会议介绍 - 高盛举办Communacopia与技术大会 HP参与炉边谈话环节 [1] - 高盛研究分析师Michael Ng主持 HP首席财务官Karen Parkhill作为主讲嘉宾 [1] - 会议时长35分钟 聚焦HP及IT硬件行业讨论 [1] 高管背景 - Karen Parkhill于2024年加入HP担任CFO 此前自2016年起担任医疗科技公司Medtronic首席财务官 [1] - Michael Ng为高盛研究分析师 负责覆盖HP及IT硬件领域研究 [1]

涉及的行业和公司 * 行业为个人电脑（PC）和打印设备行业[2] * 公司为惠普（HP Inc）[2] 核心观点和论据 **财务表现与业务概览** * 公司第三季度业绩良好 实现了连续第五个季度的整体增长以及连续第六个季度的个人电脑业务增长[5] * 个人电脑业务增长势头由Windows 11更新和AI电脑出货增加驱动 预计此势头将持续到本财年末及下一财年[5] * 打印业务表现符合预期 但办公领域出现暂时性疲软[5] * 尽管关税增加带来影响 两大业务的利润率仍维持在给定范围内[5] **个人电脑（PC）市场展望与驱动因素** * 预计行业个人电脑出货量将实现中个位数同比增长[6] * 增长由三大因素驱动：1）老旧设备基础的更新换代；2）Windows 11更新（约50%的设备基础已完成更新 仍有空间）；3）AI电脑在出货量中的占比提升[6] * 第三季度AI电脑出货占比达到或略超25% 原预期为财年末达到此水平[7] * 公司仍预计未来几年内AI电脑将占其出货量的50%[7] * AI电脑是高端产品 带来更高价格和利润率[7] * 预计当AI电脑占比达到50%时 将为整个个人电脑品类带来5%至10%的平均销售单价（ASP）提升[21] **AI电脑的需求与价值主张** * 当前对企业而言 购买AI电脑具有一定的“未来验证”特性 首席信息官（CIO）为避免设备在一两年内过时而选择更新[23] * 越来越多的应用程序正被开发用于在边缘设备（Edge）运行 其优势在于更快、更安全、更便宜（无需额外的网络和云成本）[23] * 目前已有Adobe、Zoom和CrowdStrike等软件在利用AI电脑的NPU能力[23] **利润率管理与发展** * 个人系统（PS）业务息税前利润（EBIT）利润率在上季度达到5.4% 回归5%-7%的长期目标范围[20] * 通过采取果断行动（如优化供应链、降低成本、提高价格）来抵消关税影响 预计利润率将继续环比改善[20] * 打印业务利润率保持在较高水平 公司注重维持定价纪律和盈利能力 在某些地区可能选择放弃部分份额以维持利润率[34] **打印业务战略与动态** * 家庭打印业务有所下滑 公司专注于高效和盈利运营 策略包括增加大墨仓打印机销售、扩大订阅用户群（目前全球有1300万订阅用户）以及提高价格[29] * 尽管上季度办公打印需求出现暂时性小幅下降 但使用数据稳定 预计随着员工重返办公室 企业将升级打印设备[31][33] * 打印耗材业务存在季节性 夏季销量通常较低 假日季会回升 长期预计将出现低个位数下滑[36] * 打印业务中存在增长点 工业打印业务（约占15%）上一季度实现了两位数同比增长和环比增长 订阅业务也呈现良好增长[51] **成本管理与未来准备** * “未来就绪节省计划”（Future Ready Savings Plan）进展顺利 预计本财年末将超额完成20亿美元的年度总节省目标（原目标为16亿 后提升至18亿和20亿）[39] * 节省的成本用于抵消不利因素并投资于未来增长机会[40] * 未来将通过将人工智能（AI）嵌入业务流程（如客服中心、信贷与收款）来寻找更多成本优化机会[38][40] **关税影响与缓解措施** * 数据显示 需求前置（demand pull forward）的影响非常小[10] * 为应对关税成本上升 公司采取了果断行动 包括优化和转移供应链、全面降低成本以及提高产品价格[11] * 个人电脑业务方面 已将满足美国需求的生产几乎全部转移出中国（迁至泰国、越南、墨西哥 联邦业务在美国生产）[43] * 打印业务方面 通过优化庞大的供应链和制造网络来应对互惠关税[44] * 预计关税影响的抵消措施将在第四季度取得进一步进展[44] **资本配置与并购（M&A）策略** * 公司有明确的资本配置框架 承诺在总杠杆率低于两倍且无更高投资回报率（ROI）机会的情况下 将100%的自由现金流返还给投资者[49] * 并购策略注重纪律性 专注于符合“未来工作”战略并能带来更高投资回报率的机会[48] * 对Humane的收购带来了Cosmos AI平台和一个经验丰富的软件工程团队 用于增强设备间的互联性[48] **现金流与库存管理** * 为应对关税和供应链调整 短期内策略性地增加了库存[46] * 个人电脑业务拥有负的现金转换周期 这有助于现金流[46] * 公司仍预计本财年可实现26亿至30亿美元的自由现金流[46] 其他重要内容 **关键增长领域** * 公司的关键增长领域旨在以高于核心业务的速度增长 且利润率更高[37] * 上一季度 这些领域实现了强劲的两位数环比和同比增长[37] * 在个人系统方面 包括AI电脑、工作站业务和混合办公业务；在打印方面 包括订阅服务、服务业务、工业打印和3D打印[37] **长期愿景与优先事项** * 管理层未来一至两年的关键优先事项包括：保持个人电脑业务增长势头（由设备基础更新、Windows 11刷新、AI电脑驱动） 通过纪律性运营保持和改善利润率 抵消诸如关税等不利因素 同时投资未来 并专注于为股东创造价值[53]

核心观点 - Novacium公司位于法国里昂的生产设施将开始生产第三代硅基负极材料 初始年产能为2吨 可支持约150万个18650锂离子电池的生产 并计划将产能扩大至50吨/年 以支持约4000万个电池的年产量[1][2][5] - 公司通过与现有大型电池制造商合作生产电池 无需投资新设施 可快速实现商业化部署 目标是在4.5至8美元/个的现有市场价格范围内提供更高性能的替代产品[3][4] - 公司正在与公共和私人融资伙伴积极讨论 以支持50吨/年试点工厂的开发和建设 融资完成后将进入详细工程设计、建设和调试阶段 为实现规模化商业生产和长期收入奠定基础[7][8] 生产能力 - 法国里昂设施初始年产能为2吨GEN3硅基负极材料 可支持每年最多150万个HPQ ENDURA+或NOVACIUM品牌18650锂离子电池的生产[2] - 计划将GEN3硅基负极材料年产能扩大至50吨 可支持每年约4000万个18650电池的生产[5] 商业化策略 - 电池生产将外包给具备基础设施的大型电池制造商 利用现有产能快速实现商业化部署 无需投资新建设施[3] - 目标在4.5至8美元/个的现有市场价格范围内提供更高性能的18650电池替代产品 全球圆柱电池年需求持续增长 涉及交通、消费电子和储能领域[4] 技术优势 - GEN3硅基负极材料技术已达到商业就绪状态 能够生产高性能电池[3] - 计划建设专门生产GEN3负极材料的50吨/年试点工厂 确保工艺一致性、可扩展性以及与现有电池制造基础设施的整合[7] 融资与扩张计划 - 正在与公共和私人融资伙伴积极讨论 以支持50吨/年试点工厂的开发和建设[7] - 融资完成后将进入详细工程设计、建设和调试阶段 为实现规模化商业生产和长期收入奠定基础[8] - 50吨/年产能规模将使公司从有限的试点产出过渡到具有工业意义的量产水平 每年可提供数千万个先进电池[9] 公司背景 - Novacium是一家位于法国里昂的清洁技术初创公司 由三位法国博士工程师创立 并得到HPQ Silicon Inc的支持 公司致力于通过深厚的科学专业知识与强大的工业愿景相结合 开发能源领域的高附加值技术[9] - HPQ Silicon Inc是一家专注于先进材料和关键工艺开发创新的公司 通过与研发合作伙伴Novacium合作 推进下一代硅基负极材料 商业化其ENDURA+锂离子电池 并开发突破性清洁氢能和废物转化能源技术[11]

技术突破 - 子公司HPQ Silica Polvere Inc 在第六次测试中成功生产出商业级气相二氧化硅 表面面积达到136平方米/克 是之前测试结果的三倍以上[1][3] - 表面面积相比前次测试增长309% 达到136平方米/克 符合公司内部实验室基准范围135-185平方米/克[6] - 材料性能达到商业级规格要求 符合90级(75-105平方米/克)和130级(105-155平方米/克)标准 并进入150级产品范围(135-165平方米/克)[6] 工艺验证 - 单步生产工艺可匹配商业级基准 证明实验室规模结果可在中试规模复制[1][3] - 碳基杂质被完全消除 获得更清洁且工业需求更高的产品[6] - 扫描电子显微镜分析确认材料形态特征与商业级气相二氧化硅一致[6] 合作与认证 - 测试由技术供应商PyroGenesis Inc实施 结果由全球领先气相二氧化硅制造商直接提供 该公司与HPQ签有意向书[2] - 工艺优化基于2025年8月20日公布的第五次测试后的改进措施[3] 发展计划 - 下一阶段重点将表面面积性能推向200平方米/克以上范围 瞄准商业市场高需求领域[4] - 公司认为剩余挑战可控 商业化路径保持强劲[4] 公司背景 - HPQ Silicon Inc是魁北克-based的TSX创业交易所工业发行人 专注于先进材料和关键工艺开发创新[9] - 通过与研发伙伴Novacium合作 推进下一代硅基负极材料(Gen3) 商业化ENDURA+锂离子电池 开发突破性清洁氢能和废物转化能源技术[9] - 公司持有北美独家权利 致力于成为低成本、零二氧化碳排放的气相二氧化硅和高纯度硅生产商[10]

核心战略 - 公司提出"算力×联接"核心战略 旨在打破计算与网络生态割裂状态 实现算力与联接深度协同[3][7] - 网络在AI基础设施投资占比仅10% 但性能优化可撬动超过30%算力业务能力提升[1][8] - 公司定位为数字化及AI解决方案供应商 通过多元异构开放战略适配不同GPU厂家和算力模型[3][9] 技术方案创新 - 端网协同解决方案打破服务器与网络运维边界 通过GPU/网卡感知网络状态实现精准调优[4] - 方案已适配50余款交换机及多家GPU/网卡厂商 网络性能平均提升16% 防拥塞效果提升20%[4] - DDC架构实现算力与网络彻底解耦 通过信元转发技术消除HASH极化 实现100%负载均衡[6] - DDC架构有效带宽相比ECMP最高提升107% All-to-All场景传输性能较InfiniBand平均提升2.5%[6] 硬件产品突破 - 发布基于102.4T芯片的800G AI交换机 具备128个800G端口 为业内单机容量最高[5] - 在两层Spine-Leaf架构下支持10K+800G端口 相比上一代节省70%设备用量和50%光模块用量[5] - 全部端口支持LPO/LRO光模块实现超低时延传输 采用液冷与风冷兼容散热架构[5] 基础设施支撑 - 确定性网络技术实现"三个确定"：确定路径 确定带宽 确定时延和抖动 支撑跨区域算力调度[8] - 解决东数西算等战略中数千公里传输距离的稳定性需求 为跨域算力调度提供基础设施保障[8] - 公司在计算和网络领域均处于行业Top2或Top3地位 具备独特均衡优势[7]

**行业与公司** * 行业聚焦于硬件与通信技术 涵盖AI基础设施 传统企业IT设备 PC刷新周期[1][7][27] * 涉及公司包括HP Inc F5 Ingram Micro NetApp Axon Enterprise Arista Networks Super Micro Computer Dell Technologies Hewlett Packard Enterprises[4][6] **核心观点与论据** * AI基础设施驱动数据中心设备支出增长 超大规模云提供商2025年资本支出预计增长54%至3880亿美元[7][8] * 传统企业IT设备处于复苏早期阶段 传统服务器收入在C1Q25同比增长15% 但增长主要由ASP提升驱动而非单位增长[13] * PC刷新周期受Windows 10终止支持 AI PC推出和关税前需求拉动影响 2025年全球PC出货量预计增长4%[27] * 企业/园区网络市场预计2025/26年恢复正增长 增速分别为3% 受Wi-Fi 7新标准和AI驱动解决方案推动[13] **其他重要内容** * HP Inc的打印业务持续疲软 预计2025年下降LSD% 因企业客户优先投资PC和AI而非打印技术[29][33] * F5的Systems业务在F3Q25增长39% 受硬件技术刷新和AI需求驱动 软件业务增长16%[42] * Ingram Micro的2Q25收入超预期达128亿美元 但毛利率6.6%低于预期 因低利润率业务占比提升[52] **投资观点与风险** * 对HP Inc评级中性 目标价28美元 风险包括混合办公增加影响商用PC需求 打印业务价格竞争[35][36] * 对F5评级中性 目标价315美元 风险包括企业IT支出放缓 云平台执行风险[44][46] * 对Ingram Micro评级买入 目标价25美元 风险包括IT支出持续低迷 OEM直销模式占比提升[54][55] **数据引用** * 超大规模云提供商2025年资本支出预计3880亿美元 同比增长54%[8] * 传统服务器收入C1Q25同比增长15% 但单位仍同比下降[13] * 全球PC出货量2025年预计增长4% 美国C2Q25出货量仅增长1%[27][32] * HP Inc预计F2025收入551亿美元 同比增长3%[29] * F5预计F2025收入31亿美元 同比增长10%[42] * Ingram Micro预计2025年收入510亿美元 同比增长6%[51]

财务业绩表现 - 第三季度营收达到91.4亿美元，超出分析师平均预期的85.3亿美元 [1] - 服务器业务营收同比增长16%至49亿美元 [1] - 网络业务营收大幅增长54%至17亿美元 [1] 未来业绩指引 - 预计第四季度营收在97亿至101亿美元之间，高于分析师预期的95.4亿美元 [1] - 将2025财年全年营收增长预期从7%—9%上调至14%—16% [1] 业务驱动因素 - 人工智能服务器需求旺盛，是服务器业务增长的关键驱动力 [1] - 公司通过集成英伟达的最新GPU来满足市场需求 [1]

PresentationAsiya MerchantVP & Analyst Welcome, HP Inc. We have Enrique Lores here. Welcome to the all the investors to Citi's Global TMT day 1. It's already been a busy morning. It almost feels like the afternoon. I do have some disclosures to read on behalf of HP. So just bear with me. Today's discussion includes forward-looking statements involves risks, uncertainties and assumptions which are further described in HP's SEC filings, including Form 10-K and 10-Q, HP Inc. assumes no obligation and does not ...

投资策略 - 投资策略侧重于长期投资 同时结合短期做空以发掘阿尔法机会 [1] - 采用自下而上的分析方法 深入研究公司的基本面优势和劣势 [1] - 投资期限为中长期 旨在识别具有坚实基本面、可持续竞争优势和增长潜力的公司 [1]

公司及行业 * 惠普公司 (HP Inc) 及其个人电脑 (PC) 和打印 (Printing) 业务 [1] * 涉及个人电脑行业、打印行业、半导体行业及地缘政治和贸易政策 [1][2][3][4][5][9][10][11][13][28][30][31][54] 核心观点与论据 个人电脑 (PC) 业务表现与展望 * 个人电脑市场需求整体符合预期 消费者市场表现强于预期 但商用打印市场需求弱于预期 [2] * 公司预计个人电脑市场将在2025年实现中个位数 (mid-single digits) 增长 并在2026年继续增长 [3] * 个人电脑市场增长由多重因素驱动：COVID期间售出设备的换机周期、Windows 10向Windows 11的过渡、以及向AI PC的转型 [4][5] * Windows 11的过渡已完成略超50% 预计将持续推动2025年底及至少2026年初的需求 [5][6] * AI PC转型速度快于预期 公司目标为2025年底AI PC占产品组合的25% 并已提前一个季度实现该目标 [6] * 收入增长高于单位出货量增长 原因包括AI PC等高端品类占比提升 以及外设和服务等PC相关业务的增长 [7][8] * 在所有商用细分市场（政府、企业、中小型企业）均看到强劲增长 教育领域是唯一例外 其市场表现较往年疲软 [9] * 企业客户对Windows 11的采用速度快于中小型企业客户 [9] * 从地域看 欧洲表现非常强劲 中国因整体经济状况仍相对疲弱 但本季度政府推出的消费补贴政策对消费需求产生了更积极的影响 [10] AI PC的驱动因素与竞争优势 * AI PC的用例分为两类：一是Copilot等能进行本地推理的新应用 二是Adobe、Zoom、CrowdStrike等现有应用利用NPU/GPU能力在本地更快、更安全、更低成本地运行 从而提升体验 [19][20] * 公司主张客户现在应购买AI PC而非传统PC 以确保未来几年能支持新软件功能 [21] * 运行这些AI应用无需客户进行后端更改 [22][23] * 公司将AI PC视为高端PC 预计其能带来更好的利润率 [25] * 公司在AI PC领域的市场份额高于传统品类 其竞争优势在于：与软件公司的紧密合作、拥有性能最强的55 TOPS AI PC产品、以及安全方面的传统优势 [26] * 处理器供应商多元化（AMD、Intel、Qualcomm）对公司是积极变化 有助于提供更具差异化的产品并增强议价能力 [28][29] 成本、定价与供应链 * 因关税和商品成本上升 公司已采取提价措施 [11][14][30] * 公司加速了供应链转型 目标在2025年底前将北美市场产品的生产全部移出中国 并在2025年第三季度提前完成了此过渡 将生产转移至东南亚、墨西哥和美国 [13] * 商品成本（尤其是内存）在2025年相比2024年有所增加 预计下半年将继续同比增长 公司通过战略性采购和增加库存来缓解影响 [30] * 公司的定价策略是追求盈利性增长而非单纯市场份额 并预期整个市场都会因成本增加而调整价格（提高标价或减少折扣） [15] * 针对美国的Section 232关税调查仍在进行 结果未定 公司表示已展示出应对能力 将根据最终决定调整计划 [31] * 未看到因关税导致的需求提前采购 (pull forward) 现象 第二季度估计全球影响小于1% 第三季度影响非常小 [32][34] 打印 (Printing) 业务表现与展望 * 公司预计打印市场在2025年将略有下滑 (slightly decline) 2026年表现相似 [3] * 打印业务的基本驱动因素是使用量 (usage) 远程监测数据显示使用量符合预期 未偏离计划 [42] * 当前市场需求疲软（尤其是办公领域）的主因是客户优先投资AI和PC等领域 而非更换打印机 公司认为这是暂时现象 [42][43] * 耗材 (supplies) 业务符合预期 预计下滑中个位数 (decline mid-single digits) 安装基数缩小和使用量缓慢下降是负面因素 但公司原装耗材的市场份额增长和定价提升抵消了部分影响 [53] * 竞争环境方面 日元兑美元汇率使日本竞争对手具有优势 办公市场需求疲软也加剧了竞争 导致该领域价格下行压力大于预期 [54] * 公司认为市场正在整合 对自身在A3和A4领域的竞争地位充满信心 [54][55] 打印业务的创新与转型 * AI将显著影响打印业务 例如公司推出的“完美打印” (perfect print) 功能 利用AI理解用户意图 纠正打印指令错误 [58][59] * 订阅服务是重要驱动 公司拥有约1300万订阅用户 (around 13 million subscribers) [61] * 订阅服务组合不断扩大 从墨水到纸张 再到推出“全包”计划 (all-in program) 将打印机、耗材和支持服务打包订阅 [63] * 公司正将订阅模式与从传统墨盒模式向大墨仓模式 (big tank model) 的转变相结合 [63][64] * 订阅服务的价值主张是便利性 (convenience) 而非成本 客户愿意为此付费 [67][71] 公司战略与资本配置 * “未来工作” (future of work) 是核心战略机遇 整合PC、打印、耳机（Poly收购）、视频会议系统以提供完整解决方案是一大差异化优势 [79] * AI将是所有产品线（PC、打印、外围设备）的关键创新和差异化领域 [79] * 公司非常重视股东回报 目标是若杠杆率保持在2倍以下 则将100%的自由现金流返还给股东 除非有更好的并购机会 [81] 其他重要内容 关税对打印业务的影响 * 在2025年第三季度 关税对打印业务的影响大于对个人电脑业务的影响 因为打印业务还受到 reciprocal tariffs 的影响 而个人电脑业务仅受中国关税影响 [72][73] * 打印业务的应对措施与PC类似：将生产移出中国、推动成本削减、以及提价 [75][77] 外围设备与Poly整合 * Poly（视频会议与耳机）收购是产品组合的重要部分 是“未来工作”战略的关键 [79] * 视频会议房间的渗透率仍然很低 存在巨大机遇 公司正致力于改善连接体验 并实现HP PC与HP会议系统的更好集成 [80] * 本季度发布了与谷歌合作的新型3D全沉浸式视频协作系统 [80] 财务影响 * 供应链转移和关税导致了成本上升 公司通过寻求降低产品成本或结构成本的机会来缓解 并加速了结构性成本削减计划 [14] * 价格调整在第二和第三季度已进行 其全面影响需要时间显现 [14]