报告行业投资评级 - 互联网行业评级为“Attractive”（有吸引力），分析师预计该行业未来12 - 18个月的表现相对于相关广泛市场基准将具有吸引力 [5][78] 报告的核心观点 - 参加2025年CVPR会议，总结Waymo、GOOGL机器人和META代理技术的5个关键要点，科技进步凸显数据、规模价值以及GOOGL和META被低估的长期看涨期权 [1][3] - 对Alphabet Inc.（GOOGL.O）和Meta Platforms Inc（META.O）均给出“Overweight”（增持）评级，看好其在AI、效率等方面的发展及带来的长期增长潜力 [21][40] 根据相关目录分别进行总结 会议关键要点 - **自动驾驶模拟进步**：Waymo结合重建和生成技术创建高保真模拟，使验证更具扩展性和效率，缓解自动驾驶开发瓶颈，过去一年扩散模型技术和可控性的改进使其将模拟应用于验证过程 [4][7] - **自动驾驶泛化与规模效益**：Waymo强调构建可泛化模型对创建可扩展系统的重要性，扩大计算、数据和参数数量可改善模型性能，拥有数据和资本的公司在自动驾驶部署中更具优势 [8] - **自动驾驶极端天气挑战**：Waymo在应对极端天气和遮挡方面仍面临挑战，如在雪和洪水天气下表现有待提高，公司采取加热传感器和自动清洁等措施解决传感器问题，还将VLMs集成到神经网络堆栈以评估水的深度 [9] - **GOOGL机器人研究前景**：GOOGL机器人能力处于早期阶段，但近期研究显示其模型具有泛化和扩展能力，可适应多种类型机器人，其基于Gemini 2.0的Gemini Robotics - ER模型在理解物理世界和成功率方面表现更好 [10][11] - **META模型发展规划**：META概述模型发展的三阶段路径，包括快速思考系统、慢速思考系统和与其他代理及人类协作的系统，公司认为第三阶段将通过扩展代理数量来定义，长期来看其GenAI领导地位和模型是一些看涨期权的关键推动者 [12] Alphabet Inc.（GOOGL.O）分析 - **价格目标**：目标价为185美元，通过贴现现金流/长期EBITDA倍数确定，暗示2025年调整后EBITDA约为12倍 [15] - **风险回报情景**：牛市情景下，2026年EBITDA约为12.9倍，得益于费用控制、股票回购、广告支出加速和新AI产品增量贡献；基础情景下，2026年EBITDA约为10.9倍，假设务实的收入/EBITDA增长和运营效率提升；熊市情景下，2026年EBITDA约为9.6倍，面临全球广告增长放缓、利润率压力和新AI产品带来的成本增加等问题 [18][19][25] - **增持理由**：搜索、YouTube等平台的AI驱动创新增强长期增长信心，持续的费用控制带来运营杠杆和盈利预测上调 [21] Meta Platforms Inc（META.O）分析 - **价格目标**：目标价为650美元，通过贴现现金流/长期EBITDA倍数确定，暗示2026年调整后EBITDA约为12.1倍 [35] - **风险回报情景**：牛市情景下，2026年EBITDA约为15.3倍，AI投资推动用户参与度和收入增长，效率提升和Reels货币化差距缩小；基础情景下，2026年EBITDA约为12.2倍，2025年广告收入增长约14%，AI投资推动Reels参与度和货币化；熊市情景下，2026年EBITDA约为8.7倍，面临用户参与度下降、Reels货币化缓慢、宏观不确定性和监管等问题 [38][39][42] - **增持理由**：向多年效率、生产力和精简运营的结构性转变，平台的收入和参与度趋势改善，存在AI驱动的上行潜力、订阅采用和点击消息等三个被低估的“看涨期权” [40] 行业覆盖公司评级 | 公司（代码） | 评级（截至日期） | 价格（06/16/2025） | | --- | --- | --- | | Airbnb Inc (ABNB.O) | U (12/06/2022) | $137.21 | | Alphabet Inc. (GOOGL.O) | O (08/11/2015) | $176.77 | | Amazon.com Inc (AMZN.O) | O (04/24/2015) | $216.10 | | Booking Holdings Inc (BKNG.O) | E (01/09/2019) | $5,369.04 | | DoorDash Inc (DASH.O) | O (02/21/2024) | $221.73 | | Expedia Inc. (EXPE.O) | E (01/09/2019) | $164.61 | | Instacart (CART.O) | E (01/29/2024) | $43.87 | | Lyft Inc (LYFT.O) | E (10/24/2019) | $14.97 | | Meta Platforms Inc (META.O) | O (03/20/2023) | $702.12 | | Nextdoor Holdings Inc (KIND.N) | U (05/12/2025) | $1.55 | | Pinterest Inc (PINS.N) | E (03/28/2022) | $35.22 | | Reddit Inc (RDDT.N) | O (12/08/2024) | $126.20 | | Snap Inc. (SNAP.N) | E (07/22/2024) | $8.27 | | Uber Technologies Inc (UBER.N) | O (06/04/2019) | $85.12 | | AppLovin Corp (APP.O) | O (04/10/2025) | $370.68 | | Compass, Inc. (COMP.N) | E (07/20/2022) | $6.27 | | Criteo SA (CRTO.O) | E (01/26/2016) | $23.91 | | DoubleVerify Holdings Inc (DV.N) | E (06/25/2024) | $14.64 | | Electronic Arts Inc (EA.O) | E (08/04/2021) | $151.10 | | Integral Ad Science Holding Corp. (IAS.O) | E (04/16/2024) | $8.33 | | MNTN Inc (MNTN.N) | E (06/16/2025) | $22.69 | | Opendoor Technologies Inc (OPEN.O) | E (07/24/2023) | $0.56 | | Playtika Holding Corp (PLTK.O) | E (11/27/2022) | $4.74 | | Roblox Corporation (RBLX.N) | O (11/04/2024) | $100.44 | | Shutterstock Inc (SSTK.N) | E (07/28/2022) | $18.28 | | Take - Two Interactive Software (TTWO.O) | O (02/01/2018) | $238.60 | | Trade Desk Inc (TTD.O) | O (06/01/2023) | $70.25 | | Unity Software Inc (U.N) | O (09/02/2024) | $24.40 | | Webtoon Entertainment Inc (WBTN.O) | E (07/22/2024) | $8.77 | | Bumble Inc. (BMBL.O) | E (03/08/2021) | $5.24 | | Chewy Inc (CHWY.N) | O (10/31/2023) | $41.66 | | Duolingo Inc (DUOL.O) | O (04/23/2025) | $474.90 | | eBay Inc (EBAY.O) | O (04/18/2024) | $77.71 | | Etsy Inc (ETSY.O) | U (04/18/2024) | $53.89 | | FIGS, Inc. (FIGS.N) | E (02/29/2024) | $5.33 | | Match Group Inc (MTCH.O) | E (04/18/2024) | $30.79 | | Peloton Interactive, Inc. (PTON.O) | E (03/14/2022) | $6.93 | | Revolve Group Inc (RVLV.N) | E (10/20/2024) | $20.61 | | WW International Inc (WGHTQ.PK) | NR (05/20/2025) | $0.24 | [112][114]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 近期印度决策层在减少收益性支出、加快资本性支出、改善营商环境、吸引制造业投资等方面的政策努力令人鼓舞，支撑了投资增长，抑制了宏观稳定性风险，强化了对印度长期的建设性观点 [2] - 从周期性角度看，印度处于有利地位，商品进口占GDP比重较低且内需强劲，为贸易紧张局势提供缓冲；中期前景方面，政策层采取措施管理宏观稳定性风险、推动制造业投资，各邦政府降低营商成本，这些努力将拉动投资，降低宏观稳定性风险有助于实现利率结构性下降，释放更高投资率 [7] 根据相关目录分别进行总结 相对周期性走强 - 从周期性角度，印度在亚洲处境最佳，贸易敞口低、政策宽松、内需复苏、服务业重要性提升；5月商品和销售税征收增长加速至2.5年新高，三个月移动平均同比增长13％；4月服务出口同比增长保持在强劲的17％，且服务出口增长继续超过商品出口增长 [9] 宽松政策前置 - 印度央行6月会议大幅降息50个基点，超市场共识；向金融体系注入持久流动性，5月银行同业拆息持续低于政策利率25个基点，已下降130个基点；宣布现金准备金率分阶段下调100个基点，未来数月将向银行体系注入额外流动性 [10] 强化建设性观点的三大理由 宏观稳定性管理的新范式 - 从总量看，中央政府收益性支出占GDP比重降至22％的六年新低，收益性赤字降至17年低点，2025财年仅占GDP的1.7％，2026财年将进一步降至1.5％；23个邦的收益性支出总额稳步降至GDP的10.9％，为九年低点 [19] - 总体公共财政通过改善组合进行整合，中央政府财政赤字收窄，2025财年将达GDP的4.8％，支出结构改善，资本支出占GDP比重在2025年3月反弹至5.5％，社会福利计划支出占比下降 [22] - 通胀和经常账户赤字保持在央行舒适区，有助于进一步降息，印度央行已降息100个基点，未来可能继续降息25个基点，名义利率将接近三年低点5.25％，实际利率将达1.5％；中期来看，宏观稳定性改善可能使进入结构性利率下行期，有利于投资周期，降低产出波动性 [27] 协同推动制造业 - 自2020年推出以来，生产挂钩激励计划（PLI）在手机零部件、汽车和汽车零部件以及制药等关键行业加快落地，印度商品出口增长约60％，增长最强劲的细分市场正是PLI支持的产品 [29] - 截至2025年3月的12个月内，苹果在印度组装的iPhone价值220亿美元，产量增长近60％，占总产量的20％，推动印度电子产品出口自2022年以来翻番多，目前年化达470亿美元，苹果目标到2026年底在印度组装对美国销售的大部分iPhone [31] - 政策层与行业积极互动，重新调整PLI方案，将资源重新分配到效率最高的行业；2026财年预算中，PLI预算拨款同比增加108％至1950亿印度卢比（23亿美元）；政府还宣布电子元件制造计划，考虑针对稀土磁体推出类似PLI计划 [31][34][37] 令人鼓舞的邦政府助力 - 多个邦宣布全面发展制造业举措，如马哈拉施特拉邦计划10月推出“Viksit Maharashtra”长期发展路线图，目标到2030年将经济总量从5000亿美元提升至1万亿美元；北方邦计划推出1000亿印度卢比激励计划促进电子元件制造业；泰米尔纳德邦宣布首个邦级电子元件制造业计划 [38][39] - 中央政府成立国家专责小组，确定改善营商便利度的关键改革领域，预计成立放松管制委员会，还将部分50年期无息贷款发放与邦政府改革进展挂钩 [39] 为更高投资创造更多储蓄 制造业是关键一环 - 预计印度未来十年平均每年增长6.5％，到2028年成为世界第三大经济体，但目前GDP增长速度无法创造足够就业机会消化劳动力增长，未来十年劳动力预计至少增长8400万，起点上劳动力存在严重就业不足，劳动力参与率低 [41] 服务业发挥关键作用 - 中国和印度商品和服务出口占GDP比重均为21％，疫情使全球服务出口潜在市场上升，印度全球服务出口市场份额从新冠疫情前的3.4％升至目前的4.3％，以美元计算，服务出口几乎翻番，从2020年12月的2100亿美元增至2025年4月的4100亿美元，接近商品出口 [49] - 虽人工智能可能减少新增就业机会，但价值创造和出口的美元价值可能不受太大影响，外包潜在市场增长和印度市场份额上升，印度仍将获得附加值，对储蓄的促进作用不变；人工智能还可能带来生产力效应、替代效应和恢复效应，有助于抵消工作替代效应 [50]

报告行业投资评级 报告未明确提及行业整体投资评级，但对各行业内公司给出了具体评级，如Overweight（O）、Equal - weight（E）、Not - Rated（NR）、Underweight（U）等[63][64]。 报告的核心观点 - 近期美国为人工智能供电的报告受高度关注，投资者开始投资关键公司，对 merchant power、nuclear 和 natural gas 相关公司的看涨情绪明显，而对清洁能源和电网增长与演变主题类公司的兴趣较低，存在投资机会[6][9] - 数据中心电力需求持续快速增长，与人工智能计算需求的非线性增长相关，预计未来需求仍可能超预期增长，但也存在一定下行风险[11][13] - 超大规模企业与核电站所有者的合同受政治和环境因素驱动，且可能为大型数据中心项目选址做铺垫[21] - 美国政府可能采取多种措施解决电网瓶颈问题，对大型数据中心项目、核项目和天然气发电数据中心项目有支持作用，PJM 地区的 merchant power 股票和美国电力传输价值链上的企业可能受益[23] 根据相关目录分别进行总结 投资者问题及分析 问题1：应对数据中心电力合同快速增长的投资方向 - 对 Midstream/Upstream energy、merchant power、power equipment（尤其是 turbines）和 nuclear stocks 的兴趣将增长，目前对 carbon capture、renewables、fuel cells 和 power transmission equipment stocks 的兴趣较低[5] - Bloom Energy 的燃料电池和碳捕获能力未来可能更受投资者关注，燃气轮机股票短期内表现良好，但后续可能存在股价回调风险，比特币向数据中心转换的机会在投资者中推广较难[5] 问题2：数据中心电力需求的持久性 - 自2024年初以来，数据中心电力需求预测呈稳步显著上升趋势，与人工智能计算需求的快速增长密切相关，这与人工智能的非线性改进速度有关[11][13] - 英伟达的业绩证实了强劲的推理需求，预计未来需求持续增长，但2028年后GPU/Custom Silicon需求的可见性有限，存在多种潜在结果[16] 问题3：超大规模企业与核电站所有者合同的战略驱动因素 - 微软与 Constellation Energy 关于三里岛核电站的合同以及 Meta 与 Constellation Energy 关于克林顿核电站的合同，战略目标受政治和环境因素驱动[21] - 市场可能未意识到超大规模企业可能利用这些“核支持”交易为大型数据中心项目在核电站选址做准备，预计未来会有更多相关交易[22] 问题4：美国政府解决电网瓶颈的支持措施 - 可能采取的措施包括 FERC 向区域输电组织发布命令、简化输电项目监管审查流程、加强跨部门协调以及援引相关法案支持大型数据中心等[23] - 这些措施总体上支持大型数据中心项目、核项目和天然气发电数据中心项目，PJM 地区的 merchant power 股票和美国电力传输价值链上的企业可能受益[23] 问题5：跟踪美国数据中心发展活动及人工智能训练设施规模 - 可通过 Jones Lang - LaSalle（JLL）、Cushman & Wakefield、ConstructionWire、Data Center Dynamics 等获取数据中心发展信息[24] - Epoch AI 报告显示，领先人工智能超级计算机的计算性能每9个月翻倍，购置成本和电力需求每13个月翻倍，预计到2030年6月，领先的人工智能超级计算机将需要200万颗AI芯片，成本达2000亿美元，需9GW电力[24] 问题6：美国贸易谈判对数据中心容量和能源公司的影响 - 美国 - 中国贸易谈判对美国数据中心增长的风险较低/极小，但对关键矿物供应的风险为中到高[34] 行业覆盖公司评级 报告对多个行业的公司给出了具体评级和价格信息，涉及 Diversified Utilities / IPPs、Clean Tech、Regulated Utilities、Exploration & Production、Midstream & Renewable Energy Infrastructure、Multi - Industry、Capital Goods、Integrated Energy、Machinery & Construction、Utilities、Energy & Utilities 等行业[96][98][103]。

报告行业投资评级 - 房地产投资信托基金（REITs）和房地产服务（CRE）行业观点为“与大市同步” [5] 报告的核心观点 - 生成式AI在公共REIT和CRE服务领域约37%的任务有自动化潜力，未来3年美国GenAI应用可触达市场占比将从约25%升至约44%，162家相关公司潜在财务影响达340亿美元，约占运营现金流的16% [3][5] - 不同细分领域受AI影响不同，酒店/度假村、经纪商与服务、专业、多元化和医疗保健REITs有显著劳动力自动化机会，博彩、三重净租赁、自助存储、购物中心和购物广场机会较小 [4] - AI对就业和经济的影响存在争议，虽可能带来生产力提升和新工作机会，但也可能导致劳动力市场重新洗牌和再培训需求 [10][115] 各部分总结 机会分析 - 约37%的公共REIT和CRE服务岗位任务有自动化潜力，与全球技术团队预测相符，162家公司潜在财务影响340亿美元，占运营现金流16%，管理、销售、办公行政支持和安装维护修理岗位自动化潜力大 [3][5] - 构建跟踪REITs和CRE职业岗位发布的互动工具，预计6月底推出，部分公司使用第三方承包商部署AI，岗位发布数据可能未涵盖 [7] 受影响程度分析 - 酒店/度假村、经纪商与服务、专业、多元化和医疗保健REITs有显著劳动力自动化机会，博彩、三重净租赁、自助存储、购物中心和购物广场机会较小 [4] - 高现金流上行潜力和高GenAI采用率的交集是最大上行机会所在，如经纪商与服务、医疗保健、酒店/度假村、数据中心和专业领域 [4] 自动化案例 - PSA在自助存储业务中集成AI，85%客户互动通过数字选项完成，减少约30%物业劳动力工时 [8] - AVB在公寓业务中通过AI减少约15%全职员工 [8] - JLL推出商业房地产首个专有生成式AI助理，超30%员工使用，称AI带来高生产率回报但未量化财务影响 [8] 收入影响分析 - 数据中心、专业和CRE服务从GenAI基础设施建设和融资中受益最大，GenAI工具可能带来更复杂的收入管理系统、先进的客户获取工具和预测分析，推动约2900亿美元收入增长 [9] 对劳动力和经济的影响分析 - AI对美国1.64亿个工作岗位的影响存在争议，若劳动力减少，多数房地产行业可能面临营收压力，尤其是办公和酒店行业 [10] - 经济学家认为AI可能带来生产力提升和新工作机会，但也可能导致劳动力市场重新洗牌和再培训需求 [114][115] 各细分领域分析 经纪商与服务 - 约37%的33.6万个岗位任务有自动化潜力，7家公司潜在财务影响176亿美元，占运营现金流34%，安装维护修理、管理、商业和金融运营、办公行政支持岗位自动化潜力大 [119] - CBRE专注运营效率，JLL开发专有AI解决方案，CIGI预计平台加速，CWK整合AI提供数据驱动见解 [129][136] - GenAI工具可能带来收入增长，如改善潜在客户生成、客户服务和数据中心交易 [131] 酒店与度假村 - 约39%的3000个岗位任务有自动化潜力，14家公司潜在财务影响30亿美元，占运营现金流23%，食品准备和服务、管理、办公行政支持、建筑和场地清洁维护岗位自动化潜力大 [137] - HST在AI实施方面领先，通过AI优化非客房服务预订，占总收入40% [146][148] - AI可能带来运营和收入增长机会，如优化非客房收入 [148][153] 专业 - 约37%的3.5万个岗位任务有自动化潜力，8家公司潜在财务影响20亿美元，占运营现金流20%，运输和物料搬运、销售、管理、其他计算机岗位自动化潜力大 [155] - IRM在AI实施方面领先，投资AI转型项目并推出数字体验平台，OUT认为自动化将促进增长，PW关注业务挑战和财务重组 [164][165] 多元化 - 约37%的2000个岗位任务有自动化潜力，16家公司潜在财务影响10亿美元，占运营现金流17%，管理、安装维护修理、办公行政支持、商业和金融运营岗位自动化潜力大 [170] - 多元化REITs的AI采用处于早期阶段，NXDT防御性关注AI风险，未披露具体举措 [179][180] 医疗保健 - 约34%的3000个岗位任务有自动化潜力，18家公司潜在财务影响30亿美元，占运营现金流15%，医疗保健支持、医疗保健从业者和技术、食品准备和服务、管理岗位自动化潜力大 [184] - 医疗保健REITs的AI采用差异大，Welltower和Alexandria Real Estate实施全面AI战略，小REITs关注风险评估 [193] 数据中心 - 约40%的1.8万个岗位任务有自动化潜力，2家公司潜在财务影响10亿美元，占运营现金流13%，其他计算机、管理、商业和金融运营、建筑和工程岗位自动化潜力大 [200] - 数字房地产信托和Equinix投资AI基础设施，AI驱动需求强劲，实现运营效率提升，如减少15%用水 [209] 木材 - 约40%的1.1万个岗位任务有自动化潜力，3家公司潜在财务影响3亿美元，占运营现金流12%，生产、安装维护修理、管理、运输和物料搬运岗位自动化潜力大 [216] - Weyerhaeuser和Rayonier投资AI，前者实施全面战略，后者专注特定运营领域 [223][228] 单户租赁 - 约38%的3000个岗位任务有自动化潜力，3家公司潜在财务影响3亿美元，占运营现金流10%，管理、安装维护修理、办公行政支持、商业和金融运营岗位自动化潜力大 [229] - Invitation Homes和American Homes 4 Rent加速AI采用，前者有明确AI战略，后者关注运营效率和客户服务 [238][239] 制造房屋 - 约39%的7000个岗位任务有自动化潜力，3家公司潜在财务影响2亿美元，占运营现金流9%，办公行政支持、安装维护修理、建筑和场地清洁维护、管理岗位自动化潜力大 [245] - Sun Communities和ELS采取不同AI采用策略，UMH担心AI能力竞争劣势 [254][257] 办公 - 约36%的9000个岗位任务有自动化潜力，19家公司潜在财务影响10亿美元，占运营现金流8%，管理、销售、安装维护修理、商业和金融运营岗位自动化潜力大 [258] - 办公REITs通过提供基础设施和受益于AI驱动的办公需求增长，部分公司有显著AI相关租赁活动 [267] 基础设施（塔楼） - 约39%的1.1万个岗位任务有自动化潜力，4家公司潜在财务影响10亿美元，占运营现金流7%，其他计算机、管理、商业和金融运营、办公行政支持岗位自动化潜力大 [273] - 美国塔楼公司实施多样化AI举措，关注运营效率提升和基础设施现代化，AI目前未显著提升移动网络流量，但长期有潜力 [283][288] 工业 - 约37%的4.3万个岗位任务有自动化潜力，12家公司潜在财务影响10亿美元，占运营现金流7%，运输和物料搬运、办公行政支持、安装维护修理、管理岗位自动化潜力大 [290] - Americold和Lineage在AI实施方面领先，其他公司关注网络安全和风险管理 [299] 公寓 - 约35%的1.5万个岗位任务有自动化潜力，13家公司潜在财务影响7亿美元，占运营现金流6%，安装维护修理、管理、销售、办公行政支持岗位自动化潜力大 [305] - AvalonBay和Equity Residential通过AI实现成本节约和效率提升，其他公司也在不同程度上采用AI [314][319] 购物中心 - 约38%的4000个岗位任务有自动化潜力，17家公司潜在财务影响4亿美元，占运营现金流5%，管理、办公行政支持、商业和金融运营、销售岗位自动化潜力大 [320] - 零售REITs采取不同AI采用策略，Kimco关注风险管理，Whitestone实施数据分析工具并取得成果 [329][330]

报告行业投资评级 - 行业观点为“与大市同步” [1] 报告的核心观点 - 对NVIDIA供应链下游机架产出更乐观，预计2025年约3万机架构建量，主要ODM厂商月机架产出回升，GB300预计3季度交付机架 [3] - PC下半年可能低于季节性表现，若终端需求无显著回升，上半年需求提前拉动会导致下半年低于季节性，PC OEM预计2025年PC出货量同比增长3 - 5% [3] - 通用服务器上半年强劲势头下半年可能减速 [3] - 关键股票建议：ODM偏好技嘉>鸿海>广达>纬创>威和；AI组件看好金居开发；企业级PC偏好联想>华硕>宏碁；对欣兴电子没那么悲观 [3] 各部分总结 硬件技术估值比较 - 展示众多科技硬件公司估值指标，包括收盘价、目标价、市值、每股收益、市盈率、市净率等，涉及台湾、中国大陆、香港等地区公司，评级有优于大市（O）、与大市同步（E）、逊于大市（U） [4][5] 需求预测（2024 - 2027） - 给出服务器、PC、智能手机等产品需求预测及同比变化，如服务器2025年预计1420万台，同比增长2%；PC 2025年预计2.632亿台，同比增长4% [6] NVIDIA相关 GPU路线图 - 介绍NVIDIA多款GPU产品信息，包括发布时间、CPU、后端技术、GPU散热、最大TDP、产品外形、GPU内存等 [33] 服务器供应链 - 阐述NVIDIA AI服务器供应链流程，涉及台积电、富士康、广达、纬创等厂商 [43] 服务器单元预测与物料清单 - 给出NVIDIA AI服务器单元预测，如HGX + DGX + MGX + L40S 2025年预计53.8万台，同比下降29%；还给出H100物料清单及成本构成 [52][53] 服务器供需假设 - 分析NVIDIA HGX/DGX、GB200/300服务器供需份额，如2025年GB200服务器供应中广达占35%，需求中微软占26% [55][62] ODM价值分析 - 分析GB200 NVL72各组件价值、占BOM比例、毛利率等，总价值300万美元，附加值14.8755万美元 [69] AMD相关 - AMD GPU 2025年预计产量约60万台，介绍MI250X、MI300A等产品信息 [41] 苹果相关 生产与成本 - 苹果产品生产基地超70%在中国，美国生产成本高，iPhone美国FOB价比中国高75% [83][85] 供应链 - 列出苹果产品供应链公司评级、股价、2025年销售贡献等，如iPhone组装中鸿海占35 - 40% [86] iPhone产量 - 预计3季度iPhone产量5000万台，环比增长8%，同比下降7% [89] PC相关 产能与出货 - 给出ODM笔记本产能分布，5月NB出货低于预期，预计3季度产量3170万台，同比下降6% [95][97] 市场概况 - 展示PC OEM美国需求与非中国供应对比、全球笔记本生产与需求分布等信息 [98][105]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 日本企业资本支出自2022年进入扩张周期，尽管美国关税政策等带来不确定性，但2025财年企业仍计划将资本支出同比增加3% [4][5] - 过去在小泉政府和安倍经济学时期，资本支出增加带动资本存量扩张，进而推动经济增长，企业利润率和资产回报率也随之上升 [4][25] - 到2024财年，企业净利润率和资产回报率已升至历史高位，随着2023年开始的企业改革推动资产负债表改善，预计资产回报率增速将加快 [27][28] - 预计机械、房地产、零售和汽车等行业资本支出将加速，基于筛选，日立建机、双日、日本邮船、卡普空、SCREEN控股和东京电子等公司未来利润率和资产回报率有望因投资增加而提升 [4][48][63] 根据相关目录分别进行总结 资本支出持续扩张 - 尽管盈利前景因美国关税政策等因素存在不确定性，日本企业仍有资本支出计划，2025财年计划同比增加3%，自2022财年开始的扩张周期仍在持续 [5] - 2024财年，半导体、自动化、输配电和入境旅游等领域投资取得进展，制造业引入人工智能和加速数字化推动半导体产能扩张，非制造业在多个领域也有投资 [7][8] 过去投资扩张阶段的利润率和资产回报率增长 - 过去在2003 - 2007财年小泉政府时期和2013 - 2019财年安倍经济学时期，资本支出周期扩张，企业利润率和资产回报率也随之增加 [25] - 小泉政府时期，资本支出增加扩大资本存量，提高潜在增长率；安倍经济学时期，资本支出增加使资本存量上升，但生产率下降导致潜在增长率降低 [26] 创纪录的利润率，企业改革将推动资产回报率进一步提高 - 企业净利润率自2008财年（不包括新冠疫情期间）稳步增长，目前处于历史最高水平，资产回报率也创历史新高，但自2007财年以来，因企业资产负债表上积累过剩资金，总资产周转率下降，资产回报率改善步伐受阻 [27] - 2023年以来的企业改革使企业资产负债表得到显著且不可逆的改善，总资产周转率停止下降，预计将继续改善，这将与资本支出带来的利润率提升共同推动资产回报率上升 [28] 资本支出增加且利润率扩大的行业 - 在过去两个资本支出周期性扩张时期，机械、汽车、化工、钢铁、批发/零售、建筑、服务和IT及服务等行业积极投资，这些行业在小泉政府和安倍经济学时期资本支出年均平均增长7% [45] - 在这些行业中，机械、化工、钢铁、建筑、批发/零售和IT及服务等行业的投资增加带来了高效的资产回报率改善 [46] 资本支出有望加速的行业 - 预计日本将在半导体和电气化、输配电、入境旅游相关生产扩张以及节省劳动力等方面进行投资，基于2025财年资本支出指引，石油/煤炭、造船/重型机械、零售、汽车、金属制品、化工、加工行业、生产机械和钢铁等行业资本支出增长计划较为突出 [47] - 近年来（2022 - 2024财年），商业机械、通用机械、房地产、运输与物流、批发与零售、电力和汽车等行业资本支出加速，IT及服务行业也有强烈的投资意愿，认为这导致了机械、房地产、零售和汽车行业资本支出加速的循环 [48] 资本支出扩张周期中的有前景公司 - 近年来公司层面资本支出扩张周期加速，通过投资扩大利润率的公司如日立建机、双日、日本邮船、卡普空、SCREEN控股和东京电子等，2025财年有强劲的资本支出增加计划，预计未来利润率和资产回报率将因此提高 [63]

报告行业投资评级 - 股票评级为“Overweight”（增持），行业观点为“In - Line”（与基准表现一致），目标价为HK$20.00，较2025年6月11日收盘价HK$15.58有28%的上涨空间 [4] 报告的核心观点 - 宏观环境疲软下海底捞火锅翻台率同比下滑，但较4月有所改善；YEAH Qing BBQ减少开店数量以确保开店质量 [6] - 2025年因原材料价格上涨和更好的客户服务，GPM可能低于2024年，不过较低的折旧费用或能缓解这一情况；海底捞按计划推进2025年目标，预计下半年加速；YEAH Qing BBQ目标2025年新开100家店，年底达到110 - 120家 [6] - 采用2025年预期盈利19倍的目标P/E进行估值，考虑到宏观不确定性下整体消费情绪较弱，且预计2025 - 2027年每股收益复合年增长率为14%，潜在更快的新店开业可能带来惊喜 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司运营情况 - 2025年GPM可能因原材料成本上升和更多消费者福利低于2024年，上半年GPM同比持平；员工成本比率2025年同比保持稳定；海底捞持续开展公司级营销活动，今年初开始区域和门店级营销活动 [2] - 海底捞火锅5月翻台率同比下滑但较4月改善；YEAH Qing BBQ减少开店数量确保质量；海底捞按计划推进2025年目标，下半年预计加速；YEAH Qing BBQ目标2025年新开100家店，年底达110 - 120家 [6] 财务数据 |指标|2024|2025e|2026e|2027e| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |EPS (Rmb)**|0.87|0.99|1.12|1.27| |EPS (Rmb)§|0.81|0.95|1.05|1.13| |Revenue, net (Rmb mn)|42,755|45,930|50,436|56,209| |EBITDA (Rmb mn)|8,418|9,002|9,603|10,435| |Net income (Rmb mn)*|4,708|5,338|6,063|6,896| |P/E|17.2|14.5|12.7|11.2| |P/BV|5.0|3.6|2.8|2.2| |RNOA (%)|95.0|129.9|559.6|249.9| |ROE (%)|40.8|32.9|28.1|25.0| |EV/EBITDA|8.1|6.3|5.4|4.3| |Div yld (%)|5.5|6.2|6.2|6.7| |FCF yld ratio (%)**|7.4|8.7|9.1|10.0| |Leverage (EOP) (%)|(38.0)|(45.9)|(34.5)|(33.7)| [4] 估值方法 - 采用2025年预期盈利19倍的目标P/E进行估值，考虑宏观不确定性下整体消费情绪较弱，较2018年以来平均估值低1个标准差；预计2025 - 2027年每股收益复合年增长率为14%，潜在更快的新店开业可能带来惊喜 [7] 行业覆盖公司评级 |公司（代码）|评级（截至日期）|2025年6月11日价格| | ---- | ---- | ---- | |Angel Yeast Co. Ltd. (600298.SS)|O (02/20/2025)|Rmb37.21| |Bosideng International Holdings Limited (3998.HK)|O (11/27/2024)|HK$4.58| |Chacha Food Co Ltd (002557.SZ)|U (02/20/2025)|Rmb23.71| |...|...|...| [64][66]

报告行业投资评级 - 行业评级为有吸引力（Attractive），分析师预计未来12 - 18个月行业覆盖范围的表现将优于相关广泛市场基准 [6][45] - 报告研究的公司中，Blackline Inc（BL.O）、OneStream Inc（OS.O）、Vertex Inc.（VERX.O）等被评为增持（Overweight） [4][80] 报告的核心观点 - AI催化Oracle Fusion和NetSuite加速增长，后台办公超级周期可能超出SAP生态系统，增加对CFO办公室覆盖公司（BL、OS、VERX）的需求，增强对BlackLine、OneStream和Vertex增持评级的信心，Vertex因与Oracle紧密的上市合作关系，是最明显的潜在受益者 [1][4] - Oracle 2025财年第四季度业绩超预期，SaaS云应用业务增长加速，管理层预计2026财年云应用增长率将进一步提高，采用AI的需求促使企业从本地产品升级到云产品 [2] - SAP在后台办公超级周期中领先，积极推动客户向云迁移，其当前云积压订单加速增长，而Oracle的Fusion和NetSuite业务近期才出现类似的加速增长 [3] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩表现 - Oracle 2025财年第四季度业绩超预期，Fusion同比增速加快4个百分点至22%，NetSuite同比增速加快1个百分点至18%，管理层预计2026财年云应用增长率将进一步提高 [2] 行业发展趋势 - AI是CIO升级ERP平台到云的首要催化剂，企业为利用AI能力，从本地产品升级到云产品的需求增加 [2][12] - 后台办公超级周期可能超出SAP生态系统，ERP向云的升级将带来更多需求，推动CFO办公室覆盖公司的业务增长 [4] 公司评级与估值 - Blackline Inc（BL.O）、OneStream Inc（OS.O）、Vertex Inc.（VERX.O）被评为增持（Overweight） [4][80] - OneStream Inc预计到2033年保持约19%的复合年增长率，总营收达到21亿美元，营业利润率为35%，自由现金流为7.14亿美元，目标价为27美元 [14]

报告行业投资评级 |公司|代码|评级|2025年6月10日价格|2025年12月目标价|涨跌幅度|2025年预期市盈率|2026年预期市盈率|2025年预期市净率|2026年预期市净率| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |AIA Group|1299 HK Equity|OW|69.7|102.0|46%|14|13|2.3|2.3| |China Life - H|2628 HK Equity|UW|17.0|9.0|-47%|9|8|0.8|0.8| |China Life - A|601628 CH Equity|UW|39.5|17.0|-57%|22|19|1.8|1.7| |Ping An - H|2318 HK Equity|OW|47.5|70.0|48%|7|6|0.8|0.7| |Ping An - A|601318 CH Equity|OW|53.4|65.0|22%|8|8|0.9|0.8| |CPIC - H|2601 HK Equity|N|27.2|21.0|-23%|7|7|0.7|0.7| |CPIC - A|601601 CH Equity|N|34.9|30.4|-13%|10|9|1.0|0.9| |New China Life - H|1336 HK Equity|UW|36.5|12.0|-67%|7|6|1.0|0.9| |New China Life - A|601336 CH Equity|UW|53.0|22.0|-58%|11|10|1.6|1.4| |PICC Group - H|1339 HK Equity|OW|5.4|5.4|0%|6|5|0.6|0.6| |PICC Group - A|601319 CH Equity|N|8.3|7.3|-12%|13|11|1.3|1.2| |PICC P&C|2328 HK Equity|OW|15.3|17.0|11%|9|8|1.2|1.1|[10] 报告的核心观点 - 中国保险公司业务重心错误地放在储蓄型保单上，导致产品利润率下降和死亡率保障缺口增大，应向保障/健康保险转型 [11] - 保障/健康保险不仅有利于社会，还能使保险公司受益，如多元化利润来源、降低负债资金成本和增加未来收益 [22][24] - 平安集团推广商业健康产品的努力被市场低估，AIA Group和PICC P&C也可能从服务消费增长中受益 [2][6] - 随着GDP增长和监管支持，中国自付医疗支出预计将在未来10年降至25%，有利于促进服务消费 [39] - 提出三项促进保险行业服务消费的建议，包括给予商业健康保险税收优惠、为销售保障型保单的保险公司提供企业税收优惠以及鼓励保险公司与医疗生态系统连接 [44][45] 根据相关目录分别进行总结 保险行业消费定义 - 服务消费指居民在社会提供的非物质服务上的支出，储蓄型保单不是服务消费，商业健康保险属于服务消费 [7][8] 产品结构恶化原因 - 新冠疫情期间代理人销售队伍大幅下降且恢复缓慢，导致家庭对储蓄型保单需求增加 [11] - 近期佣金相关监管变化使保险公司通过银行渠道销售人寿保单可获得更多未来利润 [11] 保障/健康保险对保险公司的好处 - 利润来源：保障/健康产品可降低对息差的依赖，实现利润来源多元化 [22] - 负债资金成本：提供保障/健康保险可降低资金成本 [22] - 未来收益：保障/健康保险可推动准备金增长，转化为保险利润和股息增长 [24] 重点公司分析 - 平安集团：推进综合金融 + 医疗升级战略，结合线上/线下医疗和养老生态系统与金融业务，有望提升交叉销售和客户粘性 [29][30] - AIA Group：通过“AIA Vitality”计划促进健康保单销售，改善保单持有人的健康状况和索赔经验 [34] 社会福利支出转移 - 中国自付医疗支出较高，随着监管支持和GDP增长，预计未来10年将降至25% [39] 促进服务消费的建议 - 给予商业健康保险税收优惠，激励更多客户购买 [45] - 为销售保障型保单的保险公司提供企业税收优惠，增强社会安全网 [45] - 鼓励保险公司与护理和医疗生态系统连接，实现精准定价和成本控制 [44]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 预计BSP降息25个基点，BOJ、BI和CBC将维持现状；中国零售销售可能改善，但工业生产和FAI疲软 [11] 各地区情况总结 澳大利亚 - 就业数据表现良好，新增35k个就业岗位，参与率稳定在67.1%，失业率维持在4.1%，低于RBA预测，显示劳动力市场持续紧张 [2] 中国 - 工业生产同比增速因出口疲软、制造业PMI低于50以及钢铁行业减产等因素放缓至5.7% [12] - 零售销售同比有所改善，得益于消费以旧换新计划的快速推进和618电商促销活动提前一周启动 [12] - FAI单月同比微降10bps至3.5%，基础设施资本支出可能因财政持续前置而改善，但可能被制造业资本支出疲软所抵消 [12] 印度 - WPI同比因食品价格减速和燃料价格下降而放缓，但环比将略有上升 [4] 印度尼西亚 - BI在上月降息后暂停行动，鉴于货币升值滞后，未来仍有再次降息的风险 [5] 菲律宾 - BSP降息25bps，原因是通胀低于目标以及近期央行的指引 [6] 日本 - BoJ维持现状，预计到2026年3月将维持现有的JGB购买削减计划，但从2026年4月起可能放缓削减步伐 [7] 事件日历（6月16 - 22日） - 澳大利亚：19日公布5月就业数据，新增就业岗位35K，失业率4.1%，参与率67.1% [14] - 中国：16日公布5月工业生产同比增长5.7%，FAI YTD为4.0%，零售销售同比增长5.5% [14] - 印度：16日公布5月WPI为0.6% [14] - 香港：17日公布5月失业率，20日公布1季度经常账户余额和国际收支平衡 [14] - 印度尼西亚：18日举行BI货币政策会议，利率维持在5.50% [14] - 日本：17日举行BOJ货币政策会议，利率维持在0.50%；18日公布5月贸易平衡为 -JPY1030bn；20日公布5月CPI为3.5%等数据 [14] - 韩国：20日公布5月PPI [14] - 马来西亚：20日公布5月出口、进口和贸易平衡数据，以及6月外汇储备 [14] - 菲律宾：19日举行BSP货币政策会议，利率降至5.25%，公布5月国际收支平衡 [14] - 台湾：19日举行CBC货币政策会议，利率维持在2.00%；20日公布5月出口订单同比增长24.3% [14]