投资评级与目标价 - 首次覆盖给予“优于大市”评级，目标价36.5港元，较现价24.9港元有46.7%上行空间 [1][3] - 估值基于2026年26倍市盈率，反映对其加速成长的预期 [3][46] 核心观点与投资逻辑 - 公司是智能终端全产业链平台型龙头，垂直一体化能力实现质变，业务横跨智能手机/电脑、智能汽车/座舱、智能头戴/穿戴、人形机器人等领域 [3][4][13] - 未来增长由多重引擎驱动：消费电子大客户创新周期、智能汽车超薄夹胶玻璃放量、AR眼镜作为端侧AI载体行业爆发、人形机器人及AI服务器新业务突破 [3][5][6] - 预计2025-2027年营收分别为874.07亿元、1105.47亿元、1331.41亿元，同比增长25%、26%、20%；归母净利润分别为47.85亿元、68.01亿元、83.62亿元，同比增长32%、42%、23%，利润增速持续高于营收增速 [2][3][45] 公司概况与竞争优势 - 发展历程从1993年手表玻璃起家，2007年成为初代iPhone盖板玻璃供应商，2015年深交所上市，2025年完成港交所双重上市 [4][11] - 通过纵向整合（材料/结构件/模组/组装）与横向扩张（汽车/机器人/AR等），构建平台化能力，贯穿多应用场景 [4][11][13] - 股权结构集中，创始人周群飞、郑俊龙夫妇为实控人，合计持股58.52%，保障战略长期稳定推进 [12] 行业趋势与公司定位 消费电子创新周期 - 全球智能手机市场温和复苏，2024年出货量12.4亿台（+6.4%），折叠屏是重要增量，预计2025年全球出货量1983万台（+6.0%），2029年达2729万台（CAGR 7.8%） [18][20][22] - 公司深度布局折叠屏UTG（超薄柔性玻璃）及配套产品，结合3D玻璃后盖、铰链等，显著提升单机ASP，受益北美大客户折叠创新 [5][42] - 端侧AI驱动智能眼镜高速增长，预计2025-2029年AI眼镜/XR头显出货量从1820万台增至1.06亿台（CAGR 55.5%），公司战略投资Rokid并下线联合产品，为北美大客户AR眼镜提供整机组装及核心部件 [5][23][35] 智能汽车十年布局 - 全球智能汽车销量预计从2025年7320万辆增至2029年9210万辆（CAGR 5.9%），中控屏、HUD、智能B柱等渗透率提升空间大 [25][27] - 公司覆盖特斯拉等30多家主流车企，中控模组、智能B/C柱、充电桩等核心产品放量；战略级产品超薄夹胶车窗玻璃具备轻量化、隔音隔热等特性，已完成认证并启动产能建设，预计2025年底至2026年初量产，四条产线满产后可匹配百万辆车 [5][34][43] - 此前墨西哥工厂拖累汽车业务毛利率（2024年该业务毛利率8.7%），但拖累因素已消除，毛利率有望恢复 [38][43] 人形机器人与AI服务器新增长极 - 全球人形机器人市场规模预计从2025年23亿美元增至2029年129亿美元（CAGR 54.4%），公司2016年布局，2025年承接智元机器人全系列业务并批量交付灵犀X1相关产品，预计2025年人形机器人出货至少3000台，四足机器狗订单2万台 [6][28][35] - AI服务器业务从机箱结构件切入，逐步拓展至液冷模组、固态硬盘组装等高附加值环节，与北美核心AI硬件客户深度协同 [6][35] - 公司定位全球最大智能机器人制造平台，采取整机组装与关键模组并进模式，国内客户欢迎整机组装，北美客户接受关键模组方案 [35] 财务表现与预测 - 2025年前三季度营收536.63亿元（+16.08% YoY），归母净利润28.43亿元（+19.91% YoY）；第三季度营收207.02亿元（+19.25% YoY），创历史同期新高 [31] - 毛利率2024年为14.6%，主要受整机组装业务（毛利率1.3%）及墨西哥工厂拖累，但结构件及功能模组毛利率保持18% [38] - 费用管控得力，2024年销售/行政/研发费用率分别为1%、4.8%、4%，经调整净利率5.5%；2025年前三季度研发费用24.4亿元，为新产品新客户奠定基础 [39][40] - 预计毛利率将从2024年14.6%提升至2025-2027年16.2%、16.3%、16.3%，ROE从2024年7.4%提升至2027年14.2% [2][45]

AGIX指数与市场表现 - AGIX指数旨在衡量通用人工智能（AGI）新科技范式，定位类似互联网时代的纳斯达克100指数 [2] - 截至统计时，AGIX指数年初至今上涨38.71%，自2024年以来累计上涨91.06%，显著跑赢标普500指数（16.30% YTD）和纳斯达克100指数（23.05% YTD） [5] - 指数成分中，基础设施板块权重最高达40.72%，本周上涨1.88%；半导体与硬件板块权重25.57%，本周上涨1.16%；应用板块权重28.65%，本周下跌0.38% [6] AI产业发展瓶颈演变 - AI产业初期瓶颈集中在算力，导致英伟达等芯片公司巨大爆发，但当前瓶颈已转向数据中心物理空间和电力供应，微软因缺乏足够的数据中心空间和电力导致部分AI芯片闲置 [10] - 内存成为AI算力升级过程中的关键硬件短板，高带宽内存（HBM）容量和带宽限制模型训练与推理效率，出现“内存墙”现象 [11] - 行业下一瓶颈将转向端侧AI，涉及用户端侧算力、低延迟保障以及云端带宽连接，英伟达与诺基亚合作开发AI-RAN技术，旨在实现“每一个基站都是一个本地AI数据中心” [11][12] - 完全由服务器端进行计算不切实际，按4K流媒体每路25 Mbps带宽需求计算，全球海底光缆总带宽理论最大仅支持约4000万用户同时使用，远不能支撑ChatGPT等超级应用用户量级 [13] 模型效率与架构创新 - 模型侧向更小更节能方向发展，Thinking Machines团队通过on-policy distillation技术将小模型性能提升至接近320亿参数大模型水平，训练步数减少7-10倍，训练效率提升50-100倍 [14] - 生物智能具备“边缘计算”能力，类似技术上的边缘计算可在离传感器最近位置处理数据，减少延迟和能耗 [12] - AMD推进软件定义AI工厂战略，通过开源的ROCm软件栈在EPYC处理器、Instinct GPU和Pensando网卡上创建标准化计算层，其Helios机架级超级计算机单机架提供1.4 exaFLOPs的FP8算力 [22][23] 科技巨头动态与市场表现 - 苹果与微软市值双双突破4万亿美元，微软凭借与OpenAI新合作协议及Azure云服务增长重返4万亿美元市值，对OpenAI约27%持股估值达1350亿美元 [18][19] - 亚马逊计划裁减约3万个企业职位，反映公司在AI技术规模化应用背景下对组织架构进行战略性调整 [17] - 亚马逊为Anthropic打造的耗资110亿美元Project Rainier数据中心园区正式启用，已部署近50万颗AWS Trainium2芯片，预计年底超过100万颗，园区总容量将超过2.2吉瓦 [21] 行业应用与监管动态 - 教育科技初创公司Super Teacher通过AI技术推动小学辅导普及化，采用确定性系统确保答案准确性，月费仅15美元，目前已吸引约2万户家庭注册 [20] - 澳大利亚监管机构起诉微软在部署Microsoft 365 Copilot时未明确告知用户可选择不含Copilot的经典版本以维持原价，个人版和家庭版订阅价格分别上调45%和29% [18] - 英伟达GTC华盛顿大会聚焦AI基础设施实践，公司季度营收达47亿美元，年增长率保持在50%，验证企业客户对AI基础设施的强劲需求 [20]

投资评级 - 报告对广和通的投资评级为“强烈推荐”，并维持该评级 [3] 核心观点总结 - 公司2025年第三季度营业收入为53.66亿元，同比下降13.69%，但剔除锐凌无线业务影响后，持续经营业务收入同比增长7.32% [1] - 2025年第三季度归属上市公司股东的净利润为3.16亿元，同比下降51.50%，剔除锐凌无线业务影响后，持续经营业务净利润同比下降2.19% [1] - 单季度经营效率初显改善，2025Q3销售毛利率环比提升2.90个百分点至18.73%，单季度经营性净现金流达3.16亿元，同比大幅转正 [6] - 公司在边缘智能领域布局深化，与禾赛科技、XREAL达成战略合作，推动AI模组方案在智能玩具、机器人等领域量产出货 [6] - 公司于10月22日成功在港交所上市，募资总额29亿港元，用于投入机器人及端侧AI研发投资并购等，增强公司实力 [6] 财务表现与预测 - 报告预测公司2025年营业总收入为75.30亿元，同比下降8%，但2026年及2027年将分别增长28%至96.18亿元和122.85亿元 [2] - 预测2025年归母净利润为4.94亿元，同比下降26%，2026年及2027年将分别增长39%和26%至6.86亿元和8.65亿元 [2] - 预测毛利率将从2024年的19.3%小幅下降至2025E的18.5%，并进一步降至2026E及2027E的18.0% [13] - 预测净资产收益率将从2024年的19.8%下降至2025E的9.9%，随后在2026E和2027E回升至10.3%和12.0% [13] 业务发展与战略布局 - 公司与禾赛科技联合发布基于激光雷达+双目视觉+RTK的机器人多模态融合感知与控制解决方案，瞄准智慧家庭、智能制造等场景 [6] - 公司与XREAL合作，凭借轻量化、低功耗的AI解决方案与低时延通信能力，推动消费级AI眼镜产业发展 [6] - 公司端侧AI解决方案收入实现较大幅度增长，展现出在边缘智能赛道的前瞻卡位能力 [6] - 港股上市募资将用于机器人及端侧AI研发投资并购、偿还银行贷款及补充流动资金，有望释放增长势能 [6] 估值与市场表现 - 当前股价为27.31元，总市值为24.6十亿元 [3] - 基于预测，公司2025年每股收益为0.55元，对应市盈率为49.7倍 [2] - 过去12个月公司股价绝对上涨69%，相对沪深300指数上涨50% [5]

投资评级 - 报告对炬芯科技的投资评级为“强推”，并予以维持 [1] - 目标价为87.58元，当前股价为59.02元，隐含约48.4%的上涨空间 [3] 核心观点 - 公司持续刷新单季业绩记录，份额提升与端侧AI卡位共同驱动高速成长 [1] - 2025年第三季度营收达2.73亿元，同比增长46.64%，环比增长6.16% [1] - 2025年第三季度归母净利润达0.60亿元，同比增长101.09%，环比增长20.72% [1] - 2025年第三季度扣非归母净利润达0.61亿元，同比增长145.15%，环比增长28.31% [1] - 公司盈利能力显著提升，25Q3毛利率为51.44%，同比提升3.28个百分点，净利率为22.08%，同比提升5.98个百分点 [8] 主要财务指标与预测 - 预测公司2025年营业总收入为9.86亿元，同比增长51.3%，归母净利润为2.12亿元，同比增长98.8% [3] - 预测公司2026年营业总收入为13.24亿元，同比增长34.3%，归母净利润为2.95亿元，同比增长39.2% [3] - 预测公司2027年营业总收入为17.45亿元，同比增长31.8%，归母净利润为3.97亿元，同比增长34.7% [3] - 对应每股收益2025E/2026E/2027E分别为1.21元/1.68元/2.27元 [3] - 当前市盈率基于2025年预测为49倍，基于2026年预测为35倍 [3] 业务驱动因素 - 蓝牙音箱SoC芯片在头部音频品牌中渗透率持续提升，产品价值量与合作深度同步增强 [8] - 低延迟高音质无线音频产品需求旺盛，公司在无线麦克风、电竞耳机等领域具备卡位优势，销售额高速增长 [8] - 端侧AI处理器芯片成功应用于头部品牌高端音箱等产品，市场渗透率大幅提高，相关销售收入实现数倍增长 [8] 技术研发与未来布局 - 公司持续推进存内计算技术研发，第一代端侧AI音频芯片推广顺利，多家头部品牌项目已立项并将量产 [8] - 面向低延时私有无线音频领域的客户终端产品已率先完成量产 [8] - 正稳步推进第二代存内计算技术IP研发，目标实现NPU算力数倍提升并全面支持Transformer模型 [8] - 持续加大下一代私有协议研发投入，以提升无线传输带宽、降低延迟及抗干扰性能 [8]

行业投资评级 - 消费电子行业评级为“强于大市”，并维持该评级 [12] 核心观点 - 端侧AI产业链加速升温，终端智能化与算力融合推动生态全面演进，2026年有望迎来端侧AI大年，重点看好供应链机会 [1] - 苹果将推动国行版AI功能上线，iPhone17系列销量走势良好，看好新一轮产品创新周期及果链表现 [1][2] - Meta智能眼镜热销带动扩产，AI眼镜有望成为消费者下一代核心终端设备 [1][4] - OpenAI推出ChatGPT Atlas，重视端侧AI流量入口价值，或将开发一系列端侧AI新设备并于2026年底-2027年发布 [1][5] - 立讯精密等消费电子龙头公司在算力侧的产品突破和在端侧AI供应链中的重要地位受到重点关注 [1][6] AI端侧发展 - 苹果CEO蒂姆·库克表示Apple Intelligence正在努力进入中国市场，计划在iOS 26.1或iOS 26.2系统中开放国行苹果智能AI功能，合作伙伴为阿里巴巴和百度 [2][20] - 苹果正式发布M5芯片，采用第三代3nm工艺，GPU在AI计算中的峰值性能相较M4提升超过四倍，比M1提升超过6倍 [21] - 搭载M5芯片的全新14英寸MacBook Pro和iPad Pro于10月17日开启预购，10月22日正式发售 [2][21] - 苹果计划于2026年发布、2027年发售首款Apple Glass，将与Meta Ray-Ban智能眼镜直接竞争 [2][23] - 雷鸟创新推出第四代口袋电视「雷鸟Air 4系列」AR眼镜，首次支持HDR10画质，亮度输出达1200nits，售价1599元起 [3][26] - Meta Ray-Ban智能眼镜销售额同比增长超两倍，若延续增长趋势，2025年全年出货量或可达近400-500万副 [4][34] - 根据IDC数据，智能眼镜品类在2025年的出货量将增长247.5%，到2029年硬件出货量将达到4310万台，复合年增长率高达31.8% [4][37] - OpenAI推出人工智能浏览器ChatGPT Atlas，重新构想网页浏览体验，具备“智能体模式”可自主执行多步骤任务 [5][38] - 立讯精密在光博会展示云雀2代智能全彩AR眼镜等多项产品，其子公司立讯技术展示CPO、1.6T光模块等数据中心互连方案 [6][40] AI云侧与基础设施 - 2025年OCP全球峰会以“引领AI的未来”为主题，推出由英伟达、博通、AMD等主导的ESUN项目，推动AI集群互联标准化 [7][49][52] - 谷歌、Meta、微软发布“Mount Diablo” ±400VDC侧挂式供电方案，支持1MW级机架功率，标志数据中心迈向高压直流化 [7][55] - 英伟达发布《800 VDC Architecture》白皮书，提出“AI工厂”愿景，构建800VDC供电与NVLink Fusion互联生态 [7][57] - OpenAI开发者大会发布4大更新：Apps SDK、AgentKit、Codex全面可用、API全面升级（包括GPT-5 Pro、gpt-realtime-mini与Sora 2 API） [8][59][62][64] - OpenAI周活用户从2023年200万人增长到400万人，每周使用ChatGPT的用户从1亿人增长到8亿人，API每分钟处理的Token数量从3亿个激增至60亿个 [59] - 摩尔线程科创板IPO过会，拟募资80亿元投入新一代AI训推一体芯片等研发项目，2025年上半年营收达7.02亿元，毛利率为69.14% [9][72][74] - 华为发布昇腾芯片演进路线图，预计2026年第一季度推出首款采用自研HBM技术的昇腾950PR芯片，计划构建超过50万卡的算力集群 [75][77][79][83] 市场表现与行情回顾 - 10月24日申万电子行业指数为6,674.42，本周（10/17~10/24）涨幅为8.49%，同期沪深300指数涨幅为3.24% [85] - 本周（10/17~10/24）申万消费电子行业指数上涨9.38%，表现强于创业板指数（8.05%）、上证综合指数（2.88%）等主要指数 [94][95] - 电子板块细分行业中，元件涨幅12.84%，其他电子涨幅9.75%，消费电子涨幅9.38%，半导体涨幅8.01% [97] - 消费电子板块涨幅前10的个股包括：易天股份（29.68%）、环旭电子（25.77%）、立讯精密（15.17%）等 [98][101]

核心观点总结 - 报告整体看好科技AI、经济修复和低估红利三大投资主线，尤其强调端侧AI在2026年的产业机遇 [2][24] - 当前经济数据展现韧性，9月进出口增速超预期，为市场提供支撑，但四季度股市可能宽幅震荡，债市有阶段性机会 [3][30] - 多个行业景气度呈现分化，电力设备、机械设备、电子等行业上行，而石油石化、汽车等行业下行 [2][23] 行业景气度与配置建议 - 本周景气度上行的行业包括电力设备、机械设备、电子、食品饮料、轻工制造、房地产、商贸零售等 [2] - 景气度下行的行业有石油石化、建筑材料、医药生物、纺织服饰、汽车、公用事业、环保等 [2] - 未来四周看好的申万二级行业包括汽车服务、商用车、汽车零部件、轨交设备Ⅱ、铁路公路、照明设备Ⅱ、乘用车等 [2][23] - 行业配置建议聚焦三个方向：Deepseek突破与开源引领的科技AI、经济修复下的强者恒强主线、低估红利崛起 [2][24] 宏观与固收分析 - 9月出口同比增长8.3%，创近6个月新高，高于市场预估的6.6% [3][27] - 9月进口同比增长7.4%，远超市场预估的1.8%，环比大增8.5%，创2015年以来9月最高环比增速（2020年除外） [3][29] - 贸易顺差904.5亿美元，低于预估的980.5亿美元，但仍高于去年同期水平 [3][29] - 出口亮点集中在机械设备、集成电路、高新技术产品，其中船舶出口增42.7%，集成电路增32.7% [27] - 对东盟出口同比增15.6%，连续7个月保持两位数增长；对欧盟出口增14.2% [28] - 债市短期或有阶段性喘息机会，但难言趋势性机会；权益市场四季度预计宽幅震荡，中枢温和上移 [3][30] - 信用债节后迎来修复行情，中短端信用债配置性价比凸显，超长信用债仍需谨慎 [4][32][33] 电子与AI产业洞察 - 端侧AI成为重要方向，AI眼镜是核心流量入口，2026年有望迎来端侧AI大年 [7][41] - 苹果计划2026年发布智能眼镜，折叠手机或于明年推出；Meta AI眼镜热销，2025年出货量或达400-500万副 [7][43][44] - OpenAI正开发无屏智能音箱、眼镜等硬件设备，预计2026年末或2027年初发布 [7][44] - 立讯精密在AR眼镜、数据中心互连方案等方面取得突破，深度受益AI产业链 [45] - 消费电子板块回调下，坚定看好端侧AI供应链机会，重点关注立讯精密、工业富联、蓝思科技等公司 [7][49] 重点公司更新 - 华鲁恒升2025年上半年营收157.64亿元，同比降7.1%；归母净利润15.69亿元，同比降29.5% [10][39] - 第二季度营收79.92亿元，环比增2.8%；净利润8.62亿元，环比增21.9%；毛利率19.6%，环比提升3.3个百分点 [10][39] - 肥料板块收入增6.45%，销量增33.21%；新能源材料销量增13.62%，但收入降8.39% [10][39] - 荆州BDO-NMP项目和德州二元酸项目投产，有望为下半年带来收入和利润增量 [10][40] - 九兴控股2025年上半年收入7.75亿美元，同比增0.7%；出货量2750万双，同比增3.8% [17][34] - 运动类销售额增8.2%，占制造总收入48.5%；毛利率22.6%，同比下降3.2个百分点 [17][35] - 公司计划将总产能再扩充2000万双，并重点发展手袋及配饰制造业务 [17][37] 化工行业动态 - 1-8月化学原料和化学制品制造业利润总额2460.8亿元，同比下降5.5% [11][51] - 氢氟酸价格节前强势上行，节后观望整理；双氧水价格因装置集中停机及新能源需求支撑而持续攀升 [11][52] - 化工子行业中，磷肥及磷化工、氨纶、锦纶、钾肥、钛白粉等涨幅居前 [52] - 建议关注供需边际改善的细分领域，如三氯蔗糖、农药、MDI、制冷剂、化肥等 [53] 买方观点与市场数据 - 买方建议优先布局国产算力和自主可控半导体，海外算力次之，可逢低配置恒生科技 [9] - 近期市场指数表现分化，创业板指跌1.11%，纳斯达克涨2.21% [12][15] - 行业市值方面，电子、汽车、医药生物总市值居前，分别为18.99万亿元、19.43万亿元、31.43万亿元 [20]

行业与公司 * 纪要涉及的行业主要为消费电子行业和半导体行业（包括上游设备材料、晶圆制造、封装测试、芯片设计等）[1][4][6] * 纪要重点讨论的公司包括苹果及其供应链公司、中芯国际、华虹半导体、通富微电、伟测、以及国产AI芯片、存储芯片相关企业[1][4][9][11] 消费电子板块核心观点与论据 * 消费电子板块估值上涨超过EPS增长 主要驱动力来自端侧AI硬件（如AI眼镜）和苹果供应链公司[3] * 苹果新品表现良好 但整体手机市场需求较弱[1][3] * 短期关税扰动对消费电子板块影响有限 因有过往经验且苹果等核心品牌仍处豁免状态[2] * 下半年消费电子基本面预计优于上半年 受益于传统旺季和苹果新品[1][5] * 长期看好三个方向：果链龙头公司、端侧AI硬件、竞争格局良好的平台型龙头公司[5] 半导体行业核心观点与论据 * 半导体上游设备和材料板块关注度提升 晶圆制造产能利用率高 中芯国际、华虹半导体等公司利用率达较高水平[1][4][9] * 行情支撑来自四个方面：资本市场融资效应、行业基本面、板块轮动效应、地缘对抗效应[1][6] * 国内存储企业（如NAND、DRAM）上市加速 有望带动半导体设备订单增加[1][6] * 国内NAND国产化率已较高 DRAM仍有提升空间 扩产计划持续[7] * 2024年末至2025年资本市场变化消除了对中国半导体设备市场资本开支见顶的疑虑 全国每年资本开支约400亿美元 总额预计持续增加[7] 半导体设备与制造进展 * 半导体设备市场在新进制程芯片研发和良率提升方面取得进展 上市公司2025年订单收入不同幅度上调[8] * 成熟制程光刻机有显著突破 增强了市场对国产替代的信心[8] * 晶圆生产后转入封测环节 推动通富微电、伟测等封测企业产能利用率提升 分装后道设备需求增加[4][8][9] * 中芯国际交易逻辑围绕国产在地生产及良率提升 华虹半导体交易逻辑围绕收购华力微电子5厂及转向更多收购和偏先进产品[11] 芯片设计与国产算力 * 国产AI芯片在12纳米及N+1节点上获客户认可 并在N+1产线上大量流片 为更先进制程扩展带来乐观预期[4][15] * 尽管2025年因供给受限业绩环比增长可能不明显 但展望2026年业绩预期相对乐观[15] * 中长期坚定看好国产算力芯片 存储类芯片与国产AI芯片形成配套[4][17] * 中美科技摩擦可能导致高科技芯片分叉路径清晰 为国产算力提供巨大天花板[14] 其他重要内容 * 半导体材料端硅片领域变化明显 存储及各类芯片带动硅片消耗量增加 海外硅片价格上涨带动国内硅片板块估值修复[10] * 端侧设备需要终端催化 11月前后是国内模型迭代密集发布期 端侧模型能力变化可能对SOC板块产生边际催化作用[16] * 中美冲突加剧表明自主可控成为重点 晶圆制造、前道设备等核心国产替代板块贝塔属性突出 市值偏小的半导体材料及后道设备Alpha属性更明显[12] * 海外算力链面临AI货币化长期进程预期分歧的核心矛盾 但贸易摩擦潜在升级政策风险可控性较高[18][19] * 海外算力链建议关注回调后配置机会 核心个股如旭创、新易盛等估值合理且未来几个季度业绩确定性较高[21]

固定收益与转债市场 - 可转债市场下修博弈空间缩窄，满足下修条件的个券数量占比从年初的40.7%缩减至22.2%，关注重点转向个券下修意愿以及结合剩余期限、促转股意愿筛选潜在标的 [1][24] - 本周全市场加权转股价值均值为100.36元，较上周末减少0.12元；全市场加权转股溢价率为38.89%，较上周末上升1.27个百分点 [1][26] - 信用债方面，当前2年期AA及AA(2)信用债收益率跌至2.07%-2.16%，较年初收益率水平尚高出8-12bp，票息价值凸显；5年二永债收益率跌至2.3%附近 [3] 科技与AI行业 - 端侧AI发展加速，商务部等八部门联合印发《关于大力发展数字消费的指导意见》，OpenAI或将于2026年底-2027年发布端侧AI新设备，2026年有望成为端侧AI大年 [4][53][56] - 阿里云栖大会指出大模型将取代现有操作系统，并发布通义大模型7连发；华为Connect大会发布昇腾芯片演进路线图，预计2026年推出昇腾950PR芯片，首发自研HBM技术 [4][61][62] - 消费电子供应链表现超预期，苹果新机预售火热，Meta智能眼镜销售预期上修，高通AR1芯片全年提货量预计增至1200万+颗 [53][54][58] 行业景气度与配置策略 - 本周石油石化、电力设备、机械设备、电子、纺织服饰、家用电器、非银金融、房地产、环保等行业景气度呈上行趋势；食品饮料、银行、商贸零售等行业呈下行趋势 [9][20] - 模型预测未来4周表现较优的申万二级行业包括商用车、汽车服务、物流、家电零部件Ⅱ、化学制药、消费电子、航空机场、游戏Ⅱ、医疗器械等 [9][20] - 投资主线建议关注三个方向：Deepseek突破与开源引领的科技AI、经济修复下的"强者恒强"主线、以及低估红利崛起，并重视恒生互联网 [9][22] 医药生物行业 - 惠泰医疗2025H1实现营业收入12.14亿元，同比增长21.26%，归母净利润4.25亿元，同比增长24.11%；PFA产品快速放量，累计完成手术800余例 [10][28][29] - 荃信生物-B首次覆盖，2025H1营业收入2.06亿元，同比增长359.69%；公司深度聚焦自身免疫性疾病生物药研发，核心产品管线进展顺利，预计2025-2027年营业收入分别为3.22/4.41/5.93亿元 [15][35][36][39] - 2024年中国自身免疫性疾病药物市场规模达363亿元，生物制剂占比预计2030年提升至65.6%，其中银屑病市场规模2030年预计达306.5亿元 [15][35] 供应链物流行业 - 供应链物流企业通过"物流—贸易—制造"业务延伸实现流量变现，打造第二成长曲线，模式类似日本商社投资制造业 [8][65] - 物产中大制造业务毛利润2018-24年年化增速22%，占比从16%上升到41%；密尔克卫分销毛利润年化增速21%，占比从3%上升到62% [8][65] - 新业务利润高增长、占比上升推动公司整体利润增速上行，叠加大宗商品价格有望上涨带动供应链业务利润增长，行业有望迎来戴维斯双击 [8][65] 消费与白酒行业 - 水井坊2025H1营业收入14.98亿元，同比下降12.84%，归母净利润1.05亿元，同比下降56.52%；行业调整期产品结构阶段性承压，中档酒收入逆势增长67.68% [31][32][33] - 酒鬼酒2025H1营业收入5.61亿元，同比下降43.54%，归母净利润0.09亿元，同比下降92.60%；公司推进营销转型，与胖东来联合推出新品以期走出调整 [40][41][42] - 华致酒行2025Q2营收10.98亿元，同比下降39.36%，出现亏损；公司构建"华致酒行+华致名酒库+华致优选"多元业态应对行业调整 [44][45][46]

行业投资评级 - 行业评级为强于大市（维持评级）[12] 核心观点 - 大模型与硬件厂商协同发展 2026年有望成为端侧AI大年[1] - 端侧AI受益于政策支持、巨头新品创新及供应链表现超预期[1] - 云侧AI国产算力催化强劲 推理侧与存储产业链供需共进[7] AI端侧发展 - Meta智能眼镜销量超预期 全年出货量有望达400-500万副 同比翻倍增长[2][18] - Meta向高通加单20% AR1芯片全年提货量增至1200万+颗[2][18] - 政策推动AI终端创新 商务部等八部门提出加速人工智能手机、电脑、可穿戴设备等产品创新[3][20][22] - 京东发布AI全景图 推出京犀、他她它、JoyInside三大产品 覆盖物流、工业等超500仓库及超万家企业[3][23][26] - OpenAI计划2026年底至2027年初发布无屏智能音箱、眼镜等端侧AI新设备[4][29] - 立讯精密展示AR眼镜、CPO/CPC光连接方案 包括1.6T光模块等数据中心互连技术[4][30][36] - 苹果iPhone 17系列预售火热 发货需等待3-4周 供应链加单趋势明显[5][52] - 苹果产品全面升级 iPhone 17标准版首次支持120Hz ProMotion Air系列厚度仅5.6mm Pro系列采用VC均热板散热[5][46][48] - 苹果计划2026年进入折叠屏市场 或成新增长催化剂[5][51] - 英伟达与英特尔合作开发AI基础设施及个人计算产品 投资50亿美元购入英特尔普通股[6][73][74] AI云侧进展 - OpenAI推出ChatGPT Pulse 可基于聊天记录主动提供个性化更新[7][53] - 阿里云栖大会提出大模型为下一代操作系统 超级AI云为下一代计算机[8][56] - 阿里通义大模型7连发 Qwen3-Max性能跻身全球前三[8][57] - 阿里云AI算力增长超5倍 存力增长4倍多 百炼平台模型日均调用量增15倍[8][58] - 摩尔线程科创板IPO过会 拟募资80亿元 2025年上半年营收7.02亿元超前三年总和 毛利率达69.14%[7][59][61] - 华为公布昇腾芯片路线图 2026年Q1推出首款自研HBM技术芯片950PR[9][63][65] - 华为发布灵衢互联协议 可构建超50万卡算力集群[9][71] - 阿里巴巴发行32亿美元可转债 80%投入云基础设施建设[9][76] 产业链关注公司 - 消费电子零组件及组装建议关注工业富联、立讯精密、舜宇光学科技等20余家企业[10] - 材料、连接器、被动元件、面板、PCB及设备等细分领域多公司被列入关注名单[10]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为AIoT（人工智能物联网）行业，特别是端侧AI和IoT领域 [1] * 纪要重点分析的公司包括乐鑫科技（全球领先的WiFi MCU供应商）、英伟达、Deepseek、Yuran创新、涂鸦智能和小米 [2] 核心观点与论据 **端侧AI发展基础** * 端侧AI落地基础日益稳固，主要驱动力为推理成本大幅下降、模型性能持续提升以及模型厂商竞争加剧 [2] * 英伟达通过硬件升级和架构优化降低AI推理成本和功耗，例如从Hopper到Blackwell再到Ruby系列的演进，并推出针对特定工作负载的Robin CPX GPU [4] * Deepseek通过架构创新降低成本，其V2模型采用稀疏MOE架构，相比V1稠密模型节约40%以上训练成本，并使用MLA注意力机制优化推理成本 [5] * Deepseek R1运用蒸馏技术，在保持性能的同时降低计算复杂度和存储需求，加速端侧AI落地，同时模型价格因竞争而普惠化 [5] **端侧AI应用落地** * 端侧AI目前主要以AR玩具为先导实现落地，因AR玩具用于非严肃场景，对硬件和模型性能要求较低 [6] * Yuran创新推出的AR玩具Bubble Popper上市首月销量突破1万台，目前累计销量超过20万台，其第二代产品Coco Mate体验更丝滑 [6] **AIoT行业景气度与关联** * IoT行业整体景气度向上，云平台如涂鸦智能自2023年三季度持续高增长，今年上半年同比增长15%，二季度首次实现单季度GAAP经营性盈利 [8] * 下游终端方面，小米最新季度IoT业务创历史新高，同比增长45%左右，其中智能家电收入增长66% [8] * AIoT是端侧AI的关键路径，IoT连接设备数量增长拉动端侧AI需求，端侧AI则通过提升设备智能化程度加速物联网应用落地，两者相辅相成 [3] **乐鑫科技业务表现** * 乐鑫科技连续多个季度营收超预期增长，今年单二季度在去年高基数上仍实现接近30%的营收增速，预计全年营收增长可达30% [2][9] * 公司传统智能家居业务维持10%-15%的行业增速且高于整体水平，同时AR玩具等新产品开始贡献营收 [9] * 公司产品矩阵包括成长期产品（C2, C3, C6, S3）和新兴期产品，S3是端侧AI落地的核心产品，可外接屏幕 [10] * 公司在研发下一代P4/P5芯片（聚焦camera领域）、WiFi 6E产品（计划2026年1月量产）以及端侧AI芯片，为未来增长提供动力 [10] **乐鑫科技盈利能力与商业模式** * 公司凭借高可靠性维持约40%的毛利率，费用管控良好，利润率持续提升，2025年单二季度归母净利润实现70%以上的增长速度 [11] * 公司采取to D to B商业模式，通过开发者生态拓展业务，拥有超过15万个开源项目，吸引了字节跳动和OpenAI等大厂合作 [12] * 开发者生态降低了客户IoT开发门槛，形成了独特优势，助力公司占据全球WiFi MCU市场30%以上份额，在细分WiFi领域位居全球第一 [12][14] 其他重要内容 * IoT连接方式中，短距连接（如蓝牙、WiFi）是主流，占总数超过70%，当前多数AR玩具都配备WiFi功能 [7] * 乐鑫科技与字节跳动联合发布AR加硬件制约计划，OpenAI发布了基于乐鑫S3芯片的嵌入式SDK，实现IoT设备直接连接OpenAI模型 [13] * 公司业务正从传统IoT WiFi连接拓展到路由、WiFi 7及未来端侧AI芯片 [14]