公司2025H1业绩预告 - 2025H1实现营收60.13亿元，同比增加18%，净利润4.43-5.41亿元，同比-21%至-35% [1] - 利润下降主因：1）股份支付相关非现金开支同比增加约1.76亿元 2）海外市场拓展致销售费用显著增长 3）法律服务费用大幅增加 [1] - 经调整净利润（加回股份支付）为6.88-7.87亿元，同比-9%至+4% [1] 雾化电子烟业务表现 - 营收增长主要来自自有品牌及企业客户业务 [1] - 英国一次性电子烟禁令导致行业周销售额从2300万英镑骤降至1780万英镑，单周合法渠道损失超500万英镑 [1] - 美国FDA与海关联合打击非法电子烟，累计查获价值超1.35亿美元产品 [1] 加热烟草(HNB)业务动态 - 英美烟草新品Glo Hilo采用5秒极速升温技术，9月将在日本全面上市，建议零售价3980日元（约25美元） [2] - 日本无烟产品销量已超传统卷烟，预计2024年IQOS市占率69.8%，英美烟草份额16.3% [2] - HNB业务被视为公司第二增长曲线，预计2026年起显著贡献收入 [2] 盈利预测与业务展望 - 预计2025-2027年净利润为13.37/19.12/27.60亿元，同比+2.57%/+43.01%/+44.35% [2] - 监管趋严或加速行业集中度提升，公司技术及龙头优势凸显 [2] - 自有品牌市场开拓致销售费用增长，HNB业务将成为未来核心增量 [2]

港股市场整体表现 - 7月18日港股三大指数集体反弹：恒生指数涨1 33% 国企指数涨1 51% 恒生科技指数涨1 65% [1] SaaS概念板块 - 汇量科技涨15 56% 移卡涨10 11% 金蝶国际涨7 27% 迈富时涨5 84% 医渡科技涨4 95% [1] - 催化因素为2025世界人工智能大会（WAIC）将于7月26日至29日举办 [1] 稳定币概念板块 - 耀才证券金融大涨16 93% 云锋金融涨15% OSL集团涨4 25% 华检医疗涨20 41% 众安在线涨9 27% [1] - 美国众议院通过《稳定币国家创新法案》 旨在建立稳定币法律框架 已提交总统签署 [1] 黄金及有色金属板块 - 灵宝黄金涨6 24% 洛阳钼业涨3 96% 中国宏桥涨3 44% 紫金矿业涨3 46% 山东黄金涨2 53% [2] - 现货黄金短线拉升重回3340美元/盎司上方 中金研报称美联储主席提前离职或利好黄金 [2] 大金融板块 - 兴证国际涨7 41% 广发证券涨5 04% 招商证券涨4 21% 东方证券涨4 15% [2] - 保险股中中国太平涨5 74% 中国太保涨5 16% 中国人寿涨5 13% [2] 新能源汽车产业链 - 天齐锂业涨5 82% 中国石墨涨4 35% 赣锋锂业涨2 18% 敏实集团涨2 47% 东风集团涨6 75% 蔚来涨4 62% [3] 消费及电力相关板块 - 影视股、烟草概念、猪肉概念等消费板块普涨：思摩尔国际涨4 99% 万洲国际涨2 58% 大麦娱乐涨6 72% [3] - 风电股、电力设备、核电等电力板块活跃 [3] 跌幅显著板块 - 化妆品、百货业股、航空股等下滑：中国东方航空股份跌2 72% 中银航空租赁跌1 67% [3] - 创梦天地暴跌30 12% 尽管公司预计上半年扭亏为盈 [3] 热门个股异动 - 东方甄选大涨12 78% 因即将上线第二款卫生巾新品 机构看好自营品发展空间 [3]

基金业绩表现 - 2025年二季度基金利润1480.49万元，加权平均基金份额本期利润0.0138元 [2] - 二季度基金净值增长率为2.73% [2] - 近三个月复权单位净值增长率为11.82%，同类排名102/256 [2] - 近半年复权单位净值增长率为13.06%，同类排名76/256 [2] - 近一年复权单位净值增长率为21.77%，同类排名104/256 [2] - 近三年复权单位净值增长率为-28.18%，同类排名203/239 [2] - 近三年夏普比率为-0.2387，同类排名186/240 [8] 基金风险指标 - 近三年最大回撤为49.4%，同类排名37/240 [10] - 单季度最大回撤出现在2024年一季度，为25.68% [10] 基金资产配置 - 近三年平均股票仓位为88.94%，高于同类平均85.64% [13] - 2022年三季度末达到最高仓位91.07% [13] - 2020年末最低仓位为68.58% [13] 基金规模与持仓 - 截至2025年二季度末，基金规模为5.69亿元 [2][15] - 十大重仓股包括腾讯控股、阿里巴巴-W、思摩尔国际等 [18] 市场展望 - 预计三季度指数将保持震荡，行业轮动为主旋律 [2] - 国内经济整体稳健，稳增长政策积极出台 [2] - 中美双边关税预期大幅改善，对市场形成支撑 [2]

公司业绩 - 25H1收入60.13亿元（yoy+18%），期内溢利4.43~5.41亿元（yoy-35~-21%），经调整期内溢利6.88~7.87亿元（yoy-9~+4%）[1] - 收入增长主要因欧美执法力度加强及监管趋严，自主品牌及ToB业务表现较好[1] - 期内溢利下滑因非现金股份支付同比增加1.76亿元至2.45亿元，以及自主品牌业务扩张相关费用增加[1] 雾化业务 - 美国FDA查获3400万美元非法电子烟产品，合规产品终端销售恢复[2] - 欧洲一次性电子烟监管加强，英国、新西兰禁令生效，瑞士禁令获参议院批准[2] - 监管趋严驱动用户需求转向合规产品，雾化电子烟主业持续修复，产品结构变化或提升毛利率[2] HNB新业务 - 英美烟草HNB新品Glo Hilo于日本仙台销售，优化器具设计并新增8款烟弹（含6款爆珠）[3] - Glo Hilo加热效率升级，缩短加热时间同时提升口感还原度及抽吸口数[3] - 英美烟草计划9月1日起在日本全境铺货，产品力验证后有望拓展至其他重要市场[3] 盈利预测与估值 - 预计25-27年归母净利润13.23/21.40/27.62亿元，对应EPS 0.21/0.35/0.45元[3] - 给予26年65倍PE目标估值，目标价上调至25.00港币（前值16.25港币）[3] - 估值提升基于HNB新业务成长潜力、雾化主业恢复及医疗雾化领域前景[3]

业绩表现 - 2025H1公司实现营业收入60.13亿元，同比增长18% [1] - 2025H1预计净利润为4.43-5.41亿元，同比-35%至-21%，增速中枢为-28% [1] - Q2净利润为2.5-3.5亿元，同比-27.1%至+1.6% [1] - 股权激励费用同比增加1.8亿元，调整后净利润为6.88-7.87亿元，同比-9%至+4%，增速中枢为-2.5% [1] - 整体收入表现优异，利润环比呈现改善态势 [1] 雾化电子烟业务 - 美国FDA严厉打击非法产品，查处近3400万美元非法电子烟，并借助AI工具提高执法效率 [1] - 参议院批准向FDA拨款2亿美元以打击非法电子烟和尼古丁袋，合规市场扩容趋势明显 [1] - 英国全面禁售一次性烟，欧洲市场换弹式销售有望持续回暖 [1] - 公司显著受益于海外对非法产品的打击力度，合规市场扩容趋势显现 [1] HNB业务 - Glo hilo目前在塞尔维亚和日本仙台试点销售，25H1贡献有限 [1] - 根据英美烟草表态，Glo hilo产品力优异，后续贡献值得期待 [1] - 公司第二增长曲线已逐步开启 [1] 盈利能力 - 25H1经调整后盈利中枢同比仅-2.5%，毛利率水平已现一定改善 [2] - 雾化电子烟业务中高毛利率产品占比提升，盈利改善趋势较优 [2] - 欧洲限制一次性烟+美国打击非法产品，雾化烟产品结构有望进一步优化 [2] - HNB业务顺利推进，有望进一步提升盈利能力上限 [2] 公司优势 - 公司是唯一深度切入海外大烟草集团雾化+HNB供应链的上市企业 [2] - 欧美雾化电子烟监管趋势向好，HNB业务推进顺利，医疗雾化等新业务持续贡献业绩 [2] - 公司具备"稀缺性+确定性"，有望充分受益新型烟草产业发展机遇 [2] 盈利预测 - 预计2025-2027年EPS分别为0.21/0.42/0.58元 [2] - 当前股价对应PE分别为94/48/34倍 [2]

报告公司投资评级 - 无评级 [1] 报告的核心观点 - 思摩尔国际主业稳步增长，HNB 有望加速放量，预计 2025 - 2027 年公司净利润分别为 12.1、20.3、30.0 亿元，对应 PE 分别为 99.4X、59.3X、40.3X [1][2] 报告总结 事件总结 - 公司发布 2025 上半年盈利预告，预计 25H1 收入 60.13 亿元（同比 +18.3% ），期内全面收益总额 4.51 - 5.51 亿元（同比 -37.8% - -23.9%），中值 5.01 亿元（同比 -30.8%）；单 Q2 期内全面收益总额 2.43 - 3.44 亿元（同比 -41.4% - -17.2%），中值 2.93 亿元（同比 -29.3%）；Q2 收入双位数增长，利润同比承压因股份支付费用增加 1.76 亿元、销售和管理费用率提升，盈利能力环比平稳 [1] 业务分析 - 雾化业务积极应对市场变化，传统一次性业务或延续承压但有望平稳向上，合规换弹产品延续稳健修复，APV 有望稳健增长，客户和产品结构分散使毛利率或小幅下滑 [2] - HILO 产品力靓丽，6 月初日本仙台市发售（预计 9 月全境推广），可媲美 IQOS ILUMA，借助英美烟草渠道力，日本加速放量可期，后续意大利、韩国等重点市场有望加快开放节奏，为 26 年 HNB 增长提供动能 [2] 盈利预测 - 预计 2025 - 2027 年公司净利润分别为 12.1、20.3、30.0 亿元，对应 PE 分别为 99.4X、59.3X、40.3X [2] 财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入(百万元)|11799|12011|13922|17063| |增长率 YoY %|6%|2%|16%|23%| |归属母公司净利润(百万元)|1303|1213|2034|2995| |增长率 YoY%|-21%|-7%|68%|47%| |EPS(摊薄)(元)|0.21|0.20|0.33|0.48| |市盈率 P/E(倍)|57.75|99.43|59.28|40.26|[4] 资产负债表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|16846|17334|20459|24616| |非流动资产|10808|10831|10853|10679| |资产总计|27654|28165|31312|35295| |流动负债|5259|4562|5678|6670| |非流动负债|490|490|490|490| |负债合计|5750|5052|6169|7161| |归属母公司股东权益|21897|23106|25136|28127| |少数股东权益|8|8|8|8| |股东权益合计|21905|23113|25143|28134| |负债和股东权益|27654|28165|31312|35295|[6] 利润表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|11799|12011|13922|17063| |营业成本|7387|7257|8196|9908| |销售费用|920|949|975|1024| |管理费用|914|1009|975|1024| |研发费用|1572|1610|1601|1877| |财务费用|38|-239|-259|-377| |除税前溢利|1655|1516|2543|3744| |所得税|352|303|509|749| |净利润|1303|1213|2034|2995| |少数股东损益|0|0|0|0| |归属母公司净利润|1303|1213|2034|2995| |EBIT|1693|1277|2284|3367| |EBITDA|1978|1454|2462|3541| |EPS (元)|0.21|0.20|0.33|0.48|[6] 现金流量表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|1753|942|2398|3084| |投资活动现金流|-1865|-510|-15|633| |筹资活动现金流|-46|-20|-20|-20| |现金净增加额|-161|408|2359|3693|[7] 财务指标分析 - 成长能力：营业收入增长率 2024 - 2027 年分别为 5.64%、1.80%、15.91%、22.57%，归属母公司净利润增长率分别为 -20.78%、-6.96%、67.74%、47.25% [7] - 获利能力：毛利率 2024 - 2027 年分别为 37.39%、39.58%、41.13%、41.93%，销售净利率分别为 11.05%、10.10%、14.61%、17.55%，ROE 分别为 5.95%、5.25%、8.09%、10.65%，ROIC 分别为 6.09%、4.42%、7.27%、9.57% [7] - 偿债能力：资产负债率 2024 - 2027 年分别为 20.79%、17.94%、19.70%、20.29%，净负债比率分别为 -23.61%、-24.14%、-31.57%、-41.34%，流动比率分别为 3.20、3.80、3.60、3.69，速动比率分别为 2.92、3.54、3.34、3.43 [7] - 营运能力：总资产周转率 2024 - 2027 年分别为 0.44、0.43、0.47、0.51，应收账款周转率分别为 5.94、5.77、6.17、6.32，应付账款周转率分别为 5.60、5.34、5.72、5.90 [7] - 每股指标：每股收益 2024 - 2027 年分别为 0.21、0.20、0.33、0.48，每股经营现金流分别为 0.28、0.15、0.39、0.50，每股净资产分别为 3.54、3.73、4.06、4.55 [7]

港股市场表现 - 恒生指数上涨0.07%至24534点，恒生科技指数上涨0.29%，早盘成交额达1287亿港元 [1] - 恒生生物科技指数大涨4.41%，创新药概念股表现强劲 [1] 创新药行业动态 - 乐普生物-B股价上涨超13%，康方生物涨10.16%，康若亚-B涨12.4%，三生制药涨8.94%，政策利好及BD预期推动板块估值吸引力 [1] - 复旦张江股价上涨23.9%，ADC平台研发进展顺利，光动力平台项目加速推进 [2] - 金斯瑞生物科技股价上涨超6%，第二季CARVYKTI销售额同比增长约1.36倍 [3] - 亚盛医药-B股价上涨4.87%，近期配股净筹超14.9亿港元，利沙托克拉新药上市申请获批 [4] - 腾盛博药-B股价上涨超6%，向健康元集团授予新药BRII-693大中华区独家许可 [5] - 百济神州股价上涨8.39%，DLL3/CD3双特异性抗体塔拉妥单抗上市申报获受理 [6] 其他行业及公司表现 - 大麦娱乐股价上涨7.27%，成为苏超球赛官方渠道，体育票务增量受关注 [7] - 哔哩哔哩-W股价上涨超4%，游戏及广告业务增量显现，美银上调目标价 [8] - 粉笔股价上涨超14%，AI刷题班3.0发布，机构预计渗透率提升将增厚利润率 [9] - 思摩尔国际股价下跌1%，预计上半年纯利下滑最多35%，开支增加或持续压制下半年盈利 [10]

港股市场表现 - 哔哩哔哩-W(09626)涨超4%，游戏及广告业务增量体现，美银上调目标价至211港元 [1] - 创新药板块集体上涨：三生制药(01530)涨超8%、康方生物(09926)涨超12%、科伦博泰生物(06990)涨超8%，均创历史新高；乐普生物(02157)涨超9%、康诺亚(02162)涨超10%、百济神州(06160)涨超7% [1] - 大麦娱乐(01060)涨超5%，成为苏超球赛官方渠道 [1] - 兆科眼科-B(06622)盘中涨超5%，与法国药企FAREVA达成合作推动全球扩张 [1] - 美图公司(01357)涨超5%，生活场景出海及生产力场景开拓取得进展，与阿里巴巴战略合作，AI功能登顶11国iOS榜单 [2] - 腾盛博药-B(02137)涨超7%，向健康元集团授予新药BRII-693大中华区独家许可 [2] - 思摩尔国际(06969)跌超2%，预计上半年纯利下滑最多35% [2] - 粉笔(02469)涨超11%，发布AI刷题班3.0，机构看好渗透率提升 [2] - 蓝港互动(08267)暴涨超40%，成立LK Crypto事业部加速Web3及RWA布局 [2] - 歌礼制药-B(01672)早盘涨超11%，ASC47联合司美格鲁肽治疗肥胖症的美国临床研究完成受试者给药 [2] - 德昌电机控股(00179)涨超13%，与上海机电成立人形机器人合资公司 [2] - 微创医疗(0853.HK)涨超6%，心通医疗-B(2160.HK)涨超7%，考虑重组心律管理业务并与微创心通业务合并 [3] 美股市场表现 - 银行股普跌：摩根大通(JPM.US)跌0.25%、摩根士丹利(MS.US)跌1.27%、花旗(C.US)跌0.77%、美国银行(BAC.US)跌0.26%，高盛(GS.US)逆势涨0.9% [5] - Unity Software(U.US)涨超14%创年内新高，与Genies合作将AI头像工具集成至开发平台 [5] - Joby Aviation(JOBY.US)续涨17%年内翻倍，计划将加州工厂产能增加一倍并在2026年前推出空中出租车服务 [5] - 特斯拉(TSLA.US)涨3.5%，六座版MODEL Y登上工信部新车目录，预计第三季度上市售价约40万元 [5] - 强生(JNJ.US)涨超6%，Q2业绩超预期并上调全年指引 [5] - SRM Entertainment(SRM.US)暴涨超53%，更名为Tron Inc并将股票代码改为"TRON" [6] - MP Materials(MP.US)续涨0.57%昨日大涨近20%，与苹果达成5亿美元稀土供应协议 [6] - 波音(BA.US)微跌0.04%，印尼承诺购买50架波音飞机 [6] - 福特汽车(F.US)跌2.85%，预计召回70万辆汽车将造成损失5.7亿美元 [6] - 黑石(BX.US)涨3.83%，拟投资250亿美元在美国兴建数据中心及电厂 [6] - 阿斯利康(AZN.US)跌0.34%，实验性药物Anselamimab未达到治疗AL淀粉样变性疾病的主要目标 [7] - 日月光半导体(ASX.US)涨1.36%，6月净营收同比增长14.2% [7] - 万国数据(GDS.US)续涨1.06%，获大摩列为中国数据中心行业首选股 [7] - 阿斯麦(ASML.US)收跌8.33%，CEO警告2026年可能无法实现增长 [7] - Circle(CRCL.US)大涨19.39%，美国众议院通过加密货币法案程序性投票 [7] - Rigetti Computing(RGTI.US)大涨超30%，新36量子比特系统达成年中目标 [8] 行业动态 - 创新药产业链利好频出：国家医保局明确"新药不集采"原则，上半年中国创新药License out总金额达660亿美元 [1] - 加密货币相关公司表现活跃：蓝港互动加速Web3布局、SRM Entertainment更名Tron Inc、Circle大涨19.39% [2][6][7] - 人工智能及科技领域：Unity整合AI工具、美图推出AI Agent、粉笔发布AI刷题班3.0 [2][5]

核心观点 报告围绕多个行业和公司展开分析，涉及宏观经济、固定收益、电子、基础化工、能源、建筑建材、交通运输、金融工程、可选消费等领域，指出各行业的发展现状、趋势及潜在投资机会，如关税对美国通胀的影响、半导体行业需求与不确定性、草甘膦行业底部反转、储能盈利模式改善等，并对部分公司给出买入评级[2][5][6]。 宏观经济 - 美国 6 月核心 CPI 环比回升至 0.23%，不及彭博一致预期的 0.3%，同比小幅上行 0.1pp 至 2.9%；CPI 环比从 5 月的 0.08%升至 0.29%，同比小幅上行 0.3pp 至 2.7%，略高于预期的 2.6%；受关税影响较大的分项通胀回升，美债收益率先下后上，联储降息预期下行 2bp 至 44bp，9 月降息概率降至 54%，2y、10y 美债收益率分别上行 6bp、3bp 至 3.95%、4.46%，美元指数上涨 0.4%至 98.4，美股高开后回落 [2]。 固定收益 - 6 月底以来股债跷跷板扰动加大，信用转为震荡，资金面、基本面对债市仍偏多，信用债或在调整中迎来机会，信用需求有增量但存在结构性扰动，关注科创债 ETF 扩容情况，预计 ETF 相关品种利差压缩还有小幅空间，不建议追涨超长久期信用、利差过度压缩品种 [3]。 - 特朗普再度提出加征对等关税、国内宏观经济数据披露、政策预期升温、7 月重要会议和中欧峰会即将召开，导致市场事件驱动特征抬头，加大资产潜在波动，影响大类资产走势的主要宏观事件包括特朗普对等关税、鲍威尔是否提前离任、俄乌局势以及国内政策预期等 [4]。 电子 - ASML 二季度业绩符合此前指引，新签订单环比大幅提升，其中逻辑客户订单环比降幅较大；指引 3Q25 收入为 74 - 79 亿欧元，中位数同比+2.5%，环比-0.5%，低于市场预期的 82.1 亿欧元，2025 年收入增长 15%，约 325 亿欧元，毛利率约 52%，其中 EUV 业务增长 30% [5]。 - 人工智能需求依旧强劲，HBM 及 DDR5 带动存储需求保持强劲，宏观经济和地缘政治发展带来的不确定性持续增加，无法确认 2026 年成长性，预计国内先进制程、存储扩产需求旺盛，半导体国产化加速，光刻机环节国产化亟需突破 [5]。 基础化工 - 2025 年 7 月 16 日草甘膦价格为 25901 元/吨，较上月同比+9%，主因南美等地需求旺季，叠加部分企业停产检修，以及在行业库存低位且盈亏线附近下企业挺价意愿较强 [6]。 - 中期而言，国内外种植面积持续提高，百草枯等除草剂逐渐退出市场，叠加“反内卷”政策催化及安全环保执行力度增强下国内供给端或有所缩减，海外亦或面临供给缩减，草甘膦或迎底部反转，国内头部企业有望受益，推荐兴发集团、广信股份 [6]。 能源/电力设备与新能源 - 7 月 14 日甘肃发改委公开征求容量电价政策意见，煤电机组、电网侧新型储能容量电价标准暂按每年每千瓦 330 元执行，执行期限 2 年，执行期满后另行测算确定 [7]。 - 本次政策给予支持力度较大，对其他省份具备一定借鉴意义，随着各省 136 号文件承接方案逐步落地，储能盈利模式将不断清晰，盈利改善预期有望刺激储能需求增长，看好国内储能市场短、中、长期需求提升，推荐国电南瑞、思源电气、四方股份 [7]。 建筑与工程/建材 - 7 月 14 - 15 日中央城市工作会议举行，指出我国城镇化从快速增长期转向稳定发展期，城市发展从大规模增量扩张阶段转向存量提质增效为主的阶段，明确了城市工作的 5 个转变、6 个目标，提出 7 个方面重点任务 [8]。 - 人口增长和城镇化率等指标发展到一定阶段后，增量建设将转向存量更新为主，建筑建材行业面临需求变革和供给转型挑战，建议关注城市更新中的管网改造、建筑涂料和智慧运维，规划设计，基建重点工程受益弹性大、资产负债表修复快的企业三条主线 [8]。 交通运输 - 6 月淡季航司运力同比增速下滑，三大航+春秋+吉祥供给同增 4.7%，客座率维持高位，同增 1.7pct 至 84.6%，预计暑运航司运力增长仍有限，客座率或将维持同比增长趋势 [9]。 - 近期票价表现较弱，6 月最后一周之后裸票价同比转负，或由于暑运旺季公商务出行需求不足，并且航司收益管理效果欠佳，当前板块或已充分反应较弱的票价，认为行业供给增速将维持较低水平，供需关系若有改善，叠加收益管理，航司盈利有望兑现弹性，持续推荐航空板块，首推中国国航 A/H、华夏航空 [9]。 金融工程 - 2025 上半年国内 ETF 市场继续扩容近 5800 亿元，总规模达到 4.3 万亿元，其中债券 ETF、港股 ETF 成为“吸金”的主要品种，多数基金公司上半年着力发行港股、科创板、创业板及其细分赛道主题的 ETF，创新药、机器人、人工智能等 ETF 成为热门之选，26 只 ETF 上半年规模增长超百亿元 [11]。 - 富国基金、华夏基金新发 ETF 数量靠前，海富通基金凭借债券 ETF 实现规模高增，交易型 ETF 的份额变化与行情紧密相关，配置型 ETF 通过持续营销或可实现规模的稳健增长 [11]。 可选消费 - 特步国际主品牌 2Q25 流水同比低单位数增长，索康尼 2Q25 流水同比增长超 20%，环比放缓，25H1 主品牌取得中单位数增长，索康尼同比增长超 30%，中长期看好公司通过加速布局主品牌 DTC 战略，拓宽索康尼产品矩阵，拓展专业户外运动打造第二增长曲线，维持“买入”评级 [12]。 - 安踏体育 2Q25 安踏和 FILA 品牌产品零售金额分别实现同比低单位数与中单位数正增长，所有其他品牌零售金额同比增长 50 - 55%，公司深化单聚焦、多品牌、全球化战略，主品牌随电商渠道的体系和管理优化预计按季改善，Fila 聚焦库存清理为 2026 年新品推出奠定基础，高端垂类品牌预计全年仍维持高速增长，维持“买入”评级 [13]。 - 思摩尔国际 25H1 收入 60.13 亿元（yoy+18%），期内溢利 4.43 - 5.41 亿元（yoy - 35 - -21%），经调整期内溢利 6.88 - 7.87 亿元（yoy - 9 - +4%），预计主要系美国及欧洲部分国家执法力度加强及监管政策趋严下，自主品牌业务及 ToB 业务均取得较好增长所致，期内溢利下行主要系非现金的股份支付同比增加、自主品牌业务扩大带来相关费用增加等 [14]。 - 泡泡玛特 1H25 预计收入同增不低于 200%，测算对应不低于 136.7 亿元，Q2 增速或超 220%，较 Q1 +165 - 170%明显提速，预计集团溢利（不含未完成统计的金融工具公允价值变动损益）同增不低于 350%，看好公司迈向全球领先的潮流 IP 平台，通过品类创新持续突破 IP 价值上限，维持“买入”评级 [15]。 - 锅圈 1H25 预计净利润 1.8 - 2.1 亿元，同增 111 - 146%，核心经营利润 1.8 - 2.1 亿元，同增 44 - 68%，利润高增主因公司供应链持续提效，以及性价比爆款套餐策略成效显著，驱动店效提升及拓店加速，叠加自采比例提升及费用端规模效应释放，带动盈利能力改善，看好公司展店提速及品类扩张打开中长期成长空间，迈向一站式“社区央厨”，维持“买入”评级 [16]。 评级变动 - 哈原工首次评级为买入，目标价 58.91 元，2025 - 2027EPS 分别为 2502.61、3369.83、4438.86 元 [17]。 - 石英股份首次评级为增持，目标价 37.30 元，2025 - 2027EPS 分别为 0.62、0.92、1.25 元 [17]。 - 古茗首次评级为买入，目标价 35.27 元，2025 - 2027EPS 分别为 0.88、1.07、1.28 元 [17]。 - 招金矿业首次评级为买入，目标价 23.44 元，2025 - 2027EPS 分别为 0.79、0.98、1.54 元 [17]。 - 哈尔滨电气首次评级为买入，目标价 10.50 元，2025 - 2027EPS 分别为 0.96、1.18、1.39 元 [17]。

纪要涉及的公司和行业 - 公司：思摩尔国际 - 行业：电子烟行业、HNB 行业、THC 大麻雾化产品行业、医疗美容行业 纪要提到的核心观点和论据 - **业绩表现**：2025 年上半年思摩尔收入同比增加 18%，利润端基本符合预期；ODM 业务大小客户代工业务双位数增长，小客户增速高于大客户；自由品牌业务接近双位数增长，大麻雾化 TGC 业务止跌企稳；利润下降 21% - 35%，主因股权激励费用增加约 2 亿、全年预计增超 3 亿及法律相关费用计提[1][2][5] - **市场影响** - **美国市场**：对一次性电子烟执法力度加强，清除不合规产品，为合法产品创造更好市场环境，推动美国业务恢复[1][3] - **欧洲市场**：2025 年 6 月 1 日起实施一次性电子烟禁令，短期渠道低价清销，长期合规产品将占更大市场份额，对思摩尔有利[1][4] - **日本市场**：新产品 Hilo 在仙台市试销乐观，用户转换率和满意度高，预计 9 月 1 日全日本放开销售后扩展新口味；市场整体乐观，符合或略超预期，全年业绩预计按指引完成[1][6][7][9] - **行业趋势** - **HNB 市场**：成长趋势确定，美国政策反转、欧洲禁令、日本新品试销良好，对思摩尔未来发展有利[1][7] - **传统雾化电子烟市场**：在美国和欧洲呈现边际改善趋势[9][10] - **THC 大麻雾化及医疗美容领域**：THC 大麻雾化产品止跌，相关医疗美容产品前景乐观，为公司带来新增长机会[11] - **关税影响**：印尼工厂目前无需承担额外关税，即便未来承担，因产品加价倍率高、单价低、属成瘾性消费品，关税影响有限，不会对整体业绩产生重大负面影响[1][8] - **投资价值**：2025 年利润少，静态 PE 角度股价不便宜或有波动，但中长期发展和未来趋势看，公司有很大投资价值，推荐重点关注[12] 其他重要但可能被忽略的内容 - 仙台市 HNB 渗透率约 6 - 7 成，新产品覆盖度达 100%；新款 Hilo 推力更大，一半以上消费者来自一代转换，30%以上来自传统烟民转换，10%以上来自 IQOS 用户转换，冰薄荷、冰梅味和烟草口味最受欢迎[6] - 2025 年不是利润大年，但传统雾化电子烟市场在美国和欧洲边际改善[9] - 日本自 2025 年 9 月 1 日起全国范围内铺开 HNB 销售，将成行业及公司重要催化因素[10]