公司资源与产能布局 - 公司通过投资、参股等形式锁定了5至6亿湿吨的镍矿供应，并在印尼建立了四大镍原料产业基地 [2] - 公司在贵州开阳布局了20万吨磷酸铁和5万吨磷酸铁锂的产能 [2] - 公司在贵州开阳掌控了9844万吨优质磷矿资源，平均品位为25%，规划年开采量为280万吨，近期将动工 [2] - 公司在行业周期底部低成本获取了阿根廷两座盐湖锂矿，掌控的碳酸锂资源量超过1000万吨 [2] - 公司在印尼的冶炼副产高冰镍含铁，可用于磷酸铁锂生产，实现了资源协同 [2] 行业活动与会议 - 行业计划于2026年4月在深圳举办“起点锂电两轮车换电大会暨轻型动力电池鲁班奖颁奖典礼” [3][7] - 行业计划在2026年1月至2月开展“起点锂电&固态电池全国行”活动 [7] - 行业计划于2026年6月举办“起点锂电圆柱电池技术论坛暨圆柱电池排行榜发布会” [7] - 行业计划在2026年9月至10月进行“起点锂电金鼎奖”和“起点固态电池金鼎奖”评选 [7] - 行业计划于2026年11月举办“CINE固态电池展”和“起点固态电池行业年会暨固态电池金鼎奖颁奖典礼” [7] - 行业计划于2027年3月举办“起点锂电行业年会暨锂电金鼎奖颁奖典礼” [7]

盛屯矿业终止印尼镍项目 - 公司决定终止在印度尼西亚纬达贝工业园投资的年产4万吨镍金属高冰镍项目，并注销合资公司印尼盛迈镍业有限公司 [2] - 终止原因为市场前景变化及投资预期调整，预计无法达到原有投资预期 [2] - 该项目最早于2021年12月通过董事会审议，2022年8月公司将所持19%股权以19万美元转让给Huayou Holding SG Ptd.Ltd [2] - 终止事宜已获各方一致同意，不涉及违约及责任承担 [3] - 合资公司自注册以来未开展实质性经营，未发生大规模资本投入，终止事项不会对公司财务状况和经营成果产生重大影响 [3] 锂电行业动态与投资 - 宁德时代加码磷酸铁锂，投资金额达25.6亿元 [4] - 13万吨磷酸锰铁锂项目落地宁夏 [4] - 行业活动“2026起点锂电两轮车换电大会暨轻型动力电池鲁班奖颁奖典礼”定档2026年4月在深圳举办 [4] 行业年度活动计划 - 2026年1月至2月将举办“起点锂电&固态电池全国行” [7] - 2026年4月10日将举办“第6届起点锂电两轮车换电大会暨轻型动力电池鲁班奖颁奖典礼” [7] - 2026年6月将举办“第2届起点锂电圆柱电池技术论坛暨圆柱电池排行榜发布会” [7] - 2026年9月至10月将进行“第11届起点锂电金鼎奖评选”和“起点固态电池金鼎奖评选” [7] - 2026年11月将举办“CINE固态电池展”及“起点固态电池行业年会暨固态电池金鼎奖颁奖典礼” [7] - 2027年3月将举办“第11届起点锂电行业年会暨锂电金鼎奖颁奖典礼” [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026年若无印尼镍矿配额扰动，预计原生镍过剩略有收窄至24.5万吨，但精炼镍过剩再增加3万吨，过剩向低成本交割品集中或迫使镍价向下寻找湿法成本支撑 [5][100] - 上半年若宏观与产业共振，配合资金进场，镍价或将有补涨机会，但全年过剩显著，可考虑冲高遇阻的空配机会 [5][100] - 交易策略上，单边建议先涨后跌、底部抬升，期权建议采用牛市价差策略 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场回顾 - 2025年镍震荡中枢下移，12月创5年新低后因印尼政策驱动补涨，波动率收窄；不锈钢价格跟随镍价波动，受印尼镍铁成本支撑，终端需求平淡呈窄幅震荡 [4][10][11] - 一季度市场炒作印尼及菲律宾镍矿政策带动镍价上行，4月初美国宣布对等关税致镍价大跌，此后回补缺口形成高点，5月印尼MHP大厂复产，镍产品新增产能释放，供应压力累积 [10] - 10月镍加速累库，被当作空配品种，11月国内库存增加引发过剩显性化猜想，空头资金打压镍价，12月印尼表示收紧镍矿配额，资金炒作上行风险，镍价冲高 [11] 过剩向低成本交割品集中，谨防印尼政策风险 供应端增长集中在湿法产线，火法几乎停滞 - 2026年印尼MHP产能进一步释放，若没有镍矿配额限制，镍价将锚定一体化湿法产线成本，预计2025年原生镍产量同比增长10.9%至393.8万吨，2026年同比增长4.7%至412.3万吨 [14] - 2026年精炼镍增速提高至6.8%成为增速最高品类，中国和印尼新增产能如常，欧美部分企业减产，也有企业扩产，2025年预估精炼镍产量同比增长5.7%至108.4万吨，2026年预计同比增长6.8%至115.7万吨 [19][20][21] - MHP产能扩张符合新能源导向，助力精炼镍和硫酸镍扩产降本，2026年蓝焰和晨曦项目投产，下半年有产能计划建成，2025年预估印尼MHP产量约为44.5万吨，2026年保守预计增长28%至57万吨 [28] - 2026年冰镍产能仅增8.3万吨，是MHP新增产能的20%，生存空间逐渐收窄，增量较为有限；硫酸镍2025年产量同比减少4%至35.5万吨，2026年预计增长12.7%至40万吨 [34] - NPI受制于印尼政策及利润，增长几乎停滞，2025年新增投产20万金属吨产能，2026年待投产项目少，预计印尼2025年产量增长22.6%至186.02万吨，2026年产量仅有2.4%增长至190万吨附近，中国和印尼NPI产量2025年合计增长17.6%至213.5万吨，2026年预计增长1.5%至216.6万吨 [35][37] 印尼镍矿配额政策风险仍需关注 - 自2024年起，每年一季度镍矿配额审批导致镍矿供应偏紧，3月镍矿价格易涨难跌，2024 - 2025年实际配额分别为2.72亿吨和3.79亿吨，产量分别约为2.15亿吨和2.8亿吨 [48] - 2026年配额或将设定为2.5亿吨，与今年产量相比降低10%，与明年需求相比有20%以上缺口，但根据条例最迟7月31日可申请变更，后市有弹性 [51] - 若配额保持2.5亿吨，需进口0.7亿吨菲律宾镍矿，叠加印尼计划调整HPM计价伴生矿征税，2026年镍产品生产成本大概率提高，有助于底部抬升，可能引发资金炒作 [51][54] 需求难寻驱动，或有潜在亮点 经济增长放缓，降息利好有色板块 - 2025 - 2026年全球经济增速放缓，发达经济体2026年增速预计维持在1.5%左右，新兴市场和发展中经济体增速略高于4% [61] - 中国投资和房地产表现偏弱，经济筑底，面临外部局势风险，国内加码财政补贴刺激消费，货币宽松空间有限，期待“十五五”财政政策工具刺激 [61] 不锈钢供需紧平衡，成本有望抬升 - 需求方面，内需受房地产周期影响，相关应用难有起色，以旧换新补贴有望继续支撑耐用品消费，造船仍在景气周期，预估2025年中国不锈钢需求增长5.9%，预计2026年增长4%；外需方面，中国不锈钢出口受多种因素不利影响，预估2025年净出口增长9.3%，预计2026年下降8% [66][67] - 供应方面，2025年中国不锈钢粗钢产量增长6%至3673.6万吨，印尼增长2%至507.55万吨，新增项目缺乏经济性，2026年镍矿和铬矿原料有上行风险，成本抬升，若需求改善价格中枢上移，若需求平淡则抑制产能利用率 [70][73] 三元电池占比企稳，新质生产力提供潜在增长点 - 新能源汽车市场增速放缓，国内以旧换新补贴政策加码对2026年车销利好，但购置税减半有负面影响，预计2026年中国新能源乘用车销量增速达到16%至1780万辆；海外美国汽车电动化进程受阻，欧洲市场仍能保持一定增长，预计2026年全球新能源乘用车销量增长14%至2410万辆 [80][81][86] - 三元电池占比跌破20%，1 - 11月中国三元电池累计装车量占总装车量18.8%，累计同比增长1.0%，未来靠高镍材料突破瓶颈，但高镍化有挑战，2026年无法规模化应用，2027 - 2030年或将成潜在增长点 [90][93][96] 供需平衡及交易策略 - 宏观货币宽松利好有色金融属性，但经济有隐忧，期待“十五五”政策工具；产业方面，2025年预估原生镍过剩27.7万吨，2026年若无印尼镍矿配额扰动，预计过剩收窄至24.5万吨，但精炼镍过剩增加3万吨，库存压力加剧 [100] - 交易逻辑为上半年或有补涨机会，全年过剩显著可考虑冲高遇阻空配机会；策略推荐单边先涨后跌、底部抬升，期权采用牛市价差策略 [6][100]

沪镍价格近期走势 - 沪镍主力合约2601在12月9日至16日连续下跌，最低下探至111,770元/吨 [1] - 随后在12月17日至22日，受印尼利多消息刺激，镍价连续4日上涨，迅速回升至12万元/吨上方 [1] 印尼政策影响与不确定性 - 印尼镍矿商协会透露，2026年镍矿配额拟设定为约2.5亿湿吨，较2025年的3.79亿湿吨大幅削减，旨在抑制镍价下跌 [2] - 若2026年配额确为2.5亿湿吨，将低于2024年的2.72亿湿吨，精炼镍过剩量或明显收窄 [2] - 印尼政府表示配额核定需“具备明确且严谨的研究依据”，方案仍处于内部讨论阶段，政策能否落地存在不确定性 [2] - 印尼能矿部计划于2026年1月或2月修订镍矿基准价格计算公式，将伴生矿物钴纳入征收版税范围，引发产业链成本上升预期 [2] 镍需求端分析 - 不锈钢领域受印尼消息刺激，现货市场交投氛围有所升温，但成交改善有限，终端采购积极性不足 [3] - 房地产开发投资完成额及竣工面积同比降幅未现收窄，不锈钢需求难以大幅改善 [3] - 2026年起实施的不锈钢出口许可证政策，将对非合规低价出口行为形成制约 [3] - 11月新能源汽车产销量同比均增长20%以上，渗透率达53.2%，但三元动力电池在总装车辆中占比仅19.5% [3] - 三元材料厂对硫酸镍需求疲软，11月硫酸镍产量约3万金属吨，同比下降3% [3] - 新能源汽车对镍的新一轮需求拉动，需等待2030年后固态电池实现规模化量产 [3] - 11月合金领域耗镍量为1.6万金属吨，环比微增0.05万金属吨；电镀领域耗镍量为0.33万金属吨，环比减少0.11万金属吨 [3] 镍供应、库存与成本分析 - 10月至11月镍价下跌导致利润收窄，国内精炼镍产量有所回落 [4] - 截至12月19日，中国精炼镍27库社会库存达56,988吨，同比增长35% [4] - 截至12月22日，LME镍库存高达254,388吨，同比增长56%，其中亚洲区交割库存为207,438吨，主要源于中国冶炼企业大量交仓 [4] - 镍湿法中间品是生产精炼镍最具经济性的原料，镍价底部支撑可锚定印尼MHP一体化工艺成本线 [4] - 若印尼镍矿供应未大幅削减，MHP新建产能继续释放，预计将带动镍价重心进一步下探 [4] - 截至2025年11月底，印尼MHP一体化工艺与高冰镍一体化工艺生产精炼镍的成本分别为111,026元/吨和124,817元/吨，对应利润率分别为9%和-3% [4] 行业综合格局与短期驱动 - 精炼镍供应仍维持过剩格局，库存压力显著 [4] - 短期镍价驱动主要围绕印尼镍矿供应削减、镍矿基准价抬升两则利多消息交易，但政策实际落地情况有待验证 [4]

印尼镍价指数（INPI）发布 - 印尼镍矿商协会（APNI）于2025年12月22日发布印尼镍价指数（INPI）[3] - 指数显示镍下游产品价格上涨，而镍矿价格趋于稳定[3] 镍矿价格详情 - 品位1.2%的镍矿（CIF）价格区间为22-23美元/公吨，均价22.5美元/公吨，与上期持平[4] - 品位1.6%的镍矿（CIF）价格区间为50.8-52.8美元/公吨，均价51.8美元/公吨，较上期均价51.9美元/公吨下降0.1美元/公吨[4][5] 下游产品价格详情 - 镍生铁（FOB）价格涨至110.47美元/公吨，较上期110.32美元/公吨上涨0.15美元/公吨[4][5] - 高冰镍（FOB）价格大幅攀升至13,017美元/公吨，较上期12,969美元/公吨上涨48美元/公吨[4][6] - 氢氧化镍钴（MHP，FOB）价格涨至12,736美元/公吨，较上期12,694美元/公吨上涨42美元/公吨[4][6] 价格变动原因分析 - 镍生铁、高冰镍和氢氧化镍钴价格上涨，反映出镍下游供应链需求依旧强劲[6] - 主要需求来自电动汽车电池和不锈钢产业[6] - 镍矿价格保持稳定，表明印尼国内镍矿供应仍处于充足状态[6] 市场意义 - 本次印尼镍价指数的变动情况，是镍行业从业者（从矿企、冶炼厂到投资者）在2025年年末制定生产与销售策略的重要参考依据[6]

公司项目与产品信息 - 公司正在建设年产2万吨镍金属量的富氧连续吹炼高冰镍项目 [1] - 该项目在处理红土镍矿冶炼生产高冰镍过程中会产生伴生钴 [1] - 项目具体内容可查阅公司在巨潮资讯网披露的可行性研究报告 [1]

镍价走势与市场表现 - 截至2025年12月23日，长江现货市场1镍均价为125,800元/吨，较前一日上涨3,850元/吨，报价区间为122,700-128,900元/吨 [1] - 期货市场涨势显著，沪镍主力合约盘中涨幅一度超过3%，LME镍价在隔夜交易中大幅收高，领涨基本金属板块 [1] - 现货市场呈现“有价无量、反弹畏高”特征，价格快速拉涨后下游接货意愿趋于谨慎，整体交投氛围平淡 [1] 宏观与基本面驱动因素 - 宏观情绪改善是重要支撑，美联储降息预期强化、全球流动性转向宽松的宏观主线，与地缘局势及国内政策暖风共同提振有色金属市场氛围 [1] - 镍价除受宏观情绪支撑外，更直接受到印尼产业政策变动等基本面因素的扰动，走出独立波动行情 [1] 供应端现状与预期 - 全球最大镍生产国印尼的政策调整是核心变量，其配额审批节奏与新建产能门槛变化将持续扰动中长期供应预期 [2] - 中国与印尼的中间品产能持续释放，但部分传统镍铁环节的减产检修在动态调整即期供应压力 [2] - 市场对印尼新年份RKAB（工作计划与预算）审批进度与最终配额规模存在持续担忧，这是影响未来供应预期的核心不确定因素 [4][5] 需求端现状与结构 - 需求侧呈现传统与新兴领域动能分化态势，作为需求基石的不锈钢行业受终端消费与行业利润制约，对原料采购维持刚需，补库意愿谨慎 [2] - 新能源电池链条需求增长在年末呈现季节性趋缓，硫酸镍消费的边际拉动作用暂未显现 [2] - 整体市场处于“供应增量预期明确”与“需求现实支撑不足”的再平衡过程中 [2] 产业链各环节现状 - 上游资源端：镍矿价格波动直接影响电积镍、高冰镍等冶炼路径的成本曲线，拥有资源-冶炼一体化布局的企业成本优势显著，外购原料的独立生产商利润空间遭受显著挤压 [3] - 中游冶炼与化工环节：镍铁价格在低点呈现一定抗跌性，反映出现货市场的紧平衡状态，硫酸镍因下游三元材料需求阶段性放缓而价格持续承压 [3] - 下游应用端：不锈钢与新能源电池两大核心领域需求增长边际放缓，不锈钢厂对镍原料维持按需策略，新能源电池链在年末进入排产调整期，对硫酸镍采购趋于理性，全产业链处于“供需双弱、动态平衡”状态 [3] 企业战略与行业焦点 - 面对产业环境，部分龙头企业因短期利润压力实施计划性减产或产线检修以应对市场波动 [4] - 产业升级步伐未停，多家企业正加速推进高冰镍、硫酸镍等契合新能源赛道的高附加值项目，推动产业结构向精深加工方向优化 [4] - 行业近期焦点高度集中于印尼政策动向，其镍矿内贸基准价格（HPM）的最新下调引发了市场对成本支撑逻辑的重新评估 [4] 短期市场展望 - 短期镍价预计维持震荡偏强格局，核心区间看12.2-13万元/吨 [6] - 主要支撑逻辑在于：宏观情绪托底，宽松预期支撑金属板块；供应弹性受限，主产国政策不确定性持续制约中期供应释放；需求呈现韧性，不锈钢自主调节供需，新能源长期增长逻辑未改 [6] - 后续走势关键在于印尼政策执行力度、不锈钢消费复苏情况以及新能源产业链补库节奏的演变 [6]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - 环保行业正迎来“价值+成长共振，双碳驱动新生”的发展阶段，投资主线围绕红利价值重估、优质成长挖掘和双碳驱动机遇展开[5][21] - 政策层面，“十五五”期间环保治理重心将从末端治理转向结构减排，空气质量标准提标、VOCs精细化治理等将释放中长期需求[5][9][10] - 具体公司层面，**龙净环保**受益于大气治理标准趋严及紫金矿业定增赋能，主业与新能源业务双轮驱动[5][13][14]；**伟明环保**则凭借印尼镍业务预期收紧及固废出海项目，展现显著的出海成长Alpha[5][18][19] 根据相关目录分别总结 行业策略与投资主线 - **主线1——红利价值**：重视市场化改革与提质增效带来的优质运营资产价值重估[5][21] - **固废领域**：可再生能源补贴基金收支趋于平衡，国补常态化回款有望将板块分红潜力从**114%** 提升至**141%**；同时，提升吨发电量、改造供热以及炉渣涨价有望推动业绩与ROE双升，并关注出海新成长[5][21] - **水务领域**：价格市场化改革推进，自由现金流改善（25Q1-3板块自由现金流为**-21亿元**，较24年同期的**-68亿元**大幅收窄），分红和估值提升空间可参照垃圾发电板块[5][22] - **主线2——优质成长**：关注企业第二曲线、下游产业成长及AI赋能机会[5][23] - **第二曲线**：如**龙净环保**在绿电储能和矿山装备领域的新成长[5][23] - **下游成长与修复**：如**美埃科技**受益于国内半导体资本开支回升；**景津装备**有望随锂电行业β修复迎来需求拐点[5][23] - **AI赋能-环卫智能化**：行业经济性拐点渐近，放量在即[5][23] - **主线3——双碳驱动**：“十五五”是2030年前碳达峰的关键五年，非电行业将首次纳入考核，碳市场扩容、CCER重启等将驱动再生资源、生物油等细分领域发展[5][25] 重点公司分析 - **龙净环保**： - 直接受益于《环境空气质量标准》提标修订，新标准将分两阶段（2026-2030年，2031年起）实施更严格的PM2.5等污染物限值[5][13] - 订单充沛且确认加速，25Q1-3新签订单**76.26亿元**，同比增长**1.1%**；其中Q3单季新签**22.56亿元**，同比增长**12%**；截至25年9月底在手订单**197亿元**[13] - 控股股东紫金矿业现金全额认购**20亿元**定增，持股比例将从**25%** 提升至**33.8%**，资金到位有望加速绿电、储能等成长板块发展[14] - 25年1-9月，绿电业务贡献净利润近**1.7亿元**；储能电芯交付**5.9GWh**，产能约**8.5GWh**[15][16] - **伟明环保**： - **印尼镍业务**：据印尼镍矿商协会信息，政府2026年镍矿石产量目标拟定为约**2.5亿吨**，较2025年的**3.79亿吨**大幅下降**34%**，若实施将支撑镍价[5][18] - 印尼高冰镍项目已投运**2万吨**，预计26年**4万吨**全部投运；温州盛青电解镍项目已投运**2.5万吨**，年底将扩至**5万吨**，25Q1-3该业务贡献投资收益**0.63亿元**[18] - **固废出海**：入选印尼废物转化能源项目选定供应商名单，印尼规划建设**33座**垃圾焚烧厂，总投资约**56亿美元**；项目电价条件优厚，约**0.2美元/度**（约**1.4元人民币/度**），高于国内含补贴电价[19] - 装备制造业务高增长，25Q1-3装备制造订单同比增长**66%**[20] 行业数据跟踪 - **环卫装备**： - 2025年1-10月，环卫车总销量**60675辆**，同比增长**4.61%**；其中新能源环卫车销量**10931辆**，同比大幅增长**61.32%**，渗透率提升**6.33**个百分点至**18.02%**[5][27] - 市场竞争格局：2025年1-10月，盈峰环境、宇通重工、福龙马在新能源环卫车市场的市占率分别为**31%**、**15%** 和**7%**[34] - **生物柴油**： - 截至2025年12月18日当周，生物柴油均价**8200元/吨**，周环比下跌**1.2%**；地沟油均价**6025元/吨**，周环比下跌**3.6%**；考虑一个月库存周期测算，单吨盈利为**-168元**，周环比大幅下滑**363%**[39] - **锂电回收**： - 金属价格周环比上涨，截至2025年12月19日，碳酸锂价格**9.77万元/吨**（周环比+**3.3%**），金属钴**42.20万元/吨**（周环比+**1.9%**），金属镍**12.05万元/吨**（周环比+**1.5%**）[43] - 盈利能力改善，模型测算单吨废料毛利为**0.38万元**，周环比增加**0.099万元**[43] - 三元极片粉折扣系数周环比持平，锂、钴、镍系数分别为**74.0%**、**76.5%**、**76.5%**[44] 行业政策与新闻 - 《中国碳中和与清洁空气协同路径2025》报告发布，明确“十五五”为“降碳减污”深度协同的关键窗口期，治理模式将从末端治理转向推动产业、能源、交通结构转变[5][9][10] - “十四五”期间关键指标变化：2024年全国PM2.5平均浓度**29.3 µg/m³**，较2020年下降**11.2%**；但臭氧（O3-8H）浓度**144 µg/m³**，上升**4.3%**，成为治理难点；非化石能源消费占比达**19.8%**，首次超越石油[11]

**涉及的公司与行业** * 公司：伟明环保 [1] * 行业：环保（固废处理、垃圾焚烧）、新能源材料（镍冶炼、电解镍、前驱体） [2] **核心观点与论据** **1 宏观与行业动态：镍供应收紧支撑价格** * 印尼政府计划2026年将镍矿石产量目标从2025年的3.79亿吨大幅减少至2.5亿吨，降幅达34% [4] * 供应端收紧预计将支撑镍价上行，目前高冰镍价格维持在1.4~1.5万美元/吨，下行风险较小 [4] * 不锈钢和电池行业对镍的需求持续增加 [4] **2 公司业务进展：新材料板块（镍相关）** * **高冰镍项目**：印尼加曼项目已投产2万吨，总布局4万吨，预计2026年第二季度完全投产 [4] * 公司还规划了两个9万吨产能，总计13万吨高冰镍产能 [5] * 预计2026年高冰镍全年产量约2.8万吨，单吨净利润预计为2000美元，总净利润贡献约4亿人民币 [10] * **电解镍业务**：2025年前三季度贡献投资收益约1.1亿元 [2] * 2025年上半年电解镍销售量3,500吨，单吨净利约1.1万元 [2] * 2025年第三季度电解镍业务利润进一步提升至7,000万元左右 [2] * 公司温州基地电解镍和氢氧化镍也将在2026年贡献显著增量 [10] * **前驱体业务**：计划到2025年底实现5万吨/年的前驱体产能 [6] * 已与下游签订锁量协议，每年供货量为2.4~4.8万吨，预计2026年显著贡献业绩 [6] * **电解液**：2025年已投产2.5万吨/年产能，年底将增加至5万吨/年 [6] **3 公司业务进展：固废处理业务** * **国内市场**：2024年固废处理运营收入为34亿人民币，毛利率接近60% [11] * 2025年运营收入保持高个位数增长，昆山三期等新增项目将带来增量，年底总处理规模有望接近4万吨每日 [11] * **印尼市场拓展**：印尼垃圾焚烧市场潜力巨大，总市场潜力约20~25万每日垃圾焚烧规模 [7] * 第一批33个城市预计释放4万每日垃圾焚烧规模，公司有望占据10%~20%市场份额，带来2万~5万每日垃圾焚烧能力 [7] * 印尼项目单吨收入远高于国内，例如国内老项目单吨收入270元，而印尼项目可达582元 [7] * 印尼项目投资额较国内翻倍，但由于热值更高，单位投资回报率更优 [7] * 公司积极参与印尼市场招标，有望在2026年一季度公布中标结果 [11] **4 公司业务进展：设备销售业务** * 2025年前三季度新增设备订单45亿，同比增长66% [2] * 2025年设备销售收入预计为34亿左右 [11] * 预计2026年设备销售收入可达40亿，其中新材料相关设备占比逐渐增加 [2] **5 公司财务预测与估值** * 预计2025年全年利润为28亿人民币 [3] * 预计2026年利润为34亿，同比增长22%左右 [3] * 在多重业务驱动下，公司有望保持20%以上的复合增长率 [3] * 目前市值400亿，对应12倍市盈率，相对低估 [12] * 考虑到固废出海、新材料成长性等因素，公司估值中枢可能提升至15倍以上 [12] **其他重要内容** **1 印尼垃圾焚烧项目投资模式** * 印尼政府规定当地主权基金将参股垃圾焚烧项目，参股比例至少30%，必要时可增持至51% [9] * 项目单价边界被锁定，没有处理费且电价固定，对技术供应商要求高 [9] **2 公司的竞争优势** * **设备自制能力**：使得单吨投资低于行业平均水平，降低了运营期折旧摊销，国内垃圾焚烧运营毛利率达60%左右，高于行业平均50%的水平 [9] * **运营优势**：注重挖掘项目潜力和降本增效，使得单项盈利显著高于行业平均 [9] * 凭借设备自制和运营优势，有望在印尼市场获得更高经济效益 [2]

涉及的行业与公司 * **行业**：镍矿开采、镍冶炼（火法/湿法）、不锈钢、电池材料（三元前驱体、磷酸铁锂）[2] * **公司/实体**：印尼政府、印尼镍矿协会、青山集团、华友钴业、格林美、力勤、万象（中国公司）、埃克曼、Vale、EP、阿拉米、特斯拉[4][11][17][27][28] 核心观点与论据 印尼政策密集调整，旨在应对多重挑战 * 2025年印尼密集出台镍产业政策，旨在应对资源紧缺、增加财政收入、加强外资监管及保护生态[2] * 具体政策包括：4月将镍矿特许权使用费从10%提高至14%-19%[4]；8月缩短RKB（营业开采计划）提交周期至一年，增加矿山负担[4]；9月成立林业特别工作组，对青山集团等项目进行突击检查[4]；11月总统令规定未来不再批准镍生铁、镍铁、高冰镍和MHP精炼化镍钴四类新企业[4] * 政策背后原因：资源保护与战略考虑[9]；新政府面临财政困难，需增加收入[9]；在中美博弈背景下平衡关系并争取资金支持[9]；打击非法开采（估计约30%供应来自非法渠道）以延缓矿山寿命[9]；为基础设施项目（如雅万高铁）争取支持[9] 镍矿资源品位下降且储量有限，长期供应趋紧 * 高品位镍矿资源日益枯竭，主流矿石品位从2006年的2.0降至当前的1.6左右[7] * 若维持高品位水平，全球镍矿储量约16亿吨，按2024-2025年每年约2.5亿吨的消耗量计算，仅能维持6-7年[7] * 开采向更远、更高海拔地区推进，增加成本和难度[8] * 尽管印尼矿协秘书长关于2026年镍矿配额从3.79亿吨减至2.5亿吨的说法缺乏确凿依据，且非法开采和菲律宾供应（2025年超1000万吨）可弥补部分缺口，但镍矿供应趋紧是长期趋势[2][10] 政策影响中国在印尼投资，中小企业承压 * 政策组合拳对中国在印尼投资的冶炼厂产生影响，部分中小型冶炼厂面临减产或停产[2] * 2025年印尼镍产品出口量波动，本月已降至97万吨（上月为140万吨）[10] * 火法冶炼成本已接近甚至低于成本线，中小企业因耗电高（达六七千度电/吨铁，青山仅约4000度）、资金链紧张采购成本更高而尤其困难[11] * 湿法冶炼新产能（如华友、格林美、力勤）扩张困难，现有项目因征地、尾矿处理（占地多、成本高）等问题进展缓慢[17] 潜在新政：伴生矿计税若落地将显著推高成本 * 印尼能矿部计划在2026年修订内贸计价公式，对钴等伴生矿元素单独计价征税[5] * 若该政策落地，预计将提升冶炼成本至少10%，对中国相关产业构成打击，并可能引发民营企业不满[3][20] * 但政策从讨论到落地需经印尼各部委协调，存在不确定性[13] 市场供需与价格展望 * 当前全球镍需求相对平淡，没有明显增长点[16] * 供给侧，高炉法基本不再批新产能，湿法冶炼有中资企业扩张但推进困难[16][17] * 当前镍价低迷，约在11万至12万元/吨之间[21] * 长期看，由于无明显因素促使价格进一步下跌，预计未来价格将呈波段性上涨趋势[21] * 不同类型镍产品价格走势分化：镍铁价格受不锈钢疲软需求抑制；MHP价格受估值炒作影响；高冰镍价格取决于纯镍市场供需；青山等企业注册电解镍将增加供应，对纯镍价格形成压力[27] 其他重要内容 印尼政策执行特点与财政贡献 * 印尼镍价控制政策“雷声大雨点小”，从发布到实施需要较长时间，且部委间缺乏协调，执行效率不高[12][13] * 镍产业对印尼财政收入贡献显著，资源税是主要收入之一，2025年其资源税指标已完成约90%，对非生产收入部分的贡献比例至少在两位数以上[14] 产业链发展与矛盾 * 印尼自2020年禁止原矿出口以来，鼓励本土建立完整镍产业链，放开原矿出口可能性很小[23] * 但印尼发展下游产业与提高矿端成本之间存在矛盾，矿石价格上涨将挤压中游冶炼环节，可能导致中小冶炼厂减产停产[15] * 全球电动汽车产业对印尼镍行业影响复杂，印尼希望向西方出口三元材料用高品质镍，但当地主要生产磷酸铁锂电池，大部分优质原料仍需运回中国或出口至特斯拉[28] 外部供应来源 * 菲律宾是重要补充供应源，目前印尼每年从其进口约1000万吨镍矿[18] * 若菲律宾采取措施限制出口，将对印尼镍供应产生影响[18]