市场表现与股价异动 - 2025年1月28日，蜜雪集团（HK02097）早盘小幅跳空低开，随后跌幅迅速扩大，盘中跌超10%，最低报396港元 [1][5] - 同日，港股其他茶饮概念股表现亦普遍低迷，其中古茗一度跌超4%，茶百道跌超2%，沪上阿姨、奈雪的茶跌超1% [4][9] 机构评级调整与观点分歧 - 瑞银（UBS）分析师于1月27日将蜜雪集团评级从“买入”下调至“中性”，目标价由490港元降至468港元 [3][7] - 下调评级的主要原因是公司面临毛利率下滑风险，具体受原料成本上涨（尤其柠檬等核心食材）、外卖补贴退坡以及行业竞争加剧影响 [4][9] - 与瑞银观点不同，部分内资机构仍看好公司前景，西部证券于1月26日发布研报，给予“买入”评级 [4][5][9][10] - 东吴证券也于1月5日发布研报，给予蜜雪集团“买入”评级 [5][10] 海外市场拓展与战略 - 2025年12月，蜜雪冰城在美国洛杉矶和纽约连开3家门店，进入核心市场 [4][9] - 美国门店菜单进行了本地化调整，额外添加120%、150%、200%三种高甜度选择，并提供燕麦和杏仁等植物性牛奶，突出冰淇淋、柠檬水、冰沙等高频消费单品，以适应当地习惯并提升复购率 [4][9] - 美国市场主要单品价格控制在1.99-3.99美元，最高不超过5美元 [4][9] - 公司在美国市场加大宣传力度，如在核心商圈投放广告、增加社媒曝光以强化品牌认知 [4][9] - 2025年11月中旬，蜜雪集团开放海外加盟专属通道，面向海外16个国家与地区招商 [5][10] - 东南亚是核心加密开店区域，以越南为例，加盟门店总费用约10亿越南盾（约26.5万元人民币） [5][10] - 公司计划拓展日韩、澳洲、南美等潜在市场，2025年5月与巴西签署了价值40亿的咖啡豆等采购订单，并预计启动供应链工厂建设，首店计划于2026年3月在巴西圣保罗购物中心开业 [5][10] 机构盈利预测与估值 - 西部证券看好公司极致性价比背后的供应链与门店运营能力，以及持续释放的品牌效应，因此上调了盈利预测 [5][10] - 西部证券预计公司2025-2027年归母净利润分别为61亿元、70亿元和81亿元 [5][10] - 基于上述盈利预测，当前股价对应的市盈率（PE）分别为25倍、22倍和19倍 [5][10]

核心观点 - 2026年开年以来，券商行业发债融资呈现“加速度”，表现为大规模债券获批与密集发行并行，发债规模同比激增超过200%，融资热度显著提升 [1][2] - 发债热潮背后，是资本市场向好背景下券商业务扩张带来的资本金需求，以及低利率环境提供的有利融资窗口，资金主要用于补充资本、优化债务结构和支持业务发展 [5][7] - 本轮发债结构呈现多元化、多层次特征，除传统公司债和短期融资券外，科创债等创新品种迅速崛起，政策支持明确，但行业“马太效应”显著，头部券商融资优势突出 [6][7] 发债规模与增速 - 2026年1月以来，已有10家券商合计获批2650亿元公司债（含次级债、永续次级债、科创债），为后续融资“备足弹药” [1][3] - 截至1月26日，2026年初以来券商已累计发债2380.3亿元，较2025年同期的752亿元大幅增长216.53% [1][5] - 2025年全年券商发债总规模约为1.88万亿元，同比增幅达43.39%，2026年开年在高基数上仍实现同比翻倍增长 [5] 主要获批案例 - 1月27日，国联民生证券及旗下民生证券分别获批发行不超过180亿元和80亿元公司债 [1][2] - 1月23日，广发证券获准发行不超过700亿元公司债，为年初以来单笔额度最高的上市券商 [3] - 其他大型获批案例包括：申万宏源证券600亿元、银河证券300亿元（公司债）及50亿元（科创债）、东方财富证券200亿元、广发证券200亿元（永续次级债）等 [3] 发行情况与资金用途 - 多家券商已完成债券发行，例如东兴证券发行10亿元短期融资券，浙商证券发行15亿元短期融资券，国金证券、中泰证券与财通证券合计发行55亿元短期融资券 [4][5] - 发债募集资金主要用于偿还债务、补充营运资金及支持业务发展，旨在满足业务运营需要、优化债务结构、补充流动资金 [7] - 通过大规模低利率债务融资，券商可提升资本充足水平，将资金投入多元化业务及科技创新领域 [5] 发债结构特征与政策背景 - 发债结构多元化，债券品种除公司债、短期融资券外，科创债迅速崛起成为重要组成部分，例如银河证券获批50亿元、长江证券获批10亿元科技创新公司债券 [6] - 2025年5月，央行与证监会联合发文明确支持金融机构发行科技创新债券，为券商发行科创债提供了清晰的政策依据和制度空间 [6] - 券商通过发行普通公司债、永续债、二级资本债等补充资本金，同时利用短期融资券等工具补充营运资金，支持业务规模化发展 [6] 驱动因素与行业展望 - 驱动因素包括：资本市场整体向好背景下券商创新业务推进带来的资本金需求上升，以及当前债券市场利率持续处于相对低位提供的有利时间窗口 [5] - 开年集中发债是券商的常规做法，主要为全年业务发展提前补充营运资本，随着资本市场有望进入较长牛市周期，券商需要更多资本金支撑多元化业务 [7] - 在监管政策引导下，科创债、绿色债等定向支持实体经济和产业转型的债券品种有望继续扩容 [7] - 行业“马太效应”明显，头部券商发行规模持续扩大，中小券商在融资能力和规模扩张方面面临一定约束 [7]

文章核心观点 - 2026年开年，券商行业发债融资呈现“加速度”，规模同比激增，结构多元，旨在补充资本、优化债务结构并支持业务发展，以把握市场机遇并巩固竞争优势 [1][2][5][6][7] 发债规模与增速 - 2026年1月1日至1月26日，券商累计发债2380.3亿元，较2025年同期的752亿元大幅增长216.53% [1][5] - 2025年全年券商发债总规模约为1.88万亿元，同比增幅达43.39%，2026年开年在此基础上实现同比翻倍增长 [5] - 仅2026年1月，就有10家券商先后获批合计2650亿元公司债（含次级、永续次级及科创债） [3] 大额批复与密集发行 - 多家券商获得大额债券发行批文：例如广发证券获准发行不超过700亿元公司债，为年初以来单笔最高；国联民生证券及旗下民生证券分别获批不超过180亿元和80亿元公司债 [1][2][3] - 债券发行密集进行：例如东兴证券、浙商证券、国金证券、中泰证券与财通证券等在1月下旬完成多笔短期融资券发行，合计规模达55亿元 [4][5] 发债结构多元化 - 债券品种不再局限于普通公司债和短期融资券，科创债迅速崛起成为重要组成部分，例如中国银河证券和长江证券分别获批不超过50亿元和10亿元科技创新公司债券 [6] - 券商通过发行普通公司债、永续债、二级资本债等补充资本金，同时利用短期融资券等工具补充营运资金，呈现多元化、多层次特征 [6] 发债动因与资金用途 - 发债动因包括：资本市场向好推动创新业务，对资本金需求上升；债券市场利率处于相对低位，提供了较好的融资时间窗口 [5] - 募集资金主要用于偿还债务、补充营运资金及支持业务发展，旨在优化债务结构、补充流动资金、提升资本充足水平，并为经纪、投行、资管等业务拓展提供支持 [7] 行业趋势与展望 - 开年集中发债是券商的常规做法，主要为全年业务发展提前补充营运资本 [7] - 展望2026年，随着资本市场有望进入较长牛市周期，券商需要更多资本金支撑多元化业务；同时低利率环境使得债务融资成本降低，吸引力仍存 [7] - 在监管政策引导下，科创债、绿色债等定向支持实体经济的债券品种有望继续扩容 [7] - 行业发债呈现“马太效应”，头部券商发行规模持续扩大，中小券商在融资能力和规模扩张方面面临一定约束 [7]

证券日报网讯 1月27日，山外山发布公告称，公司分别于2025年12月3日召开第二届审计委员会第十三 次会议和第三届董事会第二十二次会议，2025年12月22日召开2025年第四次临时股东会审议通过了《关 于部分募投项目调整及新增募投项目的议案》，同意公司本次部分募投项目调整及新增募投项目事项， 同时为确保募集资金使用安全，拟对山外山、重庆天外天生物技术有限公司（简称"天外天"）分别设立 募集资金专项账户，并与保荐人和存放募集资金的银行签署募集资金专户存储监管协议，且由董事会授 权管理层全权办理与本次募集资金专项账户相关后续事宜。为规范本次募集资金的存放、使用与管理， 提高资金使用效率，根据相关法律法规、规范性文件的规定，公司及全资子公司天外天、保荐人西部证 券股份有限公司、招商银行股份有限公司重庆分行签署了《募集资金三方监管协议》。 （编辑 任世碧） ...

市场交易热度与资金流向 - 截至1月26日，全市场股票型ETF年内日均成交额达2427亿元，较去年同期的927亿元增长超162% [1][2] - 股票型ETF已连续10个交易日保持2000亿元以上的成交额，1月23日单日成交额达3152.31亿元，刷新年内高点 [2] - 多只宽基ETF成交额迅速放大并刷新历史纪录，例如沪深300ETF易方达在1月23日成交额达315.79亿元，沪深300ETF嘉实在1月26日成交额达161.78亿元 [2] - 与火热成交相悖，宽基ETF年内呈现显著资金净流出，截至1月26日净流出规模累计达7382亿元，且近三个交易日流出速度加快，分别净流出770亿元、871亿元和1165亿元 [1][2] “国家队”持仓变动与减持 - 截至1月26日，23只宽基ETF的合计基金份额为3296.06亿份，较2025年中期的3730.71亿份减少434.65亿份 [3] - 根据基金定期报告推断，“国家队”对部分宽基ETF的减持主要发生在2026年初 [3] - 以华泰柏瑞沪深300ETF为例，截至2025年底“国家队”持有约735.13亿份，而1月26日基金份额为605.17亿份，“国家队”年初以来至少减持近130亿份，按年内成交均价估算减仓金额约621.86亿元 [3] - 多只头部宽基ETF均出现“国家队”减持，例如华夏沪深300ETF、华夏上证50ETF、易方达沪深300ETF均至少被减持超120亿份 [4] - 根据表格数据，9只主要宽基ETF的基金份额较去年底“国家队”持仓减少近870亿份 [1][5] - 综合估算，“国家队”对前述9只主要宽基ETF的减持总金额或接近3600亿元 [7] 监管层举措与市场影响 - 监管层推出一系列降温举措，包括1月14日沪深北交易所将融资保证金最低比例从80%提高至100%，以及证监会强调“坚持稳字当头，巩固市场稳中向好势头” [8] - 监管措施叠加宽基ETF资金净流出，有效为市场降温，上证指数近10个交易日微涨0.03%，市场成交额从逼近4万亿元回落至2.92万亿元 [8][9] - 市场观点认为监管层的出手更接近“节奏管理”，旨在抑制过度杠杆与题材炒作，为行情延续创造更稳健的运行环境 [1][10] - 分析指出，ETF流出的核心导火索是成交额的异常放量，旨在防范行情失序，推动市场从“快牛”切换至“慢牛” [9] 市场风格与未来展望 - 随着短期交易性资金降温，市场或有望从“抢主题、拔估值”转向更强调产业趋势与盈利确定性的阶段 [1][10] - 市场通过风格切换完成内部消化，指数并未破位回落，显示当前市场对中期行情的定价未发生根本性动摇 [10] - 业绩兑现重要性将提升，投资重点可能围绕核心科技与制造主线 [10] - 尽管资金撤出力度大，但“国家队”在主要宽基指数上的配置仍处于高位区间，具备继续进行边际调节与节奏管理的空间 [7]

文章核心观点 - 2026年开年A股市场活跃，两融余额快速攀升，券商面临资金压力，通过大规模发行公司债进行“补血”，以支持资本消耗型业务扩张并偿还到期债务 [1][2][3] 券商发债规模与节奏 - 2026年1月1日至26日，券商发债规模达2480.2亿元，较去年同期增长近230% [1][4] - 2025年全年券商合计发债规模超过1.89万亿元，同比增长约44% [5] - 2026年开年融资节奏加快，多家券商债券注册申请获批，包括东北证券（100亿元）、西部证券（180亿元）、首创证券、东方财富、长江证券、申万宏源证券（600亿元）和广发证券（700亿元）等 [1][2] 发债资金主要用途 - 发债资金主要用于两部分：偿还到期债券（通常占五成以上，有的甚至达八成以上）和补充运营资金 [2] - 以西部证券为例，其180亿元发行总额中，拟将不超过150亿元用于偿还到期债务，剩余资金将重点支持固定收益及融资融券业务 [2] - 东方财富证券获批发行不超过200亿元次级公司债券，其中不超过100亿元用于偿债，剩余补充营运资金的部分将主要用于扩大证券投资规模和融资融券业务支持 [3] 市场背景与直接推手 - A股市场持续火热，两融余额从2026年初的约2.5万亿元迅速攀升，截至1月26日已达约2.73万亿元 [3][4] - 随着两融余额冲高，市场已有个别券商两融额度吃紧，券商通过发债募资支撑融资融券业务发展显得尤为必要 [3] - 行业正通过密集发债储备“弹药”，意在偿还旧债的同时，全力支撑两融等资本消耗型业务的扩张，以抢抓本轮行情机遇 [1] 政策与结构特征 - 政策支持拓宽融资渠道，2025年5月，中国人民银行、中国证监会联合发布公告支持发行科技创新债券，2025年5月至12月，证券公司发行科创公司债834.4亿元，募集资金的不低于70%用于科技创新类业务 [5] - 债券发行机制优化，2025年5月以来，上海证券交易所、深圳证券交易所试点开展公司债券续发行，2025年5月至12月，证券公司续发行公司债1146亿元 [6] - 证券公司发债主体以高信用等级主体为主，头部券商是发债主力军，科创公司债发行规模快速增长且表现出一定的利差优势 [6]

核心观点 - 西部证券将蜜雪集团评级上调至“买入” 主因看好其海外市场开拓超预期及第二增长曲线幸运咖的加速扩张 同时认可公司极致性价比背后的供应链与门店运营能力及持续释放的品牌效应 [1] 海外市场开拓 - 2025年12月蜜雪冰城在美国洛杉矶和纽约连开3家门店 菜单针对当地习惯增加高甜度选择及植物奶选项 并突出冰淇淋、柠檬水等高频单品以提升复购率 [1] - 美国门店主要单品价格控制在1.99-3.99美元 最高不超过5美元 并通过核心商圈广告和社媒曝光强化品牌认知 [1] - 美国市场的成功开拓有助于巩固国际认知并推动其他国家拓展 2025年11月中旬公司开放海外16个国家与地区的加盟专属通道 [2] - 东南亚是核心加密开店区域 以越南为例 加盟总费用约10亿越南盾（约26.5万元人民币） 公司凭借本地供应链、标准化加盟体系和统一品牌输出具备优势 [2] - 日韩、澳洲、南美为潜在市场 2025年5月公司与巴西签署价值40亿的咖啡豆等采购订单 并预计启动供应链工厂建设 首店计划于2026年3月在圣保罗购物中心开业 [2] 第二增长曲线：幸运咖 - 截至2025年12月 幸运咖门店数量已突破1万家 公司同时公布了旗舰店加盟标准 [3] - 幸运咖旗舰店将开放给一线或省会城市核心商圈 提供常规、特调、冰淇淋、甜品轻食及品牌周边五类产品 门店面积大于一百平米以打造大店形象 [3] 财务预测与估值 - 西部证券上调公司盈利预测 预计2025至2027年归母净利润分别为61亿元、70亿元和81亿元 [1] - 以目前股价计算 公司对应2025至2027年市盈率分别为25倍、22倍和19倍 [1]

评级与盈利预测调整 - 西部证券将蜜雪集团评级上调至“买入” [1] - 上调公司盈利预测 预计2025至2027年归母净利润分别为61亿元、70亿元、81亿元 [1] - 当前股价对应公司市盈率分别为25倍、22倍、19倍 [1] 主品牌海外市场开拓 - 2025年12月蜜雪冰城在美国洛杉矶和纽约连开3家门店 [1] - 美国门店菜单进行本地化调整 添加高甜度选择并提供植物性牛奶 突出冰淇淋、柠檬水等高频单品以提升复购率 [1] - 美国市场主要单品价格控制在1.99至3.99美元 最高不超过5美元 [1] - 公司通过核心商圈广告和社交媒体加大宣传以强化品牌认知 [1] - 2025年11月中旬公司开放海外加盟专属通道 覆盖16个国家与地区 [2] - 东南亚为核心加密开店区域 以越南为例 加盟总费用约10亿越南盾（约26.5万元人民币） 公司凭借本地供应链和标准化体系具备优势 [2] - 日韩、澳洲、南美为潜在市场 2025年5月公司与巴西签署价值40亿的咖啡豆采购订单 并计划启动供应链工厂建设 首店预计2026年3月在圣保罗开业 [2] 幸运咖业务发展 - 截至2025年12月 幸运咖门店数量已超过10000家 [3] - 公司公布旗舰店加盟标准 聚焦一线或省会城市核心商圈 提供五类产品并打造面积大于100平米的大店形象 [3] 核心投资逻辑 - 看好公司极致性价比背后的供应链与门店运营能力 [1] - 品牌效应持续释放 [1] - 美国市场的成功开拓有助于巩固国际认知并推动其他国家拓展 [2] - 幸运咖作为第二增长曲线持续发力 [3]

公司融资动态 - 西部证券于2026年1月26日获得中国证监会同意向专业投资者公开发行公司债券的注册批复 [1][5] - 本次获批的公司债券注册总额度不超过180亿元人民币 [1] - 该注册批复自同意之日起24个月内有效 公司可在有效期内分期发行债券 [3] 发行与监管要求 - 本次债券发行应严格按照报送深圳证券交易所的募集说明书进行 [2] - 自同意注册之日起至债券发行结束前 公司如发生重大事项需及时报告并按规处理 [3] - 公司将严格按法律法规、批复文件及股东会授权办理发行事宜 并及时履行信息披露义务 [3]

交易表现与资金流向 - 截至2026年1月26日收盘，西部证券股价报收于8.16元，较前日上涨0.62% [1] - 当日成交量为48.27万手，成交额为3.93亿元，换手率为1.08% [1] - 1月26日主力资金净流入5787.35万元，呈现明显吸筹迹象 [1][2] - 当日游资资金净流出1791.26万元，散户资金净流出3996.09万元 [1] 公司重大融资进展 - 西部证券收到中国证监会批复，同意公司向专业投资者公开发行面值总额不超过180亿元的公司债券 [1][2] - 该批复自同意注册之日起24个月内有效，公司可在注册有效期内分期发行 [1] - 本次债券发行需严格按照报送深圳证券交易所的募集说明书进行 [1]