市场分化与客户结构 - 2025年新房与二手房市场客户重合度月均值为12.4%，较2024年微降0.5个百分点，长期低于20%，表明客群分化明显且稳定[2] - 城市能级越高，客户重合度越低：一线、新一线、二线、三四线城市重合度均值分别为8.7%、12%、13.4%、16.4%[4] - 二手房找房人数占比月均值达65.4%，较2024年上升2.8个百分点，95%以上城市该占比超60%[5][8] - 二手房对新房市场的分流压力月均值达30.1%，较2024年提升4.4个百分点，城市能级越低分流压力越大[11][12] 市场表现与趋势 - 二手房市场韧性更强：2025年新房找房热度指数月均59.4，同比降11%；二手房热度指数月均70.4，同比仅降3%[16] - 二手房已成成交主力：2025年典型13城二手房成交占比均值达65.4%，同比提升3个百分点，其中北京占比高达81%[20] - 13城新房成交套数同比减少约20%，而二手房成交套数基本与去年持平[19] - 产品需求呈现“新房改善化、二手刚需化”趋势，但城市间存在差异[22] 城市与产品差异 - 一线城市中，北上呈现“新房买大、二手买小”结构，而广深则呈现“新房大小并存、二手适度改善”结构[22][24] - 差异原因包括新房供应结构、房价水平及购房政策门槛不同，例如北上二手房套均总价约为新房的45%-50%[25]

市场整体表现 - 市场呈现分化态势 权重股与成长股下跌 而游资和量化板块上涨 [1] - 市场处于三体模型的补水时间 需留意市场分化是否导致资金分流 [1] 行业板块表现 - AI板块表现尚可 但受权重和成长股拖累 涨幅不大 [1] - 芯片板块表现不错 [1] - 医疗板块稳步上涨 [1] - 券商板块在被压盘后再度表现低迷 [1] 商业航天板块 - 商业航天板块成交量分别达到4136亿和5908亿 呈现放量加速态势 [1] - 遵循“打不过就加入”的逻辑 商业航天板块再次“空中加油” [1] - 可转而关注商业航天投资机会 [1] 投资观点 - 继续看好大AI [1] - 可考虑加入商业航天投资 [1]

公司业绩预告 - 口子窖预计2025年度归属于上市公司股东的净利润为66,210.00万元到82,760.00万元，同比减少50%到60% [1] - 预计2025年度扣除非经常性损益的净利润为64,527.00万元至81,077.00万元，同比减少49.65%至59.93% [1] 业绩变动原因 - 业绩变动主要系白酒行业市场分化与渠道变革加剧，叠加需求下行及政策变化影响 [1] - 公司核心利润来源高端窖产品销量大幅下滑，导致营业收入减少 [1] - 为保证公司运营及市场持续投入，管理费用、销售费用下降幅度均小于营业收入下降幅度，导致利润总额下降幅度较大 [1]

核心观点 - 新疆和田玉籽料市场并未全面崩盘，当前行情呈现显著的两极分化[4][17] - 市场正在经历“挤泡沫”式的调整，中低端籽料价格显著下跌，而高端顶级籽料价格保持坚挺甚至微涨[4][14][17] - 市场调整由前期炒作虚高、宏观经济环境影响及直播带货冲击等因素共同导致，有利于行业长期健康发展[6][8][10][19] 市场行情现状 - 市场整体感受为“有货卖不动”，中低端籽料出现“腰斩甩卖”的情况[4] - 形成“卖家急着卖、买家捂着钱”的僵局，货品流通性变差[8] - 高端籽料市场表现强劲，玉质完美、皮色自然的顶级籽料价格坚挺，甚至微涨[14] - 新疆和田玉石交易中心的和田玉子料公盘交易额连续三年增长：2023年3000余万元，2024年6000余万元，2025年突破1亿元[16] 价格变动分析 - 中低端籽料成为降价主力，部分商家为回笼资金降价30%甚至以原价一半的价格甩卖[6][8] - 价格下跌主要集中于前期因跟风炒作而价格虚高的玉质粗糙、皮色一般的普通料子[6][8] - 高端籽料价格未跌，因其稀有性在市场调整期依然保持稳定[14][17] 市场分化原因 - 宏观经济环境影响下，消费者对奢侈品、收藏品的购买及投资行为趋于谨慎[10] - 直播带货冲击市场，以“性价比”为名大量销售低端籽料及染色、滚筒处理的仿籽，加剧了“劣币驱逐良币”的现象[10][12] - 市场信息透明度提升，买家认知升级，更关注玉质细腻度、油润度、洁净度等实质指标，而非单纯“籽料”名头[19][21] 行业影响与趋势 - 当前调整是市场前期积累问题的集中爆发，有利于挤出泡沫、让价格回归价值[4][17][19] - 市场分化趋势明确：有收藏价值的顶级好料需求稳定，品质一般的普通料则无人问津[17][21] - 调整期为真正爱玉的消费者提供了以更合理价格购入心仪料子的机会[23] - 高端籽料行情已跻身奢侈品行列，对普通消费者而言缺乏性价比[23]

万科大股东支持态度转变 - 万科第一大股东深铁集团表态将按照市场化、法治化原则支持万科健康发展 此举被解读为未来将不会无底线提供财务支持 [1] - 深铁集团为深圳国资委旗下企业 过去已累计向万科提供约308亿元股东借款 条件优于外部贷款 [3] - 深铁集团态度的转变标志着房企依靠国有股东持续“输血”的时代已经结束 [3] 股东支持减弱的深层原因 - 地方政府财政资源有限 深圳市2024年政府性基金预算收入为475亿元 需兼顾基建与民生等多方面支出 [3] - 土地市场收入下滑 2025年至今深圳市土地成交金额刚过450亿元 在全国排名第七 广州土地收入为382亿元 排名第九 [3][9] - 房地产行业面临整体性调整 2025年1-10月全国商品房销售面积同比下降6.8% 销售额同比下降9.6% 政策刺激效果有限 [5][6][7] 当前房地产市场的政策与规则 - 当前政策导向明确为“救项目不救企业 保交房不保老板” 旨在保障购房者权益并推动市场回归理性 [8] - 政府政策以托底为主 2025年以来全国200个省市共出台470多条稳楼市政策 但市场分化严重 难以回到过去普遍上涨的局面 [12] 万科困境的行业象征意义 - 万科作为行业头部企业和“三好学生” 其需要自力更生的处境预示着整个房地产行业的艰难局面 [11] - 房企投资意愿持续谨慎 2025年1-11月TOP100房企拿地总额为8478亿元 虽然同比增长14.1% 但增幅较上月大幅收窄 年底拿地更为保守 [12] 房地产市场的新常态与趋势 - 市场已从增量转向存量 全国二手房交易占比已接近45% 深圳二手房交易占比接近65% [14] - 房地产市场将进入结构性分化阶段 房价只涨不跌的预期已被打破 [12][14] - 对于市场参与者而言 持有现金比持有房产更为重要 加杠杆购房的风险增大 [14][15]

资本市场整体表现 - 截至10月末，境内股票市场共有上市公司5452家，上市公司境内股份总市值107.32万亿元，为近4年来各月末最高点 [1] 行业结构变化 - 今年前10个月，制造业上市公司净新增71家，而房地产业、金融业公司数量净减少 [2] - 按10月份收盘价计算，电气、电子及通讯作为制造业次类行业，总市值达24.29万亿元，连续4个月高于金融业 [2] - 制造业稳步向高端迈进，技术密集型行业快速成长，在全球供应链波动下展现出更强抗冲击能力 [2] 企业市值分化 - 截至10月末，今年以来新增1家万亿元以上市值公司和36家千亿元以上市值公司，20亿元以下市值公司减少419家 [3] - 全市场市值中位数64.97亿元，较9月份有所提升，市场优胜劣汰加速显现 [3] - 资本正更加主动地向龙头企业和创新型企业集中，推动企业经营和治理水平提升 [3] 资本市场国际化 - 截至10月末，年内A+H股公司新增14家，80余家境内公司赴海外上市 [4] - 企业“走出去”融资愈发常态化，接受更严格的国际监管，有助于补齐治理短板 [4] - 国内机构面对国际竞争推动制度进一步完善，企业积极融入全球资本网络提升在全球产业链中的地位 [4]

券商资管行业战略调整 - 四家申请公募牌照的券商资管子公司全部撤回申请 [1] - 30家券商资管子公司中仅14家持有公募牌照，其余转向私募领域 [2] - 行业出现分化，机构致力于寻找最适合的生存方式并进行差异化竞争 [2][8] 市场投资策略的演变 - 市场热点轮动加速，A股上市公司数量超过5000家 [8] - 单纯依靠基本面分析或消息面进行投资决策存在滞后性 [3] - 通过量化数据观察资金博弈被视为更有效的分析方法 [3] - 成功的投资机会需满足“看得懂”（洞察资金真实意图）和“抓得住”（把握合适时机）两个条件 [2] 资金行为分析与个股机会识别 - 表现抢眼的个股通常出现明显的“游资抢筹”现象 [5] - 机构常采用“震仓洗盘”行为，表现为蓝色K线，期间需通过数据判断是真出货还是假摔 [5][7] - 可结合“机构库存”叠加“空头回补”等量化指标识别机构震仓吸筹行为，此类个股往往在启动前经历多次震仓 [7]

行业核心动态 - 国内小麦与面粉市场行情在11月中旬发生逆转，出现“麦价涨粉价落”的价差倒挂现象，面粉企业经营压力陡增，新一轮行情博弈开启 [1] - 行业面临的核心矛盾是成本端小麦价格刚性抬升与销售端面粉价格下滑，导致面粉企业利润空间被极度压缩 [3] 面粉市场行情 - 11月中旬面粉市场行情延续低迷态势，主产区各等级面粉价格较月初均有不同程度下滑 [2] - 前路粉价格在河南为2940～3100元/吨、河北2920～3040元/吨、山东2940～3080元/吨，较月初下降40～60元/吨 [2] - 中路粉价格在河南为2810～3020元/吨、河北2780～2940元/吨、山东2800～2980元/吨，下降20～40元/吨 [2] - 后路粉价格在河南为2780～2860元/吨、河北2760～2840元/吨、山东2780～2880元/吨，下调20～60元/吨 [2] - 头部面粉企业凭借价格优势，销量稳中有增，开机率维持在75%～90%且小幅回升，而中小粉企面临销量下滑，开机率仅30%～50%且呈下降趋势，市场分化加剧 [3] - 经销商呈现“越降越不买”的心态，“随用随购”和“低库存运营”成为主流，终端渠道争夺激烈 [3] - 在刚性成本持续抬升背景下，面粉价格进一步下调空间已极为有限，预计近期行情以稳为主、小幅波动 [8] 小麦市场行情 - 11月中旬国内小麦市场行情快速反转，由河北率先领涨，涨价态势迅速传导至全国主产区 [4] - 截至11月18日，主产区小麦价格普遍上涨：河南1.265～1.282元/斤，较上周上涨0.007～0.012元/斤；河北1.241～1.26元/斤，上涨0.005～0.013元/斤；山东1.247～1.282元/斤，上涨0.006～0.015元/斤；江苏1.25～1.27元/斤，上涨0.005～0.01元/斤；安徽1.26～1.269元/斤，上涨0.003～0.01元/斤 [4] - 陕西部分粉企小麦收购价涨至1.292～1.295元/斤，直逼1.30元/斤关口 [4] - 贸易商惜售心态再起，“越涨越不卖”的观望情绪蔓延，面粉企业陷入“价涨量减”的采购困境 [5] - 预计短期麦市将逐步趋稳，面粉企业利润空间持续被挤压将抑制麦价涨幅，麦价将保持涨中趋稳、偏强运行的态势 [8] 副产品市场行情 - 面粉副产品市场表现稳健，成为面粉企业缓解经营压力的重要支撑 [6] - 截至11月18日，主产区麸皮价格上涨：河北1690～1740元/吨，山东1740～1760元/吨，均较上周上涨20～30元/吨；河南1750～1780元/吨，上涨10～20元/吨 [7] - 面粉企业开机率提升空间有限，副产品供应量将稳中略减，为价格稳定提供支撑，同时玉米价格持续小幅上涨也将带动副产品行情向好 [7] - 养殖业存栏量处于高位，饲料消费的刚性需求将持续为副产品市场提供有力支撑 [7] - 副产品行情成为影响面粉企业盈利的关键变量 [7]

市场整体表现 - 2025年第三季度香港甲级写字楼净吸纳量达到69.18万平方呎，创2018年第三季以来最高纪录 [2] - 全港主要商业区净吸纳量自2015年第二季以来首次全部录得正值 [2] - 整体甲级写字楼空置率为17.1%，按季回落0.3个百分点，为2018年第三季以来最大季度降幅 [2] - 年初至第三季度新租赁总面积达330万平方呎，与2019年同期水平基本持平 [2] - 写字楼租金相较于2019年高位已下跌43% [2] 市场需求驱动因素 - 租赁需求主要源于银行及跨国企业的持续增长，其整合与升级办公空间的洽谈步伐加快 [3] - 金融板块活跃带动律师行、会计师事务所等专业服务领域租赁需求 [3] - 截至10月21日，今年已有超70家公司在港交所上市，募资总额超1893亿港元 [3] - 港股一级市场股权融资总额达4375.9亿港元，同比暴增260.41% [3] - 持有香港证监会牌照的金融从业人士数量较2024年9月增加4.4% [3] - 摩根大通洽租新鸿基地产艺术广场大楼全部3座办公楼，涉及楼面面积67.2万平方呎 [4] 市场分化表现 - 中环第三季度净吸纳量达13.8万平方呎，创十年来最高季度纪录，空置率下跌0.8个百分点 [5] - 中环租金仅微跌0.3%，远好于整体市场0.8%的跌幅 [5] - 九龙东空置率高达23.7%，为全港最高 [6] - 湾仔/铜锣湾空置率从上季度11.7%跳升至14.6%，按季大升2.9个百分点 [6] - 港岛东租金跌幅最为显著，达3.2% [6] - 中区超甲级写字楼租金按季微升0.6% [6] - 中环约占整体新租赁面积的30%，新增需求来自对冲基金及财富管理公司 [7] 新需求力量与投资动态 - 阿里巴巴和蚂蚁集团斥资72亿港元购置铜锣湾港岛一号中心13层写字楼，有望创2021年以来最大宗写字楼交易 [1][8] - 内地企业对香港甲级写字楼需求强劲，在德事商务中心香港区客户构成中已占半壁江山 [8] - 德事商务中心在中环国际金融中心新开设近2万平方呎据点，开业一个月租用率达60% [6] - 投资者在写字楼买家中的占比仅为20%，远低于以往50%的平均水平 [9] - 6月份香港整体写字楼租金回报率为4%，略低于当前美国10年期国债利率约4.08% [9] 供应与未来展望 - 当前写字楼市场整体待租率约为19%，今年新增供应总量达330万平方呎 [10] - 预计消化新增供应可能还需要两到三年时间 [10] - 鉴于2026年写字楼新供应大幅减少，预计出租率于2027-2028年会稳步上升 [9] - 估计租金或到2026年底才会见底回稳 [9] - 市场成交的真正复苏仍需依赖投资者入场 [9]

全国市场整体趋势 - 2025年1-9月全国新建商品房销售面积同比下降5.5%，商品房销售额同比下降7.9% [1] - 2025年9月单月新建商品房销售面积8531万平方米，环比增长48.5%，销售额8025亿元，环比增长47.3% [5] - 2025年9月70个大中城市商品住宅销售价格环比普遍下降，一线城市新建商品住宅销售价格环比下降0.3%，二线和三线城市均环比下降0.4% [3] - 2025年9月房价同比降幅呈收窄态势，一线城市新建商品住宅销售价格同比下降0.7%，降幅比上月收窄0.2个百分点，二线和三线城市同比分别下降2.1%和3.4%，降幅均收窄0.3个百分点 [3] 市场分化格局 - 房地产市场呈现分化加剧局面，没有统一“楼市”，一线城市展现较强韧性，三四线城市面临较大压力 [3][5] - 武汉市前三季度新建住房网签套数同比增长29.2%，网签销售面积749.25万平方米，同比增长26.53% [1][7] - 市场分化存在于不同能级城市之间及同一城市不同区域，武汉市场呈现“品质分层”现象 [8][9] - 高端和改善类住宅更具韧性，部分高品质项目如江南岸首次开盘2小时销售5亿元，去化率90%，保利琅誉首次开盘售罄 [9][11] 政策环境转变 - 政策框架转向“保障托底”和“市场升级”的双轨制设计，强调推动房地产高质量发展 [12][13] - 新政策优化保障性住房供给以满足基本需求，并因城施策增加改善性住房供给 [12][14] - 央行提出要维护金融市场稳定，做好房地产市场风险化解工作 [15][17] - 政策与过去以限制或刺激需求为核心的短期调控有本质区别，系统性地融入“保障和改善民生”框架 [12][29] 行业结构性变化 - 改善性住房成为结构性增量需求重点，2025年前三季度重点30城120至144平方米住房成交量占比提升至30% [19] - 房企竞争从单一“得房率”转向“地段+配套+服务”的综合比拼，推动“以供给激活需求”的良性循环 [19][21] - 头部房企将销售回款的40%-45%用于拿地，市场份额持续向头部企业集中，实力偏弱的开发商面临更显著销售降幅 [27] - 行业未来回归住宅品质竞争，市场从“有没有”向“好不好”转变 [29] 长期需求与挑战 - 惠誉评级预计中长期中国年均新增住房需求约为8亿平方米，新建商品住宅可满足6亿平方米需求，相对于2025年预期销售面积还有15%-20%的下降空间 [23] - 由于人口结构变化、未售库存高企等结构性挑战，2026年行业销售额可能继续下滑 [23] - 行业稳定需要一揽子政策解决经济提振、就业改善和有效去库存等痛点，预计行业将平稳地以每年单位数下行 [24][25]