授权额度[21] - 公司本次购买的重庆银行结构性存款为保本浮动收益型，存在多种风险，理财收益不确定[19] - 公司委托理财本金计入交易性金融资产，利息收益计入投资收益（以会计师事务所确认的会计处理为准）[18]

报告公司投资评级 - 投资评级为增持，评级变动维持 [1][2] 报告的核心观点 - 丸美生物投资的上海摩漾生物科技有限公司自主研发的注射用羟基磷酸钙微球面部填充剂获国内首张适用于面部软组织注射填充的羟基磷酸钙微球合规证书，羟基磷灰石市场潜力大，公司前瞻性布局医美赛道，推进“双美”战略，成长空间不断打开 [8] - 公司渠道业务调整完毕、品牌力提升，业绩稳步回升，主品牌丸美有望稳健增长，新锐彩妆品牌“恋火”构建第二增长引擎，持续看好公司未来发展，维持“增持”评级 [9] 根据相关目录分别进行总结 交易数据 - 当前价格30.60元，52周价格区间20.56 - 36.17元，总市值12270.60百万，流通市值12270.60百万，总股本40100.00万股，流通股40100.00万股 [2][8] 涨跌幅比较 - 丸美生物1个月、3个月、12个月涨跌幅分别为 - 9.14%、1.86%、4.69%，化妆品行业对应涨跌幅分别为1.31%、 - 5.01%、 - 0.39% [4] 财务预测 - 预计2024 - 2026年营收分别为28.92、35.90、42.58亿元，同比分别增长29.94%、24.15%、18.60%；归母净利润分别为3.65、4.56、5.33亿元，同比分别增长40.54%、25.21%、16.75%，对应EPS分别为0.91、1.14、1.33元，当前股价对应PE分别为33.54、26.78、22.94倍 [7][9] 事件分析 - 2月19日消息，丸美生物投资的摩漾生物自主研发的注射用羟基磷酸钙微球面部填充剂获国家药监局Ⅲ类医疗器械注册证，羟基磷灰石是新一代再生医美材料，海外应用多年，效果和安全性获广泛验证，2022年美国地区疗程数35万次，同比增长21%，2017 - 2022年疗程数年复合增长率16%，高于肉毒素和玻尿酸 [8] 战略布局 - 丸美生物通过旗下基金青岛茂达持股摩漾生物9.62%，与“双美融合”战略协同，还投资圣至润合、美央、JOVS、谷雨、参半、可啦啦等，拓展美与健康领域 [8] 品牌发展 - 主品牌丸美凭“眼部护理专家 + 抗衰老大师”定位建立品牌认知，推进大单品战略有望稳健增长；积极拓展彩妆领域，打造新锐彩妆品牌“恋火”，构建第二增长引擎 [9]

报告公司投资评级 - 投资评级为增持，评级变动维持 [1][2] 报告的核心观点 - 丸美生物投资的上海摩漾生物科技有限公司自主研发的注射用羟基磷酸钙微球面部填充剂获国内首张适用于面部软组织注射填充的羟基磷酸钙微球合规证书，羟基磷灰石市场潜力大，公司前瞻性布局医美赛道，推进“双美”战略，成长空间不断打开 [8] - 公司渠道业务调整完毕、品牌力提升，业绩稳步回升，主品牌丸美定位清晰有望稳健增长，新锐彩妆品牌“恋火”构建第二增长引擎，持续看好公司未来发展，预计2024 - 2026年营收分别为28.92、35.90、42.58亿元，同比分别增长29.94%、24.15%、18.60%；归母净利润分别为3.65、4.56、5.33亿元，同比分别增长40.54%、25.21%、16.75%，对应EPS分别为0.91、1.14、1.33元，当前股价对应PE分别为33.54、26.78、22.94倍，维持“增持”评级 [9] 根据相关目录分别进行总结 交易数据 - 当前价格30.60元，52周价格区间为20.56 - 36.17元，总市值12270.60百万，流通市值12270.60百万，总股本40100.00万股，流通股40100.00万股 [2][8] 涨跌幅比较 - 丸美生物1M、3M、12M涨跌幅分别为 - 9.14%、1.86%、4.69%，化妆品行业1M、3M、12M涨跌幅分别为1.31%、 - 5.01%、 - 0.39% [4] 财务预测 |预测指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |主营收入(亿元)|17.32|22.26|28.92|35.90|42.58| |归母净利润(亿元)|1.74|2.59|3.65|4.56|5.33| |每股收益（元）|0.43|0.65|0.91|1.14|1.33| |每股净资产（元）|7.95|8.35|8.74|9.24|9.82| |P/E|70.19|47.13|33.54|26.78|22.94| |P/B|3.84|3.65|3.49|3.30|3.10|[7] 事件分析 - 2月19日，丸美生物投资的上海摩漾生物科技有限公司自主研发的注射用羟基磷酸钙微球面部填充剂获国家药监局Ⅲ类医疗器械注册证，为国内首张相关合规证书 [8] 行业情况 - 羟基磷灰石植入剂是生物可降解材料，可改善面部皱纹、用于手部年轻化，在海外应用多年，效果和安全性获广泛验证，2022年美国地区疗程数达35万次，同比增长21%，2017 - 2022年疗程数年复合增长率为16%，高于同期肉毒素的13%和玻尿酸的6% [8] 公司战略布局 - 丸美生物通过旗下基金青岛茂达持股摩漾生物9.62%，与“双美融合”战略协同，还先后投资圣至润合、美央、JOVS、谷雨、参半、可啦啦等，布局美与健康领域 [8] 公司业务发展 - 主品牌丸美定位“眼部护理专家 + 抗衰老大师”，推进大单品战略、加快产品迭代升级，有望稳健增长；积极拓展彩妆领域，打造新锐彩妆品牌“恋火”，聚焦底妆细分赛道，构建第二增长引擎 [9]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 2月17日丸美生物投资标的上海摩漾生物的Aphranel®优法兰获医疗器械注册证，该产品为国内唯一合规CaHA面部填充剂，丸美生物2023年投资摩漾生物彰显医美战略眼光，也有助于提升其在再生医学领域地位和影响力 [1] - 公司持续深化“双美”战略，生活美容领域构建多元化品牌矩阵，2024年/2025年1月丸美主品牌在抖音渠道销售额同比增长87.53%/104.40%；医美领域通过自研和投资相关企业抢占市场先机 [2] - 公司是国内眼部护理及抗衰领域龙头，主品牌丸美恢复稳健增长，新锐彩妆品牌恋火打造第二成长曲线，预计2024 - 2026年归母净利润分别为3.63、4.70、5.75亿元，现价对应PE分别为33X、25X、21X [3] 盈利预测与财务指标 成长能力 - 预计2024 - 2026年营业收入分别为29.27亿、36.51亿、43.04亿元，增长率分别为31.53%、24.72%、17.88%；EBIT增长率分别为104.80%、30.02%、22.33%；净利润增长率分别为39.79%、29.70%、22.21% [4][8][9] 盈利能力 - 预计2024 - 2026年毛利率分别为72.76%、72.89%、72.99%；净利润率分别为12.39%、12.88%、13.36%；总资产收益率ROA分别为7.84%、9.05%、9.86%；净资产收益率ROE分别为10.36%、12.15%、13.32% [8][9] 偿债能力 - 预计2024 - 2026年流动比率分别为2.47、2.33、2.34；速动比率分别为1.85、1.78、1.83；现金比率分别为1.28、1.27、1.38；资产负债率分别为22.37%、23.29%、23.47% [8][9] 经营效率 - 预计2024 - 2026年应收账款周转天数分别为5.77、7.33、7.03天；存货周转天数分别为80.41、73.03、70.63天；总资产周转率分别为0.64、0.74、0.78 [9] 每股指标 - 预计2024 - 2026年每股收益分别为0.90、1.17、1.43元；每股净资产分别为8.73、9.65、10.76元；每股经营现金流分别为0.76、1.45、1.73元；每股股利分别为0.25、0.32、0.40元 [9] 估值分析 - 预计2024 - 2026年PE分别为33、25、21；PB分别为3.4、3.1、2.8；EV/EBITDA分别为25.77、19.85、16.24；股息收益率分别为0.84%、1.09%、1.34% [4][9]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 丸美生物投资标的摩漾生物CaHA面部填充剂获批，“双美”战略布局更进一步 [1] - 公司是国内眼部护理及抗衰领域龙头企业，主品牌丸美积极调整渠道与产品结构恢复稳健增长，新锐彩妆品牌恋火差异化深耕底妆赛道打造第二成长曲线，看好公司未来品牌力、产品力提升驱动收入增长 [3] 根据相关目录分别进行总结 事件情况 - 2月17日，丸美生物投资标的上海摩漾生物科技有限公司的“Aphranel®优法兰”注射用羟基磷酸钙微球面部填充剂获国家药监局医疗器械注册证，适用鼻唇沟部位皮下层注射，用于纠正中重度鼻唇沟皱纹 [1] 产品优势 - 摩漾生物Aphranel®为国内唯一合规的CaHA面部填充剂产品，2024年12月在墨西哥获批上市并计划准入欧美日澳等国际主流医美市场，2025年2月拿下我国医美面部软组织注射填充领域合规首证，填补国内CaHA微球应用于鼻唇沟适应症产品的空白 [1] 战略布局 - 生活美容领域，构建以抗衰品牌丸美为核心，新锐彩妆品牌恋火和大众化功能性护肤品牌春纪为补充的多元化品牌矩阵，2024年/2025年1月丸美主品牌在抖音渠道销售额分别为13.87/1.61亿元，同比增长87.53%/104.40% [2] - 医美领域，通过组建全球顶尖科研团队自研重组胶原蛋白等新材料、新技术并应用于护肤品，以及投资再生医学和医美领域相关企业，如摩漾生物、美央、圣至润合等，抢占医美市场先机 [2] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2,226|2,927|3,651|4,304| |增长率（%）|28.5|31.5|24.7|17.9| |归属母公司股东净利润（百万元）|259|363|470|575| |增长率（%）|48.9|39.8|29.7|22.2| |每股收益（元）|0.65|0.90|1.17|1.43| |PE|46|33|25|21| |PB|3.5|3.4|3.1|2.8|[4] 公司财务报表数据预测汇总 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|2,226|2,927|3,651|4,304| |营业成本（百万元）|652|798|990|1,163| |营业税金及附加（百万元）|23|29|37|43| |销售费用（百万元）|1,199|1,551|1,928|2,260| |管理费用（百万元）|109|117|139|159| |研发费用（百万元）|62|73|91|108| |EBIT（百万元）|190|389|505|618| |财务费用（百万元）|-14|-3|-7|-9| |资产减值损失（百万元）|-13|-15|-17|-19| |投资收益（百万元）|44|59|73|86| |营业利润（百万元）|319|436|569|695| |营业外收支（百万元）|-2|3|0|0| |利润总额（百万元）|317|439|569|696| |所得税（百万元）|39|57|74|90| |净利润（百万元）|278|382|495|605| |归属于母公司净利润（百万元）|259|363|470|575| |EBITDA（百万元）|215|418|543|664| |货币资金（百万元）|1,077|1,298|1,506|1,855| |应收账款及票据（百万元）|31|73|91|94| |预付款项（百万元）|25|48|54|59| |存货（百万元）|172|185|217|239| |其他流动资产（百万元）|1,225|896|901|906| |流动资产合计（百万元）|2,530|2,499|2,769|3,153| |长期股权投资（百万元）|64|64|64|64| |固定资产（百万元）|454|707|976|1,238| |无形资产（百万元）|720|720|720|720| |短期借款（百万元）|100|249|249|249| |应付账款及票据（百万元）|263|299|371|436| |其他流动负债（百万元）|648|464|567|661| |流动负债合计（百万元）|1,010|1,012|1,187|1,346| |长期借款（百万元）|0|0|0|0| |其他长期负债（百万元）|25|23|23|23| |非流动负债合计（百万元）|25|23|23|23| |负债合计（百万元）|1,035|1,035|1,210|1,368| |股本（百万元）|401|401|401|401| |少数股东权益（百万元）|71|91|115|146| |股东权益合计（百万元）|3,419|3,592|3,987|4,462| |负债和股东权益合计（百万元）|4,454|4,627|5,197|5,830| |成长能力（%）| | | | | |营业收入增长率|28.52|31.53|24.72|17.88| |EBIT增长率|17.48|104.80|30.02|22.33| |净利润增长率|48.93|39.79|29.70|22.21| |盈利能力（%）| | | | | |毛利率|70.69|72.76|72.89|72.99| |净利润率|11.66|12.39|12.88|13.36| |总资产收益率ROA|5.82|7.84|9.05|9.86| |净资产收益率ROE|7.75|10.36|12.15|13.32| |偿债能力| | | | | |流动比率|2.50|2.47|2.33|2.34| |速动比率|1.87|1.85|1.78|1.83| |现金比率|1.07|1.28|1.27|1.38| |资产负债率（%）|23.24|22.37|23.29|23.47| |经营效率| | | | | |应收账款周转天数|7.91|5.77|7.33|7.03| |存货周转天数|89.26|80.41|73.03|70.63| |总资产周转率|0.52|0.64|0.74|0.78| |每股指标（元）| | | | | |每股收益|0.65|0.90|1.17|1.43| |每股净资产|8.35|8.73|9.65|10.76| |每股经营现金流|0.84|0.76|1.45|1.73| |每股股利|0.52|0.25|0.32|0.40| |估值分析| | | | | |PE|46|33|25|21| |PB|3.5|3.4|3.1|2.8| |EV/EBITDA|50.01|25.77|19.85|16.24| |股息收益率（%）|1.75|0.84|1.09|1.34| |现金流量表（百万元）| | | | | |净利润|278|382|495|605| |折旧和摊销|26|29|37|45| |营运资金变动|139|-66|99|107| |经营活动现金流|338|304|581|695| |资本开支|-254|-468|-329|-286| |投资|-238|276|0|0| |投资活动现金流|-215|145|-256|-200| |股权募资|0|0|0|0| |债务募资|98|-1|0|0| |筹资活动现金流|-145|-229|-117|-147| |现金净流量|-22|221|209|349|[8][9]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2] 报告的核心观点 - 丸美生物通过股权投资进行产业跨越，化妆品电商数据亮眼，多渠道协同、新品推进、品牌营销和科研助力将推动产品和品牌升级，预计25年营收和利润高增，产品结构调整带动毛利率和净利润提升，预计24 - 26年营收29.42亿/36.66亿/42.65亿元，净利润3.82亿/4.97亿/6.31亿元，同比增长47.4%/30.0%/27.0%，对应当前PE 31X/24X/19X [5] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 丸美股份与沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为 - 12.02%、 - 10.94%、 - 3.01%，相对涨幅分别为 - 14.66%、 - 10.70%、 - 1.60% [4] 主要财务数据及预测 |指标|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|1,732|2,226|2,942|3,666|4,265| |营业收入YOY(%)|-3.1%|28.5%|32.2%|24.6%|16.3%| |净利润(百万元)|174|259|382|497|631| |净利润YOY(%)|-29.7%|48.9%|47.4%|30.0%|27.0%| |全面摊薄EPS(元)|0.43|0.65|0.95|1.24|1.57| |毛利率(%)|68.4%|70.7%|71.1%|71.4%|71.7%| |净资产收益率(%)|5.5%|7.8%|10.7%|12.9%|14.9%|[5] 事件 - 2025年2月17日，摩漾生物注射用羟基磷酸钙微球面部填充剂获批，是国内首款用于面部填充的羟基磷灰石产品，丸美生物持有摩漾生物9.6%股权，从化妆品向医美延伸，丸美生物共投资9家公司 [5] 羟基磷灰石市场情况 - 2023年全球羟基磷灰石市场规模达192.79亿元，中国市场规模达49.43亿元，预计2029年全球将达262.0亿元；与PCL、PLLA、PDLLA等对比，羟基磷酸钙降解速度与新骨生长速度匹配，更多用于骨修复和牙科，医美领域可优化面部轮廓等 [5] 竞争格局 - 国际市场上羟基磷灰石微球技术成熟，由欧美、日本企业主导；国内主要围绕骨科和牙科，部分企业布局医美市场；当前羟基磷灰石证照稀缺，丸美生物有望共享证照红利 [5] 丸美生物业务情况 - 今年以来，抖音平台上丸美GMV 3.35亿/yoy + 226%，达播占比64%，恋火为1.38亿/yoy + 33%；2024年9月丸美推出“胶原小金针”面霜，24年小红笔眼霜及小金针次抛产品高增长；恋火品牌预计利用大促前空窗期推新品加速增长 [5] 财务报表分析和预测 利润表 |指标|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入(百万元)|2,226|2,942|3,666|4,265| |营业成本(百万元)|652|850|1,047|1,206| |毛利率(%)|70.7%|71.1%|71.4%|71.7%| |营业税金及附加(百万元)|23|29|37|43| |营业费用(百万元)|1,199|1,477|1,833|2,090| |管理费用(百万元)|109|141|172|196| |研发费用(百万元)|62|88|110|128| |EBIT(百万元)|190|385|503|645| |财务费用(百万元)| - 14| - 23| - 29| - 37| |营业利润(百万元)|319|448|582|739| |利润总额(百万元)|317|449|583|740| |所得税(百万元)|39|58|76|96| |归属母公司所有者净利润(百万元)|259|382|497|631|[6] 资产负债表 |指标|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金(百万元)|1,077|1,299|1,627|2,031| |应收账款及应收票据(百万元)|31|78|79|92| |存货(百万元)|172|197|222|247| |流动资产合计(百万元)|2,530|2,823|3,195|3,636| |长期股权投资(百万元)|64|64|64|64| |固定资产(百万元)|454|489|519|544| |在建工程(百万元)|309|329|356|393| |无形资产(百万元)|720|725|731|740| |非流动资产合计(百万元)|1,924|1,984|2,047|2,117| |资产总计(百万元)|4,454|4,807|5,242|5,753| |短期借款(百万元)|100|100|100|100| |应付票据及应付账款(百万元)|263|295|316|354| |流动负债合计(百万元)|1,010|1,133|1,261|1,378| |非流动负债合计(百万元)|25|25|25|25| |负债总计(百万元)|1,035|1,158|1,286|1,403| |实收资本(百万元)|401|401|401|401| |普通股股东权益(百万元)|3,347|3,570|3,867|4,248| |少数股东权益(百万元)|71|79|89|102| |负债和所有者权益合计(百万元)|4,454|4,807|5,242|5,753|[6] 现金流量表 |指标|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |净利润(百万元)|259|382|497|631| |少数股东损益(百万元)|18|8|10|13| |非现金支出(百万元)|36|50|57|65| |非经营收益(百万元)| - 115| - 56| - 71| - 83| |营运资金变动(百万元)|139|52|85|79| |经营活动现金流(百万元)|338|436|578|705| |资产(百万元)| - 254| - 109| - 119| - 132| |投资(百万元)| - 238|0|0|0| |其他(百万元)|276|59|73|85| |投资活动现金流(百万元)| - 215| - 50| - 46| - 47| |债权募资(百万元)|98|0|0|0| |股权募资(百万元)|0|0|0|0| |其他(百万元)| - 243| - 164| - 204| - 254| |融资活动现金流(百万元)| - 145| - 164| - 204| - 254| |现金净流量(百万元)| - 22|222|328|404|[6]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [5][8][41] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司作为国内老牌国货美妆公司，受疫情影响一度经营承压，但受益于渠道及产品调整，自23年以来经营重回轨道，经营拐点或显现，未来增长弹性值得看好 [7][8][10] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 报告研究的具体公司是中国眼霜第一股，深耕抗衰赛道二十余载，以皮肤科学及生物科学研究为基础，主营化妆品的研发、设计、生产、销售及服务，旗下有丸美、恋火及春纪三个品牌，满足不同层级消费者需求 [7][15] - 高管团队从业经历丰富，为公司长期发展奠定坚实基础，管理层的行业经验及研发学术积淀助力公司长期高质量成长 [17] 经营情况 - 2015 - 2019年公司营收/归母净利润CAGR分别为10.9%/16.3%，20 - 22年受疫情冲击营收承压、归母净利润下滑，23年业绩回暖，营收/归母净利润分别同比增长28.5%/48.9%，2024Q1 - Q3营收/归母净利润分别实现19.5/2.4亿元，分别同比增长27.1%/37.4% [7][20] “万象更芯”举措 - 研发为本、技术更“芯”：2024Q1 - Q3研发费用为0.54亿元，同比增长23.1%，2020年至今研发费用率稳定维持2.8%以上；构建六大研发平台，实现全链路协同创新模式；截至2023年底有93名研发人员，硕士学历及以上占比29%；加深与国内外研究机构合作，建设“产学医研检”五位一体平台 [22] - 产品更“芯”、品牌更“芯”：丸美品牌发展核心科技大单品，如小红笔眼霜2023年GMV超2亿元，双胶原小金针次抛精华24H1GMV同比增长106%；恋火品牌深耕看不见和蹭不掉两大底妆系列，2023年5款单品GMV均超1亿元 [7][26][31] - 渠道更“芯”：销售模式以线上直营和线下经销为主，24H1线上渠道营收11.4亿元，同比增长34.9%，线下渠道营收2.1亿元，同比下降1.2%；传统电商渠道推进大单品策略和人群精细化运营，内容电商渠道通过精细化闭环运营实现“种收一致” [33][37] 盈利预测 - 预计公司2024 - 2026年实现营业收入28.9/35.8/42.5亿元，同比增速分别为29.8%/24.1%/18.6%，实现归母净利润3.6/4.5/5.6亿元，同比增速分别为40.0%/24.3%/23.6%，当前股价对应PE分别为34/28/22倍 [7][8][40] 相对估值 - 选取A股的珀莱雅、华熙生物及港股的巨子生物作为可比公司，可比公司2024年PE均值为32倍，公司受疫情影响经营曾承压，现经营重回轨道，首次覆盖给予“买入”评级 [7][41]

行业概况 - 2023年我国化妆品类零售总额达4,142亿元，较2011年增长近3倍，但2024年1-11月同比下滑1.3%，行业首次出现负增长[3] - 2024年前三季度A股美容护理板块总营收1,011.6亿元，同比增长3.68%，其中市值前十大公司营收345亿元，同比增长11.18%，占比提升至34%[6] - 行业呈现明显分化：头部企业集中度提升（前十大公司营收占比同比增加2个百分点），尾部企业加速出清[6][7] 头部公司分析 爱美客 - 以552亿元市值稳居行业第一，但2024年前三季度营收23.76亿元（+9.5%）、净利润15.86亿元（+11.8%），增速较2020-2023年显著放缓[10][13][15] - 核心产品玻尿酸毛利率达94.8%，净利率66.7%，但季度净利润增速逐季下滑至Q3的2.1%[13][17] - 手握肉毒素、司美格鲁肽等新品管线，研发壁垒构成长期竞争力[22] 珀莱雅 - 市值335.6亿元（行业第二），2024年前三季度营收69.7亿元（+32.7%），双十一蝉联天猫/抖音/京东国货美妆销量榜首[23][25][28] - 多品牌+大单品策略见效，红宝石/双抗等产品驱动增长，2018-2023年收入利润均翻4倍[25][30] 华熙生物 - 市值245.85亿元，功能性护肤品收入连续下滑：2023年37.6亿元（-18.45%），2024H1 13.81亿元（-29.74%）[32][33] - 玻尿酸原料龙头转型遇阻，2023-2024年业绩两连降[36] 稳健医疗 - 市值245.04亿元，健康生活消费品业务（棉柔巾等）2023年收入42.6亿元（+6.4%），占比过半，但难抵医用耗材业务缩水[39][43] - 2024年市值逆势上涨10%，必选消费属性受市场青睐[47] 锦波生物 - 市值183.22亿元，2024年前三季度营收9.9亿元（+91.2%）、净利润5.2亿元（+170.4%），毛利率92.4%[48][50][53] - 胶原蛋白产品技术优势显著，有望颠覆传统玻尿酸市场[56][58] 贝泰妮 - 市值180.83亿元，"薇诺娜"品牌占敏感肌市场20.4%份额，但2024年销售费用率升至50%压缩利润空间[59][61][66] - 2024年前三季度营收40.2亿元（+17.1%），但净利润连续下滑[63][65] 其他公司 - 敷尔佳：械字号面膜毛利率超80%，2024年前三季度营收14.7亿元（+9.5%）[72][76][77] - 丸美生物：缺乏爆款产品，2021-2024年净利润持续低于疫情前水平[79][81][83] - 上海家化：传统品牌老化，2024年前三季度营收44.8亿元（-12.07%），净利润1.6亿元（-60%）[84][87][90] - 百亚股份：卫生巾品牌"自由点"驱动增长，2024年前三季度营收23.2亿元（+57.5%），业绩超2023全年[93][95][98]

投资评级 - 报告对丸美生物的投资评级为"增持"，维持6个月评级 [6] 核心观点 - 丸美生物通过追加投资圣至润合，进一步加码再生生物材料领域，当前合计持有圣至润合21.53%股份，成为第二大股东 [1] - 圣至润合专注于再生医学生物材料研发与应用，其国内首款注射用ECM生物凝胶产品已进入Ⅲ类医疗器械临床试验阶段 [1] - 丸美生物通过频繁投资布局再生生物材料领域，抢占市场先机，有望在再生医美领域占据有利地位 [1] - 丸美生物积极投资美妆产业链上下游企业，2020-2022年设立5支基金，投资9个美妆品牌或企业，涵盖母婴、口腔、男士护理等多个领域 [2] - 丸美生物投资摩漾生物，布局羟基磷灰石赛道，其核心产品注射用羟基磷酸钙面部填充剂已在墨西哥获批上市，计划进入欧美日澳等国际主流医美市场 [3] 财务预测 - 预计2024-2026年归母净利润同比增长39.1%/29.7%/23.9%至3.6/4.7/5.8亿元 [3] - 2024-2026年营业收入预计为30.85/37.11/42.16亿元，同比增长38.60%/20.30%/13.60% [4] - 2024-2026年毛利率预计为74.00%/74.00%/73.80%，净利率为11.70%/12.61%/13.76% [12] - 2024-2026年ROE预计为9.77%/12.65%/18.58%，ROIC为29.11%/30.61%/41.97% [12] 估值 - 当前市盈率为37.17/28.66/23.13x，市净率为3.63/3.63/4.30x [4] - 当前EV/EBITDA为26.56/19.21/16.73x [12] 股价表现 - 当前股价为32.35元，一年内最高/最低价为36.82/20.17元 [9]