公司业务与定位 - Khaveen Investments是一家全球性投资顾问公司 为全球高净值个人、公司、协会及机构提供投资服务 是一家在美国证券交易委员会注册的投资顾问公司[1] - 公司提供全面的服务 涵盖市场和证券研究、商业估值和财富管理[1] - 公司运营旗舰宏观量化基本面对冲基金 该基金保持多元化投资组合 覆盖数百项跨资产类别、地域、行业和产业的投资[1] 投资策略与方法 - 公司采用多方面的投资方法 整合自上而下和自下而上的分析 融合三大核心策略：全球宏观策略、基本面分析和量化策略[1] - 公司的核心专长在于颠覆性技术领域 这些技术正在重塑现代产业格局 包括人工智能、云计算、5G、自动驾驶和电动汽车、金融科技、增强现实和虚拟现实以及物联网[1]

文章核心观点 - 作者认为市场将超微半导体与英伟达进行过多比较是不合理的 其无法理解这两家公司为何被相提并论 [1] 作者背景与研究方法 - 作者自称拥有超过20年的货运代理行业经验 是一位热情的市场参与者 擅长从普通素材中发掘珍宝 [1] - 作者的行业经验使其对投资心理学有独到见解 其投资理念常与主流观点相悖 [1] - 作者强调在其研究项目中会进行深入的尽职调查 旨在为受众提供及时准确的信息 [1]

汇丰：将AMD(AMD.O)目标股价从300美元上调至335美元。 本文源自：金融界AI电报 ...

文章核心观点 - AI Agent的加速落地与AI推理的快速发展，正从需求侧大幅拉动高端多核CPU的消耗，同时全球算力供应链的产能紧张与成本上涨从供给侧推高CPU价格，供需两侧因素共同驱动CPU产业有望迎来大周期 [1][2][3] CPU供需与价格趋势 - 受超大规模云厂商需求驱动，英特尔与AMD计划于2026年上调服务器CPU价格10%-15% [1] - 为确保利润，英特尔将核心先进制程产能大规模从消费端转向服务器，导致全球PC交付保证率大幅下滑，低端PC市场将面临供应不足 [1] - 2026年服务器CPU产能已基本售罄，公司将部分产能从PC端调配到服务器CPU以缓解供不应求 [4] 供应链成本上升因素 - DRAM生产转向HBM消耗更多晶圆，同时NAND需求攀升、交货期延长，库存告急，挤占了CPU晶圆材料供给 [2] - CPU部件PCB应用及加工材质的转变，使得钻针使用寿命缩短，消耗量暴增 [2] - CCL采用的树脂体系、玻纤布与铜箔匹配复杂，新进入者良率提升缓慢与客户认证周期长，导致有效产能释放缓慢，相关材料纷纷涨价 [2] AI发展对CPU需求的影响 - CPU负载正从“人类节奏”转向“机器节奏”，Agentic AI是动态推理、多步决策加外部工具调用的循环，比传统大模型调用更耗资源、负载更复杂、成本更高 [3] - 资源调用增长，加上为安全防范而产生的高频沙箱隔离开销，使得CPU资源消耗呈现指数级放大 [3] - Deepseek提出的Engram模块，提升了CPU用量 [3] 主要厂商战略调整 - 在英特尔2025年第四季度电话会议上，公司财务官表示正在尽可能将产能转向数据中心以满足强劲需求，表明在供应受限情况下优先满足服务器端需求 [4] - AMD在2025–2026年的服务器CPU市场份额快速增长，表明其正在将资源与产线重心从传统消费端向服务器、数据中心倾斜 [4] 相关投资标的 - CPU相关公司包括：澜起科技、海光信息、广合科技、龙芯中科、中国长城等 [4] - 数据库相关公司包括：星环科技（基于ARM优化，与NV-GPU-GraceCPU适配） [4]

电话会议纪要研读：关键要点总结 1 涉及的行业与公司 * **行业**：半导体行业，特别是与人工智能（AI）基础设施、数据中心资本支出相关的计算、网络和存储半导体领域[1] * **主要讨论的公司**： * **云/超大规模公司**：Meta（脸书）、Microsoft（微软）[1] * **半导体公司**：Advanced Micro Devices (AMD), Astera Labs Inc (ALAB), Broadcom Inc (AVGO), MACOM (MTSI), Marvell Technology Inc (MRVL), Micron Technology (MU), NVIDIA Corporation (NVDA), Western Digital (WDC)[1][4] * **分析师覆盖范围中的其他公司**：Analog Devices, Applied Materials, Arm Holdings, Cadence Design Systems, GlobalFoundries, Intel, KLA Corporation, Lam Research, Microchip Technology, NXP Semiconductors, ON Semiconductor, Sandisk, Synopsys, Texas Instruments[8] 2 核心观点与论据 * **AI基础设施支出持续强劲**：进入2026年，与AI相关的基础设施支出持续加强，云和超大规模公司专注于基础模型开发、智能体（Agentic）AI以及利用AI推动收入和业务改进[1] * **需求持续超过供应**：微软和Meta均指出，计算需求持续超过供应，Meta预计供应紧张的局面将持续至2026年，这将继续支撑对数据中心、服务器和网络基础设施的强劲投资至2026年并延续到2027年[1] * **近期及中期资本支出趋势强劲**： * 两家公司第四季度的资本支出均超出市场普遍预期：微软资本支出为375亿美元（市场预期为363亿美元），Meta资本支出为221.37亿美元（市场预期为220亿美元）[1] * Meta预计2026年资本支出将达到1250亿美元，同比增长73%（市场普遍预期为同比增长57%），这主要由对数据中心、服务器和网络基础设施的持续强劲投资驱动[1] * 随着2026年的推进，资本支出增长预期有望继续上调[1] * **定制硅与ASIC开发是重点**： * 除了采购更多GPU（AMD和Nvidia），两家公司都高度专注于定制ASIC芯片开发并扩大其用例[1] * Meta的MTIA项目持续扩展，检索引擎已在MTIA上运行，团队计划在2026年第一季度将该项目扩展到支持核心排序和推荐训练工作负载[1] * Broadcom是Meta的ASIC芯片设计合作伙伴，Meta将成为其数十亿美元级别的客户，预计收入将在2026年实现阶跃式增长[1] * 微软团队持续优化“每美元每瓦特性能的令牌数”，强调定制硅的重要性[1] * 尽管认为Marvell未支持微软最近发布的MAIA 200芯片，但确信Marvell正在按计划推进下一代MAIA 300芯片，该芯片将在今年下半年开始上量[1] * **计算强度呈指数级上升**：随着模型变得更大、更复杂，计算强度持续呈指数级增长[1] * Meta指出，用于训练其生成式广告推荐模型（用于广告排序）的GPU数量翻了一番，并计划在2026年扩展至更大的集群来训练其GEM模型[1] * **云资本支出评论聚焦AI基础设施建设**：Meta和微软的指引支持了关于在网络、定制芯片（ASIC）以及用于计算和存储加速的GPU项目上持续强劲支出的观点[1] * **受益于AI/数据中心支出的公司**：报告列出了受益于此趋势的公司，包括增持评级的Broadcom (AVGO)、Marvell (MRVL)、NVIDIA (NVDA)、Astera Labs (ALAB)、Micron (MU)、Western Digital (WDC)，以及中性评级的MACOM (MTSI) 和 AMD (AMD)[1] 3 其他重要内容 * **报告性质与日期**：这是一份由摩根大通（J.P. Morgan）北美股票研究部门于2026年1月29日发布的研究报告，完成于2026年1月28日美国东部时间晚上11:53，于2026年1月29日美国东部时间凌晨2:00分发[53] * **分析师评级与覆盖**： * 报告使用了明确的股票评级系统：增持（Overweight）、中性（Neutral）、减持（Underweight）[7] * 截至2026年1月1日，摩根大通全球股票研究覆盖中，增持评级占51%，中性评级占37%，减持评级占12%[9] * 报告列出了主要分析师Harlan Sur的覆盖公司范围[8] * **免责声明与合规信息**：报告包含了大量的法律实体披露、地区特定披露、分析师认证、评级解释、利益冲突声明以及一般性免责声明，强调报告信息仅供参考，投资者应独立决策[2][4][5][6][7][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][38][39][40][41][42][43][44][45][46][47][49][50][51][52] * **价格信息**：报告中讨论的公司股价信息截至2026年1月28日市场收盘，例如AMD股价252.74美元，Broadcom股价333.24美元，NVIDIA股价191.52美元等[4]

全球内存行业研究纪要关键要点 涉及行业与公司 * **行业**: 全球内存行业，包括DRAM和NAND闪存，以及高带宽内存(HBM)子行业 [1] * **公司**: 三星电子、SK海力士、美光科技、LG电子(LGE) [1][3] 核心观点与论据 行业模型更新与超级周期展望 * 更新了全球内存及HBM行业模型，将2026年全球DRAM/NAND销售额预测上调25% [1] * 预计全球内存上升周期将在2026-2027年持续，形成多年增长或超级周期 [1] * 预计2026年DRAM和NAND全球销售额将从2025年的1340亿美元/810亿美元增长至2620亿美元/1470亿美元，同比增长95%/82%，主要受ASP上涨50-60%驱动 [1] * 预计DRAM ASP在2026年同比增长65%，NAND ASP同比增长53% [6] * 预计2027年DRAM和NAND销售额增长将放缓至10%和8%，ASP将出现个位数百分比的下调 [1][6] 近期市场动态：DRAM现货价首次松动，NAND供应紧张 * DRAM现货价格在2025年9月以来持续上涨4-5个月后，本周首次出现疲软 [2] * 目前16Gb DDR5和8Gb DDR4价格在30美元以上，而16Gb DDR4价格在70美元以上 [2] * 与大型一级OEM的合约价仍为每GB 10-20美元，现货价与合约价之间存在较大差距，预计现货价将回落至合约价水平 [2] * 许多OEM已表示，在当前现货价格下，DRAM成本已超过其低端PC/智能手机/平板电脑的售价，通常DRAM成本占产品售价的比例低于10% [2] * 一些内存模组制造商表示，如果价格回落至20-30美元区间，无论密度或规格如何，他们都有兴趣购买更多DDR4或DDR5 [2] * NAND现货价格本周进一步上涨(1Tb或512Gb上涨5-6%)，供应紧张(受2025年上半年减产影响滞后) [2] 资本支出与产能扩张 * 资本支出增加，主要由HBM和基础设施投资(厂房、电力等)驱动 [1] * 预计2026年DRAM资本支出同比增长36%，NAND资本支出同比增长22% [6] * 2026年DRAM资本支出总额预计为733亿美元，NAND为240亿美元 [7] * SK海力士的DRAM资本支出已接近三星，远超美国/中国/台湾同行，主要用于HBM产能扩张 [18] * 非设备资本支出(厂房和公用设施)保持高位，2025-2026年DRAM非设备资本支出占比约35-31%，NAND占比约30-29% [20] 高带宽内存(HBM)市场前景 * HBM市场规模因需求强劲(来自美国大型科技公司)和三星HBM4上量更成功而扩大 [1] * 预计2026年HBM总市场规模(TAM)将扩大至600亿美元，同比增长74% [22] * 预计2026年HBM销售额为599亿美元，出货量5.5 GB bn，ASP为10.9美元/GB [22] * 行业平均营业利润率(OPM)高于40%，得益于SK海力士的高利润率(60%+) [22] * SK海力士在HBM市场占据主导地位，预计2026年市场份额(按销售额计)为50%，三星为31% [23] * HBM4预计于2025年下半年量产，将部署在英伟达下一代"Rubin"GPU系列中 [25] 下游需求与产品假设 * 由于内存/组件成本上升可能导致需求疲软，假设2026年智能手机出货量下降中高个位数百分比，PC下降低十位数百分比，SSD下降中个位数百分比 [10] * 服务器和汽车领域预计将持续强劲复苏 [10] * 2026年服务器出货量预计同比增长13.4%，汽车DRAM嵌入式出货量同比增长6.8% [10] * DRAM销售主要由服务器(包括HBM)和智能手机驱动，2026年预计服务器占DRAM销售额的40%，智能手机占28% [16] * NAND销售主要由SSD和智能手机应用驱动，2026年预计SSD占NAND销售额的42%，智能手机占31% [17] 库存与产能利用率 * 预计2026年第一季度内存芯片制造商的成品芯片库存处于历史低位，低于正常水平(1-2个月) [11][12] * 截至2026年第一季度，除旧闲置产能外，DRAM和NAND晶圆厂产能利用率均处于完全利用状态 [13][14] 其他重要内容 对LG电子(LGE)的积极看法 * LG电子在2025年第四季度财报电话会议上给出了乐观指引 [3] * 原因包括：1) 妥善应对美国关税；2) 家电、汽车零部件和暖通空调业务利润率稳健；3) 电视业务重组；4) 数据中心冷却器和机器人业务带来长期增长动力 [3] * 分析显示，由于LGE的产品大多基于非内存组件/材料，内存短缺对其影响较低 [3] * 将汽车零部件和电视业务的营业利润率假设上调1-2个百分点，导致2026年每股收益预测上调11% [3] * 目标价从13万韩元上调至14万韩元 [3] * 预计许多OEM将因内存供应短缺而遭受成本上升或减产的影响 [3] 行业风险与潜在挑战 * DRAM短缺或高内存成本可能导致OEM生产削减，但由于AI服务器增长持续强劲，对总内存需求影响仍较低 [1] * 假设ASP在2026年第二季度/下半年保持稳定，然后在2027年出现低于10%的修正 [1] * NAND资本支出在2025年复苏疲软，原因是利润率较低以及从128/178层向200-300+层迁移困难 [19]

文章核心观点 - 过去十年，公司通过长期的基础设施投入、多代产品的执行力以及承担风险的魄力，完成了从边缘竞争者到在CPU、GPU和AI基础设施高端市场占据一席之地的激进转型 [2] - 公司的愿景已变为现实，其战略是成为一家灵活的解决方案提供商，不仅提供CPU和GPU，还提供关键的硬件和软件IP，如今拥有极其丰富的产品组合 [4][5] - 人工智能的发展远超预期，正在重塑芯片设计，公司致力于采用原生人工智能的芯片设计方法，这将在未来五年甚至更长时间内带来颠覆性变革 [5][17] 公司转型与战略演变 - 2011年底，现任首席技术官与首席执行官苏姿丰相继加入公司，开始为构建迎接人工智能时代的芯片基础设施进行大量准备工作 [4] - 公司立志成为灵活的竞争者，从提供CPU和GPU扩展到成为解决方案提供商，倾听客户需求 [5] - 模块化设计是公司发展历程中至关重要的一部分，它使公司能够服务数据中心、企业、边缘计算乃至PC等更广泛的市场 [22] - 2025年，公司进行了多项收购，其中最大的一笔是ZT Systems，这为公司带来了真正的机架级设计能力，实现了紧密的协同设计 [18][19] 技术路线图与产品执行 - 第一代Zen架构处理器于2017年发布，应用于EPYC服务器和Ryzen PC，其每时钟周期指令数（IPC）提升了42%，让x86 CPU市场重新有了竞争 [6][7] - 从Zen架构开始，公司每一代产品的IPC都实现了两位数增长，显著提升幅度在15%到20%之间 [7] - 到了第三代Zen架构，行业意识到公司已经不同，每一代都保持竞争力、兑现承诺并按时交付，市场份额从此开始真正增长 [8] - 公司在3D堆叠技术领域是唯一一家实现量产的公司，其3D V-Cache技术使游戏芯片四年来因内存局部化而保持领先地位 [12] - 公司正在将名为ACE引擎的全新先进推理能力集成到Zen 7及后续版本中，代表着CPU计算在性能和推理融合方面的未来 [10] 工程文化与关键决策 - 公司支持“良性争论”的工程文化，允许对不同的想法提出质疑并进行专业辩论，从而做出更明智的决策 [12] - 在启动Zen核心之前，公司就对Infinity Fabric片上网络链路技术进行了投资，这项从2012年开始、现已发展到第五代的技术彻底改变了公司格局 [10][11] - Chiplet（小芯片）技术是公司的一项重大投资，并已获得丰厚回报 [12] - 公司在架构中融入了可靠性、可用性和可维护性，并内置大量诊断和可替代性机制，以确保稳健运行并提供可靠的生产补丁 [13] 人工智能对芯片设计的影响 - 人工智能是一种生产力工具，将芯片设计重新构想为原生人工智能，将在未来带来颠覆性变革 [17] - 在物理设计和设计验证领域，人工智能工具大大提高了覆盖率，能够更早地发现缺陷 [14] - 公司使用的机器学习工具，大约一半来自EDA合作伙伴，另一半是内部开发的，结合了公司55年积累的知识和自主开发的智能流程 [14] - 公司相信，即使需要面向未来的通用可编程性，也能找到量身定制的专业解决方案，并拥有FPGA来适配最新算法，也愿意为需要定制芯片的大客户提供服务 [18] 未来技术挑战与方向 - 公司对2纳米制程进行了高度协同优化，虽然能效提升减少，但获得了更高的密度，这对降低总体拥有成本至关重要 [9] - 面对芯片功耗向千瓦级乃至更高发展的趋势，公司认为这会推动不同的创新，例如紧密集成的液冷方案正成为高密度机架的事实标准 [20][21] - 在互连技术方面，铜缆在成本敏感场景下仍具优势，而光子技术将在未来几年迎来经济效益转折点，首先从最大的集群开始普及 [23] - 公司致力于构建开放的生态系统，鼓励互连、内存等领域的创新，以为客户提供更多选择 [24] - 为应对AI驱动的快速产品周期，公司专注于将人工智能应用于芯片设计实践，以实现年度发布节奏 [24] 研发与创新机制 - 公司拥有强大的研发团队，收购赛灵思后规模扩大了一倍，研发通常着眼于未来五年以上的技术 [25] - 创新融入设计流程，公司设有探索团队，一部分成员负责三到五年内的项目，并与产品开发团队紧密合作 [26] - 公司拥有一套运转良好的路线图流程，确保创新想法既能解决客户实际问题，也符合市场需求，并在项目批准后强调严谨的执行力 [26][27] 未来展望 - 2026年，公司对下一代Instinct GPU的到来感到激动，结合Helios机架，将能够支持数十万个GPU的训练和推理，远超目前数千个节点的规模 [27] - 到2026年，人工智能将在日常生活中得到更广泛的应用，变得不可或缺 [27]

公司业务与市场地位 - AMD在人工智能加速器领域长期处于落后地位，市场份额远低于英伟达[2] - 博通凭借其专用集成电路正成为受欢迎的替代选择，可能将AMD挤至第三位[2] - 公司业务比英伟达更多元化，其OEM和游戏业务贡献了超过43%的营收，嵌入式处理器部门约占10%，数据中心部门贡献约47%的营收[3] - 公司管理层计划在未来五年内，将数据中心部门的收入份额提升至更高水平[6] 财务表现与增长目标 - AMD当前股价为236.82美元，市值达3850亿美元，当日下跌6.09%[5] - 公司52周股价区间为76.48美元至267.08美元[6] - 第三季度数据中心收入同比增长22%[7] - 管理层预测，未来五年数据中心部门将以60%的复合年增长率扩张，而其他两个部门的CAGR预计为10%[6] - 若按此预测发展，到2031年，AMD的业务结构将更接近当前的英伟达[6] 盈利能力与估值分析 - 公司当前毛利率为44.33%[6] - 当前市盈率高达120，部分原因是近期季度因对华出口限制导致8亿美元的库存减记压低了收益[7] - 若股价达到500美元且市盈率为50，则要求每股收益达到10美元[7] - 当前分析师对AMD 2026年的每股收益预测区间为5.36美元至8.02美元，显著低于10美元的目标[7] - AMD的利润率目前远低于英伟达[8] - 若能实现利润率翻倍，将极大增加股价翻倍的可能性[10] 产品战略与竞争前景 - 公司对其产品生态系统所做的改变，有望帮助其在未来几年蓬勃发展，2026年可能成为巨大复苏的起点[3] - 人工智能被视为人类历史上最大的技术革命之一，深度参与这一大趋势是明智之举[6] - 公司尚未证明其能在GPU领域与英伟达有效竞争[11] - 公司将于2月3日发布第四季度财报，其结果可能成为改变市场看法的关键[11]

行业竞争格局 - 在人工智能革命中，英伟达凭借其图形处理单元的先行设计优势，在高性能并行处理器领域占据主导地位并保持了巨大的先发优势 [1] - 超微半导体在GPU领域曾是次要参与者，但正凭借其雄心勃勃的目标提升其数据中心业务规模 [2] 超微半导体的市场进展 - 超微半导体的芯片正处理越来越多的超大规模云服务商工作负载，微软、Meta Platforms、甲骨文和OpenAI都在其现有的英伟达GPU堆栈中补充使用超微半导体的Instinct加速器 [4] - 这表明AI领域最大的开发者将超微半导体芯片视为现有芯片设计的可靠替代品，并且其产品能够处理大规模AI应用，而不仅限于测试或边缘案例 [5] - 超微半导体的芯片被同时用于训练和推理工作负载，从长远看，这可能为大型科技公司在内存和存储方面带来更好的单位经济效益，使其成为比英伟达成本更低的替代选择 [6] 增长潜力与竞争优势 - 2026年可能成为超微半导体的转型之年，使其成为一个潜在的有吸引力的投资机会 [2] - 尽管英伟达的CUDA生态系统仍是行业标准，但超微半导体竞争的ROCm软件平台因其开源方法为开发者提供了新水平的控制力，这与英伟达的锁定策略相反 [7] - 这种灵活性不仅是一项技术差异，更可能成为大型科技公司的竞争优势，通过将超微半导体整合到其AI堆栈的重要部分，客户获得了对其他供应商的议价能力 [8] - 超微半导体开始显示出一些破坏英伟达结构性护城河的迹象，其赢得超大规模云服务商大合同的能力不断增强，可能为进一步持续的订单流铺平道路 [9]

美国1月就业市场数据 - 美国1月就业报告将于周五公布 其数据将凸显劳动力市场的强度[3] - 12月劳动力市场已显现更多疲软迹象 尽管失业率在年底小幅下降 但雇主报告仅新增5万个工作岗位 低于经济学家预期[3] - 美联储官员在维持利率不变后将密切关注劳动力市场 部分官员认为应继续降息以支撑就业市场[4] - 投资者还将关注2月消费者信心指数、消费者信贷水平以及制造业和服务业的采购经理人指数调查结果[4] 科技与媒体巨头财报 - 谷歌母公司Alphabet财报备受关注 其最近一份报告营收已突破1000亿美元里程碑[5] - 亚马逊上一季度营收也实现强劲增长 但该公司近期宣布了新一轮裁员[5] - 投资者将关注迪士尼财报中直接面向消费者业务（包括流媒体服务）的更多细节 该业务上一季度增长8%但低于预期[7] - 超微半导体公司财报发布之际 其数据中心芯片销售旺盛 提振了分析师的看涨情绪[6] - 尽管投资者持续关注人工智能领域的机会 但有观察人士警告顶级科技公司存在估值过高的风险[6] - 关键财报日历：Palantir、迪士尼（2月3日） 超微半导体（2月4日） Alphabet、优步、高通（2月5日） 亚马逊（2月6日）[9][10] 制药行业财报 - 制药公司财报将成为焦点 包括礼来公司 其股价因市场对其减肥药的乐观情绪而上涨[7] - 竞争对手减肥药制造商诺和诺德也将于本周发布财报[7] - 其他将发布财报的制药公司包括安进、默克、艾伯维和诺华[7] - 关键财报日历：默克、安进、辉瑞（2月4日） 礼来、艾伯维、诺华、诺和诺德（2月5日） 百时美施贵宝（2月6日）[9][10] 其他行业公司财报 - 本周发布财报的其他行业公司包括丰田汽车、百事可乐、菲利普莫里斯国际、壳牌和康菲石油[9][10]