美容护理板块市场表现 - 美容护理板块整体呈现震荡走强态势 [1] - 嘉亨家化股价涨停 涨幅达20% [1] - 水羊股份股价上涨超过5% [1] - 敷尔佳 珀莱雅 拉芳家化等公司股价跟随上涨 [1] 个股表现 - 嘉亨家化表现最为突出 实现20%涨幅 [1] - 水羊股份涨幅显著 超过5% [1] - 多家行业公司出现跟涨现象 [1] 行情特征 - 板块内多只个股出现联动上涨 [1] - 涨停个股出现在美容护理板块 [1] - 板块呈现普涨格局 [1]

公司业绩与运营 - 2025年第二季度营业收入环比增长86.68% [1] - 6·18期间抖音和天猫销售增长情况乐观 [1] - 京东平台上半年增速亮眼 通过加深合作和丰富产品种类实现快速增长 [1] 销售渠道与费用 - 线上投流整体趋势平稳 没有明显变化 [1] - 抖音达播占比有所收紧 主要集中在大促期间 [1] - 线下费用率较低 主要为销售人员工资和线下活动物料费用 [1] 产品与研发进展 - 非贴片类产品收入占比稳步提升 产品线更加丰富 [1] - 研发团队处于成长阶段 未来将继续完善和扩张 [1] - 重组三型人源化胶原蛋白冻干纤维项目3轮注射已完成 处于数据清理与总结报告筹备阶段 [1] 机构背景 - 北京成泉资本管理有限公司于2015年7月在北京注册成立 注册资本5000万元 [2] - 由原中信证券执行总经理胡继光先生创立 具有28年证券期货投资经验 [2] - 投研团队核心成员来自国内知名大型证券公司和研究机构 投资风格稳健风险控制能力出色 [2]

公司调研概况 - 知名私募合晟资产于8月25日对敷尔佳进行特定对象调研 [1] 财务表现 - 第二季度营业收入环比增长86.68% [1] - 6·18期间抖音和天猫销售增长符合预期 [1] - 京东平台上半年增速亮眼 [1] 渠道运营 - 销售渠道优化与产品价格梳理取得阶段性进展 [1] - 线上投流整体趋势平稳无显著变化 [1] - 抖音达播占比收紧且集中在大促期间 [1] - 线下费用率较低主要包含销售人员工资及活动物料费用 [1] 产品研发 - 非贴片类产品收入占比稳步提升且产品线持续丰富 [1] - 研发团队处于成长阶段未来计划继续完善扩张 [1] - 重组三型人源化胶原蛋白冻干纤维项目完成3轮注射进入数据清理与总结报告筹备阶段 [1] 机构背景 - 上海合晟资产成立于2011年为国内首批50家基金业协会登记私募基金管理人 [2] - 公司为国内规模领先的信用债研究与投资机构 [2] - 坚持价值投资理念并通过研究创造超额收益 [2]

公司业绩表现 - 2025年上半年营业收入8.63亿元，同比减少8.15% [1] - 归属于上市公司股东的净利润2.3亿元，同比减少32.54% [1] - 扣除非经常性损益的净利润1.66亿元，同比减少48.66% [1] - 第二季度营业收入环比第一季度增长86.68%，业绩出现回暖 [2] 销售渠道与策略 - 采用线上线下融合的多渠道布局策略，线上覆盖天猫、抖音、京东、拼多多等主流电商平台，线下覆盖医疗机构、美容机构、连锁零售药店、化妆品专营店及大型商超等多元化销售终端 [1] - 销售渠道优化主要针对线下经销渠道，线下经销收入占比超过99%，线下基本没有销售费用 [2] - 6·18期间抖音和天猫均呈增长态势，京东平台增速亮眼，因加深合作并增加满赠活动、新品首发等新合作方式 [2] - 抖音达播占比有所收紧，主要收缩了部分高费比渠道，目前达播主要集中在大促期间 [2] 产品与研发进展 - 产品矩阵以医疗器械类产品与功能性护肤品为核心，覆盖面膜、水、精华、乳液、喷雾、次抛、眼膜等多剂型，形成包含美白、祛痘、抗皱、修护等多种功效的产品线 [1] - 非贴片类产品收入占比稳步提升，上海研发中心成立后化妆品领域持续发力，产品线快速完善与丰富，上新节奏加快 [3] - 在研项目重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维目三轮注射已全部完成，处于数据清理与总结报告筹备阶段，进展顺利 [3] 业绩变动原因 - 营业收入下降主要因报告期内公司优化线下渠道 [1] - 净利润下降主要因宣传推广费用持续加大 [1] - 销售渠道优化与产品价格梳理工作取得阶段性进展，销售渠道逐渐回归健康，产品价格梳理已阶段性完成 [2]

财务业绩与渠道优化 - 2025年第二季度营业收入环比第一季度增长86.68% [1] - 线下经销收入占比超过99% [2] - 销售渠道优化主要针对线下经销渠道 [1] 线上平台表现与策略 - 抖音和天猫平台在6·18期间销售增长乐观 [2] - 京东平台上半年增速亮眼 因加深合作并增加满赠活动和新品首发 [2] - 抖音达播占比在上半年有所收紧 主要因收缩高费比渠道 [2] - 线上投流整体趋势平稳无显著变化 [2] 产品结构与研发进展 - 非贴片类产品收入占比稳步提升 [2] - 上海研发中心成立助力化妆品领域产品线完善与上新加速 [2] - 研发团队处于成长阶段 未来将进一步扩大规模与专业化 [2] - 重组三型人源化胶原蛋白冻干纤维项目3轮注射已完成 处于数据清理与报告筹备阶段 [3] 费用与分红安排 - 线下销售费用极低 主要为人员工资及活动物料费用 [2] - 中期分红安排需关注公司临时公告 [3]

行业整体表现 - 国货美妆行业2025年上半年业绩呈现明显分化 市场竞争从渠道扩张转向研发创新与精准化布局的科技较量 [1] - 行业整体发展策略集中在核心品牌建设 电商渠道营销以及新产品线孵化 共同拉动收入与利润双增长 [3] - 2024年中国功能性护肤品市场规模达487.43亿元 其中贝泰妮以57.07亿元营收占据11.71%市场份额 华熙生物 敷尔佳 上海家化和巨子生物分别占比5.27% 4.14% 2.44%与2.15% [5] 重点公司业绩 - 上海家化上半年营收34.8亿元同比增长4.7% 归母净利润2.7亿元同比增长11.7% 六神 玉泽等品牌通过产品线拓展实现显著增长 [3] - 丸美生物营收17.69亿元同比增长30.83% 归母净利润1.86亿元同比增长5.21% 深化大单品策略并提升丸美与PL恋火双品牌市场渗透率 [3] - 上美股份预计上半年营收40.9-41.1亿元同比增长16.8%-17.3% 净利润5.4-5.6亿元同比增长30.9%-35.8% 主力品牌韩束通过低价策略抢占市场 [3] - 贝泰妮2025年第一季度营业收入9.49亿元同比下降13.51% 归母净利润2834万元同比下降83.97% 主品牌薇诺娜营收同比下滑5%但在敏感肌赛道保持领先地位 [4] 敏感肌赛道发展 - 2024年敏感肌消费人群接近亿级 市场规模约450亿元 近3年复合增长率21.7% 预估相关市场空间超过2000亿元 [7] - 敏感肌护肤需求从基础修护升级为"修护+美白/抗老/防晒"等多重功效协同 分肤护理理念逐渐被品牌重视 [7] - 敏感肌美白仍是行业核心技术瓶颈 传统美白成分刺激性较强 溪木源推出氧白因成分靶向抑制酪氨酸酶并辅助修护屏障 [8] - 敏感肌市场竞争进入科技较量阶段 需解决美白 抗衰等进阶需求并经得起科学验证才能满足用户全生命周期需求 [9]

行业整体发展态势 - 国货美妆行业步入发展深水区，竞争从渠道扩张转向研发创新与精准化布局的科技较量 [1] - 功能性护肤品市场格局正逐步改变，受消费者意识觉醒和购买能力提升影响 [1] - 2024年中国功能性护肤品市场规模约487.43亿元 [4] 上市公司业绩表现 - 上海家化2025年上半年营收34.8亿元（同比增长4.7%），归母净利润2.7亿元（同比增长11.7%），核心品牌六神、玉泽通过产品线拓展实现增长 [3] - 丸美生物同期营收17.69亿元（同比增长30.83%），归母净利润1.86亿元（同比增长5.21%），深化大单品策略及双品牌市场渗透率提升 [3] - 上美股份预计上半年营收40.9-41.1亿元（同比增长16.8%-17.3%），净利润5.4-5.6亿元（同比增长30.9%-35.8%），主力品牌韩束通过低价策略抢占市场 [3] - 贝泰妮2025年第一季度营收9.49亿元（同比下降13.51%），归母净利润2834万元（同比下降83.97%），主品牌薇诺娜营收同比下滑5%但在敏感肌赛道保持领先地位 [4] 市场竞争格局 - 贝泰妮以57.07亿元营收占据11.71%市场份额位居行业首位，华熙生物、敷尔佳、上海家化和巨子生物分别占比5.27%、4.14%、2.44%与2.15% [4] - 全球功能性护肤品品牌主要由欧莱雅、资生堂、雅诗兰黛等欧美日企业拥有 [1] 敏感肌赛道分析 - 2024年敏感肌消费人群接近亿级，市场规模约450亿元，近3年复合增长率21.7% [6] - 敏感肌相关市场空间预估超过2000亿元 [7] - 敏感肌护肤需求从基础修护转向"修护+美白/抗老/防晒"等多重功效协同 [7] - 分肤护理理念逐渐被重视，溪木源提出精准个体化解决方案 [7] - 敏感肌美白仍是行业核心技术瓶颈，传统成分难以兼顾有效性与温和性 [7] 企业研发创新方向 - 巨子生物、上海家化等企业瞄准基底膜修护痛点展开布局 [7] - 溪木源研发氧白因成分靶向抑制酪氨酸酶并辅助修护屏障，但大规模应用仍面临挑战 [8] - 行业竞争进入科技较量阶段，需解决美白、抗衰等进阶需求才能满足全生命周期需求 [8]

财务表现 - 1H25收入8.63亿元同比下降8.2% 归母净利润2.30亿元同比下降32.5% 扣非归母净利润1.66亿元同比下降48.7% [1] - 2Q25收入5.62亿元同比增长5.9% 归母净利润1.38亿元同比下降26.7% [1] - 1H25毛利率81.5%同比微增0.1个百分点 净利率26.6%同比下降9.6个百分点 [1] - 销售费用率48.7%同比大幅上升16.6个百分点 管理/研发费用率分别为5.5%/2.7%同比上升0.7/1.0个百分点 [1] 业务结构 - 医疗器械类产品收入2.38亿元同比下降48.1% 毛利率84.2%同比提升2.9个百分点 [1] - 化妆品类产品收入6.25亿元同比增长30.0% 毛利率80.4%同比下降1.1个百分点 [1] - 线上渠道收入6.95亿元同比增长47.1% 线下收入1.68亿元同比下降64.0% [1] - 线上渠道收入占比从2024年同期的50.3%大幅提升至80.5% [2] 研发进展 - 累计获批二类医疗器械注册证 重组III型人源化胶原蛋白填充剂完成产品设计输入小试 [2] - 创新多肽"节律肽"新原料于2025年7月完成备案 NMN、乙酰姜黄酮等新原料开发稳步推进 [2] - 公司获得24年功效化妆品品牌全国复购率第一 国产贴片面膜连续五年全国销量第一 [2] 战略布局 - 强化上游原料端基础研究 构建差异化竞争壁垒 [2] - 以"南北双研"模式持续夯实研发实力 在III类注射填充类医疗器械等高壁垒领域加速布局 [2]

财务表现 - 营业总收入8.63亿元，同比下降8.15% [1] - 归母净利润2.3亿元，同比下降32.54% [1] - 扣非净利润1.66亿元，同比下降48.66% [1] - 第二季度营业总收入5.62亿元，同比上升5.9% [1] - 第二季度归母净利润1.38亿元，同比下降26.72% [1] 盈利能力指标 - 毛利率81.47%，同比微增0.07个百分点 [1] - 净利率26.61%，同比下降26.55个百分点 [1] - 每股收益0.44元，同比下降32.31% [1] - 历史净利率中位数32.78%，显示产品附加值极高 [5] 费用结构 - 三费总额4.48亿元，占营收比重51.91%，同比上升62.17% [1] - 销售费用同比增加39.56%，主因人员薪酬增长及推广投入加大 [3] - 财务费用同比上升57.59%，系利息收入减少所致 [3] - 研发投入同比大幅增长47.65% [3] 现金流状况 - 每股经营性现金流0.31元，同比下降65.15% [1] - 经营活动现金流净额同比下降54.69%，主因营销费用增加导致现金流出增大 [3] - 投资活动现金流净额同比大幅增长163.77%，系大额存单到期收回 [3] - 现金及现金等价物净增加额同比下降70.44% [3] 资产负债结构 - 货币资金14.97亿元，同比下降51.96% [1] - 应收账款4222.94万元，同比激增3638.45% [1] - 有息负债420.16万元，同比增长163.10% [1] - 每股净资产10.56元，同比下降23.77% [1] 资本回报表现 - 去年ROIC为10.2%，资本回报率一般 [5] - 上市以来ROIC中位数达63.57%，投资回报良好 [5] - 2024年最差年份ROIC仍达10.2%，维持较好水平 [5] 业绩预期与业务特征 - 分析师普遍预期2025年业绩6.34亿元，每股收益1.42元 [4] - 公司业绩主要依靠营销驱动，需关注驱动力持续性 [5] - 上市时间不满10年，财务数据参考意义随时间增强 [5]

财务表现 - 营业收入8.63亿元 同比减少8.15% [1] - 归属于上市公司股东的净利润2.3亿元 同比减少32.54% [1]