医美注射类市场增长 - 中国大陆再生注射剂市场预计以54.73%年复合增长率高速扩张 2027年市场规模将突破115.2亿元[1] - 医美注射类产品凭借微创便捷、快速恢复及广泛适应症等核心优势成为医疗美容领域最具增长潜力的细分赛道[1] - 市场热度的持续攀升正催生注册证的密集获批 标志着中国再生医美正式迈入"新品爆发期"[1] 四环医药医美业务进展 - 旗下渼颜空间发布三款再生医美新品 包括聚左旋乳酸童颜针回颜臻®、斯弗妍®及聚己内酯少女针倾研®[2] - 新产品以"激活胶原永动机制"和"动态支架系统"的技术突破构建覆盖胶原再生与轮廓重塑的产品矩阵[2] - 新品填补了临床技术空白并凭借差异化定位有望快速抢占再生医美蓝海市场[2] 新产品技术特性 - 回颜臻®以75mg与150mg双规格PLLA为核心成分 具有微球粒径小且分布均一的特性[6] - 斯弗妍®作为大粒径PLLA产品 通过精细化定制粒径大小及分布促进III型胶原向I型胶原有序转化[6] - 倾研®以1.0ml/支PCL为核心 通过粒径范围更小、分散度更高的微球支架实现有序可控的胶原再生[6] 研发与临床优势 - 研发团队经历全球选材的万里跋涉和配方调试的数百次迭代[7] - 产品历经严苛临床验证 从原料溯源到工艺控制均体现研发执念[13] - 医学策略团队构建"皮肤整体焕新"生态体系 实现从局部填充到全维焕颜的升级[7] 市场与战略定位 - 四环医药展现出"技术突破-产品落地-业绩预期"的清晰成长路径[2] - 新产品将成为医美机构的"流量引擎"和差异化竞争的战略武器[8][13] - 公司以创新为利刃持续劈开时光的壁垒 重新定义抗衰美学边界[15] 行业影响与认可 - 中国整形美容协会指出再生医美应打破传统抗衰领域局限 以合规化、创新型产品为驱动引擎[4] - 回颜臻®等系列产品的问世是标志行业迈入新发展阶段的重要里程碑[4] - 高峰论坛预判三款新品将引领"胶原抗衰"新潮流 展望再生医美材料持续突破边界[9]

产业概况 - 医美注射类产品主要包括玻尿酸类、胶原蛋白类、再生材料类和肉毒素类，其中玻尿酸、胶原蛋白和再生材料属于医疗器械领域的整形美容用注射材料，而肉毒素属于医疗用毒性药品范畴 [1] 产业链剖析 - 产业链上游包括透明质酸、重组胶原蛋白、聚左旋乳酸等原材料及预灌封注射器等器械制造 - 中游为产品研发与制造环节，包括玻尿酸填充剂、胶原蛋白填充剂等 - 下游销售渠道包括公立医院和私立连锁机构 [2] - 上游代表企业有华熙生物、福瑞达、阜丰集团等 - 中游代表企业包括华熙生物、昊海生科、爱美客等 [5] 产业发展历程 - 20世纪90年代市场依赖进口产品，2008年首个进口玻尿酸填充剂获批，2009年首款国产玻尿酸逸美上市 - 2015年国产玻尿酸市场份额超30%，形成华熙生物、爱美客、昊海生科三巨头格局 - 2019年再生材料进入临床，2021年再生医美产品获批上市 - 2025年新型材料如羟基磷灰石和琼脂糖获批，推动产品多元化 [6][8] 行业政策背景 - 2019年药监局发布《透明质酸钠类面部注射填充材料临床试验指导原则》，规范玻尿酸等产品要求 - 2022年《关于医用透明质酸钠产品管理类别的公告》细化玻尿酸产品管理 - 2024年《整形美容用透明质酸钠类注射填充剂注册审查指导原则》强化产品注册要求 [9][11][12] 行业发展现状 - 2024年医美注射材料市场规模约346亿元，同比增长28.6%，2021-2024年CAGR为31.3% [14] - 玻尿酸和肉毒素市场占比最高，2024年分别占36%和29% [16][17] - 2024年玻尿酸市场规模约125亿元，同比增长21.4%，CAGR为25.0% [19] - 2024年肉毒素市场规模约99亿元，同比增长22.2%，CAGR为29.1% [20] 行业竞争格局 - 玻尿酸主要竞争企业包括华熙生物、爱美客及昊海生科 - 胶原蛋白主要竞争企业包括锦波生物、巨子生物及斐缦 - 再生材料主要竞争企业包括长春圣博玛、爱美客及华东医药 - 肉毒素国内仅兰州生物一家企业获批 [23] - 产业链企业主要集中在山东省，其次为广东省、江苏省等地 [25] 行业发展前景预测 - 预计2030年市场规模达937亿元，技术驱动、合规先行、消费分级等将成为核心特征 [28] - 技术层面：长效化与精准化趋势明显，玻尿酸维持期延长至18-24个月，肉毒素纯度提升至99.9% - 行业格局层面：药企跨界进入市场，2024年医美领域融资超11亿元，80%流向注射材料企业 - 政策监管层面：审批门槛提高，注射材料全部按III类医疗器械监管，平均审批周期延长至5-8年 [32]

乐普医疗进军医美赛道 - 乐普医疗自主研发的聚乳酸面部填充剂（"童颜针"）获NMPA注册批准，6月4日股价20cm涨停，收盘价14.11元，总市值265.35亿元 [2][3] - 该产品为Ⅲ类医疗器械，适用于鼻唇沟皱纹填充，是公司布局医美领域以来首个获批的自研产品 [3][6] - 公司通过并购口腔正畸企业、代理肉毒素产品（尚未获批）等多路径切入医美市场，童颜针获批标志着正式进入皮肤科领域 [6] 再生医美行业竞争格局 - 国内已获批7款童颜针（乐普为第7款）、3款少女针、2款羟基磷石灰及1款琼脂糖产品，2025年新增6款获批产品，竞争进入加速阶段 [8][9] - 童颜针与少女针目标客户重叠，均通过刺激胶原蛋白再生实现抗衰效果，维持时间1-2年，但对注射技术要求更高 [4][7] - 主流再生材料包括聚左旋乳酸（PLLA，童颜针）和聚己内酯（PCL，少女针），相比传统玻尿酸更具生物相容性和长期效果 [6][7] 市场空间与公司战略转型 - 中国大陆再生医美填充剂市场规模预计从2022年14.5亿元增至2027年115.2亿元，CAGR达31.2% [12] - 乐普医疗2022-2024年营收连续下滑（-23.52%至2024年），核心心血管业务收入33.26亿元（-9.47%），仿制药收入14.09亿元（-46.50%） [14] - 公司战略收缩仿制药业务，转向创新药及医美产品，2025-2026年计划获批3款玻尿酸产品，童颜针成为新增长点 [13][16] 行业标杆企业表现 - 爱美客童颜针产品"濡白天使"2024年收入12.16亿元，华东医药少女针"伊妍仕"所属医美板块收入19.09亿元 [12] - 江苏吴中代理童颜针"艾塑菲"2024年创收3.30亿元，但面临代理权不确定性等风险 [12]

公司财务与经营情况 - 2024年度公司实现合并净利润7048.35万元，母公司净利润3986.50万元，但母公司年末未分配利润仍为亏损8.71亿元，因此不进行利润分配或资本公积金转增股本 [3] - 2024年公司营业收入15.99亿元，同比减少6.41亿元，降幅28.97%，但主营业务毛利增长42.12%至7.69亿元，显示盈利能力改善 [29][30] - 公司医药板块通过全资子公司江苏吴中医药集团运营，产品涵盖抗病毒、抗肿瘤、心血管等领域，拥有匹多莫德口服溶液等独家拳头产品 [23][25] - 医美生物科技板块聚焦注射类产品，已获得三款重组胶原蛋白二类械注册批件，并推进透明质酸钠凝胶等产品的注册申报 [26] 医药行业分析 - 2024年医药制造业规模以上工业企业营收2.53万亿元，同比基本持平，行业受政策调控明显，集中化、规模化趋势加强 [4][5] - 化学制药行业受益于老龄化趋势，抗肿瘤、心血管等领域新药研发成为重要推动力，AI等技术应用提升研发效率 [7] - 2024年国家出台多项政策支持创新药发展，包括建立新药首发价格机制、优化罕见病药物审批流程等 [14][16][17] - 医保政策聚焦银发经济、儿童参保和集采扩面，2024年集采重点推进省际联盟采购，规范地方带量采购 [18][19] 医美行业分析 - 中国透明质酸皮肤填充剂市场规模2021年64亿元，预计2026年达196亿元，年复合增长率25% [8] - 再生医美填充剂市场处于起步阶段，2022年规模14.5亿元，预计2027年达115.2亿元，年复合增长率31.2% [10] - 重组胶原蛋白应用前景广阔，功效性护肤品和医用敷料市场规模预计2027年分别达645亿元和256亿元 [13] - 2024年医美行业监管趋严，国家出台政策规范射频治疗仪等产品，推动行业合规化发展 [21][22] 公司市场地位与研发 - 公司位列"中国化学制药工业综合实力百强"，获评高新技术企业、江苏省专精特新中小企业等称号 [27] - 在再生医美注射剂领域已形成全面布局，涵盖微球再生注射剂、胶原蛋白等品类，未来将强化产品组合生态 [28] - 研发管线包括高端仿制药和创新药，盐酸曲美他片等品种首家通过一致性评价，重组胶原蛋白冻干纤维等产品处于临床前阶段 [25][26]

公司动态 - 四环医药旗下渼颜空间自主研发的聚乳酸面部填充剂（童颜针）获中国国家药监局第三类医疗器械注册证，用于纠正中重度鼻唇沟皱纹[1] - 该产品以左旋聚乳酸微球为核心成分，具有即时填充和长效再生双重效果，可完全被人体降解代谢[1] - 产品采用独特专利技术，微球形态规则、粒径分布均一，临床数据显示其安全性和疗效优于同类已上市产品[1] - 公司一个月内接连获得"少女针"和"童颜针"两款再生注射类产品认证，成为国内唯一同时持有这两大合规再生填充产品的企业[3] 产品技术 - 童颜针通过刺激自体胶原蛋白再生实现长效效果，注射后1年仍能维持疗效[1] - 产品具有稳定的生物降解特性，在体内最终代谢为水和二氧化碳[1] - 公司两款再生注射产品将形成协同效应，覆盖不同年龄层和消费场景需求[3] 市场规模 - 全球童颜针市场份额占比6%，位居第三[2] - 2024年全球童颜针市场规模预计14.88亿美元，2025年将达15.445亿美元，2033年预计增至20.815亿美元，2025-2033年CAGR为3.8%[2] - 中国童颜针市场规模从2021年1亿元快速增长至2024年超30亿元[2] - 中国医美再生注射剂市场预计2027年达115.2亿元，2021-2025年CAGR高达54.73%[2] 战略布局 - 双产品布局彰显公司研发-注册-商业化全链条运作能力[3] - 产品获批将推动公司医美板块进入规模化增长新阶段[3] - 该突破为公司后续产品管线开发、渠道整合及市场教育奠定战略基础[3]

国内PDRN市场发展现状 - 江苏吴中旗下注射用透明质酸钠-PDRN复合溶液已完成全部临床受试者入组，预计2024年下半年提交上市申请，将冲击国内首个PDRN三类械产品[1] - 目前国内尚无PDRN溶液三类医疗器械产品获批上市，现有产品均通过进口化妆品备案销售[3] - 国内布局PDRN的企业已超过20家，包括华熙生物、江苏吴中、华东医药、复星医药等行业巨头[3] - PDRN具有刺激胶原蛋白和弹力纤维增生的能力，在修复、抗衰老及改善肤质方面应用价值显著，且与人类DNA相似度达98%，安全性高[3] PDRN技术特点与市场潜力 - PDRN主要从鳟鱼和鲑鱼精巢提取，医美市场称为"三文鱼针"或"婴儿针"，最初应用于创面愈合、骨骼软组织再生等临床场景，后拓展至抗衰领域[5] - PDRN能有效修复受损DNA，激活腺苷受体调节炎症反应，促进成纤维细胞分泌胶原蛋白，具有优异生物相容性和降解性[6] - 预计2029年全球PDRN市场规模达2.85亿美元，中国2023-2029年复合增长率高达49.02%，增速全球最快[9] - 韩国品牌丽珠兰2024年市值达30608亿韩元（约153亿人民币），年股价涨幅83%，中国市场贡献显著[12] 市场竞争格局与国产替代路径 - 当前国内市场被韩国品牌主导，包括普丽兰、氐殊350、丽珠兰、得玛莎等，价格区间400-5000元/次不等[10][11] - 国产PDRN突围路径包括：技术突破（如瑞吉明生物全球首款人工合成PDRN原料）、合规化优势（填补三类械空白）、性价比与渠道下沉[17][18][19] - 佰傲再生通过创新微球技术使PDRN真皮渗透强度提升44倍，解决透皮吸收难题[17] 再生医美产品对比 - 再生医美主要产品包括：PLLA/PDLLA为主的"童颜针"、PCL/CMC为主的"少女针"、PN/PDRN为主的"婴儿针"[20] - 婴儿针（PDRN）作为水光针剂，单价3500-5000元，显著低于童颜针（3000-20000元）和少女针（3000-15000元），但维持时间较短（3-6个月）[22][23] - 首个国产PDRN三类械预计2026年获批，童颜针和少女针仍保有先发优势[23]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 2024年公司营业总收入30.26亿元、归母净利润19.58亿元，同比分别增长5.45%、5.33%，业绩整体符合预期；考虑消费环境与市场竞争，下调2025 - 2026年归母净利润预期，预计2027年归母净利润26.02亿元，对应PE估值分别为28/25/23倍；因在研管线丰富、拟并购项目带来增量、海外业务有望加速，维持“买入”评级 [1][8] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 收盘价196.74元，一年最低/最高价132.81/350.99元，市净率8.01倍，流通A股市值41,043.64百万元，总市值59,531.96百万元 [6] 基础数据 - 每股净资产24.57元，资产负债率4.34%，总股本302.59百万股，流通A股208.62百万股 [7] 事件 - 2024年公司营业总收入30.26亿元、归母净利润19.58亿元、扣非归母净利润18.72亿元，同比分别增长5.45%、5.33%、2.20%；Q4营业总收入6.5亿元、归母净利润3.72亿元、扣非归母净利润3.41亿元，同比分别下降7%、15.47%、21.67%，业绩整体符合预期 [8] 产品力与学术品牌营销驱动 - 2024年公司溶液类注射产品（“嗨体”系列）销售收入17.44亿元，同比增长4.40%；凝胶类注射产品（“濡白天使”等）销售收入12.16亿元，同比增长5.01%；公司通过学术活动与数字化营销提高推广力度，截至2024年末全轩课堂线上及线下覆盖医生达2.9万余名 [8] 溶液类产品毛利率略降 - 2024年公司销售毛利率/净利率分别为94.64%/64.66%，分别同比变化 - 0.45pp/+0.01pp；溶液类注射产品毛利率93.76%，同比 - 0.72pp；凝胶类注射产品毛利率97.98%，同比 + 0.49pp；2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为10.93%/4.82%/17.88%/ - 0.66%，分别同比变化 + 4.03pp/+0.2pp/+4.91pp/+1.07pp [8] 在研管线丰富保障长期增长 - 公司有11款获国家药监局批准的Ⅲ类医疗器械产品，在研产品包括A型肉毒毒素、第二代面部埋植线、司美格鲁肽注射液、注射用透明质酸酶等；2025年3月拟收购韩国REGEN Biotech 85%股权，拓展再生材料产品管线，加速国际化业务布局 [8] 盈利预测与投资评级 - 下调2025 - 2026年归母净利润预期至21.41/23.59亿元，预计2027年归母净利润26.02亿元，对应PE估值分别为28/25/23倍；维持“买入”评级 [1][8] 三大财务预测表 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2024A - 2027E的相关财务数据，包括流动资产、营业总收入、经营活动现金流等；还给出了重要财务与估值指标，如每股净资产、P/E、P/B等 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩整体符合预期，产品力与学术品牌营销驱动溶液类/凝胶类产品保持增长，盈利水平维持高位，在研管线丰富且国际化业务布局加速，虽下调2025 - 2026年归母净利润预期，但仍维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2024年公司营业总收入30.26亿元，同比增长5.45%，归母净利润19.58亿元，同比增长5.33%，扣非归母净利润18.72亿元，同比增长2.20%；Q4季度营业总收入6.5亿元，同比下降7%，归母净利润3.72亿元，同比下降15.47%，扣非归母净利润3.41亿元，同比下降21.67% [8] 产品情况 - 2024年溶液类注射产品“嗨体”系列销售收入17.44亿元，同比增长4.40%；凝胶类注射产品“濡白天使”等销售收入12.16亿元，同比增长5.01% [8] 盈利水平 - 2024年公司销售毛利率/净利率分别为94.64%/64.66%，分别同比变化 - 0.45pp/+0.01pp；溶液类注射产品毛利率93.76%，同比 - 0.72pp；凝胶类注射产品毛利率97.98%，同比 + 0.49pp [8] 费用情况 - 2024年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为10.93%/4.82%/17.88%/ - 0.66%，分别同比变化 + 4.03pp/+0.2pp/+4.91pp/+1.07pp [8] 在研管线与业务布局 - 公司有11款获批Ⅲ类医疗器械产品，在研产品有A型肉毒毒素、第二代面部埋植线、司美格鲁肽注射液、注射用透明质酸酶等；2025年3月拟收购韩国REGEN Biotech 85%股权 [8] 盈利预测调整 - 将2025 - 2026年归母净利润预期由23.51/26.56亿元下调至21.41/23.59亿元，预计2027年归母净利润26.02亿元 [8] 财务预测表 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表及重要财务与估值指标等多方面数据预测，如2025 - 2027年营业总收入分别为33.33/36.59/40.24亿元等 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 爱美客拟1.9亿美元现金收购韩国再生医美龙头REGEN Biotech 85%股权，交易完成后最终持股比例为59.5%并拥有实际控制权，买方拟于交割完成18个月后收购剩余15%股权 [6] - REGEN主营医用材料等产品研发、生产和销售，核心产品艾塑菲及PowerFill为PDLLA微球再生类注射剂，已登陆34国市场，2024年4月艾塑菲在中国大陆上市且终端销售需求旺盛，2023年REGEN营业收入和净利润分别为8198.54/5015.14万元，2024Q1 - Q3分别为7223.11/2950.03万元 [6] - 收购有助于爱美客夯实医美注射填充产品市场领先优势，贡献高端再生医美市场业绩增量，也有助于REGEN产品走向国际市场，实现品类扩张与成本优化 [6] - 爱美客2024年10月以来有产品获批上市，在研产品储备丰富，收购韩国REGEN在再生医美和国际化业务布局取得突破，暂不考虑并购贡献，维持2024 - 2026年归母净利润预期20.84/23.51/26.56亿元，对应当前市值PE估值分别为29/26/23倍 [6] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|1939|2869|3164|3549|3987| |同比（%）|33.91|47.99|10.26|12.18|12.35| |归母净利润（百万元）|1264|1858|2084|2351|2656| |同比（%）|31.90|47.08|12.12|12.83|12.97| |EPS - 最新摊薄（元/股）|4.18|6.14|6.89|7.77|8.78| |P/E（现价&最新摊薄）|47.95|32.60|29.08|25.77|22.81| [1] 市场数据 - 收盘价200.23元，一年最低/最高价132.81/358.00元，市净率8.15倍，流通A股市值41771.72百万元，总市值60588.01百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产24.57元，资产负债率4.34%，总股本302.59百万股，流通A股208.62百万股 [6] 三大财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |流动资产|4251|6206|8488|11054| |非流动资产|2601|2787|2906|3015| |资产总计|6852|8993|11394|14069| |流动负债|298|352|400|416| |非流动负债|70|70|70|70| |负债合计|367|422|469|486| |归属母公司股东权益|6348|8432|10783|13439| |少数股东权益|137|139|142|144| |所有者权益合计|6485|8571|10924|13583| |负债和股东权益|6852|8993|11394|14069| [7] 利润表（百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|2869|3164|3549|3987| |营业成本(含金融类)|141|171|195|200| |税金及附加|15|16|18|20| |销售费用|260|271|304|342| |管理费用|144|127|143|161| |研发费用|250|260|274|308| |财务费用| - 54| - 37| - 40| - 44| |加:其他收益|26|28|33|36| |投资净收益|40|44|50|56| |公允价值变动| - 16|0|0|0| |减值损失| - 5| - 3| - 2| - 2| |资产处置收益|0|0|0|0| |营业利润|2158|2424|2735|3092| |营业外净收支| - 3|1|1|0| |利润总额|2156|2425|2737|3092| |减:所得税|301|340|383|433| |净利润|1855|2086|2354|2659| |减:少数股东损益| - 4|2|2|3| |归属母公司净利润|1858|2084|2351|2656| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|6.14|6.89|7.77|8.78| |EBIT|2080|2318|2615|2958| |EBITDA|2133|2391|2697|3048| |毛利率(%)|95.09|94.59|94.49|94.99| |归母净利率(%)|64.77|65.87|66.25|66.62| |收入增长率(%)|47.99|10.26|12.18|12.35| |归母净利润增长率(%)|47.08|12.12|12.83|12.97| [7] 现金流量表（百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|1954|2179|2444|2721| |投资活动现金流| - 1279| - 630| - 567| - 561| |筹资活动现金流| - 1380|0|0|0| |现金净增加额| - 706|1549|1877|2160| |折旧和摊销|53|73|82|91| |资本开支| - 64| - 145| - 144| - 145| |营运资本变动|80|62|58|26| [7] 重要财务与估值指标 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |每股净资产(元)|29.34|38.97|49.84|62.11| |最新发行在外股份（百万股）|303|303|303|303| |ROIC(%)|28.55|26.30|22.94|20.67| |ROE - 摊薄(%)|29.28|24.71|21.80|19.76| |资产负债率(%)|5.36|4.69|4.12|3.46| |P/E（现价&最新股本摊薄）|32.60|29.08|25.77|22.81| |P/B（现价）|6.82|5.14|4.02|3.22| [7]