消费板块市场表现 - 消费ETF（159928）今日上涨超1.3%，盘中成交额超5.2亿元，已连续8日净申购，今日再获6000万份净申购，最新规模超199亿元，接近200亿元 [1] - 港股通消费50ETF（159268）今日冲高回落微涨0.1%，盘中成交额超3000万元，近20日累计净流入超1.2亿元 [3] - 热门成分股中，布鲁可涨超4%，泡泡玛特涨超2%，思摩尔国际微涨；蜜雪集团跌超2%，安踏体育跌超1%，老铺黄金微跌 [3] 机构观点与投资逻辑 - 关税摩擦再起背景下，A股消费板块处于低位，有利于避险资金进行高低切换，且当前A股整体信心较4月更强，应重视提振内需背景下的美护零售板块投资机会 [6] - 美妆个护和零售珠宝新消费逐步进入双11周期，重点关注龙头公司超预期机会，同时三季报行情来临，看好下半年业绩亮眼标的 [7] - 阿里淘宝闪购双十一加码补贴，针对88vip给予5折红包、淘金币奖励及超1000万份免单红包 [7] - 短期来看，消费行业基本面与资金面处于低迷状态，估值在10-20倍区间，具备反弹空间，基本面利空预期已充分回落 [8] - 企业包袱出清较干净，如啤酒、乳品、速冻库存接近低位，头部白酒公司从三季度开始逐步供求平衡，批价近一个月保持稳定或降幅收窄 [9] - 部分企业内部有积极变化，如华润啤酒分红提升、自由现金流改善，海尔事业部凝聚力上升、盈利能力改善 [9] - 政策或时点型有利因素包括地产政策利好家居家电及高端白酒，餐饮链条受益，明年2月春节较晚导致备货周期较长 [9] - 中期来看，结构性增长动力仍存，如年轻消费群体、新中产、下沉市场、科技消费、体验式消费动能充足，部分标的估值合理且未来三年盈利确定性高增长 [9] - 美联储降息中期存在外资回流机会 [9] - 未来6个月可关注四类机会：估值绝对值低、高分红（股息高于6%）且业绩平稳标的；与自身历史估值比相对较低且基本面有改善预期标的；估值合理且未来三年盈利确定性高增长标的；短期政策刺激有望带动估值回升的细分方向 [9] 消费ETF产品特征 - 消费ETF（159928）标的指数具有刚需、内需属性，盈利韧性明显，前十大成分股权重占比超68%，其中4只白酒龙头股共占比31%，养猪大户占比16% [10] - 其他权重股包括伊利股份（9%）、海天味业（4%）、东鹏饮料（4%）和海大集团（3%） [10] - 港股通消费50ETF（159268）聚焦新消费领域，支持T+0交易且不占用QDII额度，覆盖潮玩、珠宝、美妆等情绪消费板块 [11]

业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营收102.10亿元，同比增长21.8% [1] - 2025年前三季度公司实现净利润8.09亿元，同比下降23.8%，调整后净利润为11.82亿元，同比微增0.1% [1] - 2025年第三季度公司实现营收41.97亿元，同比增长27.2%，单季度净利润为3.17亿元，同比下降16.4%，调整后净利润为4.44亿元，同比增长4.0% [1] HNB业务 - HNB产品hilo于9月在日本及波兰全面上市，凭借优异产品力实现较优销售，预计对2025年第三季度HNB业务收入增量贡献显著 [1] - HNB业务发展初期以低毛利率的烟具销售为主，预计后续随着烟弹复购起量及规模效应显现，其盈利能力将显著抬升 [1] - HNB产品glo hilo在波兰市场已开始促销，在产品力优异和营销跟进背景下，其全球起量可期，业务成长空间广阔 [2] 雾化电子烟业务 - 预计2025年第三季度公司雾化电子烟业务整体营收实现双位数增长 [1] - ODM业务方面，欧洲市场受益于英国、法国全面禁售一次性烟后的合规市场及品类切换，预计取得较优表现，美国市场因FDA打击非法电子烟而稳步受益 [1] - OBM业务方面，公司持续推进自有品牌迭代更新与渠道拓展，自有品牌市占率稳步提升，预计APV业务亦取得理想增长 [1] 特殊雾化与医疗业务 - 预计2025年第三季度特殊雾化业务通过经营调整实现相对稳定发展 [1] - 公司医疗雾化领域的研发投入仍在加大，其子公司的仿制药简略新药申请已被FDA受理，业务取得阶段性进展，后续有望逐步贡献实质业绩 [1] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年每股收益分别为0.22元、0.39元、0.59元 [2] - 当前股价对应2025-2027年的市盈率分别为67倍、37倍、25倍 [2] 行业前景与公司定位 - 欧美合法雾化市场规模扩容已是大势所趋 [2] - 公司是唯一一家深度切入海外烟草巨头雾化及HNB两大品类供应链的上市企业，后续成长具备确定性 [2]

财务业绩 - 公司第三季度收入为41.97亿元，同比增长27.5% [1] - 公司第三季度经调整利润为4.44亿元，同比增长4.8% [1] - 预计公司2025至2027年营业收入分别为142亿元、169亿元、195亿元 [2] - 预计公司2025至2027年归母净利润分别为13.95亿元、18.98亿元、23.68亿元 [2] 业务板块分析 - HNB业务收入在第三季度环比大幅提升，主要由于生产前置性 [1] - 随着hilo品牌9月在日本全面铺开，公司日本销量预计出现较大环比增长 [1] - 欧洲市场逐渐铺货，预计HNB业务后续环比进一步提升 [1] - 第三季度ODM+和自有品牌因新品成功迭代获得双位数以上增长 [1] - 随着新兴合规产品上市及监管加强，传统电子烟业务预计维持此前增长 [1] 增长驱动与估值 - HNB业务预计在2026年进一步成为公司利润释放的主要来源 [2] - 传统雾化业务估值底进一步夯实 [2] - 公司全资子公司传思生物针对Breo Ellipta的等效药申请已获美国FDA受理 [1] - Breo Ellipta在美国适用于哮喘和慢性阻塞性肺病的维持治疗 [1] - 随着新品持续推出，公司估值预计有进一步抬升空间 [1] 市场预期 - 公司当前股价对应2025至2027年PE分别为64.53倍、47.44倍、38.02倍 [2]

港股消费板块市场表现 - 10月14日早盘港股回落 恒指与恒科指转跌 科网股出现分化 新消费概念反弹 [1] - 港股消费ETF（513230）小幅微涨 成分股中小鹏汽车 恒安国际 泡泡玛特 比亚迪股份 思摩尔国际等涨幅居前 [1] 国货潮品出口表现 - 海关总署表示国货潮品成为外贸出口新亮点 前三季度节日用品 玩偶 动物造型玩具出口额超过500亿元 销往全球200多个国家和地区 [1] - 国货潮品热销体现中国传统文化影响力与外贸企业创造力 依托中国制造硬实力 [1] - 海关总署定调出口为行业新亮点 短期提振板块情绪 中长期看好传统文化IP和智造供应链构筑的护城河 [1] 假期消费与行业趋势 - 国庆中秋假期消费稳健增长 双节重叠带动文旅消费及出行数据向好 [2] - 假期日均跨区域人员流动量达3.04亿人次 同比增长6.2% 环比五一假期增长3.7% [2] - 商品消费领域受政策及国补推动升级 绿色健康 智能化品类增速领先 悦己体验等情绪消费需求高涨 [2] - 看好消费行业结构性机会 建议关注情绪消费 国货崛起 AI+消费等投资方向 [2] 港股消费ETF概况 - 港股消费ETF（513230）跟踪中证港股通消费主题指数 覆盖互联网电商龙头与新消费领域 [2] - 成分股囊括泡泡玛特 老铺黄金 名创优品等新消费龙头及腾讯 快手 阿里巴巴 小米等互联网电商龙头 兼具科技与消费属性 [2]

投资评级 - 投资评级为买入，且维持此评级 [2] 核心观点 - 公司3Q2025收入为41.97亿元，同比增长27.5%，经调整利润为4.44亿元，同比增长4.8% [7] - 加热不燃烧产品可能成为主要增长点，随着9月hilo产品在日本全面铺开及欧洲市场逐渐铺货，预计销量将出现较大环比增长 [7] - ODM+和自有品牌策略因新品成功迭代在第三季度获得满意成长，预计整体增速在双位数以上，传统电子烟业务在监管加强背景下预计维持增长 [7] - 新兴业务如通过子公司传思生物向FDA提交的等效药申请获得受理，有望抬升公司估值 [7] - 基于三季度表现，预计加热不燃烧产品将在2026年成为公司利润主要来源，传统雾化业务估值底夯实 [7] 财务预测与业绩 - 预计2025-2027年营业收入分别为142亿元、169亿元、195亿元，对应增长率分别为20.35%、19.01%、15.38% [6][7] - 预计2025-2027年归母净利润分别为13.95亿元、18.98亿元、23.68亿元，对应增长率分别为7.07%、36.02%、24.77% [6][7] - 预计2025-2027年每股收益分别为0.23元、0.31元、0.38元 [6] - 预计2025-2027年市盈率分别为64.53倍、47.44倍、38.02倍 [6][7] - 预计2025-2027年毛利率分别为38.27%、39.47%、39.90%，销售净利率分别为9.83%、11.23%、12.14% [8] - 预计2025-2027年净资产收益率分别为5.99%、7.54%、9.10% [6][8] 业务驱动因素 - 加热不燃烧产品在日本市场全面铺开及欧洲市场铺货是未来增长关键驱动 [7] - ODM+和自有品牌的新品迭代成功推动业务成长 [7] - 新兴业务如等效药申请获FDA受理，为估值提升提供新空间 [7]

核心观点 - 报告对轻工制造行业维持“看好”评级，认为第三季度将呈现业绩与估值并进的态势 [4] - 信息化促进了全球组织生产效率，供给创新和产品升级持续深化 [6] - 行业景气度呈现探底回升态势，供需格局有望改善 [6] - 投资建议关注宠物、个护赛道以及出口链的相关标的 [6] 行业出口表现 - 2025年1-8月家具行业整体出口累计值为898.9亿元，同比下滑7.9% [6] - 2025年1-8月文娱用品行业整体出口累计值为2132.4亿元，同比下滑1.2% [6] - 2025年1-8月造纸行业整体出口累计值为524.5亿元，同比增长2.2% [6] - 2025年1-8月包装印刷行业整体出口累计值为401.2亿元，同比下滑1.4% [6] - AI眼镜、泡泡玛特等创新产品实现从无到有并快速增长，智能沙发、扫地机通过产品改进持续提升竞争力 [6] 国内行业景气度 - 2025年1-8月家具行业规模以上增加值累计同比下滑5.1%，受地产销售承压和消费疲软影响仍在探底 [6] - 2025年1-8月文娱用品行业规模以上增加值累计同比增长0.9% [6] - 2025年1-8月造纸行业规模以上增加值累计同比增长3.2% [6] - 2025年1-8月包装印刷行业规模以上增加值累计同比增长1.3%，受益于消费电子需求扩张 [6] - 2025年8月中国智能手机产量为10040万部，同比增长3.2% [6] 重点公司业绩预测与关注点 - 思摩尔国际(06969)预计3Q2025营收为52.89-55.41亿元，同比增长5%-15%，归母净利润预计为3.76-4.44亿元，同比变动-45%至-35%，关注点在于HNB新品放量及雾化电子烟产品迭代加快 [7] - 慕思股份(001323)预计3Q2025营收为11.86-13.11亿元，同比变动-5%至5%，归母净利润预计为1.43-1.58亿元，同比变动-4%至6%，作为国内床垫龙头受益于国补政策业绩稳定 [7] - 喜临门(603008)预计3Q2025营收为18.77-20.79亿元，同比变动-7%至3%，归母净利润预计为1.56-1.7亿元，同比增长10%-20%，作为国内床垫龙头受益于国补政策业绩稳定 [7] - 顾家家居(603816)预计3Q2025营收为49.91-54.8亿元，同比增长2%-12%，归母净利润预计为4.86-5.32亿元，同比增长5%-15%，作为国内软体龙头受益于国补政策业绩稳定 [7] - 欧派家居(603833)预计3Q2025营收为47.66-52.96亿元，同比变动-10%至0%，归母净利润预计为9.68-10.72亿元，同比变动-7%至3%，作为国内定制龙头受益于国补政策业绩稳定 [7]

投资评级与估值 - 研报对该公司维持“买入”投资评级 [4] - 预计公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.22元、0.39元、0.59元 [4] - 当前股价对应2025-2027年市盈率（PE）分别为67倍、37倍、25倍 [4] 近期财务业绩表现 - 2025年第一季度至第三季度（2025Q1-Q3），公司实现营收102.10亿元，同比增长21.8% [2] - 2025Q1-Q3实现净利润8.09亿元，同比下降23.8%；调整后净利润（扣除股权激励费用）为11.82亿元，同比微增0.1% [2] - 单季度看，2025年第三季度（25Q3）实现营收41.97亿元，同比增长27.2% [2] - 25Q3实现净利润3.17亿元，同比下降16.4%；调整后净利润为4.44亿元，同比增长4.0% [2] - 25Q3调整后净利率为10.6%，较24Q3的11.5%下降1.0个百分点 [3] 分业务经营分析 - HNB业务：得益于hilo产品在日本及波兰全面上市，预计25Q3该业务收入增量贡献显著 [2] - 雾化电子烟业务：预计25Q3整体营收实现双位数增长 [2] - ODM业务：欧洲市场在英国、法国禁售一次性烟背景下，合规市场及品类切换带来较优表现；美国市场因FDA打击非法电子烟而稳步受益 [2] - OBM业务：自有品牌通过迭代更新与渠道拓展，市占率稳步提升，预计APV业务取得理想增长 [2] - 特殊雾化业务：经过经营调整，预计25Q3实现相对稳定发展 [2] 未来增长驱动与盈利展望 - HNB业务盈利能力有望显著抬升：当前发展初期以低毛利率烟具销售为主，后续随烟弹复购起量及规模效应显现，盈利将改善 [3] - 医疗雾化业务取得进展：子公司仿制药简略新药申请已被FDA受理，后续有望逐步贡献业绩 [3] - 欧美合法雾化市场规模扩容为大势所趋，HNB产品glo hilo在全球起量可期 [3] - 公司作为深度切入海外烟草巨头雾化及HNB两大品类供应链的上市企业，后续成长具备确定性 [3] 财务预测摘要 - 预计2025-2027年营业收入分别为143.82亿元、174.86亿元、205.89亿元，增长率分别为21.90%、21.59%、17.74% [9] - 预计2025-2027年归母净利润分别为13.42亿元、23.90亿元、36.39亿元，增长率分别为3.00%、78.06%、52.23% [9] - 预计2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为5.78%、9.34%、12.45% [9]

假期消费整体表现 - 2025年国庆与中秋假期叠加形成更长假期窗口 带动境内与出入境出行热度高企 消费数据普遍表现亮眼 [1] - 消费趋势呈现年轻化与重体验特征 家居家电及户外运动等可选消费品类有较好表现 [1] 出行数据与结构变化 - 10月1日至8日全社会跨区域人员日均流动量同比增长6.2% [1] - 假期出行客单价同比提升14.6% 主要因出入境游持续恢复及国内长途游、分段游占比提升 [1] - 全国口岸日均出入境旅客数突破200万人 同比增长15% [1] 境内商圈消费情况 - 商务部重点监测的78个商圈前3日客流同比增长4.2% [1] - 商务部重点监测的78个商圈前3日营业额同比增长4% [1] 投资赛道与公司推荐 - 推荐关注潮玩及电子烟等悦己消费长期布局赛道 相关公司包括泡泡玛特、布鲁可、思摩尔国际 [1] - 推荐布局美妆及个护赛道的国货崛起趋势 相关公司包括毛戈平、巨子生物、上海家化 [1] - 关注内需政策支撑叠加旺季催化下的零售等政策催化受益板块 [1]

股价表现 - 10月13日公司股价上演过山车行情，开盘大幅拉涨4.3%后迅速回落，涨幅一度收窄至0.26%，最终收涨1.56%至15.58港元/股 [2] - 股价剧烈震荡与公司披露的2025年前三季度业绩快报有关 [2] 2025年前三季度整体业绩 - 前三季度实现营收约102.10亿元人民币，同比增长21.8% [2] - 前三季度期内利润约8.09亿元人民币，同比下降23.8% [2] - 前三季度经调整利润约11.82亿元人民币，同比微增0.1% [2] 2025年第三季度单季业绩 - 第三季度收入41.97亿元人民币，创单季度收入历史新高，同比增长27.2%，环比增长27.5% [3] - 第三季度期内利润约3.17亿元人民币，同比下降16.4%，环比增长5.7% [3] - 第三季度经调整利润4.44亿元人民币，同比增长4.0%，环比增长4.8% [3] - 整体呈现营业收入高增长但净利润表现逊色的增收不增利局面 [3] 业务板块构成 - 公司主要经营两大业务板块：面向企业客户的ToB业务，为全球烟草巨头提供电子雾化设备及HNB设备解决方案；以及研究、设计、制造和销售自有品牌电子雾化产品及雾化美容产品 [4] 营收增长驱动因素 - 营收增长主要得益于面向企业客户业务及自有品牌业务的增长 [5] - ToB业务因全力支持战略客户在全球更多主要市场成功推出加热不燃烧新品，产品出货量大幅增加，带动收入同环比快速增长 [5] - 电子雾化业务因全球主要国家加强不合规产品监管，公司推出新型合规产品，助力收入同环比保持增长 [5] - 自有品牌业务因旗舰系列新品迭代成功、消费者基数扩大、本地化运营加强及符合当地特色的营销投入，推动品牌市场份额提升，带动收入同比健康增长 [5] 盈利压力与成本分析 - 盈利端面临较大压力，公司正处于全球市场扩张与合规能力建设的关键期，研发、营销投入及法律合规费用等成本压力显著 [5] 机构观点与行业动态 - 瑞银研报指出，美国自2025年初加强打击非法电子烟，但执法力度不一致可能使影响减弱，中国海关8月份电子烟出口量增长39%表明出口商正在适应美国执法 [6] - 瑞银预计公司2025年收入同比增长20%，主要由电子烟销售推动，但由于研发和销售费用上升及毛利率压力，净利润预计同比下降40% [6] - 瑞银对2025-2027年的净利润预测比市场共识低18%-45% [6]

财务表现 - 第三季度收入达到41.97亿元人民币，创下公司单季度收入历史新高 [1] - 第三季度收入同比增长27.2%，环比增长27.5% [1] - 期内经调整溢利为4.44亿元人民币，同比增长约4.0%，环比增长约4.8% [1] 增长驱动因素 - 收入和毛利额的增长是利润增长的主要原因之一 [1] - 剔除以股份为基础的付款开支后，分销及销售开支、行政开支及研发开支三项期间费用的增长率低于收入的增长率 [1] - 其他收入及收益的增加也贡献了利润增长 [1]