国产创新药出海爆发 - 2025年1-5月中国创新药企对外授权交易总金额达455亿美元 接近2024年全年519亿美元的规模 [1] - 三生制药与辉瑞达成超60亿美元全球独家开发协议 创下12.5亿美元首付款纪录 [1] - 石药集团EGFR-ADC等产品有望达成三项合作 潜在交易总额近50亿美元 [1] 行业发展历程 - 2015年药品审评制度改革推动医药创新 当年被称为"医疗投资元年" [1] - 2018年港股18A与科创板第五套上市规则打开未盈利生物科技企业融资通道 [2] - 2023年下半年生物医药一级市场投资触底 2024年起行业基本面持续回暖 [2] 交易爆发驱动因素 - 内因：中国生物医药行业积累人才/技术/产线优势 企业国际化能力提升 [3] - 外因：跨国药企面临专利悬崖 中国资产交易成本仅为海外三到五折 [4][5] - 中国团队研发效率高 IND申报周期仅为美国一半 [5] 行业成熟度提升 - 跨国药企对中国临床数据认可度提高 从质疑可靠性转向关注价格优势 [4][5] - 涌现兼具研发与商业化能力的复合型人才 过去四五年license-out交易额连创新高 [5] - 对外授权成为主流商业模式 中国企业保留国内市场权益 [6] 投资机构赋能 - Pivotal bioVenture通过跨境资源帮助被投企业快速对接跨国药企 [7] - 2024年中国biotech被跨国收购案例中该机构参与三起 [8] - 自建AI评估系统筛选项目 投资后提供多维度支持 [7] 多元化退出渠道 - 港股生物医药IPO加速 5月恒瑞医药等三家企业上市 [8] - 并购重组趋势明显 如Karuna被BMS以140亿美元收购 [9] - BD交易现金回流提升基金DPI 分红机制逐渐形成行业惯例 [10]

港股创新药板块表现 - 港股创新药板块低开高走 泰格医药 和黄医药涨超2% 绿叶制药 先声药业 乐普生物-B涨超1% 金斯瑞生物科技 康龙化成 再鼎医药逆势上涨 [1] - 港股创新药ETF（159567）盘中溢价交易频现 市场热度较高 [1] 行业动态与政策支持 - 创新药产业迎来多项突破性进展 包括多款创新药集中获批上市 企业展示亮眼临床数据 出海交易金额屡创新高 [1] - 国家与地方持续加码支持 叠加市场需求攀升 技术进步赋能 行业加速进入爆发式增长阶段 [1] - 创新药进入成果兑现阶段 研发进展催化较多 有望成为2025年医药板块投资主线 [1] 估值与投资机会 - 港股创新药指数市盈率从2月21日64倍降至6月11日31倍 不足3个月前一半 布局性价比突出 [1] - 港股创新药ETF（159567）跟踪国证港股通创新药指数 创新药企业权重90%为全市场医药主题类指数中最高 受益于AI赋能 国产创新药出海 商业健康保险完善 [1] - 创新药ETF（159992）跟踪创新药指数 布局创新药产业链龙头企业 包括全球CXO龙头和国内仿创药企龙头 受益于AI赋能 国产创新药出海 医保丙类目录出台 [2] 行业前景与竞争力 - 全球创新药市场因专利悬崖释放超2400亿美元空间 跨国药企需求迫切 [2] - 中国药企在细胞疗法 ADC 双抗等领域在研管线数量全球第一 716个赛道研发进度领先 通过License-out模式实现技术价值全球化 [2]

总体来看，港股年内涨幅超过40%的生物医药类ETF有17只，汇添富、银华、华泰柏瑞、万家、广发、 富国基金旗下相关产品年内涨幅均超55%。 今年以来，国产创新药行情火爆远超市场预期。 数据显示，截至6月9日，万得创新药指数年内涨近30%，而港股创新药指数更是飙升近60%，创下近年 新高。 | 陸号 | 证券代码 | 证券简称 | 区间涨跌幅 | | | --- | --- | --- | --- | --- | | | | | [区间首日] 本年初 [区间롭日] 2025-6-9 | | | | | | [車位] %] | | | | 866076.WI | 万得创新药指数 | | 27.6209 | | 2 | 931787CNY00.CSI | 港股创新药(CNY) | | 56.4975 | 值得一提的是，本轮"吃药"行情与过往医药牛市存在显著差异： 涨幅龙头集中于创新药企业，且港股表现尤为强劲。南下资金持续涌入带来的估值抬升，使得重仓港股 的医药主题QDII基金表现亮眼。 截至6月9日，跨境ETF涨幅榜中，年内涨超40%的基金均为与生物医药主题相关基金： | | | | 售股生物医药类ETF年内核心情 ...

核心观点 - 中国创新药行业经历周期性低谷后迎来显著回暖，政策支持、资本涌入和研发突破共同推动行业进入新上行周期 [1][2][16] - 2025年第一季度创新药领域融资总额超20亿元，涉及19起投融资事件，资本在免疫细胞疗法、基因治疗等前沿技术赛道全面布局 [3][4][5] - 2025年1-5月国家药监局批准20余款1类新药上市，其中5月29日单日批准11款创新药，创历史纪录 [1][6] - 中国创新药企加速国际化进程，2025年达成多项高额海外授权合作（如三生制药60亿美元协议），70余项原创研究亮相ASCO年会 [10][16] - 药品审评制度改革成效显著，2015-2024年国产1类新药年获批数量从个位数增至30个以上，临床试验质量达到国际先进水平 [7][8][12] 资金端动态 - 华泰柏瑞恒生创新药ETF等三只港股创新药ETF年内涨幅均超41%，港股创新药ETF过去20日获2亿元净流入 [1][2] - 基金经理预测国内创新药市场规模将从当前2000亿元增长至1万亿元，主要驱动力为医药消费升级和人口老龄化 [2] - 英矽智能完成7.9亿元E轮融资，成为AI制药领域标志性事件，显示资本对技术创新的高度认可 [4] - 融资集中在免疫细胞疗法（英百瑞等）、基因治疗（微光基因等）、核酸药物（大睿生物等）和新型抗体（星联肽等）四大方向 [4] 产品研发进展 - 5月29日获批的11款创新药中，恒瑞医药占3款，复星医药2款，科创板企业共5款，涉及双抗、氘代等新技术 [1] - 获批新药覆盖肿瘤、自身免疫疾病、代谢疾病及罕见病领域，多款为相关领域"国内首款"或"国产首款" [1] - PD-1药物商业化表现分化，百济神州替雷利珠单抗年销售额接近40亿元，领跑同类产品 [9] - 2021年后上市的创新药尚未出现年销售额破10亿元产品，反映商业化难度提升 [8] 国际化进程 - 三生制药与辉瑞达成60亿美元授权协议，石药集团推进累计50亿美元的三项BD合作 [10] - 中国临床研究质量在国际核查中超过美英韩，仅次于日法，提升全球认可度 [12] - 2023-2024年跨国药企引进的创新药中约30%来自中国，显示国际竞争力增强 [16] 政策环境优化 - 药监局全面实施71个ICH指导原则，审评标准与欧美日趋同 [12] - 2024年出台《全链条支持创新药发展实施方案》等政策，构建覆盖研发至支付的全周期支持体系 [13] - 医保支付改革推出DRG/DIP除外支付政策，年内将推出首版丙类药品目录完善商保支付 [14] - 国家医保局推动建立"医保+商保+自费"多层次支付体系，加速创新药市场准入 [15]

流动性 - 恒生医疗指数ETF盘中换手率达14.61%，成交额4057.37万元，市场交投活跃 [3] - 近1周日均成交额为4062.79万元 [3] 规模增长 - 恒生医疗指数ETF近2周规模增长420.70万元，增速显著，新增规模在可比基金中排名前1/3 [3] 估值水平 - 恒生医疗指数ETF跟踪的恒生医疗保健指数最新市盈率（PE-TTM）为27.7倍，处于近3年8.14%分位，即估值低于近3年91.86%的时间，处于历史低位 [3] 权重股分布 - 恒生医疗保健指数前十大权重股合计占比57.95%，包括信达生物、百济神州、药明生物等 [3] 政策动态 - 中办、国办印发文件提出完善基本医疗保险药品目录调整机制，制定商业健康保险创新药品目录，以提升多层次用药保障需求 [3] 行业展望 - 医药创新进入收获期，预计下半年医疗健康产业业绩和估值修复趋势较为确定，行业分化将更明显 [3] - 国内政策鼓励高质量创新，创新品种或驱动企业业绩高速增长，商保发展有利于创新药放量 [4] - 国产创新药估值水平低，部分品种具备全球同类最佳潜力，国际化模式有望打开估值天花板 [4] 投资渠道 - 场外投资者可通过恒生医疗指数ETF联接基金(018433)布局港股医疗板块 [4]

港股创新药板块表现 - 6月10日港股创新药板块领涨 晶泰控股涨超16% 三生制药 康方生物 乐普生物-B 绿叶制药涨超6% 泰格医药 昭衍新药 石药集团涨超5% [1] - 港股创新药ETF（159567）涨超4% 实时成交额超21亿元 有望冲击三连阳 [1] - 港股创新药指数市盈率从2月21日的64倍降至6月10日的31倍 估值消化明显 [1] 政策与行业动态 - 《关于进一步保障和改善民生 着力解决群众急难愁盼的意见》提出完善基本医疗保险药品目录调整机制 制定商业健康保险创新药品目录 [1] - 政策旨在通过激发商业健康险市场活力构建多层次医疗保障体系 破解创新药市场增长瓶颈 [1] 创新药ETF特点 - 港股创新药ETF（159567）跟踪国证港股通创新药指数 创新药企业权重90%为全市场医药主题类指数中最高 [1] - 创新药ETF（159992）跟踪创新药指数 布局创新药产业链龙头企业 包含全球CXO龙头和国内仿创药企龙头 [2] 行业基本面与趋势 - 医药板块2025年一季度出现三年来首次盈利上行拐点 归母净利润同比增长0.7% 净利润率提升0.3% [2] - 创新药板块研发端持续突破 新产品不断获批上市 通过对外授权（BD）交易实现价值释放 2025年上半年多起大额BD交易涉及金额达数十亿美元 [2] - FDA计划2025年6月底前部署生成式人工智能系统 有望提升创新药研发效率和成功率 [2]

投资策略 - 持续推荐创新药，同时加大对Pharma的推荐 [1] - 创新药高景气，持续推荐价值有望迎来重估的仿转创Pharma [1] - 持续推荐创新管线逐步兑现、业绩进入放量期的Biopharma/Biotech [1] - 推荐盈利增速拐点逐渐体现的CXO [1] 创新药出海逻辑 - 近期BD催化不断，创新药出海逻辑稳健，行情有望持续 [2] - 翰森制药与再生元订立许可协议，授予海外独占许可，获得8000万美元首付款+最高19.3亿美元里程碑+双位数销售分成 [2] - 智翔金泰与Cullinan Therapeutics签署授权协议，获得2000万美元首付款+最高2.92亿美元开发和注册里程碑+最高4亿美元销售里程碑+最高中双位数分级特许权使用费 [2] - 跨国药企对中国优质创新药资产的需求远大于对地缘风险的担忧 [2] 医药板块市场表现 - 2025年6月第一周A股医药板块表现与大盘相当，SW医药生物上涨1.1%，化学原料药(+2.9%)、化学制剂(+1.4%)、医药商业(+1.1%)表现较好 [3] - 医药板块相对全部A股的溢价率为86.84% [3] - 2025年6月第一周港股医药板块表现优于大盘，恒生医疗保健+4.1%，生物科技+5.3%，恒生指数+2.2% [3] - 美股标普医疗保健精选行业+1.3%，标普500+1.5% [3]

创新药行情表现 - 本轮"吃药"行情涨幅龙头集中于创新药企业，港股表现尤为强劲 [1][2] - 6月9日恒生创新药ETF上涨4.08%，港股通医药ETF上涨4.25% [3] - 三生制药股价自2月以来涨幅超过260%，最高触及22.5港元 [3] - A股创新药板块上涨4.48%至1332.17点，常山药业近两个月股价大涨超过200% [4] - 自4月9日至6月9日，A股创新药指数大涨31.5%，港股创新药指数大涨61.54% [4] 上涨驱动因素 - 5月底8家创新药企业的11款创新药批准上市，多家企业临床数据较好 [5] - 2025年ASCO年会中国共有73项研究入选，较2024年增长30% [5] - 市值百亿以上的港股创新药公司中，除康方生物和黄医药外，营业收入均实现增长 [7] - 亚盛医疗-B营收增速达332.31%，翰森制药和黄医药实现盈利 [7] - 三生制药将PD-1/VEGF双抗药物海外权益以60.5亿美元授予辉瑞 [9] - 2024年1～10月创新药License-out交易总金额突破511亿美元 [9] - 2024年一季度中国创新药license-out交易达41起，总金额369.29亿美元 [9] 政策环境 - 集采政策优化，引入"备供企业"机制，未来有望推动"不唯低价论"评价标准 [10] - 2024年创新药首次出现在政府工作报告中，医保目录新增38款"全球新"创新药 [10] - 2025年计划推出丙类医保目录，优化支付体系 [10] - 上海、北京、深圳等地推出生物医药产业全链条支持政策 [10] 行业前景 - 医药生物板块当前市盈率TTM为27.1倍，处于2021年以来16.1%分位数 [11] - 市净率为2.0倍，低于其他主要成长板块，处于2021年以来27.6%分位数 [11] - 中国创新药行业从跟跑到领跑，持续获得海外MNC认可 [11]

报告核心观点 - 2025下半年港股医药投资以创新药为主线，关注出海机会，创新药出海交易活跃，Pharma推进创新转型，医疗服务受医保和宏观环境影响，CXO季度环比改善 [3] 行业复盘 - 年初至6月4日，恒生医疗保健指数涨幅约42%，申万医药生物指数涨幅约9%，纳斯达克生物技术指数跌幅约3% [14] - 港股医药整体估值低于A股和海外医药，港股、A股、美股医药公司中位数估值分别为15x、25x、20x 25E PE [14] - 自2024年以来，整体医药基金持仓水平处于相对低位 [14] - 港股医药各子行业表现分化，创新药、Pharma板块年初至今累计回报率分别为85%和40% [18] - 2017年至今，A+H两地上市医药公司数量从5家增至20家，除龙头公司外，港股股价相对A股折价25%-70% [23] - 2025年初以来港股融资环境有所恢复，已有四家18A公司上市，27家公司递交招股书，创新药公司占比约50% [28] - 创新药部分公司股价靓丽，Pharma板块1-year forward PE平均值为21倍，目前为19倍，医疗服务板块PE平均值为14倍，处于历史低位 [34] - 2024年港股创新药公司总收入719亿元（+30% YoY），扣除影响后同比增长43%，合计亏损229亿元，同比收窄29% [35] - 2024年传统药企约半数收入正增长，头部pharma公司如翰森、中生收入同比增速分别为21%和10% [35] - 医疗服务受医保和宏观环境影响，严肃医疗类内生增长或受影响，消费类医疗服务客单价和需求承压 [35] - CXO季度环比持续改善，需关注订单恢复情况 [39] 创新药 - 目前八款国产创新药在美国获批上市，1Q25泽布替尼、呋喹替尼、CARVYKTI销售额同比增速分别为62%、59%、137% [43] - 2024年国内药企License-out交易数量81项，总金额450亿美元，同比增长28%，2025年初至今交易数量43件，总金额超460亿美元 [43] - 2024年下半年以来，PD-(L)1/VEGF双抗BD交易持续落地，国内仅康方生物依沃西获批上市，BNT327和SSGJ-707进入三期临床 [46] - 2025年ASCO会议公布多项国产创新药临床结果，涉及ADC、双抗等产品 [47] - 2025年4月北京和深圳发布创新药支持政策，涵盖审评审批、临床应用、融资等环节 [49] - 2018-2024年国内创新药NDA受理数量复合增速为13%，2024年达117件，IND数量从2018年的515件增至2021年的2,366件，复合增速约29% [57] - 2024年创新药公司核心产品持续放量，百济、信达等产品销售额同比增速超40% [61] - 2024年港股创新药公司总收入719亿元（+30% YoY），扣除影响后同比增长43%，合计亏损229亿元，同比收窄29% [66] - 部分公司如和黄、复宏2024年已实现盈亏平衡，百济、信达等有望于25-26年实现盈亏平衡 [70] Pharma - 2024年传统药企约半数收入正增长，头部pharma公司恒瑞、翰森、中生收入同比增速分别为23%/21%/10%，三生和远大收入增速分别为17%和13% [74] - 2023年以来，翰森、石药、三生等成功实现自研管线对外授权合作，如三生制药与辉瑞就SSGJ-707合作，首付款12.5亿美元 [76] - 2024年翰森、中生、石药研发费用分别为27亿、51亿、52亿（19-24年cagr为19%/16%/21%），研发费用率均有提升 [81] 医疗服务 - 2023-2024年医保支出增速高于收入增速，2024年全国医保总收入、总支出分别为34,810亿元（同比增长4%）、29,676亿元（同比增长5%） [85] - 2024年国家医保基金当期结存4,683亿元，同比下降12%，累计结存同比下降19% [85] - 过去十年居民和职工医保住院率呈上升趋势，医保基金面临压力，医保预付政策有望缓解医疗机构资金压力 [85] - 医疗服务受医保和宏观环境影响，业绩面临压力，严肃医疗类内生增长或受影响，消费类医疗服务客单价和需求承压 [35] 重点标的 - 关注创新+出海相关标的，如创新药领域的百济神州、信达生物等，Pharma领域的三生制药、翰森制药等 [3][71]

报告行业投资评级 - 维持医药行业“推荐”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 创新出海推动创新药价值重估，未来创新药价值将逐步分化；关注ADA大会中国企业出海机会；痛风和降尿酸市场潜力大，中国企业有机遇；中国创新药企业引领CAR - T技术突破 [3][4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 医药行情跟踪 - 行业一周涨跌幅：医药生物行业指数最近一周（2025/5/31 - 2025/6/6）涨幅为1.13%，跑赢沪深300指数0.25个百分点，涨幅排名第17位 [17] - 行业月度涨跌幅：医药生物行业指数最近一月（2025/5/6 - 2025/6/6）涨幅为6.48%，跑赢沪深300指数4.76个百分点 [22] - 子行业涨跌幅：最近一周化学制药涨幅最大，为1.67%；最近一月化学制药涨幅最大，为10.92% [24][26] - 行业个股周涨跌幅：近一周（2025/5/31 - 2025/6/6），涨幅最大的是新诺威、海辰药业、信达生物；跌幅最大的是德琪医药 - B、华森制药、加科思 - B [27] - 子行业相对估值：最近一年（2024/6/6 - 2025/6/6），化学制药涨幅最大，为28.89%，PE（TTM）为41.96倍；医药商业跌幅最大，为6.23%，PE（TTM）为20.39倍 [30] 医药板块走势与估值 - 走势：医药生物行业最近1月涨幅为6.48%，跑赢沪深300指数4.76个百分点；最近3个月涨幅为6.14%，跑输沪深300指数0.73个百分点；最近6个月涨幅为2.07%，跑输沪深300指数1.21个百分点 [37][38] - 估值：医药生物行业指数当期PE（TTM）为34.41倍，略高于5年历史平均估值32.55倍 [41] 团队近期研究成果 - 深度报告：涉及血制品、吸入制剂、呼吸道检测、GLP - 1药物等多个领域 [45] - 点评报告：对信立泰、川宁生物等多家公司进行点评 [45] 行业重要政策和要闻 - 近期行业重要政策：2025年6月5日国家医疗保障局发布《国家医疗保障局办公室关于进一步完善医药价格和招采信用评价制度的通知》；2025年6月3日国家卫生健康委员会发布《医疗质量安全核心制度落实情况监测指标（2025年版）》 [47] - 近期行业要闻梳理：涉及多款创新药临床试验默示许可、上市申请受理及获批等消息 [48][49] - 周重要上市公司公告一览：涉及国新健康回购股权、普洛药业获批上市等多家公司公告 [50][51]