全球债市观点与投资机会 - 施罗德投资认为当前全球主要经济体的加息预期推高债券收益率，市场反应已过度，经济“软着陆”可能性增加，市场错位带来具吸引力的入场时机[1] - 过去一个月推动债券收益率攀升的主力来自美国以外的亚洲、欧洲及美元区经济体，这些地区已由预期减息转为消化未来12个月的加息预期，市场反应为时过早且幅度过大[1] - 公司调高了经济“软着陆”情境的概率，认为是最可能出现的结果，同时调低“硬着陆”机会，部分劳动市场指标如小型企业招聘意愿已浮现初步回稳迹象[1] - 基于短期通胀前景温和，公司预测2025年四季度经济增长将温和放缓，并认为新任美联储主席可能偏向鸽派，经济“无着陆”为发生概率最低的情境[1] 区域债券市场投资策略 - 近期债息升势为投资者提供了在一直持审慎态度的经济体（如欧元区）建立长期仓位的良机，并为日本和加拿大带来了更具策略性的债市投资机会[2] - 预计欧洲央行不会再度减息，但基于通胀前景温和，其加息的可能性同样较小[2] - 基于通胀放缓迹象、劳动市场状况放松以及11月份英国预算案预示2026年将出现轻微财政紧缩，英国较短年期（五年或以下）的国债仍是看好的长期建仓选择[3] - 美国利率前景方面，相信在“大而美法案”增加对消费者的财政支持下，美国经济增长至2026年将保持良好，但当地劳动市场仍显脆弱[3] - 就纯粹的方向性押注而言，更好的债券投资机遇或将在美国以外的其他地区出现，预计美国利率市场的曲线将趋向陡峭[3] - 10年期与30年期债券跑输两年期及五年期债券，反映出美国经济疲弱的财政状况（庞大预算赤字及持续上升的债务与GDP比率），以及美联储可能因劳动市场短暂疲软而过度放松货币政策、造成经济过热的潜在风险[3] - 目前特朗普总统尚未确认新任美联储主席人选，但任何对美联储独立性的威胁都将支持这项曲线趋陡的交易策略[3] 美联储政策与债券配置 - 12月的联邦公开市场委员会会议在释放减息预期的同时，宣布将透过“储备管理购买”再次扩大资产负债表规模[4] - 此计划并非颠覆性举措或传统意义上的“量化宽松”，美联储主要买入最多三年期的国债，目的在于技术性操作而非货币政策驱动，对短期美国国债以至全球整体资金流动性前景均属利好[4] - 企业信贷方面，由于息差估值极窄，公司维持审慎看法，但考虑到具备支持性的宏观环境，对各类信贷资产的评级进行了轻微上调[4] - 如果息差扩大，则将更为看好，并视之为增加债券风险承担的良机[4] - 机构按揭抵押证券及有担保债券仍是公司在债券配置中的首选[4]

全球宏观经济与利率前景 - 主要经济体新一轮加息预期推高了债券收益率，但市场反应过度，此轮走势已反应过度 [1] - 经济"软着陆"的可能性增加，成为最可能出现的结果，"硬着陆"机会被调低，"无着陆"被视为发生概率最低的情境 [1] - 过去一个月推动债券收益率攀升的主力来自美国以外的亚洲、欧洲及美元区经济体，这些地区已由预期减息转为消化未来12个月的加息预期 [1] 主要经济体债券市场投资机会 - 市场急速反映发达市场央行加息预期，为选择性地增持债券仓位提供了机会 [1] - 近期债息升势为欧元区提供了建立长仓的良机，同时在日本和加拿大也带来了更具策略性的债市投资机会 [1] - 基于通胀放缓迹象、劳动市场状况放松及2026年将出现轻微财政紧缩的预期，英国较短年期（五年或以下）的国债是看好的长仓选择 [2] - 美国经济增长至2026年将保持良好，但更佳债券投资机遇在其他地区出现，持续预期美国利率市场的曲线将趋向陡峭 [2] - 10年期与30年期债券跑输两年期及五年期债券，反映了美国庞大的预算赤字及持续上升的债务与GDP比率等疲弱财政状况 [2] 美国货币政策与市场动态 - 美联储在12月FOMC会议减息，并宣布将透过"储备管理购买"再次扩大资产负债表规模，主要买入最多三年期的国债券 [3] - 美联储的资产购买计划是技术性操作，而非传统意义上的"量化宽松"，对短期美国国债以至全球整体资金流动性前景均属利好 [3] 企业信贷与固定收益资产配置 - 对企业信贷维持审慎看法，因其息差估值极窄，但考虑到具支持性的宏观环境，对各类信贷资产的评级进行了轻微上调 [3] - 若企业信贷息差扩阔，将视之为增加债券风险承担的良机 [3] - 机构按揭抵押证券及有担保债券仍然是债券配置中的首选 [3]

施罗德投资对全球债市及宏观经济的核心观点 - 主要经济体掀起新一轮加息预期推高了债券收益率，但此轮走势已反应过度，市场错位正带来具吸引力的入场时机 [1] - 过去一个月推动债息攀升的主力来自美国以外的亚洲、欧洲及美元区经济体，这些地区已由原先预期减息转为消化未来12个月的加息预期 [1] - 在部分地区，市场的反应为时过早且幅度过大 [1] 施罗德投资对经济前景的评估 - 调高了经济“软着陆”情境的概率，认为这是最可能出现的结果，同时调低了“硬着陆”的机会 [1] - 调高“软着陆”概率的依据包括部分劳动市场指标（如小型企业招聘意愿）浮现初步回稳迹象 [1] - 视经济“无着陆”为发生概率最低的情境，依据包括短期通胀前景温和、对2025年第四季经济增长温和放缓的预测以及新任美联储主席可能偏向鸽派 [1] 施罗德投资对美国经济的看法 - 相信在“大而美法案”增加对消费者的财政支持下，美国经济增长至2026年将保持良好 [1] - 美国劳动市场仍显脆弱，而这是美联储双重政策目标的其中一环 [1] - 美国经济疲弱的财政状况表现为庞大预算赤字及持续上升的债务与GDP比率 [2] 施罗德投资的债券投资策略 - 就纯粹的方向性押注而言，更佳债券投资机遇在美国以外的其他地区出现 [2] - 持续预期美国利率市场的曲线将趋向陡峭 [2] - 10年期与30年期债券跑输两年期及五年期债券，反映了美国疲弱的财政状况以及美联储可能因劳动市场短暂疲软而过度放松货币政策、造成经济过热的潜在风险 [2] - 美国总统特朗普尚未确认新任美联储主席人选，但任何对美联储独立性的威胁都将支持这项曲线趋陡的交易策略 [2]

宏观经济核心情境与风险 - 核心情境为美国经济软着陆，概率为60% [1] - 美联储预计在2026年底前累计减息75个基点，将政策利率降至3.0% [1] - 贸易紧张局势缓和，德国基建与国防支出及中国定向刺激政策将提供增长支撑 [1] - 存在15%的硬着陆风险与25%的“不着陆”上行风险 [1] - 通胀虽趋稳但仍高于疫情前常态 [1] - 股债相关性维持高位，传统分散投资效果受限 [1] 核心投资主题一：股票市场 - 人工智能驱动的盈利增长将抵消部分高估值压力 [2][6] - 超配美国和亚洲（除日本）股票 [2] - 新增印度大中型股为超配标的，与中国股票形成双轮驱动 [2][7] - 行业上偏好科技、健康护理、公用事业等 [2] - 通过地区与行业分散降低对美国科技股的单一依赖 [24][25] - 预计标普500指数12个月目标价为7,800点，有13%上行空间 [97] - 预计纳斯达克100指数12个月目标价为29,600点，有15%上行空间 [97] - 预计恒生指数12个月目标价为28,900点，有13%上行空间 [97] - 预计印度Nifty 50指数12个月目标价为29,500点，有14%上行空间 [97] - 2026年亚洲（除日本）和美国的盈利增长预期领先其他地区 [98] - 超配美国科技股、中国非金融国企高息股、恒生科技指数等机会型品种 [22][34] - 将欧洲（除英国）股票和日本股票下调至低配 [95] 核心投资主题二：债券市场 - 新兴市场债（美元债与本币债）表现将优于发达市场债 [2][6] - 新兴市场债受益于财政基本面改善、收益率优势及美元走弱预期 [2][28] - 可分散发达市场利率风险 [2] - 新兴市场债的名义收益率约为6% [86] - 在发达市场债中，偏好投资级政府债多于公司债 [80] - 预计美国10年期国债收益率在未来6-12个月将逐步降至3.75%-4.00%区间 [28][80] - 低配发达市场投资级和高收益公司债，主要基于估值考虑 [89] - 机会型债券观点包括：美国国库抗通胀债券、美国短期高收益债、亚洲投资级债、欧洲银行额外一级资本债券、AAA级贷款抵押证券 [22][34][81] 核心投资主题三：分散配置工具 - 黄金有望延续涨势，3个月与12个月目标价分别为4350美元/盎司和4800美元/盎司 [2] - 黄金受央行需求、美元走弱及与债券收益率反向关系重建的支撑 [30] - 另类投资策略（如对冲基金、私募股权）是重要的分散工具，可降低组合波动性 [2][32] - 日圆和离岸人民币是重要的分散配置货币 [2][31] - 预计未来6-12个月美元指数将贬值至96 [49] - 预计欧元兑美元有望升至1.20 [49] - 预计美元兑日圆将迈向147 [31] 人工智能资本支出与科技行业 - 人工智能资本支出热潮预计将持续，呈现“更持久地走高”的趋势 [52] - 四大超大型科技企业（Alphabet、亚马逊、Meta、微软）2025年资本支出总额预计约为3,500亿美元，同比增长64% [52] - 2026年资本支出增长率可能放缓至约40%，但总投资规模预计将扩大至约5,000亿美元 [52] - 人工智能投资不仅限于数据中心，也延伸至能源与公用事业等支持生态系统 [52] - 美国科技行业的表现受到市盈率和实际盈利增长推动 [24] - 市场与1990年代末的互联网泡沫有差异，目前投资规模相对于经济规模仍然偏低，市场与泡沫仍有一段距离 [11] 重点市场观点：印度与中国 - 印度股市在2025年跑输区内股市，明晟印度指数仅上升1%，而明晟亚洲（除日本）指数上涨29% [58] - 预期印度股市表现将在2026年出现逆转，因估值改善、盈利回升及外国投资者配置偏低 [58][59] - 印度相对新兴市场及亚洲（除日本）市场的12个月预测市盈率溢价较去年高位分别下降近68%及56% [58] - 预计明晟印度指数每股盈利在2026至2027年将以每年逾15%的速度增长 [58] - 同时超配中国股票，预期定向政策刺激及与人工智能相关的盈利增长将提供支持 [25] - 中国股票12个月预测每股盈利增长为10.5%，但根据12个月预测市盈率计算，较印度股票折让44% [59] 资产配置模型 - 基础资产配置模型（均衡风险）建议配置：股票54%、债券38%、黄金6%、现金2% [39] - 基础+资产配置模型（含另类资产）建议配置：股票43%、债券30%、另类资产25%、黄金5%、现金2% [41] - 多资产收益配置建议：债券53%、股票37%、混合资产10%、现金1% [42][43]

市场情绪与信心 - 全球基金经理整体乐观情绪攀升至四年半以来的最高水平 基于现金水平、股票配置和经济增长预期的广泛情绪指标在12月升至7.4（满分10）创下自2021年7月以来的最高看涨读数 [1] - 投资者对股票和大宗商品的综合敞口达到2022年2月以来的最高水平 [1] - 美银策略师指出如此高涨的乐观情绪在本世纪仅出现过八次 [6] 宏观前景与增长预期 - 市场对经济“软着陆”的预期占据主导地位 绝大多数投资者排除了经济衰退的可能性 [3] - 净18%的投资者预计未来全球经济将走强 这是自2021年8月以来的最高水平 [9] - 企业盈利预期大幅改善 净29%的受访者认为全球企业利润将有所增长 [9] - 净61%的投资者将当前的市场流动性评级为正面 这是自2021年9月以来的最高水平 也是过去17年来流动性状况评价第三好的时期 [9] 资产配置与板块轮动 - 股票和大宗商品的总配置比例达到2022年2月以来的峰值 股票的净超配比例升至42% 大宗商品的净超配比例升至18% [10] - 债券的净低配比例扩大至29% 为2022年10月以来最低 [10] - 资金正从债券、医疗保健和必需消费品流出 转而涌入美国股票、科技和材料板块 [13] - 科技板块净超配比例升至21% 为2024年7月以来最高 [13] - 投资者对美国股票的配置转为净超配6% 创下2025年2月以来新高 对新兴市场股票的净超配比例也升至39% [14] - 银行板块仍是超配程度最高的板块之一 净超配32% [19] - 能源和必需消费品遭到大量减持 其中能源板块的配置比例比过去20年的平均水平低了近2个标准差 [19] 拥挤交易与市场风险 - “做多Magnificent 7”连续第二个月被评为最拥挤的交易 占比达54% 其次是“做多黄金”占比29% [15] - AI泡沫仍被视为最大的尾部风险 38%的投资者对此表示担忧 [20] - 40%的投资者认为“私募股权/私人信贷”是最可能发生系统性信贷事件的领域 其次是“AI超大规模资本支出”（29%） [20] - 本月调查中有14%的投资者将“私人信贷”列为未来一年的最大尾部风险 [20] - 净14%的投资者认为企业目前的资本支出过高 反映出对AI资本支出热潮持续性的疑虑 [20] 现金水平与反向信号 - 基金经理的现金配置水平从上个月的3.7%进一步下降至3.3% 创下历史新低 [17] - 美银指出当现金水平低于4.0%时通常被视为反向的“卖出”信号 [6][17] - 历史上当现金水平低于3.6%时全球股市在随后的一个月内平均回报率为-2% [17] - 伴随现金持有量骤降 美银的“牛熊指标”从上月的6.4升至7.9 表明市场情绪已非常亢奋 [23] 其他关键观察 - 市场已开始对美联储的未来领导层进行押注 69%的投资者预计Kevin Hassett将被提名为下一任美联储主席 [16]

市场预期 - 市场对美联储在12月11日凌晨3点的会议上降息25个基点的预期概率高达87.6%，这几乎成为一致预期[2] - 标普500指数已提前消化降息预期，攀升至历史高点附近，市场紧张情绪与日俱增[2] - 这将是自疫情高峰时期以来的首次降息，投资者已提前调整仓位以应对政策变化[2] - 金融环境紧张程度达到今年最高点，十年期美债收益率、美元指数和股票波动率均显示市场处于高度警惕状态[2] 关键措辞 - 交易员将特别关注美联储主席鲍威尔在新闻发布会上是否使用“处于良好位置”这一短语，该措辞是解读未来政策意图的重要风向标[2] - 若鲍威尔使用该表述，可能意味着美联储认为当前政策设定恰到好处，暗示明年1月会议可能暂停降息步伐[3] - 鲍威尔的语言选择能提供比决议声明更直接的政策信号，甚至会直接影响短期利率期货的定价[4] - 在9月的发布会上，鲍威尔曾谨慎使用该措辞，随后市场降息预期明显降温[3] 内部分歧 - 美联储联邦公开市场委员会内部的分歧达到近年来的顶点，委员们在各个关键问题上存在明显对立[5] - 约半数委员对股市泡沫表示严重担忧，认为降息可能进一步推高过高的股票估值，增加金融体系脆弱性[6] - 这些“鹰派”委员担心过早放松政策可能重蹈上世纪70年代“滞胀”覆辙，导致通胀重新抬头且难以控制[7] - 另一半“鸽派”委员警告经济已处于衰退边缘，指出就业市场正在快速冷却，消费者支出明显疲软[7] - 两种观点势均力敌，增加了会议结果的不确定性以及鲍威尔平衡各方意见的难度[7] 政策僵局 - 美联储正处于罕见的政策僵局中，相互矛盾的经济数据使得制定明确政策路径异常困难[7] - 一方面，通胀数据虽有所回落，但核心PCE物价指数显示通胀压力依然存在，且仍远高于2%的目标水平[8] - 另一方面，经济增长明显放缓，三季度GDP修正值低于预期，制造业PMI连续多个月处于收缩区间[9] - 经济处于“软着陆”与“硬着陆”之间的微妙平衡，政策调整如同在刀尖上跳舞，错误判断可能导致经济衰退或通胀重燃[9] 市场影响 - 历史数据显示，美联储决议公布后的30分钟内，标普500指数平均波动幅度达到1.2%[10] - 若美联储如预期降息25个基点且鲍威尔释放鸽派信号，股市可能进一步上涨；若鲍威尔表现出对通胀的担忧，市场可能迅速反转[10] - 最危险的情景是美联储维持利率不变，这种“鹰派意外”可能导致股市急剧下跌，波动率指数可能飙升[10] - 债券市场的反应同样值得关注，十年期美债收益率可能突破关键技术水平，进而影响全球资本流动和新兴市场稳定性[10] - 决议公布后，全球资本将跟随鲍威尔对经济前景描述的细微语言变化而重新布局[10][11]

货币政策与中性利率 - 中性利率是央行货币政策框架中利率既不限制也不刺激经济活动的理论平衡点 受生产力增长和人口结构变化等多重因素影响 [1] - 对债券市场而言 央行自身认为距离中性利率的远近比中性利率的实际水平更为重要 因其将影响央行对新数据的反应方式 [1] - 欧洲央行认为其当前政策利率已接近中性水平 自2024年中期加息周期以来利率已减半 市场普遍预期美联储将在未来数季达到中性利率 [1] - 基于上述判断 公司对债券存续期（利率风险）的评级调整为中性 认为债市价格已充分反映该观点 策略是保持耐心等待更好进场机会 [1] 美国经济前景与债市定价 - 公司判断美国经济在2025年最后一季实现软着陆的可能性最高 概率为60% 硬着陆概率为30% 不着陆概率为10% [2] - 当前美国国债收益率已显著下降 市场价格反映了对美国经济硬着陆概率约50%的预测 因此投资者不应急于追逐市场 [2] - 美国劳动力市场近期处于僵局状态 企业招聘和裁员态度谨慎 若劳动力市场进一步严重下滑可能对周期性资产构成潜在风险 [2] - 预计随着不确定性减退 美国劳动力市场将趋于稳定但不会出现大幅反弹 [2] 欧洲央行政策与债券市场 - 公司维持欧洲央行进一步降息必要性有限的观点 欧洲央行行长近期的言论印证了此点 [3] - 随着市场对欧洲央行进一步降息的定价减弱 欧元区债券收益率仍有小幅上涨空间 长期债券供需动态恶化可能导致收益率曲线陡化 [3] 固定收益资产配置观点 - 公司对利率风险持中性态度 并谨慎看待企业信贷（包括投资级别和高收益级别） 认为尽管企业基本面稳健但估值不具吸引力 选择观望并在市场出现疲弱时考虑增配 [3] - 公司更为看好机构按揭抵押证券（MBS） 因其具备吸引力的息差且波动性相对较低 [3] - 担保债券（Covered Bonds）因其高度抵押化和良好的防御性 能在市场波动中提供稳定性 同样被看好 [3] - 新兴市场债券展现出良好投资机遇 无论是以当地货币还是欧元计价的债务都值得关注 [3]

美联储降息后的市场关注点 - 美联储如期降息，市场关注点从“是否降息”转向美国经济能否保持稳定，以支撑股市在历史高位继续上行 [3] - 美联储主席鲍威尔成功说服存在分歧的决策层推动降息决定，市场预期到明年3月前可能还将进行三次降息 [3] - 降息不等于股市立刻大涨，其积极影响能否快速显现取决于未来数月经济数据，关键在于市场对经济避免“硬着陆”的信心 [4] 市场对经济前景的普遍预期 - 美国银行调查显示，67%的基金经理预期经济将“软着陆”，18%预期“不着陆”，仅10%担忧经济衰退 [4] - 普遍的乐观情绪当前支撑股市，但风险在于若未来经济数据（如就业、消费）显著恶化，可能打破预期并引发市场回调 [4] 历史经验揭示的降息后股市表现 - 历史经验表明，美联储降息通常为全球及欧洲股市带来顺风，且在未伴随经济衰退时股市表现往往更强劲 [5] - 巴克莱策略师研究过去七次长期暂停后重启降息的情况，发现三次在经济继续增长时股市表现良好，并认为当前情况更可能属于此类 [5] - 此次降息背景与过去20年多数“救火式”降息不同，当前美国经济整体仍具韧性 [5] - 在美联储首次降息后的一个月内，标普500指数约有一半时间未上涨甚至下跌，但拉长至一年后表现通常较好 [6] 当前市场上涨的潜在风险与结构性担忧 - 高盛交易员指出市场可能已提前消化降息利好，上涨动力面临挑战：机构投资者重仓、趋势基金追涨、散户热情高涨，但公司回购放缓且股价已不便宜 [7] - 市场上涨由少数“明星股”驱动，如“科技七巨头”、大盘蓝筹股和AI领先公司，多数股票被冷落，显示市场宽度不足，风险集中 [8] 投资策略建议：分散至全球市场 - 策略师建议投资者将目光从过度集中的美国市场转向全球机会，因美联储降息通常惠及全球股市 [9] - 以相同货币计算，非美国股票（如欧洲、日本、新兴市场）在2025年的涨幅已可媲美甚至超越美国股票 [9] - 花旗策略师认为，在美联储降息且美国经济未衰退时期，欧洲股市往往表现更佳，可能跑赢美国市场 [9] - 建议投资者进行分散投资，关注欧洲及其他国家股市的潜力 [9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周美联储如期降息25bp，市场预计年内还会降息两次，但鲍威尔讲话增强后续不确定性，长期降息节奏预计偏慢；国内8月经济数据延续总体放缓、结构有亮点格局；电解铝供应端开工产能稳定，以产能置换为主，近期产量稍增，消费端下游铝加工开工率回升至62.2%，铝锭社会库存和铝棒库存均有增加 [3] - 宏观面前期市场对美联储降息交易充分，出现买预期卖事实情况，且美联储对持续通胀发出警告，未来宽松政策步伐有分歧，后续存在不确定因素，市场情绪或观望；基本面供应端理论产量增加但铝锭实际供应增量有限，消费边际改善，临近十一节前备货预计需求阶段性好转加速；宏观情绪调整，基本面供需预期偏好支持，铝价延续强震荡 [3][8] 各部分总结 交易数据 - LME铝3个月价格从2701元/吨降至2676元/吨，SHFE铝连三从21060美元/吨降至20790美元/吨，沪伦铝比值持平，LME现货升水降低，LME铝库存增加28625吨，SHFE铝仓单库存减少510吨，现货均价和南储现货均价上涨，现货升贴水提高，沪粤价差缩小，铝锭社会库存增加1.3万吨，电解铝理论平均成本降低，周度平均利润增加 [4] 行情评述 - 现货市场现货周均价20872元/吨，较上周涨54元/吨；南储现货周均价20828元/吨，较上周涨66元/吨 [5] - 宏观上美联储年内首次降息，FOMC声明后美国利率期货预期10月降息可能性超90%，交易员加大降息押注；美国8月新屋开工年化总数下降，9月纽约联储制造业指数急剧下降，上周初请失业金人数回落；8月国内规模以上工业增加值、服务业生产指数、社会消费品零售总额同比增长，1 - 8月全国固定资产投资同比增长，制造业投资增长，房地产开发投资下降 [6] - 消费端下游铝加工行业开工率环比升0.1个百分点至62.2%，铝价高位限制部分订单，后续开工率有望继续回升；库存方面，9月18日电解铝锭库存和铝棒库存均较上周四增加 [7] 行情展望 - 与核心观点一致，宏观和基本面综合影响下铝价延续强震荡 [8] 行业要闻 - 9月狭义乘用车零售总市场预计规模约215万辆，环比增长6.5%，同比增幅2.0%，新能源车型零售量预计125万左右，渗透率预计58.1% [9] - 美国商务部将把更多钢铝衍生产品纳入关税范畴，并将考量对更多进口汽车零部件加征关税请求 [9] 相关图表 - 包含LME铝3 - SHFE铝连三价格走势、沪伦铝比值、LME铝升贴水、沪铝当月 - 连一跨期价差、沪粤价差、物贸季节性现货升贴水、国产和进口氧化铝价格、电解铝成本利润、电解铝库存季节性变化、铝棒库存季节性变化等图表 [10][11][16]

美联储降息决策与影响 - 美联储于9月17日降息25个基点，联邦基金利率目标区间降至4.0%-4.25%[2] - 点阵图显示2025年降息空间增加至3次[8] - 经济预测上调2025年GDP增速至1.6%（6月预测为1.4%）[11] 降息类型与历史对比 - 本次降息被定义为"预防式降息"，类似1985年4月、1995年12月和2002年11月的情况[2][18] - 历史上美联储经历7次降息暂停后再重启，加息周期中有2次中期调整（1995年、1998年）[2][17] - 预防式降息后经济多实现软着陆，危机纾困式降息（1998年9月、2008年10月、2020年3月）多应对金融市场动荡[18][22] 资产表现规律 - 预防式降息对新兴市场股票、成长型股票和大宗商品相对温和利好[3][19] - 美元在预防式降息后可能延续震荡偏弱格局[3][19] - 纳指平均收益优于标普500，新兴市场在预防式降息情景下跑赢发达国家[3][27] 中观产业动态 - PTA开工率环比继续上升[4][30] - 一线城市地产成交环比修复[4][30] - 9月19日当周焦煤期货涨超7%，工业硅期货涨超6%[4][35][37] - 半导体指数走强[4][37] 政策与风险提示 - 中国8月研发投入超3.6万亿元，较2020年增长48%[42] - 风险包括中国政策重大变化、全球经济放缓超预期、地缘政治扰动超预期[4][46]